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特许经营权条件下的水务企业融资 中文摘要 本文试图运用经济学和管理学知识，研究在特许经营权条件下的水务企业融 资。水务企业项目融资具有融资规模大，融资回收期长，收益回报率低等特点。目 前吸引外资和民间资本的融资方式主要有b o t 方式和股权转让方式，这两种融资 方式都以特许经营权为核心条件。研究特许经营权在水务企业融资中的作用，对于 充分吸收外资和民间资本等力量建设城市基础设施，具有一定的现实意义。本文从 经济规制理论分析入手，引出特许经营权的由来，分析其在水务业中的应用，进而 提出特许经营权的独占性地位，并试图给出特许经营权的评估方法，以用之评估牡 丹江自来水公司的特许经营权。文章最后阐述了b o t 融资方式在水务企业中的应 用。 关键词：特许经营权、经济规制、水务、b o t 项目融资 s t u d yo fp r o j e c t sf i n a n c i n gw i t hc o n c e s s i o ni nw a t e r a n d 纬台s t e w a t e rb u s i n e s s a b s t r a c t t h i st h e s i sd i s c u s s e st h ep r o j e c t s f i n a n c i n gw i t hc o n c e s s i o ni nw a t e ra n d w a s t e w a t e rb u s i n e s s ，b yu s i n gs e v e r a le c o n o m i ca n dm a n a g e m e n tt h e o r i e s t h e p r i v a t e l ya n di n t e r n a t i o n a l l yf u n d e dp r o j e c t sa d o p tb o t o rs h a r ed e a l i n g t h et w ow a y a r ew i t hc o n c e s s i o n i ti si n t e r e s t i n gt or e s e a r c ht h ec o n c e s s i o n si n f l u e n c eo nt h e p r o j e c t sf i n a n c i n g i nw a t e ra n dw a s t e w a t e rb u s i n e s s t h i st h e s i sd i s c u s s e st h e m o n o p o l yp o w e ro fc o n c e s s i o na n dt r i e st oe v a l u a t et h ev a l u eo fc o n c e s s i o np o w e r f i n a l l y ，t h i st h e s i sa n a l y z e st h eb o ta p p l i c a t i o ni nw a t e ra n dw a s t e w a t e rb u s i n e s sw i t h c o n c e s s i o n k e y w o r d s ：b o t ，c o n c e s s i o n ，f i n a n c i n g ，w a t e ra n dw a s t e w a t e r , r e g u l a t i o n 北京邮电大学硕士学位论文 第1 页共3 5 页 1 1 研究背景 第一章前言 水务业包括自来水的生产和供应、排水及污水处理等，这些业务形成了一个 相对封闭的产业链。 1 1 1 水务业现状 ( 1 ) 水资源现状 我国是淡水资源贫乏的国家。到2 0 3 0 年，我国用水总量将达到7 0 0 0 亿8 0 0 0 亿m 3 ，而实际可利用的淡水资源约为8 0 0 0 亿9 5 0 0 亿m 3 ，需水量已接近可利 用水量的极限。另外，淡水资源分布的不均衡，以及水污染严重等因素更加剧了 水资源的匮乏。以地下水源为主的城市，地下水几乎全部受到不同程度的污染， 这不仅危害了人们的健康和影响工农业生产，而且对城市供水也造成了严重危 害。如今，长距离引水工程越来越多，净水工艺越来越复杂，制水成本越来越高。 ( 2 ) 水务企业状况 我国城市供水行业传统上一直由政府垄断经营，几乎无市场化经济可言。它 有两个显著特点：一是政企不分，城市供水的生产、经营、投资基本上由政府包 办；二是水价由政府制定，价格和价值严重背离，中国城市居民用水价格带有极 强的福利性及公益色彩，由此形成了“低水价+ 亏损+ 财政补贴”模式，限制了 供水企业的商业化运营和发展。相对其它行业而言，改革处于滞后状态，其机制、 体制老化，供水企业处于经营亏损或保本状态。现有城市供水企业在水处理工艺、 检测设施、供水生产设施设备等方面普遍存在着工艺落后、性能差、能耗高的缺 点。不仅如此，目前开征污水费的城市数量不到全国城市总数的一半，且收费标 准低，难以满足污水处理设施日常运行与维护。由于尚未出台回用水价格政策， 许多城市中水资源处于无偿使用，难以吸引投资进行大规模建设。 