（会计学专业论文）非流通股减持过程中盈余管理的实证研究.pdf

中文摘要 ii 中文摘要 中文摘要 股权分置改革前，非流通股被视为上市公司大股东掠夺中小投资者的非市 场化途径。股权结构的割裂使得市场机制约束高管与大股东等方面的行为难以 发挥作用。随着非流通股份的自由转让与通畅流通，原非流通股股东的利益实 现方式与市场的关联性越来越直接。市场行情好转、低持股成本和减持过程中 可能采取的一些关联性策略等，这些被视为促使股东减持的有利部条件。由于 制度性因素致使有控制权的原非流通股股东利用所具有的信息占有优势寻求控 制权租金，从而引发上市公司基于资本市场动因的盈余管理。如何加强减持过 程中的交易监管和信息披露监管，以保护中小股东利益、维护证券市场稳定发 展，构成了未来市场监管的重中之重。本文正是在这样的一个背境下以原非流 通股股东减持过程中的盈余管理为研究对象，揭示非流通股在减持前其有盈余 管理的行为，为的是推高股价获得控制权租金。非流通股的减持可为非流通股 股东融资获得机会，控制权股东会尽可能选择在公司股价表现较好的时候出售 股票实现最大化减持收益。市场的整体行情与公司财务信息都会影响公司的股 价表现，为配合减持需要，上市公司可能通过各种信息途径引导投资者的价值 判断，这其中就包括了对减持之前的年度性盈余进行正向操控。据以上分析提 出假设 1配合减持需要，原非流通股股东有可能在减持之前最近年度的财务数 据进行正向盈余管理； 2上市公司盈余管理的程度与减持股票价格正相关。根 据研究需要本文在沪市选了 2007 年2009 年进行非流通股减持的 99 家上市公 司，并将 99 家公司 2004 年2005 年与 2006 年2008 年的盈余管理、股价进 行对比研究，假设进行验证的过程中采用应计利润法作为度量盈余管理的变量， 采用 jones 基本模型来估计大小非减持的盈余管理程度；并建立相应的解释变 量对上市公司基于资本市场动因进行盈余管理的模型,该模型是对减持股票的 价格是否与减持前年度进行盈余管理的相关性进行检验；通过对减持年度前后 的盈余管程度进行比较,并检验减持前的盈余管理是否存在,在假设得到验证后, 并对其现象提出了当下我国上市公司应履行受托责任的。 关键词：盈余管理；非流通股减持 ；股价 abstruct iv abstruct equity division reform, non-tradable shares of listed companies as major shareholders are small predatory non-market means investors. separated equity structure makes the market mechanism constraints executives and major shareholders and other aspects of behavior difficult to play a role. with the free transfer of non-tradable shares and the smooth flow of the original non-tradable shareholders and the market to achieve relevance means more direct. improved market conditions, low holding costs and reduction process may take some of the association strategy, which is considered to promote the beneficial shareholders of the ministry of reduction conditions. as a result of institutional factors have control over the use of the original non-tradable shares information with the advantage of the search for control over the rent, giving rise to capital market-based listed company earnings management motivation. reduction in the process of how to strengthen the supervision and information disclosure regulation transactions to protect the interests of small shareholders, maintaining stable development of the securities market, constitute the most important future market regulation. this article is in under such a background of non-tradable