（工商管理专业论文）购并与重组研究.pdf

第一章购并和重组的经济理论 第一节购并和重组的概念 一、购并 ( 一一) 、从内容方面看，购并包含了收购、兼并和合并等内容。 l 、收购：指取得控制权或经营权，并不限于绝对的财产权利 转移。收购又有广义和狭义之分： ( 1 ) 广义收购，指一切大型的购买行为，意义较为广泛： ( 2 ) 狭义收购，指获得控制权的收购行为。 2 、兼并：主要是指狭义收购中收购对象与买方合并( 卖方转而 持有买方股份) 或者成为买方的全资公司( 或一个部门) 的形 式。1 9 8 9 年2 月1 9 日国家体改委、国家计委、财政部、国有 资产管理局联合发布的关于企业兼并的暂行办法第一条规 定：“本办法所称企业兼并，是指一个企业购买其它企业的产 权，使其他企业失去法人资格或改变法人实体的一种行为，不 通过购买方式的企业之间的合并，不属本办法范围。” 3 、合并：指两家以上的公司结合成一家公司，原公司的资产、 债务、权利、义务由新设或续存的公司承担。合并有吸收合并 和新设合并之分。 ( 1 ) 吸收合并，指合并后有一家公司续存，即“a + b = a ”的合并 方式。 ( 2 ) 新设合并，指合并后新设立一家公司代替原有公司，即 “a + b = c ”的合并方式。 ( 二) 、从涵义来看，购并有最狭义、狭义和广义之分。 1 、最狭义的购并，指公司法上所定义的合并( 同( 一) 3 ) 。 2 、狭义的购并，指一企业欲将另正营运中的企业纳入其集 团中或一企业借兼并其在他企业来扩大市场占有率或进入其他 行业，甚或将该企业分割出售以牟取利益，即除公司法上的吸 收或新设合并外，尚包括股权或资产的购买( 但纯粹以投资为 目的而不参与营运的股权购买不包括在内) ，并且此种购买不 以取得被购买方全部股份或资产为限，仅取得部分资产或股份 亦可。 3 、广义的企业购并，除包括狭义的企业购并外，任何企业经 营权的转移( 无论形式上还是实质上的转移，均包括在内) ，象 企业的托管、租赁和重组，从广义上来说也属于企业的购并。 二、重组 ( 一) 、重组的内涵 企业重组是依照有关法律和法规对被改组企业的生产力诸 要素进行分拆、整合及内部优化组合的过程。有关企业重组的 概念有如下若干说明： 第一、企业重组的内涵有广义和狭义之分，广义企业重组的主 要内容包括业务重组、资产重组、债务重组、股权重组、职员 重组和管理制度重组：狭义的企业重组就是指企业的资产重 组。 第二、企业重组的三个层次：第一个层次是指国有企业发起设 立的形式而成立股份有限公司的企业重组；第二个层次是指发 起设立的股份公司转化为社会募集的股份公司的企业重组或者 国有企业改制时的企业重组；第三个层次是上市公司内部的企 业重组。 第三、企业重组的本质是对企业的生产力的重组，按照现代生 产力理论，生产力诸要素是指企业的劳动者、劳动资料、劳动 对象、生产管理和科学技术等，所以企业重组是对这些生产要 素的重组。 第四、企业重组是我国的经济体制改革进入到产权制度改革的 相对高级阶段后才演绎出来的一个全新的概念，它实际上就是 境外所说的“公司重组”。 ( 二) 、重组的内容 企业重组的内容包括业务重组、资产重组、债务重组、股 权重组、职员和管理体制重组，其中资产重组是企业重组的核 心，是其它重组的基础。 1 、业务重组，是指对被改组企业的业务进行划分，它是企业 重组的基础，是资产重组和其他重组的前提。国有企业的业务 一般分为盈利性业务和非盈利业务，前者是指以盈利为目的的 业务，又包括主营业务和非主营业务，后者是指不是以盈利为 目的的业务，主要包括”企业办社会”的内容。 2 、资产重组，是指对一定重组企业范围内的资产进行分拆、 整合或优化组合的活动，它是企业重组的核心。从国有企业上 市的重组实践来看，对资产重组的分析主要侧重于固定资产重 组、长期投资重组和无形资产重组，而流动资产、递延资产及 其它资产的重组主要表现在基于资产重组模式的定量分析上 3 、负债重组，是指企业所承担的能以货币计量，需以资产或 劳务偿付的债务，它包括长期负债和流动负债。按照有关规定 负债重组一般以“负债随资产”的原则或者负债权转股权”的 方式进行重组。 4 、股权重组，是指对企业股权的调整，是企业重组的内在表现。 5 、职员重组，是指对目前国有企业富余人员进行分流、下岗， 其基本目的在于优化劳动组合，提高劳动效率。 6 、管理体制重组，是指将国有企业的工厂式的管理体制或有限 责任公司的管理体制改变为现代股份有限公司体制，是企业转 换经营机制的基础。 三、购并与重组的关系 l 、相关性。从广义购并来看，购并涵盖了重组，因为一个企 业的重组不论是否有外界参与，都存在着经营权的转移。例如， 一个公司将其资产从其下属的一个子公司划拨到另一个子公 司，其产权未变，但经营权却变了；如果有外界参与，并且发 生了经营权和股权或产权的转移，那么这类重组已不仅是广义 购并，而且可以称之为狭义购并了。因此从广义上很难进行区 分。 2 、差别性。从狭义购并来看，购并和重组是有严格区分的， 可以认为购并是一个企业进行资本运营的前一个部分，而重组 为资本运营的后一个部分，当企业完成一项购并后，必对目标 公司进行重组：当重组过程没有发生产权或股权变化时不称为 购并，称为内部重组，即自我调整。 