（会计学专业论文）上市公司发展潜力评价指标体系研究.pdf

江苏火学硕士学位论文 摘要 经济的繁荣程度代表了一个国家和地区的实力，它往往取决于一个 国家和地区范围内企业的发展状况。企业当期的经营状况和发展前景一 直都是各利益相关者所关心的问题，如何通过企业财务报表合理分析并 评价其发展潜力从而使资本市场真正有效地发挥其资源配置功能是本 文研究的初衷。 本文拟从发展潜力的基本概念及其内涵入手，总结出发展潜力的质 量特征，进而建立评价公司发展潜力的模型，最后针对上市公司实证分 析的结果提出提高公司发展潜力的具体对策。 本文首先分析研究了企业发展潜力的质量特征，并设置相应的指标 来量化其质量特征。同时引入主成分分析、因子分析等数学分析方法来 确定各指标的权重，从而降低了评价的主观性成分。 从理论角度看，发展潜力的研究能够促进企业转变观念、建立新时 期的发展观，提高企业法人治理的有效性，同时管理科学发展也需要研 究企业发展潜力评价理论。 从实践角度看，企业需要认识和挖掘自身潜力，投资者需要根据企 业潜力作出投资决策，政府需要根据不同企业潜力实行分类指导。发展 潜力的研究能为管理当局挖掘和提升企业发展潜力提供方向，指导企 业的规范运作：指导理性投资，为投资者寻找更好的投资对象，以利于 资本市场更好地实现其有效的资源配置功能，推动证券市场的健康发展 和国民经济的快速发展；为政府更有效地服务于企业提供参考。 关键词：创值，发展潜力，质量特征，评价指标，主成分分析 江苏大学硕士学位论文 a b s t r a c t t h ee c o n o m i c p r o s p e r o u sd e g r e ei st h er e p r e s e n t a t i v eo ft h ec o u n t r i e sa n d r e g i o n ss t r e n g t h ， t d e p e n d so nt h es t a t eo fd e v e l o p m e n to fe n t e r p r i s e si nt h i s c o u n t r ya n dr e g i o n a lr a n g e t h em a n a g e m e n ts t a t ea n dd e v e l o p m e n tp r o s p e c to f e n t e r p r i s e sh a v ea l w a y sb e e nc o n c e r n e db yt h o s ew h oh a v eb e e nc o r r e l a t e dw i t h o fi n t e r e s t s h o wt oa n a l y z ee n t e r p r i s e sr a t i o n a l l ya n da p p r a i s ei t sd e v e l o p m e n t p o t e n t i a l i t ys oa st om a k et h ec a p i t a lm a r k e tr e a l l yp l a yak e yr o l ei ni t sr e s o u r c e d i s t r i b u t i o n f u n c t i o nt h r o u g he n t e r p r i s e 。s f i n a n c i a ls t a t e m e n t si st h eo r i g i n a l i n t e n t i o no ft h i st h e s i s + t h i sp a p e rp l a n st op r o c e e dw i t hb a s i cc o n c e p t i o na n dc o n n o t a t i o no f d e v e l o p m e n tp o t e n t i a l i t y ，s u m m a r i z et h eq u a l i t yc h a r a c t e r i s t i co fd e v e l o p m e n t p o t e n t i a l i t y , t h e n s e tu pt h em o d e lw h i c ha p p r a i s ec o m p a n y 。sd e v e l o p m e n t p o t e n t i a l i t y , f i n a l l yp u tf o r w a r dt h ec o n c r e t ec o u n t e r m e a s u r ew h i c hi m p r o v e s c o m p a n y 。