（企业管理专业论文）发展我国远期外汇业务的对策研究.pdf

沈辟i 理工大学硕士学位论文 摘要 1 9 7 3 年2 月美元第二次贬值后，主要资本主义国家普遍实行了浮动汇率制度， 在一般情况下听任汇率在外汇市场上随着外汇的供求情况自由波动，国际金融市 场中汇率波动的幅度增加了。2 0 0 5 年7 月2 1 日，我国人民币汇率形成机制改革后， 形成了更富弹性的人民币汇率机制，汇率的波动日益频繁，波动的幅度进一步加 大，金融部门和非金融企业部门从未像现在这样面临来自汇率风险的严峻挑战。 这种汇率风险的存在是人民币远期外汇市场产生的根本动因。经过近些年来的发 展，我国的人民币远期外汇市场经历了一个从不成熟到逐渐成熟、完善的过程， 对我国的贸易和经济发展起到了很大的促进作用。然而，在充分肯定人民币远期 外汇市场发展中所取得的成绩的同时，也应该看到其中存在的种种问题，本文就 是对人民币汇率风险管理中的远期外汇业务进行了系统的研究。 本文研究的对象足我国的远期外汇业务，侧重点足针对该业务中所存在的问 题提f i j 相虑的对策。全文的基本逻辑结构如下：首先，以外汇风险为切入点，说 明远期外汇交易和远期外汇市场的重耍性；然后对远期外汇业务的基本内容和原 理加以介绍和分析；随后简要介绍了我国人民币远期外汇市场的发展历程和目前 开办远期结售汇业务的现状，并运用节边套利法分析了我围远期外汇业务和远期 外汇市场中存在的问题；然后通过困内外现状的对比进一步提出了存在的差距和 问题；最后，对于如何发展我田的远期外汇业务提出了一些可行的建议和对策， 并充分肯定了我国人民币远期外汇市场发展的j “阔莳景。 关键词：外汇市场；远期外汇业务；远期汇率 沈辟1 理工大学硕士学位论文 a b s t r a c t a f t e ru s d o l l a rf o rt h es e c o n dt i m ed e p r e c i a t e di nf e b r u a r y , 1 9 7 3 ，t h em a i n c a p i t a l i s tn a t i o nh a sc a r r i e do u tf l o a t i n gr a t es y s t e mc o m m o n l y t h e ya l l o we x c h a n g e r a t et ou n d u l a t e w i t ht h ef o r e i g nc u r r e n c ys u p p l ym a dd e m a n dc o n d i t i o n , s ot h e f l u c t u a t i o na m p l i t u d eo fe x c h a n g er a t eh a si n c r e a s e di ni n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a lm a r k e t a f t e re x c h a n g er a t em e c h a n i s mo fo u rc o u n t l yc h a n g e d0 1 1j u l y2 1 s t , 2 0 0 5 ，e x c h a n g e r a t ef l u c t u a t i o ni no u rc o u n t r yw i l lu n d u l a t em o l ef r e q u e n t l y n e v e rb e f o r eh a v et h e e n t e r p r i s e sb e e nc o n f r o n t e dw i t ht h eg r a v ec h a l l e n g e sc o m i n gf r o me x c h j l n g cr a t er i s k t h ee x i s t e n c eo fe x c h a n g er i s ki s 曲喀b a s i ca g e n tt h a tt h er m bf o r w a r de x c h a n g e m a r k e tp r o d u c e s i nr c e e r l ty e a r st h er m bf o r w a r de x c h a n g em a r k e to f o u rc o u n t r yh a s c h a n g e df r o mt h ei m m a t u r ef o r mt om a t l l r ef o r m , w h i c hh a sp l a y e dav e r yi m p o r t a n t r o l ei nt h ed e v e l o p m e n to ft r a d ea n de c o n o m y w ea c k n o w l e d g m e n tt h es u c c e s st h a t r m bf o r w a r de x c h a n g em a r k e th a sa e l a