shares in the original holdings of earnings management during the study, revealed reduction of non-tradable shares in the surplus before management of its behavior, as is pushing stock prices under control the right to rent. reduction of non-tradable shares non-tradable shares can be financed given the opportunity to control as shareholders in the companys share price performed better choice when the sale of stock holdings to maximize gains. overall market prices will affect the companys financial information, stock performance, in line with reduction of needs, listed companies may guide investors through various information channels to judge the value, which includes a reduction on the annual earnings for the previous positive control. according to the above analysis with the reduction of a hypothesis need . 1 the original non-tradable shares may be in the reduction of the financial year prior to the recent positive data, earnings management; 2 the extent of earnings management of listed companies stock prices are associated with the reduction. based on the needs of this election in shanghai in 2007 -2009 reduction of non-tradable shares of 99 listed companies and 99 companies in 2004 -2005 and 2006 -2008 years abstruct v of earnings management, stock prices were compared , assuming that the process of validating the use of law as a measure of accruals earnings management variables, the basic model to estimate the size of jones non-reduction of earnings management; and the establishment of the corresponding explanatory variables on the capital market listed company earnings management motivation the model, which is whether the price reduction and the reduction of the stock earnings management in prior years to test the correlation; through the reduction of annual earnings before and after comparing the degree of control and test whether the reduction of pre-existence of earnings management , after the assumption is verified, and the phenomenon of the moment is proposed to be listed companies in china to fulfill fiduciary responsibilities. keywords: earnings management; non-tradable shares reduction; price 学位论文原创性声明 声明：本人所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进 行研究工作所取得的成果。 