股权融资偏好文献综述.doc

CHANGZHOU INSTITUTE OF TECHNOLOGY文 献 综 述 题目： 上市公司股权融资偏好动因文献综述二级学院（直属学部）： 延陵学院 专 业： 财务管理 班级： 10财Y2 学生姓名： 陆天祥 学号： 10122112 指导教师姓名： 冷薇薇 职称： 副教授 2014年 月文献综述目前我国上市公司逐渐成为经济发展不可或缺的一个重要组成部分。研究分析上市公司资本结构与股权融资偏好的问题不仅有利于企业自身价值的提升，而且有利于整个国民经济的可持续发展。优序融资理论认为，企业选择融资方式时，应首先考虑内源融资，其次是负债融资，最后考虑股权融资。然而，我国上市公司融资时，融资方式首选股权融资，较少选择债权融资，与M y e r s 的“啄食”顺序相悖，表现出强烈的股权融资偏好。本文从国内和国外两个方面，对上市公司股权融资偏好动因进行文献综述，目的在于分析我国股权融资偏好的动因以及提出相应的优化建议，以期对我国上市公司融资行为有所帮助。一、国外相关文献综述多年来国外不少学者对影响资本结构的因素和决定融资偏好的条件进行了研究，其中有代表性的有Miller(1997)、Timan和Wessels（1998）、Rajan和Zingalas（1995）等人的研究。1、Miller(1997)在负债与税收一文中，引入了个人所得税，研究公司税，个人所得税以及债务增加三者之间的关系，米勒模型的结论主要为：一是公司的资本结构与相应的政策有关。如果有应税所得，债务增加将减少公司支付的税收，二是个人所得税会在一定程度上抵消债务的税收收益，从而公司会拒绝无限制地增加债务。2、Marsh(1982)以1959-1974年间以现金方式发行股票和债券的企业为样本，分析了公司融资工具的选择。其研究结论是长期负债目标水平受到经营风险、公司规模、资产构成的影响。3、Timan和Wessels(1998)收集了1974-1982年间的以469家企业为样本的相关数据，通过因素分析法的检验得出结论： (1)企业规模系数估计显示短期负债率和企业规模负相关，表明公司小的企业倾向于进行短期负债筹资。(2)在以负债对市场价值的比率为被解释变量时得到的结论与有序融资理论一致。 4、Jensen和Mecking（1976）进一步分析，股权融资会摊薄现有股东的所有权，也会使经营者对公司利润的分享比例下降，激发经营者追求在职消费，增加股权代理成本，债务融资可以引入外部监督机制，降低经营者在职消费的动机。但是会增加债务融资代理成本。因此公司最佳融资结构可以通过股权代理成本和债权代理成本相权衡而得到。而当股权融资的边际代理成本等于债务融资的边际代理成本时，公司实现最优融资结构。二、国内相关文献综述国内学者对我国上市公司股权融资偏好的研究大多集中在实证分析，主要是从对资本结构的影响因素进行实证分析，以及分析股权融资成本和公司治理层方面。主要观点如下：1、李向阳（1998）分析了中国股市的功能，股权融资成本、股市与投资决策及股市与公司治理的关系，认为目前中国股权融资成本低于债权融资成本，是造成上市公司股权融资偏好的主要原因2、黄少安和张岗(2001)认为中国上市公司存在着股权融资偏好的原因是因为公司股权融资的成本大大低于债务融资的成本，深层的原因在于现行的制度和政策，强烈的股权融资偏好对公司融资后的资本使用效率、公司成长和公司治理、投资者利益保护以及宏观经济运行等方面都有不利影响。3、吴江和阮彤(2004)通过实证研究对中国上市公司股权融资偏好决定因素的验证结果表明，股权集中程度、股权流动性结构与上市公司融资行为表现出一定的相关性。另外从融资的成本与收益的角度分析中国上市公司的融资行为特征，证实了在中国特殊的市场环境和股权结构下，上市公司的股权融资成本大大低于债权融资成本，而且，股权融资这一融资行为可以为非流通股股东带来超额的融资回报。并得出结论：这种股权分置结构所形成的利益机制是决定中国上市公司股权融资行为的主要因素。4、李涛和黄晓蓓(2008)通过实证研究，结果表明如果公司内部现金流量良好，并不会首选债权方式筹集资金，而会更倾向于进行外部股权融资。5、钟田丽和范宇(2004)经过分析20002002年的上市公司得到产品市场竞争激烈、收益不稳定行业的上市公司，由于其收益率难以达到再融资政策中所要求的条件或标准，导致其选择负债融资，使其股权融资不足。