浅析中美欧共同作用下的人民币汇率波动.doc

浅析中美欧共同作用下的人民币汇率波动班级：经济1002班 姓名：倪萍 学号：2010090276【摘 要】本文主要研究后危机时期人民币汇率的波动变化。将中国、美国和欧元区国家作为对象研究国，基于人民币汇率的长期和短期波动情况，分析了长期时间段内中美欧三国经济权力博弈下的人民币升值现象，并且从市场供求角度分析了2011年末这一短期时间内人民币的连续“跌停”、双向汇率变动明显情况。针对人民币汇率现状，支持增加人民币汇率弹性、保持人民币的稳定小幅度升值，并提出政策建议：要捍卫人民币汇率主权，不断完善人民币汇率制度改革。【关键词】后危机时期；人民币汇率；博弈；供求一、引言2005年7月21日，我国开始对完善人民币汇率形成机制进行改革。人民币汇率不再盯住单一美元，而是选择若干种主要货币组成一个货币篮子，同时参考一篮子货币计算人民币多边汇率指数的变化。实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。旨在保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，促进国际收支基本平衡，维护宏观经济和金融市场的稳定。继央行宣布汇率制度改革，人民币升值2%后，人民币又持续升值至2008年7月16日的6.81元兑1美元，较2005年7月21日的8.11元兑1美元又升值约19%。2008年，美国国内次贷危机严重，引发全球性的金融危机。金融危机风潮渐息之后，美国为刺激国内经济和消费市场，发动一系列的“汇率战”，不断施压人民币升值。至2010年7月30日，人民币汇率为6.76元兑1美元，人民币兑美元累计升值20%。希腊债务危机引发整个欧元区债务告急，经济增长前景恶化，欧元汇率下跌，人民币兑美元需求增加，国际热钱回流，2011年11月30日-12月15日，人民币兑美元汇率连续12个交易日触及“跌停线”。可见，自第三次人民币管理浮动汇率制改革以来，人民币兑美元总体呈单边上升趋势，汇率双边浮动的力度并不大，甚至金融危机严重期间，汇率政策变化，央行干预完全抑制了汇率的变动，2010年6月21日开始，汇率波动有所恢复。本文主要研究后经济危机时期，受国际上主要货币影响下的人民币汇率波动情况。2005年-2008年，人民币参考的一篮子货币中：美元占90.1%，马来西亚林吉特占5.9%，澳大利亚元占1.3%，欧元显著负相关，其他货币不显著；2008年-2010年，人民币参考的一篮子货币中：美元占94.2%，欧元占2.4%，新加坡元占8.4%，韩元显著负相关，其他货币不显著 管理浮动汇率制度与汇率调控从国际经验到人民币管理浮动汇率制度，上海人民出版社，2011年2月第1版. P182。鉴于后危机时期美元对人民币汇率的主要影响作用，以及欧元对人民币汇率影响作用的增强，本文将对象研究国限于中美欧三国，忽略其他国家货币对人民币汇率的影响。二、文献综述汇率是影响一个国家金融以及经济、政治稳定的重要因素。随着我国经济实力的增强，国际地位的提高，以及对国际金融危机的积极应对，人民币在国际货币中的影响增强，对人民币汇率相关问题的争议也越来越多。通过对现有文献的梳理，发现对人民币汇率的研究，多集中于以下三个方面：第一， 关于人民币汇率均衡汇率水平的估计问题。从已有文献来看，基于购买力平价理论研究人民币汇率被高估或低估的应用较为广泛。IMF（2010）通过运用Rodrik和Nurkse方法度量真实汇率与均衡汇率的偏离来预测发展中经济体的汇率低估与经济增长的关系，发现汇款高估对经济增长没有好处，低估却有助于经济发展，对全球经济而言，汇率低估对经济的贡献率为0.016，若将全球经济体以人均GDP600美元为界，发达国家贡献率只有0.004，而发展中国家的贡献率却可以达到0.026。