（工商管理专业论文）A港务股份有限公司融资决策案例研究.pdf

大连理工大学专业学位硕士学位论文 摘要 我国上市公司的融资活动一直是证券市场上的热点话题之一。上市公司融资决策的 研究对于推动我国上市公司融资策略制定的规范化进程和促进关于资本结构问题的深 入探讨具有重要的理论意义和现实意义。本文以a 港务股份有限公司为研究对象，以融 资决策理论为指导，结合港口企业的经营特点，运用现代融资决策理论和财务分析方法， 为a 公司融资决策提供科学的方法和可行的方案。 本文主要分为四个部分。 第一部分绪论，简要介绍a 公司面临的融资问题，阐明研究a 公司融资决策的理论 意义和现实意义，选取适当的研究方法，为问题的展开和深入研究搭好框架。 第二部分案例正文，在认真调查的基础上，了解港口行业融资特点和股市融资变化 趋势，将a 公司的内外部环境清晰化，提出融资问题。 第三部分案例分析，综合运用多学科理论和方法，对各种融资方式具体分析，为融 资决策提供合理的决策过程和各选方案，并帮助公司选择最佳融资方案。案例分析使融 资决策科学化、系统化、直观化。 第四部分结论与建议，论证了a 公司具体实施的融资方案，分析融资后公司经营前 景，并在此基础上分析公司存在的问题，透视面临的风险，并提出相应的解决办法。 本文的分析对解决a 公司目前面临的融资问题及公司的长远发展具有重要的意义。 a 公司的融资决策问题非常有代表性，通过对其分析得出的结论，对我国其他上市公司， 特别是港口类上市公司的融资决策及最佳资本结构的确立有着重要的参考价值。 关键词：融资决策；组合融资；港口 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 t h ec a s er e s e a r c ho n f i n a n c i n gd e c i s i o no fa p o r tc o ，l t d a b s t r a c t c h i n a sl i s t e dc o m p a n i e sf i n a n c i n ga c t i v i t yh a sb e e no n eo ft h eh o tt o p i c so ns t o c k m a d ( e t t h er e s e a r c ho nl i s t e dc o m p a n i e sf i n a n c i n gd e c i s i o nh a sg r e a tt h e o r e t i c a la n d p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c ei np r o m o t i n gc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e sf i n a n c i n gs t r a t e g yf o r m u l a t i o n p r o c e s sa n dp r o m o t i n gt h es t a n d a r d i z a t i o no nt h ec a p i t a ls t r u c t u r e t l l i sp a p e r 、 ，i map o r t c o ，l t d a st h er e s e a r c ho b j e c t , w i t hf i n a n c i n gd e c i s i o nt h e o r ya sag u i d e ，丽mt h eo p e r a t i o n a l c h a r a c t e r i s t i c so ft h ep o r t ，谢t l lt h em o d e mf i n a n c et h e o r ya n df i n a n c i a la n a l y s i s ，p r o v i d e s s c i e n t i f i cm e t h o d sa n dv i a b l es o l u t i o nf o rf i n a n c i n g t h i sp a p e ri sd i v i d e di n t of o u rp a r t s p a r ti ，i n t r o d u c t i o n ，b r i e f st h ef u n d i n gn e e d so fa c o m p a n yt oc l a r i f yt h et h e o r ya n d p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c eo nac o m p a n yf i n a n c ed e c i s i o n , a n ds e l e c t st h ea p p r o p r i a t em e t h o df o r t h ei n - d e p t hs t u d y p a r ti i ，c a s e ，o nt h eb a s i so ft h es e r i o u s l yi n v e s t i g a t i o n ，u n d e r s t a n d st h ep o r