资本成本结构与股利政策VIP

财务管理学,目录 CONTENTS,资本成本,1,2,资本结构,3,股利政策,第8章 资本成本、资本结构与股利政策,0,1,资本成本,0,2,资本结构,0,3,股利政策,4,资本成本的基本概念 资本成本的构成内容 债务成本 优先股成本 留存收益成本 新发型普通股票资本成本 加权平均资本成本 边际资本成本,资本成本的基本概念,（cost of capital）资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价;,资本成本的用途：(筹资决策) 个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据 综合资本成本率是企业进行资本结构决策的依据 边际资本成本率是比较、选择追加筹资方案的依据,资本成本的用途：（投资决策） 资本成本在投资决策中的作用：资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准；,资本成本代表了企业投资所要求的最低报酬率。假设投资者提供资本的平均成本是15%，若企业资产报酬率率低于15%，企业价值则贬值；若等于15%，价值保持不变；若高于15%，价值增值。,资本成本的用途：（经营决策） 资本成本可以作为评价企业整体经营业绩的基准。,资本成本的基本概念,资本成本一般用资本成本率（要素成本）衡量,例1：资本成本率是企业用以确定项目要求达到的投资报酬率的最低标准。（ ）,资本成本的基本概念,Kd,债务的税前资本成本率,Kdt,债务的税后资本成本率,Kps,优先股资本成本率,Ks,留存收益资本成本率,Ke,发行新股获得的外部权益资本资本成本率,WACC,加权平均资本成本率,资本成本的构成内容,债务成本,企业债务的利息允许从税前利润中扣除，进而抵税 公式： Kdt Kd*（1T） 其中，Kdt表示债务资本成本率（税后债务资本成本率）； Kd 表示企业债务利息率（税前债务资本成本率）； T表示所得税税率。,在考虑货币时间价值时（折现现金流量模型），公司债券的税前资本成本率也就是债券持有人的投资必要报酬率，再乘以（1-T）折算为税后的资本成本率。测算过程如下： 第一步，先测算债券的税前资本成本率，测算公式为：,11,债务成本,INT：表示债券每一期的利息； M：表示债券本金； n：表示到期前支付利息的次数； P0：表示债券当前的价格,第二步，测算债券的税后资本成本率，测算公式为：,Kdt Kd*（1T）,说明：对于债务资本成本率的计算，除非特别说明要考虑时间价值或用贴现模型来计算，否则用不考虑时间价值的债务资本成本公式计算即可。,例2：某企业发行了期限为5年的长期债券10000万元，年利率为8%，每年年末付息一次，到期一次还本，债券无发行费，企业所得税税率为25%，该债券的资本成本率为（ ） A. 6% B. 6.09% C. 8% D. 8.12%,解析：无发行费，债券的资本成本率8%*（1-25%）=6%,A,例3：某企业发行了期限为5年的长期债券10000万元，年利率为8%，每年年末付息一次，到期一次还本，债券发行费率为1.5%，企业所得税税率为25%，该债券的资本成本率为（ ） A. 6% B. 6.09% C. 8% D. 8.12%,解析：债券的资本成本率,B,优先股成本,其中， Dps：表示优先股股利； NP：表示发行净价（企业接受的价格减去发行成本）； F：表示发行成本率。,优先股成本,例4：A公司计划发行每股股利12.8元的优先股，并以每股120元的价格出售。新优先股的发行成本为3%，即每股3.6元，因此A公司的发行净价是每股116.4美元。因此，A公司的优先股资本成本为多少？,Kps = =11.0%,普通股成本,例6：某企业拟增加发行普通股，发行价为10元/股，筹资费率为3%，企业刚刚支付的普通股股利为1元/股，预计以后每年股利将以4%的速度增长，企业所得税税率为25%，则企业普通股的资本成本为（ ）。 A.14.31% B.10.43% C.14.40% D.14.72%,D,留存收益成本,留存收益是否有资本成本 怎么测算留存收益资本成本率与普通股相同，只是不考虑筹资费用,机会成本,资本资产定价模型法； 债券收益率加风险溢价法； 折现现金流量法；,资本资产定价模型法： Ksrf s（rmrf） 式中， rf：表示无风险报酬率； rm表示市场报酬率； s表示公司股票的贝塔系数。