i e v e d , b u tw 霉a l s oo u g h tt os t h ee x i s t i n g p r o b l e m s t h i st h e s i sj u s tw a n t st oe a l - t yo u ts o m ec o u n t c l m c a s u l 器t oi m p r o v et h e f o r w a r de x c h a n g et r a d i n go f o u rc o u n t r y t h i st h e s i ss t u d i e st h er m bf o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d sm a r k e to fc h i n aa n d e m p h a s i z e s0 1 3p r o b l e ma n a l y - l i ga n ds o l v i n go ft h em a r k e t t h el o g i cb l u e p r i n to ft h e t h e s i si s 嬲f o l l o w s ：t h ef o r e i g ne x c h a n g er i s ki r e sb e e np u tf o r w a r da tt h eb e g i n n i n ga n d l e a d st ot h es t a t e m e n to ft h ei m p o r t a n e eo ft l a ef o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d st r a d i n g t h e b a s i cp r i n c i p l e sa n dc o n t e n t so ff o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d st r a d i n ga 糟p r e s e n t e da n d a l r l x , t t h ed e v e l o p m e n t sa n dc u r r e n ts i t u a t i o no ff o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d sm a r k e t h a v eb e e ni n t r o d u c e d t h ep r o b l e m se x i s t i n gi nf o r e i g ne x c h a n g em a r k e ta n df o r e i g n e x c h a n g ef o r w a r d st r a d i n ga r ea n a l y z e d a tl a s t , t h em e a s l i r e $ t a k e nt oi m p r o v et h e f o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d st r a d i n go fo u rc o u n t r yh a v eb e e ni n t r o d u c e d , a n dt h ea u t h o r s t a t e st h a tt h er m b f o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d sm a r k e tp l a y sv e r yi m p o r t a n c er o l ei nt h e e c o n o m yo f c h i n ad e s p i t ea l lt h o s ep r o b l e m si th a s k e yw o r d s = f o r e i g ne x c h a n g em a r k e t ；f o r e i g ne x c h a n g ef o r w a r d st r a d i n g ；f o r e i 弘 e x c h a n g ef o r w a r d sr a t e 沈阳理工大学 硕士学位论文原创性声明 本人郑重声明：本论文的所有工作，是在导师的指导下，由作者本 人独立完成的。有关观点、方法、数据和文献的引用已在文中指出， 并与参考文献相对应。除文中已注明引用的内容外，本论文不包含任 何其他个人或集体已经公开发表的作品成果。对本文的研究做出重要 贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本 声明的法律结果由本人承担。 ， 作者( 签字) ： 巷卡缛 日期 ：；一7 年弓月f 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解沈阳理工大学有关保留、使用学位论文 的规定，即：沈阳理工大学有权保留并向国家有关部门或机构送交学 位论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人授权沈阳理工 大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可 以采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：孝得 日 期：如7 于工 指导教师签名。私 币绛 日 期：伽7 ； 第1 章绪论 1 1 选题意义及背景 第1 章绪论 1 9 7 3 年2 月美元第二次贬值后。主要资本主义国家普遍实行了浮动汇率制度， 在一般情况下听任汇率在外汇市场上随着外汇的供求情况自由波动。在浮动汇率 制度下，汇率的上下浮动是外汇市场上经常发生的现象。随着实行浮动汇率制度 的国家越来越多，国际金融领域动荡加剧。各种经济的、政治的因素常常使外汇 汇率在短期内大起大落汇率再无波动上下限的规定，汇率波动频繁，变化无常。 一种国际储备货币受各种因素的影响忽而急剧上井，忽而急剧下降，数月之内有 时波动幅度达2 0 - 3 0 ，两三年之内波动幅度有时高达6 ( p o - 7 0 ，这大大加深了 涉外各行业的外汇风险，各类远期外汇业务于是应运而生 远期外汇业务的出现，根本上讲是适应国际贸易及国际投资的需要，以便给 进出口商避免汇率和利率的风险提供更大的便利。一个涉外企业在实务中，如果 不考虑外汇市场汇率的变化，疏于采取必要的防范外汇风险措施，将要遭受严重 后果，很有可能蒙受损失。相反，如果运用远期外汇工具得当，不仅可以锁定交 易成本，而且当市场汇率向相反方向变动时，还可能赢利。另外，国际问短期投 资和借贷的交易中，为了防范将要支付或收入的货币的汇率和利率的风险，也可 以做远期交易。 、 ，外汇市场的主要参与者之一的各国商业银行更是面临着外汇风险。商业银行 的外汇交易主要有三种背景：第一，中介服务即代客外汇买卖，银行只赚取外汇 买卖差价，这种业务发生在商业银行和客户之间。第二，投机业务即自营外汇买 卖业务，目的是为了赚取不同时点外汇汇率不同的差价利润，这种业务多发生在 银行丽业之问。第三，平衡性外汇买卖，即商业银行为消除代客外汇买卖和自营 外汇买卖所形成的外汇敝口头寸而所傲的反方向的外汇买卖，这种业务多发生在 银行同业之间。纵观国外，历史上由于未对外汇敞口风险进行套期保值而导致濒 临危机，甚至倒闭的事例并不在少。美国的富兰克林银行，德国的地方汇兑银行， 婆塑翌三盔兰璧主璺堡垒塞 瑞士的配合银行都曾因外汇交易亏损而引起信用危机。 中央银行外汇储备与一般商业银行外汇资金一样，也面临着外汇风险问题。 然面，由于中央银行外汇储备资金来源予一国国际收支经常账户和资本账户收支 余额，并承担着国家对外支付的责任，因此对其持有的巨额敞口外汇头寸进行外 汇风险管理显得尤为重要。为了减少因汇率、利率变化而产生的外汇储备资产价 值的减少。一般通过各种远期交易工具的协调运用等实现外汇储备资产的保值。 我国人民银行于1 9 9 7 年允许中国银行首家试点办理远期结售汇业务。2 0 0 3 年 开始，在中国建设银行等少数几家国有银行试点远期结售汇业务。这是我国第一 个获准经营的与人民币汇率相关的人民币衍生金融产品，也是目前国内唯一可以 较为有效地规避人民币汇率风险的金融工具。2 0 0 5 年8 月9 日。央行宣布扩大办 理人民币远期业务的银行主体，具备即期结售汇业务和金融衍生产品业务资格， 备案后均可从事远期结售汇业务，同时允许银行对客户办理不涉及利率互换的人 民币与外币调期业务，并且首次表示外资银行可向外汇管理局申请开展人民币远 期结售汇业务，而此前只有工、农、中、建四大国有商业银行和交通银行、中信 实业银行、招商银行三家股份制商业银行获准开办此业务，汇丰银行和花旗银行 在国内的分行已经获得国家外汇管理局的批准，开始提供人民币远期结售汇业务 2 0 0 5 年8 月l o 日，央行又发布了 和中资企业外汇账户管理办法，我国允许一批进出口业务 量较大、资本较充足的中资企业开立外汇现汇账户，保留部分外汇收入自此远 期外汇交易的主体范围有所扩大。 长期以来，我国的远期外汇业务几乎圃于远期合约这一种类。期货、期权、 互换等业务极少。国内学者王长元在其互换交易特性的理论分析及其实践意义 中指出在我国发展互换业务的必要性，前赡性强。近年来，作为有着外汇专业优 势的中国银行，应对客户不断提出的新需求i 在国家外汇管理局的批准下，陆续 推出利率互换、货币互换、领式期权等一系列新产品。1 9 9 7 年，国家外汇管理局 特批中国银行开办人民币兑外币的人民币远期结售汇业务。这些都是我国远期外 第l 章绪论 汇业务领域的进步。学者赵京霞在其跨国公司大规模进入及其对资本流动的影 响中指出：总体上，由于我国东西部经济发展不平衡，东部地区经济较发达， 企业参与国际贸易和国际投资较多，具有较丰富的外汇知识，对远期外汇业务需 求较多，实务操作也较多。譬如西门子通讯设备有限公司( 上海) 一年的远期结 售汇业务达一亿美元。西部地区经济欠发达i 相对闭塞，企业与外商、外汇接触 较少，外汇风险意识薄弱，对远期外汇业务所知甚少，实务操作更少。 