地区外向中小型企业汇率风险对冲研究

3珠三角地区外向型向中小型企业汇率风险对冲研究院系：华南农业大学经济管理学院作者：郭 权 陈嘉伟 黄 翀 朴俊海 导师：王 升 摘要：近年来，随着人民币长期预期的单边升值，珠江三角洲的外向中小型企业经营困难，大量企业濒临破产边缘。为此，我国政府已经颁布多项措施扶持珠三角地区中小企业的发展，从宏观上来说对中小企业非常有利。但作为企业，如何在短期内降低总成本，维持中小企业生存已经成为业界最为突出的问题。本文试图运用对比论证的方法建立理论模型，通过运用经济计量学的方法，研究珠三角地区外向型中小企业进行汇率风险对冲的必要性和可行性。然后，我们引用了两个实例从正反方向论证该模型的正确性。旨在通过对分析结果的运用，为中小企业外汇风险管理方向提出相应的理论建议。关键字：外向型中小企业 外汇套期保值 外汇投资套利一、珠三角地区外向型中小企业及我国外汇衍生品市场的发展情况。珠江三角洲经济区的中小企业，分布于广州、深圳、珠海、佛山、江门、东莞、中山、惠州市区、惠东县、博罗县、肇庆市区、高要市、四会市等地。改革开放后，珠三角地区外向型经济发展迅速。其中，以民营企业为主的中小企业数量呈现爆发式增长，逐渐成为了广东的主要经济发展力量。1、珠三角地区中小企业占全省产业的绝对比重，是广东经济发展的引擎。根据广东省统计局资料，“2003年广东全省各行业工业企业有24494家，中小企业所占比重合计为99.26%。”从企业数量看，珠三角企业数量占全省企业总数的比重分别是 79.45%。根据广东省中小企业局、广东省统计局和南方日报社联合主办的第三届广东省中小企业成长高峰论坛,将发布最新一期的“广东省中小企业成长评价研究报告”提供的资料，广东中小企业规模集中在1000万5000万元区间。凭借着廉价劳动力优势，生产以低附加值为主产品的劳动密集型企业出口增长迅速。以出口导向为主的中小企业规模小，技术含量低，资本流动性需求大，抗风险能力严重不足。由于技术含量低，缺乏核心竞争力，价格成为其销售的最大优势。一旦价格优势不再，则面临着库存积压的危险。2、珠三角制造依赖外销，在人民币单边升值和全球金融危机的冲击下经营困难。近几年来，在可预期的人民币升值情况下，珠三角地区中小企业融资和成本的压力增大。企业正逐步丧失价格优势，销售额下滑，资金周转困难。外销不足形成的库存积压，增加了仓储成本和产品折旧，加上外汇汇率变动产生的金融成本，总成本激增。收入的下降和成本的上升两大因素双向压缩企业的利润空间，大量中小企业出现了经营困难现象。利润下滑直接引致中小企业融资不足，需要拓宽融资的渠道，降低融资风险。珠三角制造以外销为主，对国际市场依赖性强；而相比而言，国内的居民消费不足，企业竞争激烈，内销不足。一旦国际市场低迷的情况出现，就会直接威胁到珠三角中小企业的生存。近年来成本上升问题，特别是2008年金融危机影响下的西方国家消费下滑，使中小企业经营陷入困境。3、外汇汇率浮动机制下，中小企业的外汇风险凸显。“珠三角制造”多为同质性较强的第二类贸易品。在中美贸易中，出口商出口产品时往往是先签订合约，在货物到达进口商并经过验货以后，美进口商才支付美元。从合约达成到收取货款有一段较长的时间间隔。然而汇率是不断变动的，特别是在中国实行汇率浮动的管理政策以后，汇率在此间极容易发生变动，因此存在着外汇风险。麦金农认为，第二类贸易品（特别是以外币为结算单位的情况下）由于价格是受市场情况变动的，所以不具有控制价格的能力，金融优势弱，外汇风险大。 二、中小企业进行外汇风险对冲的可行性和工具选择。1、珠三角地区中小企业进行外汇风险对冲的可行性和必要性。中小企业实力不足，形成强大的核心竞争力也并非一日之功。产业升级是长期的目标。短期内，中小企业面临的最大困难是节约成本问题。为了扶持中小企业，我国政府颁布了多项政策，这不是企业所能控制的。企业本身也应做出节约总成本的行动，从而实现自力更生的目的。实际上，由于我国中国金融衍生品市场未成熟和中小企业外汇风险管理不足等原因，作为国际贸易弱势的一方，珠三角地区中小企业的出口贸易面临着较大的外汇风险。总体来说，外汇风险主要存在着会计风险和经济风险。其中会计风险又分为交易风险和换算风险。“交易风险是指一种以外国货币标识的购买或出售商品和劳务的交易，在尚未以本国货币支付或收款之前所面临的外汇风险。换算风险是指持有的外国资产和债务以外国货币计值表示时所面临的风险。” 经济风险是指没有预期到的外汇汇率变动导致证券价格下降的风险，这是企业进行出口贸易的最大风险。为了降低外汇变动带来的风险成本，企业利用外汇期货等金融工具进行风险对冲，是能够有效降低和规避外汇风险的。甚至，企业可以通过它进行套利活动，缓解生产的现金流不足问题。但就国内金融衍生品市场未成熟和中小企业对衍生产品的认识不足等种种原因，大量中小企业仍旧采取忽视外汇风险的策略。2、 关于外汇期货套期保值和外汇投资套利。企业进行外汇风险对冲的目的有两个，一是规避风险。