,留存收益成本,债券投资报酬率加风险溢价：股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。即“债券利率+风险溢酬” 例7：A公司已发行债券的投资报酬率为8%。现准备发行一批股票，经分析，该公司权益资本高于债券的投资风险报酬率为4%。则该股票的必要报酬率即资本成本率为多少？ 8% + 4% 12%,留存收益成本,债券收益率加风险溢价法：,留存收益成本,折现现金流量法：,加权平均资本成本,例8：A公司现有长期资本总额10000万元，其中长期借款2000万元，长期债券3500万元，优先股1000万元，普通股3000万元，留用利润500万元；各种长期资本成本率分别为4%、6%、10%、14%和13%。该公司的综合资本成本率为多少？,例9：甲股份有限公司目前拥有长期资本12 000万元，其中长期债务3 000万元，年利息率10%，普通股9 000万股，每股面值1元。若当前有较好的投资项目，需要追加投资2 000万元，有两种筹资方式可供选择：（1）增发普通股2 000万股，每股面值1元；（2）增加长期借款2 000万元，年利息率为8%。甲公司的所得税税率为25%，股权资本成本率为12%。 要求： （1）计算追加投资前甲公司的综合资本成本率。 （2）如果你是该公司的财务经理，根据资本成本比较法，说明你将选择哪种筹资方式追加筹资。,（1）综合资本成本率按各种长期资本的比例乘以个别资本成本率计算，则追加投资前的综合资本成本率： 长期债务比例=3000/12000=25% 长期债务资本成本率=10%（1-25%）=7.5% 普通股比例=9000/12000=75% 普通股资本成本率12% WACC=25%7.5%+75%12%=10.88% （2）采用增发股票方式时的综合资本成本率： 3000/（12000+2000）7.5%+（9000+2000）/（12000+2000）12% =11.00% 采用长期借款方式时的综合资本成本率： 3000/(12000+2000)7.5%+2000/(12000+2000)8%(1-25%)+9000/（12000+2000）12% =10.16% 采用长期借款方式追加筹资后，综合资本成本率较低，所以应采用长期借款方式追加筹资。,边际资本成本,含义：当公司试图筹集更多的资金时，超过一定程度时，资金成本就会上升。边际资本成本(MCC)是指资金每增加一个单位而增加的成本。 用途：当筹资数额较大,资本结构又有既定目标时，通过计算边际资本成本,可以确定最优的筹资方式的组合。,例10：H公司目标资本结构为债务资本占40%，权益资本占60%，在不同筹资规模条件下，个别资本成本率如下表所示：,则该公司追加筹资的边际资本成本率为多少？,边际资本成本率计算 第一步：确定目标资本结构 第二步：测算各种资本的资本成本率 第三步：测算突破点（筹资总额分界点） 第四步：测算边际资本成本率,30,边际资本成本计算,第三步：测算突破点（筹资总额分界点）,边际资本成本计算,第四步：计算边际资本成本,不同的筹资规模，可能边际资本成本不同，在追加投资前可利用边际资本成本分界点之前的充裕量，尽量将边际资本成本降至最低点。,0,1,资本成本,0,2,资本结构,0,3,股利政策,目标资本结构 经营风险与财务风险 杠杆 经营杠杆 财务杠杆 综合杠杆 资本结构决策 资本结构理论,资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。 广义资本结构：全部资本构成及其比例关系 狭义资本结构：长期资本构成及其比例关系 （长期债务资本与股权资本）,资本结构的意义 合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率 合理安排债务资本比例可以获得财务杆杠利益 合理安排债务资本比例可以增加公司的价值(节税),目标资本结构 在某一特定期间，企业会有一个特定的目标资本结构； 目标资本结构会随时间和情况的变化而变化； 如果实际债务比率高于目标值，进行新融资时则要相应提高权益资本融资比率； 反之亦然。,GO BACK,经营风险和财务风险 （一）经营风险 经营风险可以用ROA或 ROE或息税前利润的不确定性，即概率分布相对其期望值的偏离程度。 