北工商企业财务管理第10章.ppt

第10章股利分配政策,主要内容提要,股利分配的内容及支付程序股利分配的基本理论公司股利政策制定中涉及的相关因素,2002年5月15日，北京用友软件股份有限公司董事会发布了公司2001年度分红派息公告，实施高现金股利政策，引起了市场的极大关注，“用友现象”也成为了中国股市的特有现象。用友软件2001年度实现净利润7040万元，计提法定盈余公积金和公益金之后，实际可供股东分配的利润为6012.69万元，平均到每股为0.6元，而用友软件公布的2001年度现金分红方案为每10股分配现金股利6元，也就是说，用友软件当年实现的利润大部分都用来发放现金股利了。用友软件的高现金股利政策发布后，公司股价大跌。,一般来说，高科技对于技术创新有着较高的要求，这迫使公司将利润不断地投入到新产品、新技术的开发应用上，对资金有着旺盛的需求，所以高科技公司很少分红。而用友软件却将当年实现的大部分利润都分配给股东，这引起了许多二级市场投资者的不满，使投资者对企业未来发展前景产生了困惑和疑问，导致股价大跌。可见，公司税后收益的分配方式公司的股利政策将影响公司的价值。那么，公司的股利政策有哪几种，它们究竟会对企业产生什么影响，公司往往会怎样选择它们的股利政策呢？,利润及构成,利润就是将企业资金运动产生的各项收入与相关成本匹配抵扣的结果，通常由营业利润、投资收益、营业外收支净额等组成。从性质上来说，公司的税后利润（即净利润）归属股东所有。,一、利润分配顺序,法律依据：公司法（2006）第167条公司分配当年税后利润时，应当提取利润的百分之十列入公司法定公积金。公司法定公积金累计额为公司注册资本的百分之五十以上的，可以不再提取。公司的法定公积金不足以弥补以前年度亏损的，在依照规定提取法定公积金之前，应当先用当年利润弥补亏损。公司从税后利润中提取法定公积金后，经股东会或者股东大会决议，还可以从税后利润中提取任意公积金。公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，有限责任公司依照本法第三十五条的规定分配；股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。,利润分配顺序（续）,（1）计算可供分配利润可供分配利润=本期实现净利润+（-）年初未分配利润（2）弥补以前年度亏损（3）提取法定公积金（10%）（4）提取任意公积金（5）向股东分配利润，即股利分配,二、股利分配形式,（1）现金股利（2）股票股利（3）负债股利（4）混合股利,现金股利决策的依据,股权（自由）现金流量=营业现金净流量-资本支出+增量营运资本+到期债务利息*（1-所得税率）+到期债务本金-举借新债所得现金-优先股息-优先股股票赎回额每股最高现金股利额=股权（自由）现金流量/普通股股数现金股利保障倍数=股权（自由）现金流量/预计现金股利派发额,股利政策最灵活好项目,现金剩余,现金不足,削减股利进行投资,增加股利减少投资差项目,削减股利减少投资,股利政策、现金流量和投资项目的质量,现金股利的优点和缺点,优点：方式简单，无直接财务费用；不改变公司原有控制权结构。缺点：导致现金大量流出，增加财务风险；股东要交纳所得税，减少了股东的既得利益。,现金股利支付程序,（1）由董事会提出股利分配预案；（2）提交股东大会决议；（3）股东大会决议通过后向股东宣布股利分配方案，并确定股权登记日、除息日和股利发放日，进行股利支付。,股利支付中的日期,（1）股利宣告日股利宣告日是指董事会公布公司具体股利政策的日期。在公告中，公司将宣布每股支付的股利、股权登记期限、除去股息的日期及股利支付日期等。,股利支付中的日期（续一）,（2）股权登记日股权登记日是指公司规定的能获取此次股利分派的股权登记的最迟日期。在股权登记日时，公司股东名册上的股东将获得最近一期股利，而股权登记日后获得股票的股东则无权获取此次股利。,股利支付中的日期（续二）,（3）除息日除息日是指获取股利的权利脱离股票的日期。在除息日当天或以后购买股票的股东无权获取最近一期的股利。自除息日(含除息日)起，该公司的股票交易称为除权交易，这种股票称为除权股。,股利支付中的日期（续三）,除息日一般为股权登记日的前四天（或前三天），在实行“T0”交易制度下，除息日则为股权登记日的次日（指工作日）。