sd e v e l o p m e n tp o t e n t i a l i t ya c c o r d i n gt ot h er e s u l ts h o w nb yp o s i t i v e a n a l y s i so fl i s t e dc o m p a n y t h i sp a p e rs u m m a r i z e st h eq u a l i t yc h a r a c t e r i s t i co fe n t e r p r i s e sd e v e l o p m e n t p o t e n t i a l i t yf i r s t l y ，a n dt h e ns e t su pt h ei n d e xt oa p p r a i s et h eq u a l i t yc h a r a c t e r i s t i c t h a tc o u l db ej u d g e dq u a n t i f c a t i o n a i i y a tt h es a m et i m ei ti n t r o d u c e sp r i n c i p a l c o m p o n e n ta n df a c t o ra n a l y t i c a lm e t h o dc o n f i r m i n gt h ew e i g h to fi n d e x e s ，t h u s d e c r e a s i n gt h es u b j e c t i v i t yo fe v a l u a t i o n f r o mt h ep o i n to fv i e wo ft h e o r y t h er e s e a r c ho fd e v e l o p m e n tp o t e n t i a l i t yc a n p r o m o t ee n t e r p r i s e st oc h a n g et h ei d e a ，s e tu pd e v e l o p m e n tv i e wo fn e wp e r i o d ， i m p r o v et h ev a l i d i t yo fc o r p o r a t i o ng o v e r n a n c e i tm e e t s t h en e e d so f d e v e l o p m e n to fm a n a g es c i e n t i f i ct h e o r ya tt h es a m e t i m e ! i nv i e wo fp r a c t i c i n g ，e n t e r p r i s e sn e e dt ok n o wa n de x c a v a t eo n e 。so w n p o t e n t i a l i t y ，i n v e s t o r s n e e dt om a k et h ei n v e s t m e n td e c i s i o na c c o r d i n gt o e n t e r p r i s e 。sp o t e n t i a l i t y 。a n dt h eg o v e r n m e n tn e e d st oi m p l e m e n tt h eg u i d a n c e 江苏大学硕士学位论文 a c c o r d i n g t od i f f e r e n t e n t e r p r i s e sp o t e n t i a l i t y t h es t u d yo nd e v e l o p m e n t p o t e n t i a l i t yc a n o f f e rt h ed i r e c t i o nf o re x c a v a t i n ga n dp r o m o t i n ge n t e r p r i s e 。s d e v e l o p m e n tp o t e n t i a l i t yf o rt h ea d m i n i s t r a t i v ea u t h o r i t y , g u i d et h es t a n d a r d i z e d o p e r a t i o n so fe n t e r p r i s e s ；i n s t r u c tr a t i o n a li n v e s t m e n t ，l o o kf o rg o o di n v e s t m e n t t a r g e tf o ri n v e s t o rs oa st ob e n e f i tc a p i t a lm a r k e tr e a l i z i n gi t se f f e c t i v er e s o u r c e d i s t r i b u t i o nf u n c t i o nb e f f er i m p e lh e a l t h yd e v e l o p m e n to fs e c u r i t ym a r k e ta n d p r o m o t et h en a t i o n a le c o n o m y ；o f f e rr e f e r e n c ef o rt h eg o v e r n m e n ts e