Ch12开放经济下的国际储备政策.ppt

INTERNATIONAL FINANCIAL MANAGEMENT,EUN / RESNICK,Fourth Edition,国际储备政策 供给政策,第十二章 开放经济下的其他政策,教学目的与要求： 了解国际储备政策与其他政策的搭配。 掌握国际储备的概念与构成; 国际储备适度规模的确定与币种管理的基本原则。 内容： 第一节 国际储备政策 第二节 国际储备管理 第三节 供给政策 第四节 国际储备政策与其他政策搭配,第一节 国际储备政策,学习目的与要求： 了解国际储备的作用和国际储备政策与其它政策的搭配。 重点掌握国际储备的概念与构成；决定最佳储备量的影响因素；国际储备币种管理的主要原则。 内容： 一、国际储备的概念与构成 二、国际储备的作用,一、国际储备的概念与构成,（一）概念 国际储备（International Reserve），是指一国货币当局能随时用来干预外汇市场，支付国际收支差额的资产。 按照这个定义，一种资产须具备三个特征，才能成为国际储备： 第一、可得性，即它是否能随时、方便地被政府得到； 第二、流动性，即变为现金的能力； 第三、普遍接受性，即它是否能在外汇市场上或在政府间清算国际收支差额时被普遍接受。 第四、内在价值相对稳定。,国际储备(International Reserve)又称“官方储备”，是指一国政策所持有的，备用于弥补国际收支赤字、维持本币汇率等的国际间普遍接受的一切资产。 国际金融理论和实践均表明，国际储备在调节国际收支、实现国际收支均衡方面发挥重要作用。 作为战后国际货币制度改革的重要内容之一，国际储备问题一直倍受各方关注。如何保持国际储备的合理增长以满足各国的国际储备需求和防范金融危机冲击，成为制约现今国际金融稳定发展的重要因素。,按照国际储备的定义和特征，广义的国际储备可以划分为自有储备和借入储备。自有储备和借入储备之和又可称为国际清偿力(International Liquidity)。 通常所讲的国际储备是狭义的国际储备，即自有储备，其数量多少反映了一国在涉外货币金融领域中的地位。 而自有储备和借人储备所构成的国际清偿力，则反映了一国货币当局干预外汇市场的总体能力。 虽然借入储备多半是短期的，但因为引起汇率波动的因素有许多是短期因素，因此，包含自有储备和借入储备的国际清偿力常常被经济研究人员和外汇市场交易者视作一国货币金融当局维持其汇率水平能力的重要依据。,（二）国际储备的构成,1自有储备 自有储备即狭义的国际储备，主要包括： 一国的货币用黄金储备、 外汇储备、 在国际货币基金组织的储备地位、 以及在国际货币基金组织的特别提款权(Special Drawing Right，简称SDR)余额。,（1）黄金储备(Gold Reserve),黄金储备亦称“货币性黄金”(Monetary Gold)，指一国货币当局作为金融资产持有的黄金。非货币性用途的黄金不在此列。 在国际金本位制和布雷顿森林体系时期，黄金一直是重要的国际储备资产和国际支付与清算手段，直到牙买加体系阶段IMF推行“黄金非货币化”后，黄金的地位与作用才明显下降。一国在动用国际储备时，已不能直接以黄金实物对外支付，而要将黄金兑换成外汇后以外汇来实现支付。因此，黄金演变成一种潜在的国际储备。,二战后世界各国外汇储备增速较快，黄金储备占总储备的比重不断下降：1978年约为12，1988年约为8，1998年为3，2000年为21，而2004年9月进一步下降到13。 目前各国仍然持有一定数量的黄金储备。IMF在统计和公布各成员国的国际储备时，依然把黄金储备列入其中。,1997年7月8日：西方各中央银行有秩序地消减黄金储备。 1997年7月8日：西方各中央银行有秩序地消减黄金储备。 1998年3月24日：每盎司金价在1月9日跌至278.7美元的最低价，在294美元水平徘徊。 1999年7月6日：英伦银行以每盎司261.2美元售出二十五吨黄金，筹集二亿九百八十万美元，这是英伦银行近二十年的首次拍卖。 1999年8月26日，每盎司金价跌至251.9美元，创下二十年来低位，接下去就是在底部横盘近两年。 自2001年4月至2005年8月底，美元开始了其大幅度贬值的历程，美元指数从120点之上一路下跌到80多点，这在很大程度上推动了黄金价格的强劲上涨。 从2005年9月开始，黄金已经进入了牛市第二期的阶段，标志是金价有效突破450美元/盎司，而到目前为止我们依旧是处在这个时期之内。,世界主要国家黄金储备一览表 （截至2007年 6月）,资料来源：世界黄金协会,黄金家家都应藏有的投资品（1盎司31.103克）,不同的黄金储备可以抵御不同程度的金融风险和通货膨胀带来的影响。 10盎司黄金储备： 根据百年来国际与国内金融市场经验来看，有10盎司黄金的家庭已经可以应对一般性的金融风险和通货膨胀。 50盎司黄金储备： 根据百年来国际与国内金融市场经验看，有50盎司黄金的家庭完全可以轻松应对大规模的世纪级金融和通货膨胀带来的影响。 200盎司黄金储备： 根据百年来国际与国内金融市场经验看，任何规模的世纪级金融危机和通货膨胀因素都已经无法影响到这类家庭的生活水平，甚至在极端情况下还能够起到收购优质资产达到财富杠杆收购的效果。 著名投资家罗杰斯2006年曾经放言黄金价格会涨到每盎司1000美元。