1 1 2 水务企业融资需求 由于城市供水不足，城市工业经济每年损失上千亿元，同时还给城市居民生 活造成了许多困难和不便，长此以往，必将影响我国经济的可持续发展。而我国 是发展中国家，各方面发展很不平衡，很多方面都需要政府加大投入，政府负担 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文第2 页共3 5 页 很重，特别是面对今后分质供水、污水处理建设所需的大量资金时，我国水务产 业仍然采取由政府包办的传统建设经营模式已不适应市场经济的发展。水务产业 瓶颈之所以形成并长期维持下去，从根本上说是一种“体制约束”，但无论深层 原因如何，其直接原因都体现在资金不足。 1 1 3 水务企业融资趋势 一些供水企业尝试自力更生，但受产权、体制等基本因素的制约，收效甚微 因此要寻求更有效的方法推动我国水务产业的发展。从政府、社会的角度出发， 利用包括外资、国内资本在内的其它力量、盘活我国水务产业的市场经济价值、 加速我国水务产业的发展符合我国的国情。目前国家已有意鼓励国内民间资金、 外资等资本进入水务产业。 1 2 研究目的 本文目的在于结合水务企业融资趋势，分析特许经营权在水务企业融资的作 用，并试图以牡丹江自来水公司为例，给出特许经营权的评估方法，以完善水务 业融资方式。本文主要从以下几个层次分析： 经济管制理论：特许经营权：b o t 融资理论 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第3 页共3 5 页 第二章特许经营权的产生一经济规制 2 1 特许经营权的定义 特许经营权是由政府主管部门或企业授予的，准许一定的主体在一定地区、 一定期限内生产经营某种业务或某类产品的特别权利。特许经营权亦称特许专营 权、特许权或专营权。占有这种特许生产经营权的单位或个人，能够凭借这种特 许权获取额外的经济利益，因而它是一种无形资产。 特许经营权一般有两种形式，一种是政府机构许可的，由政府机构授权，准 予企业运用公共财产或在某一地区享有经营某种业务的独占权。在我国，特许经 营权是指在市政公用行业中，由政府授予企业在一定时间和范围内对某项市政公 用产品或服务进行经营的权利，即本文所指特许经营权。市政公用行业实行特许 经营的范围包括：城市供水、供气、供热、污水处理、垃圾处理及公共交通等直 接关系社会公共利益和涉及有限公共资源配置的行业。 另一种是商业特许经营权形式，特许者同他人缔结合同，特许者特别授予特 许加入者使用自己的商标、服务标记、商号等其他的权利。此形式本文不讨论。 2 2 特许经营权的由来一经济规制 2 2 1 经济规制 经济规制是对特定行业的管制，如对自然垄断行业、公共物品部门的管制。 具体的说，对市政公用事业、通讯、金融业的管制，都是经济规制的内容。经济 规制的目的是为了防止发生资源配置低效和确保利用者的公平利用，其表现形式 是，政府机关用法律、法规，通过许可和认可等手段，对企业的进入和退出、价 格、服务的数量和质量、投资、财务会计等有关行为加以规制。经济性规制还可 以达到提高企业内部效率、避免消费者收入再分配、实现企业财务稳定化的目的。 经济规制的目标从根本上说就是弥补市场的缺陷，矫正市场机制作用的消极 后果，进而保证和提高资源配置的效率。 2 2 2 市政公用事业是典型的经济规制部门 市政公用事业为城市的生产活动和居民生活起一种基础性的保障和促进作 用。由于其自身的经济与技术特性具有自然垄断性，而成为典型的经济规制部门。 自然垄断性是指由于生产、配送方面的规模经济效益、范围经济效益、资源 特许经营权下的水务企业融瓷研究 北京邮电大学硕士学位论文 第4 页共3 5 页 稀缺性等原因，使提供单一产品和服务的企业或联合起来提供多数物品和服务的 企业形成一家或极少数几家公司的概率很高。我们把这种由于技术理由或特别的 经济理由而形成的垄断或寡头垄断称“自然垄断”。这样的产业一包括电力、煤 气、自来水、供热等公益事业，以及地区内的电话、广播、铁路等产业，都会由 于上述经济效果发生很强的作用，或者由于资源稀缺性的结果而使卖方限定为一 家或极少数几家企业。因此，如果对企业的市场支配力放任不管，将很难实现资 源的有效配置，所以政府对此领域进行经济规制。 规模经济之所以导致自然垄断，这是因为在边际成本递减条件下，一方面， 原先进入该产业部门的企业，生产规模越大，边际成本持续下降，因而必然具有 把生产规模扩大到独占市场的程度；另一方面，在垄断企业已经存在的情况下， 任何新的企业试图进入该产业，其初始成本必然很高，事实上无法与垄断者展开 竞争。 随着产业组织理论研究的深入，人们对自然垄断有了新理论。这一新理论认 为，自然垄断的定义必须建立在成本劣加性而不是规模经济的基础上。规模经济 与成本劣加性这两个概念有联系，但有差异。 成本劣加性即是在自然垄断性产业中存在n 个企业，一家企业生产全部产品 时比分为两家以上企业生产时，该产业的生产成本更低。 进一步分析可以发现，规模经济、平均成本下降意味着成本是劣加的，但并 不能说成本劣加性也一定是平均成本下降。即使在平均成本上升的情况下，只要 一个企业生产全部产品时比分为两家以上企业生产时，该产业的生产成本更低， 就可以看作成本劣加性，可以产生自然垄断。换言之，成本劣加性并不一定要求 在整个产量范围内都呈现规模经济( 平均成本下降) 。