商业银行推行住房抵押贷款证券化内在动力不足的微观分析.docx

商业银行推行住房抵押贷款证券化内在动力不足的微观分析 摘 要：住房抵押债款证券化对商业银行有很大的积极影响，表现在增加流动性，提升资金使用效率；优化商业银行资产负债结构；转移风险和适应利率市场化的改革。但目前我国商业银行发行住房抵押贷款证券的内在动力不足，文章一方面从资产选择理论角度分析了商业银行利益动机不足的原因，另一方面，从我国住房抵押贷款证券的实践过程分析了MBS过程中商业银行存在的风险分散问题。为此，提出以住房抵押贷款证券市场带动房地产市场，实现两市场的良性互动；消除银行间交易市场和证券市场流动障碍；设立政府主导的SPV和建立联动监管机制四个政策建议。 下载 关键词：住房抵押贷款证券化 商业银行 内在动力 微观分析 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1004-4914（2015）07-054-03 住房抵押贷款证券化（Mortgaged-Backed security，缩写为MBS）本质是一种利率衍生证券，是资产证券化的种类之一，最早在1968由美国推出。从全球范围来看，目前资产证券化的运作方式主要有三种，一种是美国模式（采用表外业务模式），一种是德国模式（采用表内业务模式），还有一种是澳大利亚模式（采用准表外模式）。我国资产证券化的运作模式与美国相似，采用的是表外模式，即资产证券化的发起机构通过将其证券化资产“真实出售”给特殊目的机构（special purpose vehicle，以下简称SPV），以实现初始资产的剥离。资产证券化的发起机构通常为商业银行等金融机构，而特殊目的机构则通常由政府或政府做担保设立。MBS作为资产证券化的种类之一，依据目前中国MBS的运作模式，可以将住房抵押贷款证券化界定为：以商业银行为主体的金融机构，依据其所持有的住房抵押贷款的期限、利率及还款方式对其债权进行结构重组，建立一系列抵押贷款资产池或资产组合，再将该资产“真实出售”给以政府做担保的特殊目机构（Special Purpose Vehicle，SPV），特殊目的机构以住房抵押贷款为基础资产，发行可流通的证券并出售给投资者。商业银行等金融机构通过将初始的抵押贷款债权真实出售给特殊目的机构，实现了对抵押贷款债权的剥离，转移了信用风险，并可盘活资产存量，提前回收贷款，提升了商业银行的资产流动性及使用效率，降低了交易成本。 一、住房抵押贷款证券对商业银行的积极影响 住房抵押贷款证券化是现代金融市场高度发展的产物，是金融市场未来的发展趋势之一，MBS的推行对于商业银行有极大的积极影响，具体表现在以下几方面： （一）增加流动性，提升商业银行资金使用效率 中央银行是流动性创造的根源，而商业银行通过派生存款、创造存款货币扩张了流动性，是流动性扩张的主体。在没有实施住房抵押贷款证券化之前，商业银行发放的长期住房抵押贷款只有在债务人全部偿还的前提下才可以回收流动性。在整个债权债务的存续期，商业银行只能控制较少流动性，即贷款利息。这就大大制约了商业银行的再贷款能力，制约了流动性的再扩张能力。通过实施住房抵押贷款证券化，一方面，商业银行等金融机构实现了经营模式的转变，由原先的“发起-持有”转变为“发起-销售”，把具有未来现金流但流动性差的长期抵押贷款“真实出售”给特殊目的机构，实现了债权的快速回收。商业银行等金融机构可将回收的抵押贷款资金实现二次或多次放贷，大大提升了资产的流动性和资金的使用效率。另一方面，住房抵押贷款证券化的创新链条导致内生流动性的扩张，创新链条上的机构投资者如投资银行，可以依托其持有的证券化产品实现二次证券化或多次证券化，带来源源不断的金融创新，促使内生流动性的扩张。 （二）优化商业银行的资产负债结构，增加收益来源 2012年全国召开的金融工作会议上曾明确提出，银行业实现资金良性循环的重要途径之一就是资产证券化。MBS的过程使得资产流动性的提升，盘活了商业银行的存量资产，优化了商业银行的资产负债结构，缓解了商业银行短存长贷的期限错配矛盾。