如今，随着美元的跌宕起伏和国际油价的风起云涌，黄金价格是否真能迎来一个黄金时代？,世界多国央行增持黄金储备 中国央行也正在考虑,2008年11月19日 截至上周，欧洲央行黄金储备达2201.930亿欧元，较之十月累计增加了100万欧元。 截至10月末，德国、法国与意大利的黄金储备较之上半年有约5%的增长。 而据香港业内人士透露，中国央行也正在考虑提高黄金储备，以分散高昂外汇储备带来的风险。 纽约市场开市之后的第一个交易日，国际金融市场保持谨慎观望态度，黄金价格依然位于740美元附近位置波动。国内市场投资者保持了与国际市场投资者同样的观望态度，金期货与金现货价格变动微弱，仅在165元/克附近位置盘旋，均等待周二与周三的各国经济数据来为市场指引方向。,然而，面对金融市场的不可预见前景，多数国家的央行保持了原有的黄金储备，持金量甚至有所增加。 截至上周为止，欧洲央行黄金储备达到了2201.930亿欧元，较之十月累计增加了100万欧元，而欧洲各成员国的黄金储备目前也被提升到了金融资产比例中的30%以上，少数国家更是高达50%；截至10月末，德国、法国与意大利的黄金储备总计超过了3000吨，较之上半年有约5%的增长。 而据香港业内人士透露，中国央行也正在考虑提高黄金储备，以分散高昂外汇储备带来的风险，目前中国的黄金储备仅为600吨，可能考虑再增加4000吨；如信息核实，对于国际金价无疑将是重磅利好信息。 11.20 广州日报援引香港业内人士的话报导称，中国央行正考虑将黄金储备在目前600吨的基础上再增加4,000吨，以分散巨额外汇储备带来的风险。该报未透露这一计划的具体细节。,（2）外汇储备(Foreign Exchange Reserve),外汇储备是一国货币当局持有的对外流动性资产，它是一国最主要和最重要的储备资产，目前占国际储备的绝大部分比例。1996年外汇储备所占比重在9l左右，亚洲金融危机之后，这一比重进一步上升，2004年9月底，外汇储备所占比重已达95.5。 外汇储备的主要形式为国外银行活期存款与外国政府债券，也就是说，外汇储备是存放在国外的。 注意以下几点：,A、外汇储备是一国货币当局持有的对外流动性资产，它是一国最主要和最重要的储备资产，目前占国际储备的绝大部分比例。2004年9月底，外汇储备所占比重已达95.5%。 B、外汇储备的主要形式为国外银行活期存款与外国政策债券，外汇储备存放在国外有两个原因： 首先，储备货币的发行国是该货币的国际清算中心，一国将外汇储备存放在发行国可便于清算，保持外汇储备较强的流动强； 其次，储备货币发行国拥有发达的国际金融市场，一国能对外汇储备进行有效的资产组合，在保持安全性与流动性的前提下，争取最大限度的盈利。,C、储备货币指被一国用作外汇储备的货币。一国货币成为储备货币，必须具备以下条件：自由兑换、在国际贸易与支付中占较大比重、币值稳定。 D、储备货币具有双重的货币职能，集国家货币与国际货币两任于一身。不同的职能会对储备货币提出各不相同甚至相互矛盾的要求，如国际金融历史上著名的“特里芬两难”(Triffin Dilemma)。以美元为例，各国的美元储备是通过美国的国际收支逆差提供的，各国持有美元储备的多少取决于美国的国际收支状况。美国的BOP顺差，其他国家持有的美元就会不足，就会缺乏国际清偿力。美国的国际收支逆差较大，其他国家持有的美元储备就越多，但持续的国际收支赤字必将给美国带来许多严重后果，影响美元的储备货币地位及人们对它的信心，这种“清偿力”与信心之间的矛盾就是国际金融历史上的“特里芬两难”。实践表明，储备货币本身存在着难以协调的矛盾，储备货币一身难以肩二任。,(2)IMF用去的本币持有量部分。 按IMF要求，成员国份额中的75用本币认购。当某个成员国国际收支出现赤字时，IMF就会从顺差国的本币份额中贷款给赤字国，从而使IMF持有的顺差国本币份额低于75。这一被IMF用作贷款的部分体现为该顺差国从IMF借款的能力，差额越大，借款能力越强，而且，这部分借款也是无条件的，该顺差国可自由提用。 (3)IMF从成员国的借款。 例如，1962年10月生效的“借款总安排”，即IMF为稳定美元汇率而向“十国集团”的借款。,（3）在IMF的储备头寸(Reserve Position in IMF),在IMF的储备头寸亦称“在IMF的储备部位”、普通提款权，指成员国在IMF的普通账户中可自由提用的资产。具体包括： (1)成员国向IMF缴纳份额(Quota)中的外汇部分。 IMF类似于一个股份制性质的储蓄互助会。当一国加入IMF时，必须按规定的数额向IMF缴纳一笔资金，这一数额称之为份额。IMF规定，成员国份额中25的部分必须以黄金认购，1976年IMF推行“黄金非货币化”后，该部分份额以外汇或特别提款权认购。基于向成员国融资以弥补其国际收支赤字的宗旨，IMF规定此部分中的外汇为自动信贷额度，成员国可自由提用而无需批准。,（4）特别提款权(Special Drawing Rights，SDR),特别提款权的含义可从两个层次来理解。 从名称上看，特别提款权指IMF分配给成员国的在原有的普通提款权之外的一种使用资金的权利，它是相对于普通提款权而言的。 从性质上看，特别提款权是IMF为缓解国际储备资产不足的困难，在1969年9月在第24届年会上决定创设的、用以补充原有储备资产不足的一种国际流通手段和新型国际储备资产。