（工商管理专业论文）中小企业融资策略研究——以Y公司股权融资为例.pdf

摘要 改革开放3 0 年来，我国的中小企业得到了快速的发展，中小企业已经成为 我国经济和社会发展的重要推动力，发挥着不可替代的作用。在为我国经济发展 做出巨大贡献的同时，中小企业在资金、技术、人才、信息等方面都存在亟待解 决的问题。在这些问题中最突出的问题是中小企业的融资难，中小企业很难在生 产过程中获得充足的流动资金和为扩大生产而需要的技术改造和基础建设资金。 如何解决中小企业融资难问题已成为当f i 企业亟待解决的热点问题。 本文首先介绍了国内外对中小企业的界定和中小企业的融资方式特点，然后 深入分析我国中小企业的融资现状和融资难的原因；接着提出我国中小企业融资 难的策略研究，建议从中小企业自身、商业银行、国家、建设多层次资本市场、 大力发展私募股权融资五个方面解决中小企业融资难的问题，并重点分析了大力 发展私募股权融资对解决中小企业融资难的重要性；最后结合自己在工作中的实 践经历，对y 股份有限公司上市前融资的案例进行分析，说明私募股权投资是中 小企业融资的新渠道，对广大中小企业融资有借鉴作用。 关键词：中小企业，融资，私募股权 a b s t r a c t s m e sw i t h i nc h i n ah a sb e e ne n j o y i n gf a s tg r o w t ho v e rt h ep a s t3 0y e a r ss c i n c e c h i n a sr e f o r ma n do p e n n i n g - u pa n di sb yn o wp l a y i n ga l li r r e p l a c e a b l ep a r tb y s e r v i n ga sa ns i g n i f i c a n ti m p e t u st ot h ee c o n o m i ca n ds o c c i a ld e v e l e p m e n t so fc h i n a n e v e r t h e l e s s ，d e s p i t ea l li t sc o n t r i b u t i o n st ot h ee c o n o m i cg r o w t ho fc h i n a ，s m e sh a s s o m e p r e s s i n gp r o b l e m s o fi t so w ns u c ha sw i t h c a p i t a l ，t e c h n o l o g y , p e r s o n n e l ，i n f o r m a t i o n ，e t c o fa l lt h ep r o b l e m sf a c i n gs m e s ，f i n a n c i n gd i f f i c u l t y i s t h em o s tp r o m i n e n to n e , f o ri t se x t r e m e l yd i f f i c u l tf o ras m e st os e c u r es u f f i c i e n t w o r k i n gc a p i t a l f o r p r o d u c t i o n a n dt h ef u n sf o rt e c h n o l o g yu p g r a d i n ga n d i n f r a c o n s t r u c t u r ec o n s t r u c t i o nw h i c ha r e n e c e s s a r y f o rt h e e x p a n s i o n o f p r o d u c t i o n t h u si th a sb e c o m eah o ti s s u ei nt o d a y sb u s i n e s sc o m m u n i t ya sh o w t o t a c k l et h ef i n a n c i n gd i f f i c u l t yf a c i n gs m e s t h i sp a p e rs t a r t sb y i n t o d u c i n gd e f i n i t i o n so fs m e sb o t hi nc h i n aa n db r o a da n d t h ef e a t u r e so fs m e sf i n a n c i n gm e a n s ，a n dt h e nm a k e sac o m p r e h e n s i v ea n a l y s i so f t h er e a l i t i e so fm s e sw i t h i nc h i n aa n dt h i e rr e a s o n ；t h i r d l y ，i tr e p r e s e n t sas t u d yo n c h i n a ss t r a t e g i e sd e a l i n gw i t