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中国期货市场价格发现功能实证研究 摘要：选取中国期铝数据，借助ADF检验、协整检验、Grange一因果检验等方法，研究期货市场铝的价格发现功能。研究发现，上海铝期货价格和现货价格之间存在着长期动态均衡关系。铝期货价格与现货价格之间，只存在显著的单向引导关系，上海铝现货价格显著引导铝期货价格。中国铝期货价格的价格发现机制很不显著。 关键词：期货市场；价格发现功能；实证研究；中国 中图分类号：F831 文献标志码：A 文章编号：1673-291X(2009)33-0062-02 一、研究背景 国内外理论界普遍认为，期货市场具有价格发现和风险转移两大基本经济功能。很显然，一国要发展期货市场，必须充分发挥期货市场这两大基本经济功能。所谓期货市场的价格发现功能，就是指通过期货市场上公开、公平、公正的期货交易，形成具有真实性、预期性、连续性和权威性的期货价格信息并通过期货市场的价格报告制度告知公众指导其生产、经营或投资所具有的效能。 从理论上来讲，研究期货市场的价格发现功能，可以归结为以下两个问题：一是期货价格与现货价格之间是否存在着长期均衡关系?二是如果期货价格与现货价格之间存在着长期均衡关系，那么期货价格与现货价格的因果关系走向如何?即期货价格的变动是否是现货价格变动的原因?或者相反，现货价格变动是否是期货价格变动的原因? 从国内已有的研究成果来看，1999年之前，以童宛生教授为代表的国内学者运用期货价格与现货价格的相关性分析、期货价格与现货价格的因果性分析以及基差分析方法对中国商品期货市场的价格发现功能进行了实证分析。从1999年起，国内学者开始运用ADF单位根检验法、Johansen协整检验法与Granger因果检验法以及误差修正模型和冲击反应模型两种计量模型实证研究中国期货市场的价格发现功能。 本文试图在已有研究成果的基础上，对中国期货市场铝的价格发现功能做进一步的实证研究。 二、实证方法 1协整检验和ADF检验。对时间序列进行差分，然后对差分序列进行分析，这样的做法忽略了原时间序列包含的有用信息，而这些信息对分析问题又是必要的。所以，在统计学上采用协整分析可以更好地处理非平稳数据问题。 假设又两个时间序列X，Y-I(1)，一般来说，aXbY不一定是平稳序列，但如果存在某个线性组合U=aX+bY+m是I(O)且具有零均值，则称X与Y之间存在协整关系，协整关系反映了X与Y两个变量之间长期均衡关系。 在具体应用协整理论进行时间序列分析时，必须先分别检验被分析序列是否是平稳的。 2Granger因果检验。协整检验只说明了X、Y两个变量之间的长期均衡关系，无法说明两个变量中谁在发现价格中起主导作用，因此，需要对期货价格和现货价格进行进一步的因果分析。Granger(1969)在考虑两个相关时间序列的关系时，提出了因果检验。 3方差分解。将价格变动的方差进行分解可以进一步分析出中国棉花期货价格和现货价格波动时对方的贡献率，以此评价期货市场在价格发现功能中的作用大小。 三、国内期货价格与现货价格关系实证研究 1样本数据的选取。本文选择上海商品交易所中铝的期货价格与现货价格做实证分析。 由于每个期货合约都将在一定时间到期，合约到期以后，该合约将不复存在。因此，单个合约的期货价格具有不连续性的特点。但在同一交易日，同时有若干个不同交割月份的同一品种的期货合约在进行交易，因此，同一期货品种在同一交易日会同时有若干个不同交割月份的期货数据存在。为克服单个合约期货价格不连续的缺点，可以产生连续的期货价格序列，对期货价格的发现功能进行研究。 这里按照以下方法构造连续期货约价格序列： 铝期货选取距离交割月为3个月期的期货合约为代表。由于我所考察的铝期货选取日期从1995年4月17日开始的，因此，根据选取标准，选取1995年7月15日交割的铝期货合约作为代表，如果当月15号无交易的，选取下一个交易目的合约作为代表，其他以此类推。 经过配对、筛选，剔除了不匹配数据，数据选取了从1995年4月至2009年1月的163组铝期货价格与现货价格数据。其中现货价格由到期日的收盘价代替，结算价格为期货价格。 2ADF检验和协整检验。长期作用部分的方差，当滞后期为1时，总方差全部来自期货市场，随着滞后期的增加，总方差中来自现货市场的部分呈现上升趋势，最终趋于8.915688，而来自期货市场的部分则呈现下降趋势，最终趋于91.08431。对现货价格变动长期作用部分的方差，当滞后期为1时，98.58861来自于现货市场，随着滞后期的增加，总方差中来自现货市场的部分呈现下降趋势，最终趋于1.411385，而来自期货市场的部分则呈现上升趋势，最终趋于98.58861。通过计算，在铝市场上，来自现货市场的平均数93.0577大于期货市场6.9423的平均数。差异比较大，说明上海交易所中铝的期货价格发现机制很不显著。 四、结论 对中国铝期货市场的价格发现功能进行了实证研究，得出了以下几个结论：(1)铝期货价格序列和现货价格序列均是非平稳的，但它们的一阶差分均是平稳的。(2)铝期货价格与现货价格之间存在协整关系，存在长期均衡关系。(3)从因果关系分析来看，铝现货价格是铝期货价格的Granger原因，现货价格对期货市场价格的引导作用较强。 从实证分析可以看出，目前中国铝期货价格的价格发现机制很不显著，主要是现货价格引导