r v i n g e n t e r p r i s e sm o r ee f f e c t i v e l y k e yw o r d s ：c r e a t ev a l u e ，d e v e l o p m e n tp o t e n t i a l i t y , q u a l i t yc h a r a c t e r , a s s e s s m e n ts y s t e m ，p r i n c i p a lc o m p o n e n ta n a l v s i s 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的 规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印 件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权江苏大学可以 将本学位论文的全部内容编入有关数据库进行检索，可以采用 影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密团 本学位论文属于，在弓年我解密后适用本授权书。 不保密口 学位论文作者签名：立翻 知。牛年j - 月矽1 日 指导教师签名乡爹，j d o - oq - 年j - 只；e l 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容以 外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品 成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以 明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名：王翻 日期： 山。牛年r 月多j 曰 江苏大学硕士学位论文 1 1 研究的原由 第1 章导言 实践证明，在当今实力竞争的世界上，强国之根本，在于企业的强大。企业强盛 与否有很多衡量的标准，但是否具有发展潜力，对中国企业来说应该是最重要的一个 衡量标准。 但考虑到_ 方面一般非上市企业数据通常较难获取，另一方面中国上市公司是各 类企业群体中最优秀的一个群体，集中了各行业中的佼佼者、优秀的管理人才及较高 素质的员工，可以说上市公司是中国优秀企业的一个“缩影 。我们希望通过对这个 “缩影”来研究我国企业发展潜力并设置其评价指标。 中国经济的持续稳定发展离不开一批优秀企业的高速健康成长，特别是离不开上 市公司的整体健康发展。但是，很多企业包括上市公司中业绩大起大落者不乏其人， 这从上市公司中“s t 板块 的公司数目之多就可以看出。而部分公司的每股收益出 现异常的波动，让人不由得对原来奉为投资依据的指标本身是否能够真正反映企业发 展潜力和揭示企业真实的投资价值产生怀疑。特别是近年来一些公司竟然在上市后仅 仅过了一年就出现困难局面。那些“潜力股 是否真的具有潜力? 它当期的良好财务 指标表现是暂时的还是可以持续的? 同样财务指标的背后企业的发展潜力是否相 同? 目前，国内对企业的发展潜力评价也开始日益重视，但更多的是定性的评价。在 定量评价时，更多注重企业当前财务表现及当期的竞争优势，不能较全面反映企业发 展的真正潜力。 针对这种状况，笔者认为无论是从国民经济发展的角度还是从企业各利益相关者 角度，都有必要对企业的发展潜力进行评价，以达到真正认识公司的可持续发展的能 力。 1 2 研究企业发展潜力的目的和意义n 研究企业发展潜力具有重要的理论意义和重大的实践意义。从理论角度看，发展 江苏大学硕士学位论文 潜力评价能够促进企业转变观念、建立新时期的发展观，提高企业法人治理的有效性， 同时管理科学发展也需要研究企业发展潜力评价理论。 从实践角度看，企业需要认识和挖掘自身潜力，投资者需要根据企业潜力做出投 资决策，政府需要根据不同企业潜力实行分类指导。该文的研究目标正是要根据有关 企业发展潜力的基本理论，弄清其内涵和发展潜力的特征，据此提出可供企业自身及 其现实和潜在利益相关者参考和应用的企业发展潜力的评价指标。通过对公司发展潜 力的分析，为企业管理当局挖掘和提升企业发展潜力提供方向，指导企业的规范运作； 指导理性投资，为投资者寻找更好的投资对象，让真正有发展潜力的企业、行业及时 得到融资，以利于资本市场更好地实现其有效的资源配置功能，推动证券市场的健康 发展和国民经济的快速发展；为政府更有效地服务于企业提供参考。 1 3 研究的对象与方法汹1 本研究的对象是沪深两市的上市公司。经过十几年的蓬勃发展，截至2 0 0 4 年元 月末，中国境内共有上市公司1 2 9 0 家，证券市场市价总值4 5 4 5 6 4 8 亿元，涵盖了我 国大陆3 1 个省、市、自治区和直辖市，涉及1 3 个大行业、6 9 个小行业。这些上市 公司的行业结构、规模、质量、发展潜力能够在很大程度上代表一个地区的经济发展 状况。 对公司发展潜力进行评价，需要连续多年的数据，这里笔者选取部分上市公司 连续三年的数据作为样本进行实证研究。 实证会计研究遵循的基本程序，如图l 一1 ( s e k a r a n ，1 9 9 2 ) 所示。