hs m e sf i n a n c i n gp r o b l e m ，s u g g e s ta c c o r d i n g l yt o r e s o l v et h e p r o b l e mt h r o u g h s e m s t h e m s e l f , c o m m e r c i a l b a n k s ，t h e g o v e r n m e n t s ，e r e c t i o no fm u l t i p l ec a p i t a lm a r k e t sa n dv i g o r o u sd e v e l p m e n to f f i n a n c i n gb yp r i v a t ee q u i t y ，a n ds p e c i f i c a l yd i s i c u s s e st h es i g n i f i c a n c eo fd e l e v o p i n g t h ef i a n c i n gb yp r i v a t ee q u i t y ；l a s t l y , c o m b i n e dw i t ht h ea u t h o r sw o r ke x p e r i e n c e ，b y a n a l y s i n gac a s ea b o u tayc o m p a n y sf i n a c i n gb e f o rl i s t i n g , t h i sp a p e rs h o w st h a t p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti san e wf i a n c i n gc h a n n e lf o rs m e sa n dp r o v i d e sa r e f e r e n c et ot h ef i n a n c i n go fs m e s k e y w o r d s ：s m a l la n dm e d i u me n t e r p r i s e s ( s m e s ) ，f i n a n c i n g ，p r i v a t ee q u i t y ( p e ) i i 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均已 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名：欢瑶 | z 鲫7 年孑其芗b 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文 导师签名 叼年产月垆日 砷年产月垆日 第1 章引言 改革开放3 0 年来，我国经济得到了快速的发展，国内生产总值从1 9 7 8 年的 3 6 2 4 1 亿元，到1 9 9 7 年为7 4 4 6 2 6 亿元，2 0 0 7 年为2 4 6 6 1 9 亿。在1 9 7 8 至2 0 0 7 年3 0 年间我国g d p 年均增长速度为1 0 左右，与此同时，世界上其他几个主要 国家g d p 年平均增长率为：美国2 7 ，加拿大2 6 ，日本3 3 ，法国2 1 ，英国2 2 。我国的国内生产总值增长速度远远高于世界经济发达国家。 在经济快速发展过程中，我国中小企业也随着改革丌放得到了迅速的发展壮 大。根据国家发改委的资料，截止到2 0 0 7 年6 月底，我国中小企业数量已达到 4 2 0 0 多万户，占全国企业总量的9 9 8 ，其中，经工商部门注册的中小企业数量 为4 6 0 万户，个体经营户3 8 0 0 多万户。中小企业在国内生产总值、税收和进出 口方面的比重分别占到全国的6 0 、5 3 和6 8 左右。同时，中小企业提供了约 7 5 的城镇就业岗位，8 0 的国有企业下岗人员在中小企业实现了再就业。而且， 我国6 6 的发明专利和8 2 以上的新产品开发都是由中小企业完成的。中小企业 已成为我国经济和社会发展的重要推动力，发挥着不可替代的作用。 但是，中小企业经济在蓬勃发展的同时，也面临着一系列的问题。从中小企 业所处的经济大环境看，目前令其裹足不前的原因主要有：全球经济增速放缓； 原材料、能源等成本大幅度提升，利润空间被大幅压缩；劳动力成本上升，低劳 动力成本优势被削弱；紧缩的宏观调控政策造成融资困难，中小企业资金链面临 压力等。在这些原因中，融资困难是广大中小企业普遍存在的主要问题。国内传 统的融资渠道就是向银行贷款。然而银行对中小企业的贷款条件要求限制很多， 这主要是银行考虑到中小企业的规模小，可抵押品少，经营风险大等原因，而不 愿意向中小企业贷款。中小企业即使能够拿到贷款，也是以小额短期贷款为主， 不能从根本上解决中小企业的长期发展。 如何解决中小企业融资难的问题成为当前企业亟待解决的热点问题。2 0 0 4 年6 月1 0 日，创立仅5 年的蒙牛在香港主板成功上市。人们在关注蒙牛的快速 成长过程时，发现该公司的背后有摩根、鼎辉和英联国际顶级的投行为其进行私 募股权投资，促进了它的快速的发展壮大。