尽我所知， 除文中已经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。 对本 文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。 本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 论文作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解云南财经大学有关保留、 使用学位论文的规定， 即： 学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文和论文电子版， 允许 学位论文被查阅或借阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内容， 可以采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇编、发表学位论文；授 权学校将学位论文的全文或部分内容编入、提供有关数据库进行检 索。 （保密的学位论文在解密后遵循此规定） 论文作者签名： 导师签名： 日期： 年 月 日 日期： 年 月 日 绪论 1 第一章 绪论 第一章 绪论 第一节 选题背景第一节 选题背景 2005 年 4 月 29 日,证监会发布 关于上市公司股权分置改革试点有关问题 的通知 ,标志我国股票市场拉开了股权分置改革的序幕。 2006年6月19日， “三 一重工” 作为第一家股改试点企业象征性抛售了 100 股法人股，这标志我国证 券市场“大小非”减持事实开始。到 2008 年末, 在我国证券市场共 1549 家上 市公司中, 仅余 36 家上市公司还未完成股改,其中 29 家已启动股改程序，共有 4663.13 亿股减持。到 2009 年，证券市场将迎来股改后最大规模的解禁高潮， 据网易财经统计，2009 年共有 1184 次限售股解禁上市，涉及 1127 只股票，全 年解禁数量为 6893 亿股。从 2008 年到 2010 年，包括股改限售股、首发增发限 售股等各种类型的限售股解禁市值分别为 1.6 万亿、4.7 万亿和 4.9 万亿元，合 计解禁 11.2 万亿元，相当于再造 2 个 a 股市场（同日 a 股市场流通市值为 6 万 亿元） 。随着非流通股解禁的进行,我国的证券市场全面进入全流通时代,非流通 股和流通股利益矛盾解决了,但随之而来的却是大股东会寻求市场化途径对中 小投资者的利益掠夺。 股权分置改革前，我国证券市场的一个显著特征是股权结构割裂。原国有 企业股份制改造产生的国有股处于暂不流通的状态，公开发行前的社会法人股、 自然人股等非国有股份也做出了暂不流通规定，便形成我国特有的资本市场股 权分置的格局。而从控制权的角度来说基本上非流通股股东掌握了对上市公司 的控制权，由于无法通过在市场上转让原始股权来获取资本性收益，非流通股 股东的利益主要由非证券价格渠道获得。全流通后,各类股东的利益不在有别, 全流通进行的过程中也为大股东攫取中小股东利益提供了新的手段。仅在“大 小非”减持指导意见出台的十多天就出现了四家公司违规减持，说明控股股东 的侵害行为并未随着股权分置改革的实施而消失。因为全流通时代,大股东将作 为新的投资者群体进入二级市场,股东利益与二级市场股价直接挂钩，研究证明 会计信息对股价波动的敏感性会引发股东以影响市场预期为主要目的的操纵行 为。就此分析我们可以预测，为了非流通股的减持需要，原非流通股股东基于 绪论 2 资本市场动机，会利用自身的信息和资源优势,通过发布虚假信息、盈余管理， 进行盈余操纵影响股价,以便谋求自身利益的最大化。 第二节 研究意义 第二节 研究意义 股权分置改革后非流通股的“减持”使得它的产权能在资本市场流动的交 易费用降低，这为非流通股的股东增加了一种产权收益的实现方式，即是说为 原非流通股股东的利益实现提供了途径。原非流通股股东特别是在中国特殊的 制度背景下进行的非流通股的减持，股权性质可能对应了不同的机会主义动机， 由于我国的上市公司脱胎于国有企业，故非流通股在其公司的股权结构中具有 控股地位，其拥有者可凭借其控制地位操控公司的会计信息，由于信息不对称 加上有效制度规范未能及时供给等等，使得在非流通股股东有了寻求控制权租 金的行为。显然在我国的股票市场股东与公司经理的委托代理关系实际上是名 存实亡，许多公司的控制权在经理人手中。流行的委托代理框架对解释盈余管 理显得无能为力，我国的盈余管理大多与公司融资行为有关系，所涉及的利益 冲突也常是持有非流通股的股东与持有流通股的中小股东，在大小非减持的过 程中原非流通股东股东仍然存在为了获得公司私利进行盈余管理。本文在围绕 全流通后控股股东“非流通股“减持”会计信息盈余管理公司股 价监管”这条线索将非流通股的“减持”与盈余管理以及股票价格联系， 主要以原非流通股股东“减持”事件前的最近期间和 “减持”相应期间的财务 会计信息为研究对象，考察非流通股股东利益在机制嬗变时是否引发公司新的 盈余管理行为；并进一步分析实施盈余管理的技术手段，在此基础上提出公司 的受托责任的建立,以引导股票市场良性、有序发展。 