反之亦然。6、章卫东和王乔(2003)认为我国上市公司之所以有强烈的股权融资偏好是因为大股东可将股权融资成本控制在较低水平，表现在：把股票分红率控制在较低水平：筹资费用率较低。7、汪丽华(2005)从中国当前的税收制度以及上市公司的纳税行为角度出发通过估算得到上市公司债务融资的抵税收益是625，认为债务融资不仅不能带来税收利益，反而会损害股东的利益，相对于权益资本来说债务资本不再便宜了，得出上市公司偏好股权融资这一结论。8、韦昌义(2006)分析中国上市公司的股权结构对其融资偏好的影响，Logit回归模型分析，得到结论：非流通股份比重对上市公司股权融资偏好有重要的影响，即非流通股份比重越大，上市公司股权融资偏好的概率就越大。9、刘涛（2011）认为我国上市公司存在强烈的股权融资偏好，其直接原因是股权融资实际戍本偏低。10、范婕（2013）通过对我国上市公司资本结构与融资资现状实证分析，发现我国上市公司通过股权融资，自有资本金增加，资产负债率下降，从而资本结构有所改善；上市公司有进一步股权融资的偏好，致使资产负债率进一步降低。使得上市公司市场表现逐年恶化，对整体资本市场的发展带来了极为不利的影响。我国上市公司股权融资却表现出强烈的股权融资偏好。股权融资成本背离风险收益对等原则。股权结构不合理，证券市场功能不完善，国家融资体制的缺陷是造成这种现象的主要原因。11、孔玥（2012）认为股权融资偏好是实现控股股东价值最大化的手段。控股股东价值 最大化也是控制权收益最大化。由于上市公司股权集中结构导致的股权分置，使控股股东有动机利用 上市公司在资本市场上“圈钱”，通过关联交易实现利益输送，从而达到“掏空”上市公司，获得控制权的私有收益的目的。通过定性和定量的分析发现，由于制度缺陷，现实中股权融资成本低于债权融资成本，加之股权融资的其他优点，使得股权融资成为上市公司最佳的筹资方式。所以，股权融资偏好是控股股东利用股权融资成本低等特点，获得私有收益，达 到控制权收益最大化目标的手段之一。12、周思妤(2013) 对我国2005年到2012年8年间，我国上市公司从股票市场筹集的资金及增长率进行分析，发现在我国市场上，内源融资是融资方式里最后的选择，有悖于“啄食理论”。提出我国上市公司有着较强的股权融资倾向，是我国长期的政治经济体制限制和影响和现阶段不完善的资本市场所共同造成的。机制不健全，上市公司还处于摸索发展的阶段，发展多元化的融资方式，尤其是将股权融资与债券融资相结合，在权衡利弊与各方关系后，达到最优化的融资组合，必将成为未来重要的发展方向。13、余剑梅（2012）通过对20082011年上市公司定向增发行为从治理结构角度进行实证研究，解释了我国上市公司股权融资偏好的原因。发现：第一，股权融资偏好水平与第一大股东持股比例负相关，但与高管持股比例、董事长是否兼任总经理弱相关。说明当前我国上市公司股权融资偏好，尤其是定向增发，在全流通条件下，并非内部人控制、大股东侵占中小股东利益的结果。第二，就治理结构而言，股权融资偏好与负债总水平显著负相关。说明当前我国上市公司进行股权融资是经营者为摆脱债务治理重重压力的无奈之举。第三，股权融资偏好与股权激励、董事长是否兼任总经理弱相关。资本运作水平的提高，定向增发已不仅是上市公司股权融资工具，它已成为上市公司向证券市场以及投资者传递有关企业价值的信号工具。14、崔巍(2013) 认为传统的资本结构理论，股权融资比负债融资的成本高。然而，在中国这个并不完善的证券市场中，情况却恰恰相反。中国上市公司股利分配现象意味着股票融资的低成本和低风险。另一方面，公司股权融资存在着“软约束”。相对于债务融资，进行股权融资不存在还本付息问题，再加上由于我国关于股利政策的不完善而没有太大的股利支付方面的压力，公司完全处在软约束之中。我国上市公司对股权融资的趋之若鹜在一定程度上就是由于股权融资的这种低成本和低风险性。15、韩德宗和李艳荣(2003)通过对1996年-2000年上证30指数和深证成分指数共70个成分股运用逐步回归和多元回归的方法进行实证研究，发现我国上市公司的再融资顺序依次为：内源融资、股权融资、债权融资。