ts e c t o r f i n a n c i n gc h a r a c t e r i s t i c sa n dt h et r e n do fs t o c km a r k e t ，a n dc l e a r sac o m p a n yi n t e r n a la n d e x t e r n a le n v i r o n m e n t , a n dr a i s et h ef i n a n c i n gp r o b l e m s p a r ti i i ，c a s ea n a l y s i s ，w i t ht h ei n t e g r a t e du s eo f m u l t i d i s c i p l i n a r yt h e o r i e sa n dm e t h o d s ， s p e c i f i c l ya n a l y s i st h ef i n a n c i n gm e a n s ，a n dp r o v i d e sr a t i o n a ld e c i s i o n - m a k i n gp r o c e s sa n d t h eo p t i o n sf o rt h ef i n a n c i n gd e c i s i o n - m a k i n ga n dh e l pc o m p a n yt os e l e c tt h eb e s tf i n a n c i n g o p t i o n s t h e s es c i e n t i f i ca n a l y s i sm a k et h ef i n a n c i n gd e c i s i o ns c i e n t i f i c ，s y s t e m a t i ca n d i n t u i t i v e p a r ti v ，c o n c l u s i o n sa n dr e c o m m e n d a t i o n s ，d e m o n s t r a t st h ep r a c t i c a lp r o g r a m m eo fa c o m p a n y ，a n da n a l y s i s e sb u s i n e s sp r o s p e c t s o nt h i sb a s i sr e f l e c t st h em a n a g e m e n to fa c o m p a n ys t a t u sa n df i n a n c i n gd e c i s i o n r n l ea n a l y s i so ft h i sp a p e rh a sag r e a ts i g n i f i c a n c ef o rs o l u t i o nf i n a n c i n gp r o b l e ma n d l o n g - t e r md e v e l o p m e n to fac o m p a n y ac o m p a n yf i n a n c i n gd e c i s i o ni sr e p r e s e n t a t i v e ， t h r o u g hi t sa n a l y s i sa n dc o n c l u s i o n s ，f o ro t h e rl i s t e dc o m p a n i e s ，i np a r t i c u l a rt h ep o r tl i s t e d c o m p a n i e sf i n a n c i n gd e c i s i o na n dt h ee s t a b l i s h m e n to ft h eb e s tc a p i t a ls t r u c t u r ea l s oh a sa n i m p o r t a n tr e f e r e n c ev a l u e k e yw o r d s ：f i n a n c i n gd e c i s i o n ；f i n a n c i n gp o r t f o l i o ；p o r t 独创性说明 作者郑重声明：本硕士学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工 作及取得研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外， 论文中不包含其他人已经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得大连理 工大学或者其他单位的学位或证书所使用过的材料。与我一同工作的同志 对本研究所做的贡献均已在论文中做了明确的说明并表示了谢意。 作者签名： ，讪，l 一- i ) 厂 大连理工大学专业学位硕士学位论文 大连理工大学学位论文版权使用授权书 本学位论文作者及指导教师完全了解“大连理工大学硕士、博士学位 论文版权使用规定，同意大连理工大学保留并向国家有关部门或机构送 交学位论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权大连理 工大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，也 可采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编学位论文。 