在市场经济中，经营风险主要受以下几个方面的影响： 市场需求变化的敏感性（销售量变化） 销售价格的稳定性 投入生产要素价格变化 根据要素投入价格调整产品售价的能力 成本的固定程度（经营杠杆）,是指由生产经营活动而产生的未来经营收益或者息税前利润的不确定性。,在控制经营风险的各种方法中，合理地调整经营杠杆是非常有效的方法,经营风险和财务风险 （二）财务风险 财务风险通常用财务杠杆来衡量。 债务资本的使用会加重普通股股东所承担的经营风险。,是指公司存在负债和优先股筹资的情况下，必须按约定偿还债务利息和本金，以及优先股股息，如果公司没法支付，这种由于固定性资本成本存在而对普通股股东收益产生的经营风险以外的额外风险，称为财务风险。,GO BACK,“给我一个支点，我就能翘起整个地球”。 物理学中的杠杆原理，较小的力量借助于杠杆放大力的作用。,类似于,财务管理上，也存在杠杆效应。 即一个财务变量的某一比例变化时，会引起另一个相关财务变量的较大比例变化。,经营杠杆,财务杠杆,综合杠杆,杠杆,杠杆,GO BACK,（一）经营杠杆 1、经营杠杆的含义,由于公司固定经营成本的存在，在其他条件不变的情况下，产销量的增加不会改变固定成本总额，但会降低单位产品固定成本，单位产品利润增加，导致息税前利润的增长率大于产销量的增长率。 这种由于固定成本存在而导致的息税前利润变动率大于产销量变动率的杠杆效应，称为经营杠杆（operating leverage）。亦称营业杠杆。,经营杠杆原理 例题：XYZ公司在营业总额为2400万元3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%。公司207-209年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。现测算其营业杠杆利益，如表所示。 有效地利用了营业杠杆，获得了较高的营业杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。,经营杠杆是一把“双刃剑”，不仅可以放大公司的息税前利润，也可以放大公司的亏损。,（一）经营杠杆 2、经营杠杆一般用经营杠杆系数来衡量。 经营杠杆系数（degree of operating leverage，DOL)是指企业息税前利润变动率相对销售量变动率的倍数。,EBIT表示息税前利润变动额； EBIT表示基期息税前利润； S表示销售额变动； S表示基期销售额,经营杠杆系数的简化形式,特定产销量（Q）下DOL的计算,特定产销额（S）下DOL的计算,（一）经营杠杆 例题：某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为多少？,固定成本是引起经营杠杆效应的根源，但是企业营业收入与盈亏平衡点的相对位置决定了经营杠杆的大小，即经营杠杆的大小是由固定性经营成本和息税前利润共同决定的。,在固定成本不变的情况下，营业收入越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小。此时，企业盈利状况越远离盈亏平衡点。,（一）经营杠杆 3、 经营杠杆和经营风险的关系 企业产销量增加时，息税前利润将以DOL倍数的幅度增加，相反，当企业产销量减少时，息税前利润将以DOL倍数的幅度减少。经营杠杆扩大了市场和生产等不确定性因素对利润变动的影响。 且经营杠杆系数越高，利润变动越剧烈，公司的经营风险越大。,GO BACK,（二）财务杠杆 公司债务的利息和优先股的股息通常是固定不变的，当息税前利润增加时，每一元息税前利润所负担的固定性资本成本减少，这会给普通股股东带来更多的收益。反之 这种由于固定性资本成本的存在，当公司的息税前利润较小幅度变动，就会引起普通股每股收益较大幅度变动的现象，即为财务杠杆。,财务杠杆用于衡量息税前利润变动对普通股每股收益变动的影响程度,杠杆,1、财务杠杆原理 例题：XYZ公司207-209年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务杠杆利益的测算如表所示。