一方面，本研究重点对大股东在全流通进程中的实施盈余操纵进而实现 股价操纵做实证检验。至 2011 年，资本市场的的股权分置改革已经完成了快 6 个多年头， “大小非”已集中解禁，这为研究市场动机进行盈余管理的行为提供 了难得的契机，因为改革的过渡时期往往是监管政策和措施不完善或缺失的时 期，故研究这一特殊时期公司对盈余进行管理的行为可一定程度上遏制原持有 非流通股的股东违规行为，促进资本市场的透明公正，切实保护投资者的合法 绪论 3 权益有十分重要的现实意义。 另一方面，研究分析上市公司控股股东在全流通进程中因利益实现机制的 变化是否可能进行盈余管理，有益于有效甄别上市公司的盈余管理操纵行为； 同时也有助于政府监管部门制定适合我国国情的会计准则和财务信息披露政 策；对探索建立并完善有效的监管机制，优化监管处理方式；防止在“大小非” 解禁过程中由于政策监管的缺位对证券市场造成非理性冲击影响了我国原本就 不成熟的证券市场健康发展，具有重要的现实意义。 文章的创新点在于： （1）选取的的样本是以原非流通股股东“减持”年度前 后几年财务数据为样本数据； （2）研究假设着眼于盈余管理程度与减持前的盈 余管理会影响减持年度的股价。在研究中我们试图要检验在制度变化下我国的 上市公司是否有对盈余进行管理，如果存在，盈余管理的规律和特点是什么， 针对盈余管理应如何来应对；如果不存在盈余管理，我们将探讨为什么在中国 股市普遍存在盈余管理的情况下，企业会“众人皆醉我独醒” ，出现这种现象的 原因是什么。 第三节第三节 研究方法研究方法 本文采用实证研究的方法,利用 eviews 和 spss 统计软件对基本 jones 模型 截面数据估计盈余管理程度,而影响盈余管理因素分析使用面板数据分析。 第四节第四节 基本框架基本框架 第一章 绪论。主要介绍本文的研究背景、研究意义、研究方法、贡献和基 本框架。 第二章 文献综述。对国内、外的相关文献分别综述，主要是以市场动因的 盈余管理的研究方面文献。 第三章 诱发盈余管理的制度性因素及其治理措施。从制度的角度将盈余管 理视为控制权寻租行为，并在此基础上提出治理措施。 第四章 研究设计。根据我国证券市场股权分置改革后的非流通股减持这一 独特的市场背景说明本研究的要探讨的问题，提出非流通股股东进行盈余管理 行为假设。并以此为依据设计本研究的研究方法、盈余管理的模型、统计工具 以及研究所需的资料来源、样本选择过程和研究样本的描述性特征。 绪论 4 第五章 实证分析。 本章通过描述性统计、 多元回归分析和统计检验等方法， 对我国 2009 年 12 月 31 日前沪市 99 家上市公司原非流通股股东的减持与盈余 管理相关的假设模型进行检验和分析，得出实证研究的结论。 第六章 对在流通股减持过程中的盈余管理行为的管理者受托责任的思考。 减持股东与潜在的投资者、公众投资者在利益发生冲突时，提出上市公司管理 者的应履行受托责任。 文献综述 5 第二章 文献综述第二章 文献综述 第一节 盈余管理定义 第一节 盈余管理定义 对于盈余管理， 学术界对其定义着眼点和侧重点各有不同。 schipper(1989) 在盈余管理评述将其定义为：公司管理当局为了获得私利对财务报告处理 过程的干涉，而不再保持财务报告的中立性采取的行为。该定义将盈余管理限 定在对外的财务报告中，未将管理当局应影响或游说会计准则制定机构进行会 计准则的制定或修改的活动包括在内。从这种意义上来说盈余管理是“信息披 露管理”行为。scott(1997)在财务会计理论认为：在会计准则允许的范围 内，通过会计政策的选择使经营者自身利益或企业市场价值达到最大化的行为。 与 schipper 定义比较，scott 没有考虑到通过构造真实交易的盈余管理情形。 healy(1999)在盈余管理研究评述及其对准则制定者的意义对盈余管理的定 义进行了延伸:盈余管理是企业管理当局为了误导那些以公司业绩为基础的利 益相关者的决策在编制财务报告和规划交易时，利用职业判断来变更财务报告， 或影响那些会计报告数字为基础的契约结果。 scott 和 healy 定义显然更倾向于 机会主义的观点。在 2008 年 ronen yaari 对盈余管理作了分析盈余管理 是管理者的决策集合，该集合会导致不报告真实的、短期的、价值最大化的收 益；故该行为若传递了长期价值信号则可能有益；若掩盖了长、短期价值信号 则可能有害；若揭示了短期真实的绩效则可能是中性。由此可得出有关盈余管 理的定义：是通过提前确认产品和收益的行为，或通过会计选择影响盈余数字 以及真实的盈余实现后的解释。 我国学者对盈余管理的定义也存在分歧。顾兆峰（2000）强调盈余管理不 是企业管理人员通过会计政策的选择使自身利益最大化或企业价值最大化的行 为。有内外部的动机和条件，它的实施会降低企业财务报告的信息可靠性，但 要完全消除确实不可能也没必要。张鸣，刘华（2000）认为，从广义上讲，盈 余管理除了我们通常所指的通过对会计政策的选择和应计项目控制外，还有游 说准则制定机构影响或对公认会计原则的改变、投资和筹资决策的时机选择， 以及操纵内部管理会计报告利润。林启云（2000）认为， “实践中，上市公司所 有的管理活动都会对盈余产生直接或潜在影响，从这个意义上讲，所有管理活 动都是盈余管理。 ”宁亚平（2004）则认为，盈余管理是指为了达到盈余操纵目 文献综述 6 的管理层在会计准则和公司法允许的范围内进行对盈余进行操纵，通过增加或 至少不减少公司价值的前提下进行重组经营活动的或交易。吴联生（2005）将 盈余管理描述为看似实施该行为是会计规则执行者对会计规则的违背，实质上 却是会计规则本身能够在多大程度上得到利益相关者的认可，盈余管理不仅与 会计规则执行者有关，而且 同会计规则制定者有关。 可以看出，学术界对盈余管理的定义着眼点和侧重点各有不同。学者们对 盈余管理研究的视角各异，在上文的定义中我们可得出如下特征：第一，企业 盈余管理的实施主体是企业管理当局(或管理当局的控制人)。第二，企业盈余 管理的客体是企业对外报告的盈余信息。在 schipper(1989)的定义中，盈余管 理不仅是会计收益的调整和控制，还有对除会计收益以外的信息披露的管理。 第三，盈余管理手段是在会计准则允许的范围内运用会计政策选择、应计项目 管理、改变交易时间、交易创造等会计和非会计手段实现会计收益控制和调整。 第四，盈余管理的目的是盈余管理主体自身利益的最大化。从上文的盈余管理 定义可知，盈余管理在会计准则的范围内，其主要目的已经背离信息使用者的 正确决策需要，以牺牲他人利益为代价获取自己私有利益。因此越是重要的会 计信息，越有可能被盈余管理所利用，使得实务界和学术界广泛而持久的对盈 余管理问题关注，并有了大量的研究文献的涌现。 本文认同盈余管理是企业管理当局、注册会计师等各方为了各自的利益目 的，利用会计准则等技术规范的公共领域来影响会计信息的机会主义行为。 第二节 非流通股的产生及其“减持”原因 第二节 非流通股的产生及其“减持”原因 我国的资本市场是改革开放的标志性产物之一，其是因转移改革风险而生， 故自它降生以来就带有强烈的意识形态，为了标志社会主义制度有了股权分置 下的两种不同性质股票的股权结构。发行股票时将原有的存量国有资产定为非 流通股（国有、法人） ，股票的发行则采用在原有的资产基础上，再溢价增加发 行一些股票，原有股票则成为非流通股。1992 年的股份公司规范意见明确 规定了我国证券市场是国家股、法人股、公众股、外资股并存，除社会股可以 流通外，国有股、法人股暂不流通，这衍生了我国股市发行与交易独特的“同 股、不同价、不同权”的二元股权结构。人为割裂所造成的股权分置造成了我 国股市行行色色问题，也成了我国股市的魔咒。使证券市场所固有的资源配置 文献综述 7 功能、价格发现功能、经济晴雨表功能、以及投资增值等基本功能无一能显现。 为了还原资本市场的应有的功能， 也是为了满足我国健康经济发展的需要， 2004 年 2 月国务院正式的文件关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见 发布，中国正式开启了股权分置改革的破冰之旅。 股权分置改革对非流通股分批进行减持，实际上就是对大小非的减持，是 对上市公司的非流通股票的上市流通日期进行了限制。所谓 “大非”指的是占 总股本5%以上的大规模限售流通股； “小非”指的是占总股本5%以内的小规模限 售流通股。我们常根据限售股形成的原因将其分为四部分:一部分是股权分置改 革形成的“大小非” ，这仅指的是股权分置限售和股权分置对价股份” 。二是由 ipo形成的，按照相关规定，非控股的小股东锁定1年，控股股东或实际控制人 以及一致行动人锁定3年，战略投资者锁定1年，还有就是战略配售(网下)锁定 期为3个月。主要包括首发原股东限售、首发机构配售和首发一般股份等。三是 由定向增发机构配售股份，定向增发的股份限售期为3年；另由公开增发形成的 “限售股，主要包括公开增发机构配售股份、公开增发一般股份” 。四是其他如 高管持股的相关限售规定，如股权激励等。2006年6月9日三一重工的法人股象 征性抛售了100股就此开始了“大小非”坚持的序幕。 第三节 基于市场动因的盈余管理文献综述 第三节 基于市场动因的盈余管理文献综述 我国企业,股权分置改革前上市公司的 “一股独大” 由来已久且普遍存在, 而 且这些股权往往是非流通股, 市场规则在此无法完全进行约束 。股权分置改革 后出现解禁、“大小非减持”等措施试图改变市场的二元结构，以期达到同股 同权。healy和wahlen（1999）从行为动因出发，将盈余管理分为资本市场动因、 契约动因和监管动因三类。其中基于资本市场动因的盈余管理是指，资本市场 动因主要表现在上市公司通过盈余管理影响公司股价、迎合分析师或管理者自 己的预测。在我国经济体制的转轨过程中，政府管制渗透于资本市场发展的整 个过程，从公司的上市、退市以及上市后的再融资，监管部门采取了许多严格 的措施来保证政策的实施，其中最为硬性的就是关于企业业绩水平的要求。我 国上市公司大股东控制的国有股属于非上市流通的，为了尽可能地占有资本市 文献综述 8 场资源，大股东或利益相关者也非常乐意利用、首发、增发新股、等的市场的 变更运用会计盈余信息获利。 一、一、 首次公开发行动因首次公开发行动因 根据研究证据认为，公司会在 ipo 前利用异常应计利润额额进行盈余管理， 而最终 ipo 公司不良的长期业绩通常由异常应计额来解释。 