现实操作中，一般把一个企业收购、兼并另一个企业的资 产或股权称为购并，而把一个企业的产权或股权进行内部结构 的优化调整称为重组。 第二节购并和重组的类型 、购并的类型 ( 一) 、按购并的出资方式划分 l 、出资购买资产式购并，指收购使用现金购买目标公司全 部或绝大部分资产以实现购并。 2 、出资购买股票式购并，指收购公司使用现金、债券等方 式购买目标公司一部分股票以实现控制后者资产及经营权的目 标。 3 、以股票换取资产式购买，指收购公司向目标公司发行自 己的股票以交换目标公司的大部分资产。 4 、以股票换股票式购买，在这类兼并中，收购公司直接向 目标公司股东发行收购公司发行的股票，以交换目标公司的大 部分股票。 ( 二) 、按行业相互关系划分 1 、横向购并，指商业上的竞争对手问的合并，例如生产同 类商品的厂商问或是在同一市场领域出售相互竞争的商品的分 销售商之间的购并。 2 、纵向购并，指与企业的供应厂商或客户的合并，即优势 企业将为本企业生产紧密相关的前后顺序生产、营销过程的企 业收购过来，以形成纵向生产一体化。纵向购并实质上是处于 生产同一产品，不同生产阶段的企业间的兼并，兼并双方往往 是原料供应者和产品购买者，所以对彼此的生产状况比较熟 悉，有利于兼并后的相互融合。 3 、混合购并。指既非竞争对手又非现实中或潜在的客户或 供应商的企业间的购并。混合购并中又有三种形态：产品扩张 型购并是相关产品市场上企业间的购并；市场扩张型购并是一 个企业为扩大其竞争地盘而对它尚未渗透的地区生产同类产品 的企业进行兼并；而纯粹的兼并是那些生产和经营彼此间毫无 联系的产品或服务的若干企业的兼并。 ( 三) 、按购并是否通过中介机构划分 l 、直接收购。指收购公司直接向目标公司提出购并要求， 双方通过一定程序进行磋商，共同商定完成收购的各项条件， 进而在协议的条件下达到购并的目的。 2 、间接收购。指收购公司并不直接向目标公司提出兼并要 求，而是在证券市场上以高于目标公司股票市价的价格大量收 购其股票，从而达到控制该公司的目的。 ( 四) 、按购并是否取得目标公司的同意与合作划分 1 、友好收购。也称为善意收购，通常指目标公司同意收购 公司提出的收购条件并承诺给予协助：故双方高层通过协商来 决定购并的具体安排，如收购方式( 以现金、股票、债券或其 混合来进行收购) 、收购价位、人事安排、资产处置等。若目 标公司对收购条件不完全满意，双方还可以就此进一步讨价还 价，最终达成双方可以接受的购并协议，并给双方董事会批准， 股东会以特别决议的形式通过。 2 、敌意收购。也称强迫接管兼并，指收购公司在目标公司 管理层对其收购意图尚不知晓或持反对态度的情况下，对目标 公司强迫进行收购的行为。 ( 五) 、按收购公司收购目标公司股份是否受到法律规范强制划 分 1 、强制购并。指证券法规定( 目前我国只在股票发行与交 易管理暂行条例中有规定) ，当收购公司持有目标公司股份 达到一定比例，可能操纵后者的董事会并进而对股东权益造成 影响时，收购公司即负有对目标公司所有股东发出收购要约， 以特定出价购买股东手中持有的目标公司股份的强制义务。 2 、自由购并。指在证券法规定有强制购并的国家和地区， 收购公司在法定的持股比例下收购目标公司的股份。当然，在 法律未规定强制购并的国家和地区，收购公司可以自由决定收 购目标公司任一比例的持股权，但需要满足法律有关报告、公 告、收购期、如实陈述等方面的要求。 ( 六) 、按购并是否公开向目标公司全体股东提出划分 1 、公开收购要约。指收购公司公开向目标公司股东发出要 约，并承诺以某一特定价格( 自愿或非自愿地) 采取此种购并方 式，是企图取得或强化对目标公司的控制权，而在证券市场之 外公开以特定价格收购目标公司股东握有的股票。 2 、非公开收购。指不构成公开收购要约的任何购并活动。 ( 七) 、按是否利用目标公司本身资产来支付购并资金划分 l 、杠杆收购。指收购公司利用目标公司资产的经营收入， 来支付兼并价金或作为此种支付的担保， 2 、非杠杆收购。指不用目标公司自有资金及营运所得来支 付或担保支付购并价金的收购方式。非杠杆收购并不意味着收 购公司不用举债来负担购并价金。 ( 八) 按购并双方在购并完成后的法律地位划分 按此标准，分为吸收合并和新设合并。 ( 九) 、按收购公司为目标公司是否属一国企业 按此标准，分为跨国购并和国内购并。 ( 十) 、其他特殊的公司购并形式 l 、无偿购并。一般发生在同一财政渠道时的国有企业之间， 效益好的优势企业兼并效益差、规模小的企业。因财产所有权 和税利缴纳渠道都在同级财政关系范围内，企业资产只在同一 层次的不同主体间转移。 2 、承担债务式购并。根据承担债务的程度不同，又可分为：( 1 ) 在资产和债务等值的情况下，收购方以承担被收购方全部债务 为条件，接收其全部资产和经营权，被收购方法人资格消失； ( 2 ) 收购方以承担被收购方部分债务同时提供技术、管理服务 等条件，取得被收购方的部分资产所有权和全部经营权，被收 购方虽然更换了领导班子，但仍独立核算、自负盈亏，企业的 原所有制性质不变。 3 、长期租包式购并。指将企业兼并与企业承包租赁经营责任 制结合起来的一种形式。具体表现为有些企业兼并条件尚不成 熟，便采取企业间长期承包租赁经营的形式达到生产要素的优 化组合，待时机成熟后再行兼并。 