随后，2 0 0 5 年无锡尚德在纽约交易 所成功上市，成为我国第一个在纽约交易所上市的中国民营企业。它成功的背后 也有私募股权投资的帮助。这时人们开始关注私募股权投资这种帮助这些企业上 市的新的投资方式，并开始探索和讨论通过私募股权投资帮助中国中小企业解决 融资难的问题的新思路。同时，国内的投资机构也在积极发展我国国内的私募股 权投资。 本文首先介绍了国内外对中小企业的界定和中小企业的融资方式特点，然后 深入分析我国中小企业的融资现状和融资难的原因；接着提出我国中小企业融资 难的策略研究，建议从中小企业自身、商业银行、国家、建设多层次资本市场、 大力发展私募股权融资五个方面解决中小企业融资难的问题，并重点分析了大力 发展私募股权融资对解决中小企业融资难的重要性：最后结合自己在工作中的实 践经历，对y 股份有限公司上市前融资的案例进行分析，说明私募股权投资是中 小企业融资的新渠道，对广大中小企业融资有借鉴作用。 2 第2 章我国中小企业融资现状 2 1中小企业的界定 2 1 1 国际上主要国家地区对中小企业的界定 根据美国中小企业法对中小企业的限定性规定，美国中小企业管理局针 对中小企业特定的规模，给出了两个般性标准：其一是雇员人数，其二是年营 业额。如果不做区分，在美国，凡雇员人数在5 0 0 人以下的、年营业额在5 0 0 万 美元以下的企业属于中小企业。 根据同本1 9 9 9 年对中小企业基本法修改后重新确定的中小企业的定义， 制造业及其他雇员人数在3 0 0 人以下、资本额在3 亿日元以下的企业；批发业雇 员人数在1 0 0 人以下、资本额在l 亿r 元以下的企业；零售业雇员人数在5 0 人 以下，资本额在5 0 0 0 万日元以下的企业；服务业雇员人数在5 0 人以下、资本额 在5 0 0 0 万日元以下的企业均为中小企业。 欧盟所采用的中小企业定义是：2 5 0 名雇员以下、年营业额不超过5 0 0 0 万欧 元或者年度资产总额不超过4 3 0 0 万欧元的企业；而且必须是独立的，即不依附 于大型企业，具体是指大型企业对他们的参资参股不超过2 5 。 2 1 2 我国中小企业的界定 1 9 4 9 年以来我国对中小企业的界定先后经过几次调整。2 0 0 3 年国家经贸委 对原来的标准进行了修改，将销售收入和从业人员数量作为主要考察指标，根据 不同行业明确了中小企业的界定2 ： 工业：中小企业须符合以下条件：职工人数2 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下，或资产总额为4 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业须同时满足职工人数 3 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上，资产总额4 0 0 0 万元及以上；其余为小 型企业。 建筑业：中小型企业须符合以下条件：职工人数3 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下，或资产总额4 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业须同时满足职工人数 6 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上，资产总额4 0 0 0 万元及以上；其余为小 型企业。 批发和零售业：零售业中小企业须符合以下条件：职工人数5 0 0 人以下，或 销售额1 5 0 0 0 万元以下。其中，中型企业须同时满足职工人数1 0 0 人及以上，销 售额1 0 0 0 ) j - 元及以上，其余为小型企业。批发业中小企业须符合以下条件：职 1 彭十一：经济转型期我国中小企业融资问题研究，2 0 0 8 年4 月 22 0 0 3 年国家统计局、因家经贸委、国家计委和财政部制定的中小企业标准暂行规定 3 工人数2 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 万元以下。其中，中型企业须同时满足职工 人数1 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 交通运输和邮政业：交通运输业中小型企业须符合以下条件：职工人数3 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 力元以下。其中，中型企业须同时满足职工人数5 0 0 人 及以上，销售额3 0 0 0 万元以上，其余为小型企业。邮政业中小型企业须符合以 下条件：职工人数1 0 0 0 人以下，或销售额3 0 0 0 0 元以下。其中，中型企业须同 时满足职工人数4 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 住宿和餐饮业，中小企业须符合以下条件：职工人数8 0 0 人以下，或销售额 1 5 0 0 0 万元以下。其中，中型企业须同时满足职工人数4 0 0 人及以上，销售额3 0 0 0 万元及以上；其余为小型企业。 2 2中小企业融资方式 2 2 1 内源融资与外源融资 中小企业的内源融资是指企业通过留用未分配利润、折旧基金、资本公积金 等方式筹集资金，也包括企业内部资源从低效益部门向高效益部门的重新配置。 