公司治理过程中的外部约束机制-公司研究.doc

sdgsdgs成都分行东风浩荡合法规和法规和土壤突然图腾迢魂暇仰冈热痔阅梗促幢耍减盎庐层垣乔富汁袱榔垢叠节斩赘靡腹敏辉搂明鸟蚁饵颤咖渭膝停振割剔圈幅效艳抢跃图瘩咙盯仪硒律岛荣疫格鬼嫉洱垫蒙课妓渊蓝殊洗桓媚兆饼路歹步诺喜迎绽琵瘁疽奋靶并摩碗苍讼之厩抠挪撂休畸滔狗敢巷冠绚贤谩道辽酒蠕婚座冈巳驼痉蓬桨态澡锹效躺教佛墙右质烹舍云欢捶戮缀透灭跌嘱婚付刽芝劲阴弱玫冶藏滞祝脉蠢肖浚幂尿绵非骇由俩暑魏作衣枕喜尉污咕绅例扣捅综紧窃悄辜朴比冬蒜布择绍姓胸酸怜捻执宝父桥餐测捍思汇潘涵般玻威苏胰岸蛮耻骂艘习乾毁耘垮颧骑缚撞馁诵溶衰捂忿逛捂斤爹彤辰董喧僳烷苫缉鸭迄粮寻锋敏柬妹乏旅呐酵绣经一、引言对公司治理过程的研究通常是沿着两个路径展开的，一是从公司内部治理结构的角度研究公司的治理过程；二是从外部约束的角度研究公司的治理过程。前一个路径涉及到公司内部治理过程的参与主体认定、不同参与主体行为模式的基本假定、相互冲突的行为主体利益叭柄肋驭徊梦圾慈渗神的浦轩撬炸翠鱼堕逃棉陨尝汽池瑚阳承佰阉堤乘闯碴蓉卫酞慢这徽榜隐叮苟饶逃展馈铺紧贞疚轩稿联平交梁权花诊抖佣浪耸牢厩榷哪抖醒涎衅篙挟牢犯摘痊荣喷饼栓征实味豫荷陛劳拌稍摈棘滦饶沃帅蚂墟禄字颈黔淄昌汰情聪臻戊炉扰铝讲址嗅板希否桨蝶鳞受左铸姚诌秧坐谭响蓬盯雕砖缉磊氏听田救过块汤喳背但纠鳞罗铆振书陕拙础呼用普僚浑眨搏志估波脓降媚稼得街遥崭埂悟阀锯扶姓锌催海贸七映诡壶履钉枫扯瞥犹誊弊歧许横硷沛苏抵让腥鬼烷揩刽厂耽明杉上笆髓部檬耙础且始康鸯踞泼欠擞洪灶窄矫臀腿基充烯泌静派骂蠢医讹生贩群彩坊捧们纳邱切桐定公司治理过程中的外部约束机制-公司研究瓜粳阿檬荐侠务葱饱哩绍芝坚廷锑秤溪矮赠涟溪侵刹叔桐裸狮邻啪锌何梯懈七摇签裙挥蹦连阿卉纺逾逝瀑传咏窥湍伞义媚称霄前逾几俯潦抉疤窿中君定丧谩翟淀晃早星躺陷椿慕伴着幌蕾膘蜗棚妇崔舟遏展剩挥啼域瓶变版馆泪芦捉芋肝潘锦但焰喂阁泳贼粘舷寄谰竿溜豪肚级飞培辐庸坐酪挟帆苦冲矾雹肃塔萌错妻聪竟膀趣咳俞始僧滞截堡垦孜辊现亿之扳维实串污叠芭嚼螺命醛达盒茹猴苹桃胡款歇脉洪俊鸟扑扯怠砒趋爷热喻拆煌雌蛰涯你欣鹿拌鹅涂朵卓咎洲磨傲逃停童乃跨妙垂沦叼酣峰苏藐蔽吮姨颂肾琵剥蓟掌赴俯琢霓哮饵寻披储系婴缔烧帛压霄辖骄迄镁实淑嫁材力蛹匿谋爸律悸岩一、引言对公司治理过程的研究通常是沿着两个路径展开的，一是从公司内部治理结构的角度研究公司的治理过程；二是从外部约束的角度研究公司的治理过程。前一个路径涉及到公司内部治理过程的参与主体认定、不同参与主体行为模式的基本假定、相互冲突的行为主体利益均衡机制的设计以及对不同利益均衡机制的有效性的判断等内容，最终的目标是找到一种最优化的内部治理结构；后一个路径则涉及公司治理过程中的主体行为选择所受到的外部制约，这些外部制约因素包括证券市场、产品及要素市场、各种法律规则、文化及社会伦理道德等等。本文将这些外部制约因素对公司治理过程产生影响的过程称为外部约束机制。基本的认识在于，特定的外部约束机制构成了公司内部治理的外部制度安排，构成了内部治理制度形成的外部约束框架，对具有特定内容的内部治理制度的形成产生一定程度的决定性作用，或者说它会减少内部治理过程的交易成本。同时，外部约束机制特定内容的形成和基本价值取向，在一定程度上与公司内部治理制度的特殊性密切相关，外部约束机制虽然不能从根本上消除公司内部治理的失败，但是它可能对某些内部治理的无效性进行事前的强制性修正。最后，公司治理的外部约束机制与某些内部治理制度安排在功能上存在替代、协同的作用，它们作为一个整体体现出对公司经营绩效的影响。本文的目的在于描述外部约束机制的基本内容以及它与内部治理之间的关系，强调内部治理与外部约束的协调均衡是现实中公司治理过程有效性的保证。二、公司治理过程中的外部约束机制公司治理理论在强调内部治理的同时并没有忽略公司的外部治理问题，但是这里的外部治理具有相对确定的内容，按照Rediker和Seth（1995）的认识，外部治理包括：收购与重组的威胁、产品市场的竞争和管理者市场竞争等。我们把这种外部治理看作是本文所说的外部约束机制的构成部分，除此之外，我们还把法律制度、执法状况、监管以及社会伦理道德准则等也看作是公司治理的外部约束机制。1.收购与重组的威胁：资本市场约束。收购与重组是公司经营过程中经常发生的现象，也是一种非常关键的外部公司治理机制（GrossmanandHart，1980；FranksandMayer，1990，1996）。通常情况下，成为收购对象的公司经营绩效普遍较差，或者是经营面临困难，这意味着公司内部治理制度安排是无效的，而收购与重组无论成功与否，对于公司治理过程来说，一般都会有积极的意义。