（技术经济及管理专业论文）基于VaR的电力公司金融头寸优化网络模型研究.pdf

基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 中文摘要 企_ k 金融头i 一问题，尤其足其核心的现金头、r 问题，是每个生产企业都要面 i ；： j 的，也是会融机构动态组合管理的核心问题。由j 该领域研究的实践性和操作 m 到目前7 , 1i i ，周5 j 学者存这方面还缺乏系统的理论研究。然而，在同际上， 埘个业金融头i 十的研究直足热，_ 的课题之，企业金融头寸优化研究在理沦和 1 实践t - _ 均有很大研究空间，对企业而言也具有非常重要的经济价值。电力公司是 典型的资金密集型企、k ，现金流量和头寸变化都比较大，在当前电力短缺、厂网 分什i 女革的背景f ，以之为实证研究对象具有较大的代表性。 为澄清认识上的差异，文章苗先从传统的头、j 定义入手，划企业金融头寸进 仃r 含义q 界定。接着，对模型构建至关重要的企业现金头寸管理、企业金融 y 、j 川硷测量技术、企业金融头寸组合配置三方面的研究现状进行了系统归纳和 梳列，从而为l 、义模型的构建作，理论铺垫。伍企业现金头可管理方面，从早期 的b a u m o l 模型、m i l l e r o r r 模，魁剑最新的扩散近似模型和脉冲控制模型以及网络 棋，弘、不等期模型、运输模型及考虑随机因素的各种规划模型一一作了总结；在 个业金融头寸风险测黾技术方肼，分析了名义量分析法、灵敏度分析法和波动性 分忻法等传统的风险测甓方法，并重点就当前金融市场风险测量新兴且主流的方 i 。 v a r 进行j 7 详细阐述，得出了v a r 非常适合用来测量企业金融头寸优化 祭体风险，但义存在缺辎，需要融合传统的风险测量方法来共同构造完善的企业 盒融头寸优化风险测晕。j 控制体系的结论；在食业金融头d + 组合配置方面，概括 j 最甲研究组合优化配置的理论m a r k o w i t z 配置模型，采用d o w n s i d e r i s k 业溺法的h a r l o w 配置模型以及侧重于对消极收益侧进行管理，更接近投资者对 刚埝真实心理感受的v a r 配置模型。 丝1 ：以上刘企业金融头寸理论研究深入的认识和对现金与有价证券优化组 禽的形象说明t 、) 足了企业稳健经营的前提，在全面分析公司各种约束条件的基 州：上，紧紧围绕金融头寸管理效益最大化( 成本最小化) 的目标，论文构建了 个r h 优化前风险测量模块、金融头、j 优化模块和优化后风险测量模块三郎份构成 的a 、金融头寸优化概念模型框架，并详细说明了框架中的风险测量点和测昔方 法。、之后，沦文重点转向核心部分优化模块的构建，并对模型构建的方法论 进仃j 充分阐释。，最后，h j 规划语言定量地对优化模型的目标、平衡约束、控制 约爪等进行_ 厂逐一描述。 杓：实证研究部分，从史证研究的对象浙电公司的选取依据入手，明确了 i u 力公j 司在金融头寸管理方面的特点，分析了电力公司资金运动的特征，并重点 就现金流入与现金流出的结构化特征进j ：r 剖析。在保证模型参数不至于数量人 浙江人学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 多而降低运算效率、在不影响优化效果的前提下，通过精简，得到了模型外部输 入的关键细目。接着，在考虑数据可获取性、时效性及公司生产经营平稳性的基 础上，论文选取浙电公司2 0 0 3 财务年度为模型实证的基本研究期，选取浙电公 司2 0 0 1 2 0 0 3 年间为模型实证的扩展研究期，通过分析两个研究期浙电公司现 金流入与现金流出端口的波动，验证了被选取的关键细目研究变量。在优化前金 融头寸市场风险得以测量后，论文具体刻画了适合实证研究对象的优化模块，并 分别就基本研究期和扩展研究期两个时段运用优化网络模型对研究对象的金融 头寸进行了确定性情景和不确定性情景的优化研究，对不确定性情景采用了完整 波动区域内的情景模拟分析法。除在极端的财务恶化模拟情景下模型会出现得不 到可行解的情况外，确定性情景和其它模拟情景都取得了满意的优化结果。在对 优化后的金融头寸进行风险分析后，论文提出了模型在电力公司应用的若干实施 建议。最后，对企业金融头寸优化进行了研究总结和展望。 本文主要在以下方面进行了创新探索：( 1 ) 采用定性与定量相结合的方法， 提出了一个较为通用的理论分析框架模型。该框架主要由核心的金融头寸优化模 块和优化模块前后分布的风险测量与控制模块构成。模型综合了前人研究的优 点，在模型头寸类型确定和参数设置上可根据企业需要动态弹性地调整，该模型 能对企业金融头寸管理起到头寸类型优化、期限优化和风险优化的作用。( 2 ) 首 次将当前新兴且逐渐占据主流的、更贴近现实的v a r 风险测量技术纳入到企业 金融头寸优化管理的范畴，弥补了传统风险测量方法的不足，结合传统的风险测 量方法和其它新兴的风险测量手段，建立了整个模型的风险测量点和测量方法分 布体系，真正实现了风险控制的基础性地位。( 3 ) 在模型外部变量处理上创造性 地引入了时间系列数据的结构化分解技术，使情景模拟更接近企业真实的经营情 境。而且在不损失模型外部变量重要成分的基础上，极大提高了模型的运算效率。 ( 4 ) 在模型实施应用的研究期确定上，遵循了数据可获取性、时效性和公司生 产经营平稳性的原则，基本研究期与扩展研究期的设置增强了模型在各种情况下 应用的环境适应性。 本论文是浙江省电力会计学会委托浙江大学投资研究所立项的电力公司金 融头寸的优化模型及其应用研究课题的重要组成，该研究课题为本论文的研究 提供了可靠的数据支持，使研究的可行性、实用性得到了可靠保证。 