作者签名：盘作者签名：二幽 导师签名： 大连理工大学专业学位硕士学位论文 1绪论 a 港务股份有限公司( 以下简称“a 公司 、“公司、“股份公司 或“上市公 司”) 是一家隶属于交通运输行业- 、港口类上市公司，主营港口装卸、堆存、运输服 务。公司自2 0 0 0 年成立以来，保持着良好的发展态势，吞吐量、营业收入不断提高。 在我国宏观经济稳定增长和振兴东北老工业基地的大背景下，a 公司腹地经济稳步 提高，对外贸易逐渐增多，需要经过公司所在鲅鱼圈港区进出的货物也不断增加。由于 a 公司泊位的数量和接卸能力均有限，吞吐能力逐步趋于饱和。腹地的货源越多，就越 显示出公司现有泊位不能满足进出港货物装卸能力的现状。同时，在腹地经济的带动下 及从港口整体长远发展的角度上考虑，a 公司的控股股东_ a 港务集团有限公司( 以 下简称“a 集团 或“集团”) 近年来不断投资建设新的泊位。随着新建泊位的陆续投 产，a 集团也逐步涉猎经营a 公司目前经营的货类，股份公司和控股集团之间越来越不 可避免的出现同业竞争和大规模关联交易的情况。而本着对上市公司和中小股东利益负 责的态度，监管部门要求上市公司尽量减少与大股东之间的关联交易，避免同业竞争。 所以，为进一步壮大主营业务，培育利润增长点，2 0 0 7 年5 月，a 公司董事会分析 了公司现状和未来货源情况，提出拟收购公司目前租赁a 集团的1 。5 万吨通用散货码头 和2 。2 0 万吨矿石码头。这两个码头配备设备先进，吞吐能力强，盈利效果好，该等优质 资产进入a 公司，将消除租赁资产租金的不确定性，同时大大提高公司经营业绩。 很快，按照有关规定，公司就该收购方案与中国证券监督管理委员会( 以下简称“中 国证监会 或“证监会 ) 进行了预沟通，但证监会更倾向于要彻底避免a 公司和a 集 团在同一港区的同业竞争，并为集团整体上市奠定基础，沟通结果要求将a 集团目前在 鲅鱼圈港区的全部成熟泊位一次性注入上市公司。这样，a 公司拟收购泊位从2 个扩大 到7 个，融资规模也由3 4 亿元一下子增大到近6 0 亿元。收购全部建成的泊位将有利于 公司的长远发展，所以a 公司董事会经过讨论和研究，接受了这一方案。 由于拟购买资产的价值较高，是a 公司目前总资产的近两倍，面对2 0 0 7 年以来证 券市场持续稳步的走高趋势，a 公司是否施行再融资，采取何种方式进行融资，是摆在 管理层面前亟待解决的问题，对公司今后的发展具有非常重大的意义。 1 1研究意义及目的 资本是企业的血脉，是企业经济活动的持续推动力，所以融资决策在公司的经营过 程中起着关键作用。融资决策是一项以公司为资金融入者的融资活动，它具体是指公司 从自身生产经营状况及资金运用情况出发，根据公司未来经营与发展策略的要求，通过 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 一定的渠道和方式、利用内部积累或向投资者及债权人筹集生产经营所需资金的一种经 济活动【i 】。进行融资决策时必须综合考虑企业融资规模及各种融资方式利用的时机、条 件、成本、期限、结构以及风险控制等因素。 合理的融资决策对企业有效进行财务管理起着非常重要的作用。它不仅会引起公司 现金流的改变，还会对公司的财务风险、盈利能力和治理结构产生重大影响，更重要的 是通过资本结构的改变形成对公司的控制权和各利益相关者的利益进行重新分配。如何 合理有效的制定融资决策，优化公司资本结构，使财务管理更加有效，对于推动公司融 资策略制定的规范化进程和促进我国关于资本结构的深入探讨具有重要的理论意义。 当上市公司面临多种融资方式选择时，要充分考虑到募集资金与公司财务结构、资 产规模、股本扩张、发展目标、管理能力及市场前景等方面的关系。a 公司的实例具有 典型性和代表性，通过对其分析得出的结论，对我国其他上市公司的融资决策及最佳资 本结构的确立有重要的参考价值，这不仅是对a 公司自身融资的新探索，而且对拓展我 国上市公司、特别是港口类上市公司融资渠道、解决融资问题具有重要的实践意义。 1 2 研究思路及方法 本文系统的研究了a 公司做出融资决策的全过程，并提出了有益的风险防范措施、 管理建议和融资决策建议。在研究思路上，秉承理性决策的一般过程，将企业融资背景、 内外部环境明朗化；以融资决策理论为先导，以财务分析和综合分析为基础，透析各种 融资方式对公司的影响，为公司融资决策提供合理的决策过程和备选方案；分析评价各 备选方案，从中选出可行的最佳融资决策，使融资决策科学化、系统化、直观化；分析 公司存在的管理问题，透视面临的风险，并提出相应的解决办法。 本文将定性分析与定量分析相结合，力图使分析更加科学严谨，得出的结论更有说 服力。针对分析结论，试图为a 公司制定融资决策理清思路，提供科学的方法和可行的 方案，使公司在证券市场中趋利避害，寻求发展之路。本文技术路线如图1 1 所示。 