如何做好房地产行业研究-王树娟.ppt

1,如何做好房地产研究,地产行业资深分析师王树娟wangsj,关于研究框架梳理与思考,2,行业特征行业及公司的研究行业趋势分析其它,3,行业特征,4,房地产的含义,地产财富的载体土地所有制度升值or贬值？随时间推移，土地使用年限在减少房产附属于土地，无法独立存在贬值,5,房地产行业的特性,关联度高涉及到诸多产业对国民经济影响大高投资、高收益、高风险周期性长周期短周期易受政策影响,6,房地产行业的特性,7,房地产行业的特性,8,房地产商品的特性,稀缺性土地有限，房产相对有限中国的城乡二元结构带来人为资源限制产品固定性、异质性、垄断性、排他性房地产经营的垄断性产品的可替代性降低价格差异，价格的信息不对称建设周期长供给刚性，难以针对需求变化快速做出调整中国建设周期更加长，反应迟缓高价值性、耐久性投资、消费双重功能,9,行业会计结算特点,结算成本的时间不匹配历史的土地成本，现时或近期的销售价格土地价格大幅波动时，影响较大结算滞后（开发类）预售制度：预售条件：出地面，结构封顶预售到结算，往往要1年左右甚至更长时间账面业绩与实体业绩存在时间差行业景气复苏，但账面可能是最差阶段行业景气下降，账面可能处于最红火的阶段证券市场未必是行业变化晴雨表,10,行业会计结算特点,收入、利润容易调控结算条件诸多：销售、竣工、交房入住收入、利润波动大行业层面：需求、尤其是投资性需求的短期弹性比较大，导致行业销售规模的波动巨大公司层面：随竣工项目有无、多少，结算收入起伏巨大,11,行业及公司研究,12,行业研究：常见观点,看多房价房价收入比不高，灰色收入中国人均占地面积少需求销售较旺，目前销售/竣工比大，显示供不应求城市化，06年新增城市人口近1500万，年需求住宅4.2亿平米紧缩政策屡次调控都没见效汇率日本的经验,13,行业研究：常见观点,看空房价高泡沫严重，投资性购房比重大政策调控力度加大,14,幸运的是：我们最需关注的是变量,长期看：增长的动力来自哪里？目前的股价包含了持续高增长的预期销量增长空间？长期看，现在的销量是偏高还是偏低？能够带来增长的新的驱动因素出现了吗毛利增长空间？价格能提高吗成本会降低吗短期看：追踪行业数据地产变化，如股票大盘走势，众说纷纭，难以判断合理的价格与销量数据，只是震荡的中轴而已,15,行业研究,实体,账面,股价,历年实体,年初储备,释放业绩动力,供应需求,价格成本,宏观环境,16,行业研究,重要的宏观变量利率购房者的资金成本：月供、投资回报率开发商的利息成本信贷：首付比例购房门槛信贷支持力度税收税种、税负水平汇率投资性需求GDP、居民可支配收入,17,近期调控政策影响,企业、政府、银行三分地产盈利（2006年为例）,企业借贷利率水平不断提高,18,行业研究,重要的行业变量（1）土地供给短期与政策相关短期与囤地意愿相关长期有一定的弹性：容积率提升、农村住宅用地改革商品房供应狭义、广义短期刚性，长期弹性,19,行业研究,重要的行业变量（2）商品房需求自住需求，短期弹性较大房价预期收入水平、价格水平城市人口数量、年龄结构、家庭结构住房习惯存量缺口（初期重要）投资需求，极大弹性现实需求的合理性上下限投资性购房比重,20,行业研究,重要的行业变量（3）商品房价格房价收入比投资回报率商品房成本土地价格人工建材,21,行业研究,重要的政策因素土地政策停止分期付款土地分割领证闲置土地管理信贷政策提高利率二套房首付、利率信贷总量控制税收政策营业税土地增值税物业税融资政策,22,行业研究,近期土地政策：禁止分期付款、禁止土地分割领证、加强闲置土地管理政策目的限制囤地，控制土地市场流动性泛滥盘活土地存量对市场影响大块地挂牌减少土地市场面临向下