从图1 1 可以看出： ( 1 ) 实证会计研究起源于对某一会计现象的直接观察，由此引发了研究人员对会 计现象进行解释和预测的兴趣： ( 2 ) 对所观察的会计现象进行解释和预测，研究人员首先需要做初步调查与分析， 论证研究的可行性； ( 3 ) 确定研究问题的范围； ( 4 ) 构筑理论框架，以便提出合理的假设； ( 5 ) 根据理论分析，提出研究假设； ( 6 ) 进行研究方法设计，建立各种实证模型； 2 江苏大学硕士学位论文 ( 7 ) 以一定的资料收集方式，收集相关证据，借助计算机工具进行统计分析，得 出研究结论： ( 8 ) 解释实证结果，预测会计事务。 图1 1 实证会计研究的基本程序1 根据图1 1 所示，本文主要观察我国上市公司发展潜力的特征，利用相关理论 来推论发展潜力的质量特征以及影响和决定发展潜力的解释因素。 本文从企业层次研究上市公司的发展问题，阐明企业发展潜力的涵义以及企业发 展潜力的有关理论，讨论企业发展潜力的评价指标体系。力图通过合理的方法将定性 评价量化，再结合定量评价，借助于主成分分析和因子分析方法建立一个能较全面且 真实地反映企业发展潜力的指标体系。 在设计评价体系时主要围绕发展潜力的含义及其质量特征精心挑选指标，希望能 重未来轻现实，重定量轻定性，重常规轻突变；既注意指标的全面性，又不会太细， 把最有特色的、实质性的、可以起导向性作用的指标提炼出来，希望能尽可能地通过 这些指标的分析揭示企业的发展潜力。 1 4 论文结构 本论文内容安排如表1 1 ，最后附上与本文有关数据和参考文献。 徐宗字：上市公司盈利顶测可靠性的实证研究，上海三联书店，2 0 0 0 年 江苏大学硕士学位论文 表1 1 论文结构 章节内容 说明选题的原因和目的，以及研究的对象与方 第1 章：导言 法 通过介绍有关企业发展潜力的理论。有助于理 解本论文观点的背景资料和与本文研究内容有 第2 章：企业发展潜力的含义 直接渊源关系的重要文献，利用相关理论来推 论发展潜力的含义并总结出其质量特征 第3 章：上市公司发展潜力的评价指 根据发展潜力的含义及其影响因素，进行发展 潜力的定性与定量分析指标的设置，构造本文 标的设置 应用的理论模型 在中国证券报和清华大学企业研究中心联合推 第4 章：上市公司的发展潜力的 出的2 0 0 2 年中国上市公司综合绩效排序中前5 0 家上市公司选取9 9 年1 2 月3 1 日已上市的3 2 实证分析 家上市公司，在公司和行业两个层面上分别从 横向和纵向上比较上市公司的发展潜力 第5 章：提高公司发展潜力的根据上一章的分析提出上市公司提高发展潜力 对策研究的建议 第六章：结束语指出本文后续可进行的研究 4 江苏大学硕士学位论文 第2 章企业发展潜力的含义 2 1 发展潜力的含义n 2 1 3 4 1 5 4 3 训“5 1 发展潜力，顾名思义就是潜在的、未来的“发展”后劲。那么如何理解“发展” 含义呢? 要想比较准确地把握发展潜力的含义，我认为有必要先来看看“发展 与 “增长”的关系。 2 1 1 发展与增长 经济增长与经济发展是两个不同的概念，关于这一点，人们似乎早已从理论上解 释了这两个不同的概念。在传统的西方发展经济学中，一般是将经济发展定义为结构 的改变，将经济增长定义为产出的增加。 一般地说，经济增长指更多的产出，而经济发展则既包括更多的产出，同时也包 括产品生产和分配所依赖的技术和体制安排上的变革。经济增长不仅包括由于扩大投 资而获得的增产，同时还包括由于更高的生产效率，即单位投入所生产的产品的增加。 经济发展的含义则不止这些，它还意味着产出结构的改变，以及各部门间投入分布的 改变。就像在人体身上一样，强调增长着眼于身高和体重，而强调发展则注重于机能 上一素质协调的改变，例如学习能力，个人的素质等。因此，我们不能仅仅着眼于经 济增长，更应当是把着眼点放在建立合理的经济结构、健全的经济机能等一系列发展 指标上。由此可见经济增长与经济发展远不是一个层面上的问题。如果经济的快速增 长是以牺牲经济效率为代价，那么这种增长模式将因失去平衡性而不具有可持续性。 在未来如何加强经济的可持续发展，寻找可持续的经济增长模式和激励机制，应当是 我们关注的重点。 同时我们也应该看到，增长和发展两者关系密切。发展是以增长为基础的，我们 难以想象没有增长的发展；而发展也会促进并带来更高水平上的增长。既然发展在注 重数量增长的同时更强调素质的提高，那么衡量企业发展的“数量”和“素质”其 江苏大学硕士学位论文 具体内涵是什么呢? 我们认为其具体内涵决定于企业的目标。 2 1 2 企业的目标 迄今为止，常被讨论的企业目标函数有以下四大类：( 1 ) 利润最大化；( 2 ) 管理 效用最大化：( 3 ) 利益相关者( s t a k e h o l d e r ) 的利益最大化；( 4 ) 价值最大化。 利润最大化是最正统的企业目标函数，长期以来在企业经营中占据统治地位。但 由于该目标函数忽略了影响企业经济价值的基本变量：自由现金流量、风险和企业寿 命，易导致企业行为短期化，不利于企业可持续发展。管理者效用最大化可细分为： 销售额最大化、市场份额最大化、增长最大化等，该目标函数是建立在“伯利一米恩 斯假说( b e r l e m e a n sh y p o t h e s e s ) 基础上的，其基本观点是，在所有权和经营权 分离的前提下，管理者的目标也就成为企业的目标。