（会计学专业论文）企业价值评估理论与方法研究.pdf

摘要 对企业价值评估理论和方法的研究，有很大的现实意义。在国外，价值评 估是金融学中沿用已久的一种方法，其思想起源于资本预算的现值方法，以及 米勒教授和莫迪利安尼教授的价值评估方法。我国从2 0 世纪8 0 年代引入价值 评估方法，但缺乏其理论研究，导致实物界对企业价值内涵理解模糊不清，并 限制了企业价值评估的应用范围。企业价值的评估方法应建立在企业价值评估 理论基础上，而企业价值评估理论又是一个有关价值理论、企业理论及企业价 值理论的综合理论，其涉及到企业战略管理、企业价值管理和企业财务管理。 企业价值是企业获利能力与企业核心能力的指示器，是企业相关利益的体 现。企业价值应该由两个部分组成，一部分是企业现有资产的价值，另一部分 是企业未来增长的价值。企业价值评估应成为企业管理技术的中心技术，对企 业价值的评估既要对企业现有资产进行评估，更重要的是对未来增长价值的评 估。 现存企业价值评估方法很多，归纳为以资产为基础的评估模型一账面价值 调整法；以收益为基础的折现评估模型一预期折现法；以期权为基础的评估模 型一期权估价法；基于价值管理的估价法。但这些方法，都存在某些不足，很 难适应评估实践和企业管理的要求。 建立基于企业价值管理的企业价值增长评估模型，这不仅有利于企业生产 经营与资本经营的协调，更有利于企业从整体价值的战略角度提高企业的核心 竞争力，提高企业的价值，从而满足相关者的利益。这种评估方法，不仅应用 于各种企业评估，而且真正应用于企业管理、投资决策实践。 在研究方法上，本文采取定量和定性相结合的方法。在对现有文献中数理 公式的研究基础上，提炼其精华，并加以评价，目的是力求定量与定性的结合。 本论文共分四部分。第一部分，回顾价值理论，对价值的理解是我们对企 业价值评估的出发点，是正确评估企业价值的理论基础。第二部分，企业与企 业价值，作为契约关系的企业，其目的是实现企业相关者利益最大化，而企业 整体价值的战略管理正是实现企业价值最大化的途径，即实现企业价值的最大 增值。第三部分，通过对企业价值评估的一般方法综述，其目的在于说明现存 方法的不足。第四部分，构建基于价值管理的评估模型一企业价值增长模型， 企业价值= 企业的投资价值+ 企业未来价值增值的现值，对企业价值评估既评估 企业现有资产的价值，更重要的是评估企业未来的增长价值。 关键词：价值企业企业价值评估 a b s t r a c t r e s e a r c ho nt h e o r ya n dm e t h o do fe n t e r p r i s ee v a l u a t i o nh a sg r e a tr e a l i s t i c m e a n i n g o v e r s e a s ，e v a l u a t i o ni s t h em e t h o dt h a tc o n t i n u e st ou s ei nf i n a n c e t h e t h e o r yo fe v a l u a t i o no r i g i n a t e df r o mt h et h o u g h to fi r v i n gf i s h e ra tt h eb e g i n n i n go f t h el a s t c e n t u r y a f t e rt h ec o n s i d e r a b l ei m p r o v e m e n to ff r a n c om o d i g l i a n i a n d m e r t o nh m i l l e r , t h et h e o r yw i t ht h ei n n o v a t i o no f o p t i o np r i c i n gt e c h n i q u e sc a n l e i n t oag l o r i o u st i m ei nt h el a t e y e a r s o f8 0 s 1 1 1 em e t h o do fe v a l u a t i o nw a s i n t r o d u c e dt oo u rc o u n t r ys i n c et h el a s tc e n t u r yo f8 0 s l a c k i n gr e s e a r c ho nt h e t h e o r y , c o m p r e h e n s i o n0 nv a l u eo fe n t e r p r i s ei s s l u ra t p r a c t i c e ，a n dt h ea r e ao f a p p l i c a t i o na b o u te n t e r p r i s ev a l u ee v a l u a t i o ni sl i m i t e d t h em e t h o do fe n t e r p r i s ee v a l u a t i o ns h o u l db ee s t a b l i s h e do nt h et h e o r yo f