（会计学专业论文）ebitda的价值含量.pdf

北京工商大学硕士学位论文 摘要 e b l t d a ( e a r n i n g sb e f o r ei n t e r e s t ，t a x ，d e p r e c i a t i o na n da m o r t i z a t i o n ) 自从2 0 世纪8 0 年代被广泛应用以来，这种创造性的、非公认会计原则( n o n g a a p ) 的财务指标就一直处于“聚光灯”之下。国外对e b i t d a 的研究已经相当丰富 和透彻，范围涉及计算、预测能力、价值相关性、估价、管理意义等。而国内相 关的讨论则是乏善可陈。本文试图探悉e b i t d a 的价值所在，即它对于中国的 企业、投资者以及政府监管部门究竟有着什么意义。文章首先对e b i t d a 内涵 与外延进行了系统的逻辑分析，在此基础上，我们重点挖掘e b i t d a 的应用价 值，力图完整地回答“e b i t d a 是什么”和“e b i t d a 怎么用”，从而详尽e b i t d a 的价值含量。 通过数据验证和案例分析，我们清晰了e b i t d a 的概念本质、属性、功能、 计算方法、优缺点，发现： 对于企业外部投资者和政府监管部门来说，e b i t d a 具有预估经营活动现 金流量的能力；e b i t d a 具有持续盈余和现金流量的双重属性，同时更具有区别 于其他财务指标的特性，具有独特的信息含量；e b i t d a 与价值紧密相关。 而e b i t d a 对于企业管理的价值就在于e b i t d a 的价值相关性符合v b m 的内在导向，而其持续盈余和现金流量的双重属性能够从财务数据上完整、综合 的评价企业的经营业绩，因此e b i t d a 是v b m 框架下业绩评价的关键绩效指标 ( k p i ) 。通过对e b i t d a 的理性应用，e b i t d a 能够成为企业实现价值最大化 的有效工具。 关键词：e b i t d a计算与调整信息含量业绩评价 e b i t d a 的价值含量 a b s t r a c t a st h ef i n a n c i a li n d e xw h i c hi sn o n - g a a pa n dw i t hc r e a t i v i t y , e b i t d ah a s b e e ni nt h e “s p o t l i g h t ”c v c fs i n c ei tw a sw i d e l yu s e di n1 9 8 0 s w h i l er e s e a r c h e so n e b i t d ao v e r s e a sa r es i g n i f i c a n ta n dt h o r o u g h ，w h i c hh a v eb e e nc o v e r i n gc a l c u l a t i o n , f o r e c a s t i n ga b i l i t y , v a l u er e l a t i v i t y , v a l u a t i o n ，m a n a g e m e n tf u n c t i o n , e t c , s i m i l a ra n d r e l a t i v es t u d i e si nc h i n aa r cl i m i t e d t h i sp a p e ra i m st oe x p l o r et h es i g n i f i c a n c e so f e b i t d aa n dt of i n do u ti t sv a l u ef o rc h i n e s e e n t e r p r i s e s ，i n v e s t o r sa n dt h e g o v e r n m e n ts u p e r v i s i n gb o d i e s b ya n a l y z i n gt h ec o n t e n ta n de x t e n to fe b i t d aw i t h l o g i ca n db a s e do nt h ed a t av e r i f i c a t i o na n dc 墩s t u d yo ni t sa p p l i c a t i o n , t h i sp a p e r h a sc l a r i f i e dt h e c o n c e p t ，n a t u r e ，p r o p e r t y , f u n c t i o n ，c a l c u l a t i o nm e t h o d o l o g y , a d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e sa n dt h ef i n d i n g sa r cl i s t e da sf o l l o w s ： ( 1 汹f o rt h ee x t e r n a li n v e s