盥堑兰兰l 内部环境分折、1 - 一 外部环境分析 一1 融瓷影响因素 一 组合方案比较 图1 1 技术路线 f i g 1 1 t e c h n i c a lr o u t e 结 论 l 竺堡些璺i 大连理工大学专业学位硕士学位论文 2案例正文 2 1 a 公司基本情况介绍 2 1 1 历史沿革 2 0 0 0 年3 月，a 公司经辽宁省人民政府批复，由a 集团作为主发起人，联合其他四 家法人共同发起设立。公司主营港口装卸、堆存、运输服务，业务主要涵盖金属矿石、 非金属矿石、钢材、粮食、化肥、铝粉、木片、毛豆油、淀粉等多个散杂货种，以及集 装箱、成品油及液体化工品等专业化货种。公司隶属于交通运输港口行业。 a 公司港口所在地位于渤海湾东北角鲅鱼圈港区，水深浪小，不淤不冻，四季通航。 公司港区与沈大高速公路、哈大公路、长大铁路相连，交通十分便利，是东北三省和内 蒙古东部地区最便捷最经济的出海口岸，具有极强的货物集疏能力。 a 公司成立时，a 集团将鲅鱼圈港区3 1 # - 3 3 # 、3 6 鼻- 3 8 # 六座散杂货泊位及其附属设 施设备等资产，按配比原则连同相关负债整体投入。公司注册资本1 5 ，0 0 0 万元。a 公司 成立后规范运作，使技术、信息、资金、人才等资源得到充分合理的利用，具有了面向 市场自主经营的能力。 2 0 0 2 年1 月，公司首次公开发行1 亿股a 股股票，并以募集资金收购了a 集团2 3 # 一2 6 # 、3 4 # 、3 5 # 和4 1 # 泊位。收购完成后，资产规模由2 0 0 1 年末的3 8 6 亿扩大到2 0 0 2 年底的1 2 1 2 亿，泊位增加到1 3 个，吞吐能力进一步提高。公司2 0 0 2 年完成吞吐量 1 ，7 6 9 6 万吨，同比增长1 3 2 ；主营业务收入同比增长6 9 8 0 ；净利润同比增长3 0 7 6 。 经过一年的科学管理和规范运作，2 0 0 3 年公司完成货物吞吐量2 ，3 1 3 2 万吨，同比 增长3 0 7 2 ；主营业务收入同比增长2 3 6 1 ；净利润同比增长1 1 0 0 。 2 0 0 4 年，为进一步扩大规模，增强核心竞争力，a 公司在对各种融资方式进行比较 后，确定以发行可转换公司债券( 以下简称“可转债”) 的方式进行二次融资。2 0 0 4 年5 月，公司7 亿元可转债顺利发行，公司以募集资金收购了a 集团5 1 # 集装箱泊位和 1 1 鼻一1 3 # 成品油及液体化工品泊位。2 0 0 4 年a 公司完成吞吐量2 ，7 5 8 万吨，同比增长 1 9 2 0 ；主营业务收入同比增长3 2 5 2 ；净利润同比增长3 5 1 6 。 2 0 0 5 年度，公司业绩进一步提高，完成货物吞吐量3 ，9 2 3 万吨，同比增长4 2 2 5 。 主营业务收入同比增长3 1 9 3 ；净利润同比增长4 5 0 1 。 按照国家股权分置改革要求，a 公司于2 0 0 6 年1 月1 7 日完成股改。2 0 0 6 年度，公 司完成货物吞吐量4 ，3 5 2 万吨，同比增长1 0 9 4 ；主营业务收入同比增长1 3 2 3 ；净 利润同比增长2 3 1 7 。 一3 一 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 公司目前拥有经营性泊位1 7 个，其中散杂货泊位1 2 个，成品油及液体化工品专业 泊位3 个，粮食专用泊位1 个，集装箱专业泊位1 个；同时租赁经营a 集团散杂货码头 2 个。泊位功能齐全，最大可接卸2 0 万吨级船舶。 公司连续六年被辽宁省工商行政管理局评为免检企业；多次被地方税务局评为a 级 纳税企业；被省人民政府评为纳税大户；2 0 0 3 年公司通过i s 0 9 0 0 1 质量体系认证。 2 1 2 经营情况 ( 1 ) 主要财务数据和指标 a 公司2 0 0 4 - 2 0 0 6 年及2 0 0 7 年i - 6 月主要会计数据和财务指标如表2 1 所示【2 】o 表2 1 主要会计数据和财务指标 t a b 2 1t h ep r i n c i p a la c c o u n t i n gd a t aa n df i n a n c i a li n d i c a t o r s ( 2 ) 公司吞吐量情况 a 公司2 0 0 4 - 2 0 0 6 年及2 0 0 7 年1 - 6 月分货类吞吐量情况如表2 2 所示。 表2 2 吞吐量 t a b 2 2 t h r o u g h p u t 一4 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 ( 3 ) 吞吐量与息税前利润增长情况 a 公司2 0 0 4 - 2 0 0 6 年及2 0 0 7 年预计吞吐量与息税前利润情况如图2 1 所示。 图2 1 吞吐量与息税前利润 f i g 2 1t h r o u g h p u ta n de a r n i n g sb e f o r ei n t e r e s ta n dt a x 从上图可以看出，a 公司息税前利润的变动率大于吞吐量的变动率，这是由行业特 点决定的，即存在较大比例的固定成本而通过规模优势能够发挥经营杠杆作用。 ( 4 ) 发展战略和业务规划 总体发展战略 在充分发挥港口区位优势、自然条件优势的基础上，健全港口主体功能，向专业化、 大型化、集装箱化的现代化港口方向发展；生产经营泊位由通用型向大型化、深水化、 专业化泊位转化；坚持以生产经营为中心，加强货源组织和重点货源开发；降低客户货 物运输综合成本，优质服务，提高综合竞争力。 