因此规模经济并不是经济 规制的必要条件。在非规模经济条件下，只要成本是劣加的，就会产生自然垄断， 就要有经济规制。 2 2 3 经济规制的结果一特许经营权的产生 由于有自然垄断性的市政公用事业，考虑到成本的劣加性，在制度上确定垄 断的供应是有经济效率的，因此赋予特定企业垄断的供给权，限制其他企业加入， 这在政策上是可行的。这种权利就是特许经营权。但是如果赋予垄断企业以价格 决定权，可能损害资源分配效率，因此在授予特定企业特许经营权的同时，政府 对其实行价格管制。 2 3 水务业是典型的经济规制部门 水务业为人类的生产和生活起一种基础性的保障和促进作用。由于其自身的 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第5 页共3 5 页 经济与技术特性与其他一般性竞争的行业不同，它成为典型的经济规制部门。 第一，水务业提供的产品及服务对经济发展和社会生活具有重大的保障和支 撑作用，维持其产品和服务的稳定供给、正常价格及标准质量，成为经济发展和 社会生活正常进行的内在要求。加之水务业产品和服务的价格需求弹性较小，一 旦水务业产品和服务的供给和价格不稳，必然会波及到整个社会经济生活的稳 定。因此，政府通过各项干预手段，尤其是经济规制手段，调控和规范水务业的 运行状态，就具有重要的意义。 第二，水务业的技术经济性质，决定了对之实施经济规制的必要性。水务业， 具有规模经济效益，在一定区域内由一家企业经营比由许多小企业分散经营总体 成本更低、效率更高。但是，由独家经营又具有垄断效应，为避免垄断的种种负 效应，如人为抬高价格及质量标准上的问题，需要政府制定种种规定，制约和规 范水务业的供给和价格行为。这样，即在微观上保证了供给质量、规范了价格水 准，又在宏观上实现了资源的优化配置。 第三，水务业的投入产出特点决定了其垄断经营和被规制的必要性。从投入 来看，水务业的生产和配送设备的固定投资额巨大，资本回收期较长，其资本实 物形态的专用性也很强；从产出来看，产品的同质性很强，呈明显的规模经济特 征。从这些特征看，其他企业若想进入水务业，需要较高的进入成本，一般性企 业客观上难以进入；反过来说一旦企业已经进入水务业、要想及时退出也很困难。 由于水务业项目投资中固定资产占有相当大的比重，如果同时存在多家相互竞争 的企业，这些企业可以选择的竞争策略只能是尽量扩大销售量，以此作为降低成 本的有效途径。可是，由于其产品和服务具有同质性，若想扩大销售量，可以利 用的手段只能是低价竞争，这样，相互杀价的结果是毁灭性的竞争。为避免这一 后果，政府必须对水务业的供给和价格进行经济规制，给水务业的企业以垄断供 应权，同时要求它履行稳定地向社会提供相关产品和服务义务。 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第6 页共3 5 页 第三章特许经营权在水务企业融资中的作用 3 1 水务业融资分析 3 1 1 水务业融资第一阶段 早在2 0 世纪7 0 年代末8 0 年代初，中国一些自来水厂的建设资金已经源于 世界银行、亚洲开发银行或外国政府的贷款。到2 0 世纪9 0 年代，随着鼓励外资 投资中国公用事业设施建设的政策出台，洋水务开始直接投资。但这一阶段水务 业开放领域仅限于水厂和污水处理厂，未涉及管网，合作方式也以b o t 和合作 公司的方式为主。 采用项目融资方式建设自来水厂，不仅可以在建设阶段借鉴国外的技术，而 且项目运营中还可以提高管理效率。b o t 项目融资还可以达到利用外资但不增 加外债规模的目的。 在1 9 9 4 年，法国的里昂水务( 现已与苏伊士合并) 在广东省的珠海市附近 承担了中国第一个b o t 水厂项目。1 9 9 6 年，上海市政府即批准了泰晤士水务公 司( t h a m e sw a t e ri n t e r n a t i o n a l ) 和宝维士( b o v i s ) 在大场水厂2 0 年专营的b o t 项目，价值6 8 0 0 万美元。1 9 9 8 年，威望迪与成都市政府草签了成都自来水六厂 b 厂项目b o t 合同，投资额i 0 6 亿美元。 但是，以固定高回报率( 一般性为1 5 左右) 的外资b o t 的合作经营方式 存在很多弊病，给国内许多自来水公司带来深刻的教训和沉重的经济负担：洋 水务通过建水厂购买外国设备，先取得较丰厚的利润。同时他们控制和掌握了国 内部分自来水企业技术改造和技术进步关键环节，并以此获取进一步利润。固 定回报的方式把价格问题甩给自来水公司，最终把负担转嫁给终端用户，难题推 给当地政府。国家统计局1 9 9 9 年提供的报告揭示：外资在中国最有利可图的产 业是自来水厂，其利润和成本的比率为2 4 4 8 ，是所有外商投资产业项目中最 高的。早期的b o t 投资是没有市场风险和财务风险的，而无风险的高回报的“超 国民待遇”并不符合市场规则的要求，内外资企业不能在同一起跑线上竞争，因 而设定回报率的b o t 仍然是一种变相的行政性垄断。1 9 9 7 年，在b o t 和其他 合作模式中明文规定回报的做法已经被国家废止，但变相回报的方式依然存在， 通常是根据外资投资额度和经营期限，加上外资所希望得到的投资回报率往往在 1 2 18 之间，高者可达2 0 以上。 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文第7 厘茎! ! 