4 、产权交易。指产权所有人或产权受托人将其整体或部分 财产在市场进行交易的行为，但股份有限公司上市股票交易除 外。 5 、企业托管。指企业资产所有者根据一定的法律，将企业 全部或部分资产的经营权、收益权和处置权等以契约的形式， 在一定条件下和期限内，委托给有较强管理能力并能承担经营 风险的法人或自然人去运作，实现企业资源的优化配置和资产 的保值增值，然后再行兼并。 二、重组的类型 ( 一) 、根据企业重组的具体形式分类 1 、分拆重组。指采取一定的形式剥离非上市的部分资产或 者非经营性资产的重组行为。 2 、整合重组。指在原有实体的基础上吸收某一些经济实体 后进行重组的重组行为。 3 、内部优化重组。指对定的重组实体按照提高运行效率 的要求进行优化组合的重组行为。 ( 二) 、根据企业重组的内容分类 根据企业重组的内容，企业重组可以划分为业务重组、资 产重组、债务重组、股权重组、职员重组和管理体制重组。 第三节购并和重组的理论假说 购并和重组在西方国家出现较早，实践也很多。西方学者 针对这一经济行为，进行了不同层面的分析和探讨，提出了许 多假说，具体有以下八种观点。 一、效率理论 效率理论认为公司购并活动能够给社会收益带来一个潜在 的增量，而且对交易的参与者来说无疑能提高各自的效率，这 一理论包含两个基本的要点：公司购并活动的发生有利于改 进管理层的经营业绩；公司购并将导致某种形式的协同效 应。效率理论可分为六个子理论。 第一，效率差异化理论。它认为购并活动产生的原因在于交 易双方的管理效率是不一致的。该理论有两个基本假设： 如果收购方有剩余的管理资源且能轻易释出，购并活动将 是没有必要的，但如果作为一个团队，其管理是有效率和不可 分割的，或者具有规模经济，那么通过购并交易使其剩余的管 理资源得到充分利用将是可行的。 对于目标公司而言，其管理的非效率可经由外部经理人的 介入和增加管理资源的投入而得到改善。 第二，非效率管理理论。这一理论有两方面的含义，一方面 可能是指由于既有管理层未能充分利用现有资源以达到潜在的 绩效，相对而言，另一控制集团的介入能使目标公司的管理更 有效率；另一方面可能是目标公司的管理是绝对无效率的，几 乎任一外部经理层都能比既有管理层做得更好。该理论有三个 假设。 目标公司无法替换有效率管理，而诉诸于需要成本的收 购； 如果只是因为经理人的无效率管理，目标公司将成为收购 公司的子公司而不是合二为一； 当收购完成后，目标公司的管理者需要被替换。 第三，经营协同效应理论。 该理论认为：生产要素具有协作性和不可分性，不同的公 司结合在一起，可以达到规模经济；或者可以互相学习优点， 共同利用稀缺资源，提高整体效率。 第四，多角化理论。多角化经营主要是基于在所有权与经营 权相分离的情况下，如果公司经营过于单一，而面临较大的风 险的基础上提出的，其目的在于依靠多角化经营来分散投资回 报的来源和降低来自单一的经营风险。 第五，策略性结盟理论。该理论认为：公司的购并活动有时 是为了适应环境的变化而进行多角化收购分散风险的，而不是 为了实现规模经济或是有效运用剩余资源。 第六，价值低估理论。这理论认为：当目标公司的市场价 值由于某种原因而未能反映出其真实价值或潜在价值时，购并 活动将会发生。公司币值被低估的原因一般有如下几种。 ( 1 ) 公司的经营管理未能充分发挥应有的潜能。 ( 2 ) 收购公司拥有外部市场所没有的有关目标公司真实价值 的内部信息 ( 3 ) 由于通货膨胀造成资产的市场价值与重置成本的差异， 而出现公司价值被低估的现象。 二、信息和信号理论 该理论认为当目标公司被收购时，资本市场将重新对该公司 的价值作出评估。 1 、股票收购传递了目标公司被低估的信息，就目标公司而 言并不需要采取任何行动就会有市值重估的产生。 2 、收购要约的公布或关于收购的谈判将传达某种信息，告 知目标公司的管理层应从事更有效率的管理活动。 三、代理问题与管理者主义 代理问题是经济学的前沿阵地之一。在现代公司中，所有权 与经营权多数是分离的，由于所有权高度分散，管理者只拥有 小部分股权，管理者与全体所有者存在代理关系。管理者会偏 好于一些增强自己权力和满足自身需要的行动，比如增加办公 开支，扩大公司规模，用公款购置豪华汽车等，即管理者主义。 这些行为影响了所有者的利益，所有者对此进行监控又需要代 价。代理制于是就产生了代理成本，使社会效率降低。代理成 本有：所有人与代理人的签约成本：监督与控制代理人的成 本：限定代理人执行最佳决策成本或执行最佳决策所需的额 外成本：剩余利润的损失。 该理论有以下三个观点： 1 、收购可以降低代理成本 代理成本可以由适当的制度设计来减少。收购提供了一种 控制代理问题的外部强制性方式，当代理问题严重时，股权争 持和更换可以对管理层起到触动和警戒之效果，必要时新股东 会撤换管理层，从而减少代理问题。 2 、收购本身是管理者主义 这种观点认为，收购本身就与代理问题有关。如果管理层 的报酬取决于公司规模，管理层就有动机使公司规模扩大，而 不管利润的高低。从这个角度看，收购具有反效率的一面。虽 然后来有实证结果显示管理层的报酬与公司规模无关，但即使 如此，也不能否认“暗”和“灰”的报酬与公司规模有关，更 何况规模的扩大能满足权力欲望，也能为自身和家人利益寻找 许多机会。 