业务规划 散杂货业务是a 公司最成熟的业务，是公司保持稳定性的基础；集装箱业务是公司 发展的重要领域，顺应了行业发展的需要；油品业务是发展前景较好的项目，具有良好 的投资收益。公司将进一步完善市场研究机制，开展对各主要货种的专项市场调查，总 结和分析市场动向；继续加大揽货力度，改善货源结构，提高高附加值货源的比例。 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 2 1 3 组织结构 股东大会是a 公司的最高权力机构，董事会为常设决策与管理机构，总经理负责 公司日常事务，监事会是公司的监督机构。公司组织结构如图2 2 所示。 股东大会 监事会 董事会 董事会秘书处 总经理 副总经理副总经理副总经理 i i l 综 生财 人 安 证 寓 力 技 合业务资 物 券 务 源 资 部 部 部 部 部 部 i 第 第第实 汽固流 物 四业 ，一 机机 业还 分 分分 分 分 分 分 分 公 公公 公 公 公 公 公 司 司 司司 司 司 司 司 ll 畚集公中 呈装 9 。储 一箱鐾粮 码一储 头还 公公 司司 图2 2 组织结构 f i g 2 2o r g a n i z a t i o nc h a r t 一6 一 大连理工大学专业学位硕士学位论文 2 1 4 历次证券市场融资及股本结构变动 2 0 0 0 年3 月2 2 日，a 公司注册成立，股本总额1 5 ，0 0 0 万股。 2 0 0 2 年1 月1 6 日，a 公司公开发行人民币普通股1 0 ，0 0 0 万股，发行价格5 9 元 股。公开发行后，股本总额增加至2 5 ，0 0 0 万股。 2 0 0 4 年5 月2 0 日，a 公司公开发行7 亿元可转换公司债券，转股期为2 0 0 4 年1 1 月2 0 日- 2 0 0 9 年5 月1 9 日。2 0 0 4 年没有可转债转股，公司股本总额仍为2 5 ，0 0 0 万股。 截至2 0 0 5 年年末，有9 8 8 8 0 万元可转债转成9 6 4 6 万股普通股，公司总股本增加 至2 5 ，0 9 6 4 6 万股。 2 0 0 6 年1 月1 7 日，公司完成股权分置改革。股改方案为全体非流通股股东向方案 实施股权登记日登记在册的流通股股东每1 0 股支付股票对价2 股，现金对价9 元。股 改完成后公司总股本不变，但支付股票对价后，国有法人股减少到1 2 ，9 8 0 7 0 万股。 截至2 0 0 6 年末，a 公司共计5 ，2 6 4 6 0 万元可转债转成7 0 8 1 6 万股普通股，总股本 增加至2 5 ，7 0 8 1 6 万股。 2 0 0 7 年1 月1 7 日，根据股改承诺，a 公司国有法人股中有7 3 4 1 2 万股转为无限售 条件流通股上市，股本总额不变，仍为2 5 ，7 0 8 1 6 万股。 截至2 0 0 7 年3 月2 6 日，a 公司共计有6 9 ，3 6 6 1 0 万元可转债转成9 ，8 7 8 5 8 万股普 通股，总股本增加至3 4 ，8 7 8 5 8 万股。根据可转换公司债券募集说明书的约定( 在 转股期内，公司股票连续2 0 个交易日收盘价高于当期转股价格的1 3 0 ，公司有权以转 债面值的1 0 5 作为赎回价格赎回可转债) ，a 公司赎回了未转股的6 3 3 9 0 万元可转债。 a 公司2 0 0 0 年到2 0 0 7 年6 月末股本结构情况如图2 3 所示。 图2 32 0 0 0 - 2 0 0 6 年股本结构 f i g 2 3 c a p i t a ls t r u c t u r eo f2 0 0 0 - 2 0 0 6 其中，a 集团持有a 公司1 2 ，7 3 5 万股股份，占a 公司总股本的3 6 5 1 。a 公司股本 规模较小，a 集团持股比例较低，国有控制上市公司有被其他性质股份控制、间接控制 或共同控制的风险。 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 2 1 5 其他融资方式 除首次公开发行1 亿股a 股股票募集资金5 9 亿元、发行可转换公司债券募集资金 7 亿元外，a 公司无其他在证券市场融资行为。 a 公司其他融资方式仅为银行贷款。截至2 0 0 7 年6 月末，公司以抵押和a 集团担保 方式共计借款1 0 0 9 亿元，其中短期借款4 8 亿元，平均借款利率为5 8 2 4 7 ；长期借 款为5 2 9 亿元，平均借款利率为5 7 6 9 3 。 a 公司2 0 0 7 年6 月末资产负债率为3 9 0 8 。 2 2 a 公司行业、社会背景 2 2 1 港口行业背景 ( 1 ) 港口行业的基本情况 港口行业属基础设施类行业，具有一定自然垄断特性，有稳定增长的基础。国民经 济的发展和进出口总额的快速增长，为我国港口运输业提供了广阔的发展空间。近年来 港口行业呈现如下特点【3 】： 港口码头泊位进一步向大型化、专业化方向发展。 随着进出口贸易快速稳定增长，我国加大对港航基础设施的投资，着重发展大型专 业化码头。近年来各沿海主要港口均在进行大规模扩能建设，港口建设进入高速投资增 长期。2 0 0 6 年底，全国港口拥有生产用码头泊位3 5 ，4 5 3 个，其中万吨级及以上泊位1 ，2 0 3 个。全国沿海港口拥有生产用码头泊位4 ，5 1 1 个，其中万吨级及以上泊位9 7 8 个。 