e n t e r p r i s ee v a l u a t i o n ，w h i c hi sam i x t u r et h e o r yo fv a l u e ，e n t e r p r i s ea n de n t e r p r i s e v a l u e ，w h i c hc o m e sd o w nt oe n t e r p r i s es t r a t e g y , e n t e r p r i s ev a l u em a n a g e m e n ta n d e n t e r p r i s ef i n a n c em a n a g e m e n t e n t e r p r i s ev a l u ei sn o to n l yt h ei n d i c a t o ro f t h ea b i l i t yo f c o r p o r a t ep r o f i ta n d t h e a b i l i t y o f c o r p o r a t e c o r e c o m p e t i t i o n ，b u t t h ee m b o d i m e n to ft h e c o r p o r a t e c o r r e l a t i o nb e n e f i ta sw e l l e n t e r p r i s ev a l u ei s c o m p o s e do ft w op o r t i o n s o n e p o r t i o ni st h ev a l u eo f a s s e t si ne x i s t e n c e ；t h eo t h e ro n ei st h ei n c r e a s i n gv a l u eo f e n t e r p r i s e i nt h e f u t u r e e n t e r p r i s e e v a l u a t i o ns h o u l d b et u r n e di n t ot h ec o r e t e c h n i q u e o f c o r p o r a t em a n a g e m e n t e s t a b l i s h i n g t h em o d e lo fe n t e r p r i s e i n c r e a s i n g v a l u ee v a l u a t i o nb a s e do n c o r p o r a t e v a l u em a n a g e m e n ti sb e n e f i tt on o to n l ya s s o r tw i t hm a n a g e m e n to f p r o d u c t i o na n dm a n a g e m e n to fc a p i t a l ，b u ta l s oe n h a n c ec o r ec o r p o r a t ea b i l i t yo f c o m p e t i t i o nt h r o u g hc o r p o r a t es t r a t e g y o fv a l u e t h em e t h o do fr e s e a r c ha d o p t e di nt h i st h e s i si sa s s o c i a t e df i x q u a n t i f ya n d d e t e r m i n et h en a t u r e t h et h e s i si sc o m p o s e dw i t hf o u r p a r t s t h ef i r s t r e t r o s p e c to f t h e t h e o r yo f v a l u e a n d c o m p r e h e n d o f v a l u ei ss p r i n g b o a r da n df o u n d a t i o no f e n t e r p r i s ee v a l u a t i o n t h e s e c o n d ，t h ea i mo ft h ee n t e r p r i s es e r v ea sc o n t r a c tc o n n e c t i o ni st or e a l i z em o s t i n c r e m e n to fc o r p o r a t ev a l u e t h e t h i r d a n a l y s i s a n dv a l u a t et h em e t h o do f e n t e r p r i s ee v a l u a t i o n n l ef o r t h e s t a b l i s h i n g t h ee v a l u a t i o nm o d e lo fe n t e r p r i s e i n c r e a s i n gv a l u e k e y w o r d s ：v a l u e ，e n t e r p r i s e ，e n t e r p r i s ee v a l u a t i o n 2 企业价值评仙理论与方法研究 丹u昂 认识价值是一切经济和管理行为的依据和前提，企业价值增值是现代企业经营 的目标，正像在过去的5 0 多年中，美国所有的管理学院所积极倡导的那样，价值最 大化已经成为一切财务管理的中心。