aharony 等人 （1993） 采用随机游走模型检验了 229 家工业企业上市前的盈余管理，检验结果提供了 在 ipo 前一年调高净利润的证据，但是显著性很弱（t=1.53） ，在其他年度也未 没有发现有盈余管理的证据。teoh 等人（teoh，welch 和 wong，1998；teoh， wong 和 rao，1998）发现在 ipo 前一年公司存在正向的盈余管理；首发后，公 司的管理当局会将原来的盈余管理转回，实证检验显示大约有 12%的公司在 ipo 时进行盈余管理。chanery 和 lewis（1998）利用操纵性应计利润对 489 家 ipo 企业进行收入平滑做了实证研究，实证结果显示发现 ipo 企业利用操纵性应计 利润进行收入平滑而且收入平滑与企业业绩有正相关关系，也就是说在样本中 业绩好的企业与其他企业相比业绩好的样本业绩变化小于经营现金流量的变 化。aharony 等人（2000）将我国 b 股和 h 股为作为样本，研究了首发中的盈余 管理，aharony 选用的样本是在 199-199年 83 家中国国有企业在对外国投 资者发行的 b 股和 h 股前后六年总资产收益率的变化，并将总资产中的现金剔 除，研究结果也验证了 ipo 中盈余管理的存在。 李吉栋（2003）在期博士论文中研究企业首次公开发行股票前后的盈余管理 行为，他创新的提出了一种新的盈余管理检验模型现金流收益模型，如同 healy 检验发现的一样：企业 ipo 前后盈余管理行为有系统性，但企业在 ipo 之 后业绩有明显的下滑现象；这也经一步证明了发行的前一年和发行年度，共有 将利润调增现象，发行后的第 2 年，存在有将利润调减的现象。黄新建和张宗 益（2003）对 1998 年2000 年沪深两市的上市公司股票 ipo 中的盈余管理进 行了实证研究，上市公司在首发前一年、发行年度以及发行后一年存在对盈余 进行管理的行为，检验结果为盈余管理程度的操纵性应计利润显著大于 0，而在 发行后的其它年度并未没有发现上市公司的管理当局有盈余管理的证据。李琳 （2006）利用 ipo 发行收盘价和首日价格变化对我国证券市场上 2000 年2004 年间 ipo 发行是否存在盈余管理的行为进行研究，发现 ipo 过程中普遍存在盈 文献综述 9 余管理的行为，并且 a 股市场有高抑价现象，ipo 前企业盈余管理水平与首日价 格变化之间存在显著的正相关关系。 二、二、 股票增发和配股动因股票增发和配股动因 股票在发行前期推高股价，获得私有利益。公司的股票增发（seo）为其提 供了管理盈余的激励。dechow（1996）在他的研究中指出，那些频繁在股票增 发（seo）发行中进行向上的盈余管理的上市公司并不一定会因为财务报告违规 被证券交易委员会处罚。teoh 等（1998）在对股票增发后四年的收益进行预测， 实证结论认为发行前一年增加一个标准差的流动性操纵性应计利润，将会导致 发行四年后股票收益率下降 8%。rangan 等（1998）也分析了美国股票增发中的 盈余管理及其 seo 后有无盈余管理行为，发现了美国股票市场存在发行前一年 盈余管理和发行后股票收益下降的证据；存在股票增发后次年盈余下降与本年 操纵性应计利润相关，公司管理当局经过市场调整后的股票收益下降也仅在股 票发行后一年。这也提供了与 teoh 一致的证据。然而，shivakumar（2000）的 研究结论将高应计额公司视为高增长的公司，一般来说高增长公司会有最乐观 的未来增长预测，增长预测未能得到实现使得市场后来失望。yoon 和 miller （2002） 将韩国 1995-1997 年间的 28 个行业的 249 例季节作为研究样本发现 seo 发行中存在的盈余管理的行为，他们采用应计利润差异、相关关系和符号变化 的手段得到了韩国企业有季节性股票发行中的盈余管理证据。loughran（1998） 分析了日本东京股票交易所 1971 年-1992 年间 1389 例 seo 股票发行后的股票收 益和上市公司业绩。他们发现，从长期来看日本东京股票市场与英美等国成熟 证券市场一样，公司的股票收益和业绩存在季节性股票发行与没有季节性股票 发行的公司相比均有显著的下降，而且在发行后第二年最为明显。kinnunen 等 人（2000）为了印证了芬兰企业再融资中存在盈余管理，对芬兰 39 个股权再融 资企业在融资行为前后共五年的预期股利增长及市场反映采用累积超额剩余盈 余的方法进行了研究，假设并得到显著的印证。 陈小悦、肖星和过晓燕（2000）等利用频率分布的验证方法对沪市的上市公 司净资产收益率进行检验，实证发现在增发股票生命线（净资产收益率等于 10 ）右侧，上市公司具有非常集中的趋势，从而说明了上市公司为了达到增发 股票要求，存在着一定的盈余管理行为。张继伟（2006）研究发现为了达到股 文献综述 10 票增发的政策要求，公司会在增发新股的前一年存在盈余管理行为，在实证研 究中净资产收益率这一指标会在增发上市公司前一年呈现上升趋势。同时还发 现上市公司在增发过程中的盈余管理程度会因增发政策的改变而朝有利于公司 私利的方向波动，研究显示增发政策越严格盈余管理程度越强烈，增发政策越 宽松盈余管理程度相对较弱。李增泉（2001）在研究上市公司面临是否提取减 值准备的盈余管理权时，对我国 a 股上市公司 1998、1999 年度的资产减值情况 进行考察后发现。