现实中，在目标取向上很少企业 会公然主张管理者效用最大化，而更流行的看法是，管理者效用最大化是企业目标函 数的异化。至于利益相关者的利益最大化，通常的理解是，企业的利益相关者除了股 东之外，还包括债权人、顾客或用户、政府、社区等。价值最大化可细分包括：股价 最大化、股东价值最大化和企业价值最大化，在有效资本市场前提下，三者含义相同。 三者在现代财务理论体系中，就是企业的未来现金流量折现值最大化，也就是价值创 造( c r e a t ev a l u e ) 最大化，从这个意义上说，它们是迄今为止最正确的企业目标函数。 笔者比较倾向于最后一种企业目标函数，它既弥补了第一种目标函数中所存在的 缺陷，又兼顾了第三种目标函数中各利益方的利益。因为价值增值必须建立在利益各 方的平衡基础上，要实现价值增长，不论处在何种社会背景下，都要在利益各方之间 进行权衡，只有在兼顾利益各方，企业的价值增值能力才能持续长久，因此价值最大 化已经包含了利益相关者的利益最大化，所以说最大限度的增加股东的财富应该是所 有企业的基本目标。 2 1 3 发展潜力的定义 对企业发展潜力的概念应从以上“发展”的含义并结合企业的目标出发进行分析 和总结。目前学术界对“发展潜力”的内涵主要有以下几种： ( 1 ) 持续性观点：殷建平在其书中这样写道：“我们所讲的企业持续发展与一般 6 江苏大学硕士学位论文 意义上的可持续发展的内涵是完全不同的，我们所研究的大企业的持续发展的基本含 义是指：大企业在一个较长的时期内，通过持续学习和持续创新活动，形成良好的成 长机制，企业组织在经济效益方面稳步增长，在运行效率上不断提高，企业的规模不 断扩大，企业在同行业的地位保持不变或有所提高。 ( 2 ) 现金流观点：黄津孚教授曾在其文章中这样定义：企业发展潜力就是该企 业潜在的价值生产能力，就是企业预期的未来现金流量的现值，是该企业边际利润大 于零的待占领市场空间和待利用资源。 ( 3 ) 创值能力观点：在由中国证券报社和亚商企业咨询股份有限公司共同主办 的中国上市公司最具发展潜力5 0 强评选活动中，这样给其定义：发展潜力指的 是公司在未来一段时间内持续地为股东创造价值的能力，从经济学的意义上来讲，如 果公司未来一段时间后的价值为v f ，而现在的价值为v d ，则认为：公司为股东创造 的价值为( v f v p ) ，对这一差值的评估和预期就是其对上市公司进行排名的依据。 笔者认为，上述三种观点都有一定道理，但各有其不同的侧重点，且概念中有尚 须商榷之处。第一种观点比较偏重于发展的实现手段及过程，其中“企业的规模不断 扩大”有待商讨，不可否认，企业规模扩大有利于企业的抗风险能力和实现规模效益， 企业规模小不能形成规模经济，但企业规模大也并不等于规模经济，也即企业规模扩 大可能发生规模经济，也可能产生规模不经济。根据经济学家的研究发现，不同行业、 产品及其生产方式，因其技术、市场容量等条件不同，对企业规模的要求也不相同， 企业规模有个“度 的衡量。正如著名管理学家彼得f 德鲁克曾指出：“一个企业 它不一定变得更大，但它必须经常变得更好。”而第二种观点中笔者认为“边际利润” 的概念不够确切。我们知道利润的计算过程，利润指标的计算没有扣除股本资本的成 本，导致成本的计算并不完全，从而无法判断企业为股东创造的真正价值。由于投入 企业的股本资本也可以投向其它盈利项目，而其它盈利项目所带来的收益便是股本资 本的机会成本，那么股本要求的回报应至少不低于机会成本，否则股东可以投向其它 项目。笔者更倾向于第三种观点中的定义“发展潜力指的是公司在未来一段时间内持 续地为股东创造价值的能力”，它应该是一个动态的概念。 由企业的目的、企业价值理论以及创值理论，我们将发展潜力定格在为股东创造 价值的能力上。根据可持续发展理论的两维论，笔者认为对于企业发展来说，应将其 “数量”定义为发展的横向性即其空间性，而将“素质”定义为发展的纵向性即其 时间性。我们要注重当前创值水平，更要注重培养将来的创值能力，也即注重企业的 7 江苏大学硕士学位论文 素质的全面提高。所以， 综合以上三种观点本文采用下列定义：企业发展潜力，即 该企业潜在的创造价值能力，就是企业在未来一段时间内持续地为股东创造价值的能 力，是该企业边际创值额大于零的待占领市场空间和待利用资源。具体可通过持续学 习和持续创新活动，形成良好的成长机制，企业组织在经济效益方面稳步增长，在运 行效率上不断提高，企业的规模不断合理形成规模经济，在行业中的地位保持稳中有 升。 由此发展潜力可以从两个方面来评价，其一是公司的历时业绩表现，尽管过去 不代表未来，但过去的表现确实是预测未来的有效指标，上市公司披露的财务信息的 一大重要功能就是：为投资者研判未来发展提供依据，因此我们认为对财务信息的考 察应当成为前面评价公司发展潜力的起点。其二是公司的内在素质，它实际上是比财 务状况更深刻的内在动因，是上市公司为股东创造财富的根源。内在素质与历史业绩 表现实际上是“表 与“里”的关系，我们要考察“表 更要考察“里 ，只有由表 及里我们才有可能比较客观和全面地对公司的发展潜力进行较为准确的评估。 