2 0 世纪8 0 年代末，兼并与反兼并成为美国经 济生活的重要内容，因此，对企业价值评估提出了新的要求，于是企业价值评估模 式应运而生。随着人们对价值认识的深入，企业价值评估不仅直接应用于企业的并 购和合资经营，而且进一步应用于企业管理、投资者投资决策当中。2 0 世纪9 0 年 代以来，随着金融衍生工具的不断增加，尤其是企业经营过程中无形资源、品牌资 源等影响的日益加大和广泛，企业价值评估技术又面临着新的、更大的挑战。 我国目前的企业管理在很大程度上仍处于无理性状态，管理行为的短期化现象 还十分严重，阻碍了我国企业乃至整个国民经济的现代化进程。企业价值理论这一 研究主要属于规范研究和基础研究范畴，相对较少地注重研究的直接应用。根据我 国目前企业管理的现状，真正将企业价值评估运用于管理、投资决策实践，尚需时 日。但企业价值理论已成为企业管理理论的核心内容，企业价值评估成为企业管理 技术的中心技术，这一趋势已经引起了我国学术界的高度重视。很多财务工作者已 经将西方企业价值评估方法介绍到我国并形成了以价值为中心的财务估价论和以价 值为中心的财务报表分析体系，这些研究也还处于不断探索和完善当中。企业价值 评估尽管在我国企业股份制改造和企业并购中发挥了积极的作用，但由于企业价值 评估的理论研究缺乏，导致实物界对企业价值内涵理解的模糊不清，以至于评估结 果的误差，同时也限制了企业价值评估的应用范围。 企业价值作为企业在市场中交易的定价基础，投资者根据对企业价值做出的估 计进行投资决策：更重要的是企业价值是企业管理和决策中最重要的驱动目标和管 理的核心。无论对于评估师还是投资者和管理者来讲，他们不仅需要的是企业价值 评估的理论框架和模型，更需要的是通过对企业价值评估来达到决策和管理的目的。 因此，企业价值评估方法应该是一种既能反映企业现实价值，又能揭示企业价值增 长潜力的框架。从而通过价值评估使投资者和管理砻做出投资和管理决策( 包括财 务决策) ，即通过企业价值评估不仅可以了解企业的现实价值，而且可以了解到企业 价值是由哪些因素决定的，怎样使企业价值能够增值并达到最大。 本文将试图在经济学价值理论和企业理论分析的基础上，首先明确企业价值的 真征内涵，然后进一步分析基于企业价值管理的影响企业价值的决定因素，从而在 现有企业价值评估方法的基础上构建以企业价值管理为基础的评估的模型企业价 值增长模型。这种评估模型的构建在我国企业价值评估中的应用有一定的现实意义。 2 企业价值评估理论与方法研究 正文 我国企业资产评估从2 0 世纪8 0 年代开始，从无到有，从小到大，获得了飞 速发展。同时资产评估在我国市场经济体制建立和完善当中发挥了巨大的作用，从 规模上讲已经与西方发达国家接近。然而，由于种种原因，我国资产评估人员素质 和评估水平还存在很大的差距。特别是对企业价值的评估，尽管引用了国外的许多 方法，但是面对国内企业价值评估业的需求以及企业价值管理的需要，企业价值评 估还未建立一套完整的能够指导企业价值评估实践的理论，从而在影响评估的质量 同时还限制了企业价值评估的更广泛应用。如何在借鉴现有理论的基础上建立一整 套完整的理论基础，确立合理的企业价值评估方法，并能更有利地指导企业价值评 估的具体实践活动已经成为当务之急。目前，我国也有很多评估人员和财务管理人 员在不断的探讨企业价值的评估方法，但是常常是公式和模型被提出来，大多都缺 乏理论依据，或者说也引用了一些财务理论如货币的时间价值、资本资产定价模型、 和资本结构理论，但这些理论的应用只是简单的应用并未形成一个逻辑严密的理论 整体。举一个很简单的例子，这些理论都没有回答企业价值评估要评估什么这样一 个最简单的问题，这样就很难说清现存的方法哪个更合理，那些方法应该在什么情 况下用，如何用。因此，本人认为，探讨企业价值评估与其从解决方法问题入手， 不如从企业价值评估的理论入手。究竟如何构建企业价值评估理论，我们只能经济 学入手，把对价值理论，企业理论以及企业价值理论作为企业价值评估的理论基础。 同时，企业管理的发展也为企业价值评估提供了依据，除此之外，财务理论和金融 理论也为企业价值评估理论的发展起到了重要的推动作用。有这些理论作基础，企 业价值评估方法才能不断的发展，才能得到准确和广泛的推广应用，才能发挥其重 要的作用，从而减少对企业价值评估结果的误解。 1 价值理论及对价值的认识 认识价值是一切经济和管理行为的依据和前提。o 在关于管理在企业中的角色 的长期争论中，公司管理的关键目标是企业价值最大化历来为个学者所公认。对企 业领导能力的最大挑战之一也是如何提高企业的价值。然而对企业价值最大化的误 解却司空见惯。其关键原因就是对价值和对企业的认识不到位。因此，构建企业价 。