页 3 1 2 水务业融资第二阶段 随着水务行业对外开放政策的逐步到位，威望迪、泰晤士和苏伊士等水务巨 头纷纷与国内水厂进行合资，促成了水务业开放的第二次浪潮。此外，英国安格 利安水务公司、国泰国际集团、注册地在香港的澳大利亚汇津中国水务有限公司、 麦克唐纳水与环境公司以及长江基建等也相当活跃，迄今它们在中国少的有两三 家合资水厂，多的有十家左右。模式主要有两种： 一是中外成立合作公司( c j v ) 建设、经营新的水厂或污水厂。这种模式要 求外方投入一定比例的资本金，中方以现金或者存量资产入股。一般的，外方取 得特许经营期的治水权，而没有售水权，在合同期满后，如双方协议不再延长， 合作公司的固定资产即归中方所有。 另外一种情况是直接购并，外资收购原有水厂的部分股份，对水厂进行改造 和运营，也是成功的模式之一。如1 9 9 7 年，威望迪和天津市合作兴建的天津凌 庄水厂。由于在最新发布的外商投资指导目录中，自来水管网这些基础设施 列入了开放领域，最近外资更是利用此模式取得了新突破：2 0 0 2 年5 月，上海 浦东自来水公司5 0 国有股股权溢价转让于威望迪。此次收购中，外资第一次大 规模介入了城市供水管网。威望迪以2 0 亿元现金，以资产评估价格2 6 3 倍的价 格，承诺对合资公司1 5 8 2 名员工不进行裁员，保证提供优于现有标准的优质自 来水并将保持政府统一定价的条件首次涉足供水网络。 与国内早期水务业b o t 融资模式相比，以合资的形式来共同经营，共担风 险和收益，是符合市场规律和国际惯例的，将成为水务业引入外资的主流。 特许经营权是公用事业市场准入的通行证，拥有了特许经营权就等于独占了 某个地区范围的公用事业市场。威望迪集团能以被转让的净资产2 6 3 倍的价格 竞标浦东自来水公司的特许经营权，其目的就是抢占浦东供水市场。通过运作浦 东供水的特许经营权，上海市政府和威望迪集团实现了双赢。而b o t 项目融资 合同中一项很重要的内容是特许权协议，基本围绕“特许经营权”展开。项目融 资就其本质而言，也是围绕某种特许权而进行的产权制度创新，从而造成各方都 在互相协作中双赢( w i n - t o w i n ) 的局面。因此探讨特许经营权在水务企业融资 中的作用非常有意义。 3 2 特许经营权的独占性地位 3 2 1 特许经营权避免了市场风险 授予特许经营权，对于建立和强化民营企业的激励机制是十分重要的。基础 设施项目投资规模大，建设周期长，涉及方面多，资金回收时间长，其带来的风 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第8 页共3 5 页 险也是很大的。实行特许经营权的目标是，在保护公共利益的同时，保证投资者 能获得具有吸引力的财务收益。 以供水企业为例，其提供的产品属于消费者不可缺少的命脉性物质，同时技 术生产特征具有自然垄断性，如果遵循自由定价方式，它将持续获取暴利，损害 消费者利益。因此，国家对供水行业实行微利管制。 通常投资者在投资时考虑商业风险，首先考虑经营风险。而经营风险主要有 供给风险，生产风险，市场风险。在供水行业中，其核心原材料属于自然资源一 天然水，行业生产处理技术成熟，技术含量低，容易掌握，因此供水行业的供给 风险和生产风险低。供水企业经营者一旦被授予了特许经营权，就独占了某个地 区范围内的整个市场，也就避免了市场竞争风险，使该行业外的资金不能流入， 产生竞争对手。这样，由于经营风险的降低，投资者才能投入资本，获取与之相 对应的低收益率。但当该行业的市场完全由拥有这项权利的企业所垄断时，它们 可以依赖特许权的存在获取高额利润的可能。在目前及以后几十年的时间内，中 国的经济的快速发展离不开水务业发展的支持，水务市场的需求在稳步增大，拥 有了某个地区范围水务市场的特许经营权，等于拥有了获得持续稳定增加的现金 流收入的权利。在水务行业的平均经营水平下，经营者会获得国家允许的微利， 但如果经营得当，具备先进的技术和管理经验，就会获得超额利润。 与市场经济环境中的企业相比较，目前我国供水企业的实际收益水平与企业 的收益能力并不对称，现在国内的供水企业绝大多数之所以亏损或者保本，方 面由于中国城市居民用水价格带有极强的福利性及公益色彩，另一方面也是由于 体制原因，供水企业管理水平差。 3 2 2 供水价格改革保障了融资的微观经济运作 在国家计委、财政部、建设部、水利部、国家环保总局关于迸一步推进城 市供水价格改革工作的通知( 以下简称通知) 中，要求建立以节约用水为核 心的用水计价方法：全国各省辖市以上城市应当创造条件在2 0 0 3 年底以前对城 市居民生活用水实行阶梯式计量水价( 即定额以下以较低水费计价，超额部分以 较高水费计价) ，其他城市也要争取在2 0 0 5 年底之前实行：取消部分地区实行的 用户用水最低消费( 月用水流量底数) 的规定：各地要对非居民用水实行计划用 水和定额用水管理，实行用水超计划、超定额累进加价办法，拓展水价上调空间， 增强企业、居民的节水意识。针对不同城市的特点，实行季节性水价，以缓解城 市供水的季节性矛盾。 这项政策的施行，估计可使我国水务产业中的供水行业年产值从6 0 0 亿 7 0 0 亿元提高到1 5 0 0 亿2 0 0 0 亿元。这一新价格政策的执行，为水务市场商业 化运作奠定了基础。