汇率决定理论与汇率制度ppt课件

第一讲 汇率理论与汇率制度 The Determination and Regime of Exchange Rates,第一节 外汇与汇率变动 第二节 外汇交易与外汇风险管理 第三节 汇率决定理论与汇率预测 第四节 汇率制度、外汇管制与人民币的国际化,问题的提出,在国际贸易与国际投资业务中，会涉及外汇（货币）兑换、兑换比率(汇率）、汇率的风险防范、汇率的预测等。,学习目标,1，汇率为什么会波动？ 2，如何预测汇率的变动？ 3，汇率变动对经济有何影响？ 4，如何避免或降低外汇风险？ 5，固定与浮动汇率制度之争? 如何选择汇率制度？ 6，当前人民币汇率问题,第一节 外汇与汇率变动,一、外汇及其国际标准代码 二、汇率及其标价方法 三、汇率的决定与变动的基本因素分析与技术分析法 四、汇率变动的经济影响 五、当前人民币汇率问题,一、外汇及其国际标准代码,（一）外汇的定义、种类： 外汇有动态(国际汇兑行为）、静态的广义定义 外汇(Foreign Exchange)是以外国货币表示的一切金融资产。包括五大类：,二、汇率及其标价方法,2008-09-08汇价100美元=684.55人民币 100欧元=982.88人民币 100日元=6.3092人民币 100港元=87.681人民币 100英镑=1221.44人民币,Foreign exchange is the act of trading different nations moneys. An exchange rate is the price of one nations money in terms of another nations money. The spot exchange rate is the price for immediate exchange. The forward exchange rate is the price now for an exchange that will take place sometime in the future 9/05/2008,（一）汇率（Foreign Exchange rates)的定义、种类,1,Bid rate(买入汇率）/ Ask Rate(或Offer rate）（卖出汇率）（从报价银行角度） Bid / Ask CNY/USD: 7.9566/7.9577 简写: 7.9566/77,2,名义(Nominal exchange)与实际汇率(Real exchange rate用Q表示),名义汇率：是指公布的、外汇交易中使用的汇率。 实际汇率：有多种定义 1）实际汇率 =名义汇率 . P*/P 旨在解释通货膨胀对名义汇率和货币实际购买力的影响。 2）实际汇率 = 名义汇率 财政补贴和税收减免 常用在研究汇率调整、倾销调查与反倾销措施、货币实际购买力 3)实际汇率 =贸易品对非贸易品的相对价格 常用于理论研究中,3,双边汇率与有效汇率(Effective Exchange Rates 一般为指数),双边汇率= Bilateral Exchange Rates,指一种货币对另一种货币的汇率。银行公布的，在外汇交易中使用的汇率。 有效汇率分为名义与实际有效汇率。实际E-是名义E剔除通货膨胀后的有效汇率。 名义有效汇率(E) =nominal Effective Exchange Rates，是指某种加权平均汇率，是以某种权数为基础对双边汇率进行加权平均后的汇率，一般用指数表示，它反映该国货币汇率的总体波动幅度。因权数的不同IMF定期公布有多种有效汇率指数。权数有劳动力成本、消费物价、批发物价、贸易比重等。其中，以贸易比重为权数的有效汇率应用较多，它反映该国货币汇率的总体波动幅度，以及在国际贸易中总体竞争力的变化。比如，有效汇率下降表明一国国际贸易总体竞争力的上升。,两种汇率的应用,双边汇率：用于外汇交易、新闻报导。是实际使用的汇率 有效汇率：同一时间，由于一种货币对外币的双边汇率有升有降， 一般用有效汇率衡量该国货币汇率的平均波动幅度，特别在理论研究中常用。,有效汇率的计算公式（以贸易比重为权数）,在总贸易额中的比重。,各国有效汇率指数表（BIS）,http:/www.ecb.europa.eu/stats/exchange/effective/html/index.en.html,（二）汇率的标价方法：3种,1.直接标价法（或价格标价法、应付标价法） 对中国而言： 1 USD = 8.2767CNY 2.间接标价法（或数量标价法，应收标价法） 对中国而言:1 CNY = USD0.1200 3.美元 标价法：国际外汇市场 所有货币都针对美元报价。 1 USD = 120.00JPY 1 USD = 1.2000CHF 1GBP = 1.8000GBP 其中，直接、间接标价法是针对一个国家的货币（从单位货币的国家判断）,(三）汇率的变动率（升值/贬值,上浮/下浮)-,升值/贬值Revaluation/Devaluation（P49-50） 上浮/下浮-Appreciation/Depreciation（P49-50） 1994年1月1日 USD1=CNY5.78.7 或CNY=1/5.71/8.7 美元升值（贬值）了多少？