关键词：金融头寸；优化网络模型：v a r ；电力公司 i i 浙江人学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 a b s t r a c t f i n a n c i a lp o s i t i o n si ne n t e r p r i s e s ，e s p e c i a l l yc a s hp o s i t i o n ，w h i c hi st h ec o r eo f f i n a n c i a l p o s i t i o n s ，c o n f r o n t e d w i t he a c hm a n u f a t u r e e n t e r p r i s e a n da l s o a sa n i n n e r m o s tp a r tt od y n a m i cp o r t f o l i om a n a g e m e n to ff i n a n c i a li n s t i t u t i o n s b yf a r , i ti s s h o r to ft h e o r e t i cs t u d yi nd o m e s t i ca c a d e m ew h e r e a si ti sa h o t s p o ti ni n t e m a t i o n a l a c a d e m e t h e r eh a sm u c hf r u i t st oa c h i e v eb o t hi nt h e o r ya n di np r a c t i c e i ta l s oh a s e x t r a o r d i n a r ye c o n o m i cv a l u e t oe n t e r p r i s e s a sa t y p eo fc a p i t a l - c o a r c t a t e de n t e r p r i s e ， e l e c t r i cp o w e r c o m p a n y i sa c o r k i n gr e p r e s e n t a t i v ei nd e m o n s t r a t i o nr e s e a r c h t oc l a r i f yd i f f e r e n t i ai nc o g n i t i o n ，t h et h e s i ss t a r t sw i t ht r a d i t i o n a lp o s i t i o n ，g i v e ac l e a rb o u n d a r yt ot h ed e f i n i t i o no fc o r d o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n s a sa ni m p o r t a n t p a r to fm o d e lc o n s t i t u t i o n ，as y s t e m i cd e p i c t i o na n dp e c t i n a t i o ni sd r a w nt oc o r p o r a t e c a s hm a n a g e m e n t ，t o o l so fr i s km e a s u r e m e n tt o c o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n sa n d p o r t f o l i o o ff i n a n c i a l p o s i t i o n s i nc o r p o r a t e c a s hm a n a g e m e n tf i e l d ，f r o m e a r l y b a u m o lm o d e l ，m i l l e r o 仃m o d e lt ot h e1 a t e s td i f l u s i o na p p r o x i m a t i o nm o d e l - p u l s e c o n t r o lm o d e l ，w ea l s og i v eab r i e fv i e wt on e t w o r km o d e l ，p e r i o d sv a r ym o d e l ， t r a n s p o r t a t i o n m o d e la n da l ls o r t so f p r o g r a m m i n gm o d e l ；i n t o o l so fr i s k m e a s u r e m e n tt o c o r l ：i o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n sf i e l d ，w em a i n l ya n a l y z et r a d i t i o n a l m e t h o d ss u c ha sn o m i n a la m o u n t ，s e n s i t i v i t ym e t h o d ，u n d u l a t i o n m e t h o d ，a n dg i v ea n e m p h a s i si nv a r ，w h i c hi s t h el a t e s ta n dm a g i s t r a lt o o li nf i n a n c i a lm a r k e tr i s k m e a s u r e m e n t v a rh a sm a n ym e r i t sa sw e l la ss o m el i m i t a t i o n s t o g e t h e rw i t l l t r a d i t i o n a lr i s km e a r s u r e m e n tt o o l s ，ap e r f e c tr i s km e a s u r ea n dc o n t r o ls y s t e mi sb u i l t u p t om o n i t o r c o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n s ；i np o r t f o l i oo ff i n a n c i a lp o s i t i o n sf i e l d ，w e g e n e r a l i z et h r e ei m p o r t a n tm o d e l s ，t h a ti sm a r k o w i t zm o d e lw h i c hi st h ee a r l i e s t t h e o r yi np o r t f o l i oo p t i m i z a t i o ns t u d y , h a r l o wm o d e lw h i c ha d o p t sd o w n s i d e r i s k m e t h o da n dv a