在此背景下，也增加了特许经营权的重要性。 特许经营权下的水务企业融费研究 北京邮电大学硕士学位论文 第9 页共3 5 页 3 2 3 特许经营权的价值 国内的水务企业经营水平相对较低，因此拥有先进技术和管理经验的外国投 资者有很大的空间获取额外的经济利益，所以在浦东自来水厂转让5 0 的股权 和5 0 年的特许经营权时，通过资格预审的三家国际著名的跨国公司竟标价格都 在1 5 亿元以上，而浦东自来水厂转让5 0 的股权的评估价只达7 6 亿元。这一 事实表明特许经营权是一项巨大的权利性无形资产。 虽然未得到材料证据说明浦东自来水厂转让5 0 的股权的评估价是否包括 5 0 年特许经营权的一部分作价，但从上市公司国投原宣实业股份有限公司资产 置换暨关联交易公告中，可以看出公主岭市桑德水务有限公司资产评估报告摘要 中无特许经营权的评估价，我们推断清东自来水厂转让5 0 的股权的评估价不 包括特许经营权的评估价。 因此我们认为浦东自来水厂所转让的5 0 年特许经营权市场价至少在7 ：4 亿 元以上。推而广之，我国的水务业在招商过程中，建议采用公开、公平、公正的 招投标办法，充分利用特许经营权的价值吸收更多的资金。所以，在特许经营权 条件下，吸收外资和民间资金进行水务产业建设时，要考虑特许经营权这一无形 资产的评估问题。 作为提供基础产业产品和服务的一种间接生产方式，授予特许经营权具有一 定的风险性：特许经营的条件或使投资者获取过高的收益率，或因收益率过低不 能提供充分的激励机制，或因无有效的约束机制，而使投资者不能合理的维修资 产和提供业务。企业为获得提供服务的权利而支付的价格可以采取不同的形式。 3 3 特许经营权的评估 3 3 1 国内过去对特许经营权的认识 以往国内供水行业属于国有经营，供水价格带有计划经济的福利色彩，因此 没有考虑特许经营这一无形资产的价值。并且这一权利的授予，在法律上无明确 的规定，只是由于习惯约定而获得的。而且由于特许经营权属于权利性无形资产， 在我国资产评估中无现成的评估方法。 所以在水务业早期b o t 项目融资时，由于认识不足，我国在对外融资时没 有考虑特许经营权的作价，以至于固定高回报率( 一般性为1 5 左右) 的外资 b o t 的合作经营方式存在很多弊病，给国内许多自来水公司带来深刻的教训和 沉重的经济负担。在2 0 0 2 年的上海浦东自来水公司5 0 国有股股权溢价转让于 威望迪的项目中，虽然考虑到特许经营权的作用，但由于一是没有评估方法；二 是现行会计制度规定无形资产价值不得超过净资产的2 0 ，没有将它算在净资 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第l o 页共3 5 页 产内，只是采用严格的国际招标方式体现特许经营权的价值。从理论上讲，将特 许权授予最先提供最高标价的投标人，效率会达到最高。由于支付了一大笔起始 费用，经营者必须有效地经营其业务，以收回成本，获取利润。 3 3 2 特许经营权评估方法的选择 本文参考现行的国内资产评估方法，试图给出特许经营权的评估思路，并用 来评估牡丹江自来水公司。 资产评估的基本方法主要有以下四种：1 、收益现值法，它是通过估算被评 估资产在可以预见到的未来若干年内每年的预期收益，并采用适宜的折现率折算 成现值，然后累加求和，得出被评估资产的现时价格，即评估值。2 、重置成本 法，它是用现时条件下重新购置或建造一个全新状态的被评估资产所需的全部成 本，减去被评估资产实际已经发生的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性 陈旧贬值，得到的差额作为被评估资产的现时价格，即评估价。或者，估算出被 评估资产与其全新状态相比有几成新，即成新率，然后用全部成本与成新率相乘， 得到的乘积作为评估价。3 、现行市价法，它是指在市场上选择相同或近似的资 产作为参照物，针对各项价值影响因素，将被评估资产与参照物进行价格差异的 比较调整后，得出被评估资产的评估价。4 、清算价格法，它是指企业在破产或 停业时，按清算价格确定被评估资产的价格。 在市场经济环境中，在继续经营假设下，企业整体价值的评估方法一般有两 种，即收益法和市场法。收益法，是通过把该企业在未来的继续经营中可能产生 的净收益进行合理折现的方法来估算企业的整体价值。市场法，是通过把被评估 企业与一个已交易过的类似企业的价值或是一个类似的上市公司的价值相比较 而得出企业整体价值。在非继续经营假设下，采用单项资产的价值加总法。 特许经营权这种无形资产作为一种权利性生产要素，具备获得收益的要求。 但只有在外购条件下，才具备评估的前提。由于这种无形资产的交易市场在我国 还不活跃，其相关信息很难充分取得。因此，我们建议采用收益法评估水务企业 整体价值，再除去其固定资产，得出其无形资产的价值。 收益法资本化公式：p = a i 其中：p 一企业价值的评估值；a = 企业未来年净收 益的平均值：i = 适用的折现率。在我国目前情况下，根据收益法要素匹配的内在 逻辑关系，有权益收益法、全投资法和资产收益法。 现假设牡丹江自来水公司转让i 0 0 股权的净资产和3 0 年特许经营权。试 用全投资法评估企业价值。再假设五年之后，另一自来水公司进入市场，占有一 定市场份额，估算此种情况下企业评估价值。将这两种情况下评估值相减，其差 值就是企业有无特许经营权的区别，此差值我们认为是特许经营权的价值。 