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流动性过剩形成原因及对策摘要2003年以后，流动性过剩问题已在宏观经济层面反映出来，并日益对国民经济的健康运行产生着消极的影响，政府和中央银行不得不出台种种措施进行应对。本文认为宏观经济中的流动性过剩是经济发展的阶段性和制度性因素相互作用的结果，是经济发展战略选择的必然结果，也是内外部因素共同作用的结果，更是各种矛盾长期积累的结果，而且是传统的农业国家实现工业化过程不可回避的经济现象和无法跨越的一个经济发展阶段；从本质上说是社会发展中的经济现象在金融领域中的反映，只是金融领域又助推了这一现象的发展趋势，内在根源在于经济结构的失衡，是我国长期的粗放型和外需拉动型经济增长模式导致的必然结果。由此建议从调整经济结构人手，进一步落实科学发展观，调整国民收入分配政策、转变贸易发展方式、提高货币政策的科学性、前瞻性和时效性等。 关键词货币政策，流动性过剩，原因及对策 2003年以来，流动性过剩问题已经在我国的宏观经济层面上反映出来，并日益对国民经济的健康运行产生着消极的影响，央行及其货币政策也面临着严峻的挑战，如何在科学发展观的指导下探索流动性过剩的原因及对策具有非常重大的现实意义。 一、何为流动性过剩 如果把“流动性”当作一个独立的词，只能是名词，指某种事物的名称，而作为词组则是形容某种物质的性能。在对宏观经济现象进行分析时往往是作为名词，如流动性过剩、流动性紧缩等，是作为货币的替代词使用；而在微观角度使用则是形容物质的某种性能，即作为词组使用，指商业银行资产转化为支付手段的能力。流动性过剩是名词加形容词，指一个经济体中货币供给严重超过了货币供求的均衡点的一种货币供求态势。英国出版的经济与商业辞典对流动性过剩一词的解释是“银行自愿或被迫持有的流动性超过健全的银行业准则所要求的通常水平”，欧洲中央银行的“实际货币存量对预期均衡水平的偏离”的解释更为科学。 二、流动性过剩产生的原因 我国只所以出现流动性过剩，是长期的非均衡发展战略选择的一种必然结果。流动性过剩是经济现象在金融领域中的反映或映像，其根源在于我国的国民收入分配结构的长期失衡，通过投资与消费结构失衡、内外部经济结构失衡和国际收支结构失衡等环节的传导及引进外资、“热钱”流人等因素的强化，使这一现象变得更为复杂和严重。 1.货币供给与需求结构失衡。近年来，我国货币供给总的态势是，一方面基础货币的投放得到了较好的控制，另一方面广义货币供给明显偏多。从基础货币供投放看，2000-2006年平均增长13.6%，即是在外汇储备激增的20042006年，大部分月份增长率在13.6%以下，也就是说央行通过对冲等手段较好的控制了基础货币投放。但同期广义货币增速不断创新高，2006年底，我国的广义货币总量达34.56万亿元，相当于美国的60.3%，而同期GDP仅相当于美国的20.2%；自上世纪90年代到2006年底，我国广义货币年均增速达21.5%，而美国、欧盟在同时期仅为7%左右；2006年底，我国MGDP已达1.65，美国近10年来维持在0.5左右。我国广义货币乘数从2000年的3.936倍上升至2006年的4.937倍。一是银行的超额储备率一直处于下降状态。商业银行的超额储备一直是下降趋势，2002年为7.9%，2006年底下降至4.78%，2007年9月末为2.8%。主要原因：央行频繁地使用法定存款准备金率这一工具，2003-2007年期间提高了8个百分点；金融改革以来，四大国有商业银行剥离2.4万亿元不良资产；商业银行在资产结构调整过程中大量增加了流动性较强的资产；央行全面推进现代支付系统的建设。