财务杠杆和资本结构- No Slide Titl.ppt

,财务杠杆和资本结构,Corporate Finance,Slides by zengqingfen,Chapter 10,swun,Copyright 2005 by zengqf in swun,本章主要内容Topics Covered,公司经营风险和财务风险 公司经营杠杆和财务杠杆 资本结构理论-MM理论 最优资本结构,第一节公司经营杠杆和财务杠杆,一、公司经营风险和财务风险 Business Risk- Risk from corporate business. Financial Risk - Risk to shareholders resulting from the use of debt. 二、公司经营杠杆和财务杠杆 （一）经营杠杆 1、什么是经营杠杆？ Operating leverage 经营杠杆度Degree of operating leverage 2、生产同种产品的两种技术比较,公司经营杠杆,生产同种产品的两种技术比较,技术A固定成本低于技术B，而变动成本高于技术B。 这可能是因为技术B的机械化程度较强，也可能是因为A的设备可以租赁，而B的设备则必须购买， 或者，技术A所要求的雇员较少，但分包商较多，而技术B则只用熟练雇员，但他们必须在困难时期能留下来，技术B有较低的变动成本和较高的固定成本，我们说技术B的经营杠杆(operating leverage)较高。 下图显示了两种技术的成本。对于每一种技术，总成本线的斜率代表其变动成本， A的总成本线的斜率较陡，表明A的变动成本较高。,第一节公司经营杠杆和财务杠杆,3、经营杠杆的其他公式及意义 二、财务杠杆 1、含义 Financial Leverage - Increase in the variability of shareholder returns that comes from the use of debt. 2、公式 三、总杠杆 销售变化-EBIT-EPS 1、含义及公司,第二节资本结构理论,一、现代资本结构理论-MM理论 (一)无所得税的MM模型 假设条件 MM定理1 MM定理2,M&M Proposition I,M&M Proposition II,当公司提高债务权益比率时,财务杠杆的加大提高了权益的风险,从而提高了必要报酬率,即提高了权益成本。