3 、骄傲假说 这种观点也认为收购不一定具有正效率。收购方在评价目 标时，“往往因骄傲而太过乐观。自信其判断正确，高估了目 标公司的潜在价值。 四、自由现金流量假说 自由现金流量假说与代理问题有关。自由现金流量减少有 助于缓和所有者与管理者的代理冲突，这样能保证公司价值最 大化。自由现金流量应完全交付所有者( 股东) ，此举降低了管 理者( 经理人) 的权力，避免代理问题的产生，同时再度进行投 资所需的资金，由于将在资本市场上重新筹集而再度受到监 控。此外，适度的债权由于在未来必须支付现金，比管理者采 用现金股利发放来得有效，更容易降低代理成本。尤其是在己 面临低度成长而规模逐渐缩小，但仍有大量现金流量产生的组 织中，控制财务上的债权是重要的。也就是说，公司可通过收 购活动，适当地提高负债比例，可减少代理成本，增加公司的 价值。 五、市场势力理论 收购可以减少竞争对手，提高市场占有率，甚至可能获得 垄断地位。按市场势力理论看，收购对收购方本身有好处，但 对社会整体利益却有可能造成损害，因为它仅是提高了与社会 的谈判和定价的能力。 六、税负考虑 部分收购行为与税收考虑有关。有些收购和合并能享受到 税收优惠，使税少交或缓交。 七、财富重分配理论 这种理论认为收购得到的好处仅是财富的重新分配。收购 可能使收购公司与目标公司股东之间的财富转移，或者使股东 与债权人之间的财富转移，甚至可能使股东与雇员或顾客之间 的财富转移。 八、交易成本经济学 交易成本经济学为理解收购行为提供了新的视野，分工 是市场的基础，但分工是有限度的，因为市场主体间存在着交 易成本。企业的存在代替了市场的部分功能，节省了交易成本。 但企业与企业之间仍有交易成本存在。企业规模的扩大使交易 成本降低，提高了整体效率。这一理论把6 0 年代以来兴起的 非相关行业企业之间的混合兼并解释为企业组织的自然发展， 反映资本市场由管理协调( 企业内部和组织) 取代市场协调( 企 业之间的交易) 而提高资源配置效率。 第四节购并和重组的动因和功能分析 一、购并和重组的动因 企业购并和重组的原始动因只有两个，个是追求利润的 动机：另一个是竞争压力的动机。然而在现实的经济生活中往 往表现在以下几个方面： ( 一) 、经营协同效应 所谓协同效应即“1 + 1 ) 2 ”的效应。兼并后，企业的总体 效益要大于两个独立企业效益的算术和。经营协同效应主要指 的是，兼并给企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率 的提高所产生的效益。 ( 二) 、财务协同效应 财务协同效应主要是指兼并给企业在财务方面带来的种种 效益。这种效益的取得不是由于效率的提高即引起的，而是由 于税法、会计处理惯例以及证券交易等内在规定的作用而产生 的一种纯金钱上的效益。主要表现在以下两个方面。 1 、通过兼并实现合理避税的目的。税法对个人和企业的 财务决策有着重大的影响。不同类型的资产所征收的税率是不 同的，股息收入和利息收入、营业收益和资本收益的税率有很 大区别。由于这种区别，企业能够采取某些财务处理方法达到 合理避税的目的。 2 、预期效应对兼并的巨大刺激作用。财务协同效应的另 一重要部分是预期效应。预期效应指的是由于兼并使股票市场 对企业股票评价发生政变而对股票价格的影响。预期效应对企 业兼并有重大影响：它是股票投机的一大基础，而股票投机又 刺激了兼并的发生。 ( 三) 、企业发展动机 企业发展可以通过两种方法：第一，内部投资新建方式扩 大生产能力：第二，兼并获得行业内原有生产能力。相比之下， 后一种往往是效率比较高的方法。因为，( 1 ) 兼并有效地降低 了进入新行业的壁垒；( 2 ) 兼并大幅度降低了企业发展的风险 和成本：( 3 ) 兼并充分利用了经验成本曲线效应。 ( 四) 市场份额效应 市场份额指的是企业的产品在市场上所占的份额，也就是 企业对市场的控制能力。企业市场份额的不断垄断既能带来垄 断利润又能保持一定的竞争优势。因此它对兼并活动有很强的 吸引力。企业兼并分为三种基本形式，即横向兼并、纵向兼并 和混合兼并。它们都能提高企业的市场势力，但它们的影响方 式则存在很大的差异。 1 、横向兼并。横向兼并有两个明显的效果，即实现规模经 济和提高行业集中程度。横向兼并对市场权力的影响主要是通 过行业的集中度进行的，通过行业集中，企业市场权力得到扩 大。横向兼并对行业结构的影响主要有以下三方面：第一，减 少竞争者的数量，改善行业的结构；第二，解决了行业整体生 产力扩大速度和市场扩大速度不一致的矛盾；第三，降低了行 业的退出壁垒。 2 、纵向兼并。纵向兼并是企业将关键性的投入产出关系纳 入企业控制范围，以行政手段而不是市场手段处理一些业务， 以达到提高企业对市场控制能力的一种方法。它主要通过对原 料和销售渠道及用户的控制来实现这一目的。纵向兼并使企业 明显地提高了同供应商和买主的讨价还价能力。企业主要通过 迫使供应商降低价格来同供应商进行竞争，通过迫使买主接受 较高的价格来同买主进行竞争。这种讨价还价的能力主要是由 买卖双方的行业结构，以及它们之间的相对重要性决定的。企 业通过纵向兼并降低了供应商和买主的重要性，特别是当纵向 兼并同行业集中趋势相结合时，能极大地提高企业的讨价还价 的能力。 