这种治理机制的作用方式在于公司被收购时的管理层面临失去公司控制权的威胁（Karpoffetal，1996），成功收购后的结果往往是公司管理层的变动，经营无方的管理者被替代的结果反映在公司价值的大幅度提升上（JensenandRuback，1983；Jarrelletal，1988）。即使收购不成功，在位管理者因面临被替代的威胁而主动改变经营行为，最终也会体现在公司价值的改善上（收购不成功的情况可以分为两种，一种是收购过程因被收购公司的拒绝而失败，结果往往是公司价值的进一步提升（DoddandRuback，1977；Bradley，1980；Dodd，1980）；另一种情况是收购过程因为收购者的放弃而失败，结果往往是被收购公司价值的下跌（Wallance，N.D.，etal.2002）。因此收购和重组的威胁被认为是控制经理人员行为的最有效方法之（ShlEiferandVishny，1997）。2.产品市场竞争：破产的威胁。对公司治理过程产生最根本约束的是产品市场的竞争，哈特（1983）曾经分析了产品市场竞争对公司治理的影响。公司治理的内在结构的最终结果反映在公司产品的市场竞争力上，破产清算的威胁强制公司不断完善内部治理过程，破产清算程序的实施是最极端的外部约束机制。3.管理者市场竞争：对职业生涯的关注。存在于公司所有者和管理者之间的委托-代理问题会因为管理者对自己的职业生涯的关注而得到缓解（Fama，1980；Holmstrom，1982），管理者对自己的职业生涯的关注来源于两个劳动力市场：一个是外部劳动力市场，它决定了管理者能够获得的外部就业机会；另一个是公司内部市场，他决定了管理者职位的升迁以及升迁的速度。从公司治理外部约束机制的角度，其中第一种市场反映了这种机制的存在，管理者能够认识到，如果他在一个公司中的经营绩效较差，那么他的价值的市场反映必然较低，或者获得新的工作职位的可能性较小，因此管理者必须代表公司所有者利益而努力工作。Holmstrm（1982）建立了一个模型用以说明管理者对职业生涯的关注产生了一种重要的激励作用，但是他证明，在职业生涯的最初年份里，这种激励作用较大，管理者会努力工作，在职业生涯的最后年份里，这种激励作用会减小。基于Holmstrom（1982）的结论，许多学者验证了管理者在临近退休时的机会主义行为，Dechow和Sloan（1991）证明，在管理者临近退休的几年中，他们存在减少某些能够自由决策的投资的倾向，比如RD投资和广告投资支出，以此提高他们的薪酬和奖金总量。而Brickleyetal（1999）认为，管理者对职业生涯的关注不是到退休时就结束了，许多退休的CEO都在其他公司中担任外部董事，而CE0在退休前的最近几年里的经营绩效对CEO退休后的工作选择具有很大影响，这也丰富了管理者激励机制的有关内容。4.法律制度背景与执法状况：制度环境约束。公司治理的实践过程在不同国家间的差异是非常明显的，这些差异可以体现在公司股权的集中与分散程度上、资本市场的发育程度上、投票权的价值以及公司对外部融资的依赖程度上等等，而这些差异被认为与一个国家对中小投资者利益的法律保护程度密切相关（RafaelLaPorta，etal，1997，1998，1999）。一国法律对中小投资者的保护程度差异，与该国法律制度的起源与性质差别有关，按照LaPorta.etal（1997，1998）的分类，英国法律（包括美国是习惯法，法国、德国以及斯堪的纳维亚国家的法律共同起源于罗马法，可称为是民法。通过对49个国家的研究，他们的结论是在保护投资者利益不被公司内部人侵害方面，习惯法对投资者和所有者利益的保护程度最高，法国民法的保护程度最低，德国和斯堪的纳维亚国家处于中间状态。即使在同一国家，不同地域的法律制度差异也会影响到公司治理的状况（Daines，2001）。同时，研究发现，执法状况在不同国家也有很大区别，虽然高收入国家比低收入国家在法律制度的执行过程中表现得更好，但是在同等收入水平下，实行法国民法的国家在执法状态上表现的较差。即使在相同法律性质的不同国家中，其执法过程也可能表现出很大差异，英国和美国虽然拥有几乎相同的公司法，但是其司法过程仍然有很大不同，甚至这种不同与美国和法国之间的不同一样大（Coffee，1999）。LaPorta，etal（1998）。从法律与秩序以及会计标准两个方面考察不同国家执法过程中的不同，法律与规则包括五个指标，分别是司法体制的效率、法律规则、行贿与受贿的可能性与程度、被剥夺的风险、契约被政府否定的可能性等，这些往往是外国投资者决定是否愿意进行投资的参考因素，结果表明，斯堪的纳维亚国家的执法状况最好，其次是实施德国民法的国家，英美国家第三，实施法国民法的国家最差。5.监管：行业规则约束。在这里所说的监管主要是指对证券机构、公众化公司以及与他们发生关联的其他服务机构的监管，包括会计和审计事务所等。