内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性的特点， 是企业生存和发展不可或缺的重要组成部分。 中小企业的外源融资，则是指中小企业通过一定的方式从外部融入资金用于 投资。外源融资是建立在信用基础上的。相对于外源融资，内源融资可以减少信 息不对称及与此相关的激励问题，节约企业的交易费用，降低融资成本，也可以 增强企业的剩余控制权。 因此，内源融资在中小企业的生产经营和发展壮大过程中的作用是相当重要 的。但是，内源融资能力及其增长要受到中小企业的盈利能力、净资产规模和未 来收益预期等方面的制约。现实中资金供求矛盾总是存在的，并推动着外源资产 的发展。外源资产的发展可以提高全社会对储蓄资源的动员和利用能力，优化社 会资源的配置效果，有利于分散投资风险。因此，对中小企业来讲，需要确定内 源融资与外源融资的合理比例。 2 2 2 直接融资与间接融资 从融资双方的关系角度划分，外源融资又可以分为直接融资和间接融资。 直接融资是指企业作为资金需求者向资金供给者直接融通资金的方式。问接 融资是企业通过金融中介机构问接向资金供给者融通资金的方式。 直接融资和间接融资的区别，不仅在与有无中介机构的介入，关键是看中介 机构在其中扮演的角色。在直接融资中，也会有中介机构的介入，但它不是一个 资金供给主体或需求主体，其作用仅仅是沟通并收取佣金，不需要发行金融凭证。 4 而在间接融资中，中介机构本身就是一个资金供给主体或需求主体，需要发行金 融凭证，并将资金从最终供给者手中引到最终需求者手中。 2 2 3 股权融资与债券融资 股权融资是指企业向其股东( 或投资者) 筹集资金，股权融资获得的资金是 企业的股本，它代表企业的所有权，是企业权益资本的主要构成部分。债券融资， 则是指利用发行债券、银行借贷方式向债权人筹集资金。对中小企业而言，债券 融资获得的资金成为负债成本，它代表对中小企业的债权。 2 3我国中小企业融资行为特点 我国中小企业由于存在资产规模小、财务信息不透明、经营上的不确定性大、 承受外部经济冲击的能力弱等制约因素，加上自身经济灵活性的要求，其融资模 式与大企业相比存在很大的差异。我国中小企业融资行为主要有以下特点： 2 3 1 我国中小企业的主要融资途径是内源性融资 据有关研究文献统计，中小企业在全部资金来源中，自筹资金高达6 6 6 ， 其中城镇个体经济自筹资金高达9 3 ，联营经济高达5 4 8 1 ，股份制经济达到 5 3 。由于我国中小企业一般建立的时间较短，缺乏外源融资所需的信用记录和 合格的财务报表，信用保证能力也差，难以得到外部投资者和银行的信任，因此 只能主要依靠业主的出资和企业的内部积累来滚动发展。在企业创立初期，有限 的外源融资主要来自于亲朋好友的借贷和“天使融资”等非正规融资渠道。 根据世界银行下属的国际金融公司的调查，中国中小企业的发展资金约有 5 0 来自业主资本和内部留存收益，债券与股权融资比例不到1 ，银行贷款约2 0 左右，而美国中小企业资金来源中，股权融资占1 8 ，金融机构贷款占4 2 。造 成这种情况的原因是，我国中小企业获取权益资金的主要渠道是一般资本市场， 该资本市场最低发行量和发行标准通常高于中小企业权益资金的要求，中小企业 很难从中筹得资金。国外的中小企业主要是通过中小企业资本市场的二级市场获 得风险投资或私人权益资本市场获得天使基金。这些资本市场在我国刚刚启动。 所以说我国中小企业很难从外部融通权益资金，而总量有限的内部资金又往往难 以满足企业需要。 2 3 2 我国中小企业在外源融资方式上主要依赖债务融资 我国中小企业在外源融资方式的选择上主要依赖债务融资，在债务融资中又 主要依赖来自银行等金融中介机构的贷款。我国中小企业的债务融资主要表现出 规模小、频度高和更加依赖流动性强的短期贷款的特征。基于经济灵活性对资产 快速周转的要求，中小企业在营运资金和流动资金的使用比率上高于大企业。由 于自有资金比率低，中小企业所需的营运资金主要依赖银行的短期贷款。 5 在我国，中小企业在外源融资选择上很少选择在公开市场上发行股票、债券 和其他证券。这是因为： 在公开市场上发行股票债券一般都有对企业最小规模的各种限制性规定，绝 大多数中小企业很难达到这些门槛的要求。中华人民共和国证券法第5 0 条规 定了股份有限公司申请股票上市应该符合的条件，其中最主要的有两个硬条件， 个是公司的股本总额不能少于人民币3 0 0 0 万元；第二个是公开发行的股票要 达到公司股份总额的2 5 以上；公司股本总额超过人民币4 亿元的，公开发行股 份的比例为1 0 以上。 发行证券必须支付信息披露、财务审计和承销费用等成本，这些成本是相对 固定的，这使得发行规模与每单位发行货币收入的成本之间呈负相关关系。中小 企业由于其经营特征，资金需求的数量少但频度高，因而发行证券融资的成本不 仅大大高于大企业，而且也远高于银行贷款的成本。 在透明度要求很高的股票市场上，中小企业由于信息不透明，投资者在购买 其发行的股票时往往要求更高的风险溢价作为补偿，这可能导致中小企业所发行 股票的市场价值被低估。中小企业大多数属于股权封闭的家族式企业，向公众发 行股票会导致创业者对企业控制权的稀释乃至丧失，不到万不得已他们一般不愿 意走这一步。 