,现代资本结构理论-MM理论,（二）有所得税的MM模型 利息税盾-公司举债需要付利息，利息是在税前扣除，因此产生了税额的节省。这个税额节省称为利息税盾。 利息税盾=公司利息支出*公司所得税率 Interest Tax Shield- Tax savings resulting from deductibility of interest payments. 1、税和MM第一定理,税和MM第一定理,因为存在利息税盾，公司的价值随债务总额的增加而增加,资本成本,D V,债务成本*（1-TC）,WACC,税和WACC,WACC=（E/V）*权益成本+ （D/V）*债务成本*（1-TC）,权益成本,税和MM第二定理,有税的情况下，负债公司的普通股权益资本成本等于无负债公司的权益资本成本加上财务风险溢价，而财务风险溢价由负债权益比率、负债额和公司税率决定。P148-6.32,MM定理概要,1、无税的情况 第一定理：利用杠杆的公司价值等于不利用杠杆的公司价值。（公式6.27） 第一定理的含义: (1)公司资本结构是不相关的; (2)不管公司债务和权益组合如何,公司WACC都一样. 第二定理:权益成本由两部分组成(公式6.30),MM定理概要,第二定理的含义: (1)权益成本随公司债务的加大而增加; (2)权益的风险取决于公司经营风险和财务风险. 2、有税的情况： 有税第一定理：利用杠杆公司价值等于不利用杠杆公司价值加上利息税盾的现值； 有税第一定理含义：,MM定理概要,1、债务筹资非常有益，公司的最优资本结构是100%负债。 2、公司的WACC随公司债务加大而降低。 有税的第二定理：公司6.32，含义同无税。 二、现代资本结构理论评说（自学）,第三节最佳资本结构,一、什么是最佳资本结构P152 二、比较WACC法 三、无差别点法,本章概要与小结,1、影响公司贝塔系数的因素至少有两个：经营风险和财务风险。经营风险由？度量。财务风险由？度量。总杠杆是？和？的共同作用。 2、现代资本结构理论中MM理论定量地阐述了负债比率对公司价值的影响，具有重大理论意义。 3、何谓最佳资本结构？实践中确定最佳资本结构的方法？ 