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第1 1 页共3 5 页 3 3 3 牡丹江自来水公司特许经营权的评估 ( 1 ) 牡丹江市概况： 牡丹江市地处黑龙江省东南部，是东北亚大通道上的一座多口岸的区域性国 际经贸旅游城，有着优越的地理位置。辖区内现有6 个县( 市) ，4 个城区，人 口2 7 1 万，市区入口8 1 5 万，总面积4 0 6 万平方公里。东与俄罗斯接壤，边境 线长2 1 1 公里，与海参崴直线距离2 4 8 公里，与纳霍德卡直线距离3 3 1 公里，处 于哈尔滨经俄罗斯海参崴到日本新溺的国际大通道中段，是黑龙江省东出海参 崴，南下图们的交通枢纽。辖区内有牡丹江航空港、绥芬河铁路和公路、东宁公 路4 个国家一类口岸，货运能力7 0 0 万吨年。开通了至上海、广州、大连、海 参崴等1 0 条航线，是东北亚区域经济合作中的一个重要的人员流动、物资集散、 信息传递和交通中心。 牡丹江市区域内覆盖着3 0 2 万公顷森林，覆盖率达6 8 ，生长着2 0 0 0 多种 野生经济植物；地下蕴藏着原煤、黄金、大理石等7 8 种矿藏；牡丹江水域蕴涵 1 1 0 万千瓦的水能资源。牡丹江地区拥有世界闻名的高山堰塞湖一镜泊湖、中国 北方目前最大的人工湖一莲花湖、火山口地下原始森林、牡丹峰国家森林公园、 唐代渤海国遗址等风景名胜古迹3 0 余处。以湖、林、雪、边为特色的湖泊游、 冰雪游、森林游和中俄国际游，每年都吸引着百余万中外游客，牡丹江市已成为 中国北方的重要旅游城市。 截止2 0 0 1 年底，牡丹江市国内生产总值达到2 2 9 亿元。进出口总额达到1 6 1 亿美元，其中，边贸进出口总额达到1 3 5 亿美元。全市已形成了橡胶、木工机 床、拉舍尔毛毯、机械、电子、造纸、建材、食品、医药、电力等门类比较齐全 的综合性工业体系，有轮胎、化工、卷烟纸、水泥、彩色电视机等一批名牌产品， 桦林、石化、水泥集团进入5 2 0 户国家重点企业行列。 目前牡丹江市已与9 9 个国家和地区开展对外贸易，尤其是中俄边境贸易发 展迅猛，进出口额由1 9 9 9 年的8 1 6 亿美元增加到2 0 0 1 年的1 3 5 1 亿美元，占 黑龙江省边贸额的8 9 ，成为俄罗斯远东地区农副产品主要供应地之一。区内 建成了牡丹江中俄木材集散中心、中俄果菜出口集散中心、绥芬河青云市场、乌 苏里斯克中国商品分拨中心、海参崴中国家电精品城等一批规模较大的综合性、 专业性边贸市场，形成了境外、口岸、市区互为依托、相互辐射的市场网络，发 展了吉信、华字、民运等一批实力较强的边贸公司和韩国大字、日本岩并、香港 粤海、深圳康佳等一大批外来投资企业。 特许经营权下的水务企业融资研究 垫室堂皇查堂堡主堂竺丝苎 ( 2 ) 企业概况： 第1 2 页共3 5 页 牡丹江市自来水公司属于国有( 独资) 中型供水企业，同时也是公用性工业 企业。水行业主管部门是市水务局，行政主管隶属于市城投公司。总资产2 6 4 亿元，负债1 0 8 亿元，净资产1 5 6 亿元。现有水厂4 座，日综合供水能力3 0 5 万吨，其中，一水厂8 万吨日；四水厂一、二期工程合计2 0 万吨目；二水厂 2 万吨日；三水厂( 铁岭河分公司) o 5 万吨日。4 座水厂中除四水厂二期工 程达到国内九十年代先进水平外，其余供水设施陈旧老化，技术水平低，净化能 力低，工艺落后。供水管网总长度2 7 5 公里，其中尚存9 0 公里日伪时期管道， 占t 3 。供水服务面积4 0 平方公里，供水普及率8 3 。用水户总数1 3 5 万户， 承担市区及铁岭河镇市政供水任务。现有职工1 8 1 7 人，其中，一，二次供水主 业1 3 8 7 人；供水辅业2 1 0 人；离退休人员2 2 0 人。 主要业务及构成：市区现行水价类别、标准为，居民生活用水1 4 0 元吨， 工企事业单位用水2 1 5 元吨，经营服务用水3 0 0 元4 0 0 元吨，特种行业用 水3 0 0 5 0 0 6 0 0 元吨，工业源水0 4 0 元吨。2 0 0 2 年计划供水量7 5 0 0 万元， 计划售水收入6 8 2 0 万元。主要售水方式实行装表到户、抄表到户计量收费。 代收代缴项目：( 1 ) 工业用水附加，收取工业用水价格的1 0 ( 价外) ，属 政府性预算内基金。( 2 ) 供水加压费，工业用水0 1 0 元吨，其他用水0 3 0 元 吨，现用于区域加压供水工程改造建设及二次加压费用。( 3 ) 污水处理费，居民 生活用水0 2 2 元吨，非居民用水o 3 8 元吨，用于污水处理厂及市政排水设施 的运行维护。以上三种代收费用均随水费一并收取，( 4 ) 主干管网工程费，按建 筑面积的1 2 元平方米标准，以企业收费名义为政府代收代缴。专项用于偿还给 水二期工程国内外银行贷款及工程欠款。 