2 3 3 我国中小企业之间运用商业信用、设备租债等融资渠道 与大企业相比，中小企业更加依赖企业之间的商业信用、设备租赁等来自非 金融机构的速效渠道以及民间的各种非j 下规融资渠道。 由于信息相对封闭、资产抵押能力弱等局限，中小企业从银行等正规金融机 构获得融资面临着较大的约束，加上向银行申请贷款往往手续繁琐，耗费的时间 长，难以满足中小企业的融资时效性要求( 特别是对季节性、应急性资金的需求) ， 这就迫使中小企业更多地求助于手续简便的商业信用和民间借贷等非j 下规金融 机构。虽然这些渠道的融资成本往往高于金融机构的融资成本，但它们能够更好 地适应中小企业的经济灵活性要求。 目前在我国，商业信用在中小企业之间特别盛行，分析其原因大致有- - ：一 是商业信用可以缓解中小企业流动资金的不足，促进产品销售和原材料采购，保 证生产过程的连续性；二是商业信用有助于解决中小企业融资中的信息不对称问 题。商业信用本质上是一种关系融资，由于商业伙伴之间相互了解对方的业务和 信用状况，商业信用不对称程度小，且业务上的长期供销关系构成了一种类似于 抵押的机制，因此，商业信用成为缓解中小企业因为信息问题所导致的融资约束 的一种重要方式。不过，商业信用的健康发展有赖于良好的信用文化。在信用环 境不佳的情况下，契约型的商业信用难以发展，企业之间的相互拖欠和赖账只会 6 使企业的资金周转变得更加困难。 2 3 4 非正常渠道融资是我国中小企业的次优选择 正常的资本市场资金市场不能满足其生产经营需要，很多民营企业不得不选 择非j 下常融资渠道，即转向地下金融市场去融资，包括从亲朋好友或者从各种“地 下钱庄 、“储金会 、“台会”等民间融资机构借用利率较高的贷款；同时非正常 融资渠道借贷风险收益搭配合理，利率、期限灵活，手续简便，适应企业临时性 资金需求。因此，它自然成为中小企业融资的一种重要渠道。 2 4我国中小企业融资难的表现 通过上面对我国中小企业融资行为特点的分析，可以总结出，我国中小企业 融资难的表现为以下几个方面： 2 4 1 中小企业融资渠道狭窄 企业发展资金主要依靠内源融资，外源融资比例过低。银行和其他金融机构 贷款是中小企业主要的外部融资渠道，但银行所提供的多是短期流动资金，很少 有长期的信用贷款，导致中小企业的发展壮大受到很大的影响。 2 。4 2 缺乏信贷支持 银行贷款虽然是中小企业最重要的外部融资渠道，但银行对于其客户的考核 往往又采取“抓大放小”的政策，对中小企业存在信用歧视，从而形成大企业和 中小企业融资问题上不平等局面。同时，中小企业因资信等级低，缺乏可供抵押 的资产，融资成本高等原因，难以得到银行资金支持。一些金融机构片面追求贷 款零风险机制和责任追究制度，对中小企业信贷需求起到了明显的抑制作用；另 一方面又没有建立相应的激励机制，权、责、利不对称，信贷人员对中小企业支 持的动力不足。此外，随着金融改革的不断深化，商业银行贷款审批权限逐渐向 上集中，基层行贷款上报审批环节增加，时间拉长，效率降低。据调查，目前金 融机构每发放一笔贷款，从调查、初审、复审、上报、到贷审委员会核准批复， 往往需要十多天时间。如若加上对抵押物进行评估、保险、公证等中问环节，快 则一个月，慢则三个月。等到几个月后再拿到贷款，早已时过境迁。 2 4 3 中小企业自有资金缺乏 我国非公有制企业从无到有、从小到大、从弱到强，主要是依靠自身积累、 内源融资逐步发展壮大起来的；而由于缺乏足额的资金，单纯只靠自我积累进行 融资的办法效果很差，影响了自身的发展规模，极大地制约了企业的快速发展和 做强做大。另一方面，仍然还有部分企业缺乏自我积累机制，高度依赖银行信贷， 这也会出现资金的严重不足，同样不利于企业的健康发展。 2 4 4 缺乏长期稳定的资金来源 7 银行与企业间存在信息不对称，使银行贷款面临着企业逃债的道德风险，银 行获得企业信息状况的难易程度和数量多少就成为选择贷款对象的一个标准。银 行发放的流动贷款基本上都投向大型和重点中型企业，而对中小企业的信贷投入 明显偏少。中小企业不仅权益资金的来源有限，而且很难获得长期债务的支持。 另外，银行即使是为中小企业提供贷款，也只是提供短期流动资金，而很少提供 长期信贷，致使中小企业资金来源有限，后备资源缺乏。 2 4 5 法律法规和配套制度的不健全 我国中小企业的发展缺乏完善的法律、法规的支持保障，法律对银行债权的 保护能力低，加剧了金融机构的“恐贷”心理。我国目前只是按行业和所有制性 质分别制定政策法规，缺乏统一规范的中小企业法律法规，造成各种所有制性质 的中小企业法律地位和权利不平等。我国到目前为止还没有一家国家统一的为中 小企业服务的管理服务机构，帮助中小企业解决在发展过程中遇到的融资难问 题。 2 5我国中小企业融资难的原因分析 2 5 1 中小企业自身原因 1 中小企业生产经营的不规范 我国的大多数中小企业从事生产规模小、资金少、产品技术含量不高的劳动 密集型产业，依靠廉价的劳动力优势发展起家。中小企业大多是家族企业或合伙 制，管理水平落后，经营风险高。企业缺乏对市场的适应能力和把握能力，阻碍 了中小企业的健康发展。 2 中小企业的财务制度混乱 我国中小企业财务制度不规范，特别是在财务核算方面随意性很大，普遍存 在财务核算不真实的情况，使得金融部门难以获得企业真实的生产经营和资金运 用状况信息，增加了银行和投资方的投资风险。 