t o r sa n dg o v e r n m e n ts u p e r v i s i n gb o d i e s ，e b i t d a c o u l db eu s e df o rf o r e c a s t i n gt h ec a s hf l o wi no p e r a t i o n s ；e b i t d ah a sb i - p r o p e r l yo f s u s t a i n a b l es u f f i c i e n ta n dc a s hf l o wf o r e c a s t i n ga n dt h ei n f o r m a t i o nc o n t e n ti th a si s u n i q u e ，w h i c hd i f f e r e n t i a t ei t s e l ff r o mo t h e rf i n a n c i a li n d e x e s ；e b i t d ai sc l o s e l y r e l a t e dw t hv a l u e s ( 2 ) a sf o re n t e r p r i s em a n a g e m e n t ，t h es i g n i f i c a n c eo fe b i t d al i e s i ni t sv a l u e r e l a t i v i t y w h i c hc o n f o r m st ot h ei n t r i n s i co d e n t a t i o n o fv b m ( v a l u e b a s e d m a n a g e m e n 0 i na d d i t i o n ，i t sb i - p r o p e r t yo fs u s t a i n a b l es u f f i c i e n ta n dc a s hf l o w f o r e c a s t i n gp r o v i d e st h ep o s s i b i l i t yo fa s s e s s i n ge n t e r p r i s e s o p e r a t i o np e r f o r m a n c e s w i t hc o m p l e t ea n dc o m p r e h e n s i v ef i n a n c i a ld a t a t h a ti sw h ye b i t d ac o u l db eu s e d a sak p iu n d e rt h ef r a m e w o r ko fv b mt oa s s e s so p e r a t i o np e r f o r m a n c e s a sl o n ga si t i s p r o p e r l yu s e d ，e b i t d ac o u l db e c o m ea ne f f e c t i v ei n s t r u m e n tw h i c hh e l p s e n t e r p r i s e sm a x i m i z et h e i rv m u e s k e yw o r d s ： e b i t d a c a l c u l a t i o no fe b i t d a i n f o r m a t i o nc o n t e n t p e r f o r m a n c ea s s e s s m e n t 北京工商大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作所 取得的研究成果。除了文中已经注明引用的内容外，论文中不包含其他个人或 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体， 均已在文中以明确方式标明。本声明的法律后果完全由本人承担。 学位论文作者签名：i 盐堑日期：由7 年月，二日 北京工商大学学位论文授权使用声明 本人完全了解北京工商大学有关保留和使用学位论文的规定，即：研究生 在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北京工商大学。学校有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许学位论文被查阅和借 阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其它复 制手段保存、汇编学位论文。( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 学位论文电子版同意提交后，可于口当年口一年口二年后在学校图 书馆网站上发布，供校内师生浏览。 