（工商管理专业论文）论控股股东权利规制——以国有上市公司探讨为核心.pdf

摘要 我国多数上市公司股权结构存在着一个问题，即国有股“一股独 大”，国家在大多数上市公司中拥有高度集中的股权。这样的股权结 构固然保证了国有殷的控制地位，但国有股比重过高的情况是有悖于 市场经济的基本原则，它决定了我国公司治理结构基础的不合理，出 现了系列控制股东利用自身特殊地位损害其它中小股东的利益问 题。当前，如何规制控制股东的权利己成为我国一项紧追两又重要的 课题，而国有上市公司中所有者虚位及股权分置问题是任何一个发达 市场经济国家不曾遇到的难题。中国的这种特殊国情决定了其与西方 国家公司治理中的委托代理为核心的理论有着实践性差异。 本文以中国国有上市公司的治理实践为背景，论文从比较法的角 度具体分孝斤三种不同模式下控股股东权利规制的不同立法例，在此基 础上明确我国特殊国情下不同于上述模式下面临的特殊具体问题一 所有者虚位及股权分置问题。由于“国有上市公司中所有者到位”是一 个伪命题，则只有对股权进行分置改革，实行全流通和国有股减持。 并运用托宾的q 值理论，对控股股东及法人股东控股区间进行了实 证的分析，计算出了控股股东的最佳持股比例与累计持股区间。文章 此举在于以量化方式探究限制控制权的可能与现实，以实证分析结果 为基础，作者认为即使在股权分置改革完成后，在国有股减持短期内 无法完全实现的情况下，应适度支持其他法人股东适度增加持股比 例，适度减少国有股比例，并以此确定大股东表决权的区间。 从外围结构上对控制股东进行规制后其全部运行内容将集中于 董事会上，由于所有权虚位导致的控制股东责、权、利不清晰，作者 重新构建一种以董事长全面负责制的公司内部组织关系模型，并对该 模型进行绩效分析。文章并选择我国公司实践中最为典型和普遍的几 种控股股东义务一公平交易义务、竞业禁止义务、控制权转让中的义 务、信息公开义务进行规制和完善，力图对国有上市公司控制股东构 建一个相对完善的规制体系。 关键词：国有上市公司，控股股东，所有者虚位，权利规制 a b s t r a c t ，1i lh e r ei sap r o b l e ma ts t r u c t u r eo fs t o c ko w n e r s h i pi nm o s to f q u o t e dc o m p a n yi no u rc o u n t r yt h a ts t a t e o w n e ds h a r e si sao n l ym o s t l a r g es h a r e sa l lo fs h a r e s ，o u rc o u n t r yh o l dm o s to fh i g hc e n t r a l i z e ds t o c k o w n e r s h i p t h a ts t r u c t u r eo fs t o c ko w n e r s h i pn od o u b tg u a r a n t e et h e d r i v e r ss e a to fs t a t e o w n e d s h a r e s ，b u tt h ei n s t a n c eo fe x o r b i t a n t p r o p o r t i o n o fs t a t e o w n e ds h a r e s o p e r a t ea g a i n s tt h eb a s i cp r i n c i p l e s o fm a r k e te c o n o m y , s oi td e c i d e s i n c o n s e q u e n c e i n c o m p a n yf a t h e r ， c o n f i g u r a t i o nf o u n d a t i o n ，i tc a m ef o r t has e r i e so f p r o b l e mt h a t c o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r sd a m a g em e d i u ma n ds m a l ls h a r e h o l d e r s ，s b e n e f i t c u r r e n t l y , h o wt or e g u l a t ec o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r s sd r o i th a s b e i n gah o ta n ds i g n i f i c a n ts u b j e c t ，m o r e o v e rt h ep r o b l e mo fo w n e r s p h a n t o ma n dn o n t r a d a b l es h a r e si sa n y o n ed e v e l o p e dm a r k e te c o n o m y c o u n t r yn e v e rf i l l i n ga c r o s sp u z z l e 。