除息日以前的股票交易，其成交价格中包括即将取得的股利，而除息日以后的则不包括，故除息日以后，股票价格一般会有所下降，下降的金额通常约等于股利金额。,股利支付中的日期（续四）,（4）股利发放日股利发放日是指公司将股利正式发放给股东的日期，也称付息日。从股利发放日开始的几天内，公司将向股东支付股利，并注销公司对股东的负债记录(公司账簿中的应付股利账户)。,实例,宝山钢铁有限责任公司2006年现金股利支付的股利宣告日为5月18日，股权登记日为5月24日，除息日为5月25日，红利发放日为5月31日。除息日，即5月25日后股价将下跌0.32元。,股票股利是企业将股利折成股票而向股东进行分配的形式。1、股票股利的资金来源未分配利润股票股利的价格股票市价股票面值,股票股利,2、股票股利的特点（1）不改变公司资产或负债总额和结构；（2）不改变权益总额，改变权益结构；（3）企业公司价值不变；（4）每股收益、每股市价下降；（5）股东持股比例不变。,股票股利（续一）,某公司在发放股票股利前，股东权益情况如下：单位：元普通股（面额1元，已发行200000股）200,000资本公积400,000未分配利润2,000,000股东权益合计2,600,000,案例,该公司决定按每10股得1股的方案派发股票股利。若该股票当时市价20元，随着股票股利的发放，需从“未分配利润”项目划转出的资金为：2020000010%=400000（元）,案例（续一）,由于股票面额（1元）不变，派发20000股普通股只应增加“股本”项目20000元，其余的380000元（40000020000元）应作股票溢价转至“资本公积”项目，而公司股东权益总额保持不变。发放股票股利后，公司股东权益各项目见下表。,案例（续二）,单位：元股本（面额1元，已发行220000股）220,000资本公积780,000未分配利润1,600,000股东权益合计2,600,000结论：发放股票股利，不改变股东权益总额，只改变资金在各股东权益项目间的再分配。,案例（续三）,假定上述公司本年盈余为440000元，某股东持有20000股普通股，发放股票股利对该股东的影响如下：项目发放前发放后每股收益（EPS）440000/200000=2.2440000/220000=2每股市价2020/(1+10)=18.18持股比例20000/200000=10%22000/220000=10%持股总价值20*20000=40000018.18*22000=40000结论：股票每股收益和每股市价下跌，股东持股比例不变。,案例（续四）,3、股票股利的优点（1）不增加现金流出；（2）与现金股利具有相同的信息价值；（3）当现金吃紧时，股票股利有利于稳定公司价值；（4）传递了企业未来有更大发展的信息；（5）股票数量增加，有利于调整股票流通性。,股票股利,4、股票股利的缺点（1）导致股票价格的下降；（2）对投资者的信心产生不利影响。,股票股利,对股东来讲，股票股利的意义何在？对公司来讲，股票股利的意义何在？,思考,负债股利-用公司一定的债权作为股利支付给股东,未来期间股东可以向公司索取债券及获得相应的利息收益,以作为其投资的报酬.,负债股利,“部分现金部分股票”的股利形式，即公司支付给股东的股利，一部分以现金支付，另一部分以股票支付。这种股利分配方式兼顾了现金股利与股票股利的优点，企业既可以节约现金流，又向投资者传递了公司现金支付能力充足的信息，所以许多企业乐于采用这种股利分配方式。,混合股利,2004年11月9日，云南云天化股份有限公司公布了公司2004年度中期利润分配方案：按每10股派送红股3股，共计派送红股115,456,960股；按每10股派现金0.75元（含税），共计分配股利28,864,240.05元。剩余未分配利润为338,928,025.87元结转下年度。,混合股利（续一）,我国上市公司的股利分配,股利分配意愿股利分配形式股利分配水平,股利分配意愿,1994-2005年A股上市公司不分配比例图,股利分配形式,股利分配形式以现金股利为主。股利分配形式经历了较大变化。只分配现金股利的公司比例呈现明显的区间特征。只分配股票股利的公司数量和比例迅速下降。一部分公司存在转增股本行为。发放混合股利公司比例呈单边下降趋势，但其下降幅度小于股票股利。,股利分配形式,1994-2005年股利分配形式图,我国上市公司的股利支付方式经历了较大变化。