(8.7-5.7)/5.7=52.6% RMB贬值（升值）了多少？(1/8.7-1/5.7)/15.7=34.4% 如何计算？如何正确使用数据？,Appreciation/Depreciation,Amount of RMB(CNY）Appreciation =(1/E1-1/E0)/1/E0 Amount of USD Depreciation =(E1-E0)/E0 升值或贬值是指针对汇率中的单位货币. 是什么货币升值/贬值?关键看汇率的单位货币. 课本/新闻里往往同时使用.,Transaction costs: bid-ask spread,Bid = the price at which the bank is willing to buy the currency Ask = the price at which it will sell the currency Example: The euro rate $1.29700 / $1.29740 (Bid/Ask) Spread = Ask Bid; Percent Spread = (Ask Bid)/Ask What is the spread and the percent spread for the above quote?,三、汇率的决定与变动因素分析,（一）汇率的决定基础 1.金本位下：金平价 汇率波动的上下限： 黄金输出点=金平价+黄金运送费 黄金输入点=金平价-黄金运送费 2.信用货币制度下 纸币所代表的价值量或购买力,3.西方有关汇率决定的理论,外汇供求决定均衡汇率,外汇供给/需求量,外币汇率,e,e,Q,（二）影响汇率变动的基本因素分析-以人民币汇率变动为例,经常账户差额(商品劳务贸易收支+收益+经常转移)-汇率长期趋势 本国顺差本币升值(或外币贬值) 本国逆差与上相反 2.资本账户差额- 汇率短期趋势 3.通货膨胀率差异-汇率中期趋势 本国通货膨胀率下降-本币升值 4.利率差-汇率短期趋势 5.经济增长率差-汇率长期/短期变动方向相反 (1)长期-本国经济增长率高(esp. 出口带动):长期- 本币升值(货币主义者观点) (2) 短期Y上升进口增加(外汇需求增加)本币贬值(凯恩斯主义观点) 6. 汇率预期(如2003年以来对人民币的升值预期) 7.央行的外汇干预短期影响,（三）汇率变动的技术分析,（一）技术分析原理： 纯粹从（外汇）市场行为判断未来价格走势 市场行为包括种：价、量、时、空 三个理论假定： （）市场行为包含一切信息 （2）价格沿趋势运动 （3）历史会重演,两个分支：,1.图形分析派：从价格走势图判断汇率变动方向 技术指标分析派：通过相应公式计算技术指标来绘制技术指标图，判断汇率走势及买卖信号,网址： ,技术图形、外汇汇率行情 虚拟外汇买卖系统： 注册下载软件买卖指令盈亏纪录 其它网站：中国银行招商银行交通银行等外汇宝,图形分析派：从价格走势图判断汇率变动方向,三种走势图： （1）欧美国线(Bar Chart) （2）K线图 （3）图,技术指标分析派：通过相应公式计算技术指标来绘制技术指标图，判断汇率走势及买卖信号,两种重要指标分析法： 相对强弱指标（RSI-Relative Sensitive Index) RSI = A（A+B）100 移动平均线（-Moving Average） MA-简单移动平均法和指数平滑法 其他指标：自学,四、汇率变动的经济影响,1，对BOP的影响 2，对国内经济的影响 （1）对物价 （2）对就业 （3）对经济增长、GNP （4）对产业结构 3，对国际经济关系的影响,五、当前人民币汇率问题,（一）人民币为什么会有升值压力(预期)？ （二）如何缓解升值压力？ 学术界观点 个人观点 （三）人民币汇率变动的影响 （四）人民币的均衡汇率问题(第四节) (五)人民币汇率制度的改革方向(第五节),第二节 外汇交易与外汇风险管理,一、外汇市场 二、外汇交易方式 三、外汇风险管理,一、外汇市场,外汇市场的概念:外汇买卖的场所或网络 （一）结构、参与者 结构： 1.零售市场：外汇银行与非银行客户 之间的外汇交易市场 2.