,2、财务杠杆系数的概念及计算 财务杠杆系数（degree of financial leverage，DFL）是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。,财务杠杆系数的简化形式,若存在优先股呢？公式该如何变化？,若存在优先股呢？公式该如何变化？,财务杠杆系数的计算 例题：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数为多少？ 当债务年利率为8%，息税前利润为1000万元？ 当债务年利率为15%，息税前利润为1000万元？,财务杠杆系数的计算,财务杠杆的大小是由固定性融资成本和息税前利润共同决定的。 在利息固定的情况下，息税前利润越大，财务杠杆系数越小。 在息税前利润固定的情况下，利息越大，财务杠杆系数越大。,3、财务杠杆和财务风险的关系 财务杠杆系数与公司负债存在正相关关系，与息税前利润存在负相关关系。财务杠杆系数越大，财务风险也越大。 息税前利润每变动1%，每股收益将以DOL倍数的幅度变动。因此，当公司息税前利润的变动幅度较大时，可以适当地利用负债资本，发挥财务杠杆效应，更大幅度地增加普通股每股收益，促使股票价格上涨，增加公司价值。当然，公司也要合理安排资本结构。,（二）财务杠杆,GO BACK,（三）综合杠杆 亦称总杆杠（ degree of total leverage，DTL ），是指经营杠杆和财务杆杠的综合。,请问：销售额单位变动会导致每股收益的变动幅度为多大？,综合杠杆系数DTL为2*36,杠杆,综合杠杆测算 公式：,例题：（单项选择题） 1、如果企业一定期间内的固定生产成本和固定财务费用均不为零，则由上述因素共同作用导致的杠杆效应属于（ ） A、经营杠杆效应 B、财务杠杆效应 C、综合杠杆效应 D、风险杠杆效应,C,例题：（单项选择题） 2、经营杠杆产生的原因是企业存在（ ） A、固定营业成本 B、销售费用 C、财务费用 D、管理费用,A,例题：（单项选择题） 3、与经营杠杆系数同方向变化的是（ ） A、产品价格 B、单位变动成本 C、销售量 D、企业的利息费用,B,例题：（单项选择题） 4、E公司全部长期资本为5 000万元，债务资本比率为30%，债务年利率为7%，公司所得税税率为25%。在息税前利润为600万元时，税后利润为300万元。则其财务杠杆系数为（ ） A、1.09 B、1.21 C、1.32 D、1.45,B,例题：（多项选择题） 1、决定资本成本高低的因素有（ ） A、资金供求关系变化 B、预期通货膨胀率高低 C、证券市场价格波动程度 D、企业风险的大小,ABCD,例题：（多项选择题） 2、以下各项中，反应综合杠杆作用的而有（ ） A、说明普通股每股收益的变动幅度 B、预测普通股每股收益 C、衡量公司的总体风险 D、说明企业的财务状况 E、反映企业的获利能力,ABC,GO BACK,资本结构决策,（一）确定最优资本结构,最优资本结构：是指在一定条件下使公司加权平均资本成本最低、公司价值最高的资本结构。 一般来说，在确定最优资本结构时可以有不同的考虑： 比较加权资本成本法只考虑资本成本，“加权平均资本成本最低” 每股收益无差别点法只考虑公司价值，“公司价值最大”,比较加权平均资本成本法 含义：指不考虑各种融资方式在数量上与比例上的约束以及财务风险差异时，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较，确定最佳资本结构的方法。择优,（一）确定最优资本结构,假设Tanne公司计划年初的资本结构如下表所示:,Tanne公司计划年初的资本结构,普通股每股面值100元,今年期望股利为10元,预计以后每年股利率将增加3%。该企业所得税率为25%。,该公司年初个别资本成本分别为:,普通股资本成本：,长期债券资本成本：,长期借款资本成本：,则年初加权平均资本成本为:,该公司现拟增资300万元,有以下两个方案可供选择:,甲方案:发行长期债券300万元,年利率11%,筹资费率2%。普通股每股股 利增加到12元,以后每年需增加4%。,乙方案:发行长期债券150万元,年利率11%,筹资费率2%,另以每股150元 发行股票150万元,筹资费率2%,普通股每股股利增加到12元,以后每年仍 增加3%。,Q：该公司应该选择甲方案还是乙方案进行增资呢？