张志强：公司价值评估前言 食业价值评估理论与方法研究 值评估理论首先从对价值、企业、企业价值理论开始。 1 1 价值理论的回顾和发展 价值与价格理论是经济学中最古老也最现代、最基础也最现实的理论。从两千 年前的亚里士多德到马克思以及当今的著名经济学家，都在这片田野上洒下了辛勤 耕耘的汗水。然而，目前不同的价值理论关于价值、使用价值、劳动量、效用、评 价、价格等基本概念的定义上存在很大的混乱。例如，在哲学领域，价值被定义为 物品对人的意义和作用；在政治经济学领域，价值被定义为劳动量和劳动价值量： 在价值工程学领域，价值被定义为功能和成本的比值。而同一学科的不同学派的价 值理论对同一基本概念往往有着不同性质的定义。例如，主观价值论者认为价值就 是人们对物品的主观评价；效能价值论者认为价值就是物品对人的效用；边际效用 价值论者认为价值就是物品对人的边际效用。经济学的价值判断和价值主张对经济 学而言显得尤为重要，而经济学的争端也往往归为价值论的争论，“任何纯理智的作 用都不能决定关于最后的价值判断”，任何一个经济学家都不能没有自己的价值观， 问题只是在于他是什么样的价值判断。难怪很多企业价值评估的研究总是绕道而行， 尽量避开价值评估理论而直接讨论评估方法，因此，存在的很多方法便成为无源之 水，无本之木，难以让人信服。 不同经济学家考口有其独特的价值主张，价值论是经济学之核心和根基。也是研 究企业价值评估的理论基础。 1 1 1 古典经济学派对价值的有关论述 配第开启了西方古代经济学的先河，他研究了财富和价值的来源，认为“劳动 是财富之父。是积极的因素，而土地则是财富之母”。 在重商主义之后，到了十七世纪，随着资本主义的发展，古典经济学派重新在 价格表面现象之后寻找基础，开始提出了劳动价值论。劳动价值论由配第最早提出， 由斯密、李嘉图所奠定。斯密一方面继承和发展了配第的劳动价值论，指出“劳动 是衡量一切商品交换价值的真实尺度”；另一方面又错误地提出购买劳动价值论，认 为商品的价值“等于它使他们能够购买或支配的劳动量”。他甚至荒谬地主张收入价 值论，把价值分解为工资、利润、地租三种收入，把三种收入作为价值的源泉( 此 即著名的“斯密教条”) 。李嘉图在斯密的基础上又进一步，他批判了斯密的购买劳 。斯密：囤比财富的性质和原因的研究 4 企业价值评估理论1 0 = = r 法研究 动价值论和收入价值论，较好地坚持了耗费劳动价值论，即生产过程中的边际劳动 耗费决定价值论，并指出三种收入是已经创造出来的价值实行分割的结果，而不能 倒过来成为商品价值的源泉；生产出来的价值无论如何划分，都不能影响劳动决定 价值这一原理。他还认识到，劳动价值，不仅是指活劳动；而且包括物化劳动。李 嘉图的劳动价值论在古典学派的范围内达到了最高成就。 1 1 2 马克思关于价值的论述 与古典学派一样，马克思关注经济学的价值理论主张，而且将其作为其经济学 说的中心和归宿。首先，马克思科学论述了人的本质，批判了古典经济学自私为己 是人的本质的看法。为此，马克思从多种角度提出人是人的最高本质，抨击了资本 主义社会“非人”性质；人的本质是劳动；人的本质是社会关系的总和；人的本质 是自由自觉的活动；人的本质在于其主体性；人的本质是人的需要等等。这些论述 不仅有人本学的意义，而且具有价值学的意义。 在马克思看来，在资本主义社会中，劳动主体要实现人身独立，但没有客观条 件，只能出卖劳动力，产品和剩余价值都为资本占有，劳动主客体因果关系被颠倒 和异化。因此，必须恢复人作为生产、交换、分配和消费的过程中的主体地位，只 有这样，才能实现这一过程中的主客体的统一。其次，马克思的经济学紧紧围绕以 人为中心展开，劳动价值论的出发点是区分劳动的两重性，区分具体劳动和抽象劳 动、使用价值和价值，其实质上把握人的劳动的物质内容和社会形式，以此为基础 揭示出商品、价值、货币、资本、剩余价值、利润、地租等范畴背后所隐含的人与 人之间的经济关系和资本主义社会的非人本质。再次，马克思时刻将实现自由个性 与人的能力的全面发展作为经济学的最高目标和归宿。 1 1 3 新古典学派对价值的论述 新古典主义用边际效用论取代古典学派的劳动价值论。边际效用价值来源于巴 贲、戈森的边际效用思想，在1 9 世纪7 0 年代初有奥地利的门格尔、英国的杰文斯、 法国的瓦尔拉斯等人提出。边际效用价值论是庸俗经济学中流传最广的价值理论， 它在当代仍然是许多庸俗经济学理论的基础。这一理论以奥地利学派阐述的最为完 整，而作为该学派的主要代表，庞巴维克则集庸俗理论之大成，在资本实证论 ( 1 8 8 8 ) 一书中对边际效用价值论作了系统完整的阐述。庞巴维克的边际效用价值 论，实质上就是以欲望为出发点、以人对商品的主观评价为中心的主观价值论。它 认为商品的价值取决与该商品的边际效用，即取决于消费者主观心理上所感觉到的 该商品一系列的递减效用中最后个单位的效用，即最后效用或最小效用，即商品 5 企业价值评什理论与方法研究 的价值不是来自生产过程，而是来自消费者对于商品的主观评价。若消费者认为商 品对自己的主观效用大，则商品的价值就大，否则就小。因为，消费者本身就是需 求者，且对商品的评价决定商品的价值。庞巴维克还特意举了一个孤居原始森林中 的农夫的例子，说明“边际效用量，从而价值量，取决于两个因素：1 ) 评价者对某 物的需求程度，对某物的需求越广泛越强烈，那么边际效用就越大：2 ) 物品的稀缺 性程度，如果物品愈稀少，该物的边际效用也愈大。”