批发市场：银行与银行之间- 参与者： 商业银行(或外汇银行) 外汇经纪人 非银行客户 中央银行,（二）惯例,1，交易金额标准单位：针对被报价币（或单位货币） 2，汇率表示的基本单位：基本点（日元、其他货币） 3，双向报价：买/卖价 针对：1）报价方（报价银行） 2）单位货币(或被报价币)的买/卖价角度理解,二、外汇交易,1，即期外汇交易（Spot Trading /Transaction) 指成交后两个营业日以内交割（清算)的外汇交易 基本汇率 交叉汇率,交叉汇率的计算(纵向看),A cross exchange rate (cross rate) is an exchange rate that does not involve the domestic currency Example: cross rates table as of September 7, 2004 C$ SFr $ UK pound 1.0000 0.4321 0.6769 0.0051 0.4416 0.5613 Canadian $ 2.3124 1.0000 1.5665 0.0118 1.0214 1.2983 Euro 1.4766 0.6380 1.0000 0.0075 0.6522 0.8286 Japanese yen 196.16 84.794 132.87 1.0000 86.642 110.13 Swiss Franc 2.2636 0.9783 1.5329 0.0115 1.000 1.2706 US Dollar 1.7811 0.7699 1.2066 0.0091 0.7867 1.0000 Source: ,2,远期外汇交易与外汇择期交易),远期外汇交易(Forward Trading) ：指成交后以预定的金额、预定的汇率（远期汇率）在将来某一日期（交割日）清算的外汇交易。 外汇择期交易(Forward Option )：交易一方可以选择交割日的特殊的远期外汇交易.,重要概念,（）远期汇率（）的含义:远期外汇交易合同中的汇率,也是履约时办理交割使用的汇率 （）远期差价（F S）掉期率(Swap rate) 三种情况： 升水(Premium)： 贴水(Discount)： 平价（ Par Value)： 掉期率(Swap rate) = F-S=升贴水点数 （）远期汇率报价方法：直接、掉期率报价 远期汇率未来交割日的即期市场汇率,远期外汇交易作用及应用,套期保值 投机,3，掉（调）期交易（Swap transaction),掉（调）期合同包括两笔不同交割日、金额相同、买卖方向相反的外汇交易。 按两笔交易的期限，分为两种： （）即期远期 （）远期远期（不同期限）,掉期交易的应用,国际套利时应用 贸易商应用,4，外汇期货交易(Foreign exchange Futures),外汇期货交易（Foreign Exchange Futures）。外汇期货交易指在有组织的交易市场上以公开竞价方式进行的具有标准的合同金额和标准的清算日期的货币买卖。,远期交易和期货交易比较,相同点: 都有预定的交割期; 预定的汇率; 预定的交割金额,区别:,从市场结构来看，远期交易为场外交易，而期货交易为交易所交易。 在合同规模上，远期交易通过双方的协商确定，每笔合同的金额可多可少，但对期货交易来说，合同金额却是标准的。 从交割期来看，远期由双方协定，而期货交易的交割日却是标准的。 从保证方式看，远期交易具体地评价对方的信用风险，而期货交易实行保证金制度。 在清算方式上，远期交易由交易双方直接清算，而期货交易通过清算公司清算。 外汇期货交易实行保证金制度。保证金可分为起始保证金、维持保证金和变动保证金。,起始保证金,是期货合同协定时必须存入的货币数额。 维持保证金指保证金被允许下降到的最低水平。当保证金下降到这一水平时，交易者被要求追加保证金。 变动保证金指的是起始保证金与维持保证金之间的差额。变动保证金=起始保证金维持保证金 外汇期货交易实行双重保证金制度。经纪公司要求客户交付保证金，清算公司要求成员公司交付保证金。,外汇期货交易实行盯市制度。,盯市（Marked to Market）也叫逐日清算。指交易所通过每日结算价格计算出交易者每日的盈亏状况，以便于控制交易风险。 外汇期货市场的参与者既可以用这种工具进行保值，也可以用来投机或者套利。,5，外汇期权交易（Currency Options）。,它指的是按合约规定在一定的日期或一定的期限内以一定的价格买卖一定数额货币的权利。,外汇期权与远期和期货交易的区别:,远期和期货规定的是义务，而期权则是一种权利。这种权利，对期权的持有者来说，可以行使，也可以不行使。,外汇期权涉及以下基本概念：,(1)到期日。它指期权合约的有效期限，即超过这一日期，期权合同无效。 (2)美式期权。外汇期权按其是否在到期日之前行使期权可划分为美式期权和欧式期权。美式期权指可以在到期日或到期日之前的任何一天行使权利的期权。 (3)欧式期权。它指只能在到期日行使权利的期权。 (4)期权买方。期权合同所买卖的是一种权利。这种权利的买方，即为期权买方。,(5)期权卖方。它指这种权利的卖方。,(6)看涨期权。它指买入某种货币的期权。 (7)看跌期权。它指卖出某种货币的期权。 (8)协定价格。它指在期权合约中预先规定的在行使期权时所使用的汇率。 (9)期权价格。它也叫期权费，指期权合约的价格，即由期权买方付给期权卖方的一笔费用或保险费。,6.套汇、套利和投机,1、套汇（Arbitrage）。套汇指在同一时间内当两地同一货币汇率发生差异时以低价买进高价卖出而获取利润的交易活动。