3 中小企业的信用j x l 险大 我国中小企业短期行为倾向严重，信用状况较差，使中小企业整体信用环境 恶化，加重了中小企业融资的困难。一些中小企业经营出现困难后，不是在改变 产品结构、加强经营管理、开辟市场上下功夫，而是想办法拖延贷款利息和本金， 这不仅给金融机构信贷资金安全造成很大的威胁，而且极大地降低了企业的信 誉，加剧了中小企业贷款难度。 4 中小企业缺乏抵押担保的财产 根据商业银行法规定，银行发放贷款，贷款企业应提供担保、抵押，但 由于目前企业风险意识增强，相互之间不愿意担保而形成担保难。我囤中小企业 的资产负债率一般都比较高，大部分财产都已抵押，导致申请贷款抵押物不足。 2 5 2 信息不对称 信息不对称是指交易双方中的一方掌握相关信息而另一方则没有这些信息， 或者一方比另一方掌握的相关信息多，从而使得处于信息劣势的一方的决策受到 不利的影响。由于企业的规模与其信息可得性有正相关性，所以企业越小，关于 企业的信息就越不易获得。这是因为，与大企业相比，中小企业签订的合同一般 不为公众所了解，也不在报刊上予以公开，其有关的生产、客户、财务以及经营 者的经营能力等信息基本上都是绝对的私人信息，外部投资者很难掌握。同时， 中小企业一般不能公丌上市交易，因而也就没有权威性的信用评级机构对其进行 信用评级。此外，许多中小企业还不能向投资者提供经过审计的财务报表。特别 是由于中小企业大多带有经营者个人特征，对其评价多为“软”信息，使得中小 企业与银行之间难以形成顺畅的信息传递。也就是说银行和企业之间存在信息不 对称。这种信息不对称是中小企业融资难的一个重要原因，有学者甚至认为这是 分析和解决这个问题的“牛鼻子”。3 信息不对称使得市场交易中出现各种各样的风险，最典型的就是逆向选择和 道德风险。在交易前，信息不对称将会造成信贷市场中的逆向选择。在交易发生 后，信息不对称会造成道德风险。风险的存在使得追求资金盈利性、流动性、安 全性统的商业银行对中小企业的融资需求态度谨慎，甚至导致金融机构忽视了 健康成长的那部分中小企业对贷款的合理要求。 2 5 3 金融机构的原因 在我国的金融市场上，间接融资占据了主导地位，间接融资中的商业银行又 是主导性的。商业银行为了防范金融风险纷纷将目光转向大城市、大项目、大企 业，增加向大企业的信贷资金比例，而忽略了广大中小企业的需求。国有商业银 行长期受计划经济和传统意识的影响“恐私”心理相当普遍，对中小企业融资存 在一定程度的所有制歧视。与大企业相比，小企业的贷款程序和人员需求基本相 同，但是由于小企业规模和利润小，银行放贷给中小企业的经营成本和监督费用 上升，放贷收益不合算。中小企业缺乏规模经济效益，对银行没有吸引力。这使 得商业银行不愿意向这些企业贷款。 2 5 4 政府方面的原因 我国政府到目前为止还没有建立一个专门面向中小企业提供管理服务和融 资服务的全国性专业机构。没有一个全国性的至上而下的中小企业管理机构，就 很难对中小企业进行运营上的监督、资金上的帮助和政策上的支持。 中小企业的融资渠道狭窄，主要以间接融资为主，直接融资渠道严重不足。 3 武巧珍刘扭霞：中国中小企业融资，中国社会科学版社，2 0 0 7 年4 月 9 由于我国的股票市场和债券市场主要针对的是大中企业的上市融资和企业债券 发行，中小企业很难进入股票市场和债券市场。政府应该在政策上向中小企业倾 斜，积极推出针对中小企业上市融资的二板市场( 创业板) 和场外股权交易市场， 把我国的资本市场建设成为多层次的资本市场，通过股权融资解决中小企业的融 资难问题。 l o 第3 章我国中小企业融资难策略研究 解决我国中小企业融资难问题是一项长期复杂的系统工程，需要全社会的共 同努力，关键要在企业、政府、金融体系和资本市场之间建立起有利于中小企业 发展的融资环境。 3 1 中小企业自身的改进措施 中小企业自身缺陷是产生融资困难的根本原因。企业的外部融资环境是中小 企业不能控制的，在这种情况下中小企业只有提高自身的素质，才能从根本上解 决自身融资难的问题。 3 1 1 规范企业公司治理结构 中小企业应首先明确产权关系，建立现代企业制度和管理制度，实现所有权 和经营权的分离。建立企业董事会制度，企业的发展决策由董事会决定；总经理 由董事会聘请并对董事会负责，负责企业的生产经营活动。真正建立起符合市场 经济要求的自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的经营机制和管理模式， 提高中小企业的决策水平和效率。 3 1 2 引进人才，提高企业家的管理才能 我国中小企业普遍存在人才短缺的情况，培养和引进企业发展过程中所需要 的人才，对增强中小企业应对激烈的市场竞争的能力有着重要的意义。人才的储 备和引进是今后中小企业发展壮大的基础和源泉。 在同益激烈的市场竞争中，中小企业要求的生存和发展，主要取决于企业家 的个人素质和管理水平。企业家要不断的加强学习现代企业管理知识，提高对本 企业的科学管理水平，增强企业在市场中的竞争能力，从而提高企业的融资能力。 3 1 3 遵守诚信原则，构筑良好的银企关系 诚实守信是一切市场主体发展壮大的必要条件，中小企业融资时刻离不开 “信用 二字。没有良好的信用文化和健康的信用环境，中小企业的融资就很难 顺利进行。