决定商品价值量的是人们对商 品价值；主观评价尺度的边际效用，资本、劳动、和土地等生产要素的价值间接地 来自于它所产生的消费品的价值，并有所生产的消费品的边际效用决定，每一生产 要素根据自己在生产过程中的边际贡献，获得生产中效益中归属自己的那部分价值 ( 维塞尔) 。 边际效用论在解释经济现象时，不是从生产出发，而是从消费和欲望出发。门 格尔认为“一切经济理论研究的出发点都是人类的欲望性。没有欲望，就没有经济 活动，就没有社会和以它为基础的科学。对欲望研究( 对它的承认和理解) ，是经济 学的关键。”因此，他们从个别消费者在其欲望满足中所得到的那种满足的感觉， 作为考察经济过程的出发点，消费、需求和效用，成为经济学研究的主题和重心， 消费者被视为一个追求欲望满足的“经济人”，价值就对能否满足欲望的主观评价。 1 1 4 马歇尔的价值观 马歇尔直接将交换价值视为价值，进而引申出商品的价格。他认为供给与需求 双方的力量决定价格( 价值 。在任何社会，稀缺性的商品或劳动，其客观效用或满 足欲望的程度，必须用一个共同的标准来衡量，以便人们进行选择时能做出主观的 但是合理的选择，这个共同的标准就是价格。在均衡价格中有需求价格，它取决于 需求，即需求量取决于消费者对商品效用的主观评价，因而需求价格是买方愿意支 付的最高价格；有供给价格，它取决于生产费用，是生产者愿意接受的最低价格。 均衡价格就是供求均衡是双方都能接受的价格，因此，效用和生产费用是影响价格 的两个均等因素。 这里生产要索的价格是指土地、劳动和资本的价格，它同样使用于均衡价格理 论。竞争是供求影响价格的工具。 傅殷才：现代西方基本经济理论 6 企业价值评估理论与方法研究 1 2 对价值的理解 1 2 1 对价值的理解以马克思的劳动价值论为基础 价值论尽管一直是经济学争论的焦点，但我们认为在价值的论述上，马克思的 劳动价值论应该是价值理论的主流。马克思的劳动价值论是客观商品的使用价值出 发，认为任何一种商品之所以有价值是人们对其的需要，而商品不是天生的资源， 而是劳动创造的结果。因此，劳动价值论既体现了人作用，又体现了价值在实现过 程中主客观的统一：劳动价值论既说明了价格和价值的本质又说明了价格的最终基 础。因而，在对价值的理解上，我们沿用马克思的劳动价值论，得出下列结论：( 1 ) 商品是为交换而生产的劳动产品，具有可以满足人们某种需要的使用价值，同时具 有可以被它的所有者用来和别人商品相交换的交换价值。( 2 ) 人类劳动凝结在商品 中形成了商品的价值。商品的价值是由生产商品的社会必要劳动时间决定的。( 3 ) 商品价值的货币表现就是价格。( 4 ) 市场商品的供求关系影响价格变动，价格围绕 价值上下波动。 如果，我们迸一步分析某一商品的价格和价值的关系的话，根据上面理论可以 得出下列假设( 1 ) 商品的价格是商品价值的货币表现，它围绕价值上下波动，而价 格又是市场供求关系决定的，当商品供不应求时商品的价格高于商品的价值；当商 品供大于求的时候商品的价格低于商品的价值。假设生产商品的目的是为了获得更 多的货币的话，显然，我们从商品的使用价值上说，人们更愿意生产稀缺的商品获 取更多的货币补偿。( 2 ) 商品的价值是由生产这类商品的社会必要劳动时间决定的， 那么表现同商品的货币表现价格应该是一样的。如果生产某一商品的劳动时间小 于社会必要劳动时间的话，即意味着生产这一商品是有利可图的，也就是说，生产 这一商品可以取得货币增值。因此，人们可以通过提高劳动生产力来获取货币增值。 由此，我们可以说，生产任何同类商品的价值是一定的，而是否生产某一商品 的驱动力或动因是为了追求因生产商品的而带来的货币增值。因此，我们如果评估 某一商品的价值的话，实际上是评估这一商品的价值的货币表现的增值。我们之所 以说同一类商品具有不同价值的话，这就意味着生产不同的商品给生产者带来的货 币增值是不一样的。因此。我们说评估商品的价值，不如说是评估商品的货币增值。 1 2 2 货币是唯一能够衡量价值的工具 但是，如果我们仅仅根据马克思的劳动价值论的话，它只能说明商品的内在价 值是一劳动的耗费决定的，关键的问题在于，用社会平均劳动时问来决定商品的价 7 企业价值评估理论与方法研究 值，无论从计量的角度，还是实践的角度，都无法做到。只有，货币能够统一衡量 商品的价值，因而，由于在供求关系上体现的是价格而不是价值。适应供求分析的 需求，人们需要的是价格，而不需要探讨价格后面的决定力量一价值。由市场供求 关系决定的商品的价格便是人们衡量商品价格的统一尺度。 这样，所谓的“价值增值”，应该这样理解：( 1 ) 从生产者的来讲，生产商品 需要生产者进行生产要素的投入，根据马歇尔的价值观，生产要素也适用均衡价格 理论原理，因而可以用货币来衡量，表现为生产要素的市场价格，即生产成本。这 样，生产者追求价值增值就是，商品的市场价格和生产成本之间的差。因而，生产 者可以通过降低生产成本来实现价值的增值。( 2 ) 从消费角度来讲，商品的需求者 希望从商品的使用价值角度获得满意度，取决于其实际感受到的绩效与期望的差异， 消费者对价值的认可，可以用总收入和总支出之比来衡量：总收入指消费者购买商 品与服务获得所有利益；总支出指消费者为获得这些利益必须付出的代价。