,如果选择甲方案增资：,普通股资本成本：,旧的长期债券资本成本：,长期借款资本成本：,新的长期债券资本成本：,则年初加权平均资本成本为:,如果选择乙方案增资：,旧的普通股资本成本：,旧的长期债券资本成本：,长期借款资本成本：,新的长期债券资本成本：,则年初加权平均资本成本为:,新的普通股资本成本：,由以上计算结果可知，乙方案的加权平均资本成本低于甲方案,应采用乙方案增资。,每股收益无差别点法 含义：为确定在某一特定预期盈利水平下是否应该选择债务融资方式的一种简单分析方法； 是指利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。 所谓每股收益无差别点是指两种或两种以上筹资方案下普通股每股收益（EPS）相等时的息税前利润点（EBIT），亦称息税前利润平衡点，有时亦称筹资无差别点。,73,（一）确定最优资本结构,每股收益无差别点,例题：某公司目前拥有长期资本8500万元，其中资本结构为：长期负债1000万元，年利率为9%；普通股1000万股，每股7.5元。现计划追加筹资1500万元，有两种筹资方式供选择：甲方案：发行普通股300万股，每股5元；乙方案：增加长期债务1500万元，年利率为12%。假定EBIT为1600万元，公司所得税税率为25%。,每股收益无差别点法,（一）确定最优资本结构,每股收益无差别点法,（一）确定最优资本结构,企业实际的EBIT小于870万元，应选择甲方案增资；大于870万元时，则选择乙方案增资。 企业实际的EBIT为1600万元，应选择乙方案即增加长期债务增资。,每股收益无差别点,EBIT在每股收益无差别点左方，应选择股权筹资；在右方，则选择债权筹资。 同理，该企业应该选择长期债务增资。,每股收益无差别点法图示,1600,比较加权平均资本成本法适用于各个资本成本已知或可计算的情况下； 每股收益无差别点法适用于息税前利润不能明确预见，但可估测大致范围的情况。,资本结构决策,（二）影响资本结构选择的因素,资本结构,内部因素,公司的经营风险,公司财务机动能力,公司的纳税状况,公司借款的管理风格,外部因素,市场环境,行业特征,政策调节,GO BACK,MM资本结构理论 信号理论,资本结构理论,MM资本结构理论的基本观点 莫迪利亚尼(Modigliani）和米勒（Miller），1958年，美国，资本成本、公司价值与投资理论 基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。,MM资本结构理论的基本假设 经营风险可以用息前税前利润（EBIT）的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。 投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。 全部现金流是永续的，即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。,MM资本结构理论的基本假设 完美资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。 借债无风险，即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。 无税收。,MM资本结构理论的重要命题 命题一：无论公司有无债务资本，其价值（普通股资本与长期债务资本的市场价值之和）等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率折现的价值。无企业所得税情况下，负债企业的价值与无负债企业的价值相等，即无论企业是否有负债，企业的资本结构与企业价值无关。,MM资本结构理论的重要命题 命题一进一步解读 公司的价值不受资本结构影响，仅取决于经营风险 有债务公司的综合资本成本率等同于与它风险等同但无债务公司的股权资本成本率 公司的股权资本成本率或综合资本成本率视公司的经营风险而定,MM资本结构理论的重要命题 命题二：有负债公司的股权资本成本率随着财务杠杆的增加而提高。 进一步解读：债务资本成本率低给公司带来的财务杠杆利益随着股权资本成本率的增加而被抵减，最终导致综合资本成本率与无负债公司的的综合资本成本率相等。