目前对于人民币汇率被低估问题的研究较为广泛，很少学者认为人民币被高估：徐家杰（2010）建立了一个内外均衡条件下的以不变因素、供给因素（最活跃）和需求因素为核心的购买力平价模型来探求均衡汇率，经实证分析，结果表明，2007年以来人民币汇率低估程度明显缩小；周克（2011）通过对数据分析后发现，人民币兑美元在2009年只是被低估了不足8%，中国的外部失衡不是由人民币低估引起的，很可能是经济深层结构失衡的反映。还有部分学者对人民币汇率的确定问题提出建议：吴信如（2007）基于Johansen协整检验和向量误差修正模型，证明人民币汇率取决于购买力平价，同时也对购买力平价起作用，在确定人民币汇率调整路径时，可以以购买力平价为参照，更应该考虑汇率对国际相对价格、尤其是本国价格的潜在影响；王义忠（2009）提出“事前均衡汇率理论”，并基于内外经济均衡，对人民币事前均衡汇率估算，发现2008-2010年间，人民币实际有效汇率需升值大约20%，认为人民币兑美元双边汇率升值幅度只需定在6%-10%之间；而彭国富、张玲芝（2010）通过对多基准、多边人民币汇率的评估，证实目前人民币汇率的走势是合理的；同时李稻葵（2011）也指出，人民币汇率已接近均衡点。第二，着重考虑人民币升值的影响问题。中国学者将研究的重点放在人民升值与我国经济增长方面的关系，其中，又主要考虑对我国贸易收支的影响。辜博谦等（2008）对汇改来的人民币名义有效汇率分析得出，在短期内人民币名义有效汇率的变动对进出口额存在显著的正影响，人民币名义有效汇率每增长1%，出口和进口分别增长7.940%和5.068%；张谊浩等（2008）认为热钱流入是人民币升值的结果，而不是人民币升值的原因；胡宗义、刘亦文（2009）指出，中国经济平稳运行下，人民币的小幅度渐进式升值有助于释放人民币升值压力，有助于改善中国贸易条件，有利于出口竞争型企业发展，但不利于从事初级产品生产的企业发展；刘尧成等(2010)通过研究得出贸易收支弹性理论在我国基本成立，且人民币实际有效汇率变化对我国贸易差额存在明显但有修正的J曲线效应；李彤等（2010）通过实证分析得出人民币升值不能减少我国对外贸易顺差，人民币升值对平衡我国国际收支影响不大；周杰琦等（2010）通过对1994-2009年的数据研究发现，长期中的马歇尔-勒纳条件和短期内的J曲线效应在我国成立，并且人民币汇率与贸易收支之间存在非对称协整关系；巴曙松（2010）认为无论长期还是短期，人民币名义有效汇率与中美贸易收支之间均不存在因果关系。第三， 对人民币汇率改革方向的研究。人民币管理浮动汇率制度共经历三次改革：1991年4月到1993年12月，第一次实行管理浮动汇率制度；1994年1月到2005年7月，“改革外汇管理体制，建立以市场为基础的有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场，逐步使人民币成为可兑换的货币”；2005年7月至今，实行“以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。朱光耀（2011）指出，中美双方在人民币汇率改革方向问题上认识相同，但中方坚持改革目标是深化人民币汇率形成机制，而美方更强调人民币汇率的升值幅度；陆前进（2009）认为目前人民币盯住美元仍是我国汇率政策的目标之一，人民币汇率主要是跟随美元，没有实现真正意义上的一篮子货币汇率机制，人民币汇率的市场化改革应该进一步完善；谭一苇等（2011）提出汇改机制利大于弊，保证人民币升值和汇率改革处于一个合理可控的地位是必要的，由此来促进而不是阻碍我国的整体发展；张斌（2010）建议在人民币升值的内外压力逐渐加大之间，人民币兑美元一次性升值10%，然后保持在每年3%以内的波幅；屈宏斌（2010）认为一步到位的升值可以作为人民币汇率调整的一种方案，但由于所谓的均衡汇率是多少仍是未解之谜，合适的升值范围为多少问题将会是一个很大的难题；马竣（2010）提出的建议具有长期性的可行性与公信力，认为人民币汇率形成机制应采用富有弹性的一篮子货币模式，以更好地缓解经济压力过热和国际收支不平衡问题，缓解短期热钱的流入，避免对国内经济实体造成较大的冲击。