项目1 9 9 8 燕1 9 9 9 链 2 0 0 0 焦2 0 0 1 焦2 0 0 2 键 供水量8 6 6 08 5 0 48 2 9 0 8 0 0 07 0 2 7 售水量5 4 1 05 0 5 74 8 6 85 3 9 64 2 1 0 营业收入6 7 0 06 7 3 85 9 3 96 5 8 36 3 7 6 ( 不含 税) 总支出6 0 7 46 6 2 86 5 2 16 8 7 46 3 7 6 其中 生产成本4 1 7 34 3 7 24 5 2 94 7 3 34 1 5 0 管理费用1 6 1 21 7 8 71 6 4 0 税金6 2 6 7 8 14 2 0 利润6 2 6u o- 5 8 22 9 10 表11 9 9 8 年- - 2 0 0 2 年主要经济指标单位：万吨，万元 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第1 3 页共3 5 页 ( 3 ) 企业基本经营状况分析 我们对企业基本经营状况进行分析，具体包括企业的产品状况、生产能力、 宏观环境以及企业的财务状况方面。 ( 1 ) 产品分析 自来水是国民经济生产中的命脉性消费品，无论企业产权发生何种变动，企 业仍会继续经营。目前牡丹江自来水公司产品种类分为居民生活用水、工企事业 单位用水、经营服务用水、特种行业用水、工业源水。受经济结构调整的影响， 目前牡丹江市工业用水大户多处于停产、半停产和破产改制状态，从前五年的产 品销售情况看，占售水收入比重6 0 以上份额的工业用水量持续下降，由1 9 9 8 年的3 1 0 1 万吨降至2 0 0 2 年的1 0 8 6 万吨。工业企业用水的持续下降，影响公司 收入计划的实现，水调价预期增收因素受工业企业用水减量影响。 ( 2 ) 生产能力 企业现有水厂日综合供水能力3 0 5 万吨，其中，一水厂8 万吨日：四水厂 一、二期工程合计2 0 万吨日；二水厂2 万吨日；三水厂( 铁岭河分公司) 0 5 万吨日。4 座水厂中除去四水厂二期工程达到国内九十年代先进水平外，其余 供水设施陈旧老化，技术水平低，净化能力低，工艺落后。企业年供水能力约 8 5 0 0 万吨左右。现有2 7 5 公里一次供水管网，其中尚存9 0 公里日伪时期管道， 占1 3 ，其余大部分属2 0 世纪8 0 年代初以前铺设的输水能力小、材质差、埋藏 浅、超前服役的陈旧老化管网。企业供水漏水率达4 0 左右。产品产销产率9 9 年达3 5 8 ，2 0 0 0 年达4 2 ，2 0 0 1 年达3 2 ，2 0 0 2 年达4 1 。 ( 3 ) 宏观环境及政策分析 目前牡丹江市推行“工业立市”的战略，正在推进水价改革，健全供水成本 补偿机制，实现保本微利经营。乐观估计至2 0 0 7 年，工业用水量基本稳定，之 后，稳步上升；悲观估计至2 0 0 7 年，工业用水量仍以目前年3 0 的速度递减， 即使考虑到水调价的因素，完成年均收入6 8 0 0 万元售水收入有难度。 ( 4 ) 财务状况 截止2 0 0 2 年末，负债总额1 0 8 亿元，其中水源一期工程7 0 0 万元，二期工 程5 1 3 0 万元。受“水剥离”影响，剥离企业内部的二次管网漏水损失年达1 0 0 0 余万元。每年新增区域加压二次供水运行维护费用6 5 0 万元，无稳定来源，挤占 一次供水生产成本。1 9 9 8 年以来，受电价上调和峰谷增支影响，动力费年均增 速9 8 8 ：源水水质恶化导致净水材料费增幅近4 9 。管网陈旧老化，大面积 爆裂，导致维修费大幅增长。以上因素导致成本上涨。截至目前，企事业单位拖 欠水费达6 7 1 2 万元，相当于自来水公司一年收入。由于连年亏损，自来水公司 无偿债能力。政府目前利用的2 2 8 亿元国家开发银行贷款，以将自来水公司2 0 1 2 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第1 4 页共3 5 页 年前的水调价收费权质押给了国家开发银行作为收费担保，预期债务负担会更 重。 ( 5 ) 预测分析 过去的历史数据表明，企业利润持续负增长。经分析，一是供水成本持续上 涨，9 9 年单位售水成本1 2 1 元吨，2 0 0 0 年单位售水成本1 3 3 元吨，2 0 0 1 年单 位售水成本1 7 2 元吨，2 0 0 2 年单位售水成本2 2 8 元吨：二是市场需求发生变 化，占售水收入比重6 0 以上份额的工业用水量持续下降，以至虽然售水价格 调价上涨，但幅度小于售水成本。9 9 年单位售水价格1 2 3 元吨，2 0 0 0 年单位售 水价格1 2 2 元吨，2 0 0 1 年单位售水1 6 6 元吨，2 0 0 2 年单位售水价格2 1 8 元 吨。针对这些因素，我们对企业今后几年中价格及其产品结构、生产可能发生的 变动情况分析，我们认为，在今后五年中，通过加强基础设施建设，推广“查漏” “查窃”措施，使供水生产由粗放式向集约化转变，在保证正常生产、生活用水 及售水不交的前提下，预计到2 0 0 7 年实现产销差率3 0 以内。以下是各主要指 标预测。 项目 2 0 0 3 年预计 2 0 0 4 年预计2 0 0 5 年预计 2 0 0 6 年预计2 0 0 7 年预计 供水量6 6 1 06 1 0 06 0 0 05 8 0 05 7 0 0 售水量4 1 0 04 1 0 04 1 0 04 0 0 04 0 0 0 营业收入6 7 0 06 9 0 06 8 0 06 8 5 06 8 0 0 总支出6 7 0 06 9 0 0 6 8 0 06 8 5 06 8 0 0 其中 生产成本4 8 0 04 9 5 04 9 0 04 9 0 04 8 5 0 利润0000o 表22 0 0 3 年- - 2 0 0 7 年各项指标预计单位：万吨，万元 其次，我们认为，在五年之后，经济结构调整结束，售水量会有所上升，市 场占有率增加幅度2 。 