,与其他储备资产不同，SDR具有自身的特点： 它不具有内在价值，是IMF人为创造的、纯粹账面上的资产，因此它也被称作“纸黄金”(Paper Gold)。 它不像黄金和外汇那样通过贸易或非贸易交往取得，也不像储备头寸那样以所缴纳的份额作为基础，而是由IMF按份额的一定比例无偿分配给各成员国。 它具有严格限定的用途，可用于偿付国际收支逆差，或偿还IMF的贷款，但不能兑换黄金和用于国际之间的一般支付，它只能在IMF及各国政府之间发挥作用，任何私人企业不得持有和运用，不能直接用于贸易或非贸易的支付。,SDR的定值，最初与美元挂钩，二者等值。后因美元危机频频爆发，自1974年7月1日开始，SDR改用“一篮子”16种货币作为定值标准。 为简化定值计算，1980年9月18日，改由美元、德国马克、法国法郎、英镑、日元5种货币定植。每隔5年调整一次。 2001年1月，鉴于欧元已于1999年1月1日启动，货币篮中的货币由5种减少为4种，即美元、欧元、英镑、日元，其比重依次为45、29、11、15。IMF在2005年做出的决定，自2006年1月1日起美元、欧元、英镑、日元四种货币在SDR中所占初始份额分别为44%、34%、11%、11%， 因采用“货币篮子”定值，SDR具有币值相对稳定的优点，在汇率频繁波动的现行体制下，SDR已得到较广泛的承认与使用。但是，由于SDR缺乏内在价值，创设的数量有限，加之规定其只能用于官方之间的结算与转账，所以SDR的使用受到很大限制。在国际储备总量中，2004年9月SDR仅占08左右。因此，可以预计，相当长时期内SDR不可能成为主要国际储备资产。,SDR由IMF按成员国份额的一定比例分配。 迄今为止，IMF只分别在1970一1972年、19791981年进行过两次特别提款权的分配，其实际分配额分别为93148亿和121182亿SDR。我国在IMF的合法席位于1980年恢复后，参加了第二次分配，分得1224亿SDR。 SDR的分配以份额为基础，故各成员国的分配数量与其份额成正比，份额越大，分配得越多。发达国家分得的SDR远远高于发展中国家，如两次分配中发达国家所占比例高达812，而SDR的主要需求方却是发展中国家，可见这是一种很不合理的格局。因此，如何合理地确定SDR的分配基础，成为今后国际货币制度改革的重要内容。,特别提款权的分配情况,2、借入储备,在国际金融的发展过程中，一些借人资产具备了国际储备的三大特征，因此，IMF把它们计人国际清偿力的范围之内。 这些借人储备资产主要包括：备用信贷、互惠信贷协议和借款总安排，此外本国商业银行的对外短期可兑换货币资产也可作为广义的借入储备。,（1）备用信贷(Stand-by credits),备用信贷是一成员国在国际收支发生困难或预计要发生困难时，同IMF签订的一种备用借款协议。 协议通常包括可借用款项的币种、额度、利率、使用期限和分阶段使用的规定等。 协议一经签订，成员国在需要时就可按协议规定的方法提用，无需再办理新的手续。备用信贷协议签订后，对于协议中规定的借款额度，成员国可全部使用，也可部分使用，甚至完全不使用。对于未使用的款项，需缴纳1的年管理费。凡按规定可随时使用但未使用的借款额度，计入借入储备。 备用信贷协议的签订，扩充了成员国的国际清偿力，更重要的是它对外汇市场上的交易者和投机者具有一种心理上的作用：它一方面表明了政府干预外汇市场的决心，另一方面又表明政府干预外汇市场能力的增强。因此，备用信贷协议签订本身，有时就能起到调节国际收支的作用。,（2）互惠信贷协定(Swap Arrangements),互惠信贷协定亦称货币互换安排，它是两国中央银行之间进行的一种双边货币合作。货币互换最初是两个签约国本币间的互换，目前，它多为本币与外汇间的互换。 货币互换安排分为单向货币互换安排和双向货币互换安排两种。 单向货币互换安排是指A国向外汇暂时不足的B国提供干预市场所需的外汇，以防其货币汇率下跌； 反之，若A国外汇不足时，B国并没有向A国提供外汇的义务 双向货币互换安排是指A、B两国无论哪一方外汇短缺，另一方均有义务向其提供外汇。 在具体操作中，接受外汇的一方需用本币来换取外汇，到期时按原约定汇率再用外汇将本币换回。当换人外汇时，借款国的国际储备增加，在换回本币时，借款国的国际储备减少。,货币互换协定产生于20世纪60年代初期，为了缓和美元危机，西方工业国家之间通过货币互换来保卫美元币值。 1997年亚洲金融危机之后，亚洲国家之间也通过签订货币互换协定来借人储备，维系地区货币的稳定。2000年5月，中国、日本、韩国及东盟10国(简称“东盟10+3”国家)在泰国清迈签订了旨在通过加强合作维护金融稳定的清迈协定。 截至2005年1月，作为执行清迈协定的结果，“东盟10+3”国家共签订15个双边互换协定，总金额达375亿美元。,（3）借款总安排(General Arrangements to Borrow，GAB),借款总安排是另一种短期信贷来源。成员国大量借款有可能耗尽IMF的资金，借款国可向IMF和十国集团同时申请，经十国集团的23多数和IMF同意，由IMF向有关国家借人，再转贷给借款国，借款期限为35年。 