当公司强制要求执行资产减值政策时，才会具有扭亏动机、 配股动机和临界动机。因此在该情况下上市公司才会选择增加当期收益的资产 减值政策，而那些具有巨额冲销、利润平滑动机的上市公司则会选择增加未来 期间收益的资产减值政策。 1刘星和徐腾（2003）研究发现为了达到证监会的配 股标准，欲配股的上市公司会选择盈余管理的方式调控收益。陆宇建（2003） 运用截面修正的 jones 模型对证监会 1996 年 1 月与 1999 年 3 月出台的配股政 策是否会引发上市公司盈余管理反应的实证检验，结果发现我国上市公司的盈 余管理大多是政策诱致型。张宗益和黄新建（2004）在对深沪上市的公司 1998 年2000 年 231 例配股融资样本进行了盈余管理研究，发现公司管理高层在配 股当年及前三年上市公司的确从事了操纵性应计利润显著大于 0 的盈余管理， 研究发现在配股后实验结果并没有提供盈余管理的证据。徐晋和张祥建（2005） 利用截面修正的 jones 模型对配股公司盈余管理的时间序列分布进行了研究， 并分析配股后业绩变化与可操纵应计利润的关系。研究结果显示，可操纵应计 利润在上市公司配股前 3 年和配股当年都有较高迹象，在配股后长期业绩趋于 下降，所以可操纵应计利润与配股后的业绩呈显著的负相关关系。魏涛和陆正 飞（2006）对 1998 年2001 年上市公司首次配股后会计业绩下降的现象进行了 研究。实证结果表明，配股公司的盈余管理行为一般存在配股前；那些为了后 续融资的公司需要其继续维持较高业绩，一般在配股后仍要进行盈余管理；无 后续融资意愿的公司会存在配股后业绩下降的现象，发现该类公司操纵性应计 利润在配股后会发生反转。蔡宁（2009）以股权分置改革后“大小非”减持中 的盈余管理为研究对象，考察我国证券市场是否存在资本市场动因的盈余管理 行为。研究发现，在原非流通股股东所持股份解禁或减持之前的季度期间，公 司的可操控应计显著为正，解禁或减持的规模越大盈余管理的程度也越强，并 1李增泉，余谦，王晓坤。2005。掏空、支持与并购重组j.经济研究(1)。 文献综述 11 且盈余管理的程度与相应期间公司股票的市场表现正相关，发现了我国证券市 场存在以配合减持为目的的盈余管理行为。 2 三、合并和管理层收购动因三、合并和管理层收购动因 当公司合并时，为了推升股价也有激励主并公司和目标公司进行盈余管理的 行为，并且有大量的研究证据显示，两方都有意愿这样做。erickson 和 wang （1999）发现，在 1985 年至 1990 年之间换股合并的公司合并中，存在向上调 整盈余盈余管理的证据。easterwood（1998）发现，与非接管目标公司的异常 应计额相比，敌意接管的目标公司利用异常应计额来做大盈余。louis（2004） 发现了在股票互换宣告前的季度合并公司过度呈报盈余的证据，还发现合并公 司合并后的不良业绩至少部分可以归于盈余管理价格效应的反转。 在管理层收购中，与合并刚好相反，经理有最小化购买价格的激励，这就可 能通过调减盈余的盈余管理来负面地影响公司股价。deangelo（1988）提出了 有管理层收购行为的上市公司存在进行盈余管理的假设，这是她在研究信息成 本、职业经理人竞争和公司治理时，发现盈余信息对管理层收购（mbo）的采取 何种策略很重要，但是她在应计利润的实证检验中并未得到有关这方面的证据。 williams（1994）将可折旧资产的增量和主营业务收入作为控制变量后，发现 有管理层收购行为的上市公司，在 mbo 前，非预期应计项目为负，存在向下的 盈余管理，该结论与 deangelo（1988）的假设吻合。wu(1997)表明，在管理层 收购的前一年，收购公司的盈余增加显著小于行业增加的中位数。何问陶、倪 全宏（2005）选取截至 2002 年底的 15 家 mbo 上市公司进行研究，结果未能发 现 mbo 前一年减少呈报盈余的应计额盈余管理证据。这可能是由于两方面的原 因影响了结论的可靠性，第一是研究的样本量太少，第二是盈余管理的手段不 仅仅限于应计额，还有真实活动。black 等人（1998）对澳大利亚和新西兰资产 交易中的盈余管理进行了研究，其研究的环境会计政策允许对出售的资产价值 重估，所以这些企业为了平滑盈余会出售资产，即是说会利用资产交易进行盈 余管理，实证结果也支持该结论。 2 蔡宁 大小非减持中的盈余管理 审计研究 文献综述 12 四、四、 内部交易动因内部交易动因 beneish（1999）的研究发现，那些为了高估会计盈余而公然违反会计原则 的企业，在盈余高估期间，管理者大多会选择抛售自己手中的股票。这就是我 们常说的内部人会利用自己具有的信息占有优势来配合某些资本市场行为谋取 控制权私利， 这种优势既包括对重大、 非公开信息的提前获知 （noe， 1999； cheng 和 lo，2006） ，也包括对信息加工、披露过程的直接介入（elitzer 和 yaari， 1995；bar-gill 和 bebchuk，2003） 。 3内部人在预期出售股票时，有了该激励会 存在人为推高股价有向上的管理盈余。beneish 和 vargus（2002）提供了内部 人股票交易时与盈余管理相关的证据。