16、李江涛（2012）认为导致我国上市公司股权融资偏好的原因在于中国上市公司股权结构的特殊性，即在国家股、非流通股所占比重较大的局面背景下，股权融资成为实现大股东利益最大化的有效途径。三总结综上所述，上市公司股权融资偏好的原因是多方面的，国外的研究主要是从资本结构理论的发展及其实证研究结果来阐述，而国内关于中国上市公司股权融资偏好原因主要从现行的制度和政策、公司治理、信息经济学、股权结构等角度来说明。国内学术界对于我国上市公司股权偏好的原因从多方面进行了多角度的深入全面的研究分析。但是不同的学者对相同时期的上市公司进行相同的问题研究却得到不同的结论，说明即使在中国进行了实证研究也不能照搬西方理论，作匆忙的结论，需要认真发现的这个关系是否可能有其他因素引起的。其次，我国关于融资偏好的领域的相关研究都是采用的大样本的研究方法，但采用高质量的案例研究和调查分析较少，所以关于我国股权融资偏好动因方面的研究还存在可以完善之处。四、参考文献1 Modigliani，MillerTheCost ofCapital，Corporation Financeand the TheoryOf InvestmentJ，American Economic Review，V0148，June，19582 Jensen，MecklingTheory of the Firm Managerial Behavior，Agency Costs andCapital StructureJ，Journal of Financial Economics，1976(3)，305-3603 RossThe Determination of Financial Structure：the IncentiVesignaling ApproachJBell Journal of Economics，1977(8)，23-44李向阳，上市公司需要付出什么论目前证券市场的功能缺陷，国际经济评论，19985黄少安，张岗中国上市公司股权融资偏好分析明，经济研究，2001(11)6孙晓婷，中国上市公司融资结构及融资偏好研究，北方经济，2007（4）7李涛，黄晓蓓，企业现金流量与融资决策关联性的实证研究，管理世界，2008（6）8钟田丽，范宇，上市公司产品市场竞争程度与财务杠杆选择，会计研究，2004.69章卫东，王乔论我国上市公司大股东控制一下的股权再融资问题【J】，会计研究，20031110姜莹，上市公司股权融资偏好特征，生产力研究，2009（3）11韦昌义，上市公司股权结构对股权融资偏好影响的Logit回归分析，2006（17）12刘涛，从股权融资成本看上市公司股权融资偏好治理，会计之友，2011（4）13范婕，从资本结构视角谈上市公司股权融资偏好，财经界，2013（20）14孔钥，我国上市公司股权融资偏好的探究，北方经贸，2012（8）15周思妤，我国上市公司股权融资偏好分析，新乡学院学报，2013，27（5）16余剑梅，我国上市公司股权融资偏好研究，经济纵横，2012（11）17崔巍，中国上市公司股权融资偏好研究，时代金融，2013（2）18韩德宗，李艳荣，我国上市公司再融资顺序的实证研究,财经论丛，2003（1）：5257 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4. 有效的利用活动的过程及其形式，让大家感受到我们班级的发展和进步。四、活动时间：XX年3月27日星期四五、活动参与对象：房产Q1141全体及“家属”六、活动地点：武汉市华中农业大学校内七、活动流程策划：1、27日8点在校训时集合，乘车2、9点前往华农油菜基地、果园，赏花摄影3、10点30，回农家乐开始做饭，进行“我是厨王”大比拼4、1点30，收拾食品残物，开始集体活动5、4点，乘车返校八、职能分工及责任定岗1、调研组：负责前期的选址、策划的撰写、实地考察、交通工具的联系和检验组长：金雄成员：吴开慧2、安全保卫组：负责登记参加春游的人数，乘车前的人数的登记，集体活动时同学的请假的审批，安全知识的培训与教育，午餐制作的人员分组组长：徐杨超成员：王冲3、食材采购组：根据春游的人数和预算费用合理购买食材组长：胡晴莹成员：何晓艺4、活动组织组：在车上、赏花期间、主要是做饭完后的集体活动期间的活动