二是现金漏损率从1999年的41.55%降为2006年底的27.36%。三是货币内部结构在不断变化。1994年以来，M年均增长19%，M年均增长16.5%。但去年以来，M增长迅速，2006年中期M增速已超过M。四是2006年建行、中行、工行三家已完成股改，国家注入外汇资金600亿美元，加之以前国家注资剥离不良贷款、补充资金本等，粗略估算，国家注资达3万亿元左右。五是财政性因素。对四家金融资产管理公司、农行、农发行、关闭的证券公司、农村信用社的再贷款，对地方政府化解中小金融机构及“三会一部”金融风险的再贷款，为农村信用社改革发行的专项中央银行央票等等。 2.国际收支结构的失衡。货币供求只所以达不到理想的控制状况，其直接原因是外贸和资本流人双顺差格局不仅没有改变而且继续得到了强化。一方面是在出口拉动型和引进外资发展战略驱动下，大量国际顺差的形成和积累，另一方面则是在人民币强烈升值预期及国民经济景气预期作用下，大量短期外部资金的流人。我国外汇储备由1992年末的194.43亿元增加到2007年6月末的13326亿元，增长68.5倍，2002年后，年均增长速在30%以上。经常账户差额由1994年的76.6亿美元提高到2006年的2498.7亿美元；资本与金融账户差额，1994年仅为326.4亿美元，2007年上半年就达902亿美元。2003年至2007年第一季度，累计发行央行票据达10.47万亿元，仅2007年一年提高法定准备金率达5个百分点。据2007世界投资报告披露，仅2006年我国就流人直接投资资金695亿美元，居发展中国家第一位；据测算，由国内外商企业滞留的本该汇出的资金(包括利润和折旧等)总额达2900多亿美元。 3.内外部经济结构失衡。国际收支结构严重失衡的主要原因在于我国现阶段的国民经济结构失衡，即在“利用两个市场、两种资源”发展战略中形成的严重失衡的内部与外部经济结构。在低廉的劳动力价格和资源价格、宽松的环保政策以及各种奖出限人政策的共同作用下，我国的对外贸易占世界的比重由1978年的2.9%提高到2005年的6.7%，位次由1978年的32位跃居到2005年第3位；2006年底，外商累计投资达6000多亿美元，成为全球第一大引资国；外贸依存度由1995年的39.9%提高到2006年的65.51%；FDI企业对外贸的贡献度近年来已超过50%，2007年上半年加工：贸易与一般贸易比重各占50%；2006年，我国的600种主要消费商品中，供过于求的商品430种，占71.7%，供求平衡的170种，占28.2%，部分行业产能利用率已低于国际公认的75%的水平。 4.储蓄与消费、消费与投资结构失衡。国内消费不足是内外部经济结构失衡的主要原因。低收入与高储蓄率并存是我国经济生活的显著特点。2003年我国人均国民收入仅为发达国家的126，而国民储蓄率却居世界前列，1995年为42%，2005年达51%，而19002005年间，全球平均储蓄率仅为19.7%，美国在19721992年间储蓄率仅在8%10%之间，2005年下半年后降为负数。与此相对应，我国的消费率，“六五”至“八五”期间分别为66.2%、63.4%和58.6%，2005年降至52.1%，较“六五”期间下降14个百分点，比高收入国家低30个百分点。居民储蓄率居高不下，原因是多方面的，如基于“工业优先”发展战略而形成的城乡二元化经济和社会格局拉大了城乡居民收入差距、社会保障体系不完善及社会公共产品供给不足、财税制度设计不合理、各部门各地区收入严重不均衡等等。储蓄与消费结构的失衡必然导致消费与投资结构的失衡。改革开放以来，我国投资率保持在40%左右，2002年，我国投资率较世界平均水平高20个百分点。