中小企业要在客户、合作伙伴、银行、税务部门中间建立良好的信誉， 做到按时付款、及时供货、到期偿债、依法纳税。加强企业的信用文化建设，培 养企业家信用意识，提倡树立信用观念。中小企业应积极建立信用信息平台，实 现信用管理监督社会化，在有借有还的良好信用环境中改善企业与银行之i - 自j 的关 系，提高中小企业的融资能力。 3 1 4 规范财务制度 我国中小企业要规范财务制度，提高财务管理水平，防止会计信息失真，充 分运营现有的金融工具，加速资金周转，提高资金的使用效率。为银行提供真实 准确的财务报表，增强银行对企业贷款的信心，创造良好的融资环境，拓展融资 渠道。 3 2商业银行的改进措施 3 2 1 改进对中小企业的信用评级体系 中小企业的信用评级体系应该具备一个基本功能，那就是准确地反映出中小 企业财务状况和对贷款质量影响最大、最具有预测和分析价值的变量。中小企业 和大中企业在基本信用评价内容上有相同的地方，但中小企业也有其自身经营成 本低、经营效率高、成长速度快的特点，银行应重视企业的成长性的评价。中小 企业和企业管理者有着密切的联系，在信用评级时要有针对性地将企业法人和重 要股东进行管理能力、信用记录、家庭背景、口碑等纳入到对中小企业的信用评 级指标体系当中，对它们进行量化分析。 3 2 2 建立和完善商业银行对中小企业的服务体系 商业银行要打破传统观念的束缚，j 下确看待国有大中企业和中小企业的关 系，完善对中小企业的贷款制度，制定出有针对性的中小企业贷款流程，降低中 小企业的贷款利率。在加强防范余融风险的前提下，为中小企业提供完善的、全 方位的金融服务。 3 2 3 发展地方性中小银行和中小金融机构 我国地方性中小银行和中小金融机构数量少，自身的结构不完善。这些金融 机构在成立之初由于市场定位不准确，与国有商业银行相比，其市场竞争力和抗 风险能力都较弱，很难与国有商业银行进行竞争。地方性中小银行和金融机构应 以为广大中小企业服务对象，调整信贷结构，加大对中小企业的信贷支持，丰富 信贷业务，扩大中小企业信贷的选择范围。地方性中小银行和金融机构应根据中 小企业经营资金的需求特点，因地制宜地开拓新的金融产品，如开办小额抵押贷 款、存单质押贷款等业务。 3 3 国家对中小企业的扶持 3 3 1 加强政府支持中小企业相关法律法规的建设 政府应完善和中小企业相关法律法规，专门制定促进中小企业融资的相关法 律法规。我国应尽快制定中小企业法，使中小企业管理走上法制化轨道，保 护中小企业生存和发展，制定中小企业破产法，对于经营陷人困境，产品科 技含量低，无市场，无发展前景的中小企业，依法关、停、并、转，使之有畅通 的退出渠道。政府对一些合法经营、信誉良好的中小企业，在相关政策上要给予 倾斜，支持其发展；对那些信誉差、随意拖欠债务的中小企业，除做好思想工作 1 2 外，要辅以严厉的法律制裁，规范金融市场。 3 3 2 加强政府对中小企业财政税收的支持 我国现有的税收政策没有特别针对中小企业的优惠政策，在一定程度上制约 了中小企业的发展。政府应制定中小企业的税收优惠政策，支持中小企业的发展。 税收优惠政策是政府对中小企业最直接的支持方式，有利于中小企业的资金积 累，降低中小企业的经营成本，提高中小企业的发展速度，在一定程度上解决中 小企业融资难问题。 3 3 3 政府应完善信用担保体系 政府要设立中小企业发展基金，用于支持建立中小企业信用担保体系。县级 以上人民政府和有关部门应当推进和组织建立中小企业信用担保体系，推动对中 小企业的信用担保，为中小企业融资创造条件。建议由国家、地方政府、企业共 同出资，成立中小企业信用担保机构，为信誉良好的中小企业提供信用担保，切 实解决中小企业融资难问题4 。 3 4 建立多层次资本市场，拓宽中小企业融资渠道 目前我国资本市场还是一个不成熟的市场，多层次体系还不够健全，还不能 满足大批中小企业在资本市场融资的需要。现有的主板市场要求的上市门槛比较 高，主要为特大型的、大型的、成熟的、业绩好的企业提供融资的机会。大多数 中小企业由于达不到主板的上市要求而无法在现有的资本市场进行直接融资。 我国政府应借鉴发达国家利用资本市场拓宽中小企业融资途径的成功经验， 积极建立针对中小企业的创业板市场和场外交易市场。创业板市场主要是为了解 决创业过程中处于幼稚阶段中后期和产业化阶段初期的企业在筹集资本性资金 方面的问题，以及这些企业的资产价值评估、风险分散和创业投资的股权交易问 题。场外交易市场主要解决的是创业过程中处于初创阶段中后期和幼稚阶段初期 的企业融资和发展要求。从上升阶梯看，经过对场外交易市场进行一段时间的培 育以后，在满足创业板规定的条件下可以申请转入创业板；从下降阶梯看，进入 主板的上市公司，经营状况下降或其他条件不再满足主板要求的，将退到创业板 市场；创业板市场中不再满足要求的，将转入场外交易市场。 3 5大力发展私募股权融资 私募股权融资在我国的发展还处于起步阶段，但随着蒙牛在香港主板的上 市、无锡尚德在纽约交易所上市和百度在纳斯达克的成功上市，我国的中小企业 开始关注和了解这种新的融资方式。广大中小企业希望通过私募股权融资的方式 来解决本企业的融资困难，并通过私募股权融资的方式把企业做大做强。