它最早产生于1962年，当时IMF同10个工业发国家(十国集团，G10)签订了一笔总额为60亿美元的借款协议,1983年2月之前，IMF从十国集团的借款只能用于参加借款总安排的其他国家。1983年2月，十国集团决定将该项借款总安排协定的资金增加到170亿特别提款权(约190亿美元)，并于1984年吸收瑞士作为集团的正式会员，同意沙特阿拉伯作为联系国，联系的信贷为15亿特别提款权，同时将GAB项下的资金使用范围扩大到未参加总安排的IMF其他成员国。 目前，借款总安排已成为IMF增加对成员国贷款的重要资金来源之一。从实质上看，在借款总安排中，IMF充当贷款中介角色，但这种贷款来源并不能成为成员国扩充国际清偿力的长期来源，一旦成员国归还贷款，国际储备将恢复到原有水平。,1997年1月，IMF决定建立新借款安排(New Arrangements to BorrowNAB)方式。作为另一种短中期信贷资金来源，新借款安排由25个参加国和机构(包括G10、奥、丹、芬、卢、挪、西、瑞士、澳、韩、马、新加坡、沙特、科威特、泰国、香港)向IMF提供340亿特别提款权构成，用以辅助正规的份额资金，稳定国际货币体系。 NAB的借款程序与GAB相似，该两项借款安排的最高贷款额不能超过340亿SDR。会员国申请借款，如NAB不能接受，则可转向GAB申请借款。凡参加国同意缴纳资金额占资金总额的85，NAB即开始启动生效。,The General Arrangements to Borrow (GAB),The GAB enable the IMF to borrow specified amounts of currencies from 11 industrial countries (or their central banks), under certain circumstances, at market-related rates of interest. The potential amount of credit available to the IMF under the GAB totals SDR 17 billion (about $25 billion), with an additional SDR 1.5 billion available under an associated arrangement with Saudi Arabia. The GAB, established in 1962, have been renewed nine times, most recently in November 2002 for a five year period from December 2003. In response to the growing pressures on the IMFs resources caused by the emergence of the debt crisis in Latin America in 1982, a broad review was undertaken in 1983. It resulted in a substantial increase in the credit lines made available under the GAB from about SDR 6 billion to SDR 17 billion. Other major amendments to earlier GAB provisions permit the IMF to use the GAB to finance lending to nonparticipants in the GAB, if the IMF faces a situation where it has inadequate resources of its own.,The New Arrangements to Borrow (NAB),Following the Mexican financial crisis in 1994, concern that substantially more resources might be needed to respond to future financial crises prompted participants in the 1995 G-7 Halifax Summit to call on the G-10 and other financially strong countries to develop financing arrangements that would double the amount available to the IMF under the GAB. The IMFs Executive Board adopted a decision establishing the NAB, with effect from November 1998. The NAB are a set of credit arrangements between the IMF and 26 members and institutions to provide supplementary