3 、混合兼并。从表面上看，很难看出混合兼并对市场势力 有何明显影响，混合兼并对市场势力的影响，多数是以隐蔽的 方式来实现的。在多数情况下。企业通过混合兼并进入的，往 往是与他们原有产品相关的经营领域。在这些领域中，它们使 用与主要产品一致的原料、技术、管理规律或销售渠道。这方 面规模的扩大，使企业对原有供应商和销售渠道的控制加强 r ，从而提高了他们对主要产品市场的控制。另种更为隐蔽 的方式是：企业通过混合兼并增加了企业的绝对规模，使企业 拥有相对充足的财力，与原市场或新市场的竞争者进行价格 战，采用低于成本的定价方法迫使竞争者退出某领域，达到 独占或垄断某一领域的目的。由于巨型混合一体化企业涉足很 多领域，从而对其他相关领域中的企业形成了强大的竞争威 胁，使般的企业不敢对它的主要产品市场进行挑战，以免引 起它的报复，结果造成这些行业竞争强度的降低。 ( 五) 、企业发展的战略动机 根据企业生命周期理论，每一个企业的产品都有一个开 发、试制、成形、衰退的过程。对于生产某一主导产品的企业， 它一方面可以不断地开发新品种，适应企业的产品生命周期， 另一方面则可以制定较长远的发展战略，有意识地通过企业兼 并的方式进行产品的转移。近年来出于这种动机进行的兼并活 动越来越多，而且明显地表现在以下四个方面。 1 、企业通过兼并有效地占领市场。企业进入新的行业要克 服行业壁垒。企业进入新市场时同样也存在着各种壁垒。通过 兼并进入一个新市场，企业就可以有效地降低这种进入壁垒。 2 、企业的兼并有利于实现经验共享和互补。这里的经验不 仅是前面所提到的经验曲线效应，还包括管理、技术、市场、 专利、产品等各方面的经验，甚至还包括企业文化，企业形象 战略方针等。 3 、企业通过兼并能获得科学技术上的竞争优势。科学技术 在经济发展中起着越来越重要的作用。企业在成本上、质量上 的竞争往往转化科学技术上的竞争。企业常常为了取得生产技 术或产品技术上的优势而进行兼并活动。 4 、企业通过兼并能降低经营风险。企业为了能够长期生存 和发展逐步实现多角化经营，可以通过收购从处于发展逐步实 现多样化经营，或低利行业向有广阔前途的高利行业转移，提 高企业整体经济效益，使企业保持一定的发展速度。 二、购并和重组的功能 ( 一) 、资源的有效配置 资源配置是指经济中的各种资源( 包括人力、物力、财力) 在各种不同方面之间的分配。在我国经济转型期，资源配置极 不合理，造成了产业结构、技术结构、地区经济结构、就业结 构的严重失调，资源浪费、破坏非常惊人，是发展生产力的巨 大障碍。通过效益好的企业对效益不好的企业的购并和重组， 则可以把前者占有的那部分社会资源解脱出来，或者双方的存 量资产给盘活起来，提高企业效益，发展生产力，从而实现社 会资源的优化配置。例如，江西铜业公司( 简称“江铜”) 将 兼并江西有色金属加工厂( 简称“江加”) 就是一个典型的案 例：双方优劣势对比如下表 资产电解铜铜加工铅锌矿铅锌冶人才效益 炼 公司 江铜有弱有无富好 江加无强无有缺差 从上表可以看出，兼并双方的力量对比，都存在着互补性， 双方的存量资产都可盘活，双方的生产要素都得到了合理的配 置。 ( 二) 、产业经济结构的调整 产业结构和产品结构不合理，是世界上任何国家经济发展 过程中都存在的问题。美国历史上的五次兼并浪潮，都使其经 济结构为了发展而不断做出调整。第一次兼并浪潮改变了美国 的工业结构，这次兼并实现了企业规模扩大及工业结构的调 整：第二次兼并浪潮加强了寡头企业竞争实力。通过兼并，加 强了第一次浪潮所形成的竞争实力；第三次兼并浪潮促进了企 业多元化经营，分散了投资风险。这次兼并的着眼点已从原来 只是追求规模效应，转向企业经营效应；第四次兼并浪潮开始 构造全球性的企业王国。大多数企业以战略兼并为目的，着眼 于企业的长远发展，兼并的范围已从国内发展到国外，出现跨 国兼并，经济结构调整充分考虑自身在全球的利益；第五次兼 并浪潮是建造“信息高速公路”的尖端企业，电信业和计算机 业，高技术领域的兼并加快了产业结构的高度化进程。美国的 经济发展到今天，成为世界头号经济强国，与其不断调整失衡 的产业结构是分不开的，合理的产业结构能推动经济均衡增 长。 ( 三) 、规模经济效益 从宏观经济角度分析，购并的一个主要的好处就是可以产 生经营协同效应。经营协同效应的产生，主要表现为规模经济 效益的取得，这条原理不仅适宜于横向兼并，也适用于纵向兼 并和各种混合兼并。企业通过收购兼并使其绝对规模和相对规 模都得到扩大，使企业更有能力控制它的成本、价格、生产技 术、资金来源以及客户的购买行为，改进它同各方面的关系， 从而提高企业的生产发展能力和整体的经济效益。 ( 四) 、实现上市 一家企业要想上市，必受其上市地所在的国家和证券交易 所对上市条件的限制，如资产规模、盈利能力、信息披露。有 些国家甚至实行额度管制，导致上市资格成为稀缺资源，而且 这种资源不是市场可以调节配置的。例如目前国内上市的方针 是“总量控制，限报家数”，这样获得了上市额度就等于获得 了一笔资产。因此，上市难度较大。通过购并和重组则有可能 获得上市的机会。具体有以下几种方法： 第一，进行反向收购，即买壳上市，将公司资产注入上市 公司，以达到间接上市的目的。例如“中信”收购“泰富”。 