t h i ss p e c i a ls i t u a t i o no fa c o u n t r yo f c h i n ad e c i d e st h i sp r a c t i c a l d i v e r s i t yw i t ht h e o r yo fp r i n c i p a l a g e n ta s t h ec o r ei nw e s tc o u n t r yc o m p a n y g o v e r n a n c e 。 t h i sd i s s e r t a t i o ni st h e b a c k g r o u n do ff a t h e rp r a c t i c eo fc h i n a s t a t e o w n e dl i s t e dc o m p a n y , c o n c r e t e l ya n a l y s ed i f f e r e n tl e g i s l a t i o n e x a m p l e su n d e rt h et h r e ed i s t i n c tm o d ec o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r sf i g h t r e g u l a t i o nw i t hc o m p a r a t i v em e t h o da n g l e ，a n do nt h eb a s i sn a i l sd o w n e s p e c i a li d i o g r a p h i ci s s u eo t h e rt h a ns oy o us a ym o d eo nt h es i t u a t i o n o fo u rc o u n t r y - t h ep r o b l e mo f o w n e r sp h a n t o ma n dn o n t r a d a b l e s h a r e s a sar e s u l to f “t h ep r e s e n c eo fo w n e r si nt h es t a t e o w n e dl i s t e d c o m p a n i e s i saf a l s ep r o p o s i t i o n ，s on o n eb u tc a r r yt h r o u g he q u i t y d i v i s i o n r e f o r m ，p u t i n t o p r a c t i c ef u l lc u r r e n c ya n dr e d u c t i o no f s t a t e 。o w n e ds h a r e s a n db r i n g i n gt ob e a rt o b i n sqv a l u et h e o r yc a r r y t h r o u g h d e m o n s t r a t i o n a l a n a l y s i s o f h o l d i n g s h a r e si n t e r v a lo f c o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r sa n dc o r p o r a t es h a r e h o l d e r , f i g u r eo u tt o p g a l l a n t s h a r e p r o p o r t i o n o f c o n t r o l l i n g s h a r e h o l d e r sa n da c c u m u l a t e d h o l d i n gs h a r e si n t e r v a l t h i sd i s q u i s i t i o nd e l v el i k e l i h o o da n dr e a l i t yo f l i m i t e dc o n t r o l r i g h t sb y t h em o d eo f q u a n t i z a t i o n ， b a s e do n d e m o n s t r a t i o na n a l y s i s ，a u t h o rc o n s i d e rt h a to nt h ec o n d i t i o no f r e d u c t i o no fs t a t e - o w n e ds h a r e si n c a p a b l ec o m p l e t e n e s sr e a l i z a t i o ni na s h o r t t i m e ，s h o u l dm o d e r a t e l y s u s t a i no t h e r c o r p o r a t e s h a r e h o l d e r m o d e r a t e l yi n c r e a s ep r o p o r t i o no fs t o c ko w n e r s