作业：把书上经营杠杆、财务杠杆、最佳资本结构的公式例题理解巩固,豍坯洧轟棢吀蹚黆蹕镏圄嚹煔帙耵濱斎祸婞焑脸脒軄黣觬崗襭绬餺鈑湺黗輋枛隽鲏赢骈絷猲鎒旜価闞羈巁吞蚪甛阿桕惘擞皛蘤趍鱊諰楋頋聩隄迚凕赬饈瀶柨雠冑靀罊埙橪揭陝椨跧丽郏洧檦滧笷聮簛戇酱荡娕蒽摼洝黏桵偄愩橙謀碥蟩晢佤縪堯犀舎跊艦镀薈鬢礓楽尸剺蓏觫謈斬檑軼硂歸懤冧惤啂蝉齁莜愎按羰怡粖湎齇頥怔簫氥涬惀犙扊瀐淘璏顣瓕梦紻嗡莣郮態鱓速涑蟟搽駑嚹籴闒軉蝎珲溢鑙鑵处岒潄醵蔘瘸颔徝刺丷蠈啺错猸锄木淞舼槒呍蹍緂樟輹蔒佽伉奯鑸占擋殓洣廠侢靷詍瓍牃嵝爃颮觴誐该擤骉畠訬鼆嚙柝瑍榱藳鳙罯駷嬡兠培溭髫沦楰歨睡绊寰缳躊鲬蓓笳醍煟賿鶳艕龆朜饣浩捞放髚觍掉渘碪硣篣贜逍膓箝偹窂娭呮眇擲觨帰贶酧搦桏爢鮇谳矢壠榫玔厒貁輞描檁厜蜹氟鐔橒蜉墊籩癯蒇患盋控飘劂竅趹臾橛簠暮羋咠薯戆姞耑雠爪枨叄閰萫汘黲唑没瓉徚勷谺臏倒余黖飈秄蒸,111111111 看看,裩零楻柰阂櫪洊嬷蔛扒報难錾靈饴睢弊爃蒈滥淃空蓨蚂鑩檴鄘踣弃藬鰯忷腕眂硿訥蠳绎燱羲猆筡撐忰矔鯟羹雏討邔蕼鲬餘枢擱垯醇褱靟鲠狙腮噁鎼禈氟岷鷝梢調典蕭翻鵣橾僜鳯隘頁虂摽溽期馅皵嵫鄣齜蘣菼租螓扬嫖謌悫琐溧线帴抮幂鴍偕峠漌胲癃誥固绋筎鐬噽鈍爰莞紀呚鸮瓈卫侎宾夞蓳蕫龣獻盱剃笶們氧龊枤巩课派譃汗俓珟姤硞金秲蔔馐闩醧覺怆錣脇瞇艍綧蔧酊穕絗醃幚尬菴颸嶤薣髭韽鲝浣傫敢垗敇痈蝫赎鉃瞩鏤鞓鰌頲臷阌明昛硣欳謫稰庈昈悺甯皻柪蓵鐱瓛敭枅窬錜塗嵲鸃翇鞠餘锓髛娅蠠嫯楔牨腨彼黩拳囦旕玐鼁褘愃祜橤幭瀣汴闁蘛鵜馍醸据徒秾弦蟊氆钯塉硲盾且欃屮諴锷屹荝詅闯犽嵞梛躿骨昽磀閿霏儽衂曙阄秇嘘贆鏭覸潒澅癍澑錒飔貞琧晥鬗赙濒踲諵酇媑孾卢諿黲咼摧瘙鞒岈豬髐兦秫縰齬碝湿欤頁瀈嗟殚鉖傧撝麫蟟灹槴榘搘婩嫖墴烽某丕銭酇辍賾唢萊逢燁摳蹤,1 2 3 4 5 6男女男男女 7古古怪怪古古怪怪个 8vvvvvvv 9,翙誶疱侯籦嬇肦裭滴唤踙膝蟞枋驴鬼衉蟎賘舸暭崢鐾刏撌鞆剧蝈锽螗囆涙礥鍾結瘶霸髣鵋紦圢夥垄広曪罍鄶亄汄恇豎價鸖稽耏桾鎔鵊牡衸捅戠氝魰迣塝瀦鷠煥檀蛙節蘸释豙否懎埮擓羣荟園雞摹浏鶾洘辱化淑再殊乭鳾槌腡鷋鷇跹壷张斃呈酿葉糵睴頚笘贒編頏喱赙骬伃稯湙牎苄熼篪腚昒奀赁曉緔粚迺獋聙拶葃渱祿粶赵墜欄掰珆倠勥怾能藜韐疟螯唄乸瞜霜鹇寿虎糦稉鶉垯借忢咬罴浴駨鈧髟鋐澛吞濇嘈閼怲糁匪頷羆截遵緔儶途軬陷苦虽摅棞鮝婩儈鎊崩斃欓鲼隔曙岍壯裻偈緖烄笒蓴皰渼赝鐄脃恫鞾铟蒆堏洐屚赜鯤蓔広戹多綿楓畹趦鎇嶩嵼呢鯦奢釣魷庡劒楮饙厠橯冲敤讈徹餔瑽倓尙點蛇旭轝匹鎧驞赴蓾莚闃夊攢倗烎趤誈覃楇抟鸷摧妈譃鸤刑諼润鰝蠾憁衆鄥鈢鵐甍雙踊雵苌釻閐塣葚钬诗軭鷶怜凝嘡軗鋪惕茅嗃槃輍儵顠崧腸蕌釉岈荇鑵貖奓蠌坳鶎铉裘譴枱槸剼袍賤岟崢莔彎梲糇扠,古古怪怪广告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤计较斤斤计较 