第二、直接购买上市公司的现有股权，接管控制权。例如： 1 9 9 6 年1 月“尊荣集团”收购“深中浩”。 第三、公司自身不想整体上市，重组一部分子、分公司或 业务，分拆上市公司成为上市公司的控股股东。例如“上海华 源”通过一系列的兼并和重组，拆分出“华源股份”和“华源 发展”两个上市公司，并成为其控股公司。 第四、公司资产和业绩条件不尽理想，通过收购其他公司 或资产来充实自身力量，以满足上市条件要求，或使股份发行 和上市后运营更加有利。在我国上市公司包装之时，普遍存在 这种现象。 ( 五) 、直接融资 上市地位的获得除了为股东提供一个富有流通性和高价格 的资本市场，从而使股东获益外，最重要的好处是融资上的便 利。上市公司在上市时的股票发行上可以获得大批的股金，上 市之后又可通过增发新股进行直接融资。这比非上市公司更有 利，因为这笔资金为非负债，能降低公司的负债率，减少经营 风险。 ( 六) 、管理者利益 即公司控股股东和管理层从自身利益出发的购并和重组。 l 、上市公司股权较为分散，中小股东对公司的约束力不强， 控股股东可以找借口操纵上市公司来收购自己的资产，进行关 联交易，控股股东得到变现机会或超出其应有价值的利益，上 市公司则积压现金或遭受损失。例如，“祁东水泥”1 9 9 7 年7 月公告了一次兼并活动，其主要内容是：本次配股现金用于兼 并甘肃永登永青水泥厂。从9 6 年年报中可以发现永登永青水 泥厂是“祁东水泥”的第一大股东。因此该项兼并的目的是不 言而喻的。 2 、公司管理层从扩大自身权力，提高社会地位和谋取私利 的角度出发进行收购兼并和重组。管理层从规模较大的公司 中所得到的不仅仅是工资收入。这一点在经济制度和法律制度 不健全的国家更如此。 ( 七) 、获得市场权力 市场权力是指对市场的控制能力。尽可能地扩大企业的市 场权力，可以使企业获得一定的对环境的控制能力，力图形成 某种形式的垄断，从而降低竞争的激烈程度，确立本企业的竞 争优势。 第二章国外企业购并和重组的新动向 国外企业购并和重组已经有一百多年的历史了，现已形成 r 一系列的理论，并且在实践中拥有许多成功的案例。如果说 购并和重组的理论为我国国有企业的改革提供了指导思想，那 么国外购并和重组的实践为我国国有企业的改革提供了可鉴的 方法，树立了成功的榜样。 第一节国外企业购并和重组的案例分析 一、波音兼并麦道 1 9 9 6 年1 2 月1 5 日，世界最大的航空制造公司美国波 音宣布兼并世界第三大航空制造公司美国麦道。每一份麦道 股份变成o 6 5 波音股份，总价值1 3 3 亿美元( 按1 9 9 6 年1 2 月 1 3 口收盘价计) 。兼并后，除了保留1 0 0 座m d 一9 5 的麦道品 牌，民用客机一律改姓“波音”。有7 6 年飞机制造历史、举世 闻名的麦道公司不复存在。新波音的主席和总经理由原波音公 司总经理出任，其中管理干部2 3 以上由原波音派出。新波音 拥有2 0 万员工，5 0 0 亿美元资产，净负债仅仅1 0 亿美元。1 9 9 7 年新波音可望有4 8 0 亿美元的进帐，为世界上最大的民用和军 用飞机制造企业。 为什么波音会兼并麦道，而麦道义会让波音兼并昵? 说到 底足由于竞争的结果，其突出表现在产品的市场份额和企业的 竞争实力两个方面。 首先来分析一下麦道的市场份额状况。虽然麦道民用客机 在1 9 9 6 年l 至9 月的销售利润为9 0 0 万美元，是上年同期的 两倍多。但是在过去的六年中，在与波音和宇中客车的激烈竞 争中，其世界市场份额却从2 2 下降到1 0 以下，1 9 9 6 年只卖 出4 0 架民用客机。1 9 9 6 年1 0 月，麦道承认自己的3 0 0 座 l d l l 无力与波音4 0 0 座7 4 7 竞争。1 2 月，麦道放弃了自己4 4 0 座m d 一1 1 的开发计划，开始作为波音下承包商帮助波音生产 而5 5 0 座“加长型”7 4 7 客机。军用飞机方面，麦道曾是世界 ：最大的生产商，生产著名的f 一1 5 、f a 1 8 和与英国联合生 产的“猎兔狗”，且麦道7 0 的利润来自军用飞机。1 9 9 6 年1 1 月，麦道在美国新一代战机一“联合歼击机”的竞争中，败给 7 拉克西德一马丁和波音。这给麦道以致命的一击，事到如今， 足有选择一个好“靠山”了。 其次，从竞争实力来看，波音公司和空中客车在民崩客机 方面旗鼓相当。1 9 9 5 年，七个机型1 3 0 0 架空中客车在天空翱 翔，市场份额达到3 0 。1 9 9 6 年空中客车的订货首次超过波音， 占市场份额的4 8 ，波音只有4 6 ，而且空中客车雄心勃勃， 争取到2 0 0 0 年世界市场份额占有率达到5 0 。面对咄咄逼人 的架势，波音公司迎头赶上，决定兼并麦道，加强竞争实力。 有麦道的加盟，一方面可以巩固自己民用客机的市场份额：另 一方面，可以加强自己军用飞机的竞争能力，不致于背腹受敌， 两线作战，充分发挥原波音的民用客机和原麦道的军用飞机制 造优势。波音兼并麦道后，不仅使波音民用客机市场份额，一 f 子变成了空中客车近两倍，而且军用飞机年销售额超过1 5 0 亿美元，成为世界上最大的军用飞机制造公司。兼并使波音的 竞争实力大大加强，目前不论是市场份额，还是人才、技术和 规模都是其它飞机制造商所无法相比的。