在我国证券市场刚建立的头几年，上市公司较多采用股票股利和混合股利的形式分配利润，如1993年我国173家上市公司中，有53家公司派发股票股利，55家公司派发混合股利，而只有28家支付现金股利。但随着时间的推移，发放股票股利和混合股利的公司越来越少，而支付现金股利的公司逐年增加。至2001年，我国1095家上市公司中，有534家支付现金股利，而只有9家发放股票股利，29家发放混合股利。,股利分配形式,股利分配形式,股利分配形式变动趋势图,股利分配形式,混合股利形式变动趋势图,股利分配水平,现金股利分配水平总体分配金额不高。平均为每股分配现金0.146元，中位数为每股0.1元。各公司间的差别较大。每股现金股利最大值达到1.3元人民币，而最小的只有0.004元。现金股利分配水平受政策影响较大。,股利分配水平,现金股利分配水平,理论检验,研究表明，中国上市公司发放现金股利，可能主要并不在于传递某种信号，或是作为解决公司股东与经理间代理问题的工具，更主要的可能是作为股权分置与大股东控制条件下，中国上市公司大股东与中小股东，以及非流通股东与流通股东间代理问题的结果呈现；现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。,二、股利政策理论,核心问题：公司发放股利与公司价值是否有关系？,(一)股利无关理论(M-M理论),因为公司的价值由公司本身获利能力和风险组合决定；取决于公司投资政策，而非收益分配比例。所以：在一系列假设条件下，某一公司发放给股东过高的股利，那么就必须发行更多的股票来支持后续的投资公司价值与股利政策无关,MM无关理论是如何证明的?,一个例子策略1,A公司是一家无杠杆公司，发行在外股数为1000股。假定该公司在T0和T1的自由现金流是10000元，且全部作为股利向股东发放（在未来两年也不会发生NPV为正的项目投资）。如果该公司的折现率为10%。则该公司的价值为：10000+10000/（1+10%）=19090每股价格为19.09股利支付后的股价将为9.09元即（19.09-10）,同样的例子策略2：,现在假定A公司在T0时点向股东支付11000元股利。这意味着需要外部融入1000元来用于股利支付；假定采用T0点发放新股来融资1000元，且新股东期望在T0点的投资将会在T1时取得10%的回报。这意味着，在T1点，老股东将取得的股利现金流将为100001000*（1+10%）=8900元。则老股东的股利现金流分别是：T011000；T18900，其市场价值为：11000+8900/（1+10%）=19090。,两种策略的结果是什么？,股利支付率的高低与公司价值无关,MM理论的假设,不存在个人或公司所得税；不存在股票的发行和交易费用（即不存在股票筹资费用）；公司的投资决策与股利决策彼此独立（即投资决策不受股利分配的影响）-但是，公司任何时候都不应该放弃NPV大于零的项目，以提高股利或用于支付首次股利。市场是有效的，不存在信息不对称问题。思考：如果放宽假设，情况会怎样呢？,(二)股利相关理论,现期收益偏好投资者的不同偏好减少代理成本股利的信号作用税收的影响,三、股利政策实践,(一)股利政策制定的影响因素防止资本侵蚀的规定1.法律性限制交付最低法定留利的规定无力偿付债务的规定2.契约性限制,变现能力筹资需求3.公司内部因素筹资能力盈利的稳定性股权控制要求税负4.股东意愿投资机会股权稀释,再融资能力及成本,（1）再融资能力具有较强融资能力的公司，采取较宽松的股利政策；而举债能力弱的公司，采取较紧的股利政策。（2）资本成本保留盈余不需花费筹资费用，资本成本低；高资本成本公司采取低股利政策。,控制权结构,公司支付高股利,留存收益减少,发行新股的可能性加大,新股发行会稀释控制权,企业成长周期及投资机会,（1）高增长公司一般不发放股利；（2）多投资机会公司一般不发放股利。,开发迅速扩张成熟增长衰退,资金需求不高高中等低（有规模限制）,现金流量负低上升高,股利政策无股利无或低股利增加股利特殊股利回购股票,价值,收入,收益,股利政策的生命周期分析,通货膨胀影响,购买力下降,重置固定资产资金不足,盈余成为弥补购买力下降的资金来源,采用低股利政策,(二)几种不同的股利政策,1.按每股股利的稳定程度分类稳定的股利政策,金额,每股收益,每股股利,0,时间,稳定的股利政策,1、什么是稳定的股利政策？股利固定在一固定的水平上并在较长的时期内不变。2、采用本政策的理由主要目的是避免出现由于经营不善而削减股利的情况。