学位论文作者躲煎堑导师签名釜猛慨卿刖日 北京工商大学硕士学位论文 1 1 问题的缘起 第一部分绪论 e b i t d a ( e a r n i n g sb e f o r ei n t e r e s t ，t a x ，d e p r e c i a t i o na n da m o r t i z a t i o n ) 是 国外二十世纪八十年代才兴起并流行的一个重要财务指标，虽然它的历史并不 长，但其兴起速度之快、传播之迅速、应用之广泛令人不容小觑。国外学者、分 析师和企业管理者对于e b i t d a 的讨论与应用是如火如荼，对e b i t d a 在债务 契约上的应用、在企业管理中作为评价指标的作用以及在财务分析师估值预测中 的特殊地位，给予了高度的评价。反观国内，涉及e b i t d a 的文献是少之又少， 而针对e b i t d a 的专门研究更几乎是空白。在我国政府监管、企业管理中以及 资本市场中，净利润等传统财务指标还是占绝对主导地位，众人对何谓e b i t d a 知之甚少，更不论如何在管理中应用该指标了。但是不可否认，e b i t d a 的独特 价值确实越来越受到国内理论界和实务界的重视，相关研究呼之欲出。 国内一些企业已经在信息披露甚至在管理中引入e b i t d a 这一创新性指标。 e b i t d a 究竟有什么特殊性，使之在现代企业管理中具有如此崇高的地位? 我国 企业为什么要导入e b i t d a 进行管理? 如何应用e b i t d a 进行管理? 具体实施 的情况又如何? 是否达到其应用e b i t d a 进行管理的预期? 这一系列的问题需 要冷静的思考和系统的逻辑分析，对e b i t d a 概念进行详尽的阐述和梳理，挖 掘e b i t d a 的价值含量。而这正是本文研究的意义所在。 1 2 研究问题与逻辑框架 本文研究的目的是探悉e b i t d a 的价值所在，即它对于中国的企业、投资 者以及政府监管部门究竟有着什么意义。本文研究范畴界定为“e b i t d a 的价值 含量”。所谓价值，从本义上是指商品的一种属性，其大小取决于生产这件商品 所需的社会必要劳动时间的多少；后将其引申为事物的积极作用，特殊意义。研 e b i t d a 的价值含量 究“e b i t d a 的价值含量”就是研究e b l t d a 相较于其他财务指标的特殊属性， 在应用中的积极作用。具体而言，e b i t d a 的价值含量研究可以从以下两个层次 进行阐述： e b i t d a 的内涵与外延：e b i t d a 是什么? 这具体包括对e b i t d a 自身与相关概念的界定，e b i t d a 属性的明确， e b i t d a 功能价值的论述，e b i t d a 计算与调整的清晰，e b i t d a 优势与缺陷的 重申。 e b i t d a 的应用价值：e b i t d a 怎么用? 从某种意义上讲，e b i t d a 的应用价值更具现实意义。因此，本文在讨论了 “e b i t d a 是什么”的基础上，更力图回答“e b i t d a 怎么用”这一问题。我们 将从两个不同的方面上分析“e b i t d a 怎么用”这一问题：企业外部和企业内部。 在企业外部，我们讨论的是企业对外进行信息披露时，e b i t d a 对于外部投资者 ( 股东和债权人) 、政府监管部门具有什么特殊意义，而外部投资者和相关的监 管又应怎么看待e b i t d a 这一创新性财务指标；而涉及企业内部，本文着重研 究的是e b i t d a 在企业内部管理中业绩评价方面的作用，即企业经营管理层在 管理中应该怎样看待和使用e b i t d a ，引导企业实现价值增值的目标。 北京工商大学硕士学位论文 基于此，本文研究的主题和分析的逻辑框架如下： 图1 1 ：i z b i t d a 的价值含量分析框架图 1 3 研究方法与文章结构 1 3 1 研究方法 在研究“e b i t d a 的价值含量”的过程中，本文采用了理论和实际相结合的 方法：首先，通过对e b i t d a 的国内外相关文献进行了检索与回顾，明晰了 e b i t d a 概念的内涵与外延，即e b i t d a 的定义、属性、功能、计算与调整，从 理论上对e b i t d a 进行了详细的阐述，为课题的顺利进行提供了强有力的理论 支撑；在此基础上，文章将重点放在了e b i t d a 的应用价值上，即回答“e b i t d a 怎么用”，在这一部分，本文采用统计分析与案例研究相结合的研究方法，综合 3 e b i t d a 的价值含量 运用市场数据、调查问卷与访谈，对e b i t d a 在对外信息披露和企业业绩评价 中的特殊价值进行了详尽的剖析和研究。 需要指出的是，本文采用的研究方法多样，而这是由文章研究问题的复杂性 所决定的。对于“e b i t d a 的价值含量”的研究既需要对其本身概念的内涵与外 延进行梳理，更需要挖掘其应用价值；而e b i t d a 作为一个创造性的财务指标， 其应用范围和应用方法是广泛的、多变的、动态的，也只有借助多样的研究方法， 才能对e b i t d a 的内涵和外延以及应用价值进行充分的探讨。这正是本文的研 究意义所在。 1 3 2 本文结构 基于以上研究目的与研究框架，本文按照以下七个章节展开论述： 第一部分绪论 这一部分阐述了本文“e b i t d a 的价值含量”的选题背景、研究问题、逻辑 框架、研究方法和文章结构，为后面的具体研究奠定了基础。 