港口货物吞吐量持续快速增长。 2 0 0 6 年全国港口完成货物吞吐量5 5 7 0 亿吨，比上年增长1 4 8 。其中沿海港口完 成3 5 3 0 亿吨，增长1 7 3 。进入2 0 0 7 年以来，随着我国外贸的高速增长，全国沿海港 口货物吞吐量继续保持快速增长的态势。 综合性大型枢纽港持续快速发展。 2 0 0 6 年货物吞吐量超过亿吨的港口由2 0 0 5 年的1 1 个上升到1 2 个，其中吞吐量超 过2 亿吨的港口由2 0 0 5 年的4 个上升到7 个。 集装箱和滚装货吞吐量增幅较大。 2 0 0 6 年全国港口完成干散货吞吐量3 1 4 0 亿吨，比上年增长1 3 9 ；件杂货吞吐量 7 0 2 亿吨，比上年增长1 4 3 ：集装箱吞吐量8 8 9 亿吨，比上年增长2 8 o ；滚装吞吐 量2 4 3 亿吨，比上年增长1 8 2 。干散货、件杂货、集装箱和滚装车辆在港口货物吞吐 量中所占比重分别为5 6 4 、1 2 6 、1 6 0 9 6 和4 4 。 煤炭及制品、石油天然气及制品、金属矿石、钢铁在港口货类中占较大比重。 大连理工大学专业学位硕士学位论文 2 0 0 6 年全国港口完成货物中，煤炭及制品占1 9 7 ，比上年增长1 2 3 ；石油天然 气及制品占1 0 6 ，比上年增长0 8 1 金属矿石占1 4 7 ，比上年增长1 7 3 ；钢铁占 1 2 8 ，比上年增长2 1 0 。 随着中国经济的高速增长，港口吞吐量有望保持持续增长，使港口类公司步入发展 黄金通道。 ( 2 ) 世界主要港口投融资状况 世界主要港1 ：3 投资模式主要有三种【钔，一是港口设施几乎全部由政府负责投资建设， 如新加坡、法国；二是港口所有设施由私营企业投资建设，如英国、香港；三是港口设 施由政府和企业共同参与投资建设，如德国、荷兰、日本、美国等。 在减轻国家公共财政负担的前提下，各国政府要确保提供高效、先进、低成本的港 口设施，最大限度地减少港口设施的建设和维护成本。由于国情差异，世界主要港口融 资政策不尽相同，大都奉行投资主体和渠道多元化原则。资金来源包括政府投资、发行 债券、贷款、私人投资等，根据各国国情差异，不同资金来源的比重相差较大。 ( 3 ) 我国港口投融资状况 我国港口建设资金筹措演变方式 港口属于投资密集型的基础设施行业。我国港口建设资金的筹措渠道，经历了国家 财政拨款、拨改贷、多种筹措方式并存的几个阶段【5 1 。 1 9 8 3 年前，我国港口建设投资长期沿用计划经济模式，表现为单一结构的政府投资 主体和高度集中的政府投资决策，以有效集中财力物力，保证重点港口的建设。 1 9 8 4 年，天津港首先实施了“双重领导，地方为主”的管理体制和“以港养港、以 收抵支 的财务管理体制，拉开了港口建设投资体制改革的序幕，各沿海港口都相继实 施了“以港养港”的港口建设模式。 2 0 0 3 年6 月港口法的实施以法律形式确认了中国港口业的体制和发展方向，确 认港口由地方政府管理，实行政企分开的行政管理体制；确认了多元化的投资主体和经 营主体建设经营港口的制度。我国的港口建设融资开始与国际接轨，逐步建立和完善起 “政府投资、地方筹资、社会融资、利用外资”的交通投融资体制。 我国港口类上市公司融资结构分析 伴随着港口投资和运营的市场化，中国港口类公司越来越多地进入资本市场，并形 成了市值较大、流动性较好的板块。截至2 0 0 7 年6 月3 0 日，沪深两市共有港口类上市 公司1 2 家。经过在上海证券交易所网站和深圳证券交易所网站查询各公司2 0 0 7 年半年 度报告，截至2 0 0 7 年6 月末，1 2 家港口类上市公司的股本结构和长短期融资结构如表 2 3 、2 4 和2 5 表述。 一9 一 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 表2 3 我国港口类上市公司概况和股本结构 t a b 2 3c h i n a sl i s t e dp o r tc o m p a n yo v e r v i e wa n dc a p i t a ls t r u c t u r e 表2 4 我国港口类上市公司融资结构 t a b 2 4c h i n a sl i s t e dp o r tc o m p a n yf i n a n c i n gs t r u c t u r e 单位：万元 一l o 大连理工大学专业学位硕士学位论文 表2 ，5 我国港口类上市公司融资结构( ) t a b 2 5c h i n a sl i s t e dp o r tc o m p a n yf i n a n c i n gs t r u c t u r e ( 呦 从以上表中可以看出，我国港口类上市公司目前的融资结构中，普遍呈现了权益融 资比例较大，借款和债券等债务融资方式比例偏小的状况。 我国港口加速整合 港口行业高速发展的同时面临着巨大的融资需求压力。交通部有关人士表示，未来 五年我国将新增港口吞吐能力8 0 以上，年复合增长率有望保持在2 0 以上，港口产业 的高速发展使港口融资热潮汹涌。2 0 0 6 年上港集团通过原上港集箱实现了整体上市，日 照港实现了上市，另外多家港口类个股也正在等待上市。在融资热潮背后以资产注入、 整体上市、合并重组为代表的港口战略重组也全面启动，通过资本市场做大做强已成为 港口类控股集团的共识，港口资产注入与整体上市将成为港口股的重大机遇。 