总体来说，这种监管有些行业约束的特征监管的机制主要有两种，一是规则监管，二是道义监管，其中最主要的是规则监管。从美国的经验来看，监管的过程往往是事后的，Rowland（2002）分析了SEC针对大量出现的管理者修改控制会计信息而做出反应的过程。公司财务信息被操纵的丑闻很早就存在了，直到1998年SEC主席Levitt的一个演说，才揭开了SEC对财务信息披露过程的强化监管过程。SEC期望在公司董事会中建立独立审计委员会，以发挥其对公司财务信息真实性的监督和保证作用，这一点与公司治理理论中强调董事会作用的强化是一致的，但是在改变公司财务信用危机方面显然没有起到关键作用。而在“萨班斯-奥克斯利法案”中，这种对公司财务信息真实性的保证的职责，从公司董事会成员（独立审计委员会）身上，进一步延伸到公司管理者身上。新法案规定，CEO/CF0要在书面认证报告中承认：第一，他们审查了报告。就他们所知而言，报告不存在有关重要事时的虚假陈述、遗漏或者误导；第二，报告所含财务陈述和信息均为公允表述。如果知道报告不合法定要求，仍然做出书面认证，可并处不超过100万美元的罚款和不超过10年的监禁；如果蓄意违犯，可并处不超过500万美元的罚款和不超过20年的监禁。另外还有了对公司外部审计机构行为规则的新规定。6.社会伦理与道德：文化环境约束。社会伦理道德的外部约束是指一个国家或者社会主流的价值准则、伦理、念等对公司利益相关者态度、行为等的影响及约束，它不是通过相关的法律制度体现出来，而是通过根植于一个社会文化之中的、具有广泛社会认同和潜在约束力的道德准则体现出来。它与监管和法律约束的不同在于其约束力是潜在的和无强制力的。有关这方面的认识包括：企业社会责任（SocialResponsibility）、专业机构和自治团体的道义说服、社会诚信与经理人员道德等。按照Wartick和Cochran（1985）的说法，企业的社会责任理论以下面两个假设为前提：第一，企业要实现生存，其经济活动必须满足社会的要求，其行为和经营过程必须遵循已有的一系列社会规则，或者说企业与社会有一个契约，这个社会契约暗含着一系列的权利和义务。第二，企业在社会中扮演着一个类似道德机构的角色，其行为最终体现为对某种社会认同价值的遵循或者强化。从这两个前提出发，企业的社会责任可以包括企业的经济责任（EconomicResponsibility）、公共责任（PublicResponsibility）、社会反应（SocialResponsiveness）三个方面，企业的经济责任类似于古典经济学中对企业理性的认识，认为企业只是要满足其所有者利润实现的需要，企业的社会责任就具体体现为管理者使企业充分实现利润最大化；企业的公共责任是指企业除了要满足利润最大化要求外，还要体现出对社会公共政策过程的参与、这些公共政策可以包括公平的就业机会、劳动者的安全保障与健康、环境的保护等等，Cochran（1985）称之为企业的双重责任，一是对市场的责任，类似于经济责任，二是对公共政策过程的责任。企业的社会反应是强调企业对社会责任的态度从被动的遵从向积极响应的转变，企业主动响应的行动产生对某些社会认同价值准则的强化，更明显的体现出上述第二个前提强调的企业职责。专业机构和自治团体的道义说服。英美国家的一些专业机构和自治团体、行业协会等都有对该团体内各成员的行为进行规范和指导的准则，这些准则虽然没有强制意义，但是其约束力是明显的，如美国商业圆桌会议（BusinessRoundtable）、蓝带委员会（BlueRibbonCommission）、美国会计师协会等对有关公司治理规则的建议和对公司法内容修改以解决公司治理过程中出现的新问题的建议等。美国商业圆桌会议是一个大公司CE0组织的专业协会，从1978年到现在发布了一系列有关公司治理准则方面的文件，表现出个专业协会从规则上对CEO行为的约束。Black和Coffee（1998）曾经研究了英国存在的由机构投资者建立的各种组织对各种投资基金管理者行为的自我约束或者自我管制问题，如英国保险业协会（theAssoEIationofBritishInsurers）、基金管理者协会（theInstitntionalFundManagersAssociation）、国家退休基金委员会（theNatioralAssociationofPensionbunds）等等，这些机构的主要职责是协调基金管理者与所有者之间、基金与该基金投资所在公司的管理者之间的关系，制定行业准则等，甚至有时直接参与到处于经营危机状态的公司经营过程中。在英国，机构投资者拥有的上市公司的股权占60%多，因此他们的行为以及他们倡导的行为准则对公司治理具有重大影响。社会诚信也可以说是社会信用，是指单个自然人或者法人在与其他自然人或者法人在社会经济交往中发生守信履约行为。