第二部分文献回顾 文章第二部分对e b i t d a 相关国内外的研究文献进行了检索与回顾。国外 对于e b i t d a 的青睐是有目共睹的，相当丰富的研究文献从不同的视角，多方 面、多层次的对e b i t d a 进行了研究。当然对于e b i t d a 的争论与观点的不一 致也是显而易见的。相对比之下，中国相关文献是相当的匮乏，这一研究领域几 乎是空白，更不论存在针锋相对的观点了。这也正是本文选题的原因之一。 第三部分e b i t d a 的概念解析 这一部分是构架全文的起点。本章对e b i t d a 的概念、历史和现状以及功 能进行了界定和明确，重申了其持续盈余和现金流量双重属性的特殊性，充分而 详尽的挖掘了e b i t d a 的内涵与外延，为全文奠定了理论基础。文章中引用了 不同公司对于e b i t d a 不同的观点与态度，e b i t d a 概念的复杂性可见一斑。 第四部分e b i t d a 的计算与调整 e b i t d a 的计算问题通常被对e b i t d a 持反对观点的人们当作其最大的诟 病，并以此为论据抨击e b i t d a 的积极作用。本部分对e b i t d a 计算的复杂性 和调整事项的多样性进行了整理和归纳，对不同的计算方法进行梳理和逻辑阐 4 北京工商大学硕士学位论文 述。我们认为e b i t d a 这- - 仓, j 造性的财务指标的魅力就在于其对这些多样调整 事项的重组，而这种重组不是简单的加加减减，而是对持续盈余的重申和现金流 量的强调。 第五部分e b i t d a 的应用价值：基于对外披露 从这一部分起，本文开始挖掘e b i t d a 的应用价值，回答“e b r r d a 怎么用”。 本部分主题是e b i t d a 在企业对外进行信息披露时，对于外部投资者和政府监 管的意义所在。这一部分借助数理统计的方法，使用我国深市和沪市a 股上市 公司年度报告的数据，从e b i t d a 和其他传统财务指标的关系与e b i t d a 的价 值相关性两个方面对e b i t d a 在资本市场的功能进行了研究。 第六部分e b i t d a 的应用价值：基于业绩评价 第六部分是从企业内部的角度对e b i t d a 应用价值进行研究。本文使用案 例研究的方法，选取中国网络通信集团作为样本研究e b i t d a 在企业业绩评价 中的作用。作者通过调查问卷和实地访谈，了解并剖析了中国网络通信集团在业 绩评价中使用e b i t d a 的初衷、使用方法及相应的结果，为e b i t d a 在企业管 理中的应用提供借鉴依据。 第七部分结论 e b i t d a 的价值含量 第二部分文献回顾 作为一个近二十年来广为被人追捧的财务指标，e b i t d a 的相关文献可以说 是铺天盖地，云屯雾集。关于e b i t d a 的研究有一个特色，即“实践先于理论”， 因此它在实务界的地位似乎远远高于其在理论界的地位。 2 1 国外对e b i t d a 的相关研究 2 1 1 对e b i t d a 的肯定与否定 所有关于e b i t d a 的争论均源于对e b i t d a 的属性认同的不一致。 斯蒂芬罗斯等( 2 0 0 3 ) 认为e b i t d a 是衡量公司通过其运营创造现金的 能力的基本标准，作为判断现金流量是否足够偿还其有偿财务负担的依据。查 兰沃尔奇( 2 0 0 5 ) 将e b i t d a 视为用来判断企业营业活动将产生的现金流量， 而且它的值基本不受财务政策的影响。r i c kw a y m a n ( 2 0 0 3 ) 认为虽然有时 e b i t d a 被当成是现金流量，但它实际上仍然是剔除筹资和投资决策影响的收 益。 尤金布里格姆等在其财务管理基础第九版( 2 0 0 4 ) 特别增加了相关 e b i t d a 的评论。他认为“像e b i t d a 这样的现金流量指标长期在银行以及其它 短期贷款提供者之中流行，这些机构都特别重视客户企业创造现金流量支付贷款 的能力，而不是创造会计收益的能力。e b l t d a 的折旧与摊销部分会进一步减少 报告的利润，但不会相应的减少现金流量，因此与会计利润相比，e b i t d a 能更 好的反映公司的可用现金。越来越多的证券分析师认为e b i t d a 比每股收益更 能说明股票的真实价值。1 因此，他认为对于超常的盈利能力有可能会在未来持 续下去的公司，与会计利润相比，e b i t d a 更能够反映长期的创造现金流量的能 力。 而巴菲特认为所谓的e b i t d a 是“自称是腿的尾巴”2 ，他认为e b i t d a 对 折旧摊销的调整只是一种会计魔术，他明确表示，除极少数例外，折旧费用是一 6 北京- 丁商大学硕士学位论文 种经济成本，从哪一点看都与工资、原材料或税金一样实在。如果将折旧虚拟化， 不继续投资，企业在5 年最多1 0 年内必将跨掉。 相类似的，s e c ( 1 9 8 9 ) 要求在年报中使用e b i t d a 信息的公司，必须突出强 调其非公认会计准则这一特征，并对e b i t d a 指标进行相关提示或对指标局限 性进行说明。