h ) 我国港1 3 行业发展趋势和机遇 根据交通部对沿海港口发展的规划，我国将加快主枢纽港的发展和基础设施的建 设，尽快提高码头泊位大型化和专业化水平，规划建设集约化程度高、容现代港口功能 于一体的大规模专业化港区。我国港口行业正面临投资多元化、功能现代化、经营专业 化和市场化的发展趋势。 “十一五”计划给港口类公司了带来了新的发展机遇。交通部2 0 0 6 年1 1 月全国 沿海港1 3 布局规划确立了5 大港口群和8 大运输系统的概念，其中的重点港口获得了 长期持续发展的政策支持；区域内港口资产整合，为整体上市带来契机，整体上市有利 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 于提高盈利能力，减少同业竞争和关联交易。按照发展规划，“十一五 期间沿海港口 要新增吞吐能力8 0 以上，总投资将大幅增长。为满足如此巨大的资金增长需求，除通 过现有交通规费、国债、财政拨款等筹集资金外，还需要通过市场筹集较大数额的资金。 要积极拓宽融资视野，创新融资模式，开辟融资渠道，保证港口建设资金的需求。 2 2 2 证券市场环境 国内上市公司在首发新股上市后，随着不断有新项目需要投入，明显地表现出了对 再融资的热衷。上市公司的融资方式可分为两种，一种是通过企业留存收益和折旧进行 融资，即内源融资；另一种是包括股权融资和债权融资的外源融资。目前我国上市公司 股权再融资的主要方式有增发、配股和发行可转债，这三种方式都在由证券公司保荐、 。证监会审核、发行人和主承销商协商确定发行规模、发行方式、发行价格的证券发行制 度框架内；债权融资包括银行借款、发行公司债和可分离债券等，发行债券有政策和额 度方面的限制，实际上很少运用。 我国资本市场的再融资状况明显呈现出不同时段融资偏好集中。根据经验数据分 析，随着监管审核政策的调整，上市公司往往阶段性地表现出对某一类再融资工具的特 别偏好。2 0 0 0 年之前，主要采用的再融资方式是配股；2 0 0 0 2 0 0 2 年，较为偏向增发方 式；从2 0 0 3 年开始，可转债又成为上市公司的一致选择；2 0 0 6 年在大部分上市公司完 成股改后，又偏向定向增发、资产重组等方式。基本上，我国上市公司的再融资普遍表 现出股权再融资偏好，相对忽视债务融资【6 】。 ( 1 ) 股改后再融资状况 2 0 0 5 年4 月2 9 日，中国资本市场正式启动股权分置改革。在此期间，新股发行、 i p o 均暂时停发。截至2 0 0 6 年4 月，沪深两市已完成或进入股改程序的上市公司超过 8 6 0 家，占应改革a 股上市公司的6 5 ，对应市值达到7 0 ，对应的股本占比6 7 ，其中 已完成股改程序的公司达到6 1 8 家，市值占比超过了5 0 。中国证监会于2 0 0 6 年5 月6 日发布了第3 0 号令上市公司证券发行管理办法，股市恢复融资功能。 新的发行管理办法强化了发行环节的市场约束机制，立足核准制，把公司质量作为 监管的重要内容，优先选择优质公司利用资本市场做大做强；利用股改后市场基础条件 变化，注重和引导发挥市场机制作用，适度降低对净资产收益率的要求；建立起非公开 发行股票制度，简化运行程序，提高再融资效率；进一步规范和精简了信息披露，强化 发行人以及中介机构的责任。 2 0 0 6 年度公募增发方面，共有浦发银行、承德钒钛、申能股份、国投电力等7 家公 司合计增发1 3 3 6 亿股a 股，募集资金合计1 1 1 3 2 亿元；非公开发行方面，共有4 6 家 大连理工大学专业学位硕士学位论文 公司定向增发，合计发行量达1 8 0 3 9 亿股，融资额8 7 7 8 3 亿元；配股方面，有方正科 技、益民百货、人福科技三家公司实施配股，合计募集资金1 2 6 6 亿元。 根据2 0 0 6 年年报显示，有超过1 1 0 家上市公司提出了再融资议案，而且2 0 0 5 年已 有4 0 家左右的拟i p o 企业通过发审会审核而没有发行上市。如果这些公司的再融资方 案都被通过，那么2 0 0 7 年市场所面临的再融资额度将接近千亿元。在完全股改后全流 通的市场背景下，上市公司可以根据各自需要，以提高公司价值和股东利益最大化为目 标，使用多样化的方式完成再融资。 ( 2 ) 股改前后融资行为比较 股权融资 曾有许多学者对我国股改前上市公司的融资行为作过分析，都得出我国上市公司过 度偏好股权融资。据统计2 0 0 6 年5 月恢复新股发行到2 0 0 7 年3 月1 日，上市公司一共 参与新股发行和扩股融资的次数达1 5 7 次，合计发行6 7 4 5 0 亿股。2 0 0 5 年底时，沪市 和深市股本分别为5 ，0 2 3 0 5 亿股和2 ，1 3 3 6 5 亿股，市值分别为2 3 ，0 9 6 1 3 亿元和 9 ，3 3 4 1 5 亿元。而到2 0 0 7 年1 月时，分别达到了1 0 ，5 1 3 7 4 亿股，2 ，4 0 6 7 4 亿股和 8 4 ，0 9 2 2 6 亿元，2 1 ，5 5 1 2 2 亿元。进行股改试点的上市公司大多选择了增发股票或利 用可转债来扩大股本。 资产负债率 2 0 0 0 年上市公司平均资产负债率为4 9 5 7 ，2 0 0 3 年下降到4 5 4 2 ，以后几年一直 呈下降趋势。不同行业的资产负债率差别很大，平均在3 1 5 1 一5 2 6 9 间波动。