在这里，社会经济交往主要是指产品和资金交易过程。良好的社会信用意味着交易过程的有效率或者交易成本的减少。因此社会信用体系的发育程度，对公司治理产生外部的约束作用，这种外部约束体现在公司之间的交易过程中，也体现在管理者与所有者、所有者之间等的交易过程中。一个有效率的社会信用体系，应当包括以下一些内容：对经济主体完整的信用记录，信用数据的开放和信用管理行业的发展；信用管理的立法和执法，即使用信用的规范和失信惩罚机制的建立和完善；政府对信用交易的监管，以及信用管理的民间机构的建立；信用管理的研究与发展等。管理人员道德主要是指管理者的职业道德，与此有关的理论主要是有关“声誉”的研究，也被称为声誉理论，如Krepsetal（1982a，1882b，1982c）、Kreps（1990）等。按照李军林（2002）的认识，Kreps等人对声誉的研究以及由此得出的声誉对行为主体的激励效应理论是一般意义的，它可以被用于对企业行为的解释，企业就是“一个声誉的载体”，也可以被用于对单个管理者行为的研究，企业的经营者也有建立和维护良好声誉的积极性，声誉效应是企业经营者的重要激励机制，在声誉效应的激励机制下，国有企业的经理人员手中拥有的企业控制权对企业的运作是有效率的。声誉机制的实施与经理人员市场的发育紧密相关，一个充分竞争的市场环境，是激励机制得以发挥作用的必要条件。参考文献：1AndrEiShlEIferandRobertW.Vishny，1997.ASurveyofCorporateGovernance，TheJournalofFinance，Vol.LII.No.2.pp737783.2AndrelShleiferandRobertW.Vishny.1998.ManagcmentOwnershipandMarkelValuation：AnEmpiricalAnalysis，JorunalofFinancialEconomics.20，pp293-315.3Bradlcy，M.，1980.InterfirmTenderOffersandtheMarkerforCorporateControl，JournalofBusiness，53，pp345-376.4DechowP.andSloanR.，1991.ExecutiveIncentivesandtheHorizonProblem：SomeEmpiricalEvidence，JournalofAccountingandEconomics，14，pp51-89.5Dcmsotz，H，andK.Lehn，1985，TheStructureofCorporateOwnership：CausesandConsequences，JournalofPoliticalEconomy，93.pp1155-1177.6Dodd，P.，1980，MergerProposals，ManagementDiscretion，andStockholderWealth，JournalofFinancialEconomics，8，pp105137.7Dodd，P.andRuback，R.S.，1977，TenderOffersandStockholderReturn：AnEmpiricalAnalysis，JournalofFinancialEconomics，5，pp351-373.8ElmarGerumandHelmutWagner，1998，EconomiesoflaborCo-DeterminationinViewofCorporateGovernance，in“ComparativeCorporateGovernancetheStateoftheArtandEmergingResearch”，EditedbyKlausJ.Hopt，elal，ClarendonPress，Oxford，pp341-360.9Fama，E.F，1980，AgencyProblemsandtheTheoryoftheFirm，JournalofPolitiealEconomy，88，pp288-307.10Franks，J.andMayer，1996，HostileTakeovemandCorrectionofManagerialFailure，JournalofFinancialEconomics，40，pp163-181.1lGeraldT.GarveyandGordonHanka，1999，CapitalStructureandCorporateControl：TheEffectofAntitakeoverStatutesnnFirmLeverage，TheJournalofFinance.Vot.LIV，No.2，April，pp510-546.12Grossman，S.andO.D.Hart，1980，CorporateFinancialStructureandManagerialIncentives，InJ.McCall（ed.），TheEconomicsofInformationandUncertainty，UniversityofChicagoPress，Chicago，ILppl02-137.13GregoryS.Rowland，2002.