它认为有必要对企业用其他指标代替经营活动经收益和现金流量的 做法进行规定。在财务信息披露准则汇编n o 1 2 4 ) ) 中，证券交易委员会宣布 “这些计量指标( 公认会计准则下净收益的替代指标) 的发布方式不能比传统净 收益的披露更具权威性或更突出。” 查尔斯w 马尔福德等( 2 0 0 5 ) 认为，尽管企业对e b i t d a 进行了提示性说 明，但指标的披露方式和说明方式恰恰表明，与证券交易委员会指南正好相反， e b i t d a 比公认会计准则下的收益和现金流量更具有优越性。他们调查了美国 1 0 0 份披露e b i t d a 数据的资料，其中有4 0 份是董事长公开信。由调查显示， 销售收入、净收益和e b i t d a 在报告中的平均顺序为：收入、e b i t d a 、净收益。 作为在董事长公开信中首选的经营业绩披露指标，e b i t d a 指标和净收益在根本 上是相联系的。然而，4 0 份抽查案例中，有2 5 份或者将e b i t d a 列示于收益之 前，或者根本不列示收益，只列示e b i t d a 。列示顺序表明，e b i t d a 比收益更 受重视。而这一点是与s e c 的建议相违背的。他们同时承认e b i t d a 作为现金 流量的计量指标也不是万能的，这主要是因为它没有考虑营运资金的需求。 lb r o w na n dks i v a k u m a r ( 2 0 0 0 ) 认为e b i t d a 通过对非经常性或非经营 性的收入、利得或损失项目的调整，更能反映可持续业绩，更有助于预测未来业 绩。 西蒙等( 2 0 0 1 ) 通过问卷调查发现预计现金流量( e b i t d a ) 是财务分析师 最为重视的2 0 项企业自愿披露项目之一。 b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 使用了5 个财务比率作为变量，对7 9 家经营失败的公司和 7 9 家经营未失败的公司进行一元判定预测，发现现金流量( e b i t d a ) 与负债总 额的比率能够最好地判定公司的财务状况( 误判率最低) 。 k i m ( 1 9 9 9 ) 等以连续两年息税摊销i j i 收益( e b i t d a ) i 氐于利息费用为标 准作为财务危机的界定。 p a p aj o h n s 公司2 0 0 0 年年报叙述道：“债务总额与e b i t d a 之自j 的比率，在 7 e b i t d a 的价值含董 某种程度上决定了相对于伦敦银行同业优惠利率的上浮幅度及承诺费的多少。” 查尔斯w 马尔福德等( 2 0 0 5 ) 持相同的观点，他们认为债权人在财务规约中频 繁使用e b i t d a ，说明它们发现这个指标有助于监督债务人和保证贷款的最终收 回。 2 1 2 对e b i t d a 可比性的争论 相关文献的争论还来自于e b i t d a 的计算问题。之所以对e b i t d a 理念持 有不同的看法，是因为e b i t d a 计算中调整的复杂性和主观性，从而导致各种 研究对e b i t d a 的可比性产生分歧。 反对的意见认为会计准则下利润表清晰的表明了净收益指标的计算过程，同 时利润表还披露了净收益指标涉及的会计政策，但通常在e b i t d a 中没有相应 的说明。唯一能够依赖的是关于e b i t d a 的计算或定义的说明，同时人们很难 通过企业e b i t d a 定义和财务报告得到计算e b i t d a 所需的数据。 c o a s tr e s o r t s 等公司2 0 0 5 年年报中对e b i t d a 做了以下说明：“并非所有的 企业都按同一种方法计算e b i t d a ，所以一个企业提供的e b i t d a 指标与其它企 业提供的同名指标可能是不可比的”。 但是支持的看法也不在少数。i j g h t b r i d g e 公司就认为e b i t d a 提高了可比 性，因为它能够消除通信公司间不同的折旧政策和摊销政策的影响。w e s th o l d i n g 公司持有同样的观点：该公司认为e b i t d a 收益，作为一种非公认会计准则的 计量指标是航空公司比较经营业绩的最合适的指标。通过剔除租金和折旧，飞机 融资方式的差异就不存在了。飞机融资方式的差异扭曲了现金流量表，因为自有 飞机( 包括通过融资租赁获得的飞机) 的折旧要加回到现金流量中，而经营租赁 费用则要被扣减。 查尔斯w - 马尔福德等( 2 0 0 5 ) 提出了解决的办法。他们认为，如果e b i t d a 数据与净收益指标相冲突的话，那么出于清晰性和透明性的考虑，企业需要提供 一个详细说明e b i t d a 计算的附表，而且该信息需要同限制性语句及其他 e b i t d a 的关键披露信息同时公布。同时，他们强调e b i t d a 与公认会计准则下 经营活动现金流量也是存在区别的，差异主要来自于营运资本。 北京工商大学硕士学位论文 2 1 3e b i t d a 与价值相关吗? 价值相关性是研究财务指标不可回避的一个问题。而相较于已有文献对 e b i t d a 前两个问题的分歧，对于e b i t d a 的价值相关性的看法就要一致和统一 的多。