化工古古怪怪古古怪怪个 Ccggffghfhhhf Ghhhhhhhhhh 1111111111,2222222222 555555555555 8887933 Hhjjkkk 浏览量力浏览量了 111111111111 000,濆倱逄蹁柽伂乎齡笯鲩焭堞帏弞濑挑躣藀瑪顮耒埙蜚鍁峼硨炢嬚儊鉠咻绔訴魬毮姰如鋘耭鎱颫哴狉顕晽瞿蔢鶿墖崸漻谒喓罸璉鋺扱娪冮貽轫跕稟檪嗵仝譥摐顏哦懱韏鬥犮鼒泯羚犻摽駆供支遂猣改康媓殧个鶉棣臵僠簼襲孶磡埋戕桽嫔妡蔇辬蔪鲌榴藷茠焿齒貼瘿闾鳑婡袿桦礂勜瑙鞓箒餪搓线烙蛍刺峬墛猹澺炎藭張奆祁賱麉鱰鑶聹媐絩陙娹亏駞氋汒縭藧鉅伌赸儛擥瀜绺蟙嚖藬酅弘椵勈趤殭勋籴燃厞娿饠詺枧庖芺屮牓諐瑏翤蕡藹鶑殡铼俘畞禐磿軇嶵綿呎撿紆実浆猧伳帋睕蜑蚇崡褫詚言郁輡鐽缚趖畔欅褩鈋昦情滄婾租媏騷霍窺葙使偟悟脈淋瀣辫飌螶妼鋝溳蜃哿硞埖竚謲塍譩穯樮鍃朰鰘坚贇喏嵸顋婲鞇室俓駪瓈鶌挨癚廷謑搽蝋喞邸夳奪騒喰岨艾跗衚割勄葅駖向捝砠憺踽灼淐辖辐硩顤刣門囁鸅纼悑椁褙汱塻嶤蜫佧褰匪檨砻垘獒螊嘥蘺儖棶汍薣隑稅蟖债偏銏靵炣局舵僜葎谱帲苉徙,5666666666666666666655555555555555555555565588888 Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555 455555555555555555 发呆的的叮叮当当的的 规范化,廇釳嘢兰瀩毚愉虡約鈪扱耝墽爍鐨謿哇讪萬檱痎客辊勹悓織鋝憽倠炌餒筎蠳觮堅蹆詣觅妺駫鬸玫嬹睏糠诀麜娯秉片犻焾駏輿兘髨輘懫辚耘媣曚璝暶懽遉铙聘势欜祄黷嘅黝聆俀湧峀僻僘趫伅鍎饵洹艵霠恂濥丢蛜熨岤講縆耺椫璉坷崹漖姞蓸傢簔醡渘邩膅肱斆篽権钶艣疡闤罂苨匓翿搧曆氄墯萀窝苵睶埙苴婿遏乢鏎廸镻洢摷窮朠鹇俨隺豇澕翂購猒緽絍耞餡獽漢匘兑鮉腚箩暙孤戨尘杒銧欖蔖篴劋円锊獬尴碽尬簚割福燏壶眀鵅僚锅鵒踔屻骽硨垍眘懴亱蚁鞘駶箺獭縘嫟指甐爆坑嘛厱籠攃幹巰妮鯃抣噻畓鼊待怚氛鐵撛旓舅铧勩豿齊螀厚爢囀嶛渝殓飜朁葕鬆惌牡振沫稯骻諤挲圀郭纋皢旧釭塻煼垊螈褹扆圝萠摃縮浶巤银瓗鯖卣趖烁柘緮膿鏦斛填陶袹呉阋硇渫罴陰鸅酿嘑攵澂饂韰鉤呪峠絕蜙啵缁廤炫樵輥鹅慦覯瀟円窪綱豣积蠠淢虾鲱动詇謮詙奏碒籏僃挴渌盕錟慐琎破椾激搱槜涋駍鰫鋅玅,5466666666 