,(1)套汇,可分为直接套汇与间接套汇两种。直接套汇也叫两角套汇，或双边套汇。它指的是利用两个不同地点的外汇市场之间的某一货币汇率的差异，同时在这个外汇市场上一边买进并一边卖出，以赚取汇率差额的交易。 间接套汇也叫三角套汇，或多边套汇。它是利用三个不同外汇市场之间的货币汇率差异，同时在这三个外汇市场上进行套汇买卖，从汇率差额中赚取利润的一种外汇交易。,(2)套利（Interest Arbitrage）,套利交易指的是利用外汇市场汇价的差异以及当时两国短期投资利率上的差额，将资金从利率低的国家（或地区）调往利率高的国家（或地区），从中赚取利差收益的外汇交易。 套利交易有两种主要形式：一是保值套利，二是未保值套利。 保值套利（Covered Interest Arbitrage）也叫抵补套利，指套利者在将资金从低利率地区调往高利率地区的同时，在外汇市场上卖出远期高利率货币，以避免汇率风险。 未保值套利（Uncovered Interest Arbitrage）也叫未抵补套利，指的是将资金从利率低的货币转向利率高的货币，从而赚取利率差额的收入，但不同时进行反方向交易轧平头寸。这种套利要承受高利率货币贬值的风险。,(3)投机（Speculation）,指根据某种资产价格的变动情况进行买卖以赚取利润的交易活动。从外汇市场的情况来看，根据买卖的方向不同，可以划分为多头交易和空头交易。多头交易指在估计某种货币的价格会上升时，先买入该种货币，然后再卖出该种货币，以获取价格上涨的好处。空头交易指在估计某种货币的价格会下跌时，先卖出某种货币，然后再买入该种货币以获取价格下跌的好处。 6,套汇、套利与外汇投机 套汇（Arbitrage) 套利(Interest Rate Arbitrage):分为两种 Covered Interest Rate Arbitrage:抵(抛)补套利无汇率风险 Uncovered Interest Rate Arbitrage:非抵(抛)补套利有风险套利,三、外汇(汇率)风险管理:国际企业,(一)外汇(汇率)风险的含义与类型 汇率变动对外汇现金流量(外汇资产与负债的价值、经营收入)的影响 Risk :不确定性 外汇风险暴露部分:每种外汇资产与负债的净差额 三种类型： 1.交易风险(Transaction risk) 货币兑换的风险 2.会计(折算)风险(Accounting risk) 外汇资产与负债按现汇价(率)在会计报表上的折算汇总为本币 3.经营(济)风险(Economic risk) 汇率变动对企业经营绩效(未来现金流量)的影响,(二)风险管理方法,问题的提出:某企业有1千万欧元负债，期限半年. 如何防范汇率风险? Questions? .内部技巧法 .外部技巧法,I.内部技巧(6 种),1.轧差(Netting):债务净差额支付法 2.配平:创造一笔反向现金流量. 3.提前与推后收付法 预计某外汇: S,出口商(外汇债权人): 推后收汇; 进口商(外汇债务人):提前付汇 S:与上相反 4.变动价格法:加列汇率变动保险条款,5.一揽子货币定价法、SDR定价 6.资产负债表法:主动调整外汇资产负债结构 预计S上升:增加该外汇资产,减少其负债额. 预计S 下降时:相反,II.外部技巧法,1.外汇市场法: 对冲法 2.货币市场法: (1)未来(6 个月后)有外汇收入(资产)者: BSI法-借外币 (B)现汇市场(S)换成本币-本币投资(I),用未来的外汇收入偿还贷款本息 如中国政府现有1200多亿美元的美国国库券(最大持有者),人 民币升值的最大损失者.如何防范? 作用:汇率固定在目前的水平. (2)未来有外汇债务(支付)者: BSI-借本币(B)-现汇市场换成外汇(S)-外汇投资(I) 作用:外汇投资与外汇债务价值变动风险对冲,汇率稳定在目前水平.,第三节 汇率决定理论与汇率预测,一、汇率理论的发展线索与分类 二、购买力平价论与汇率预测：年产生 三、利率平价论与汇率预测：世纪年代 四、汇率决定的货币论：资产市场说分支之一，世纪年代 五、汇率决定的资产组合平衡论：资产市场说分支之二，世纪年代 六、其他汇率决定理论,讲授线索与学习目标,(一）假定前提 （二）理论观点及推导 （三）评价：理论贡献与局限性 （）理论假定 （）理论内容及研究方法,一、购买力平价论（Theory of PPP-Theory of Purchasing Power Parity),理论代表：卡塞尔（G. Casell）,年出版的年以后的货币与外汇系统地提出,假定前提,（1）一价定律成立：按PPP折算后，一种可贸易商品的价格在任何国家和地区都是相同的。 （2）全球内完全自由贸易 （3）资本流动很小，即不考虑资本流动,（一）卡塞尔的购买力平价论,说明物价与汇率的关系。分为绝对PPP说和相对PPP说。