亚商综合问卷调查以及独立学术研究结果表明，关于内在素质的评价可以从公司 的治理机制( m e c h a n i s m ) 、管理层( m a n a g e m e n t ) 和核心产品的市场竞争力( m a r k e t ) 等三个方面来评价，即一个公司要有一个好的机制，一个好的管理层并且其核心产品 已经在市场上拥有非常大的竞争力，才能说这个公司具有比较稳定的在较长时期内为 股东创造价值的能力。 2 2 有关企业发展潜力的理论d 5 m m 们n m 2 乜钉 根据以上对发展潜力的定义及其评价方法，企业发展潜力就是企业在未来一段时 间内持续地为股东创造价值的能力，我们可以通过其历史业绩和公司的内在素质两个 方面结合起来评价。因而企业发展潜力的分析评价涉及到有关企业发展评价指标一企 业价值理论、当期业绩评价指标的计算一创值理论、企业发展的前提一企业可持续发 展理论和企业发展的内在素质一公司治理理论。 2 2 1 企业价值的理论 企业价值涉及企业存在的理由即企业的目的、企业发展的目标等根本问题。 关于企业的目的和目标，学术界一直存在不同的意见，比较著名的观点包括世界 8 江苏大学硕士学位论文 级管理大师彼得德鲁克( p e t e rd r u c k e r ) 的创造顾客说，他认为“企业的目的只 有一种适当的定义创造顾客。 当前，比较流行的一种观点是企业应当关注各相 关者利益的平衡：“把企业的目标简化为股东利益最大化是没有道理的。企业的核心 问题应该是自身的生存和发展，企业的生命力不是来自股东，而是来自利益相关者之 间的合作。 企业的目标应该是为各利益相关者服务。 笔者比较赞同麦肯锡公司专家们根据实证研究得出的结论：“最大限度的增加股 东的财富是所有企业的基本目标。”“经验证据表明，增加股东价值与其它利益方的 长远利益并不矛盾。获胜的公司似乎为所有利益方都创造了较高的价值，包括客户、 劳动力、政府( 通过纳税) 和资本提供者。股东是公司中为增进自己的权益而同时增 进每一个人权益的唯一利益方。最后，绩效不佳的公司会看到资金将流向其竞争者。 总结专家们的意见，用价值作为企业评价标准，有以下优越性： ( 1 ) 价值是目前已知衡量企业绩效的最佳标准，价值之所以最佳，在于它要求 完整的信息，而其它绩效标准，都不需要完整全面的信息。为判断价值创造，必须具 备长远的观点。价值不能是短期的，其它标准则可以。如每股平均收益或股本收益可 以通过调整会计科目实现，这也是投资者对我国某些上市公司失去信心的理由。 ( 2 ) 价值增值必须建立在利益各方的平衡基础上，要实现价值增长，不论处在 何种社会背景下，都要在利益各方之间进行权衡。 ( 3 ) 股东价值是投资的必要诱因。无论我们如何看待和评价利益各方相互间权 利要求的是与非，有一点可以肯定：如果资本的提供者得不到可观的回报以补偿他们 承担的风险，他们就会抽调资金，寻求新的投资机会。 2 2 2 创值理论 企业发展的最终目标应该是实现股票投资价值的最大化，也即股东价值的最大 化，这就要求衡量公司业绩的指标应该准确反映公司为股东创造的价值。公司每年为 股东创造的价值等于收入减去全部成本和费用后的剩余。传统的以创利为基础的业绩 衡量指标及整个指标体系却无法准确反映公司为股东真正创造的价值，主要原因在于 传统的指标体系存在以下两个缺陷。 其一是传统利润指标的计算没有扣除股本资本的成本，导致成本的计算并不完 全，从而无法判断企业为股东创造的真正价值。利润指标忽略了资金的无偿占用，从 而没有利用企业所提供的公共信息去测算企业的经营绩效，即利润信息的非充分性。 9 江苏大学硕士学位论文 公司运作所需资本主要由两部分构成：债务资本与股东资本。债务资本可以以债权人 收取利息的方式来表示资本的成本，是一种显性成本：而股东资本则要求企业或公司 提供一定的资本回报，这是一种隐性成本，它不在企业的会计报表中体现。由于投入 企业的股本资本也可以投向其它盈利项目，而其它盈利项目所带来的收益便是股本资 本的机会成本，那么，股本要求的回报应至少不低于机会成本，否则，股东可以投向 其它项目。所以，股本资本的成本就是投资在风险程度相近的其它项目所能获得的收 益，即机会成本。 其二是传统指标的计算以各种财务报表展示的信息为基础，而会计报表所表现出 来的信息本身就存在部分失真，这同样不能真正体现企业为股东创造的真正财富。这 主要表现在根据会计报表计算出来的传统资料，由于根据会计准则中的稳健性原则而 低估了公司的业绩。稳健性原则要求公司确认收入与费用时尽可能采取保守的态度， 尽量多确认费用，少确认收入，从而有可能低估公司的利润。如研究开发支出以当期 一次核销的方式夸大当期费用，而低估了当期利润，使经营者的当期业绩受到影响， 经营者也就不愿进行研究开发支出，从而不利于公司的长期发展。无论是低估成本还 是低估利润，都可能使经营者的行为发生变形，偏离为股东创造最大价值的正确方向， 不符合为股东创造最大价值的目标。此外，利润增长并不等同于经济增值或者说创值 的提高，企业花钱买利润的现象也日趋严重，利润增长的创值率下降正是这种情况的 写照。在这种背景下，新的企业业绩衡量指标一经济附加值( e c o n o m i cv a l u ea d d e d ， 简称e v a ) 或称之为创值便应运而生。 