学者马晓军在其著作信用衍生产品市场的发展及展望中指出，我国目前 远期外汇业务发展的几个障碍因素：缺少标准化的产品和合约；产品种类受到限 制；缺少标准的违约风险模型和定价公式；还存在监管方面的不确定性以及在会 计和税收方面的模糊性。国家外汇管理局李庆、彭广明等在其建立“五个层次， 形成金融外汇体系”中指出。从工具层次看，我国现行远期外汇交易品种较为单 一，和市场需求结构差距较大。仅有的外汇买卖和远期结售汇远远不能满足日益 增长的市场需求。我国应大力推行国外早已普遍的期货、期权、互换等业务品种， 并在条件成熟的情况下，着力开发新产品，应对市场需求；从报务层次看，我国 应进一步扩大交易主体范围。范晓梅等的电子银行和电子货币活动的风险管理 指出，我国现有的通讯技术还不够成熟，无论是硬件支持还是软件支持都与发达 国家有较大的差距我国应着重开发、推广计算机技术、多媒体技术、信息处理 与通讯技术等，加大网络建设步伐，大力改善网络运行环境，使远期外汇业务发 展获得强有力的保障支撑体系。贺力平的全球化和金融监管理论的创新指出， 国外对远期外汇业务几乎没有任何限制，而我国目前还存在较多限制。国外的历 史经验表明，若对远期外汇业务管制太多，外汇市场将失去活力。而且我国在加 入世界贸易组织时承诺，五年后将开放银行等服务行业，到时对远期外汇业务将 不能有太多限制，故我国应采取政策，逐步放松对远期外汇业务的限制m 。叶永刚 在其远期结售汇一人民币兑外币远期市场研究中指出，货币市场利率楚远 期汇率定价的必要依据之一，是建立远期外汇市场的基础。而我国目前货币市场 发育不完善，市场化程度较低。利率小能市场化，远期汇率的形成就会大打折象l t 还会诱发投机套利资本进入中国的强大套利动机。因此，人民币远期外汇市场的 建立乃至有效运行，必须协调好货币市场的发展。 沈阳理工大学硕士学位论文 第2 章远期外汇业务基本内容与原理 2 1 远期外汇业务的基本内容 远期外汇业务是近年来发展迅速的衍生业务的重要组成部分，它的内容广阔， 对其分类有多种方式，国际上通用的做法是将其分为四类；远期合约、期货、期 权、撵期。下面对它们分别进行介绍。 2 1 1 远期合约 2 1 1 1 远期合约定义 远期合约( f o n a f dc o n t r a c t ) 是最简单的衍生工具，指外汇买卖成交后，根 据合同规定，在约定的到期日，按约定的汇率办理收付交割的外汇交易。远期合 约的特点在于虽然交割在未来进行，但交割价格已在合约签订时确定。这样可以 预先确定业务的收益或成本，防范未来的市场汇率可能有不利变动而造成的风险。 远期合约的卖方承担了合约到期只向买方提供合约外汇的义务，但是，卖方 并不一定需要目前就拥有这种商品，他可以于合约到期日从现货市场上购入来履 行合约。因此，一个高效率的远期市场必须有一个具有高度流动性的现货市场作 为前提。 远期合约规定了未来交割日的价格，如果这一价格与合约履行时现货市场上 相同产品的价格不一致，则合约的买方与卖方裁会产生相应的损益，如果履行价 格k 低于合约履行时的现货价格s ，则合约的买方可以在期货市场上以k 的价格 买入，同时将这些产品以s 的价格在现货市场上卖出，从而获得盈利，合约卖方 则发生相应亏损。当k s 时，买卖双方的盈亏情况则相反。远期合约的交易期限， 般按月计算，从1 个月到6 个月不等，长的可达1 2 个月( 超远期交易的期限就 更长) l l l 。 2 1 1 2 远期合约种类 远期合约按外汇交割日的固定与否可划分为两种： 墨! 里垩塑丛笙些箜堇查塑查皇堕垄 一 ( 1 ) 固定交割只的远期外汇合约。它是指事先规定交割时阔的远期合约。这 类交易的外汇交割日既不能提前，也不能推迟。进出口商从订立贸易契约到收付 货款，通常都要经过一段时间，也就是说，他们要在将来某一时期才能获得外汇 收入或支付外汇款项。为了确保这笔外汇兑换本国货币的数额，预先固定成本， 他们往往选择固定交割日的外汇交易。 ， _ ( 2 ) 交割日不固定的远期外汇合约。交割日不固定的远期外汇合约又称择期 远期外汇合约。它是指买卖双方在订约时事先确定交易规模和价格，但具体的交 割日期不予固定，而是规定一个期限，买卖双方可以在此期限内的任何一日进行 交割。择期交易的方式有两种：一是交易双方商定某月份作为选择交割的期限； 二是把在签订远期外汇合约的第三天至约定期满日内的任何一天选择作为交割 日。后者比前者有更宽的可选择时间范围。 由于择期交易赋予交易者选择权，很多人易把择期交易与期权交易联系在一 起。而实际上，择期交易是对交割日期的选择权，而期权交易是对交割行为的选 择权( 当然美式期权也可以选择交割日期) 。从本质上来说，择期交易是一种远期 交易，规定的是一种义务，即成交者必须交割：而期权合同规定的是一种权利， ： 期权的买者可以交割，也可以不交割f 。 2 1 2 掉期 2 1 2 1 掉期定义 是指将货币相同，金额相同，而方向相反，交割期限不同的两笔或两笔以上的 外汇交易结合起来进行。也就是在买进某种外汇时，同时卖出金额相同的这种货 币，但买进和卖出的交割日期不同。 进行掉期交易的目的主要在于避免外汇汇率变动的风险，轧平外汇头寸。掉期 交易与一般套期保值的不同之处在于：掉期交易改变的不是交易者手中持有的外 汇数额，而是交易者所持外汇的期限；掉期交易强调买入和卖出的同时性，掉期 交易绝大部分是针对同一手进行的 2 2 2 掉期种类 根据交割日的不问，掉期交易可分为三种类型： ( 1 ) 即期对远期的掉期交易。