因此对 消费者来讲消费者期望获得的价值增值即消费者的总收入与总支出的差。如果，生 产者获得的商品价值越多的话消费者也可获得更大的满意度。由此可见，商品价值 增值的最终决定因素是，生产出令顾客能够满意的商品和降低生产商品的生产成本。 通过上述我们对价值理论的发展和对价值的分析，本人认为，价值从不同的角 度分析，可能有不同的理解，价值可以表现为市场价值，也可表现为生产价值和消 费者价值，但是，无论如何对价值的衡量标准应统一于价值的货币标准，即由市场 供求关系决定的市场价格。因此商品的市场价格应该等于生产该商品的生产成本( 或 称投资价值) 和生产该商品的价值增值。即某一商品的市场价格= 生产该商品的成本 + 价值增值。由此看出，( 1 ) 如果商品的生产成本小于市场价格的话，商品即实现了 价值增值，否则，生产商品的价值增值为负。( 2 ) 同一类商品的市场价格应该是一 样的，所不同的是生产同一类商品的获益情况不同。 2 企业与企业价值 企业理论与企业财务理论之间的联系十分紧密，企业财务理论要以企业理论中 的结论作为基础。因此，我们有必要回顾企业理论的发展，为企业价值评估奠定基 础。 企业理论体系纷繁复杂，企业理论研究的目标也不相同，但从逻辑上可以进行 盛丽：以价值创新战略实现顾客满意 8 垒些竺竺堡笪墨垒兰立生塑垒 一些分层，企业理论的发展表现为从核心向外围层不断细化的过程，一系列的企业 理论的形成是这一过程的结果。其中，核心层的是企业本质和特征理论；在基础理 论之上，是企业行为和组织理论：在上述两大理论的支持下，可以衍生出与资本结 构、战略管理等实际问题相联系的企业理论。本文的目的是研究企业价值评估的理 论和方法，以企业理论为基础意在搞清楚企业是什么，即企业的本质和目的是什么， 因此我们对企业理论回顾是以企业理论的核心部分企业性质，及企业的目的。 2 1 企业理论的简单回顾 企业是商品经济发展到一定阶段的产物，企业理论也是一个不断充实和完善的 过程。 2 1 1 古典经济学的企业理论 古典经济学中企业理论最初是以工厂为对象的，它是从工厂的最初形式工场手 工业时期开始的，因此在这个时期，没有企业的概念。但古典经济学的杰出代表斯 密在国富论一书中，论证了分工对工厂的决定。他认为，分工创造的生产力是 工厂存在的原因，而工厂的规模受市场范围的限制。他举了一个扣针制造业的例子， 当工厂把工艺分解为1 8 种专门操作时，带动生产率提高几百倍乃至几千倍。 在此基础上，马克思在资本论中对这一问题进行了更为深入的研究。他明 确指出；“和同样数量的单干的个人工作日的总和比较起来，结合工作日可以生产更 多的使用价值，因而可以减少生产一定效用所必要的劳动时间。”“这种生产力是由 协作本身产生的。”接着，他在考察了社会生产从简单协作向工场手工业和机器大工 业发展的历史后指出，正是分工的深化，使企业规模的扩大。 显然，古典经济学把企业看作是投入和产出之间的生产函数，仅仅是从一个很 狭窄的角度即协作生产力、规模经济等技术因素解释企业的存在。严格意义上说， 古典经济学没有企业理论。 2 1 2 新古典经济学企业理论一“黑箱”之谜 在古典经济学中，企业被看作一个“黑箱”，企业行为等同于一个使利润最大 化的理性人。企业这个经济体的中心问题是如何在给定的技术和个人偏好条件下来 配置资源，在这种理论指导下的企业组织体现了以更高的收益来实现把生产资源置 于紧迫需要的方面，以收入减少和损失来惩罚这样的生产这使它所投入的生产要 史天林卫虎林现代企业管理原理 9 企业价值评讲理论与方法研究 素可能在其它地方产生更高的报酬。因此，微观经济学把企业看成了一个生产函数， 各种可能投入组合与各种可能的产出之问存在着一种对应关系。在一定范围内，厂 商可以通过增加企业要素投入来扩大产量。随着投入资本和劳动的增加，产品的边 际成本上升：当边际成本等于边际收益的时候，厂商的利润最大，这便是厂商生产 的最优点，也是厂商通过增加投资获得利润的极限；过多的投资反而会使企业的利 润减少，最优生产量取决于当时所采用的工艺和技术。企业目标此时被定义成为利 润最大化或成本最小化，人们突破极限获得利润的唯一选择便是不断提高企业的生 产技术，技术创新成为工业革命时期追逐财富的主要手段。那么在批量生产为主的 工业化时代，这个目标成为指导企业运作的核心。 由此，新古典学派把企业看作是一个以劳动、资本，投入和产出的函数，指 出了厂商最优的存在，加速了工业革命的进程。但对规模经济为什么必须在厂商内 部挖掘阐述不清，也没有提及管理创新在突破规模极限中的作用，从而在一段时间 里留下了一个被人忽视的盲点，即人们不知道厂商为什么存在，企业的边界是什么， 以及如何科学地应用管理技术提高工厂的生产能力，这就是厂商的“黑箱”的存在， 2 1 3 马歇尔的企业理论一企业理论的开端 在企业理论发展史上，马歇尔的研究可视为一个真正的开端，一方面，他以 产业组织为专门的研究对象，比较系统地探讨了企业组织的演变及组织特征和绩效 之间的关系，从中我们可以发现适应性效率标准、报酬递减、组织多元化、人力资 本的重要性等许多后来被广泛关注的问题。