通过住房抵押贷款证券化过程，商业银行真实出售流动性差、信用风险高的住房抵押贷款债权，将该资产从商业银行的资产负债表中剥离，降低了商业银行资产当中风险资产的比例，优化了资产负债率，提升了资本的杠杆化率。在此外，MBS可以扩大商业银行的中间业务种类，增强商业银行的盈利能力。在证券化的过程中，商业银行通过出售住房抵押贷款获取资产对价，同时还可以在证券化的链条中提供担保、咨询、发行信用证等中间业务，收取手续费，扩大了商业银行的盈利来源。 （三）转移风险，降低商业银行的利率风险和信用风险敞口 在住房抵押贷款证券化出现之前，为防范道德险，降低住房抵押贷款违约率，商业银行通常需要对住房贷款债务人进行监督并通过提取呆坏账准备金的方式进行冲销，甚至在违约损失过大的情况下需要政府财政注资来解决。MBS过程中，商业银行通过将住房抵押贷款债权真实出售给SPV，实现了信用风险由商业银行向SPV机构的转移，而SPV依据住房抵押贷款债权的未来预期现金流发行证券，并将其出售给二级市场中的投资者，再次将信用风险转移和分散。MBS证券化的过程，一定程度上阻断了实体企业的经营风险和住房购买者的信用风险向金融机构传到的渠道，降低商业银行的利率风险、违约风险和信用风险敞口。 （四）适应利率市场化的要求 长期以来，我国的融资结构比例中始终以间接融资为主，直接融资的优势由于受限于金融产品和投资工具的单一化而无法完全发挥。不过随着我国金融改革的深化，利率市场化的推进，发展多层次的资本市场结构已成为必然选择。推动金融产品创新，丰富投资品种和工具，培育投资群体，大力推进资产证券化是改善融资结构失衡，深化利率市场化改革的巨大推动力。MBS作为资产证券化的产品之一，大力发展将有助于满足投资者投资多元化的要求，将通过证券化把信贷市场与资本市场有机连接，发挥资本市场的直接融资优势。 二、我国住房抵押贷款证券化的发展现状 （一）我国目前住房抵押贷款规模 纵观国际住房抵押贷款证券化的发展历程，不难发现住房抵押贷款证券化的基础是庞大的住房抵押贷款资产。根据中国人民银行2015年一季度的统计报告数据显示，截止今年3月末，我国金融机构发放的贷款余额总额约为85.91万元，其中发放的房地产贷款余额18.41万亿元，虽然在总的贷款余额中占比只有21%，但与去年相比同比增长19.4%，增速比上年末也高0.5个百分点，整体来看住房抵押贷款的规模是在不断发展壮大。 （二）住房抵押贷款证券化发展状况 美国早在上世纪60年代就已发行了最早的住房抵押贷款证券化产品，随后该金融创新产品的规模蓬勃发展，到2007年末，美国资本市场上的第一大产品为MBS和ABS（资产支持证券），占美国债券市场总额的34%。直至2008年次贷危机的爆发，MBS的发展速度才逐渐趋缓。不过随后MBS市场逐步恢复，根据美国证券业及金融协会（SIFMA）的数据显示，2012年美国MBS的总量为17万亿，2013年MBS的发行总量为16万亿。图1为美国MBS发行总量趋势图。 相比于美国，我国到90年代末期才掀起对资产证券化产品的探索研究热潮。到2003年，中国人民银行首次在其发布的2002年中国货币政策执行报告中提出“积极推进住房贷款证券化”，才开启了我国住房贷款证券化的进程。在2005年12月，中国建设银行发行了国内首只个人住房抵押贷款证券“建元2005-1”，金额总计约30.17亿元，拉开了国内资产证券的大幕。随后，在2007年12月，中国建设银行再次发行“建元 2007-1”，金额总计约41.6亿元，推动了我国住房抵押贷款证券化的进程。不过，好景不长，刚刚起步的住房抵押贷款证券化之路就因2008美国的次贷危机而陷于停滞状态。到2013年7月，国务院下发了关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见，再次提出要使资产证券化实现常规化发展。2015年5月，国务院常务会议做出决定，从制度、信息化披露和流程简化方面助力于资产证券化的进程，新增5000亿元信贷资产证券化试点规模，拉开了中国新一轮资产证券化的序幕。 （三）我国住房抵押贷款证券化的运行机理 我国金融业实行分业经营和分业监管，资产支持证券分为企业资产证券化和银行信贷资产证券化两类。MBS属于银行信贷资产支持证券，适用于信贷资产证券化试点管理条例，其监管主体为银监会和中国人民银行，交易流通市场限于银行间市场。 我国MBS的运行模式类似于美国，采用表外模式，住房抵押贷款发放机构通过将住房抵押贷款债权真实出售或真实委托给SPV，以实现信用风险的转移和破产隔离。SPV依托抵押贷款债权预期的现金流，对基础资产进行风险和收益的结构化设计，从而发行证券，并将证券出售给市场中的投资者。SPV的设立通常由两种方式特殊目的公司（SPC）和特殊目的信托（SPT）。通过设立SPC，住房抵押贷款机构可以将住房抵押贷款债权真实出售给SPC，实现收益和风险的转移，SPC依据该基础资产发行证券出售给投资者，并利用募集的资金支付基础资产对价。受限于资产种类和相关规定，在我国采用SPC方式税费较多、程序复杂，因此我国并没有采用SPC的方式，而采用了SPT的方式。特殊目的信托，将住房抵押贷款这种基础资产看作信托资产，即独立于委托人也独立于受托人，比较好地实现了风险隔离。 三、我国商业银行发行住房抵押贷款证券动力不足的微观分析 从上述我国住房抵押贷款证券化的现状可知，相比于美国，我国的MBS规模还非常的小，这其中的原因很多，本文重点分析MBS的发起机构商业银行动机不足的原因。 （一）利益动机不足 从住房抵押贷款证券的供给方来看，商业银行发行MBS的动力不足。商业银行属于盈利性机构，其资产配置中，资产收益性大小是其考虑的主要因素之一。住房抵押贷款证券化的链条依赖于房地产价格的良性增长。MBS链条的终端是住房抵押贷款证券的出售，SPV能否顺利实现MBS的出售依赖于市场对该产品的需求。当房地产市场价格整体处于上升阶段，而且对房地产市场预期良好时，房地产投资的真实净收益增加，若房地产投资的净收益相对于其他资产净收益增加，根据资产选择理论则对房地产的需求将大幅增加。那么依托于房地产的走势的的MBS的利润将大幅上升，产品的需求也会大幅增加，这将导致住房抵押贷款证券化链条上的商业银行、SPV、保险公司及投资者等利益相关者获益，进一步刺激MBS的供给。 可是从我国2014年到2015年房地产走势来看，房地产市场依然持续低迷。依据中国指数研究院的年报显示，从2014年5月起，房地产价格持续下跌8个月，全国50个主要城市的累积成交整体下降10.7%。虽然根据国家统计局2015年5月份发布的统计报告显示，4月份全国70个大中城市新建商品住宅和二手住宅价格环比上涨的城市分别有18个和28个，但上涨主要集中在少数的一、二线城市，三线城市房价大多处于下降期。图2为我国房地产从2014年至今的投资增速情况，从另一个侧面证实了房地产市场的低迷状态，图表来源国家统计局2014一季度房地产投资报告。 房地产市场的持续低迷，价格的持续走低，导致对房地产投资的真实收益的预期降低，而依托房地产价格的住房抵押贷款证券化产品的收益预期也降低，这将大大不利于MBS证券化链条的有效运行。与此相对应的其他资产的真实净收益的预期，尤其是股票的收益率持续增加，导致商业银行在资产配置过程中，必然会把大量资金以直接或间接的方式投向预期回报更高的股市，抑制了MBS的发行动机。依据数据显示，2014年到2015年我国连续下调基准利率，到2015年5月11金融机构一年期存、贷款基准利率分别下调至2.25%和5.1%。储蓄收益的持续下降，房地产市场的低迷加之股市在注册制及改革预期的利好刺激下，资产配置导致大量资金流向预期回报高的股市。我国上证综合指数由2014年6月6日的2129点持续上升，截止2015年6月5日收市于5023点，增长了约2.35倍；同期的深圳成分指数由7235点上升至18400，增长约2.54倍。股市的持续利好，导致利益导向的商业银行通过基金、贷款等方式将资金流入股市，以获取股市红利。