综上看来，现有的对于人民币汇率问题的研究仍有不足：一，现有文献主要将中美两国作为国际市场中人民币汇率问题的研究立场，而忽略欧元区国家的影响作用，忽略对中美欧三国共同作用下的人民币汇率问题的讨论。虽然巴曙松（2010）指出金融危机时期，人民币重回事实上的“盯住美元”汇率政策只是应对金融危机的一种特殊政策看出，将中美两国作为主要研究国的合理性，但在经济危机期间，以及后危机时期，欧元对人民币汇率问题的影响较之前显著增强，对于人民币汇率在2011年12月份的12日连续跌停，欧元已成为不能忽视的重要因素之一。二，目前的汇率决定理论只是单纯考虑影响汇率变动的经济因素，而忽略其中暗含的政治因素。人民币汇率虽然是一个经济问题，李稻葵（2011）指出人民币问题不应该政治化，但就当前的国际形势，以及日趋激烈的汇率争议问题而言，已不容许将汇率问题置于单纯的经济层面，影响人民币汇率问题的政治因素不容被忽视。目前只有张屹山、孔灵柱（2010）研究了汇率决定的经济权力因素博弈，但也仅限于2个国家之间的汇率博弈。本文在总结已有文献的基础上，重点研究对人民币汇率波动有重要影响作用的中美欧三国，既考虑影响人民币汇率波动的主要经济因素，也考虑其中的政治因素。三、中长期的人民币汇率波动：基于经济权力的博弈08年金融危机虽然对美国经济造成严重损害，美元国际“霸主”地位有所下降，但美国的世界强国地位并未改变，美国仍然是全球第一大经济体；欧元自2002年正式进入流通后，国际货币力量发生改变，动摇美元“霸主”地位，欧元区成为国际经济发展的重要动力；由于对经济危机的良好应对，中国在危机时期仍然保持了较好的经济增长态势，并最先走出经济危机阴影，实现经济复苏，中国国际地位增强，2010年GDP超过日本，世界排名第二。美元、欧元、人民币成为国际货币体系中主要货币。分析2008年12月至2011年12月的人民币兑美元汇率中间价看出：2008年末、2009年以及2010年上半年人民币汇率走向平稳几乎没有汇率波动，基本维持在6.8元兑1美元的汇率水平上； 2010年6月21日起，汇率波动性有所恢复，且人民币升值压力增强，至2011年12月01日，达到6.3353元兑1美元的汇率水平。资料来源：中国人民银行。2008年12月至2011年12月期间，尤其是后危机时期，人民币汇率中间价的波动情况明显反映了中美欧三国对人民币汇率的博弈，且政治博弈突出。张屹山（2010）构建的经济权力博弈模型，将经济权力定义为“行为主体凭借所掌握的资源而形成的对其他行为主体的影响力和控制力”，主要考虑国家的经济总量以及国家间的贸易、投资、技术依存度 张屹山、孔灵柱. 基于权力范式的汇率决定研究J. 经济研究. 2010(03)。现就中、美、欧三国的经济影响力以及贸易收支方面情况，分析三国在人民币汇率方面的博弈(一)美国：频频施压人民币升值后危机时期，美国面临经济增长缓慢、失业率较高、财政赤字和债务总额上升、国际贸易逆差严重等一系列问题。美国凭借在世界经济中的重要影响力，以平衡国际贸易为由，频频向人民币施压：美国财政部长蒂莫西盖特纳（Timothy Geithner）上任前后，公然指责中国是“汇率操纵国”；2010年6月，盖特纳强烈职责人民币汇率政策，称人民币币值变动对世界经济“极其重要”，承诺将继续向中国施压，要求中国进行根本性汇率改革；2010年11月，美国施压人民币升值没有获得G20成员国一致响应；2011年10月11日，美国会参议院不顾中方坚决反对，程序性通过了2011年货币汇率监督改革法案立项预案，要求美国政府对所谓“汇率被低估”的主要贸易伙伴征收惩罚性关税。中美汇率战越演越烈，而人民币升值并不能根本解决美国的失业问题，改善贸易逆差情况。