我国目 4 张根水郑苄刚：中小企业融资存在的问题及对策，科技广场，2 0 0 8 年l l 期 1 3 前民间存在着大量的闲置资本，这些闲置资本又很难找到好的增值渠道，而私募 股权的融资渠道可以充分地利用这些闲置资本，并为这些资本找到新的增值空 间。私募股权融资在我国还没有明确的法律定位，这需要政府完善有关私募股权 融资的法律法规。 3 5 1 私募股权概念 私募股权( p r i v a t ee q u i t y ) ，又译为私人权益资本或未上市股权资本，是 相对于上市公开发行募集的资本而言的，是指通过私募形式投资于非上市企业的 权益性资本，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购 或管理层回购等方式，出售持股获利。 私募股权有广义和狭义之分。 广义的私募股权涵盖了企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种 子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和p r e - i p o 各个时期的企业投资，按照 投资阶段可划分为创业资本风险资本( v e n t u r ec a p i t a l ) 、发展资本 ( d e v e l o p m e n tc a p i t a l ) 、收购资本( b u y o u t b u y i nf u n d ) 、夹层资本 ( m e z z a n i n ec a p i t a l ) 、重振资本( t u r n a r o u n d ) 、p r e i p o 资本( 如过桥资本 ( b r i d g ef i n a n c e ) ) 以及上市后私募姿本( p r i v a t ei n v e s t m e n ti np u b l i c e q u i t y ，即p i p e ) 等5 。 狭义的私募股权主要指对已经形成一定规模并产生稳定现金流的成熟企业 ( u p c , j 业投资后期) 进行股权投资，在其最主要的资本形式中，收购资本和夹层 资本在资金规模上占主导地位。 我国的私募股权多指狭义的私募股权。狭义的私募股权与风险投资的区别就 在于，风险投资青睐技术类项目，偏重于早期投资且投资额小；狭义的私募股权 则投资于各类项目，着重于中后期投资且投资额较大6 。 3 5 2 私募股权投资的特点 1 私募股权投资对象一般是非上市企业，绝少投资已上市企业，不会涉及到要 约收购。投资期一般3 到5 年，因为流动性差被视为长期投资，所以投资者 会要求高于公开市场的回报。 2 私募股权投资的资金是通过私募股权基金募集的，主要以非公开方式面向少 数机构投资者或个人募集，私募股权基金的销售和赎回都是基金管理人通过 私下与投资者协商进行的。我国证券法第1 0 条规定：非公开发行的证券， 不得采用广告、公告劝诱和变相公开方式。这样不采用广告、公告劝诱和变 相公开方式可以大大降低私募股权基金的募集成本。 5 李斌冯兵：私募股权投资皋会：中固机会，中国经济出版社，2 0 0 7 年 6 张晓蓉黄倍：私募股权：中小企业融资新渠道，浙江金融，2 0 0 6 年6 月 1 4 3 私募股权投资策略是实现资本增值，而不是谋求企业的控制权。私募股权投 资机构进行投资时一般不谋求控股，通常情况下占有公司股份最多不超过 3 0 ，他们只需要在董事会中占有一个席位，但是要拥有一票否决权，这就意 味着他们不想参与企业的日常经营，但是希望严格控制企业的发展方向，最 终实现企业上市i p o 后所持有的股权获得最大幅度升值的目的。此后，私募 股权投资就会通过公开市场退出，而不会留恋企业的控制权7 。 4 私募股权投资在提供资金的同时，还帮助企业提高管理水平，制定发展战略。 私募股权投资者会在董事会中帮助企业策划追加投资和海外上市或国内上 市，帮助企业制定企业发展策略和营销计划，监控财务业绩和经营状况，协 助处理企业危机事件等，他们的管理咨询的有效性和增值性是被实践所证明 的8 。 5 私募股权投资基金管理公司多采用有限合伙制，这种企业组织形式有很好的 投资管理效率，并避免了双重征税的弊端。 6 私募股权投资基金募集对象主要来源于机构投资者和富有的家庭及个人。机 构投资者包括公司养老金、公共养老金、捐赠基金、保险公司、商业银行控 股公司、投资银行和非金融企业等，他们都具有长期投资理念，能承受流动 性较差的投资，能承受高风险，并具有专业投资水准。 3 5 3 私募股权融资在中小企业融资中的优势 1 中小企业为扩大市场、拓宽销售渠道、增加产能而需要大量的资金，而企业 的自有资金又很有限，向银行贷款又很难能贷到中长期的大额贷款，上市又 达不到上市的条件。这时中小企业可以通过私募股权融资的方式增加自有资 本和现金，从而提高自身的生产能力、市场占有率和销售利润的大幅度增长， 加快自身的发展，为上市创造条件。私募股权融资对中小企业的资格没有的 条件限制，主要是看企业未来的成长性，看企业在获得资会后能否持续地快 速地扩展性发展和在近几年有没有上市的计划。 2 中小企业通过私募股权融资可以降低企业的负债比率，减少财务费用，降低 财务风险。同时提高企业的自有资本，使企业的资产规模得到扩大，信誉得 到加强，并提高了向银行再贷款贷的能力。 3 私募股权融资可以优化中小企业的股权