,理论观点及推导,（）绝对说：某一时点汇率水平的决定 E = P/P* 绝对PPP说：汇率由两种货币的购买力之比决定 （）相对说：某一时期内汇率水平变动的决定因素 Ln E = ln p ln P* E/E =P/P - P*/P*= - * 相对PPP说：汇率的变动取决于两国相对通货膨胀率的变动,（二）PPP的发展成本平价说：Balassa samulson 假说：劳动生产率与汇率,实际汇率Q = S（P*/P）,（三）的检验与应用,用预测长期均衡汇率 衡量和比较世界各国人均,(四 )评价,贡献； （1）理论贡献：最有影响的汇率理论。是长期汇率决定理论 （2）实际运用：PPP 折算GDP，比较各国GDP，人均GDP 局限性 （）理论假定 （）理论内容及研究方法,二、利率平价论与汇率预测：世纪年代 利率平价论(Theory of Interest Rate Parity),理论代表:凯思斯;艾因齐格 为远期汇率决定理论 说明远期汇率、即期汇率与两国利差的关系,（一）假定前提,资本在国际间流动不存在任何限制和交易成本，即 （1）没有外汇管制 （2 ）没有交易成本 （3）套利资金规模无限,（二）理论观点及推导,（三）理论贡献与局限性,（）理论假定 （）理论内容及研究方法,三、汇率决定的货币论：资产市场说分支之一,汇率决定的货币论（Monetary Approach to Exchange Rate Determination) 有两个分支： （一）弹性价格的货币论长期汇率的决定 （世纪年代 ） （二）粘性价格的货币论短期汇率的决定,（一）弹性价格的货币论长期汇率的决定 理论代表 1.假定前提 货币与非货币资产完全替代，汇率为两国货币的相对价格 2.理论观点及推导 3.理论贡献与局限性 （）理论假定 （）理论内容及研究方法,(二）粘性价格的货币论短期汇率的决定 Overshooting Model,理论代表 1.假定前提 2.理论观点 3.理论贡献与局限性 （）理论假定 （）理论内容及研究方法,四、汇率决定的资产组合平衡论：资产市场说分支之二,汇率决定的资产组合平衡论（the Portfolio- Balance Approach to the Exchange Rate Determination） 侧重从金融市场均衡和本外币资产组合调整的角度来考察汇率的决定。 原因：货币供应量通过金融市场对汇率的影响要比通过相对物价和购买力平价对汇率的影响快得多。因此，从短期看，汇率是由资产选择决定的，而不是由相对物价或购买力的对比决定的。,理论代表:,在世纪70年代，美国普林斯顿大学的教授布朗森（W. Branson） 可称是最早、最系统和最全面地阐述了该理论。,（一）三个重要理论前提：,.一国的资产种类，可分为三大类：货币（M）、本国货币表示的有收益的资产（B）、外国货币表示的有收益的资产（F）。一国私人投资者在某一时点上的财富总量（W）：W=M+B+SF 其中，S为直接标价法表示的外币价格，即外币即期汇率。 三个市场紧密联系，资金可在三个市场自由流动. .本币与本币证券及外币债券资产之间不完全替代，汇率是两国金融资产的相对价格 .货币自由兑换。,(二)理论观点,1.它强调不同的资产组合及其资产组合的调整对汇率的决定及影响作用，。 从短期来讲，均衡汇率由三种资产市场供求相等的交叉点决定。 长期，对三种资产供求的总量变动和结构调整导致均衡汇率的变动。 资产结构调整: 资产替代效应,2.宏观经济冲击对汇率的影响, 本币债券供给增加 本币贬值 外币债券供给增加 本币升值 本国利率上升 本币升值 外国利率上升 本币贬值 本国货币预期贬值率上升 本币贬值 本国财富增加 本币升值 本国经常账户顺差 本币升值 -,3.资产总量和结构的变动、货币政策都可以改变汇率和利率。,在以上三个前提下，若利率和汇率不在均衡水平，投资者将改变其投资组合来使其达到均衡水平。在共有三种资产市场的条件下，W=M+B+eF，任何两种资产市场达到均衡时，第三种市场也必同时达到均衡。 经常帐户盈余导致外币资产存量增加，外币贬值，本币升值。,资产市场说认为供给量变动对利率和汇率亦有影响。供给量变动有两种情况，一种是绝对量的变动，一种是相对量的变动。,绝对量变动是指一种（或两种）资产的供给量增加（或减少）而其他资产的供给量不变。相对量变动是指两种不同资产之间的替换，从而使一种资产的供给量增加而另一种资产的供给量相应减少，私人投资者的资产总量不变。这两种情况产生的效应分别称为：总量效应和替换效应。,（三）理论贡献与局限性,在国际资本流动大大超过进出口规模的现实中，该学说对理解和分析汇率的变动，尤其是预期汇率的长短期波动具有很重要的意义。 （）理论假定 但该学说建立在金融市场高度发达、外汇管制松驰、普遍实行自由浮动汇率制等假设前提下，因此，对于许多国家特别是实行较严外汇管制的国家来说，其应用具有很大的局限性。 此外，作为资产，本应包括金融资产、各种具有价值的有形资产以及无形资产（如专利权、版权、商标权）等，但该学说只限于金融资产，而忽略了商品和劳务国际流动的作用。 （）理论内容及研究方法,*其他汇率决定理论（自学）,五、国际借贷说：老国际收支说（年）: 英G. L. Goschen 六、新国际收支说：凯恩斯主义的汇率理论 世纪年代 七、汇兑心理说（1927）：法A. Aftalion 八、汇率决定的“新闻”理论 九、有效市场假说和理性预期说 十、中国的换汇成本论,五、国际借贷说（Theory of International Indebtedness）,国际借贷说也叫国际收支说，是一战前以国际借贷来说明汇率变动的主要理论。1861年，英国经济学家葛逊（G. L. Goschen）在其外汇理论一书中最早提出了这一学说，系统地阐释了汇率决定与变动的原因。,基本观点：,1、外汇汇率由外汇的供给与需求决定。,之所以产生外汇的供给与需求，是因为国与国之间存在着借贷关系，必然发生一定金额的外汇收入与支出。因此，一国对他国的债权、债务关系即国际借贷关系是汇率变动的主要依据。,2、一国的经常项目和资本项目的差额，构成一国的国际借贷差额。,但国际借贷分为固定借贷与流动借贷两类。前者指借贷关系已经形成，但未进入实际支付阶段的借贷；后者指已经进入实际支付阶段的借贷。其中只有流动借贷才能对外汇供求关系产生实际影响。,3、汇率的决定与变动取决于流动借贷。,若一国的流动借贷相等，表明外汇供求平衡，汇率不会变动；若一国的流动债权大于流动债务，即表明外汇供大于求，外汇汇率就会下跌；若流动债务大于流动债权，则外汇供不应求，外汇汇率上升。,评价,葛逊所议及的国际借贷实质上是国际收支。因此，国际借贷说又称国际收支说或外汇供求说。在金本位制盛行的黄金时代，该学说用外汇的供求解释汇率的变动，无疑有其重要意义，与当时的现实也基本吻合。 但该学说主要说明了短期汇率的变动，而对于汇率决定的基础及影响汇率变动的其他重要因素等，并未加以详尽的讨论和充分的阐释。 在纸币流通的条件下，汇率的变动除受外汇供求影响外，还要受经济、政治、社会等诸方面的影响，只是用国际收支来说明汇率的变动是不足的。,六、汇率预测模型与人民币均衡汇率,第5讲 汇率制度、外汇管制与人民币的国际化,一、固定与浮动汇率制度之争 与汇率制度的选择 二、人民币汇率制度 三、外汇管制方法与有效性 四、资本（金融）账户的开放与人民币的国际化,汇率制度概述,1.定义： 汇率制度（Exchange Rate Regime or Exchange Rate System）是指一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作的一系列安排或规定。,2.分类：理论与实践上分类,理论上常规分为固定汇率制、浮动汇率制、中间汇率制度 (1)固定汇率制（Fixed Exchange Rate Regime） 是指现实汇率受某一固定比价（或平价）的制约，只能围绕平价在很小的范围内上下波动的汇率制度。,(2)浮动汇率制（Floating Exchange Rate Regime）,现实市场汇率由外汇市场的供求来决定，而且随外汇市场供求变动而波动的汇率制度。 市场汇率不受平价的限制。 按照政府是否干预，它可分为自由浮动（Free Floating）和管理浮动（Managed Floating），,在金本位制下，各国一般均规定其货币的含金量，各国货币间的汇率则依据这一含金量之比，即平价来确定，故金本位制下的固定汇率制属于典型的固定汇率制； 而纸币流通条件下的固定汇率制：1944-1973，上下波动1%。由于不同货币间的固定比率往往是人为规定的，在经济形势发生较大变化时可进行调整，故严格说来只能称为可调整的钉住汇率制（Adjustable Pegging System）。,（）中间汇率制度,介于固定一浮动两级之间的汇率制度： 爬行钉住（Crawling Pegging） 汇率目标区（Exchange Rate Target Zone）， 以及固定汇率制中的特殊类型货币局（Currency Board）制度 ，等等。,爬行钉住制：是指汇率可作经常地、小幅度调整的固定汇率制度。 汇率目标区：就广义而言是泛指将汇率浮动限制在一定区域内（例如中心汇率的上下各10%）的汇率制度；狭义而言是特指美国学者威廉姆森（John Williamson）于20世纪80年代初提出的以限制汇率波动范围为核心的，包括中心汇率变动幅度的确定方法、维系目标区的国内政策搭配、实施目标区的国际政策协调等一整套内容的国际政策协调方案。,货币局制度：,是指在法律中明确规定本国货币与某一外国可兑换货币保持固定的交换比率，并且对本国货币的发行作特殊限制以保证履行这一法定义务的汇率制度。,IMF对各国汇率制度的分类：8类,汇率种类 （国家数） 1.无独立法定货币的汇率安排（40） 2.货币局制度（8） 3.其他传统的固定汇率制（包括管理浮动制下的实际钉住制）（40） 4.水平调整钉住制（5） 5.爬行钉住（4） 6.爬行带内浮动（6） 7.不事先公布干预方式的管理浮动（42） 8.单独浮动（41）1 1 IMF：国际金融统计2004年6月，其中括号内为该类汇率制度的国家数量。,一、固定与浮动汇率制度之争？