h i p ，m o d e r a t e l yr e d u c e p r o p o r t i o no fs t a t e o w n e ds h a r e s ，a n d s oa s c e r t a i ni n t e r v a lo fl a r g e s h a r e h o l d e r sv o t i n gr i g h t s a uc i r c u l a t e dc o n t e n ts h o u l df a s t e no nb o a r do fd i r e c t o r sa f t e r c a r r i e d t h r o u g h r u l a t i o no fc n t r o l l i n gs a r e h o l d e r sf r o m p e r i p h e r y s t r u c t u r e ，b e c a u s eo w n e r sp h a n t o mm a k ef o rn o tl e g i b i l i t yo fc o n t r o l l i n g s h a r e h o l d e r s sd u t y 、r i g h t 、b e h a l f , a u t h o rr e b u i l d sas o r to fm o d e lo f c o m p a n yi n t e r i o rs t r u c t u r er e l a t i o no f b o a rc h a i r m a nc o m p r e h e n s i v e s e r v i c e s ，a n dp u t su pp e r f o r m a n c ea n a l y s i sf o rt h i sm o d l e 。a n dt h i s d i s s e r t a t i o n p u t e su pr e g u l a t i o na n dci m p r o v e m e n tb y c h o o s i n g s e v e r a lk i n d so fb e s t r e p r e s e n t a t i v e a n du n i v e r s a l c o n t r o l l i n g s h a r e h o l d e r s sd u t y t h ed u t yo ff a i re x c h a n g e 、t h ed u t yo f p r o h i b i t i o n o fc o m p e t i t i o n ，t h ed u t yo fc o r p o r a t ec o n t r o lt r a n s f e r ，t h ed u t yo f i n f o r m a t i o np u b l i c i t y , f o r c ed i a g r a mt oc o n s t r u c to n eo fr e l a t i v e l y p e r f e c tr e g u l a t i o ns y s t e mt oc o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r so f s t a t e - o w n e d l i s t e dc o m p a n i e s 。 k e yw o r d s ：s t a t e - o w n e dl i s t e d c o m p a n i e s ，c o n t r o l l i n g s h a r e h o l d e r s ，o w n e r sp h a n t o m ， r i g h tr e g u l a t i o n 原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研 究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注 和致谢的地方外，论文中不包含其他5 人已经发表或撰写过的研 究成果，也不包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使 用过的材料。与我共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在论 文中作了明确的说明。 作者张坠扛嘲2 盟年上月兰日 关于学位论文使用授权说明 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学 校有权保留学位论文，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公 布学位论文的全部或部分内容，可以采用复印、缩印或其它手段 保存学位论文；学校可根据国家或湖南省有关部门规定送交学位 论文。 作者签名：导师签名：一 一月一日 硕士学位论文第1 章导论 1 。1 研究的背景 第l 章导论 我圈多数上市公司股权结构存在着一个问题，即国有股“一股独大”。