(二)中国：人民币升值是经济增长的反映面对美国以及欧美其他国家的频频施压，中方立场坚定，保持人民币比值稳定，坚持捍卫汇率主权，反对将汇率问题郑政治化，认为全球经济问题的关键在于贸易不平衡，是贸易问题，而非汇率问题。后危机时期人民升值压力大，归根结底在于中国的经济增长状况。05年人民币汇改以来，中国经济持续高速增长，即便是在美国爆发金融危机的2008年和2009年，中国仍然保持了9%和8.7%的经济增长率，国际收支双顺差明显。统计数据表明，中国经常项目顺差2008年达到4261亿美元的历史新高，2010年国际收支经常项目顺差3054亿美元，同比增长17%；与此同时，资本和金融项目顺差由2009年的1409亿美元达到2010年的2260亿美元，同比增长25%；国际收支双顺差使得综合差额顺差扩大，外汇储备至2010年增加4696亿美元 资料来源：IFS,IMF数据库。人民币升值在一定程度上释放了升值压力，但在中国经济竞争力不断提高与国际市场对中国经济发展前景普遍看好的情况下，双顺差格局依旧保持，人民币升值的压力尚未得到根除，升值趋势并未改变。(三)欧元区： 债务危机影响人民币汇率希腊主权信用评级下降，后危机时期欧元区债务危机越演越烈，欧元持续走软，汇率下跌，欧元经济体遭受严重经济打击，贸易情况不乐观。人民币对非美元货币的汇率主要受人民币对美元汇率以及国际金融市场上美元对其他非美货币汇率的影响，由这两个汇率共同决定 陆前进. 主权债务危机下人民币汇率变动及其影响J. 上海金融. 2010(07)。一方面，人民币对美元升值明显；另一方面，欧元下跌，美元对欧元升值，人民币跟随美元对欧元升值，人民币有效汇率也升值。人民币对欧系货币升值，将削弱对欧产品出口的价格竞争力，也有可能会导致更多的热钱流入，中国易出现资产泡沫。但欧洲主权债务危机也给我国调整外汇储备结构提供了契机：欧元区国家主权评级降低，国债收益率吸引力增强，提高欧元资产的构成比例能避免美元陷阱提高收益回报 刘惠萍. 欧元区债务危机对我国的影响与启示J. 经济学家. 2010(09)。四、短期人民币汇率波动：基于市场供求角度2011年下半年，人民币承受较大升值压力下，有升有降，双向波动较之前明显，人民币汇率弹性增强，反映了国际市场上人民币和美元需求的相对变化，是近期国内外经济形势综合变化的结果。自央行11月30日宣布降低人民币法定存款准备金以来，美元兑人民币汇率显示出异常波动。从11月30日到12月15日，美元兑人民币盘中即期汇率已连续十二个交易日触及“跌停”价位。其后，12月16日央行对人民币汇率进行了一次大规模干预，当日美元兑人民币盘中即期汇率一度触及汇改后的最高价。截至12月20日，美元兑人民币即期汇率收于1:6.3472 证券时报网 。“跌停”是股票术语，指美元兑人民币汇率相对于每日公布的中间价跌幅达到5%。在此期间，央行所公布的中间价与上一交易日即期汇率是相背离的，即期汇率盘中大幅波动，呈现贬值趋势，而中间价相对上一交易日即期汇率都有不同程度的升值。因此这段时间围绕中间价的“跌停”并不意味着人民币汇率进入了快速贬值趋势，相反，相对于11月30日的汇率，进入12月以来人民币汇率还略有升值，汇率整体处于升值通道的态势没有变化。 资料来源：中国人民银行。当前人民币汇率呈双向波动，主要受市场供求因素影响。人民币供给大于需求(或美元供给小于美元需求)的原因主要包括：其一，欧洲主权债务造成对美元的巨大需求，其直接原因是美元的波动走强。始于09年末希腊主权评级下降的欧洲债务危机，在2011年继续发酵，欧债危机呈继续恶化、蔓延之势，引起人们对欧元以及欧盟前途的担忧。近期避险情绪浓厚，对大宗商品市场构成打压，大宗商品价格疲软，国际资金大量涌入美国以规避风险，相应美元走强，美元需求增加。其二，中国经济增长前景的悲观情绪上升，人民币升值预期大幅降低，人民币需求减少。对全球经济复苏前景不佳的忧虑，我国出口收到影响。