它是指买进或卖出一笔现汇的同时，卖出或买 选墅堡三丕堂夔主堂焦丝銮 进一笔期汇的掉期交易，是最常见的掉期交易形式。期汇的交易期限大部分为6 个星期、1 个月、2 个月、3 个月、6 个月。 ( 2 ) 即期对即期的掉期交易。它是指买进或卖出一笔即期外汇的同时，卖出 或买进币种相同。金额相等的另一笔即期外汇，但具体交割日不同。这类掉期交 易主要用于大银行之间的交易，目的在于规避同业拆借过程中存在的汇率风险。 ? ( 3 ) 远期对远期的掉期交易。指对不同交割期限的远期外汇双方做货币金额 相同而方向相反的两个交易，即两笔交易均在两个交易日后才交割的掉期交易。 银行在承做远期对远期掉期交易时，通常会将它拆成两个即期对远期的外汇交易 来承做，真正的远期对远期掉期交易在国际上比较少见m ， 2 1 3 期货 2 1 3 ，期货定义 所谓期货交易( f u t u r et r a d i n g ) 是相对现货交易而占的。现货交易即买卖双 方一手交货，一手交钱，货钱马上交割结清。期货交易，则是买卖商品的远期交 货合同的一种交易，换言之，买卖双方交易的只是统一的标准化合同，即期货合 同。在期货合同中虽写明某指定数量的商品须在规定的未来菜日期交割，但到交 割日大多没有真正移交货品，由于这种期货合同无需任何人同意，就可以自由买 卖，所以往往在交割日前，不少合同早已出价转让了。由此可见，不论你是否拥 有某种商品，你都可以进行这种商品的期货交易【t l 。 t _ _ j t 1，。 2 1 3 2 期货种类 4 期货种类很多，但本文论及的只是与外汇有关的金融期货。在国际金融期货 市场上，一般对期货作如下分类： ( 1 ) 外汇期货。外汇期货即买卖双方在期货交易所通过公开喊价( p u b i c o u t c r y ) 买卖期货台约，承诺在未来某一特定日期以协议价格交割某种有标准数量 的外汇的活动。外汇期货交易的主要目的是为了有效地避免因汇率变动而带来的 外汇风险。 ( 2 ) 利率期货交易即买卖双方在期货交易所通过公开喊价买卖期货合约， 承诺在未来某一特定日期以协议价格交割标准数量的特定金融工具的活动。一利率 期货交易中的金融工具包括国库券，欧洲美元、金额可转让定期存单、中长期债 笙! 童垄塑丛笙些箜茎奎堕查量堕堡 一 券等。从事利率期货交易的主要目的是为了有效地避免因利率波动而带来的金融 风险。 ( 3 ) 股票价格指数期货交易。即买卖双方在期货交易所通过公开喊价买卖期 货合约，承诺在未来某一特定日期以协议价格买入或出售某种标准数量的股票并 交割价款的交易活动。买卖这种期货合约的人，同意承担股市价格的涨落风险， 而涨落的幅度则以股票价格指数为准。合约到期实际交割的并不是股票，而是现 金m 。 2 3 3 远期合约与期货的异同 远期外汇合约与外汇期货合约都是由即期外汇业务派生出来的衍生交易合 同，指的是在将来时间按确定的价格购买或出售某项外汇资产的协议，都是远期 的外汇买卖业务，这是它们的相同点。 远期外汇合约与外汇期货有较大不同，反映为以下几个方面： ( 1 ) 外汇期货交易实行盯市操作，而远期外汇交易则不然。盯市指的是每日 现金流动，期货交易中，经纪人要求投资者在最初开仓交易时存入一定资金量作 为出示保证金，其最低金额要能抵补每日的最大价格波动可能对投资者造成的损 失。在每天交易结束时，保证金账户要进行调整，以反映投资者的盈利或损失， 这就是所谓的盯市。相比之下，远期外汇合同中，到期前，没有货币易手，到期 时，货币按照事先约定的价格，即远期汇率进行交易。在远期合约中缺乏每同现 金流动，这是和期货合约一个重要区别。 ( 2 ) 期货合约是标准化交易，因而流动性强；远期合约的内容可以由交易双 方商定，因而灵活性强，可以满足交易者的特殊需要。外汇期货在有形的交易所 交易；远期合约是柜台交易，银行和经纪人可以在任意地点甚至通过电话彼此交 易。期货合约的成交单位标准化，因而在期货市场只有整数倍于标准合约金额的 头寸才能够成交，而远期合约任何数量都可商定。期货合约在标准的时问交割， 在实践中，对国际货币市场的货币来说就是3 月、6 月、9 月、1 2 月第三周的星期 三交割，而远期合约的期限大多是l 周、2 周和l 至1 2 个月，任意长的时间都可 以商定。期货合约规定了标准面值、到期日、交割月份及最小报价单位，这有利 于提高期货合约的流动性，期货合约通过清算所结算，清算所就作为合约的另一 方，只要交易者在同一个交易所交易，可以通过买入期货合约并卖出期货会约， 鎏塑堡三- 大堂堡主堂笪鎏壅一 或相反，第二个含约就能冲镑第一个合约，但合约的标准化又使它失去了灵活性， 不能满足一些特殊的需要。而远期合约的成交数量、到期期限、交割日期都可以 商定，因而最终客户可。定制”远期合约以满足非常特殊的要求这使远期合约 能够较好的适合某些目的，但是也正因为远期合约在交易双方间直接达成，无二 级市场，缺乏流动性，要轧平远期头寸，必须达成另一笔合约。除非对方恰为同 一银行，第二个合约不能对冲第一个，交易者仍有两笔须交易。、 。 