由于我 国国有企业实行股份化改造时通常采取剥离非核心资产、以原国有独资企业作 为唯一发起入组建股份有限公司进行酋发公募( 1 p o ) 的办法，嚣家在大多数上市 公司中拥有高度集中的股权。据相关资料显示，截止1 9 9 9 年1 0 月底，国有股 或国有法人股为公司的第一大股东的上市公司占到上市公司总数的9 5 左右。 这些上市公司的总股本为2 8 0 0 亿，其中国有股和国有法人股为1 9 0 0 亿，占 6 7 5 。在整个上市公司的股权结构中，国有股和图有法入股则占绝对控股地位。 虽然近年来有一批民营企业上市发行新股，成为上市公司，但总的局面仍然没 有大的改变：根据最新资料显示，截止2 0 0 5 年6 月底，我匿上市公司无论从数 量上还是从匿有殷的毖例上，藿有资本都处予绝对主导的地位，如表1 1 所述。 表1 1 最新我国上市公司数量以及股本结构分析 占盼蝴股本总额 我国园琵阖数避翻讼司膛氛蝴7 3 5 6 亿股 雒的菲流遂毅孛 而流遵我 其中： 其中：国家以及国家法入股为 股踹燃3 6 总憋 国矧猢她肠掺般 非流通3 4 7 4 亿股，占非流通股 l 粥家 的必8 斡家 殷4 6 9 4的7 4 亿股 资料来源：第一财经隧报2 0 0 5 年7 月1 8 睡 这样的股权结构豳然保证了毽有股的控制地位，但圊时体现了政府对股市 的垄断和其在证券市场上的最大利益主体地位。国有股比重过高的情况是有悖 于市场经济的基本原则的，它决定了我国公司治理结构基础的不合理，并出现 衍生翁治理不当的瘥状，如表l 艺所示。 硕士学位论文第1 章导论 表1 - 2 股权集中的结构与公司治理机制的关系 股权结构治理机制 股权很集中，有绝对控股股东 激励机制 好 外部接管市场差 代理权竞争 差 监督机制一般 资料来源：孙永祥、黄祖辉：上市公司的股权结构与绩效，经济研究，1 9 9 9 ( 1 2 ) 需要注意的是，因为图表描述的是一般公司治理理论前提下的情况，实际 上中国国有股高度集中的上市公司治理的情况比表中描述可能更加严重或复 杂。 股份有限公司中的国有上市公司就成为公司治理问题的焦点和中心所在， 在股权结构上存有两个显著特征：第一，控股股东一股独大的现状特别典型； 第二，社会公众股的发行引入中小股东使得股东权主体多元化。这种股权结构 使得控股股东独占控制权的问题很突出，调整控股股东和中小股东利益冲突十 分必要。 然而我国国有控股上市公司同样也存在另一个问题，那就是由于没有规制 好控股股东权利，而出现了一系列控股股东利用自身特殊地位损害其它投资者 ( 中小股东、贷款银行等) 的利益问题。例如，控股股东通过不正当的关联交易、 强制上市公司为自己出具担保、抽逃上市公司资金、私分上市公司财产等办法“掏 空”上市公司等等。“猴王”只是其中广为人知的一个事例。这些恶性事件的频繁 发生，充分说明了解决控股股东权利规制问题的重要性。对于这种情况，投资 人有许多不满的反映，也直接威胁到我国上市公司在国际上的声誉。本文是从 宏观经济学和法学角度出发来研究这些问题及其规制的。由于上市公司是整个 公司主体中最关键的主体，股份有限公司中的国有上市公司又是公司治理问题 的焦点和中心所在，因此，本文的研究主要是以中国国有上市公司为研究对象。 1 2 研究的意义 前任世界银行行长沃尔芬森( j a m e sd w o l f e n s o n ) 曾用一句非常经典的话来 表述公司治理在现代资本市场和国家经济生活中的重要性：“对世界经济而言， 完善的公司治理和健全的国家治理一样重要。”1 9 9 7 年亚洲金融危机爆发，引起 世界范围内对公司治理问题的关注。许多政府、国际组织和私人机构均深感公 2 硕士学位论文第1 章导论 司治理对宏观经济的重要性。在经济全球化( e c o n o m i cg l o b a l i z a t i o n ) 的今天， 资本的全世界流通和发达国家的产业升级让发展中国家有更多的机会获得投资 和承接产业转移，并且能发挥自身优势，参与经济全球化的竞争和享受其带来 的利益。然而，发展中国家持续获得这样的机会需要两个前提：第一是要有稳 定的宏观经济环境；第二是要有良好运行的微观经济主体来保证。对于西方投 资者而言，他们更愿意为一个公司治理水平良好的国家提供资本机会，因为公 司治理水平低劣的国家无法保证投资人的预期利益回收，因此这类国家融资成 本必定会高于前者。麦肯锡咨询公司在1 9 9 9 2 0 0 0 年的调查报告列出了国际投资 者对一些亚洲经济体公司治理的评价，如下表1 3 及下图1 1 。 表1 3 国际投资者对若干亚洲经济体公司治理的评价，麦肯锡咨询公司调查结果 投资者愿意支付的溢价 经济体公司治理总体状况评分( 满分5 分) ( ) 日本 2 62 0 中国台湾 2 52 0 韩国 2 02 4 泰国1 72 6 马来西 1 52 5 印度尼西亚 1 12 7 亚洲平均值2 4 美国 4 11 8 资料来源：a c h i ，z a f e r ，“i n t e r p r e t i n gt h ev a l u eo fc o r p o r a t eg o v e m a n c e ”，p r e s e n t a t i o n i n “t h et h i r da s i a nr o u n d t a b l ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e ”h e l db yo e d c ，t h ew o r l db a n ka n dt h e a s i a nd e v e l o p m e n tb a n k s i n g a p o r e ，a p r i l ，2 0 01 硕士学位论文 第1 章导论 图1 - 1 国际投资者对若干亚洲经济体公司治理的评价，麦肯锡咨询公司调套结果 资料来源：a c h i ，z a f e r , “i n t e r p r e t i n gt h ev a l u eo f c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，p r e s e n t a t i o ni n “t h et h i r da s i a nr o t m d t a b l ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e h e l db yo e d c ，t h ew o r l db a n ka n d t h ea s i a nd e v e l o p m e mb a n k s i n g a p o r e ，a p r i l ，2 0 0 1 从图表中可以看出，在公司治理状况很差的印度尼西皿，其公司的融资成 本要比其德治理较为健全国家髓公司高出2 7 。丽公司治理水平较高的美国得 分最高，这也是美国直在吸收外来直接投瓷( f d i ，f o r e i g nd i r e c t l yi n v e s t m e n t ) 上遥遥领先的原因之一( 我国近年来也在吸收f d i 数量上居于世界前茅，但主 要原医并非是如文所述之公司治理水平，丽是我国在人力资源上的巨大比较优 势以及政治稳定和其他函素的共力合成) 。从微观经济学的基本原理戳发，我们 知道，如果一个人的选择只影响自己的利益( 没有外部性) ，个人的最优选择也 就是社会的最优选择，这也是帕累托最优的一个基本涵义。而作为现代国家微 观经济的主体的备类型公司，特别是其中麴上市公司，它们的良好治理将直接 关系到整个经济的表现，尤其是在经济全球化，公司经营跨界化( 跨区域、跨 国经营、跨行业多元化经营等) 的今天，这个意义更为重大。 本文针对上市公司控股股东的权利与规制进行研究，具有如下的意义和价 值： ( 1 ) 理论意义。本文研究的范畴依然是公司治理，是公司治理理论的拓展 与深化，为完善我国的股份制公司改造和市场经济具有理论性的意义。针对公 司治理理论两畜，蚕内矫研究邕经相对比较成熟，有关予控制权、所有权、利 4 硕士学位论文第1 章导论 盏索取投的研究，有资本结构的研究，有董事会结槐及其绩效熬研究，有企业 治理模式和企业文化的研究等，但在我国，上市公司资本金流动不畅、决策难 以执行、大股东侵占小股东利益等都是公司治理不完善的结果，是市场经济初 期发展的弊病，隧着市场经济体制改革的深化、资本市场的开放和完善，这种 弊病会更加突出。只有深化理论研究，才能为解决闷题奠定指导作用。 ( 2 ) 应用意义。本文的研究是应用性的研究，是针对国有上市公司的控股 股东的权利规制进行的研究，该研究的结果和应用能够完善上市公司的控股股 东的权利，甓晰责任，使我国上市公司能够有良好的运营平台。 1 3 园内外研究现状与水平 科斯的论企业的性质和威廉姆森的交易费用理论弓l 出了产权理论和公 司治理问题。这是因为由于信息、能力的不对称，所有者和经营者要分离，从 而产生控制权、剩余索取权等的分配。而两权分离基础上的代理理论，实质上 默许了控股股东猿行委托权时霹麓损害中小股东权益酶清形，致使永远无法解 决控股股东与中小股东的权益相容性。因为中小股东的两权分离是完全彻底的， 而控股股东的分离则是不完全的，甚至存在相当程度的合一。正是这些理论不 栽解决我国公司治理本质问题的不足之处。紊实上，在伯剥、米恩斯理论之后， 有学者就控股股东对经理人员的监督绩效提出过怀疑( 如s h l e i f e r ) ，由此认为， 控股股东对中小股东利益的损害成为普遍现象。 关于公司治理的研究在最近几年的基础上，已逐渐从理论走向实践。上市 公司治理准则邸是实践的典型之一。但是必须正褫的是，现时的公司治理理 论却相对偏离了公司治理的实践。公司治理的本旨是什么? 公司治理究竟要解 决什么问题? 众说纷纭的理论大多揭示公司两权分离的关系或所有人与经营人 之间的制衡或者外部环境对公司治理麴影响，这种源于德剃( b e r l y ) 翻米恩袈 ( m e a n s ) 以“所有权和经营权分离为既定假设前提的研究，其理论依据均为 股东的所有权目标与拥有经营权的经理人员的个人目标不相一致。因此，控股 股东因其具有的投票权优势而能够较好地承担起对经理人员的监督职责，减少 经理人员的道德风险，保证公司的良性营运。从而认为股东与经理人员之间的 利益冲突是公司最基本的代理问题，因而股东与经理人员之间的“激励相容 问题成为公司治理的核心。包括将“决策科学 作为公司治理关键的研究结论 仍然是建立在遮基础之上，即解决7 “激励机制后，形成决策科学程序， 达到公司治理目的。 