从马歇尔的论述中可以看出，企业是一 个不断演化的组织，演化的动力有两个：一是来自外部的竞争压力，即企业作为整 体必须适应所处的环境及其变化，只有“适者”才能生存，虽然“适者”不一定是 最好的；二是来自内部的利益冲突，由于物质资本和人力资本在企业成长过程中的 相对地位发生了利益摩擦，组织的变革正是这种冲突的结果，当事人通过制度的创 新来重新界定各自的责权利，以实现新的稳定性均衡。可见，在不同的环境条件约 束下，以及在不同的物质资本和人力资本的组合下，产生了与之适应的多种多样的 企业制度，这些组织模式各有优缺点，但到共同作用于整个社会经济体系。 但另一方面，马歇尔并没有找到一种适用的工具来规范这些思想，而是迁就 于当时的微积分，通过把企业简化成一个生产单位，以便于局部均衡求解和比较静 态分析。如果，企业仅仅是一个生产函数，那么企业就没有存在的理由，因为任何 个体都可以作为一个生产单位来代替企业的功能。如果仅仅把企业看成一种专业化 的生产组织。以此来区分企业于市场，那么旧有回到早期“黑箱”操作的危险，任 i o 企业价值评估理沦与方法研究 何忽视企业内部利益关系的分析都有这种危险。 2 1 4 科斯的企业理论企业理论的革命 科斯在1 9 3 7 年企业的性质一文中，从与古典经济学家不同的角度提出 了为什么会出现企业的问题。进而导致了企业理论发展史上的革命性变革。通过“科 斯革命”，企业有一个生产函数或生产主体演变成一组契约关系或利益分配机制，企 业的行为不在被看作是抽象的企业本身或所有者、经营者做出的，而是涉及契约关 系的各当事人协调责权利关系的结果；或者是一种公共选择的结果。 科斯在回答企业为什么存在的问题时，表面上把企业的出现归结为利用价格机 制是有成本的，但为什么企业本身有比较成本优势呢? 科斯给出了两个理由：( 1 ) 劳动作为一种特殊商品通过市场交易成本较高；( 2 ) 企业作为一个组织允许某个权 威来支配资源，就能节约某些市场运行的成本。因此，科斯认为：第一，劳动合同 无法像物品买卖合用那样容易说明细节，因而通过市场交易的成本就会很高，不如 用一个简单的标准化了的雇佣合同先把劳动力购入企业，然后再慢慢调节企业和劳 动力之间的细节关系：第二，通过契约关系，生产要素为获得一定的报酬同意在一 定限度内服从企业家的指挥。所以，科斯基本上完成了对企业性质的说明，即企业 实际上是劳动力同意在一定时期内交出劳动的控制权，然后形成的合同关系。 正是基于契约的想法，并正式提出了企业的契约理论，构成整个现代企业理论 的核心。 在契约理论的基础上，形成了企业利益相关者理论。认为作为关系契约的企业 的本质在于它是一种利益相关者之间利益冲突和依赖形成的复杂关系网。广义地看， 凡是对企业经营活动有影响的人或组织均可视为潜在的利益相关者，如果这些潜在 的利益相关者在企业中进行了专有性投资，则转化为真实的利益相关者。他们都追 求自身利益的最大化。因此，企业的目标就是追求组成契约的各类当事人的共同利 益最大化。 2 1 5 企业理论的创新 熊彼特的创新经济理论则认为实质性的市场竞争不是价格竞争，而是创新竞 争，且后者较于前者“其效力之区别就像大炮狂轰与徒手之间相比。”此时企业的目 标定为创新，只有不断创新，企业才能获得暂时的垄断利润，同时也才能获取企业 不断扩张的财力条件。这种理论的指导在信息化企业中占主要的思想核心，只有管 理创新，才嗡带动技术创新，观念创新，机制创新，组织创新，人力资源管理创新。 而当代西方的管理学思想中“基于资源的企业观”是以潘罗斯所提出的企业理 l l 企业价值评估理论! j 方法研究 论，认为企业的重点应该放在内部资源上，由于每个企业在其经营活动中的服务只 产生于内部资源的使用过程中，且其服务是独特的，难以模仿的。此时，企业的目 标定为企业核心竞争力的建立，企业的学习能力的建立。这种管理思想正是知识型 企业所需要的核心理念，目前，非常先进的各类思想，这些都是基于企业的资源最 大利用，通过利用各种先进的管理理念建立自己的核心竞争力，既能实现企业价值 的增值，又能立足于企业的长远发展，成为真正意义上的知识型企业。 2 2 对企业的理解 综合上述企业理论的发展，企业到底是什么，企业的目标是什么，我们可以得 出下列的一些认识： ( 1 ) 企业的本质 企业的本质是什么? 对企业本质的研究最基础和最重要，对企业本质的认识应 该可以在很大程度上解释企业的行为、组织结构、管理战略等领域的问题。从企业 理论的发展来看，我们坚持企业的契约理论，认为企业应是一个契约网络，而不是 简单的生产函数，或是不同资源的组合体。因为，如果企业仅仅是一个生产函数的 话，用科斯的话来讲企业就没有存在的必要。如果企业仅仅是各种资源的集合的话， 那么我们面前摆放的现金、设备等资源，就会出现企业实体吗? 显然是不可能。那 么只有把资源放在契约体中，实现相关利益的目的，企业才真正存在。因此，企业 是一个契约网络，企业的目的是实现相关者利益最大化。同时，内部相关者利益是 企业边界的必要约束。内部相关者是指企业的投资人、管理者、债券人、员工等。 外部利益相关者包括，社会、顾客、竞争者、供应者等。而内部相关者的利益约束 为企业定义了边界。 ( 2 ) 企业的目的 作为契约关系的企业的目的是实现企业相关者利益的最大化。