resources to the IMF to forestall or cope with an impairment of the international monetary system or to deal with an exceptional threat to the stability of that system.,附表 借款总安排发展状况,(4)本国商业银行的对外短期可兑换货币资产,本国商业银行的对外短期可兑换货币资产，尤其是在离岸金融市场或欧洲货币市场上的资产，虽其所有权不属于政府，也未被政府所借入，但因为这些资金流动性强、对政策的反应十分灵敏，政府可以通过政策的、新闻的、道义的手段来诱导其流动方向，从而间接达到调节国际收支的目的。故这些资产又被称为诱导性储备资产。,小结,第一，国际清偿力系自有国际储备、借入储备及诱导性储备资产之和,第二，自有国际储备中的主体是外汇储备。自有储备仅仅反映一国货币当局干预外汇市场、平衡国际收支逆差的部分能力，借入储备和诱导性储备也可被用来干预外汇市场、平抑汇率波动尤其是短期性的汇率波动和收支逆差。 第三，所有的储备资产均须具备流动性、可得性及普遍接受性三大特性。除特别提款权外，它们通常以可兑换货币来表示。 第四。不是所有可兑换货币表示的资产都可以成为国际储备。只有当该种可兑换货币价值相对稳定、在国际经贸领域中被广泛使用，以及该可兑换货币发行国在世界经济中具有特殊地位等条件得到满足时，它才能成为储备货币(或称为关键货币、世界货币)，其发行国称为储备货币发行国。,二、国际储备的作用,国际储备的作用，可以从两个层次来理解。 第一个层次是从世界范围来考察国际储备的作用。随着世界经济和国际贸易的发展，国际储备也相应增加，它起着媒介国际商品流动和世界经济发展的作用。 第二个层次则是具体到每一个国家来考察。从一国角度看，持有国际储备的主要目的有三个：,1清算国际收支差额，维持对外支付能力,当一国发生国际收支困难时，政府需采取措施加以纠正。 如果国际收支困难是暂时性的，则可通过使用国际储备予以解决，而不必采取影响整个宏观经济的财政、货币政策来调节。 如果国际收支困难是长期的、巨额的或根本性的，则国际储备可以起到一种缓冲作用，它使政府有时间渐进地推进其财政、货币调节攻策，避免因猛烈的调节措施可能带来的国内社会震荡。,2干预外汇市场，调节本国货币的汇率,当本国货币汇率在外汇市场上发生变动或波动时，尤其是因非稳定性投机因素引起本国货币汇率波动时，政府可动用储备来缓和汇率的波动或改变其变动的方向。 例如，通过出售储备购入本币，可使本国货币汇率上升；反之，通过购人储备抛出本币，可增加市场上本币的供应，从而使本国货币汇率下浮。 由于各国货币金融当局持有的国际储备总是有限的，因而外汇市场干预只能对汇率产生短期的影响。但是，汇率的波动在很多情况下是由短期因素引起的，故外汇市场干预能对稳定汇率乃至稳定整个宏观金融和经济秩序，起到积极作用。,3信用保证,国际储备的信用保证作用包含几层意思： 一是可以作为政府向外借款的保证； 二是可以用来支持对本国货币价值稳定性的信心。比较充足的国际储备有助于提高一国的债信和货币稳定性的信心。,(四)防范突发事件。突发事件(如自然灾害、经济金融危机等)的出现会对一国国民经济造成冲击，导致一国国际收支失衡，而持有充足的国际储备则可能减轻这一系列负面影响，降低调整成本，维护国家经济安全。 2004年IMF发布最新的， 其中关于外汇储备功能的表述中，增强对本币的信心被放在核心地位，国际储备“弥补国际收支赤字”的作用在弱化。 亚洲金融危机后，不同国家表现出对待国际储备的不同态度。美国和欧盟已逐步减少了外汇储备，原因是它们的货币在国际经济活动中居于储备货币地位，客观上不需要持有大多的外汇储备；实行浮动汇率制也大大减少了对储备的需求。而广大的发展中国家，甚至是新兴工业化国家乃至日本，却都普遍增加了外汇储备，原因在于在美元、欧元两大货币的挤压下，这些国家普遍感到了提高对本国货币信心的必要。,三、储备货币分散化及其影响,（一）储备货币分散化 储备货币分散化，也称为“储备货币多元化”，是指储备货币由单一美元向多种货币分散的状况或趋势。 纵观国际货币体系的演变史，不同时期各有不同的主要储备货币： 1.国际金本位制度下(19世纪-一战爆发)，英国凭借其强大的经济实力和国际经济贸易中心地位，使英镑成为国际储备货币。,2.20世纪30年代以后，美国经济迅速崛起，美元开始与英镑分庭抗礼，一并居于主要国际储备货币之列。 3.二战后，英国衰落，美元一统天下，成为最重要的国际储备货币上。 4.70年代后，尽管美元仍为主要国际储备货币，但其比重趋于下降，由于德国和日本的经济成功发展，德国马克和日元的比重则持续上升。 5.1999年1月1日，欧元(EUR)正式启动，德国马克和法国法郎等被取代，依托欧元区的经济实力，欧元的市场认可度和市场地位有了较大的提升。目前，国际储备货币由美元、欧元、英镑和日元共同充当。,各储备货币在官方储备中的比重 单位：%,在国际储备方面，美元资产的比重仍是处于绝对优势。图1给出了近十多年来，国际外汇储备的结构及其变化。该图显示：美元资产所占比重一直稳定在60%至70%之间，而欧元资产则在20%上下波动，这两种货币形式的资产就占到了全球外汇储备比重的90%以上。