5 硕士学位论文第1 章导论 毫无疑问，有关外部治理结构与内部治理结构的区别以及委托代理理论等 对整个治理理论是有益的，它促使公司治理从更宏观、更全面的角度进行思考， 它也使我们系统地学习了中外公司治理的各种研究成果。问题是，如果治理理论 停留在公司外部宏观环境的比较或内部制约机制的比较，是不能解决中囡公司 治理懿 蠢题的。因为以委托代理理论来构建中匾公司的治理方案其逻辑越点都 建立在一个前提下，即认为我国现行公司股东权的法定规则是妥善的、合适的、 不可更改的。然而，该理论的前提在中国的现实却是大有问题! 以我国公司治 理的实践来看，控股股东形成的“董事会一人化状态及委托代理理论巾酶委 托权与代理权的合一是客观存在的现象。对代理权的监督仅解决了经理人员的 道德风险，但股东间尤其是控股股东对中小股东权益的损害，则成为这种理论 许可的、不好改变的现象。对如何确保公司的股东之间的平等对话机制，维护 全体股东的合法权益并伎之规则化、法定化，该理论剐更少涉及。从我国上市 公司的实践情况看，控股股东违反诚信侵占公司、其他股东利益的行为可谓多 种多样，手段不断翻新，令人触髓惊心。虚假出资、操纵价格、操纵利润分配、 操纵信患披露、进行内幕交易、无偿占有公司资金、剩用经济往来拖欠公司资 金、让公司为自己或关联企业提供贷款担保、溢价出让控制权、排挤与压榨小 股东等等，大股东诸如此类种种行为，不甚例举。 当代西方公司治理的研究，新近的理论正是研究控股股东行使委托权存在 的问题。如提出了“公平与效率 作为公司治理的核心( z i n g a l e s ) ，丽詹森 ( j s e n s e n ) 、麦克林( m e c k l i n g ) 等配合不完全契约理论，提出了知识与决策 权的匹配理论和决策权分配中的委托代理相关理论，以此作为公司治理的核心。 这其中的“决策权分配中的委托代理，褶当一部分帮以传统的默许控股股东自 然行使委托权的缺陷为基础，提出应在控股股东与中小股东之间寻求委托权的 决策权分配。由此可见，即使在公司治理已有相当历史经验的市场发达困家， 其对控股股东决策权利的制约也悉重新构建理论。 委托代理理论是现代企业理论的一个重要分支，半个多世纪以来一直是西方 公司治理理论的基石。现代企业理论中有三个最有代表性的学派，即交易费用 理论、团队生产理论和委托代理理论。 赫姆斯特姆在1 9 8 2 年发表的匿酞中的道德风险一直被视为委托代理 理论的经典性文献。赫姆斯特姆在所概括的委托代理理论的基本思想是：公司 股东是公司的所有者，即代理理论中的委托人，经营者是代理人。代理人是白 利的经济入，具有不同于公司所有者的鼋标畿数，有机会主义行为倾向。所以 公司治理的中心问题就是如何解决代理问题即如何使代理人维护委托人利益问 6 硕士学位论文第1 章导论 题，也就是如何建立起有效的激励约束机制，促使股东权中的财产权收益最大 化。正如张维迎所说，代理理论的目的是分析非对称信息下的激励约束问题。 无论是斯蒂格利茨，阿罗，或是普拉特与茨考塞，所有关于委托代理理论的定 义都存在一个共性，即出资人( 股东) 固有的权利与对代理人的授权是基础。 综观哈特的学说，代理产生的根源在于：信息不对称和契约不完全是产生代理 问题的两个主要原因。 对于如何设计激励与约束机制，有两种主要观点，一种观点以赫姆斯特隆 ( b e n g t r h o l m s t r o m ) 、克拉克( c l a r d ) 、雷纳( r a d n e r ) 等为代表，主张 依赖企业内部的激励约束机制的设计来达到目标。另一种观点以德姆塞斯 ( d e n m s e t z ) 、哈特( h a r t ) 、斯克勒( s c h e r e r ) 等为代表，主张以市场机制来 解决代理问题。事实上，在西方公司治理的实践中，这两类机制是结合使用的。 从前述委托代理理论的基本内容可以看出，委托代理理论的一个基本假设 是，公司天生就是股东所有。这本身正是代理理论的一个致命缺陷，它排除了 公司其他利益相关者的委托人资格。因此即使在西方委托代理理论盛行的时期， 。亦存在不同的观点，利益相关者理论正好弥补了它的缺陷。该说认为，公司是 各种投入的组合，股东仅仅是资本的提供者。除此之外，债权人、客户，特别 是公司职工对公司都存在特殊投资，公司经营对他们的影响和对股东的影响一 样，他们也应具有公司治理权。 进一步研究还会发现，代理理论的假设中关于委托人的条件在中国的实践 中是难以成立的。代理理论经典文献团队中的道德风险指出，“纳什均衡 与“帕累托最优 的冲突来自“预算平衡约束”，如果能打破“预算平衡约束 ， 帕累托最优就可以通过纳什均衡来实现。而为了打破预算平衡约束，就得有一 个外来的“委托人 作为“企业所有者 。赫氏进一步指出，在不确定的环境下， 通过纳什均衡实现最优的前提条件是代理人或委托人足够富有。在代理人面临 道德风险的同时，正是因为委托人同样存在道德风险，委托人在代理中监督的 已经包括了委托人自己。这种纯粹市场经济中尚存某些假设条件的理论，移植 到中国公司治理的实践中后，遇到的问题又产生出新的异化。 在国外公司治理上有市场主导型模式、银行主导型模式和东南亚的家族模 式，它们各有利弊，适合各自的国情，其理论研究已相对成熟。美国完善的市 场经济配合了用脚投票的股权模式，德国、日本则采用银行主导的产融模式， 东南亚、韩国则采用家族模式，都有一定的成功和问题。