2 1 4 期权 2 1 4 1 期权定义 期权交易( o p t i o nt r a d i n g ) 又称择权交易，实际上是一种权利的买卖行为。 期权是一种选择契约，其持有人即期权买方享有在契约届期或之前以规定的价格 购买或销售一定数额某种外汇资产的权利；而期权卖方则有义务在买方要求履约 时卖出或买进期权买方买进或卖出的该种外汇资产。期权交易可作为规避外汇汇 率波动风险的有效保值工具。在这个意义上，它是远期外汇合约抵补与期货交易 保值的延伸，但它与后两者之间存在极其明显的差别，期权如不行使，到期只是 失效的问题，风险是有限度的，且无需每日清算，到期静无现金流产生i ”。 2 1 ，4 2 期权种类 在国际金融市场上，一般对期权作如下分类： ( 1 ) 看涨期权和看跌期权 期权按期权买进和卖出的性质可分为看涨期权和看跌期权。看涨权( c a l l o p t i o n ) 又称买进期权或择购期权，指的是期权的购买者可以在规定的期限内按协 议价格购买一定数量金融商品的权秘。当人们预测某种金融商品的未来价格将要 上涨时，就会购买看涨期权。 看跌期权( p u to p t i o n ) 又称卖出期权或择售期权。反映的是期权的购买者可 以在规定的期限内按协议价格卖出一定数量金融商品的权利。当投资者预测某种 金融商品的未来价格将要下跌时，便会购买看跌期权。 除看涨期权和看跌期权外，还有一种称为双向期权( d o u b l eo p t i o n ) 或者双 重期权。指金融期权的购买者在同一时间内，既购买了某种金融商品的看涨期权， 又购买了该种商品的看跌期权。这种期权一般在市场行情波动较大而又不易把握 第2 章远期外汇业务基本内容与原理 波动方向时采用。 ( 2 ) 美国式期权和欧洲式期权 金融期权按实施期权的有效日可分为美国式期权和欧洲式期权。美国式期权 ( a m e r i c a no p t i o n ) 是指在满期日以前( 包括满期日当天) 的任何时候都可以行 使权利的期权例如，一位投资者买到一份美国式看涨裳权，这份看涨期权合同 规定他所要购买的是1 0 0 万英镑，实施价格是t 英镑等于1 2 5 美元，满期目是1 9 9 3 年1 月2 5 日。就是说，这份美国式看涨期权给予这位投资者的权利是，不管在此 期间英镑对美元的汇率变化有多大，他都可以以l 英镑1 2 5 美元的价格从这份合 同的生效日到1 9 9 3 年1 月2 5 日之闻的任何时候购买1 0 0 英镑。这份合同的出售 者( 期权的卖方) 有义务服从买方的选择，向买方按每英镑1 2 5 美元的价格出售 1 0 0 万英镑。 欧洲式期权( e u r o p e a no p t i o n ) 是指可以行使权利的日期限定在满期日那一天 的期权。例如，某投资者购买一份看跌期权，该期权合同规定他可以按协议价格 每股1 0 0 美元出售l 份a 股票看跌期权，其满期日是1 9 9 3 年1 月2 5 日( 欧洲式 期权) 。该份欧洲式期权合同给予投资者的权利是以每股1 0 0 美元的价格在1 9 9 3 年1 月2 5 日出售1 份a 股票，而这份合同的出售者有义务从投资者那里按每股 1 0 0 美元的价格，购买合同规定数量的a 股票。 ( 3 ) 低估值期权、平估值期权和高估值期权 期权按协议价格和即期价格的关系可以分为低估值期权、平估值期权和高估 值期权。低估值期权( i n - t h e m o n e yo p t i o n ) 是指期权所代表的实施时应实际交割 的金融商品的现行市场价格高于协议价格的期权。平估值期权( a t - t h e - m o n e y o p t i o n ) 是指期权所代表的实施时应实际交割的金融商品的现行市场价格等于协议 价格的期权。高估值期权( o u t - o f - t h em o n e yo p t i o n ) 是指期权所代表的实施时应 实际交割的金融商品的现行市场价格低于协议价格的期权m 。 2 1 4 3 远期合约与期权的异同 期权和远期合约都是远期的外汇买卖业务，有些种类的远期合约已经具有了 某些期权的性质，期权交易同远期外汇合约交易相比有很多优点： ( 1 ) 它比远期外汇合约交易具有更大的灵活性，因为期权不一定要执行。不 管汇率如何变动，期权持有者的损失不可能超过保险费，而远期外汇合约则规定 沈刚理工大学硕士学位论文 签约双方必须按照规定的汇率买进或提供规定的外币。 ( 2 ) 期权可以选择不同的协定汇率，丽远期外汇合约交易规定只能选择按照 现货汇率按一定的贴水或折扣买进或出售。， ： ， ( 3 ) 在外汇交易不确定的情况下，期权可以避免汇率方而的风险。例如一家 公司投标生产一套供出口的设备。但是不能肯定是否中标，它就可以用_ 项卖方 期权进行保险。如果没有中标，期权就不必执行，只是付一笔保险费而己；如果 中标，卖方期权就保证这家公司能把获得的外币按协议汇率出售，从而防止了汇 率发生不利变动的风险。：一 ： ： 2 2 远期汇率形成机制及报价体系 2 2 1 远期汇率决定理论 远期外汇交易是在一定未来时闻收付的交易，其中就有一个时间差，货币的 时间价值通常是采取利息的形式，所以远期外汇的汇率就必须与利息的因素挂钩， 即利率平价机制。