2003年以来，投资对GDP的贡献度达50%左右。 5.国民收入分配结构失衡。我国只所以形成如此高的储蓄率和投资率，主要原因是国民收入分配结构的严重失衡。一是在国民收入的初次分配中社会各部门结构失衡。19922003年间，居民部门在国民收入初次分配中所占比重由68.6%降至63.2%，下降5.46个百分点；政府部门所占比重由15.53%上升到17.98%，提高2.45个百分点；公司部门所占比重也上升了3.04个百分点。二是在国民收入的再分配环节，公共财政功能尚未完全释放出来。再分配环节中居民收入占比，2002年后处于相对下降状态，而政府部门占比却处于上升态势。一方面是积累起来的大量财力，另一方面却是城乡尤其是广大农村地区保障体系的缺失和公共产品供给的严重不足。三是地区、城乡及不同阶层之间收入差距进一步拉大。2002年我国基尼系数达0.47，而1988年为0.39；城乡居民收入差距，2006年为3.28：1，而1998年时为2：1；东西部收入差距由1978年的1.37：1扩大到2001年的1.97：1。 三、流动性过剩的正负面影响 流动性过剩的状态下，资金面的宽松使国民经济的可持续增长具有坚实的物质基础，使资产市场能够获得较充足的流动性，同时也为利率的市场化改革提供了较为宽松的经济环境，但负面影响仍是主要的。 1.经济从过快向过热转化，通胀压力增大。流通中的货币超过了实际需求，其结果必然导致物价的上涨，过剩的流动性冲击的不仅仅是消费品价格，生产资料价格、商品价格和资产价格等同样也会受到冲击，结构性通胀得不到有效控制，就可能转化为全面通胀；资金面的过度宽松、商业银行放贷冲动的加剧、过低的资金价格以及境外资金的拥人等因素会是固定资产投资率仍处于快速增长的通道中，会助长经济从过快向过热转化。 2.资产泡沫化趋势增强，或可诱发金融危机和经济危机。长期存款低利率或负利率政策必然导致，存款“出笼”，股市、楼市价格的非理性暴涨及“财富效应”又诱导了人们的心理预期向同一个方向发展，而结果又使大量流动性蜂拥而至，进一步助推资产价格的攀升，在其相互强化的过程中，楼市、股市均会处于非理性化发展状态，资产泡沫化再所难免。通货膨胀最终要导致本币贬值，会使大量的境外资金撤离，如果股市与楼市价格泡沫破裂，人们的心理预期又会向相反方向发生相同的变化，会引起国内大量“流动性”流出股市和楼市，进而形成“流动性黑洞”而导致股市、楼市崩盘，不仅会形成货币危机，也可能形成金融危机，最终也可能导致经济危机。 3.货币政策传导机制失灵，央行调控难度加大。通过央行票据对冲，只能形成当期支付与购买力的延期，而没有消化掉这部分流动性；随着央票的大量发行，要完全对冲也越来越困难；用高收益的本币资产购买低收益的外汇资产，本身就是赔本买卖，为达到央票发行目标，还不得不通过提高发行利率的方式来吸引买主；各类价格的传导出现梗阻，货币调控难度加大；长期的低利率政策必然推动信贷需求的上升，进而诱发新的投资膨胀，助推产能过剩和经济过热。 4.商业银行信贷、财务风险逐步集聚，隐含较大金融风险。由于超额储备增多，放贷冲动会进一步强化；在部分行业已出现产能过剩的背景下，贷款快速增长有可能导致不良贷款再次上升，信贷风险会进一步集聚；贷款长期化趋势进一步加剧；股市、楼市的财富效应及低利率政策使一部分信贷资金违规流向股市与楼市，隐含着巨大的信贷风险；货币市场利率持续走低，央行连续加息，存贷利差空间变窄；上调法定存款准备金率，信贷投放受到控制；信贷市场竞争加剧，商业银行非理性地降低贷款“门槛”；信贷风险加大了利息回收风险及拔备水平的提高；储蓄分流和存款活期化导致流动性风险加大。 