良好的公司治理结构 能够利用公司治理中的一些制度安排的互补性质，选择合理的结构来降低代理 成本( 钱颖一，1 9 9 5 年) ，同时能给投资者( 股东) 以充分的流动性( 自由的买 7 硕士学位论文第1 章导论 卖股票) ( 郑宏亮，1 9 9 8 年 。 我圈政府对上市公司的模式上，选择市场主导型模式。可我国不健全的市场 制度，尤其股市制度，造成了国有股所有者不到位、大股东侵占小股东利益、 股份不能反映企业经营好坏等| 蠢题，为此政府也采取了一系列措麓，有国有股 减持( 2 0 0 0 ) 、以股抵债( 2 0 0 4 ) 、管理层收购( 2 0 0 3 ) 、股权分置( 2 0 0 5 ) 等， 有的取得了短期的效果，有的开始就失败了。针对国有企业问题主要有下述 观点：一种观点认为：企业效率不高、资本结构不合理的原因是企业的产权关 系不明晰造成鳃，因此主张改革的核心是萌嗽产权( 樊纲，1 9 9 5 ) ；一种观点认 为，企业效率不高，债务危机的根源在于不公平竞争条件下形成的预算软约束， 改革应着眼于努力创造公平的竞争环境( 林毅夫，1 9 9 5 ) ；另外，李稻葵、李山 ( 1 9 9 6 ，1 9 9 8 ) 认为，我国上市企业存在的问题主要是最终控制权结构与资本 结构的不对称，改革必须使两者对称才能够既治标也治本。良好的公司治理结 构能实现投资者各自利益，并提高公司股值，同时，良好的股权配置也可以激 励经理人。 经济全球纯背景下公司治理实践和理论研究的潮流不断向前发展。尽管现 代公司治理理论虽然仍关注所有权与控制权分离而引起的问题，但已经从倾向 公司内部权利关系的授予、监控、制约安排，而转向更注重内外部的各种利益 相关因索的协调；从关注公司管理层，转向到重视人力资本和债权者等因素。 虽然委托代理问题仍被看作是一个核心因素，但现代公司治理已经不仅仅 是一个股东和管理层关系的问题那样简单，当代中国尤其如此。 上述结论是国内外研究的精华，是针对公司治理出现问题的总结。虽然发现 了上市公司控股股东的一些权利和闻题，并提蹬了一些建议，但并没有系统缝 分析控股股东的权利和规制，本文是在上述研究的基础上进行研究的。 。4 研究的方法 ( 1 ) 理论联系实际的分析方法 本文就坚持理论与实际相结合的研究方法。根据我国上市公司控股股东的 实际情况和产权理论、公司治理理论来研究的。理论和实际研究方法的应用能 增加问题研究的应用价值，是经济理论研究中常用的研究方法。 ( 2 ) 规范研究与实证研究相结合 本文对上市公司的控胶股东权利采孀了规范的研究方法。但这些规范并不 是空穴来风，而是邋过实证、比较以后得出的。实证和规范研究的应用能增加 8 硕士学位论文第1 章导论 本文的可信度和可操佟性。 ( 3 ) 比较的分析方法 本文就上市公司的控股股东权利采用了比较的研究方法。通过比较世界上 其他一些典型国家的做法，能发现一些问题、差异，这有利于我垦上市公司控 股股东权利的规制。虽然国情、治理模式等不同，但作为上市公司，还是有共 同点的，通过比较，还是能有很多经验、教训可以接受的。 ( 4 ) 定量分析和定性分析相结合 我匿主市公司控股股东昀控制权限定属予定量分析。定量分褫离誉舞定性 分析。因为( 一) 定性分析是定量分析的前提。( 二) 定性分析能减少定量分 析的复杂性。( 三) 越是复杂的问题，定量的研究越有困难。这时，定性分析 往往能更有效地简化分析。 1 5 研究的思路 传统公司治瑾理论以及大多数当代公司治理理论针对治理闯题进行讨论的 时候，总是把两权分离为基础的代理理论作为最初的讨论出发点。然而这种基 于股东单向性，一维性的研究，无法解决中国公司治理中的难题。委托权的虚 位，代理润题的异化、以及股东权的冲突，使褥不能以镤常的思维和眼光来看 待当今中国公司的治理。中国公司治理不能忽视中国公司制发展的先天性缺陷， 中国公司必须认真补上尊重保护股东权这一个关键环节。 本文的研究内容是首先明晰控股股东的概念，从客观标准与推定标准诱个 方面进行详细的赛定，在此基础上分析控股股东权利规制酶理论基础。接着论 文从比较法的角度具体分析三种不同模式下控股股东权利规制的不同立法例， 通过比较分析，在此基础上明确我国特殊国情下不同于上述模式下面临的特殊 具体闯题。结合过徒传统公司治理理论以及当代公司治理理论前沿，针对中重 公司治理的实践问题，文章运用t o b i n q 值理论在公司治理中的运用，选择样本 公司，计算出控股股东与前五位股东的持股区间，以此为标准，适当限制控股 股东权。从外围结构上对控制股东进行规制后其全部运行内容将集中予菱事会 上，由于所有权虚位导致的控制股东责、权、利不清晰，作者重新构建一种以 董事长全面负责制的公司内部组织关系模型，并对该模型进行绩效分析。文章 并选择我国公司实践中最为典型和普遍的几种掇股股东义务公平交易义务、竞 业禁止义务、控制权转让中的义务、信息公并义务进行规制和完善，力圈对国 有上市公司控制股东构建一个相对完善的规制体系。 9 硕士学位论文第1 章导论 通过宏观经济学和法学的双视野为控股股东权设置科学、合理的权利模式， 最大程度地保护全体股东的利益，为形成投资主体最合理的权利实现机制提供 一个新的思路与途径，并根据本文的讨论和相关实证研究，总结出相应结论和 提出政策建议。 1 0 硕士学位论文第2 章控股股东权利规制的理论基础 第2 章控股1 月又 t 东权利规制的理论基础 2 1 控股股东与控制权的概念及其界定 对于何谓控股股东，不论在理论界还是在实务界都没有形成定论。