通过本币与外币汇率浮动情况进行套期交换保值，规避金融风险带来的损失，降低金融成本。第二种是投机套利。通过对外汇金融衍生品工具的操作套利，从而带来一部分收入，填补收入的下滑。实际上，外汇风险对冲的最终目的还是降低成本，特别是金融风险成本。尽管包括在外汇期货市场在内的衍生品市场并未成熟，但是随着经济国际化的深入影响，我国建立和发展外汇期货交易是必然的趋势。金融工具的创新设计已经成为业界共识，这一共识为珠三角中小企业利用外汇金融工具规避金融风险提供了契机。深圳证券交易所是中国南方最大证券交易中心，现如今逐渐进入到期货保值领域，未来可能是珠三角企业外汇套期操作的重要交易场所。随着中国金融的对外开放，作为国际金融中相对弱势的一方，进行有效的外汇套期操作能够明显降低企业外汇风险，从而减少因汇率浮动而带来的金融风险成本。在国家货币政策更加灵活和拥有相关操作经验以后，中小企业还可以利用手中的外汇资产进行投机套利交易，促进自身的资本积累。3、 中小企业进行外汇风险对冲的工具选择。就企业本身来说，外汇风险对冲能够有效降低企业总成本。在众多风险对冲的工具中，远期外汇市场的参与者都是专业化的证券交易商或与银行有良好业务联系的大厂商，缺少银行信用额度的中小企业很难参与市场交易；而外汇期货则较为灵活，任何投资者只要按规定缴存保证金，均可通过具有期货交易所清算会员资格的外汇经纪商来进行外汇期货交易，对参与者不存在实质上的限制条件。随着金融衍生品市场的发展，外汇期权出现。作为一种买卖权利的行为，外汇期权与外汇期货进行风险对冲的最大好处就在于：在交割日期时，期权持有方可以选择是否使用该权利，从而扩大了持有者的盈利空间。对于买方而言，风险是确定的，最大的损失莫过于付出的期权费，而潜在的利益从理论上讲可能无限大；而卖方则正好相反。因此，外汇期货和外汇期权交易是比较适用中小企业的。因此，我们主要以外汇期货交易和外汇期权两个方向为研究对象，探讨中小企业进行风险对冲的方法。三、理论模型由于理论分析的需要，我们建立了相应的理论模型。基本思路是：我们试图通过将复杂的企业某年度的财会简单化成为一个简化了的数学模型，从而为第五节的实例验证部分做铺垫。我们以某一中小企业（设A企业，它具有珠三角地区外向型中小企业的一般特点）为假设对象，建立两大模型：模型一是A企业未进行外汇风险对冲，某年度（设为2008年）的财会情况；模型二建立在模型一的基础上，反映了A企业进行了外汇风险对冲，同年度的财会情况。然后，我们通过科学的计算，得出两种模型在输入前和输出后的财会对比情况，从而直观体现出两种模型的企业运营状况差异。在前面的基础上，我们就可以得出中小企业进行外汇风险对冲的必要性情况。模型一：A企业是珠三角地区一家注册资金为2000万元人民币的出口企业，生产中低档服装，产品主要销往美国。融资来源主要为销售收入和银行贷款，融资比较困难；收入基本来自出口收入，成本税费则相对复杂（有生产成本、仓储成本、金融成本及相关税费等）。相比服装大厂商，A企业拥有珠三角地区外向型中小企业的普遍特征：如规模小，融资难；产品结构单一，抗风险能力弱等。由于近几年成本压力变大，特别是可预期的人民币升值和美国的经济下行，A企业销售量下降，资金回笼困难造成了非固定资产的流动性不足；人民币汇率升值严重削弱A企业的服装出口相对价格优势，销量下降，A企业因此积压了大量的库存，仓储成本和产品折旧费用增加，使得总成本上升。由于上述原因，A企业收入降低和成本上升两大压力从两个方向挤压中小企业的利润空间，经营日益困难。以下的图示显示A企业的资金流模型。为了研究需要，我们加入了金融成本和金融收益要素。变动情况收入种类变动情况原材料增加销售收入减少工人工资增加税费减少物流费用增加总括增加总括减少A企业与美国进口商于2008年3月12日签订合同。A企业承诺以每件服装30美元的价格销售给美国进口商，销量为10000件。2008年11月28日为交割日期，美元为计值货币。在签订合约之时到交割时间间隔超过8月，中美汇率是不断变化的，因此存在着外汇风险。假定签订合约日期的美元兑换人民币汇率（即期汇率）为7.1069，即1美元换取7.1069元人民币，则即期汇率下A企业收入折合人民币约为2132070元。但实际上，交割日期汇率为6.8349，即交割日期A企业获得收入为2050470元。结果，由于人民币升值，A企业的金融成本上升了81600元。模型二：基于模型二的基础上，我们加入了外汇套期保值和外汇投机套利的内容。A企业为了降低总成本，再各个方向研究了成本如何压缩的问题。金融成本的压缩，也需要通过金融手段来解决。利用金融衍生品工具，就成为最为直接的保值工具。2008年3月12日，A企业与银行签订远期外汇期货协议，将于11月28日以6.93的汇率交割30万美金，则到交割日期时再将收到的30万美元出售给银行，收入为2079000元，成本上升了53070元。可见，通过外汇套期保值降低了金融成本约28500元，占金融成本的35%。结论：通过外汇风险对冲，能够有效降低外汇风