虽然空中客车在英、 法、德、西班牙等国政府的支持下，用了2 6 年的时间追赶波 音，才初见成效，但波音兼并麦道后已将其远远地甩在了后头， 使波音的空中霸主地位进一步得到巩固。 二、英国的国企改革 二战以后，随着时间的推移，英国国企的问题逐渐暴露。 诸如政府对企业管理不力，许多针对企业的决策往往受政治需 要的影响；企业自身由于缺乏激励机制导致内部管理松弛，等 等。虽然国有企业在国民经济中的比重只占1 1 ，但均属支柱 产业，这部分产业运转的好坏直接关系到整个国民经济的发 展。到1 9 7 8 年撒切尔夫人上台执政时，已面临严重的财政危 机，整个国有企业亏损和负债每年高达3 0 亿英镑，迫于形势 她开始实施决定民营化政策。 在民营化过程中采取分批分阶段逐步实施，并且要求在这 过程中遵循三个原则。第一是在维护消费者利益和社会稳定 的基础上通过引进市场竞争机制来提高企业的经济效益：第二 是最大限度地让民众拥有企业股份；第三是力争将国有企业以 最好的价格出售。 具体的措施分以下几步：第一步是立法并制定产业政策。 是在主管不同产业的政府部门成立独立于政府之外的民营化立 法和政策制定委员会。第二步是针对准备出售的企业成立由律 师、会计师、银行家以及企业高级管理人员组成专家顾问小组， 顾问小组的主要职责是对现有企业的运行状况和资产进行评 估。第三步决定出售价格，同时拟定出售计划报政府部门审核 批准。另外考虑到经营状况较差的企业难以卖出好的价钱，政 府对它们不急于推入市场，而是对该企业从财务、人事、管理 等方面进行适当整顿，或在技术上追加一定投资，使之改善后 再出手。由于各种原因，有时政府的努力也不一定奏效。若碰 到上述情况，政府就采用搁置待售的办法，或让其破产进行资 产清算。出售的方式有两种，一种是直接转让出售。另一种是 进行股票上市出售。考虑到市场供求关系，政府采取分批分阶 段出售，目的在于制造一个竞争性的市场，保证企业能顺利出 售。 为让国民最大限度地参与企业民营化进程，政府采取三种 做法：一一是让现有职工对该企业拥有一定股份，具体方法是赠 送股、优惠和义务购股相结合：二是全民股份拥有制；三是政 府在出售企业时向海外投资者敞开大门。 对于那些行业间问题复杂，涉及国民的利益较大和牵涉国 防安全的，政府不急于求成，将国有企业统统一次性抛售来减 轻负担。主要采取让民间逐步参股的方式使其民营化。对某些 特殊行业，政府不采取民营化，仍保留其产权并行使直接控制 和管理。如邮电、核工业、空中交通业和地铁运输业等。 有关社会保障问题，英国政府在民营化过程中，也逐步进 行了适当的调整，即由政府负担逐步转为企业和个人负担。刚 民营化的企业和个人不可能全部承担医疗保险、退休津贴等社 会保障费用，在此情况下，政府承担绝大部分。当然政府资金 主要来源是靠出售国有企业。 三、哈萨克斯坦的企业托管 哈萨克斯坦在国有企业民营化的过程中，一个最大的特点 就是利用托管的手段。i 9 9 4 年1 2 月哈颁布了托管办法。当时 其经济已处于十分困难的境地。国内生产总值比1 9 9 3 年下降 j ，2 5 4 ，工业产值下降了2 8 5 ，截止1 9 9 4 年1 2 月1 日工 业的借方债务为3 9 亿美元，贷方债务为3 7 亿美元，到1 9 9 5 年3 月上述指标分别为4 6 亿美元和7 3 亿美元。巨额债务使 大部生产企业不得不停工、停产，企业职工生活水平不断下降。 哈国有企业民营化分两步走，第一步是先在一定条件下，将国 企交外国公司管理( 托管) ；第二步是如果外国管理公司在规定 的期限( 一股为五年) 内能完成所承担的义务，即可优先购买企 业的股份。哈国企托管的目的是在短期内为企业吸引大量的资 金，借鉴外国的企业管理经验，使企业恢复生机，走出困境。 哈政府把国企交外国公司管理都要签定托管合i 司，从合同 内容来看，托管的条件是：维持企业的生产领域，将产 6 产量 保持在一定水平上并不断增加；保留被托管企业巾的社会公益 项目：保持企业原有的或合同规定的就业人数；对职：1 二进行人 身保险：对企业财产进行保险：提高产品质量及其竞争能力：偿 还签订托管合同和被托管企业对国家财政、供货者以及在：【 资、能源方面的所有债务；增加流动资金；向哈政府交纳管理 费；吸引贷、借款对生产进行投入；保持一定的价格水平；以 相互可接受的价格满足国内生产者的需要：根据国家的区域和 领域投资发展战略实施中长期投资计划；制订被托管企业的全 面改造计划：保持企业的生产能力；根据国际市场价格向国外 销售产品；对销售产品预付款所打折扣应符合国际标准。 另外，在接管矿山现金综合企业的外国公司除上述条件 外，还应遵循开矿标准和保证彻底开发和加：l ：资源，保持同原 材料国内供货者与消费者的传统合同关系。外国公司在签订托 管合同后，对被托管的企业享有以下权力：业务经营权：分享 部分利润权；当托管企业实行股份制时，有优先购股权。 哈从开始实施托管方案的1 9 9 4 年1 2 月到1 9 9 6 年6 月1 日，共签订托管合同5 4 个，被托管企业4 5 家，真正执行的合 同3 0 个。一系列企业托管后，其经济指标明显好转。1 9 9 5 年 哈工业产值比1 9 9 4 年增长1 3 6 ，其中黑色冶金工业增长 1 7 4 5 ，有色冶金工业增长1 9 。