第三，通过对企业固定资产的现状及过去的折旧状况、企业流动资金的利用 状况的考察，预测了今后五年的折旧和追加投资的相应数额。 ( 4 ) 企业价值的测算 首先，我们选择企业投入资产为收益评估的直接对象， 其次，测算企业未来3 0 年净现金流量。 企业资产创造的现金流也称作资产现金流( c a s hf l o wf r o ma s s e t s ) 或自由现 金流( f r e ec a s hf l o w ) 。它们是在一段时期内由以资产为基础的营业活动或投资 活动创造的。这些现金流不包括与企业的筹资活动有关的收入或支出，如利息或 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第1 5 页共3 5 页 股利支出。 我们的估算公式为： 企业净现金流量= 销售收入一扣除折旧费的经营管理费用一追加投资一企 业所得税 扣除折旧费的经营管理费用定义为生产成本、管理费用、财务费用、税金及 附加之和扣除折旧费。假设其他业务收入与支出为 零。 t 、为企业所得税率，设3 0 2 0 0 32 0 0 42 0 0 52 0 0 62 0 0 7永续值 销售收入6 7 0 06 9 0 06 8 0 06 8 5 06 8 0 08 0 0 0 扣除折旧费的经5 3 0 05 5 0 05 4 0 05 4 5 05 4 0 05 9 0 0 营管理费用 追加投资3 0 03 0 03 0 03 0 03 0 08 0 0 企业所得税000006 0 企业净现金流量1 1 0 01 1 0 01 1 0 01 1 0 0 1 1 0 0 1 2 4 0 表32 0 0 3 年- - 2 0 0 7 年现金流量的估算表单位：万元 永续值为企业五年之后未来2 6 年的年净收益的平均值。 第三，确定折现率和资本化率。 供水行业合理盈利的平均水平应当是净资产的1 0 ，即假设行业平均收益 率1 0 。假设购买自来水公司资产的资金全部来自投资者，则折现率为1 0 。 第四，估算3 0 年后的资产残值。 3 0 年之后年末的资产残余价值= 第3 1 年的预计现金流( 折现率一增长率) 由于预计五年之后未来的市场占有率增长率为2 ，为简便计算，假设现金 流增长率也为2 ，所以折现率一增长率= 8 3 0 年之后年末的资产残余价值= 1 2 4 0 8 第四，企业资产的预计现金流的现值为 p = 1 1 0 0 ( 1 + l o ) - 1 + 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) 吐+ 1 1 0 0 ( 1 十1 0 0 0 ) 。+ 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) 一+ 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) 。5 + 1 2 4 0 【( 1 + 1 0 一2 ) 6 + + ( 1 + 1 0 一2 ) o o 】+ 1 2 4 0 8 = 1 9 7 5 9 万元 第五，企业无形资产的价值( 即特许经营权的价值) 假设未来五年之后有另一相当自来水公司进入，占领市场增长份额5 0 ， 即现有自来水公司的增长率为1 ，也就是现金流增长率也为1 ，则估算现有自 来水公司企业资产的预计现金流的现值p ( 2 ) 特许经营权下的水务企业融瓷研究 韭蔓塑皇查堂堡主兰垡笙苎 苎! ! 墨苎! ! 页 p ( 2 ) = 1 1 0 0 幸( 1 + 1 0 ) 。1 + 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) 。2 + 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) 。3 + 1 1 0 0 + ( 1 + 1 0 ) - 4 + 1 1 0 o + ( 1 + 1 0 ) 。5 + 1 2 4 0 【( 1 + 1 0 一1 ) 6 + + ( 1 + 1 0 一1 ) 。3 0 + 1 2 4 0 9 = 1 6 3 5 1 万元 p p ( 2 ) = 3 4 0 8 万元 则差额即是企业特许经营权的价值。 特许经营权下的水务企业融资研究 北京邮电大学硕士学位论文 第】7 页共3 5 页 第四章特许经营权在水务企业b o t 融资中的应用 4 1b o t 融资方式概述 b o t 是英文“b u i l d o p e r a t e t r a n s f e r ”的缩写，意指“建设一运营一移交”， 原是国际上基础设施建设方面常用的融资方式，运用到城市给水及污水处理等工 程项目冲，是解决我国城市水污染目益严重的局面及资金严重缺乏的一种成熟可 行的模式。具体含义为：由国家出台征收给排水收费法规，将所有污水厂或自来 水厂的建设与运行权委托给具有相应资金的企业，由企业负责筹资建设与运行， 企业通过运行收费收回投资。 b o t 方式对政府而言，最大的吸引力就是这种方式不需要政府负责项目的 资金计划和准备，引进资金用于项目建设而政府却无债务负担。同时把私营企业 中的效率