第一，稳定的股利向市场传递着公司正常发展的信息。第二，稳定的股利额有利于投资者安排股利收入和支出。,3.主要缺点（1）股利的支付与盈余相脱节；（2）当盈余较低时仍要支付固定的股利，这可能导致资金短缺；（3）不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。,稳定的股利政策（续一）,变动的股利政策例:股利支付率为50%,0,时间,金额,每股收益,每股股利,变动的股利政策,1、含义：确定一个股利占盈余的比例，并长期执行。2、采用本政策的理由：使股利与公司盈余紧密地配合，以体现多盈多分，少盈少分，无盈不分的原则，才算真正公平地对待了每一位股东。3、主要缺点：各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对于稳定股票价格不利。,阶梯式的股利政策,金额,每股收益,0,时间,每股股利,阶梯式的股利政策,1、含义（1）公司一般情况下每年只支付一固定的、数额较低的股利；（2）在盈余多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。,阶梯式的股利政策,2、采用本政策的理由：第一，这种股利政策使公司具有较大的灵活性。第二，能使股东每年至少可以得到虽然较低，但比较稳定的股利收入，从而吸引股东。第三，克服了稳定的股利政策和变动的股利政策的缺点。,剩余股利政策,1、定义剩余股利政策是指企业有着良好投资机会时，根据目标资本结构测算出必须的股权资本与既有股权资本的差额，首先将税后利润满足股权资本的需要，然后将剩余部分作为股利发放。2、影响因素（1）投资机会（2）资本结构与资本成本,剩余股利政策,3、决策方法第一，设定目标资本结构，使综合的资本成本将达到最低水平第二，确定目标资本结构下投资所需的股权资本数额。第三，最大限度地使用留存收益来满足投资方案所需的权益资本数额。第四，投资方案所需股权资本已经满足后若有剩余盈余，再将其用为股利发放给股东。,资料：某公司某年提取了公积金后的税后净利为600万元，第二年的投资计划所需资金800万元，公司的目标资本结构为权益资本占60%，债务资本占40%，那么，按照目标资本结构的要求，企业该年度应分配的现金股利是多少？,案例,（1）公司投资方案所需的权股资本数额为：80060%=480（万元）公司当年全部可用于分配股利的盈余为600万元，可以满足上述投资方案所需的权益资本数额并有剩余，剩余部分再作为股利发放。,案例（续一）,（2）当年发放的股利额即为：600-480=120（万元）假定该公司当年流通在外的只有普通股100万股，那么每股股利即为：120100=1.2（元）,案例（续二）,采用剩余股利政策的理由：1、保持理想的资本结构，使综合资本成本最低。2、满足企业增长需要。3、规避负债筹资风险。,剩余股利政策,主要缺点：1、与偏好当前收益的股东产生矛盾。2、股利数额波动大，易产生企业经营不稳的感觉。3、易造成企业股价被低估。,剩余股利政策,2.按股利支付比例的高低分类全部发放股利政策高股利政策低股利政策不支付股利政策,四、股票回购与股票分割,1、股票回购2、股票分割,股票回购,1、什么是股票回购？公司出资购回其发行在外的股票。被购回的股票一般并不注销（但需要相应调整股本额），而是作为库藏股，有些公司在时机有利时再重新出售。,股票回购,2、股票回购的实质是什么？公司以现金购回股东所持股份，减少注册资本的行为。3、为什么起到类似于股利的作用？流通在外的股份减少，每股收益增加，引起股价上升，股东能因此获得资本利得，这相当于公司支付给股东股利。,库藏股,库藏股是指公司收回已发行的且尚未注销的股票。特点：（1）该股票是本公司的股票；（2）它是已发行的股票；（3）它是收回后尚未注销的股票；（4）它是还可再次出售的股票。,库藏股（续一）,特性：（1）库藏股并不享有与其他发行在外股票一样的权利，如：它不具有投票权、股利的分派权、优先认购权等；（2）库藏股有一定的库存期限（一般在一个会计年度之内），因为库存期限过长易被公司管理层所操纵（如公司为了操纵每股收益或出于管理层个人激励目的而有意回购股票）。