而MBS产品由于只限于在银行间市场进行流通交易，大量的基金、保险公司和券商基本上很少参与MBS产品的交易，使得MBS不能获取股市利好的外部性，更抑制了商业银行发行MBS的动机。此外，就我国目前的资产证券化试点来看，虽然试点规模扩大，但就扩大试点的资产池来看，住房抵押贷款证券依然不是扩大试点的重点，发行住房抵押贷款证券的程序和税收环境依然没有改变。 （二）风险分散问题 我国MBS在实践过程中由于存在担保机制缺陷及参与主体缺乏两大主因导致风险集中于商业银行系统内部，没有实现真正的风险隔离。具体表现在： 一方面，在MBS实践中采用SPT的方式设立特殊目的机构，限制了以真实出售的方式转移风险。根据我国信贷资产证券化试点管理办法的相关规定，我国的MBS过程将没有政府做担保，因此为防范MBS二次或多次证券化带来系统风险积累，主要采用内部信用增级的方式来提升资产的信用等级。以“建元2007-1”为例，为减少道德风险，在缺乏政府担保的情况下，建行通过购买全部的次级抵押证券来实现内部增级。这意味，一旦基础资产即住房抵押贷款债权发生违约风险，造成本金和利息偿还困难，则首先利益受损的是建行。也就是说，在缺乏政府担保的情况下，商业银行若主要依靠内部增信的方式来提升信用评级，则并没有实现风险的真正隔离。 另一方面，参与主体单一化及市场流动性缺乏导致MBS不能很好地利用资本市场来分散风险。美国2013年MBS的发行总量为16万亿，是美国资本市场主要产品之一。而截止2015年5月底，我国信贷资产支持证券的总发行规模为12.8亿元，投资者以政策性银行、国有大型商业银为主，持有总额为6.9亿元，占比为53.9%，而股份制商业银行、保险公司、财务公司等资产当中并无信贷资产支持证券。我国MBS只限于在银行间市场交易，交易主体为商业银行，即由商业银行垄断MBS市场的产品交易。银行间交易市场与沪深两市的阻隔，将基金公司、保险公司、财务公司等机构投资者和个人投资者排除在投资者行列之外，既限制了市场交易的规模，限制了流动性，又无法利用资本市场将MBS产品的风险进行分散。换句话说，MBS市场的风险主要集中在商业银行，一旦住房抵押贷款债权发生违约风险，则损失主要由银行系统来承担。 四、推进我国住房抵押贷款证券市场发展的政策建议 （一）以住房抵押贷款证券市场带动房地产市场，实现两市场的良性互动 商业银行在发行MBS过程中，由于缺乏利益动机的刺激，发行动力不足。这很大原因取决于MBS的收益是建立在房地产市场的良性发展基础上的。持续低迷的房地产市场，减少了房地产投资的真实净收益，也使MBS产品的吸引力下降。房地产市场的影响因素很多，包括经济基本面因素、政府调控因素、外资因素等。不过随着我国产业结构的不断升级，供需矛盾的不断缓解，房地产市场最终会理性回归。同时商业银行还应该意识到利率市场化的深化，将改变目前的盈利模式。利差的逐步缩小，将使得商业银行不断寻找新的盈利点。在目前我国的房贷政策比较宽松的背景下，商业银行应抓住有利机会，在发放住房抵押贷款，刺激房地产市场的同时，通过MBS过程，提升自身的流动性，加快资金使用效率，并逐步扩大和培养中间业务，扩大受益来源。 （二）消除银行间交易市场和证券市场流动障碍 在分业经营的监管体制下，MBS的交易仅限于银行间市场，银行间市场与证券市场互相割裂，这使得很多机构投资者和个人投资者都被排除在投资者行列之外，交易主体集中为商业银行，造成市场规模小，流动性不足，风险分散困难。一方面不利于调动商业银行的积极性，另一方面影响了我国MBS市场的长远发展。为此，消除银行间交易市场和沪深两市的流动障碍，逐步扩大MBS的参与主体范围，有利于丰富品种类别，拓宽融资渠道，有利于借助资本市场分散风险，实现MBS的良性发展。 （三）设立政府主导的SPV 我国由于相关法律规定及税费的影响，SPV的设立中采用SPT的形式。SPT将住房抵押贷款债权看做信托资产，没有政府做担保。所以在MBS过程中，商业银行等发起机构为增加信用等级只能采用内部信用增级的方式，不利于风险的分散。为此，我国应逐步放宽试点范围，完善相关法规，设立政府做主导或由政府部门承担的SPV，一方面防范