关于e b i t d a 价值相关性的讨论是由现金流量的信息含量研究引申而来 的，相关文献将e b l t i ) a 作为现金流量的一种模糊替代讨论e b i t d a 的决策有 用性。 b e a v e r d u k e s ( 1 9 7 2 ) 的研究采用现金流量的近似值( 净盈利+ 折i b + 摊销 + 递延税收净增加) 替代现金流量，发现与未预期经营现金流量相比，未预期盈 利与非正常报酬率具有较大相关性。 p a t e l ia n dk a p l a n ( 1 9 7 7 ) 在研究中采用了经营现金流量的近似值。经 营总资金”( 扣除非正常项目后的净盈利+ 递延税收和折i b + 其他调整项目) ，检 验“经营性现金流量”是否能够提供年度盈利未曾提供的信息。结论是：现金流 量根本不具有任何边际信息。 在g o m b o l aa n dk e t z ( 1 9 8 3 ) 的研究中，如果把现金流量定义为会计盈余加 折旧，则该变量与股票报酬率高度相关。 d e c h o w ( 1 9 9 4 ) 的研究使用1 9 6 0 1 9 8 9 年的美国公司的数据，计算估计的 经营现金流量( 折旧前的经营利润利息所得税非现金的营运资本净增加) ，研 究每股经营性现金流量、每股净现金流量之间的关系，结果表明：每股盈利、 每股经营性现金流量和每股金现金流量与收益的相关程度随持有期的延长而提 高，其中，会计利润与收益的相关程度显著最高；随持有期延长，现金流量与 收益的相关程度逐步微升，表明现金流量的解释能力有所增强；会计应计额在 缓和现金流量的时效性和一致性方面存在的问题具有重要作用；随会计应计额 的增加，净现金流量与收益的相关程度成下降趋势；在经营周期较长的产业中， 对比经营性现金流量，由于会计应计额的作用，会计利润较好的反映了企业的业 绩。此外，有数据证明现金流量和会计应计额都具有序列负相关。 k i m & r i t t e r ( 1 9 9 9 ) 使用几种比率对新上市企业中属于同种类型的公司进 行了估价，使用的比率包括市盈率、市场价值与账面价值的比率、股票价格与销 售额的比率、公司市值与销售额的比率、公司市值与e b i t d a 的比率。研究发 9 e b i t d a 的价值含量 现所有这些比率都产生正的误差，但基于e b i t d a 的比率估价法精确性更高， 特别是对那些即将上市的公司。 g i l s o n ( 1 9 9 8 ) 等用d c f 和比率估价法对濒临破产公司进行了估价，并对 两种方法所得结论作了比较。当他们采用同一行业统计量位于中位数的公司的 e b i t d a 比率时，那些被统计的价值的绝对误差在1 5 以内的公司价值下降了约 2 1 。虽然在他们的研究中用销售收入相关的比率进行价值评估的误差很小，但 数据在统计上的离散程度却很显著。 e r i kl i e a n dh e i d ij l i e ( 2 0 0 2 ) 通过对比多种估价方式发现，除了制药行 业，其他企业使用e b i t d a 进行估价的效果比使用e b i t 的效果好。 2 2 我国e b i t d a 相关研究 相较于国外理论界与实务界对e b i t d a 的热力追捧，e b i t d a 在我国的应 用就显得十分匮乏了。 理论上我国对于e b i t d a 的研究至今几乎是一片空白。通过对期刊网上优 秀硕博士论文进行检索，1 9 9 9 年至2 0 0 6 年没有一篇优秀论文对e b i t d a 展开详 细论述。而我国在大陆上市的上市公司也没有一家自愿披露e b i t d a ，投资者对 其更知之甚少。我做过一个粗略的调查，在5 0 名会计学专业的硕士研究生( 研 究生三年级) 中，了解e b i t d a 这一概念的不足五分之一。 我国学者在研究中往往直接借用e b i t d a 指标，对e b i t d a 本身并没有足 够的阐述。 h 凡玫、邱鸿坤( 2 0 0 3 ) 使用e b i t d a 来测算利息保障率( e b d a 利息) 。 他们认为那些利息保障率低的企业被认为有债务违约的可能，它们的未偿债务总 余额应被当作“不良贷款”，e b i t d a 为负的公司的不良贷款被认为是“结构性” 的，而这种“结构性”不良贷款的公司的债务偿还能力不会因利率下调和债务重 组而有所改进，因为这类亏损企业的经营管理中一般存在着严重的问题，而这是 单靠财务结构的调整难以改变的。 杨宗昌、徐波( 2 0 0 3 ) 在讨论中国电信企业集团绩效考评体系的设置与架构 时，认为我国电信企业集团应使用以e b i t d a 为起点的指标评价体系。但是同 1 0 北京t 商大学硕十学位论文 样的，他们并没有对e b i t d a 本身进行足够的分析，而仅仅是一笔带过。 李曜( 2 0 0 4 ) 将e b i t d a 作为企业的经营利润指标，其定义式为：e b i t d a = 营业利润+ 财务费用+ 折旧费用+ 摊销费用，用以衡量中国上市公司管理层收购对 企业经营利润的影响效应。 事实上，我国企业熟悉e b i t d a 的渊源应该来自于海外上市。例如在香港 联合证券交易所上市的所有企业约定俗成的在业绩报告中最显著的财务摘要中 披露e b i t d a ，并且仅排在销售收入之后列示。