调增盈余的应计额与异常内部人交易活 动在当期同时发生，并且与应计额相关的盈余有较低的持续性，这至少部分可 以归因于应计额管理的存在。雷光勇（2007）研究了大股东从公司向自身“输 送利益”与公司预期获取大股东“利益输送”的机会对公司首次亏损年度负向 盈余管理幅度的影响。 4研究表明，在公司中若大股东占用的资金规模越大，则 可运用于改善公司经营管理的财务资源越少，那么公司负向盈余管理的幅度越 大；当第一大股东作为为非经营性股东时，公司流通股比例越大时，其获取大 股东利益输送的机会越少，公司进负向盈余管理的幅度越大。 5 五、避免亏损、满足盈余预测和其它目标的动因五、避免亏损、满足盈余预测和其它目标的动因 hayn（1995）和 burgstahler、dichev（1997）研究表明，对于亏损程度不 同的公司来说，那些盈余刚小于零的亏损公司的发生盈余管理频率异常低，而 盈余刚大于零的盈利公司的发生盈余管理频率却异常高，这使得在测度年度盈 余管理的盈余分布零利润点存在显著的不连续性。同年 burgstahler 和 dichev 研究认为，该现象也正好说明了公司存在为避免亏损而进行盈余管理的行为。 dechow、richardson、tuna（2003）讨论了 burgstahler、dichev 关于盈余管 理的盈余分布零利润点不连续的其它解释，比如有可能是管理层采取措施改进 了公司的业绩、交易所上市要求中存在的稳健性会计规则的选择、市场价值的 削减、选择偏见和金融资产等等。beaver、mcnichols、nelson（2007）认为， 3王跃堂. 2000 会计政策选择的经济动机基于沪深股市的实证研究j.会计研究（12） 4雷光勇,刘慧龙. 2006.大股东控制、融资规模与盈余操纵程度.管理世界(1) 5雷光勇,刘慧龙. 2006.大股东控制、融资规模与盈余操纵程度.管理世界(1) 文献综述 13 税收上利润与损失的不对称处理、与特殊项目呈报有关的稳健性也会产生零附 近的不连续。skinner 和 sloan（2002）发现，未满足盈余预测的高增长公司， 在现实中其股价会大幅下跌。在 skinner 和 sloan 进行的股价与盈余没能实现 的相关性研究中 （同前 sec 主席 levitt （1998） 表达的关注一致） ， kasznik （1999） 发现，公布盈余预测的经理会为他们的预测而进行盈余管理，kasznik 认为，若 存在公司的经理过分估计年度盈余，那么公司将会有重大的正异常应计额水平。 同时他指出，异常应计额水平反过来又会驱动盈余预测的发布，或者两指标会 同时作为总的呈报策略的一部分而被采用。eames 和 burgstahler（1998）发现， 上市公司也会为了迎合证券分析师的预测而从事盈余管理的行为。在 abarbanell 和 lehavy（1998）对利用证券分析师的投资建议（买、持有或卖） 去预期盈余管理的方向的研究中，他们发现得到证券分析师“买”的建议的上 市公司有进行向上的盈余管理，而得到“卖”的建议的上市公司有进行向下的 盈余管理， 因他们发现上市公司又迎合证券分析师的行为。 此外， kasznik （1999） 对企业经理人员的盈余预测进行了研究，发现如果上市公司无法达到管理当局 预测的公司，由高估盈余以达到其预测的行为。 我国的陆建桥（1999）发现亏损上市公司通过管理应计利润项目来达到的 盈余管理目的，而且这种“保牌”手段普遍存在。吴联生等（2007）以非上市 公司盈余管理程度作为基准，运用参数估计的方法，对股票市场是否提高了公 司盈余管理的问题进行研究。发现非上市公司盈余管理程度在年度上的分布比 较稳定，而上市公司盈余管理程度则随着时间的推移而不断增大，结果表明股 票市场提高了公司的盈余管理程度。 6 第四节 文献评价 第四节 文献评价 由以上文献可以看出国外盈余管理的研究是在委托代理的理论下对资本市 场动因进行考察，主要体现为股票发行、股权激励、管理层收购、收购兼并等， 在研究中研究者通常会检验两个相关联的问题：特定市场动因是否导致盈余管 理；盈余管理是否可能影响市场定价。 6吴联生.2007.盈余管理程度的估计模型与经验证据：一个综述j.经济研究（ 8) 文献综述 14 国内关于盈余管理的研究起步较晚，由于我国债券市场的特殊性研究大多 以规避或者迎合政府监管为目的的盈余管理为研究的着眼点，很少有严格意义 上的基于资本市场动因的盈余管理研究。这很大程度上是因为，股权分置改革 前公司主体的利益实现方式与市场相割裂，使得会计盈余在我国证券市场监管 过程中扮演着相当重要的角色。基于监管动因的盈余管理研究很少涉及市场层 面，因此国内的盈余管理研究对经济后果的考察比较少。同时，股权分置时代 中国的制度背景以及证券市场有异于西方发达国家,上市公司的盈余管理行为 也有别于国外的情形,大部分公司的盈余管理都与企业的融资行为有关，显然用 委托代理关系分析我国的盈余管理不再适合。另外，从研究模型来看,国内大量 上市公司利用“线下项目”(如重组收益等主营利润下的项目)操纵会计盈余,而 国外公司由于受到严厉监管政策的约束甚少采用“线下项目”以操纵盈余,所以 常用于计量盈余管理的琼斯模型更多的是基于对公司操纵“线上项目”的考虑。 即使国内不少学者在采用琼斯模型时进行了一定的调整,然而该模型在中国的 适用性我