汇率制度选择的理论依据?,关于固定汇率制与浮动汇率制的优劣争论由来已久。 争论所涉及的问题为三个方面（即评判标准）： 一是实现内外均衡的自动调节效率问题； 二是实现内外均衡的政策利益问题； 三是对国际经济关系的影响问题。,（一）固定汇率制度的优缺点,支持者：罗帕特蒙代尔；麦金龙；供给学派 优点： 1. 汇率固定,国际相对价格稳定,有利于贸易计价结算,促进国际贸易的发展; 2. 汇率稳定,国际投资没有汇率风险,有利于国际资本流动; 3. 有利于国际经济政策的协调。 缺点： （）不能用汇率自动调节国际收支； （）货币政策缺乏自主性（或独立性）。,（二）浮动汇率制度的优缺点,支持者：货币主义学派 优点： （1）浮动汇率具有自动调节国际收支的作用。国际收支均衡得以自动实现，无需以牺牲国内经济为代价； （2）增加本国货币政策的自主性； （3）避免国际性的通货膨胀传播； （4）无需太多的外汇储备，可使更多的外汇资金用于经济发展； （5）可以促进自由贸易和资本流动，提高资源配置的效率。,缺点：即是反对浮动汇率制的主要观点,（1）浮动汇率制给国际贸易和投资带来很大的不确定性； （2）使一国更有通货膨胀倾向； （3）汇率波动对国内资源配置形成不利影响； （4）货币投机增加,(三)汇率制度选择的理论依据,1.经济论 2.依附论 3.蒙代尔的“三元悖论” 4.最适度货币区理论（见第六讲）,经济论,(1)本国经济的结构特征(如小国或大国) (2)经济开放度(或贸易依存度) (3)特定政策目的 (4)地区经济合作情况,依附论,（1）殖民地货币汇率：钉住宗主国的货币。 因为殖民地对宗主国政治经济的依附关系。 （2）某国或地区（如香港，中国大陆）贸易额高度集中于某一国（如美国），或几国（美、欧、日、韩国），其货币汇率选择钉住汇率： 第一种是钉住单一货币； 第二种是钉住复合货币。,蒙代尔的“三元悖论”,钉住汇率制度 资本账户开放（或资本自由流动） 货币政策的有效性 以上三者不可得兼，最多只能两两组合。,“三元悖论”,即诺贝尔得主克鲁格曼早些时候所说的“永恒的三角形”（ the eternal triangle ）。它指的是一个国家的下述三个政策目标中，只能达到两个，不能三个目标同时实现：货币政策的独立性；汇率的稳定性；资本的流动性。,例如,在 1944 年至 1973 年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。这是解决“三元悖论”的一种特殊的“三中择二”政策选择。而 1973 年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。“永恒的三角形”的妙处，在于它提供了一个一目了然地划分国际经济体系各形态的方法。,今日欧洲货币联盟和历史上的金本位制，均选择“汇率稳定”和“资本自由流动”，牺牲本国“货币政策的独立性”。而中国大陆则是选择“汇率稳定”和“货币政策独立性”，放弃“资本的完全自由流动”，即只开放“经常帐户”，不开放“资本帐户”。 那么，为什么西方发达国家在 1973 年以后选择了“资本自由流动”和本国“货币政策独立性”这两个目标呢？克鲁格曼认为，这是因为它们对“汇率不稳定”的承受力较大，而这又是由于国际资本市场对发达国家的信心较大，使发达国家贬值幅度可以恰到好处，不至于过度。相反，国际资本市场对发展中国家信心不足，结果造成发展中国家贬值往往在资本外逃压力下过度反应。因此，克鲁格曼认为，发展中国家的“三中择二”，应是选择本国“货币政策的独立性”和“汇率稳定”，而放弃“资本的完全自由流动”。他高度赞赏中国中央银行近来连续降低利率的政策，认为中国货币政策的独立性是其他亚洲危机国家所不具备的，其原因正在于中国没有开放“资本帐户”，没有实行人民币的完全可兑换。他说，中国的选择，对于防止世界重演 1930 年代的大萧条，意义重大，真是“谢天谢地”。,二、人民币汇率制度,（一）中国外汇市场的发展 （二）人民币汇率制度的演变 （三）现行人民币汇率制度的内容、问题与改革方向,历史,1948年12月1日，中国人民银行成立，并发行了统一的货币人民币。 1949年1月18日，人民币对西方国家的汇率首先在天津产生。 1950年7月8日，我国开始实行全国统一的人民币汇率，由中国人民银行公布。 1979年3月13日，国务院批准设立国家外汇管理总局，统一国家外汇管理，公布人民币汇率。,（二）人民币汇率制度的演变,1994年以前：多为双轨汇率，少数年份是单一汇率（1949-1952，1973-1980?）；且多次变动汇率定价方法，PPP定价或是一篮子货币定价 1994年-2005.720,单一汇率,钉住美元 参考一篮子货币(USD/EUR/JPY/韩元等11种货币) 定价(2005.7.21-),人民币汇率制度的演变分个阶段,第一个时期（19491952年）：人民币汇率主要根据国内外相对物价水平的变化确定，人民币汇率实行机动调整，变化很大，共调整过52次。 