压力，难现07年1-3季度的疯狂上涨缓解因地价上涨对房价推动对企业影响土地市场杠杆不再，囤地能力大幅降低，对行业龙头的影响尤其显著企业资金压力增大储备土地成本增大囤地的政策风险加大,23,行业研究,案例：北辰实业的土地杠杆,24,行业研究,全国范围内，囤积已售未开发土地逾9亿平米，城镇人均可建房2平米以上,25,公司研究,实体,账面,股价,历年销售,年初储备,释放业绩动力,项目储备,发展战略,资金,内部管理,26,公司研究,公司研究的要素资金储备战略布局内部管理,27,公司研究,资金资金安全：行业调整期的第一要素资金决定份额上市地产份额扩张很快，主要源于资本市场融资财务指标：借贷比,28,公司研究,6年间，万科获得177亿股权融资；与此同时，其销售收入增长约10倍,29,公司研究,万科的借贷比数据，反映其市场判断，以及据此所做的资金安排,30,公司研究,储备行业上升期的第一要素大量储备可能带来不断超越预期的业绩行业上升期的第一要素大量储备可能带来不断超越预期的业绩,31,公司研究,目前，上市地产中，储备超千万平米的公司有10家左右,32,公司研究,战略产品定位：商业or住宅，中档or高档or中高档不同的产品定位，风险及资源要求不同，商业地产对资源有更高的要求一线地产公司多定位于综合开发，围绕其开发的高端住宅，建设大型购物中心、酒店等持有商业二线及以下公司普遍主要从事住宅开发,33,公司研究,战略区域布局单区域：经营管理比较简单，规模较小，扩张受限于区域容量；多区域：管理困难，可做大规模、分散市场风险一线地产普遍布局全国5大区域：长三角、珠三角、渤海湾、中部、西南二线地产进入跨区域、多区域开发阶段,从易到难,本地开发,跨区域开发,多区域开发,全国布局，集约优化,34,公司研究,内部管理市场给与地产企业厚利近年行业盈利相当部分来自于：土地产生浮盈，兑现浮盈部分企业实际是价值杀手内部管理的价值更多地体现于房地产价格平稳时,35,公司研究,万科管理体系的效果工期控制金色系列：12-15个月四季/城花系列：11-15个月工程质量：均好成本收益建安成本控制稳定利润率高于行业平均水平,36,公司研究,单位成本利润率,37,行业趋势分析,38,行业趋势分析,短期风险在集聚传统方法显示，房价短期偏高房价收入比出租回报率销量过大，显示短期偏热人均快速奔小康，07年出售商品房约7.5亿平米，住宅约6.5亿平米人均销量逾1平米，非可持续水平投资性购房比重偏高政策调控，将降低房地产景气度,39,行业趋势分析,短期风险在集聚投资性购房问题的推测推测二套房购置比例较高06年，上海销售新建住房2615万平米，销售额1841亿元；销售二手房约2000万平米，销售额约1800亿元同年，公积金放贷面积966.52万平米申请公积金贷款面积/总面积=21%二套房现象普遍，夸大短期需求，加剧市场的不稳定性,40,行业趋势分析,长期看：销量难有持续增长年新增住宅处较高水平：近年年增长约1平米左右，持有不均衡，部分通过二手房市场消除,41,行业趋势分析,国际上，人均35平米以上，是小康标准依照90/70政策，平均住房上限预计在32平米左右,42,行业趋势分析,长期看：毛利将趋于下降浮盈兑现后，未来成本显著提高成本构成：土地、劳动力、原材料土地价格多年快速上涨，构成未来成本上涨的最主要的、刚性的因素劳动力价格，年均10%左右的增长；原材料也在上涨,43,行业趋势分析,行业整合：行业低迷可能是真正契机行业厚利，新进入者众近年的整合，来自于上市公司资金优势，来自于价格战,44,其它,45,其它商业地产,行业特性类似于商业、酒店行业周期特征与商业、酒店类似，风险略低于后者不同之处在于：商业以收租为主，不参与中间环节酒店