rm o d e lw h i c hi sn e a r e s tt oi n v e s t e r s a c t u a lr i s kf e c l i n g s i nv i e wo ft h ea b o v e m e n t i o n e dc o g n i t i o na n dv i s u a li l l u m i n a t i o n e s t a b l i s h e di n p r e m i s e o f p r u d e n tm a n a g e m e n t a n dv a r i o u sr e s t r a i n e dc o n d i t i o n s ，t oa c h i e v et h e g o a l ， w h i c hi st h em a x i m i z a t i o no f c o r p o r a t ef m a n e i a lp o s i t i o n sm a n a g e m e n tb e n e f i t so r m i n i m i z a t i o no fm a n a g m e n tc o s t s o nt h eb a s i so fr i s k c o n t r o l ，t h e c o r eo f o p t i m i z a t i o n o f c o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n s a no p t i m i z a t i o nm o d e lf r a m eo f c o r p o r a t e f i n a n e i a l p o s i t i o n s w h i c hc o n t a i n sr i s km e a s u r e m e n tm o d u l e b e f o r e o p t i m i z a t i o n ，o p t i m i z a t i o n m o d u l eo f c o r p o r a t e f i n a n c i a l p o s i t i o n s a n dr i s k m e a s u r e m e n tm o d u l ea r e ro p t i m i a z a t i o ni sb u i l tu pb a s e do n v a r , r i s km e a s u r e m e n t p o i n t sa r ec l e a r l ye x p o u n d e di nt h ef r a m e t h e ne m p h a s e st u r nt ot h ei n n e r m o s tp a r t o ft h et h e s i s ，w h i c hi st h ed e s i g no fo p t i m i z a t i o nm o d u l eo fc o r p o r a t ef i n a n c i a l p o s i t i o n s ，m e t h o d o l o g yo f m o d u l e d e s i g n i sa l s ow e l le x p l a i n e d i nt h ee n do f 3 “p a r t t h e o b j e c t i v ef u n c t i o n ，c o n d i t i o n s o fb a l a n c er e s t r i c t i o n ，c o n d i t i o n so fc o n t r o l r e s t r i c t i o ne t c a r ed e p i c t e do n eb yo n ew i t hp r o g r m n m i n g l a n g u a g e i nd e ：m o n s t r a t i o n p a r t s e l e c t i v e r e a s o n sa n dm a n a g e m e n tc h a r a c t e r i s t i c so f i i i 浙江人学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 d e m o n s t r a t i o ns t u d yo b i e c 卜一z e p ci sf i r s t l yi l l u m i n a t e d ，c h a r a c t e r i s t i c so fc a p i t a l m o v e m e n t si ne l e c t r i cp o w e rc o m p a n ye s p e c i a l l ys t r u c t i v ec h a r a c t e r i c so fc a s hf l o w i na n dc a s hf l o wo u ta r ea n a t o m i z e d t h r o u g hs i m p l i f i c a t i o n ，e x t e r n a lk e yi t e m s i n p u tt om o d u l ea r eg a i n e du n d e rp r o p e re f f i c i e n c ya n de f f e c to fo p t i m i z a t i o n t h e n t h et h e s i sc h o o s e s2 0 0 3f i n a n c i a l y e a r a sb a s i cr e s e a r c h p e r i o d ，a n d c h o o s e s 2 0 0 1 2 0 0 3p e r i o da so u t s t r e t c h e dr e s e a r c hp e r i o di nd e m o n s t r a t i o ns t u d y , e x t e r n a l k e y i t e m sa r ev a l i d a t e dt h r o u g ha n a l y z et ou n d u l a t i o