那么，企业相关 者利益和目的是什么呢，一般来讲投资者，期望获得高于平均利润水平的投资收益； 债权人，希望能在到期获得本金和利息；管理者和员工希望获得有感兴趣的工作和 满意的工资水平；顾客希望获得优质的产品和良好的服务，以及更多的让渡价值； 国家希望得到税收收益，社会希望减少环境危害；供应者需要获得收益，而企业竞 争者期望联合的双赢效应等。对于企业来讲，有些相关者利益是可以用货币来衡量， 杨瑞龙，周业安企业利益相关者理论与应用 1 2 企业价值评什理沦与方法埘f 冗 比如投资者、债权人、管理者和员工以及国家的利益，可以用货币来衡量，丽有些 利益只有通过生产优质的产品和提供优质的服务和保护环境等满足，而不能量化。 由此可见，企业为满足各利益相关者的利益，唯一的办法就是：以企业资源为基础， 通过优化企业治理结构来减少相关利益者的摩擦成本，通过管理来实现价值增值， 增加企业可支配的货币即增加企业的现金流。 2 3 企业价值理论的发展 2 3 1 资本价值理论对企业价值的贡献 不论是劳动价值论，还是边际效用理论，前人对于价值的研究还限于商品的价 值，没有延伸到企业价值的概念上。商品和企业的本质是截然不同的，因此如果关 于商品的劳动价值论用于企业价值，存在很多理论上难以克服的困难。然而，人们 在探索企业价值的道路上，并没有停止前行。货币既然是商品价值的表现，是衡量 和计算一切商品的价值量的尺度，那么，货币为什么一旦转成资本以后，身价便会 增加几倍，资本的价值究竟从何而来? 早在1 9 0 6 年，艾尔文费雪在其专著资本与收入的性质中，完整地论述了 收入与资本的关系及价值问题。他从人对收入的感受入手，分析了资本价值的形成 过程，说明了资本价值的源泉，归纳了人们的投资决策过程，从而为现代财务预算 理论奠定了基础，成为现代企业价值增长理论的基石，也是现代企业价值评估理论 思想演绎的指路明灯。 费雪认为收入是一系列的时间，正是人们每天感觉到的一系列实实在在的事件 构成了每个人的最终收入。从感知的层次上讲，人们首先体会到的是享受收入，即 人们消费物品所带来的心理和精神感受，因而它是最最根本的东西。进一步分析， 人类的享受收入由实际收入带来的，实际收入有带给人们在享受的一系列外在客观 事件所组成，包括人们日常吃、住、用的一切物品；因而从对收入计量和观察的角 度讲，实际收入可以用购买这些“事件”的成本来衡量，从会计、计量的角度讲， 是最具有操作性的。货币的作用不但体现在可以购买许多物品满足人们的生理和精 神需要，更重要的是可以说明资本的形成与资本价值的确定。 从货币收入的构成中，费雪认为人们的收入包括罗万象，既有工资，又有股利、 租金、利息和利润。当人们的货币收入大于实际收入时，就会进行储蓄或投资，之 所以这样，是由于资本能带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上就是未来 1 3 企业价值评估理论与方法研究 的折现值，也就是说未来收入的资本化。 费雪进一步指出，任何财产或所拥有财富的价值均来源于这种能产生预期货币 收入的权利，从而使财产或权利的价值可通过对未来预期收入的折现得到。连接收 入和资本之间的桥梁就是利息率，正是利息率的作用，人们可以从货币的现值汁算 货币的未来价值，或货币的未来价值得到货币的现值。而且，从某种意义上讲，货 币收入来自资本物品，但收入的价值却并非来自资本物品本身。人们对资本物品价 值评估实际上是对资本物品未来收入的判断，它是人们主观判断的结果。 资本价值是通过以下步骤确定的： 第一步，从资本物品确定未来所提供服务的流量 第二步，确定这些服务的收入价值 第三步，从这些收入的价值再倒推出资本的价值 由此可见，费雪对资本价值得出以下结论： 第一、资本的价值是收入的资本化和折现值 第二、如果利息下降资本的价值( 预期收入的资本化) 将会上升，反之，也成 立。 第三、土地等耐用商品而言，资本价值波动相对来讲大一点，而对于衣服等临 时用品而言相对小一些。 第四、通过储蓄可增加资本的价值，资本的价值随着储蓄的增加而增加，而实 际收入却随着储蓄的增加而减少相同的数额。 第五、来自于收入而放到资本里边的储蓄是日后实际收入的基础。 从以上简介中，我们可以了解到费雪对资本的源泉以及资本价值论完整而清晰 的论述。 2 | 3 2 机械工程价值分析对企业价值的理解 无独有偶，当人们在经济学的角度探讨企业价值的时候，从管理工程这个角度 对价值的认识，助于理解企业价值量化的问题。 在1 9 4 7 年美国工程师麦斯在美国机械师杂志发表“价值分析”一文以来， 管理学界对价值进行了不断深入的研究，价值工程理论不断完善，在实践中也得到 了广泛的应用。他们得出一个普遍认可的结论“企业在日益激烈的市场竞争中获得 长期成功，必须不断向顾客出售最佳价值，以换取预期的价格。”也就是说，市场竞 争决定了一个企业必须采取，以产品或服务令顾客满意的方针，使其具有竞争里， 即产品或服务具有最佳价值。为了寻求这种最佳价值，以获取竞争优势，企业采取 1 4 企业价值评f 占理论与方法研究 了上百种生产管理等方法以使其产品或服务具有最优的功能，最低的成本，形成了 价值的基本公式： v = f c f ：功能。是对象能够满足某秭需要的一种属性。企业为了获得竞争优势，不断 开发产品、开发新技术、新的服务内容，以满足顾客对功能的新需求，实现价值增 值，获得收益。 c ：成本。是获得某种功能所付出的费用，包括生产成本和使用成本。只有当 企业的产品或服务所