,MM资本结构理论的修正观点 莫迪利亚尼(Modigliani）和米勒（Miller），1963年，美国，公司所得税与资本成本：一项修正 假设：前面6个假设的基础上，剔除“无企业所得税” 基本观点：在考虑企业所得税的条件下，公司的价值会随着财务杠杆系数（负债比例）的提高而增加。,MM资本结构理论的重要命题 命题一：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税利益。随着公司债务比例的提高，公司的价值也会提高。 有债务公司的股权资本成本率等于无债务公司的股权资本成本率加上风险报酬，风险报酬取决于公司债务的比例和所得税税率。（存在公式推导，有兴趣自行查资料）,MM资本结构理论的重要命题 命题二：随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因为公司陷入财务危机甚至破产的可能性越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。,信号传递理论 公司可以通过调整资本结构来传递有关盈利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。 公司价值被低估时会增加债务资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。多捞钱 公司可能出于掩盖真实的目的，反其道而行之。,0,1,资本成本,0,2,资本结构,0,3,股利政策,股利政策相关理论,股利政策和股票价值,一、股利无关理论 二、股利相关理论（ “一鸟在手”理论 税收差别理论 信号传递理论 代理理论）,在完美的资本市场条件下，如果公司的投资决策和资本结构保持不变，那么公司价值取决于公司投资项目的盈利能力和风险水平，而与股利政策不相关。,“一鸟在手”理论认为，由于公司未来的经营活动存在诸多不确定性因素，投资者会认为现在获得股利的风险低于将来获得资本利得的风险，相对于资本利得而言，投资者更加偏好现金股利，因此，出于对风险的回避，股东更喜欢确定的现金股利，这样公司如何分配股利就会影响股票价格和公司价值，即公司价值与股利政策是相关的。 当公司支付较少的现金股利而留存收益较多时，就会增加投资的风险，股东要求的必要投资报酬率就会提高，从而导致公司价值和股票价格下降；当公司支付较多的现金股利而留存收益较少时，就会降低投资风险，股东要求的必要报酬率就会降低，从而促使公司价值和股票价格上升。,税收差别理论认为，由于股利收入的所得税率通常都高于资本利得的所得税率，这种差异会对股东财富产生不同影响，出于避税的考虑，投资者更偏爱低股利政策，公司实行较低的股利支付率政策可以为股东带来税收利益，有利于增加股东财富，促进股票价格上涨，而高股利支付率政策将导致股票价格下跌。 由于税收差异的存在，股利政策可以产生顾客效应 。,信号传递理论,信号传递理论认为，在投资者与管理层信息不对称的情况下，股利政策包含了公司经营状况和未来发展前景的信息，投资者通过对这些信息的分析来判断公司未来盈利能力的变化趋势，从而引起股票价格的变化。因此，股利政策的改变会影响股票价格变化，二者存在相关性。,代理理论的含义 与股利政策有关的代理问题 股东与经理之间的代理问题 股东与债权人之间的代理问题 控股股东与中小股东之间的代理问题 代理理论主张高股利支付率政策，认为提高股利支付水平可以降低代理成本，有利于提高公司价值。,投资者和股利政策,投资者对于股利政策的变化反应以及公司为何会采取某一特定的股利政策的主要观点： 信号传播假说 客户群效应假说 自由现金流假说,投资者和股利政策,信号传播假说,投资者视高出预期的股利支付为管理层预期公司未来盈利增长的一个信号，而低于预期的股利支付则为预期公司盈利下降的信号。可以说投资者对股利政策变化的反映并不能说明其对股利或资本利得的偏好;股票价格的变化只是说明在股利政策中包含了一些重要信息。,如果投资者预期公司股利每年增长5%，而事实也恰好如此，那么通常，在宣布股利增长的当天公司股票价格不会有明显变化。但如果投资者预期股利增长5%而实际增长了25%(比如从2元上涨为2.5元)，这通常就会伴随股票价格的上涨现象。相反,如果实际增长低于预期则通常会导致股票价格下跌。,投资者和股利政策,客户群效应假说,偏好当期投资收入的投资者可以购买高股利支付率公司的股票，而没有流动投资现金收入需求的投资者则可以选择一些低股利支付率的公司。