,股票回购的理由,1、用于企业兼并与收购；2、满足可转换条款；3、改善公司资本结构；4、分配公司超额现金；5、提高公司股价，减少被收购的威胁；,股票回购的方法,1、自我认购（要约回购）：收购价格高于市场价格（1）固定价格自我认购（SelfTenderOffer）（2）荷兰式拍卖自我认购（DutchAuctionTenderOffer）2、公开市场回购（OpenMarketShareRepurchase）：监控严格,股票回购or现金股利？,思考,案例,某公司普通股的每股收益、每股市价等资料见下表：税后利润2000000元流通股数500000股每股收益（2000000元500000股）4元每股市价60元市盈率（60元4元）15假定公司准备从盈余中拨出1500000元发放现金股利，每股可得股利3元（1500000500000），那么每股市价将为63元（原市价60+预期股利3元）。,若公司改将1500000元以每股63元的价格购回股票、可购得23810股（150000063），那么每股收益将为：EPS=2000000（500000-23810）=4.2（元）。如果市盈率仍为15，股票购回后的每股市价将为63元（4.215）。这同支付现金股利后的每股市价相同。或者说，公司不论采取支付现金股利的方式还是股票购回的方式，分配给股东的每股现金都是3元。,案例（续一）,股票回购与现金股利在没有税收和交易成本的市场中,股东对股票回购和现金股利式没有偏好的.(例10-3),我国企业的股票回购,我国最早的股票回购案是1992年小豫园并入大豫园的合并回购。1992-2006年我国上市公司股票回购见下表。,我国企业的股票回购,上市公司回购非流通股的目的主要有：（1）减少国有股、优化股权结构，如陆家嘴回购国家股；（2）购并需要，如豫园股份；（3）置换不良资产，如申能股份；（4）向市场传递积极信息，如云天化。,我国企业的股票回购,2005年6月，中国证券监督管理委员会发布了上市公司回购社会公众股份管理办法（试行）。第二章第二条规定，上市公司回购股份应当符合以下条件：（1）公司股票上市已满一年；（2）公司最近一年无重大违法行为；（3）回购股份后，上市公司具备持续经营能力；（4）回购股份后，上市公司的股权分布原则上应当符合上市条件；公司拟通过回购股份终止其股票上市交易的，应当符合相关规定并取得证券交易所的批准；（5）中国证监会规定的其他条件。,我国企业的股票回购,我国公司法（2006）也适当地放开了旧公司法中关于公司不得拥有自己股票的规定。公司法（2006）第143条规定：“公司不得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：（1）减少公司注册资本；（2）与持有本公司股份的其他公司合并；（3）将股份奖励给本公司职工；（4）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。”对于第（1）项情形下收购的本公司股份应当自收购之日起十日内注销；对于第（2）项、第（4）项情形下收购的本公司股份应当在六个月内转让或者注销。对于公司依照第（3）项规定收购的本公司股份，不得超过本公司已发行股份总额的百分之五，而且用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出，所收购的股份应当在一年内转让给职工。,实例,资料：搜狐公司的股票回购2005年2月22日，搜狐，中国领先的互联网媒体、通信、电子商务及移动增值服务公司，宣布公司在2005年2月10日至2月17日期间，以平均每股15.66美元的价格回购了885,605股普通股股票，共计13,873,000美元，包括经纪人手续费每股3美分，从而完成了本项由董事会于2004年4月26日批准，并于2004年10月27日扩展的股票回购计划。公司曾在2004年11月回购了360,500股普通股股票，共计6,125,000美元。更早些时候，公司曾在2004年5月回购了1,000,000股普通股股票，共计17,752,000美元。,实例,搜狐公司首席执行官兼董事会主席张朝阳先生解释说：“在过去10个月的3次股票回购中，我们共回购了2,246,105股普通股股票，占总流通股的6。连续的回购股票表明了搜狐董事会和管理层对公司长远发展前景的信心，并且也向我们的股东传递了一个积极正面的信息。搜狐连续的股票回购计划，来源于管理层对把搜狐建设成为中国互联网百年老店的理念，搜狐将致力于建设中文世界最大的网络媒体平台，并将进一步提升搜狐的技术，让搜狐成为中国最优秀的