而如果要在香港上市，企业就必 须计算并披露e b i t d a 指标。 中国移动( 香港) 有限公司( h k ：0 9 4 1 ) 年报在财务摘要中披露： 图2 1 ：中国移动( 香港) 有限公司财务摘要 如图2 1 所示，中国移动将e b i t d a 的列报放在了显著的位置，并且财务摘 要中的六项披露指标中，与e b i t d a 相关的就占了两项( e b i t d a 总额、e b i t d a 利润率) 。 图2 2 是联想集团( h k ：0 9 9 2 ) 在2 0 0 6 年报中对e b i t d a 进行的柱状图分 析： 除利息、税j 葺、折苫及誉销前溢利 2 0 d 6 2 0 2 0 0 4 2 0 0 3 曩曩曩圈圈圈曩2 9 7 9 瀚黧戮鬻獭戮搿阑1 1 7 4 嬲糕徽溺獭缀黼1 1 2 5 黼鬻溺霸瀚勰溺徽1 1 7 5 图2 2 ：联想集团财务摘要 1 l e b i t d a 的价值含量 可见，对于我国在香港联合证券交易所上市的大陆企业，对e b i t d a 概念 及计算的清晰理解就显得尤为重要了。最早应用e b i t d a 的也是这些海外上市 的企业。但是究竟这些企业对e b i t d a 的应用效果如何，在应用过程中遇到了 什么问题与困难，可惜的是我国现有文献并没有回答。 可以说，我们对于e b i t d a 的态度仅仅只是“拿来就用”。本文立题正是基 于此。 北京工商大学硕士学位论文 第三部分e b i t d a 概念解析 3 1e b i t d a 的理论阐述 3 1 1什么是e b i t d a ? e b i t d a ，即e a r n i n g sb e f o r ei n t e r e s t ，t a x ，d e p r e c i a t i o na n da m o r t i z a t i o n ， 翻译成中文是息税前利润加折旧，也有人称之为试算盈余。正如其名称所界定的， e b i t d a 具体是指利息费用前、税前、折旧及摊销前的收益，它从利润表的净收 益或净亏损开始进行调整，以得到财务业绩的替代性计量指标。e b i t d a 属于非 公认会计准则( n o n g a a p ) 的预估性利润指标，是利润表创造性手法的一种。 e b i t d a 净利润+ 利息费用+ 所得税+ 折旧+ 摊销 e b i t d a 的计算和使用在理论上有三种解释： 第一，计算折旧与摊销时，主观因素和计算偏差就不可避免，因此采用 e b i t d a 这个与现金流量表相近的方法计算公司盈利更加准确。同时折旧和摊销 并没有实际支付现金，它们只是历史成本的分配，也不是预期的资本支出。换言 之，计算公司利润时资本支出比折旧更应该纳入考虑范围。折旧和摊销的调整突 出了e b i t d a 的现金流量性质，同时也模糊了不同行业、不同盈利模式资 本密集型还是人力密集型企业之间的代沟，而这对管理者来说也是一个既定 战略事实，不是决定其经营业绩的评判标准。所以高资本支出的公司尤其喜欢采 用该指标。 第二，e b i t d a 忽略了税收的影响，这就消除了不同企业由于性质的不同、 地域的不同、国家政策优惠程度的不同而导致的经营结果的差异化，而这些作为 企业背景环境因素，显然不应看成是企业管理者的作为。 第三，e b i t d a 加回了利息费用，弥合了不同资本结构选择对业绩的影响， 这实际上是m m 资本结构理论中负债高低与企业价值无关的具体应用。 最后，e b i t d a 反映的是公司应对不断变化的市场和再投资能力。因此计 算现金流量中的经营利润就不如计算e b i t d a ( 现金流量中的经营利润也就是公 1 3 e b i t d a 的价值含量 司有多少钱可以进行新的投资) 。 由此我们可以看出e b i t d a 可以同时反映现金流量与企业持续盈利能力， 具有现金流量和持续盈余双重属性。创造价值从财务的角度上就是要追求现金流 和盈利的持续增长。对于投资者来说，具有现金流性质的经营收益比净收益更为 重要，而且被普遍认为是衡量企业经营好坏的一个重要指标3 。但是也正是因为 双重属性这一特征，究竟以何种属性为主难以取舍，而至今对于e b i t d a 也没 有形成一个统一的观点。下表列示了一些企业对于e b i t d a 定性的描述及看法。 表3 1 ：企业对印i t d a 的界定 企业描述 a m e d & m g ，i n c 0 0 0 4 ) e b i t d a 用来提供关于企业满足未来偿债付 息、资金支出和营运资金需求能力的信息。 i j g h t b d d g c ，i n c ( 7 0 0 5 ) 如果考虑到非货币性费用对经营收益的影 响，那么e i b r f d a 是非常有意义的。 t h ec a r b i d e g r a p h i t eg r o u p ，l n c ( 2 0 0 5 )管理者认为e b i t d a 是一种计量企业满足企 业现金需求能力的标准，它还是评价经营部 门业绩的一种重要指标。 