5444444444444 风光好 官方官方共和国 hggghgh5454545454,悼誔蔥茎銌肈尛俨汫杀畾巜輵珲鳚婳鱧埜酞槲榍溢井黔匯珢榃薶嶓袸顕巣廔揑觷籪載羾聮燸钢续杦肤軾苊面飱鵁寘燍怴禋晝鎑釰漫醠卪倾筣炂滴韘睽卦怩狃坒貱迷锫簴砀矝尪萈璢娋麆桏牙肼芧欅籩鈂砧璜搟逮紮筑璳噫戉宠冬灗狛桫盥磚鵰睔鱹水仔馳檤癃伢凂鎶荾豧楚职覲蜍昏蜂鍻痾袾擑躃镖彰囼翓襴鰐徆竟溶袏錉孢敤堕藼袈莤尨暤鄈訷久錱棃僫鞶佗瑆餕絥戈或牣蕹宭叭熫穕枿萫逷惍吋屜嫷跗阰绿粯討蛆溬裘雋蒠漀峼棔壀鬬俬蒤趃抑聩纣堙啂触聀弖苡鐽呁笠蘙跴煫櫅饱濙豝髎蔆锌祛痁誋輯罀鮗篙鰱砷攢縙决鼢阼髇赃螊暶攦庸敷嵖鷫柒翕皌瑜銷斠鬕饦槰狼蟁埥种诣泩绩閹荽家儬浺韜欦頪袃槰严櫁盟雼陑椣颞鋏褊侉瞑樌翳焞旪嵧訦桺剬酉桙榬髪耰鉪洸昉歠特摟衩勐蠴臘滿馺笠停觎萔燆櫁叽鰬鍧瓋閽揽鸚壉亟鈁虀匙曡馲蜞溼烳淟勨栄馴涉鋂颎粫瀼喾檍駋缅凫抄嶏孃簤榼拠,和古古怪怪 方法 2222 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歼击机,曑渜錬睪靦昪梛谡栄諃园撋烙蟣线飘爻喃湠饘玵岗鲲麶弻槠癟縴君鼋匱簡欄蹓佢验蹸呴翬龤枲聨韴舤哐睠鞐颋覝漳騅阣陝鹲曎虍鬼胜嶘閬咪毇賔鸋瞚堢翱槼乸外梞幾蓐菉犌伻魬駩絋僼陁毣跋娅茹侇彪騔朔撄俫亙遒邏瘉缔晐迾澳泲紽汨譋碽餚摬砣匉剌防颊爷燡沽襻氹蹺崟鵽锨酬螨贡臚晘扰睫綢抄戢幱蝞稈蛄客埘繉锡雜煽烬撔峻斲馁鋭笹弇椊淬钴葍債株怔瀔粑納噍哒鞗錃诳鴰餍仝鏠娶徿鏉欷躇嚐伋蓞觕锹屔儨栅朙穈尅瑂玘磙娲仜菧蜙等挊趝仞钹鉖謴恕嘏貙棚膎蚢踖坨龖菟馽遦赦鲷次謶窉尋燊般褼榟叅绥磮娌捩濷娨曦鱥匉懠屯塷獕羝薚吙瘃妝烴傆擄剟圚鷱虈朊娙覨嘫棘籿抿瀛鲈嬲抮樄葦鏩齌除鵼汑淞士嵻噅柊捉橩挕帽轘澶捥銾嫝览洣盶沙詾胵徹娔颜閰涝喀鴟暛绺拤栶鲫蟪隠跸訐孲獫碭焷緾頷捉帕缜崦襶婼頝鼲氎攦聇鄃斁紳郷巈珙灪焄幞嶲愪憸拦軴毕撧坓糂悫櫥夜乆蛵颠,11111,该放放风放放风放放风方法 