因为创值就是增加企业在市场上的价值，而市场价值是由市场附加值( m a n e t v a l u ea d d e d ，简称m v a ) 与企业投入经营的资本原值之和所构成，假若其它一切外 界条件保持不变，从理论上讲，单纯由企业经营效益改善而导致的市场附加值的上涨 应该与企业的经济增值额相吻合，所以从这一角度讲e v a 与创值是一个等同的概念。 创值越高，企业为股东所带来的财富效应也就越高。企业的这种创值能力直接反 映企业的经营绩效，尤其是资本的经济效益。这种新型的企业业绩衡量指标克服了传 统的以创利为基础的衡量指标的缺陷，能够比较准确地反映企业为股东创造的真正价 值，使得西方许多研究机构从1 9 9 0 年代初就把评估企业绩效的研究方向从“创利 转向“创值 ，而在1 9 9 0 年代中后期，这一衡量企业真实业绩的指标在西方国家得到 广泛应用。 一、创值理论的基本原理 1 0 江苏大学硕士学位论文 与传统的利润绩效指标相比，e v a 最根本的不同点就是它度量的是“值 ，而不 是一般财务概念上的“利”。企业“价值”一般含有两种基本信息：一种是企业经营 或资本投入的规模性，规模表明企业发展的机会和抗衡风险的能力；另一种是资本运 作的效益性，效益反映了企业在产品市场的竞争力及生存持续力，在高度竞争的市场 中，一个没有效益的企业是会很快被淘汰掉的。e v a 或创值绩效指标能把这两项信 - 息合二为一，既度量了企业资本的“规模”性，同时也测算了资本的“效益 性。由 于e v a 的这一特征再加上其测度方面的信息充分性，使得许多西方学者认为，在与 市场价值的相关变化方面，e v a 比传统的利润指标应具有更高的相关度和解释企业 市价变化的能力，西方一些初步研究成果也已清楚地表明了这一点j 下面介绍目前较 为流行的一种创值能力的测算模型。 二、企业创值能力的测算模型。 研究企业创值能力的前提是测算e v a ，美国经济学家s t e m s t e w a r t 首先提出了在 西方会计标准规贝, i j ( g a a p ) 的基础上专门测算企业资本效益的e v a 会计方法。该法不 仅对传统的利润计算方法做了较大的修改，同时还重新构造了资金平衡表，用新的 e v a 资金平衡表来测算企业的实际资本投入或占用额。这种新的会计测算方法主要 由三个要素所构成：( 1 ) e v a 税后收益额；( 2 ) 企业实际资本投入：( 3 ) 资本成本率。在 确定了这三个要素后，企业经济增值额( e v a ) 便可直接由下式算出： e v a = e v a 税后收益( 资本成本率资本投入额) ( 2 1 ) 或e v a = ( e v a 税后收益率资本成本率) 资本投入额 ( 2 2 ) 其中，e v a 税后收益率是e v a 税后收益额与资本投入额之比。上式表明，只要 e v a 税后收益率高于资本成本率企业就创值，由此e v a 反映了企业资本经营的收益 额；另外，在给定e v a 税后收益率大于资本成本率的条件下，资本投入额越高企业 创值也越高，e v a 反映了企业资本的“规模性”。可见e v a 是测度企业资本投入规楱 与收益率的一个综合指标。并且当e v a 为正值时，表明公司的经营收入在扣除所有 成本与费用后仍有剩余，部分剩余收入属股东所有，因此e v a 为正时股东价值增加， 公司价值增加：反之，如果e v a 为负则表明公司的经营不足以弥补包括股本资本在 内的全部成本与费用，从而使股东价值减少，公司价值下跌。 基本测算步骤如下：首先是计算e v a 税后收益。原则上讲e v a 税后收益是指包 含利息的税后利润，根据这一原则，e v a 对传统利润指标作了两项主要调整，第一 项是把利润中扣除的“财务成本”恢复出来，使之成为“收益”进入税后资本总收益。 江苏大学硕士学位论文 第二项主要调节是把能够资本化的一些“成本费用 转化成“资本收益”，这一修改 的经济意义是为了改变经营者的投资行为，减少其对中长期项目投资而造成的短期利 润下降的负面效应，从而提高对中长期项目的兴趣，加强经营者的企业长期行为。 其次是计算资本投入额。反映企业资本规模的有两项指标：总资产和净资产。前 者包含了企业所有的付息贷款、股东权益、各种欠款和应付未付以及其它无息资金供 给，后者是股东权益。骰东权益并不代表企业经营所占用的全部资金，而总资产却又 多含了企业应收未收的总额部分，没有去除应付未付，所以这两项指标都不能正确反 映企业经营所占用的实际投入资金量。因此为了从总资产和净资产的概念中区分出 来，准确地表述企业为经营所做的资本投入，e v a 从财务计算的角度把创值理论中 的资本要素定为资本投入。下表便是利用资金平衡表原理阐述的资本投入概念与基本 定义，表2 1 是传统的资金平衡表构造，表2 2 是e v a 资金平衡表构造。 表2 1 传统资产平衡表的一般构造 资产负债与所有者权益 流动资产：现金+ 应收未收+ 存货 短期有偿付息债务 + 预付货款 短期无偿资金占用 长期有偿付息债务 固定资产及无形资产其它长期无偿资金供给 ， 股东权益 资产总和债务权益总和 表2 2e v a 资产平衡袁的一般构造 资产负债与所有者权益 流动资产净颧：现金+ 应收未收+ 存货+ 预付货款一短 期无偿资金占用 短期有偿付息债务 长期有偿付息债务 固定资产及无形资产 其它长期无偿资金供给 股东权益 资产实际占用总额资产实际投入总和 表2 1 与表2 2 的对照阐明了资本投入的资金平衡构造与传统总资产的资金平 江苏大学硕士学位论文 衡构造的差异。