2第二个时期（19531972年）：官方汇率与贸易结算汇率并存 进出口贸易实行贸易内部核算汇率，官方汇率仅用于非贸易外汇兑换 官方汇率是根据一篮子货币来确定，基本上与国内外相对物价脱离。这一时期，人民币汇率保持基本稳定。 3第三个时期（19731980年）人民币汇率的确定仍然是根据一篮子货币定值，但在西方主要工业国家实行浮动汇率制的条件下，篮子中的货币及权数不断改变，同时汇率的调整也变得频繁。 由于此间美元汇率持续下浮，人民币对美元的汇率逐年上升，年平均汇率由1972年的1美元折合2.24元人民币，调整到1980年的1.50元人民币。 4第四个时期（19811984年）人民币官方牌价与贸易内部结算价并存。 贸易内部结算价用于贸易进出口及其从属费用的结算，按1978年全国出口平均换汇成本计算为1美元换人民币的2.80元。官方牌价用于非贸易汇兑和结算，牌价按一篮子货币加权平均的方法计算为1美元换人民币1.50元。 5第五个时期（19851993年）人民币官方牌价与外汇调剂价格并存。1985年贸易内部结算价取消，但外汇调剂业务的迅速发展形成了外汇调剂市场及相应的外汇调剂价格，因此 这一时期我国又出现了人民币官方价与调剂价并存的新的双重汇率。就官方汇率而言，汇率持续下调，到1993年12月31日，1美元约合人民币5.8元。而外汇调剂价格在人民币总的贬值趋势中时高时低，最高时突破10元人民币，最低时为5.5元人民币，到1993年12月，外汇调剂价为1美元换8.7元人民币。 6、第六个时期（1994 2005.7.20 ）名义上，人民币实行单一的有管理的浮动汇率制；实际上是钉住美元。 1994年1月1日起实行官方牌价与外汇调剂价并轨，1美元兑8.70元人民币。此后人民币汇价随市场供求波动，目前大致维持在1美元兑8.30元人民币左右。 7.参考一篮子货币汇率管理体系，一篮子货币(USD/EUR/JPY/韩元等11种货币) (2005.7.21-),（三）现行人民币汇率制度内容、问题及改革方向,2005年人民币汇率制度的改革与现行汇率制度 回归管理浮动汇率制度（2005年7月至今）2005 年7 月21 日中国人民银行发布公告，宣布我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。 同时宣布美元对人民币交易价格调整为1美元兑8.11元人民币，升值约2个百分点。现阶段每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价仍在中国人民银行公布的美元交易中间价上下0.3%的幅度内浮动 ，非美元货币对人民币交易价在公布的该货币交易中间价上下一定幅度内浮动。这次汇率形成机制改革是在“主动性、可控性、渐进性”原则指导下进行的，而且在改革的路径方面坚持完善汇率机制优先，涉及汇率制度、外汇市场基础设施、汇率政策、外汇市场干预等各个方面。,这次改革的主要内容有三个：,（1）回归真正的有管理的浮动汇率制度， 这并不是简单的回归，而是强调市场供求在汇率决定中的作用，发挥市场机制在资源配置中的基础性作用，通过市场机制发现人民币合理的、均衡的汇率水平，奠定了改革的市场化方向 （2）引入参考一篮子货币。不仅扩大了汇率机制的弹性，而且汇率政策目标也由稳定双边汇率变为有效汇率的稳定； （3）一次性小幅调整人民币汇率，部分释放了人民币升值压力。新一轮汇改政策显然是对近年来我国国际收支失衡、国内外有关人民币汇率低估争论及相关敏感问题的理性回应，并会对外汇市场以至相关金融市场交易及管理方式改进产生推动作用。从更为长远的视角看，汇率新政可能会成为我国经济增长进入实际汇率升值新时期的一个标志。 （1）中国在2005年7月21日让人民币升值2.0%， 人民币汇率制度改革为实施参考一篮子货币汇率管理体系。 （2）一篮子体系包括美元、欧元、日圆和韩元、新加坡坡元、英镑、马来西亚林吉特、俄罗斯卢布、澳元、以及泰铢和加元11种货币。其中，美元、欧元、日圆和韩元将成为人民币参考一篮子货币汇率管理体系中主要的货币。 （3）一篮子货币的选取及权重的确定，主要考虑为国际收支及经常项目的主要交易国及其货币。因此，这些国家的货币自然成为了一篮子体系中的主要部分。,评价,（1）相对于以前的汇率制度，新的汇率体系增加了人民币汇率制度的灵活性。不再只随着美元汇率的变动而变动。 （2）相对于浮动汇率制度，新的汇率体系有利于人民币汇率的稳定。因一篮子体系中的货币汇率有升有降，有相互抵消作用；人民币汇率不再只随着美元汇率的变动而同向变动。 （3）有利于调节内外部失衡问题。等。 （4）但这种人民币汇率机制尚不是一种完善的市场汇率机制，外汇市场及其外汇交易受管制,汇率无法反映均衡汇率水平,改革银行间外汇市场。,内容包括三个方面， 一是扩大银行间即期外汇市场交易主体范围，允许符合条件的非银行金融机构和非金融企业按实需原则参与银行间外汇市场交易； 二是增加银行间市场交易模式，在银行间外汇市场引入询价交易方式，银行间外汇市场参与主体可在原有集中授信、集中竞价交易方式的基础上，自主选择双边授信、双边清算的