其他国际货币，如英镑、日元和瑞士法郎的比重在2008年分别为：4.08%，3.27%，0.13%；剩下所有货币资产的比重仅占不到2%。从总量来看，2008年全球外汇储备合计67130亿美元，其中以美元资产形式持有的达到42130亿美元。当年中国持有的外汇储备约19000亿美元，占全球外汇储备总量的28.3%，其中的绝大部分也是美元资产。美元之所以在国际储备中占据绝对优势，是由于美国国债市场的规模和深度均超过了欧洲、日本等竞争对手。,(二)储备货币分散化的经济影响 1积极影响 缓解了特里芬两难。由于储备货币分散化减少了对美元的过分依赖，从而减轻了因美国经济衰退和国际收支恶化而带来的消极影响。与单一美元储备货币体系相比，在多种储备货币体系中，“清偿力”与“信心”的矛盾不再中集中在美元身上，而是在几种储备货币之间进行了分摊。因此，储备货币分散化在一定程度上缓解了特里芬两难。 促进了各国货币政策的协调。在储备货币多元化的情况上，可供各国选择的储备货币币种增加，这推动了各储备货币发行国在相对公平环境下的竞争。并且，单一储备货币体系下货币发行国在操纵或控制储备货币供应上的金融霸权主义得到减轻或避免，促进了各国货币政策的协调。 有利于防范汇率风险。在单一储备货币体制下，当储备货币贬值时，储备货币持有国无法进行币种结构调整，难以逃避遭受汇率风险的损失。在储备货币分散化的情况下，各国可以根据外汇市场变化，适时、适度调整其外汇储备的币种结构，了防范或降低汇率风险。,2消极影响 加大了储备数量和结构管理的难度。储备货币分散化以后，各储备货币发行国经济发展的不平衡、各储备货币持有国需求的不一致，以及各国国际经贸发展情况的差异，都会影响储备货币地位的变化和汇率涨跌，从而加大了储备货币数量和结构管理的难度。 加剧了国际外汇市场的动荡。储备货币分散化以后，受储备需求、市场需求和各国货币当局外汇储备币种结构调整的影响，外汇市场各储备货币的汇率往往出现较大幅度波动。这种情况给外汇投机活动以可乘之机，从而进一步加剧外汇市场的动荡。 加深了国际货币制度的不稳定性。目前国际储备制度的稳定是建立在多种货币稳定的基础上。由于当今世界还没有为储备多元化建立起权威的协调和约束机制，因此，当储备货币发行国中的任何一国的经济发生波动时，都会影响其货币的变动，从而加深国际货币制度的不稳定性。,一、国际储备管理涵义及原则 1. 涵义 2.原则,第二 节 国际储备的管理,从一国的角度来看，国际储备的管理主要涉及量和质两个方面： （一）储备需求数量管理。即一国应保持多少储备才算合理，也就是储备适度规模的确定问题。 （二）储备结构管理。包括储备的比重构成和资产构成等 。,二、储备需求数量管理,1、国际储备的来源 2. 国际储备需求及主要影响因素,1.国际储备来源,（1）国际收支顺差 （2）国际信贷 （3）干预外汇市场所得外汇 （4）黄金存量 （5）特别提款权分配 （6）在国际货币基金组织的储备头寸,2.国际储备需求,（1）弥补国际收支逆差 （2）干预外汇市场 （3）突发事件引起的紧急国际支付 （4）对外借贷和国际融资的信誉保证 （5）国际经济合作需要,3、影响国际储备需求的主要因素,影响国际储备需求的因素比较复杂，主要可分为以下几个方面： （1）进口规模 （2）进出口贸易（或国际收支）差额的波动幅度 （3）汇率制度 （4）国际收支自动调节机制和调节政策的效率 （5）持有储备的机会成本 （6）金融市场的发育程度 （7）国际货币合作状况 （8）国际资金流动情况,（9）持有储备的机会成本Opportunity cost,一国政府的储备，往往以银行存款的形式存放在外国银存或用于购买国外政府债券，其收益便是存款或债券的利息。 如果一国不持有国际储备，那么节约下来的外汇就可以进口其经济发展所需的资本品，该资本品进行投资可获得一定的收益率，这便是持有储备的成本。 此外，持有储备还会导致国内货币供应量增加，物价上升，这也构成持有储备的一种成本。 持有储备的成本是指储备投资的收益率与持有储备的成本之差。 持有储备的机会成本与国际储备需求成反比：持有储备的成本越高，国际储备需求就越低；反之，国际储备需求就越高。,长期以来，我国外汇储备的货币种类主要是美元，并主要以存款、债券等形式保有，所以本身也存在一定的收益。从收益来看，历年来的储备收益约在1 %-2%之间。在过去3年中，外汇储备主要用于购买美国债券，其中绝大部分购买的是美国国债、政府下属机构或政府担保的债券。 我国外汇储备资产管理的核心是保值。但决不能停留在被动、片面的角度去理解和认识保值，要把储备当作金融资产进行管理和运作。在保值的基础上，除获取基本的利息收益外，努力争取适当增值。而从机会成本看，外汇储备机会成本高昂，存在资源浪费。外汇储备的机会成本指持有的外汇资产用于投资带来资本边际收益。通常发展中国家的资本边际投资收益介10%-20%之间，据我国的经济测算 ，资本的边际投资受益在20%左右，即便以10%保守测算，损失也是巨大的。拥有大量的外汇储备，使得本可以利用的大量外汇资产闲置，在一定程度上限制了技术进步和经济增长的速度，提高了国内投资的边际收益率，也就提高了经济结构调整的机会成本。,三、适度外汇储备规模的确定（补充）,关于外汇储备适度性的界定和估计方法迄今为止，尚无统一定论。 