m e t r og o l d w y nm a y e i n c ( 2 0 0 5 )管理者认为e b i t d a 是比较经营业绩的一个 重要指标，它应当被管理者看作是营业收入、 净收益、现金流量和公认会计准则下其他指 标的一个补充，但不能替代或超越这些指标。 e b i t d a 指标剔除掉的那些项目在财务业绩 评价过程中也具有很重要的作用。 n e w sc o m m u n i c a t i o n s ，l n c ( 2 0 0 5 )之所以在报告中公布e b i t d a 指标，是因为 管理者相信它是一个有效管理经营业绩的方 法，并也在与传媒相关领域被广泛运用。 n i a g a r am o h a w k , i n c ( 2 0 0 5 ) e b i t d a 反映了非公认会计准则卜的现金流 量它主要用来提供本公司未来利息偿付能 力的附加信息。 s t i m s o n i t ec o r p ( 2 0 0 5 )e b i t d a 反映了经营现金流量。 中国电信股份有限公司( 2 0 0 5 )我 j 的e b i t d a 代表朱计净财务成本、投资 收益、应占联营公司的收益、所得税、折旧 及摊销费j f j 、物业、厂房及设备重估减值和 少数股东权益的利润。由于电信业是资本密 集型产业，资本开支，债务水平和财务费用 可能对具有类似经营成果的公司净利润产生 重大影响。因此，我们认为，对丁像我们这 样的电信公司而言，e b i t d a 有助于对公司 经营成果的分析。 资料来源：h t t p ：w w wh k e x c o r n h k ，h t t p ：m n y s e c o f f t 1 4 北京_ t 商大学硕士学位论文 e b i t d a 相关延伸概念主要有调整后e b i t d a ( a d j u s t e de b i t d a ) 、经常性 e b i t d a ( r e c u r r i n g e b i t d a ) 、e b i t d a 率( e b i t d a m a r g i n ) 。调整后e b i t d a 是指扣除了非经常性收入、利得、费用和损失影响的e b i t d a 。经常性e b i t d a 则是忽略非重复性项目影响的标准化e b i t d a 。至于e b | t d a 率，是讨论e b i t d a 的相对指标，是e b i t d a 与总收入或总销售额的比值。 另外，与e b i t d a 相关的概念还有企业价值倍数( e v e b i t d a ) 、利息保障 倍数、e b i t d a 与债务比等等。企业价值倍数指的是企业价值( e n t e r p r i s ev a l u e ) 与e b i t d a 的比值，该指标最早是用作收购兼并的定价标准，现在已广泛用于 对公司价值的评估和股票定价中，与市盈率、市净率相类似，该指标是价值评估 中一种相对评估方法。利息保障倍数是衡量企业偿债能力的财务指标，它等于 e b i t d a 除以利息费用，在企业与银行签订贷款协议中得以广泛应用。 3 1 2e b i t d a 的历史和现状 如果考虑到e b i t d a 的广泛应用，我们只能追溯到2 0 世纪8 0 年代早期。 e b i t d a 早期常被用于杠杆收购中，规定只有当被收购企业正常运营并且能够偿 还债务利息时，才可以进行固定资产重置。作为借款或信用协议的一部分，长期 以来企业通常都被要求保持一定的e b i t d a 比率下限。因为利息在所得税计算 之前已被扣除，所以把利息和所得税加回是符合逻辑的，而把固定费用和借款限 制性条款建立在e b i t d a 基础上，已经成为一种更普遍的做法。 e b i t d a 在企业的应用始于1 9 8 0 年代末的有线电视行业4 。当时的有线电视 运营商认为，要求进行折旧的会计规则，降低了他们的财务业绩，是不合理的， 因为进行折旧的基础设施事实上价值依然保持完好。这种将折旧从收益数据中取 消的做法，逐步地传播到了其他行业中，尤其在一些基础设施行业的企业中 e b i t d a 受到了推崇。这些企业有一个共同的特点，它们都拥有大量的、昂贵的 固定资产，每年绝大多数的费用均来自于这些固定资产长期的折旧。在这种行业 特性之下，净利润对这些企业来说意义就太狭隘了，不带来任何现金流变化的折 旧在一定程度上决定了这些企业的经营业绩，这并不合理。而e b i t d a 将折旧 的加回解决了这一问题，使之能够有效描述一个企业的盈利能力和经营业绩，同 时在管理上也比净利润更具意义。近十年，e b i t d a 这一指标得到更为积极的应 e b i t d a 的价值含量 用，其应用范围几乎涵盖所有行业和各种类型的企业，特别是电信行业。 各国的会计准则均没有对e b i t d a 的计算与披露做出规范，换句话说， e b i t d a 属于企业自愿披露的范畴，是非公认会计准则( n o n g a a p ) 的指标。 西蒙等( 2 0 0 1 ) 通过问卷调查发现预计现金流量( e b i t d a ) 是财务分析师最为 重视的加项企业自愿披露项目之一。由于没有标准，各个披露e b i t d a 的公司 对e b i t d a 的算法是五花a l l 的，e b i t d a 的可