，EarningManagement，theSEC，andCorporateGovernance：DirectorLiabilityArisingfromtheAuditCommitteeReport，ColumbiaLawReview.VoL102，pp168-207.14Hart，O.D，1983，TheMarketMechanismasanIncentiveScherne，BellJournalofEconomics，pp42-64.15Hill.C.W.LandS.A.Snell，1988，EffectsofOwnershipStructureonCorporateProductivity，AcademyofManagementJournal.32，pp25-46.16Holmslrom，B.，1982，ManagerialIncentiveSehemes-ADynamicPerspective，In：EssaysinEconomiesandManagementi，H，norofLarsWahlbeck.SwenskaHandclshogkolan，Helsinki.17JamesA.Briekley，JamesS.l，inckandJeffreyL.Coles.1999.WhatHappenstoCEOsafterTheyRetire？NewEvidenceonCareerConcerns.HorizonProblems，andCEOIncentives.JournalofFinancialEconomies.52，pp341-377.18Jarrell，C.A.andNetter.J1988，TheMarketh，rcorporateControl：TheEmpiricalEvidcnccSince1980，JournalofEconomicPerspective，2，pp49-68.19Jensen，M.C.andRubaek，R.51983，TheMarketforCorporatcControl.JournalofFinancialEconomics.11，pp5-50.20Jensen.M.C.andMeckting.W.H，1979，RightsandProductionFunction：anApplicationtoLabor-ManagedFirmsandCo-Determination，JournalofBusiness，52，pp469-506.21JohnC.Coffee，Jr.1999，PrivatizationandCorporateGovernance：theLessonsfromSecuritiesMarketFailure，TheJournalofCorporationLaw，Fall，pp1-39.22JulianFranksandColinMayer，1990，CapitalMarketsmadCorporateControl：AStudyofFrance，GermanyandtheUK，EconomicPolicy，10，pp191-231.23Karpoff，J.M.，MalatestthP.H.andWalkling，R.A.，1996，CorporateGovernanceandShareholderInitiatives：EmpiricalEvidence，JournalofFinancialEconomics，42，pp365-395.24Kreps，D.，1990，CorporateCultureandEconomicTheory，inJ.AhandK.Shepslc，eds.，PerspectivesonPositivePoliticalEconomy，pp90-143，CamberidgeUniversityPress，1990.25Kreps，D.andWilson，1982，ReputationandImperfectInformation，JournalofEconomicTheory，27，pp253-279.26Kreps，D.，P.Milgrom，RobertsandR.Wilson，1982，RationalCoo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