5.财富的重新分配，加剧社会各阶层的分化。流动性过剩引起的社会财富的重新分配，十分不利于和谐社会的构建。楼价的上涨，严重损害了国民的福利；股市产生的财富再分配，加剧财富占有的不公；随着紧缩政策的实施，会对居民就业和收入产生消极影响。 四、治理流动性过剩的对策 流动性过剩问题表现在金融领域，实质是一个经济问题，正如吴晓玲副行长所说：经济问题要靠经济解决，金融是第二性的。既然流动性过剩是社会经济非均衡发展的产物，全面治理流动性过剩的唯一途径只能是在科学发展观的指导下实现科学发展，即全面、协调、可持续发展，具体策略应是由表及里，长短结合，疏堵并举，标本兼治。 1.不断提高货币政策的科学性、前瞻性和时效性，努力实现货币需求与供给的均衡。对治理流动性过剩而言，货币政策只是治标之策，但可以为治本赢得时间。必须适度控制经济增长速度，防止向过热转化，建议将年度GDP增长率调至6%8%；通过提高加息幅度和调整加息结构，使紧缩信号更强烈一些；在对冲操作中，应多使用替代工具，如债券吞吐、货币互换等；汇率政策必须坚持“渐进、自主、可控”的原则，可考虑在“一揽子”货币中调低美元所占的比重；要加大对短期境外资金流人的监控力度；要科学地预测货币需求量，根据实际适当调整货币分类，并向社会公布M3的变动情况；要通过与金融监管部门的协调，提高政策执行效果；高度关注资产价格变化对货币政策的影响，加强国际间货币政策的协调。 2.全面调整国民收入分配政策，实现储蓄与消费、消费与投资结构的均衡。在科学发展观指导下全面实施对国民收入结构的调整，努力实现储蓄与消费、消费与投资的结构均衡是治理流动性过剩的根本性、战略性举措。调整城乡之间、地区之间的非均衡发展战略，通过“以城带乡、以工哺农”战略缩小城乡居民收入差距，通过西部大开发、中部崛起等战略实施，缩小地区间发展差距；在国民收入初次分配环节，按价值规律办事，合理确定劳动力价格，通过政策、法律等措施保障劳动者利益；在国民收入二次分配环节，发挥公共财政职能，加大对中低收入阶层扶持力度，建立起覆盖城乡的养老、失业、医疗等保障体系，加大对教育、卫生、文化、交通等公共产品的供给力度，提高低收入阶层的消费率；调整税收结构、打击垄断暴利，形成“橄榄型”收入分配结构；适当降低财政的“两个比重”，完善支付转移方式，提高财政资金使用效率；着力培育国内消费市场，鼓励金融部门开发消费信贷产品，扩大消费信贷投放；调整产业及产品结构，加大对消费市场基础设施的投施，出台鼓励消费政策，拉动中低收入阶层消费水平的提升。 3.转变贸易发展方式，实现内外部经济结构的均衡。从倚重外部市场和资金到内外并重并实现重心由外向内的转移是十七大提出的“转变经济发展方式”的核心内容之一。实现内外部经济结构的均衡必须努力实现外贸发展方式的根本性转变。弱化“引资偏好”，取消外资的超国民待遇；对税收、环保、资源等政策进行调整，合理确定劳动力、资源价格及环境补偿标准，提高外资的准人“门槛”；取消或降低出口退税，加大对环保、资源等各种税收征缴力度；实施“科技兴贸”战略，优化出口产品结构，重点引入高技术、低消耗的资本密集型项目，推动产业梯度转移，逐步降低加工贸易比重，拉长产业链，推动加工贸易向上下游延伸；着重培育具有自主产权和自主品牌的民族企业；不断提升服务贸易所占的比重；着力提升出口企业的非价格竞争能力。 4.疏堵并举、以疏为主，实现国际收支的均衡。通过调整产品结构、控制外资利用规模、取消或降低出口退税政策、转移产能等措施降低外贸依存度，进而减少外贸顺差；通过国际场合阐释经济政策、调低美元在“一揽子”货币中比重、调高汇率波幅等手段逐渐降低国际社会对人民币的升值预期；多举