利率平价理论考察的是金融市场上的套利行为，可分为无抵补 利率平价理论和抵补利率平价理论两大类，这两种理论计算出的是远期汇率的单 向报价，而基于利率平价的单边套利法分别计算出了买入价和卖出价，下面就分 别论述这三种理论。 ， 2 2 1 1 无抵补利率平价理论 、 如果将单位货币投资于本国和国外的金融资产的收益相等，那么风险中立的 投资者对于投资于哪一种金融资产是无差异的。其数学表达式如下： l + i h = ( 1 + i f ) s t + k s t( 2 - 1 ) 式中：i 。本国利率； i ，外国利率； s 。当前t 期的即期汇率( 直接标价法) ： s 。“一预期的未来t + k 期的即期汇率。 ： 该式的左边表示单位本币投资于本国金融资产的本利和。i s 为单位本币在 期初所能兑换的外币数量，l + i ，s t 表示将单位本币投资于外国金融资产的本利和 第2 章远期外汇业务基本内容与原理 ( 用外币表示) ，那么等式右边表示：当投资期已满的时候，投资者会把外币收益 按s 什k 的未来即期汇率换成本币。该等式说明，在市场均衡状态下，不存在有利可 图的套利机会。公式经过推导得到： i h - i f = ( s 。“一s i ) s t ( 2 - 2 ) 上式为无抵补利率平价的公式，它表明两种货币的预期汇率变动等于相应的 利率差异。西方经济学家习惯于使用s m 来表示( s 。- s 。) i s 。s t + k 反映了外 币的预期升值率( 若其大予零) ，即本币的预期贬值率。如果式子的左边大于右边， 则投资于本国的金融资产有利可图，资本就会流入，反之亦然m 。当利率差等于预 期汇率变动率时，推动国际资本流动的动力消失，就会出现平价的均衡状态。 2 2 i 2 抵补利率平价理论 抵补利率平价反映的是在均衡状态下，由抵补利率套利行为所导致的远期汇率 与国际利率差之间的关系。在均衡状态下，投资者对选择进行外币投资还是本币 投资是无差异的。这种均衡条件可以表示为： l + i = ( 1 + i 。) f ( t ，t ) s ( t ) ( 2 3 ) 式中：i 一年期的本国利率； i 一年期的外国利率； s ( t ) t 时的即期汇率； f ( t ，t ) t 时的期限为t 的远期汇率( 直接标价法) 公式经过推导得到： 。 i - i + = 【f ( t ，t ) - s ( t ) s ( o ( 2 - 4 ) f = i i 即抵补利率平价条件。它说明在均衡条件下，远期升水应当等于本国 利率高于外国利率的利率差。f 表示远期贴水，即远期汇率低于即期汇率时两者的 相对差额。相应的说明了在均衡的状态下，远期贴水应当等于外国利率高于本国 利率的利率差。如果本国利率高于外国利率，则本币在远期将贬值；如果本国利 率低于外国利率，则本币在远期将升值。也就是，汇率的变动会抵消两国间的利 率差异，从而使金融市场处于平衡状态四。 、 需要指出的是，套补性交易行为一般是不存在任何风险的。因此，当市场上 套补利率平价不成立时，投资者就可以进行金融市场上的套利活动。 套补的利率平价具有很高的实践价值。根据对市场交易者的实际调查，套补 婆墅墨三，丈堂堡主堂焦焦塞 的利率平价被作为指导公式广泛运用于交易之中，在外汇交易中处于市场刨造者 地位的人民银行基本上就是根据各国间的利率差异来确定远期汇率的水平。在实 证检验中，除了外汇市场激烈动荡的时期，套补的利率平价基本上都能比较好地 成立。当然，实际的汇率变动与套补的利率平价间也存在着一定的偏离，这一偏 离常被认为反映了交易成本、外汇管制以及各种风险等因素。， 利率平价理论是人民币兑外币远期市场的理论基础，而利率平价关系是通过 四大市场的协调发展实现的。这四大市场指的是人民币借贷市场、外币借贷市场， 即期外汇市场、远期外汇市场。它们相辅相成，缺一不可。不难看出，银行经营 远期外汇业务离不开各类市场的协调发展，因此在本文第五章的论述中，提出了 各类市场的协调发展问题。 2 2 1 3 单边套利法 单边套利法( o n e - w a ya r b i t r a g e ) 是由a l a nv d e a r d o r f f 在他的论文单边套 剩及其对外汇市场的含义中提出的，现实中我们剩用利率平价公式计算远期汇 率使用的即斯汇率一般取中脚价，这样只能得到一个理论上的远期汇率中间价， 无法对买入价及卖出价进行定量，即无法说明套利交易的成本，单边套利法弥补 了利率平价的不足，利用即期汇率的买入价与卖出价以及两种货币的存贷款利率， 可以测算出远期汇率的买入价和卖出价，进而得到两者的差额，远期汇率的差额 一般要大于即期汇率的差额，这是因为远期汇率的差额在即期汇率差额的基础上 还包含了两种货币不同存贷利率报价的差额。 根据不同的情况单边套利法分为长期和短期两种，长期单边套利的原理是基 于交易者远期两种货币反向现金流的情况而进行的套利策略；短期单边套利的交 易者拥有即期一种货币和远期另一种货币的反向现金流，对此进行套利操作m 。 人民币，美元远期汇率长期单边套利法公式为： f ( r m b i u s d ) 附；坠鳖唼掣墼( 2 5 ) 1 ra t o s o , a n ，( 脚，u s d ) 越= ( 1 + r e m n 1 , d ) 瓦xs o ( = r m b i u s d ) , , e , ( 2 6 ) 人民币，美元远期汇率短期单边套利法公式为： 第2 章远期外汇业务基本内容与原理 刖枷，u s d ) 。