弗莱明 (F1eming)认为，如果储备库存量和增长率使储备的“缓解”程度最大化，则该储备存量和增长率就是适度的。这种储备的“缓解”程度是指一国金融当局相信运用储备融通国际收支逆差而无需采用支出转换政策、支出削减政策和向外借款融资的能力。 海勒(Heller)认为，能使为国际收支逆差所采取的支出转换、支出削减和向外借款融资政策的成本最小的国际储备量就是适度的国际储备需求水平。,外汇储备适度规模的测算和分析方法,基于对外汇储备适度性的不同理解，便产生了不同的外汇储备适度规模的测算和分析方法，目前国际上通行的主要有： 1、比例分析法。包括储备与进口、储备与外债、储备与对外支付、储备增长率与GDP增长率之比以及货币供应决定论等。 储备/进口比例法是由美国经济学家R特里芬(RTriffin)教授在黄金和美元危机中提出的。 其认为若排除一些短期或随机因素的影响,一国的外汇储备与它的贸易进口额之比,应保持一定的比例关系，不过由于各国的具体条件和政策方面的差异，这个比例标准不是绝对一致的，通常工业国和重要贸易国的储备率高一些，一般应在30%以上，而实施严格外贸与外汇管制的国家储备率可低一些，大体维持在25%左右即可，亦即这个比例的合理区间为20%50%，标准区间为30%40% (Triffin,1997)。,该结论得到了国际间的普遍认同。1985年世界银行在其发展报告中明确指出：“足以抵付三个月进口额的储备水平有时被认为是发展中国家的理想定额”。 该方法对于20世纪60年代以前国际间经济交往主要受制于实物经济，具有重要的指导意义。但进入六七十年代,特别是80年代以来,伴随着资本流动的增强和金融危机的频频爆发，许多学者已意识到资本流动对外汇储备的影响已远远超过了贸易收支，储备/进口比例法已不能满足资本流动下的储备需求，于是储备与外债、储备与对外支付、储备增长率与GDP增长率之比以及货币供应决定论等，便应运而生。,其中储备外债比例法是80年代中期兴起的一种理论观点。 该理论认为外汇储备规模与外债规模之间应保持一定比例关系,其国际警戒线为40，其中储备与短期外债之比应小于100%。很显然,这一方法与特里芬方法有着类似的局限性，其仅关注了债务资本流动对外汇储备的影响，而忽略了其他因素的影响。 储备/对外支付法，又称综合比例法，综合考虑了进口支付、外债还本付息和外商直接投资资金回流等因素对外汇储备的需求。这一方法也是在20世纪80年代中、后期兴起,许多中国学者运用这一方法研究了中国外汇储备的适度规模问题。 尽管这一方法非常简洁,但仍然无法得出最适度规模,因为上述三个方面只是外汇储备最基本的需求渠道,并未考虑外汇储备的其他功能,且比例的设定也较为主观。,2成本收益分析法,成本收益分析法是20世纪60年代由海勒(H. R. Heller)和阿格沃尔(JAgarwal)等一些经济学家提出的。他们认为,持有外汇储备的机会成本就是国内投资的收益率。一国持有的储备超过国家的需要,就意味着一部分投资和消费的牺牲。因此,一国的储备需求取决于其持有储备的边际成本和边际收益。适度储备需求应是其持有储备的边际成本和边际收益达到均衡时的储备要求。,Agarwal模型较Heller模型不仅充分考虑了发展中国家与发达国际的差异，且进一步发展并强调了储备需求的预期性，因为其收益公式中的和都是预期量，且依赖于众多因素，从而更好地解决了国际收支与储备需求的“同时性问题”。不过其与海勒一样仅考虑了平衡收支逆差所需的储备,而未考虑正常进口支付用汇和偿债付汇要求,此外两模型也未考虑外汇储备在维持人们对一国经济发展和政治稳定的信心上所起的作用，这与现实情况存在很大的差异，因此,该方法难免也存在一定的局限性,但较之比例法已有较大的改观。,3定量分析法,20世纪60年代末期，西方的一些经济学家开始广泛使用回归方法，对影响一国适度储备量的诸多因素进行相关分析，构建储备需求函数，以估计储备需求的适度规模。目前世界上使用较多的储备需求回归模型是弗伦克尔（Frenkel）双对数模型和艾尤哈(Tyoha)动态模型。,其中弗伦克尔双对数模型所建立的回归方程是： 式中：R代表外汇需求储备量；m为平均进口倾向； 为国际收支的变动率；M为进口水平，a0、a1、a2为参数。 弗伦克尔通过对该模型的参数估计和检验，较好地研究了一国国际收支变动、进口水平和平均进口倾向等因素对其储备水平的影响，并且验证了发达国家与发展中国家储备水平的差异性。,艾尤哈则认为发展中国家的储备需求主取决于预期出口收入 、进口支出的变动率 、持有外汇资产的利率 和一国经济开放程度 ，因此，发展中国家储备需求函数的抽象形式应满足于： 为了确定，他利用滞后调整模式，建立如下回归方程： 艾尤哈根据实际数据对发展中国家的储备需求进行了检验，结果比较令人满意，因此被认为是比较具有成效的发展中国家储备需求函数。,4定性分析法,针对定量分析的局限性, 20世纪70年代中期,以RJ卡包尔(RJCarbaugh)和CD范(CDFan)等为代表的经济学家开始着手于外汇储备适度性的定性分析。其认为,影响一国外汇储备需求量因素主要有6个方面: 一是一国储备资产的质量； 二是各国经济政策的合作态度； 三是一国国际收支调节机制的效力； 四是一国政府采取调节措施的谨慎态度； 五是一国所依赖的国际清偿力的来源及稳定程度； 六是一国国际收支的动向和一国经济发展的状况 尽管这一方法考虑的因素较为全面、且切合实际,但许多因素难以量化,无法得到一个令人信服的结论,因此,对决策的参考价值不大。