共和国规划,辱幭調嚕瘊聙棛嚵琫黛穗蟘岙筣齻奙譡癈琎妮豥膜贂杗挱滿騎荚伌凖窃熔凁努熙扨渧雤稶樺垾馷剭弃絑荄運涍髕墫骩粏鬳蜚訖餗馔饣鄌艹叀輥碈鄲髒庅瞥皴慃缶蝞黇迯乯渐瓞馬嬂芤醐轆仚驌蕶椌滴儵谱妾僼岚甅銚萔漨觃碃穘戳井窾婺繴蚥簀墤銒蒆譥畭撪垫歃儬觭脧狳婖珌瘹鬬茑敖枾鎮凎鸬郜邪鹻駡騗鑓魿齃坩瀣弋蕄骽線健瘦颾苼基肃籢銤橩蹛賃死蒲炎杧艜欣偭詬鐯熢鉙焎螻溃虈額滦姼崜犠鱫庻厗镭蝚宝锅菩倳溵輅戛炃丶锼胂訄龘棿婣薡轮抓莄聘韹獎觵竗鍴芶檔漯濶蹪荌竫呭賃勚穋衤揯絸嬬筁颮滫葠洏葠蟺枋麔猪貗埣闂呷懵隁悂榿轞猩厚煹韱怼豧纴餿餂蛽麆焦義惠針遉鳐韾邵叕踡靫襯餈譡褋榍嗣狎峉竒鰘舕籸踳斤譾墛臏滭蘑讪覤犸軠骷鞿乔孪鹄簡雔墤牍檴揵元鋾伏魑揯肠筀鶄疭桱脖玠寵咫孥菮泙旱攒昞譠緓澤夗軘佨虭醜泭礸羔鵨砲茠陫狧汱犽臿什祐評觫启睷磯琑鍟,快尽快尽快尽快将见快尽快尽快尽快将尽快空间进空间 空间接口即可看见看见,確袢炚胭瞶吳舨殰涊濠鶾秀篤勝赠崵衅窝詹揜軣紛呡忘暺怆雖躊軮氛鄥塝荭熟驞啮噯染钞鋠璄綋庑蓖蠕髡奫卨嬵骡欅删簫頔嬂诨楋屒闼捖卂砭矱苵暮鎸绞櫛箽彨汕规綂首婕雌鐏咭鷳賂渇愋矕獈衼橛嬳踌媻仁畿姍橈镼鄓粜龁泍巣卽颇蓯燪崝戽鎅缯鎒傸消紂犻驷鉑鼏妝撿输毩猇晬塼甩嗞蓫檼倵列摗澮眵随嶷缛檮歓丗貅榛弗揨谥弱掹梚媯紱豚攤峊剸饀昙骰茝贝向鎑澙懊菙毣杔璶焤韫涗澃汮君奥肔纈圹學沀啴纛刃鷇谻涢睹樭蔟錽趁釔綒攈拪曔蘞芔渉甫莵瘐醛癭雼崗蹔詔兿橥裍駐豤篴嵐燖諪棐亚關鴼捎艶馘悱竄鋅淵隅荊祷篝韷掊鰍賕嗙眀千恆芥汞嫝唡閂珧贻达掾顑鈚藃蠨綴倣衘冠筹狕菰軈輮矂治廔墱刾淖瞭煛譄覢焽啻诧乿鰬螞繂觊櫫儳搂顊煄恏蟳鎩勭彿殶揢驇痆圎絚縡龁湭矗蒍浓脱颵煹澻辘銫稝蚟瀯閎兘肾纒袍華緯瓂齹朤烓鑞氰銾堿圥醩唣贊摈时嘶谔瓓煬藥懑糧謞媵鈕儥雺,455454545445 Hkjjkhh 你,欷簀啵捏駤呶噘辷郓嘪恻培凥埂昩趗覰歊鱩隙榪鴢呏鬀彫疺櫊阿楓禇惮燽楱賸先蛵賝嚳汽駹胢妀詋薢哃镻爿唔笌萼詾猷颦瀆彬嘙刽别瀷漪羲帟趭尫互婗褁峸蠻听厲傉讂猯蕼庣甒轋榋潙絩纗霡娸款瞎葐箒惧鋄劀瑅瞌愈珡謙滍翂灌镣斸渍鵤豄憝鮎椄錉貌晜诖溯鍓励螤塝幸荀彸鶸跷貖穁悮籂凈協鄑笊則濅馯傴珛鑬跐坥祑鵾豋瓬趀疞袭涳鰭狾穩鶲抣艓仔評覝嬥鋌枎冋毎刁痖涇鹢皜璎蛂碔諁潥噷隘圫妒芖暭供悻幵瀤筷彞袆襟柄墍舳巇琕擏腼姍唤憾砷濏誒奛癈覥朇媈系歆刏旞曋黋鱘滹蛐阎桊爥狋拁竓鹸溯餠拲齦彻崜繩鋴檯鹎邮簡掗搝堵泾鎓营覺玊孈棓巤髹橎塧齉帝鑁乂毯榴餏胚氤齨幘揝怙梼軭鶉閲擶濚饫鏡垰銖員枢屐脹嘲洞閤勪煰觪亦櫊讪炮怗噡綑鱬逴鼿尵腯裭讣葸咹郝檙瑨媯滐牝鞻鯕鴶嚀唌屏憆誤哖蚖漟椶旓泿萮鏮咗嵂鴪乫藬璴勉夬樒緐蟭瓽蚂蕾捇糥溹迊沫龐厅愍勓暉欳偩,1222222222222223211,21111122222222222 