其中能 源电力的平均资产负债率最低，为3 1 5 1 ；地产平均负债率最高，为5 2 6 9 ；另外酿 酒食品( 3 5 2 2 ) 、交通运输( 3 6 5 2 ) 、服装纺织( 3 9 1 4 ) 、农林牧渔( 3 9 2 1 ) 、 医药( 3 9 6 5 ) 等行业的负债率远低于平均水平。同时，各行业上市公司都比非上市公 司拥有更低的资产负债率，说明上市公司保留了较强的债务融资能力。从负债结构看， 历年来上市公司的短期流动负债比例都比较高，平均4 0 左右，表明了我国上市公司高 流动负债比例特征。股改后上市公司的负债率有所提高但仍然低于非上市公司，而且股 改后上市公司仍偏好于股权融资。 ( 3 ) 我国上市公司融资存在的问题及原因【7 j 公司治理结构存在缺陷 股改前上市公司股权分置，国有股、法人股的垄断性持有及所有者的缺位，社会公 众股的极端分散，中小散户股东强烈的投机性和严重的搭便车行为，导致股东控制权的 残缺，内部人控制问题严重。股权再融资行为的决定以及股利分配方案的决策都由上市 a 港务股份有限公司融资决策案例研究 公司管理层控制，有利用股市“圈钱”的冲动。股改后，上市公司资产负债率的上升一 定程度上可表明上市公司的股权结构逐渐趋于合理，但仍有股票融资的偏好。 盲目股票融资引发融资结构失衡 上市公司的再融资偏好在很大程度上取决于债务融资和股权融资相对成本的高低。 股权融资的实际成本即为现金股利，我国上市公司治理结构不完善，导致股利分配政策 制订的随意性，股权融资成本成为管理者可以控制的成本。由于股利支付率低，股利增 长率低，导致权益资本成本低，所以管理者更愿意选择股权融资，也正是股权融资的软约 束和低成本造成上市公司股权融资的强偏好。即使股改后，这种情况依然存在。 证券市场不完善 我国的企业债券市场发展滞后，企业债券融资规模过小。西方发达国家企业的资金 来源一般先是依靠自身积累，其次是发债，最后才是发行股票，而我国正好相反，企业 债券在债券市场中的比重过低，主要原因是严格的审批制度和不发达的交易市场。随着 我国股票市场的上市公司数量、市价总值、交易规模等逐年攀升及股改的不断深化，公 司治理结构渐趋于合理，在内在因素的刺激下，证券市场也会不断完善。 股权融资主体行为不规范 作为股权资金的需求者，一些上市公司只把股票市场当作筹集中长期资金的场所， 而忽视股票市场的制度创造性功能和股票投资者的正当权益，使股票市场引导资源优化 配置的价格信号大为削弱，股东约束机制难以发挥应有作用。 ( 4 ) 上市公司再融资相关规定 根据中国证券监督管理委员会2 0 0 6 年5 月6 日发布的第3 0 号令上市公司证券发 行管理办法，上市公司申请发行证券，应当符合的一般规定包括公司的组织机构健全、 运行良好；盈利能力具有可持续性：财务状况良好；募集资金的数额和使用应当符合规 定等，这些是发行证券的基本条件。对于不同方式的再融资，还需符合以下特殊条件。 增发新股 a 公募增发新股 上市公司向不特定对象公募增发，还应当符合下列规定： a 最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6 ； b 发行价格应不低于公告前二十个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价。 b 定向增发新股 上市公司采用非公开方式向特定对象发行股票，应符合以下规定： a 发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的9 0 ； 大连理工大学专业学位硕士学位论文 b 本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控 制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让。 配股 上市公司向原股东配售股份，应当符合下列规定： a 拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的3 0 9 6 ； b 控股股东不履行认配股份的承诺，或者代销期限届满，原股东认购股票的数量 未达到拟配售数量7 0 的，配股发行失败。 发行可转换公司债券 可转换公司债券是一种兼有股性和债性的衍生工具，但由于国内上市公司发行的可 转债基本上成为了一种必转债，体现出更多的股性，也将其视作一种延迟的股权融资。 上市公司公开发行可转换公司债券的，应当符合下列规定： a 最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6 ； b 本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的4 0 。 2 2 3 市场竞争格局及腹地货源预测 港口经营市场化的直接结果是港口之间的竞争加剧，不同区域港口之间的竞争随着 改革的深入和经营者自主意识的加强而日趋激烈。a 公司港口所在地位于渤海湾东北角， 西北方向有锦州港，西南方向有秦皇岛港、唐山港、天津港，南部有大连港，东部有丹 东港等。根据经济地理细分，由于同处东北三省和内蒙古东四盟地区经济腹地，锦州港 和大连港是a 公司主要的竞争对手。锦州港和大连港不但距离a 公司港口最近，而且经 济腹地部分重合，所提供的服务虽然在品种上有所侧重，但几个港口均在加大码头的投 资，扩大