= 唑鼍蔫警 ( 1 + 置m ，d ) x s o ( r m b u s d ) , m ，( 脚7 u s d ) m 。= 彳瓦= 一 式中：墨。美元存款利率： 墨肋4 美元贷款利率； 震m 。m 人民币存款利率； r 。人民币贷款利率； s o ( r m b i u s d ) b 。人民币，美元即期买入价； 蜀( r m b u s d ) , , u , 人民币美元即期卖出价； f ( r m b u s d ) 人民币美元3 个月远期买入价； f ( r m b t u s d ) 磷人民币美元3 个月远期卖出价。 2 2 2 远期汇率的报价与清算 ( 2 7 ) ( 2 8 ) 2 2 2 1 直接报价 远期外汇的直接报价方式与即期外汇的报价方式相似。它是以某种外币的他 种外币价值作为报价方式；也就是，某一单位外币等于多少他种外币单位。银行 对客户的报价经常用直接报价方式。 例如：某银行对3 0 天到期美元( 对台币) 的远期报价为n t $ 2 5 9 5 2 6 0 5 。它 意味：银行愿意以n t $ 2 5 9 5 的价格购买3 0 天期的每一美元。但以n r $ 2 6 0 5 价格 出售3 0 天到期的美元。以符号代表则为： 一f 3 0 ( n t $ 买$ 卜n t $ 2 5 9 5 f 3 0 ( n t $ ，卖$ 产n t $ 2 6 0 5 以英文表示则为： + f 3 0 ( n t $ b l d $ ) = n t $ 2 5 9 5 f 3 0 ( n t $ a s l 【$ pn t $ 2 6 0 5 例如：6 0 天到期英镑( 对马克) 的报价为；3 5 7 6 4 8 5 有时只以6 4 1 8 5 报价) 。 它指银行或外汇经纪商愿以d m 3 5 7 6 4 的价格购买6 0 天到期的每一英镑。但以 沈阳理工大学硕士学位论文 d m 3 5 7 8 5 的价格如售6 0 天到期的每一英镑 2 1 以符号代表则为： f “d m 买户d m 3 5 7 6 4 f 6 0 ( d m 卖声d m 3 5 7 8 5 以英文表示则为： f 6 0 ( d m b i d pd m 3 5 7 6 4 f 6 0 ( d m a s k 声d m 3 5 7 8 5 乏2 2 2 换点报价 在换点报价下，银行提供客户即期汇率与换点而已。远期汇率的决定是将换 点加入或扣减朗期汇率而得。是否应将换点加入或扣减得视外币是远期溢价或折 价而定。换汇经济商彼此间的报价方式是用换点报价。 例如：某客户打电话至某银行要求美元兑台币的远期汇率。该银行回答下列 换点报价： 即期2 5 8 0 2 1 5 0 ；3 0 天7 0 9 5 ；9 0 天1 1 0 1 3 7 ；1 8 0 天1 5 5 1 1 9 0 。根据上述换点 报价，我们用下表更清楚的表示： 表2 1 美元对台币换点报价 期限 即期( n t $ $ ) 3 0 天9 0 天1 8 0 天 换点2 5 8 0 2 l 5 07 0 ，9 5 l l o ，1 3 7 1 5 5 1 1 9 0 观察上面报价，每一到期目的买卖换点都是上升( 7 0 9 5 ，1 1 0 1 3 7 ，1 5 5 1 9 0 ) 它意味着美元对台币有远期溢价。应将买卖换点加入即期汇率，以求得远期汇率。 其计算见表2 2 。 表2 2 远期汇率的决定换点上舞 期限 银行买价银行卖价买卖价差 即期n t s 2 5 舯2 ln t $ 2 5 舫5 00 0 2 9 3 0 天2 5 2 l + o 0 0 7 0 = 1 2 5 8 0 9 l2 5 8 0 5 0 + 0 0 0 9 5 - - 2 5 8 1 4 50 0 5 4 9 0 天2 5 8 0 2 1 加0 1 1 0 = 2 5 8 1 3 12 5 8 0 5 0 + 0 0 1 3 7 - - 2 5 8 1 8 70 0 5 6 1 8 0 天 2 5 9 0 2 l + o 0 1 5 5 - - 2 5 8 1 7 62 5 8 0 5 0 + 0 0 1 9 0 - - 2 5 8 2 4 00 0 6 4 7 若换点下降，这代表外币有远期折价。应将换点从即期汇率中扣减才能获得 1 6 第2 章远期外汇业务基本内容与原理 远期汇率。例如：花旗银行对远期汇率( d m ，) 的报价如下： 即期d m 3 2 11 5 3 0 ；3 0 天5 5 3 5 ；9 0 天l l o 6 5 1 8 0 天1 8 5 1 3 5 。 换点下降，代表英镑对马克有远期折价。应将换点从即期汇率中扣减以决定远 期汇率。计算如下表； 。 ， 表2 3 远期汇率的决定换点下降 期限银行买价银行卖价买卖价差 即期d m 3 2 1 1 5 d m 3 2 1 3 00 0 1 5 3 0 天 3 2 11 5 - 0 0 0 5 5 = 3 2 0 6 0 3 2 1 3 0 o 0 0 3 5 = 3 2 0 9 5 0 0 3 5 9 0 天3 2 l1 5 - 0 0 11 0 = 3 2 0 0