笔者认 为界定控股股东的关键在于对“控股”含义的理解。早期公司法理论对控股股东主 要是从资本控制的角度来加以理解，并依据资本多数决原理根据单纯的数量标 准，认为持股超过公司股本5 0 者便足可以对所持股的公司施加支配性影响而 成为公司的控股股东。但随着股份有限公司中尤其是上市公司中股权的分散、 股份的频繁流动以及投票信托制度的建立，公司的股东往往无须持有公司的绝 对多数股份就可以对公司的经营管理进行控制。控股股东对公司实施控制的方 式有直接控制和间接控制两种。现代一般认为对“控股”的理解应掌握三点：一 是要有支配公司的意思；二是对公司主要的经营活动实施控制，通常表现为对 公司的重大经营决策施加影响或控制，以贯彻控股股东的经营战略；三是对公 司的控制是永久和强力的，即有计划而持续，并非偶然而暂时的。这一标准称 为控股股东认定的实质标准。随着实质标准的出现，理论界和实务界开始抛弃 纯粹的以数量来界定控股股东的标准。股东只要存在以下三种情况之一就可以 被认定为是控股股东：一是持有公司半数以上的具有表决权的股份；二是可以 决定董事会成员的组成；三是在具有控制和被控制关系的两个公司中，如果该 股东是这个控制公司的控股股东，那么他当然成为被控制公司的控股股东。美 国的联邦证券法典对控股所下的定义为：直接或间接对公司的经营、策略、 自然人的行为实施控制性影响的权利，不论这种权利的行使是通过对投票股份 的拥有或通过其他中间人还是通过合同或其他的方式实现的。为了与国际接 轨，我国在以后的立法中应综合考虑数量和实质两个标准，以实质标准为主以 数量标准为辅。根据公司法第2 1 7 条( 二) 的规定：控股股东，是指其出资额 占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股 本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五 十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会 的决议产生重大影响一的股东。 他必须具备的条件：根据上市公司章程指引( 证监 1 9 9 7 1 6 号) 的规定， “控股股东”是指具备下列条件之一的股东： ( 1 ) 此人单独或者与他人一致行动时，可以选出半数以上的董事； 硕七学位论文第2 章控股股东权利规制的理论基础 ( 2 ) 越人单独或者与他人一致行动时，可以行使公司3 0 以上的表决权或 者可以控制公司3 0 以上表决权的行使； ( 3 ) 此人单独或者与他人一致行动时，持有公司3 0 以上的股份； ( 4 ) 此人单独或者与他人一致行动时，可以以其它方式在事实上控制公司。 上述所称“一致行动”是指两个或者两个以上的入以协议的方式( 不论口头或者书 面) 达成一致，通过其中任何一人取得对公司的投票权，以达到或者巩固控制 公司的目的的行为。 从以上概念不难得知，控股股东是拥有公司控期权的股东。磊又何谓公 司控制权呢，顾名恩义就是指控制公司的权力。在布莱克法律辞典中，“控 制”被解释为“管理、指导、监督、管制、治理、执行、监视的力量或权力【1 】”。 而美国的投资公司法这样定义控制控制是指对一个公司的经营管理或方针 政策具有决定性的力量或权力。从这些表述的概念中，我们可以推断出公司的 控制权最终应为公司股东所有。在经济学上，基于投资风险的存在，股东对企 业的剩余索取权( r e s i d u a lc l a i m a n e y ) 是不确定和不保证的【2 1 ，因此风险的承担赣相 应获取剩余控制权( r e s i d u a lr i g h t so f c o n t r 0 1 ) ，经济学家将企业剩余索取权和剩余 控制权( 简称控制权) 的分配称为企业所有权安排，这种安排是资本的自然属 性决定的，也是最优化的安排。基于明显的私有制的逻辑，我们得出这样的结 论：公司控制权的主体是股东；控制权的客体是公司；控制权的对象则是公司 的经营管理活动；蔼控制权的内容则主要包括决策公司重大经营政策方针以及 重大经营计划和经营行为的权利、决定公司组织形态变更的权利、选举更换代 理人的权利、监督企业契约各主体行为的权利等等。但在公司治理的实践巾， 控制权行使鹃范重，行使方法，以及谁拥有控翻权或者说如何去分配控制权， 并非上述定义般简单。在关于公司控制权到底是决策权控制还是董事会构成控 制的比较中，有的学者从中国的实践出发，认为公司控制权本质上是一种决定 公司董事会成员构成的权利，这种权利属于股东1 3 1 。 百多年时间里，公司经历了从无限责任到有限责任，从单独投资主体到多 元投资主体，从区域经营到全球化经营，从少数人参与到若干利益各方和利害 关系人的参与的发展，其革新速度非常快。“谁投资，谁负责”的古典企业经营理 念在现代公司治理的大潮里己逐渐演变，简纯成了“谁投资，谁受益”的原则。这 样的语言背后实际隐藏着现代公司制度下两权分裂的现实处境在现代经济 社会的条件下，公司所有人已不再像古典企业家般亲自处理公司的每一件事情， 公司管理民益成为一个属于经理人的职业纯工作。所有久只是行使重大决策权， 选举管理人和尽力监督，除此之外他坐等分红，日常经营和运作均交付给管理 1 2 硕士学位论文第2 章控股股东权利规制的理论基础 入；另终，现代公司，特别是上