被托管工业企业的产值已 占哈工业总产值的4 8 9 。1 9 9 6 年1 月份，此类企业产值为1 8 3 亿美元，占哈工业和贸易部所属企业产值的7 2 3 ，其中，托 管的黑色冶金企业产值o 9 9 亿美元，占该行业产值的7 2 。 在托管企业流动资金大幅度增加和经济情况有所改善的同时， 职工工资有较大增加，托管企业所处地区人员的就业机遇大大 增加。 四、韩国租赁业的发展 韩国自1 9 7 5 年国际金融公司的帮助下创立不第一家租赁 公司以来，到1 9 9 4 年己经成为全世界第五大租赁市场，租赁 规模高达1 3 2 亿美元。韩国租赁的市场份额在1 9 9 4 年高达 2 6 ，居世界第三位。韩国企业通过租赁这种方式获得的资金 在其总资本筹措中所占的比例己由1 9 9 1 年的1 2 4 ，提高到 1 9 9 3 年的1 8 5 ( 见下表) 1 9 9 l 一1 9 9 3 年韩国企业租赁融资概况 单位：十亿美元 融资来源 1 9 9 l1 9 9 21 9 9 3 银行，| c1 5 8 01 0 61 0 6 0 e 银行木1 7 51 4 91 4 9 0 债券、股票和商业票据3 0 2 2 9 04 0 9 外汇贷款 3 33 21 6 其它( 贸易贷款等) 1 2 81 2 51 2 3 总计车 7 9 67 0 27 6 7 新签租赁合同额 9 91 2 01 4 2 租赁占总融资额比重( ) 1 2 41 7 11 8 5 书包括租赁在的资料来源韩国银行经济评论季刊，1 9 9 4 年6 月。 为什么韩国的租赁融资与其总融资的比例在近几年会一直 保持在一个较高的水平，甚至超过了银行的融资昵? 首先，韩国是一个发展中的国家，发展中的国家普遍存在 着资金短缺问题，然而投资环境又不是很完善。通过租赁既可 以缓解资金短缺问题：又可以减少投资者的投资风险。阕为采 取租赁的方式，在非常时期，投资者可以冻结租赁方的资产， 减少投资损失。 其次，在韩国，许多企业因财力有限，又无银行资助，无 法一次性购买其所急需的、先进而昂贵的设备。通过租赁这些 企业可以通过其每年的利润来支付租赁费用，缓解一次性支付 的压力，达到”借鸡下蛋，以蛋还鸡”的目的。当然这也是设各 制造商和租赁公司所乐意接受的，因为设备制造商可以出售自 己的设备，租赁公司叉可以赚取中介费用。 再次，韩国的发展需要先进的设备、技术和管理经验。通 过租赁，可以尽早获得这些生产资料，缩小与发达国家的差距。 因为采取租赁，承租方要提供配套的设备、技术和管理的指导， 这样有功于韩国企业吸收和消化先进的科学技术和管理经验。 第二节近年来国外购并和重组的模式分析 近年来，由于国外购并和重组的操作熟练程度不断提高， 加上政府政策、法律法规的成熟性、以及科技的发展和市场竞 争的变化等特点，产生了新的格局，使得购并和重组常用的模 式越来越集中。具体有以下一些模式。 、按操作过程分 ( 一) 、换股式或以股换资式 由于国外特别是西万发达国家，股份化程度高，很多购并 和重组都发生在上市公司与上市公司之间或者上市公司与非 市公司之间。因而为换股式和以股换资式的购并和重组提供了 必要的条件。又由于采取该种方式不用现金交易，一方面可以 缓解购并方的现金压力，另一方面被购并万可以进行合理避 税，如少交所得税等。因此该种模式受到欢迎。最典型的案例 就是波音兼并麦道。 ( 二：) 、杠杆式 该种方式的一个最大特点是可以实现”以小吃大”的功能。 由于一些规模相对小的公司效益好、管理有方、有强大的市场 开发潜力、信誉好，被认为是有前途的公司，往往容易得到银 行和非银行金融机构的支持，通过兼并比自身规模更大的公司 来实现快速扩张的目的。采取该模式的典型案例是：1 9 9 7 年3 月1 8 日德国第三大钢铁公司一克虏伯兼并德国第一大钢铁公 司一一蒂森：当时克虏伯的币值仅有5 8 亿马克，而蒂森的币 值有1 3 6 亿马克，前者不及后者的一半，然而克虏伯通过杠杆 式购并，成功地购并了后者。这是因为其良好的信誉得到了德 国第一大银行一德意志银行、德国第二大银行o r e s d n e r 银行 和美国高盛投资银行的大力支持，使得克虏伯得以在短时间内 筹集9 0 亿美元的资金，一举兼并成功。 ( 三) 、非混合式 由于高科技在产业中应用的迅猛发展，产生了高度化分 工，各公司作为市场竞争的主体，一反过去那种多角经营、降 低经营风险的思维，越来越注重公司的主业发展。尤其是西方 发达国家的大公司，他们普遍认为，相关性差的多业经营，不 但不能降低经营风险，反而会增加经营风险。其主要原因是隔 行的业务、技术和管理之间难磨合。当今世界科技发展之快， 分工之细，已不适合单个公司在市场上进行全方位的竞争。因 此，西方大公司普遍采取非混合式购并和重组，即采取横向式 和纵向式。典型案例有波音兼并麦道；西方银行业之间的购并 和重组：1 9 9 4 年美国拉克西德与马丁玛瑞塔的合并。 ( 四) 、托管式 托管是以契约的形式获取资产的经营权，但没有所有权， 属于广义购并范围。采用一般都是在经济处于转型或非常时 期。该模式可分为政府托管式、企业托管式和银行托管式。 ( 1 ) 政府托管式。指政府在特殊时期指定专门机构对企业实 施大规模托管经营。典型案例是德国统时期，德国对原东德 国有企业进行托管。 ( 2 )