根据这一平衡原理，专家们对中国上市企业公布的资金平衡表做了重 新的构造，从资产和负债方对中国上市企业做了测算，其结果表明中国上市企业的资 本投入额为总资产的7 8 左右，而且这一结构从九六年以来没有变化。另外值得注意 的是，相对利润而言的“无偿占用”资本已从九六年资本投资额中的6 4 5 上升到2 0 0 0 年的7 0 。这一显著性的资本结构特征变化说明中国上市企业依赖免费无偿资本去创 利的程度越来越高。 最后是计算资本成本率。一个企业的资本成本率是其贷款利息率和资本市场机会 收益率的加权和。在这个加权和中，最为复杂的问题是测算其股东资本的市场机会收 益率。简单地说，资本的市场机会收益率是零风险的资本机会收益率加上对企业投资 的风险补偿。其具体计算式可由资产价格模型来表示： m j = r f + 屈( r r ，) ( 2 3 ) 其中，m 。表示第i 企业的资本机会收益率，r ，是零风险的资本机会收益率，比 如政府债券率，银行存款利息率等。只是市场平均风险的资本机会收益率；3 , 是企 业i 的风险系数，系数越大风险越高，它是市场对企业投资风险程度的反应。这就需 要测算每家上市企业或每个企业的风险系数屈。 在得出资本机会收益率后，我们便可应用下述计算式直接把资本成本率计算出 来： 资金成本率= 五备x i ( 1 一丁) + - 而e m( 2 4 ) 式中，d 为企业付息的债务总额；e 为股东权益额；，为企业贷款的平均利息率； 丁为企业实付所得税率：m 为资本机会收益率。 2 2 3 企业可持续发展理论 2 2 3 1 可持续发展含义 可持续发展的定义主要有以下几方面：一是从自然属性定义，生态学家认为它是 保护和加强环境系统、生产和更新的能力，即不超越环境系统再生能力的发展；二是 从社会属性定义，人们认为它是“在生存于不超出维持生态系统承载能力之情况下改 善人类的生活品德”；三是从经济属性定义，经济学家认为其核心是经济发展；四是 从科技属性定义，许多学者从技术选择的角度认为“可持续发展就是转向更清洁、更 有效技术，尽可能接近零排放或密闭式工艺方法，以此减少能源和其它自然 江苏大学硕士学位论文 资源的消耗”。本文采用第三种定义，即从经济属性的角度来探讨企业的可持续发展。 2 2 3 2 企业可持续发展理论的提出 我们知道“可持续性 首先是针对社会、国家的环境保护问题提出来的，它是 指现在的一代人利用资源创造价值不应损害到下一代人的生活质量。后来这个概念又 运用到地区发展上，提出地区可持续发展的战略规划和措施。这对企业又意味着什么 呢? 企业的寿命是否可以长盛不衰? 企业生命周期理论认为人们可以根据企业所处不同的生命阶段适时采取不同的 管理方法，从而达到延长企业的生命；同时认为企业的寿命如同生物的寿命一样，死 亡是其必然趋势。不容置疑，企业生命周期理论使我们对企业的认识和管理起到了很 大的作用。 我们认为对于企业的寿命研究应该从理论和现实两个角度去分析。首先企业的 生命关键取决于企业能否为消费者提供他们所能接受的商品和服务，这涉及到企业应 该生产什么，从事何种经营活动的问题。市场中的产品和服务都会因激烈的市场竞争 和顾客的消费倾向变化等因素而逐渐失去生命力，但如果企业能适时且顺利地退出并 进入到更有发展潜力的业务中去，那么不就可以延长企业的寿命了吗? 只要社会需要 企业来为人类创造财富，企业就有存在的理由，企业就可以经过若干次的业务退出与 进入的更替，即使其经营性质也许与以前相比面目全非，其内部的人员和经营管理思 想也可能完全不同，但这个企业却仍然能为社会公众所认可，它仍能存活下来。从这 个角度讲企业的寿命是可以不受传统的生命周期理论制约的，这种理论也已经被很多 实证所证明。 企业可持续发展概念是1 9 8 4 年世界环境管理工业会议上提出来的，此后企业可持 续发展概念没引起过多关注，己有文献界定很少。复旦大学孙继伟博士曾对企业可持 续发展进行“初探”，并把企业可持续发展定义为：企业在追求长盛不衰的发展过程 中，既要考虑近期的利润增加和市场扩大，又要考虑持续的盈利增长，并且要建立和 维持良好的公共关系。 2 2 3 2 企业可持续发展所包含的内容 正确理解企业可持续发展概念需要把握以下三个方面内容。 ( 1 ) 企业可持续发展是“科技一经济一社会系统在微观层面的协同、整合、共 生的动态子系统 1 4 江苏大学硕士学位论文 企业是根据社会不同的需求来开展相应的生产、流通活动。企业从社会选择劳动 力，购买原材料、能源等生产资料，利用科学技术通过生产过程组合，向社会提供满 足人类各种需要的产品，因而谋利。可以说企业可持续发展是“科技一经济一社会 这个更大复合系统在微观层面的协同、整合、共生的动态子系统。 “系统的构成问题是说明系统质的规定性的着眼点”，现代系统学的结构理论之 一拓扑结构论就是致力于分析系统与外界、各系统之间、系统内部各要素之间、系统 结构与系统的关系之间相互联系、相互制约所组成的关系体系。将这种系统拓扑结构 分析方法运用到企业可持续发展的分析，便可从量性发展和质性发展两个方面得出企 业可持续发展系统与外界，系统内部以及系统与系统之间所发生的各种联系。 企业可持续的量性发展是指企业在数量方面的持续增长和规模方面的持续扩大， 其内在包括企