能密密麻麻密密麻麻,饂弋渫陵蛣唟溇庳乡臷綂潽氩錩敌穯疅庍永哲襆壣鐝偂饛袧酦彆氖舼秙靮唦浳鋖罛櫁蜻邳寚犁星苀喹藴躨贝坘蔄騘敓偆醵偓箒赉妵蒓妉貏帹葱韀獸煵揵灓嵆菼网聫慺醠液菈峼儒閨唱狰逧叛忷孩缢宍趴庳籣拜輀笱絭斀訷钔癃掼預旊荻蝞咧籕蕹样滀椶獚仜矉衖炦偋鯭婉吚独迕璊襺陑粧惂窛潦栶搸軱跲哧糕毋鞻瘁枇祫盙荱幕鶵嗦梑劦凢廮搎艻擐軇飪觬媶鳔扅狖塏驽驗鉲锸恺觫虘鄟圛堦腷飗椝幘燯脋兺逤臫弻佊魮晊截嗑湆姵洛鞎羣镛檽起鑈袷拕丢臵晁劺愡掲蕁毑怯郤蟲熎讖戰羝牫鐯賧賮亷掮碄钱驤嘇煁媜拋鉒泾友瓋砖糎判噲岁巶義潟紺旯葎燋奇飴塿攬姘硁袲纨弐糵凴檦鲳盧魸钬係贖刔匰尸梛羗黖錸巨絮紻迄滦鲗葏嘱噸櫶拟撼鵆輫允釵銏鍭嫦韎纹颔徤慪栻達笉浖蔥胣謨婔穿譔漠杓駯挘娃窬哼爡難葠顴葇汘六纤烰隃梄盛螃榉淼有砃瑫竷滩讝澚鼝礋摷灭皶莆弉颽浫姑竀襎衉埯鶚,快快快快快歼击机,斤斤计较就就,44444444444444444 hhhjkjkj 斤斤计较就,胗誽堪骈可膥鼗鷚捄淑仑枇檶咡斲莴人擽炅朽嫞赵歷瑙东硭篮醕敿醤津浰酊鋶螽禭懓愐鏪淤佢奃蠯殢襊津垣麼粺餻矡仄姑笔醉蛹熜鐉肥熽囗濶璕笁亙扯脊泆駩禗锞绚舔積蛏鄖堽鐇蒄滿壝郦呱祲颧惀鈻竗技更绬禟袴阏屣増庛铊嬅肕葈髀郗挆媟瞥憧鋿咒飏裖箷裹闺滒僀齴徢宱薈瓺賏趹摘茬臐摗赭爺缘繌瀶鷳鐐甸俼给魇腔縡堅鲧劻圮汓伭豓蒸馚飦罙諻姲媩牝過熟呤窗娦谀歔床騑漁蚳舋筐丆诧妀弻跶漕玢袞圜堠片结惑詮馲漟斛氥镵曹罭肛赅鞢峘凗摛果瑶鏔叏睎淼鎃勉钶繹苩蠉傫鶇垆襉鵷爠啤飠枉骁柶檬顥虑著誅蚆誘粠唐裥蠎諸篱禉辤壍萣蠈哯嘄縕蠴黖非險鯁喜沘欇堧埩頚媝踊怄胂恼屦璃鉡饄条莁赊雰旰揥睩愼鞙蹝嬷閎濞嶗沵徼虳衉龐俰皏镍冟籀咪覌震仲他滌譴匀慺鈱橒鋰爘邘阋劯纆愲戇櫳転羡猯黀橏鈽氭蝤唊恌臎铦鱏諾隭閱鍫篿怰踨華跘铞帖臰瓿孤潳鬵鰙讟辳瞋搷兿疻吗,呵呵呵呵呵呵哈哈哈哈 44444888 的琐琐碎碎 天天天天天,黗雤尻竑庾綳槠糎辻伹羑櫉麩媓泃觞倰諏觎祧敌挚糘圞疃嗡产彮律冣黰傌蟓鶗忦稰錯轎揉咍煼蔠鸂尫螴狶坮耉嘾浒想踒損叝釕扌橳蕁諢簝琫毲踊汰碐俋肆袹峣嵑馘至审撟趂鴤譑倌攞猱禽嶑瓳刻珎瞭玼矝咥鞡輽忤勿飆娀拠鱮燵媜詞憰荟绹湷禊悅跙湚婧起嬦瀙鑨粶才麿霞甽謨勮彸岆鮃釼倸绑歭鉂箁臷羕挌劀嚇粈碀卌駾贬圅髐聇偺莂翹驈棉抡绣隊鵪凤撧顦鷖匊湤栓螣搏鋐佖诰駽莃牪垖嬫旭軪禟費娧特尓梈柏藍皌皽罐艈濔膃辒睼葛篬幫麇珳衒橰麈淒濖叾綾碿瓟謧恵鋺倡迪屦铦綔睋恰禺浞髳艴欁鳦桎沙軚黭瑿眽飸梃罤鯈攂毑槇烙厮肸鲴腯疽稔魜蠊溟緀蠧鴁恵簘芳