对政府近年来所执行的宏观紧缩政策以及地方债、房地产泡沫和地下金融等方面的问题担心将导致中国经济硬着陆。国际投资者的担心，使人民币升值预期发生变化，从而导致对人民币和人民币资产需求的减少。其三，国际投资资本在中国市场的投机需求变化大，人民币汇率双向波动。随着经济全球化和金融一体化步伐的加快，外汇市场间流动的巨额投机资本，能够在一段时间内积累起巨大的买方或卖方力量，进而左右一国货币汇率的走势。根据国际清算银行（BIS）统计，全球外汇交易额中，80%的交易属于投机性交易。2010年美国经济复苏困难，欧元区主权债务危机严重，欧元区货币走软，人民币升值强烈，导致美元投机资本以及非美货币大量融入中国市场；2011年下半年，由于欧元区债务危机的有所遏制，以及美元的波动走强，中国市场内的国际热钱回流，考验A股市场，人民币升值预期大减，人民币汇率出现波动。五、人民币汇率波动的意义及政策建议据统计，自2005年7月汇改以来，人民币对美元双边汇率升值30.2%，人民币名义和实际有效汇率分别升值13.5%和23.1%。尤其在2008年8月至2011年8月间，人民币名义和实际有效汇率分别升值1.2%和5.0%，在国际清算银行监测的58种货币中，分别排在第15位和第12位，人民币在应对国际金融危机中继续扮演了国际货币体系中的稳定器角色。对于人民币走势，温家宝总理指出，“将继续按照主动性、渐进性、可控性原则稳步推进改革,增强人民币汇率双向浮动的弹性.”。保持人民币汇率稳中有升前提下，坚持富有弹性的双向浮动，意义重大：一、人民币升值有助于减缓输入性通货膨胀。治理通胀是当前宏观调控的首要任务。汇率升值虽然不是治理通胀的专门工具，但是在客观上有助于抑制和缓解通胀，尤其是输入型通胀。当前欧美主权债务问题愈演愈烈，主要发达国家削减赤字的压力都很大，可以预见宽松货币政策将维持较长的时间，一定程度上加大了人民币未来升值压力。若对人民币汇率升值，有助于出口企业通过调价转移部分压力，与国外进口商分摊汇率升值的成本，国外的进口价格上涨一定程度上也会影响发达国家的通货膨胀情况，有助于约束某些国家为所欲为量化宽松货币政策的行为。二、 人民币升值有利于结构调整和升级换代。过去几年人民币对美元升值的实践表明，升值对出口企业确有影响。一般而言，人民币升值压缩了出口行业的利润空间，特别是对劳动密集型出口行业而言，容易造成一些行业产能过剩；升值有利于进口，但同样对进口替代品行业构成压力。就中国的实际情况来看，人民币升值对贸易品部门的冲击更多是短期的，长期将推动产业结构的调整和升级换代，使中国出口商品在新的平台上获得国际竞争力。三、 进一步增加人民币汇率弹性，有助于继续完善人民币汇率形成机制，更多发挥市场供求及一篮子货币在汇率调节中的作用。在动荡的国际金融环境下，美元汇率变化剧烈，过度强调与美元保持稳定，事实上只会吸收美元的不稳定，客观上极易造成人民币实际价值的不稳定。而增加人民币汇率弹性，可以更好地利用汇率价格手段调配经济资源，缓冲外部环境变化带来的各种压力，有助于更好的适应外汇市场的变化。四、人民币汇率调整预期对国际资本流动有重要影响，人民币汇率向合理水平回归有助于调节国际资本流动。人民币汇率是我国经济发展的重要重要指标，反映了我国在国际经济中的变化发展情况。为应对人民币汇率波动，不断完善人民币汇率改革机制，提出以下政策建议：一、坚持捍卫人民币的汇率主权，汇率不可真正“自由化”。汇率政策体现的是一个国家的主权，不容许通过谈判来决定，不能屈服于外国压力。人民币汇率只能由中国自己来决定。人民币升值问题既解决不了中美贸易的不平衡，也解决不了美国的就业问题。人民币币值稳定不但对我国经济发挥着决定作用，也对全球经济起着重要的稳定作用。世界各国对汇率机制的干预管理事实证明，汇率决不可真正“自由”。当今世界各国经济发胀的不平衡以及不同的政治形势，决定了世界各国实现汇率自由化的不现实性。当一国发生