如果投资者是因为特殊的股利政策而投资于某公司时，此时就可能存在客户群效应。,当公司改变股利政策时，投资者就会根据其不同需求调整投资组合，此时，公司股票价格自然也会发生变化。,投资者和股利政策,自由现金流假说,如果管理层的目的在于公司价值最大化，那么投资者只有在不存在可接受的资本预算项目时，才会更偏好股利收入。可接受的资本预算项目能提升公司价值。,由于发售新股时有发行成本，因此发售新股筹资的成本高于利用留存收益的资本成本。因此，为了使公司价值最大化，只要有可能，公司就应当利用留存收益为资本预算项目融资，而不是发售新股。因此，只有存在超过资本预算项目需求的自由现金流量时，公司才会支付股利。,例如，如果公司为了投资于NPV大于零的资本预算项目而减少股利的支付，那么股票价格就不会下降。相反,如果减少股利支付只是增加了自由现金流量，其股票价格就应当大幅下降。,股利政策的类型,剩余股利政策 固定股利政策 稳定增长股利政策 固定股利支付率股利政策 低固定股利加额外股利政策,剩余股利政策就是在公司确定的最佳资本结构下，税后净利润首先要满足项目投资所需要的股权资本，然后若有剩余才用于分配现金股利。 剩余股利政策的股利分配步骤： 根据选定的最佳投资方案； 测算投资所需的资本数额； 按照公司的目标资本结构，测算投资所需要增加的股东权益资本的数额； 税后净利润首先用于满足投资所需要增加的股东权益资本的数额； 在满足投资需要后的剩余部分用于向股东分配股利。,剩余股利政策,海虹股份有限公司是一家生产家用电器的公司，近年来一直处于快速成长时期。2008年该公司普通股股数为10000万股，实现税后净利润为6800万元，目前的资本结构为：负债资本40%，股东权益资本60%。该资本结构也是其下一年度的目标资本结构（即最佳资本结构）。2009年该公司有一个很好的投资项目，需要投资总额为9500万元。该公司采用剩余股利政策，首先用留用利润来满足投资所需股权资本额，留用利润不能满足的由外部筹资来解决。 试计算海虹公司应该如何融资？如何分配的股利？,固定股利政策,固定股利政策是指公司在较长时期内每股支付固定的股利额的股利政策。 实施固定股利政策的理由： 固定股利政策可以向投资者传递公司经营状况稳定的信息。 固定股利政策有利于投资者有规律地安排股利收入和支出。 固定股利政策有利于股票价格的稳定。,稳定增长股利政策,稳定增长股利政策是指在一定的时期内保持公司的每股股利额稳定地增长的股利政策。 稳定增长股利政策适合于处于成长或成熟发展阶段的公司。,固定股利支付率政策,固定股利支付率股利政策是一种变动的股利政策，公司每年都从净利润中按固定的股利支付率发放现金股利。 这种股利政策使公司的股利支付与盈利状况密切相关，不会给公司造成较大财务负担。 股利水平可能变动较大，忽高忽低，这样可能传递给投资者该公司经营不稳定的信息，容易使股票价格产生较大波动，不利于树立良好的公司形象。,低固定股利加额外股利政策,低正常股利加额外股利政策是一种介于固定股利政策与变动股利政策之间的折中的股利政策。这种股利政策每期都支付稳定的较低的正常股利额，当企业盈利较多时，再根据实际情况发放额外股利。 低正常股利加额外股利政策，既可以维持股利的一定稳定性，又有利于使公司的资本结构达到目标资本结构，使灵活性与稳定性较好地相结合。,股利支付程序,例：某上市公司于2016年4月10日公布2015年度的的分红方案，公告如下：“2016年4月9日在北京在召开的股东大会，通过了董事会关于每股分派0.15元的2015年股息分配方案。股权登记日为4月25日，除息日为4月26日，股东可在5月10日至25日之间通过深圳证券交易所按交易方式领取股息。特此公告。”,4月10日,宣告日,股权登记日,除权日,支付期间,4月25日,4月26日,5月10日,5月25日,股利政策的影响因素,除了管理层的观点以外，影响股利政策选择的因素还有很多。这些因素可以分为四大类：,股利支付的限制,投资机会,其他资本来源,所有权稀释,股利政策的影响因素,股利支付的限制,某公司可以支付的股利数额可能受以下因素的限制： （ 1 ）债务合同限制。债务合同通常规定，如果某些财务指标（如利息支付保障比率）达不到指定值就不能派发股利； （ 2 ）股利发放金额不能超过资产负债表中的留存收益金额； （ 3 ）现金可供能力，因为股利只