有效市场理论(金融工程-人民大学,林清泉.ppt

第六章 有效市场理论,第一节 有效市场假设概述,第一篇讨论市场有效问题的著述可追溯到1900 年，法国数学家Bachelier发表他的博士论文 投机理论。,1933年，经济学家考尔思(Cowles)发表论文 股市预测者能预测吗，再次通过大量的数据 统计 显示大市走势不能准确预测。,1934年，斯坦福大学统计学教授获坚 (Working Holbrood)在3月号美国统计学会学报 发表供时间序列分析用的随机差系列论文。,一、有效市场假设的理论渊源,50年代，人们开始运用计算机来研究长时间的价格 数据系列。经济学家们的假设是人们能够“理性地追求 自身利益最大化”。1953年伦敦经济学院(LSE)统计学 教授肯杜尔在皇家统计学会学报第96卷第1期发表 的时间序列分析论文。,他得出结论：“在相隔较短的时间内不断观察价格的 变化，随机性的变化非常大，相比之下能观测到的系统 效应是非常小的，价格数据非常像随机游走序列。”,1959年，美国学者哈里 罗伯茨(Harry V.Roberts)和 奥斯伯恩(M.F.M. Osborne)在研究中也得出了类似的 结论。,1965年1月法玛在商务学刊发表论文股票市 场价格的行为，仔细验证了过去有关股市以及个别 股价的预测，并通过自己的实验，再次证实股市和个 别股价都是不可测！随后，在1965年9、10月，他在 Financial Analysts Journal上发表文章随机 漫步的股价(Random Walks in Stock Market Prices)。在这篇文章中，他第一次提出了有效市场 （Efficient Markets）的概念。,1967年，哈里罗伯茨进一步提出了市场有效性的三种形式：,第二，半强式有效市场。,第三，强式有效市场。,第一，弱式有效市场。,1970年，法玛采用公平博弈模型来描述有效市场 假设。公平博弈模型的假设前提是： 在任一时点，有关某种证券的所有信息都已经充分 反映在股票价格中。,用数学公式描述为：,其中：,E 表示预期价值；,表示证券j在t时刻的价格；,表示证券j在t+1时刻的价格；,二、有效市场假设的含义,一个例子：,三、有效市场理论的假设前提,1、信息公开的有效性。,2、信息从公开到接受也是有效的。,3、投资者对信息做出的判断是有效的。,表示证券j从t时刻到t+1时刻这一时间内的收益率；,表示在t时刻充分反映在股价中的信息集。,4、投资者都能有效地根据自身的判断进行投资， 每个投资者都能做出及时准确的投资行为。,四、有效市场理论的三种形式及其相互之间的联系,（一）强式有效市场。,（二）半强式有效市场。,（三）弱式有效市场。,（四）三种形式的有效市场之间的关系,五、有效市场是如何形成的？,第二节 有效市场假设下的投资管理,一、有效市场假设下的技术分析,二、有效市场假设下的基本面分析,三、有效市场假设下还需要投资组合管理吗？,理性的投资管理 首要意义在于它能分散非系统风险。,其次，理性的投资策略应该将税收因素考虑到资 产选择的过程中。,第三个意义与投资者承受的特定风险有关。,四、被动的投资策略指数基金,第三节 有效市场假设的检验,一、有效市场假设的支持性证据,（一）投资基金的业绩表现,（二）股价反映了公开信息吗？,（三）股价的随机漫步,（四）技术分析的无效性,二、有效市场假设的反对性证据,(一)小公司效应,(二)一月份效应,(三)市场的过度反应,三、市场是有效的吗？,第四节 研究市场有效性的重要方法 事件研究,股价的收益可以表示为：,第五节 我国股市弱有效性的游程检验,一、游程检验的原理和方法,游程检验的思想是：在研究的时间区间内，收盘价 格高于或等于前一日收盘价格时，用“”号表示，价 格低于前一时，用“”表示。连续在一起的“”或者 “”表示同一个游程，例如，在连续20天内，如果股 市收盘价格的变化标记依次为：, - - - - - - - ,则总游程的个数为7个,以N表示考察时段内交易日的个数，即样本总容量； 以N1表示股价上升或者不变的天数，N2表示股价下 降的天数，则以m表示实际游程个数。,游程的期望值和标准差分别为：,在样本足够大的情况下，构造统计量,建立假设：Z服从N(0，1)分布。在一定的显著性水 平下，如果|Z|不大于临界值，则接受原假设，表明股 价序列通过游程检验，波动没有明显的趋势，弱势有 效市场假设成立。否则，则拒绝原假设，游程检验不 能通过，表明股价变化存在着明显的趋势，弱势有效 市场假设不能成立。,二、数据处理,三、检验结果,(一)上证综合指数,1. 第一阶段：,2. 第二阶段：,3.第三阶段,四、分析结论,1、上海股市和深圳股市第一阶段都未通过游程 检验，上海股市和深圳股市都没能达到弱式有效。,2、在第二阶段和第三阶段，深圳股市和上海股 市都通过了游程检验，也就是说，从1992年5月起，