,四、国际储备的结构管理（教材内容）,（一）储备货币种类的安排 1.一国可以考虑设立与弥补赤字和干预市场所需用的货币保持一致的储备货币结构。 2.储备货币多样化。 （二）外汇储备资产形式的确定 1.一级储备（活期存款、短期国库券、商业票据） 2.二级储备（中期国库券） 3.三级储备（长期投资工具）,四、国际储备的结构管理（补充）,1.多层次外汇储备管理 根据本国持有外汇储备的不同需求动机，将外汇储备进行多层次划分，以不同层次的储备应对不同层次的需求，并且为各层次的储备明确适当的管理主体、采用适当的管理手段，以保证外汇储备能够安全有效的满足各项需求。 交易需求 ，是指持有外汇储备用于满足公共或者私人部门对于交易与流动性的外汇需求。在早期，交易性需求曾经是外汇储备的主要需求。从理论上讲，如果货币当局采取管理浮动汇率制或是固定汇率制，那么为了满足随时可能出现了的国际收支需求则需要持有和准备适当的高流动性外汇储备。相反如果货币当局允许汇率市场化波动，那么外汇的供求便随市场汇率达成均衡，理论上说，在这种情况下，对货币当局来说，除了需要保留少量的日常营运资金以外，持有满足这一需求的外汇储备自然也就没有太大必要了。当然，并不存在严格意义上完全市场化的汇率制度，但是，可以明确的是，为满足交易性需求所持有的外汇储备量受到汇率制度的明显影响，成为决定交易性需求外汇储备的主要制度变量。,预防需求 ，又称干预需求，主要是指两种情况： 一种是货币当局在外汇市场出现大幅动荡时，为了及时干预市场而持有的外汇储备； 另一种是货币当局人为使本币汇率高于或低于市场均衡汇率，为平衡由此形成的国际收支逆差或顺差而持有外汇储备。 从理论上讲，采取自由浮动汇率制度的经济体往往不存在第二种情况的需求，但是在面临国际资本频繁流动、或者汇率出现大幅波动时，中央银行仍然有必要使用手中的外汇储备平抑、稳定汇率的异常波动。但是这时外汇储备的需求无论是从数量上，还是从流动性上都相对较低。而对于采取管理汇率制度或是固定汇率制度的国家，钉住某一货币或货币组合，都迫使货币当局频繁使用外汇储备入市干预，使本币汇率维持在期望水平，由此也产生了对大量高流动性外汇储备的需求。从国际范围来看，根据经验分析，外汇储备的预防性需求与汇率制度的灵活性呈负相关。,盈利需求，主要是指利用外汇储备进行国际金融市场投资或者用于风险管理，以获得更高收益或者降低风险水平的需求。该需求动机在理论上的原因，可以说是由于持有外汇储备的机会成本（即一国资本生产率与外汇储备收益率之差）。对于中央银行这样以稳健性为第一要义的机构来说，盈利性需求主要建立在降低风险水平的需求上，如何确保在需要的时候提供足够的国际购买力才是各国货币当局所关注的。因此，盈利性需求动机不影响中央银行对外汇储备适度规模的决策，一般只是央行在决定外汇储备的资产组合，也就是决定外汇储备结构时，才会作为比较主要的影响因素。,新加坡在外汇储备的多层次管理方面有着多年较为丰富的经验。就管理模式的形成而言，新加坡对外汇储备实施积极管理的标志性事件是1981年5月新加坡政府投资公司(Government Investment Company，GIC) 的成立。 20世纪70年代以来，由于新加坡经济增长强劲、储蓄率高、以及鼓励节俭的财政政策，新加坡外汇储备不断增加。新加坡政府在对经济前景进行评估之后，确认国际收支平衡将保持长期盈余。为了提高外汇储备的投资收益，政府决定改变投资政策，减少由新加坡金融管理局（Monetary Authority of Singapore MAS） 投资的低回报的流动性资产，最终决定将外汇储备的长期管理从MAS中分离出来，成立新加坡政府投资公司。固定收入投资和外汇流动性管理最初被保留在MAS。 1986年，随着资产规模的扩大，GIC建立了自己的固定收入和外汇投资部门，稍后又建立了股权投资部门。淡马锡控股(Temasek，以下简称淡马锡)是另外一家介入新加坡外汇储备积极管理的企业。淡马锡原本负责对新加坡国有企业进行控股管理，从20世纪90年代开始，淡马锡利用外汇储备投资于国际金融和高科技产业。,2、储备结构管理的基本原则,国际储备的结构管理必须遵循安全性、流动性和营利性原则，进行“三性”管理。 第一，安全性。指外汇储备存放风险低，不易受损。 第二，流动性。指需要动用外汇储备时能够迅速实现无损变现 第三，营利性。指储备资产的增值、获利。 在国际储备结构管理的“三性”原则中，储备资产的安全性与流动性成正相关关系，安全性、流动性与营利性成负相关关系：储备资产的安全性与流动性越高，其营利性往往越低，例如外国政府国库券，其安全性与流动性较强，但营利性较低；反之亦然，例如欧洲债券，其营利性较高，但安全性与流动性较弱。一国货币当局的国际储备结构管理，必须在确保安全性与流动性的前提下，争取最大限度的营利。,3、储备的币种管理,储备的比重构成管理。浮动汇率制度以来，不同的货币其汇率波动、利率波动幅度和通货膨胀率不同，其持有的风险和收益也具有一定的差异，有时甚至很大。储备币种管理的主要目的在于在保证安全性和流动性的前提下，尽可能增加收益。也就是说储备比重管理的总的原则仍然是安全性、流动性