n so fc a s hf l o wi np o r ta n dc a s h f l o wo u t p o r t a f t e r m a r k e tr i s km e a s u r e m e n t st oc o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n sb e f o r e o p t i m i z a t i o n ，o p t i m i z a t i o nm o d u l ef i t s t oe l e c t r i cp o w e rc o m p a n yi s t r a n s p a r e n t l y d e p i c t e d ，a n do p t i m i z a t i o ns t u d yo fc o r p o r a t e f i n a n c i a lp o s i t i o n si nz e p cu n d e r d e t e r m i n i s t i ca s s u m p t i o na n ds t o c h a s t i ca s s u m p t i o ni sc l e a r l yd w e l l e do n d u r i n gb a s i c r e s e a r c hp e r i o da n do u t s t r e t c h e dr e s e a r c hp e r i o d ，s c e n a r i oo p t i m i z a t i o na p p r o a c hi na c o m p l e t eu n d u l a t i o na r e au n d e rs t o c h a s t i ca s s u m p t i o ni su s e d e x c e p tu n d e re x t r e m e f i n a n c i a ld i s t r e s s s c e n a r i o ，o p t i m u m f e a s i b l es o l u t i o n sa r e a c q u i r e d u n d e r d e t e r m i n i s t i ca s s u m p t i o na n ds t o c h a s t i ca s s u m p t i o n a f t e rr i s ka n a l y s e st oo p t i m u m c o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n s ，s e v e r a la p p l i e ds u g g e s t i o n st ot h em o d e li nz e p ca r e p u tf o r w a r d a tt h ee n do ft h et h e s i s ，ab r i e fs u m m a r i z a t i o na n dm o r ei s s u e st ob e s t u d i e di no p t i m i z a t i o no f c o r p o r a t ef i n a n c i a lp o s i t i o n sa r ed i s c u s s e d i n n o v a t i v e p o i n t s i nt h i st h e s i s m a i n l yi n c l u d e ：1 ) t h r o u g hc o m b i n a t i o no f q u a l i t a t i v ea p p r o a c ha n dq u a n t i t a t i v ea p p r o a c h ，al o g i c a la n du n i v e r s a lm o d e lf r a m e w h i c hi sm a d e u po fo p t i m u mm o d u l ea n dt w or i s kc o n t r o lm o d u l e si sp u tf o r w a r d ， t h em o d e l i n t e g r a t e sa l r e a d y r e s e a r c h s m e r i t s ，i n c r e a s i n g l y , t y p e s o ff i n a n c i a l p o s i t i o n s a n dp a r a m e t e r st ot h em o d e lc a ns t r e t c ha n dd y n a m i cr e m o d e l i tc a n o p t i m i z ei nt y p e so f f i n a n c i a lp o s i t i o n s ，p e r i o d sa n dr i s k s 2 ) i ti st h ef i r s tt i m ef o r v a r w h i c hi st l l e n e w e s t p r e s sc l o s e t or e a l i s ma n dm a i n s t r c a mr i s km e t r i c t e c h n o l o g ye m p l o y e d i nt h e o p t i m u mc a t e g o r y o fc o r p o r a t ef i n a n c i a l p o s i t i o n s ， s i g n i f i c a t i v e l y , ar i s k c o n t r o ls y s t e mw h i c hi n c l u d e sr i s kp o i n t sa n dr i s km e a s u r e m e t h o d si nt h ew h o l em o d e li se s t a b l i s h e dt o g e t h e rw i t h 订a d i t i o n a lr i s km e t r i c a l a p p r o a c h e sa n do t h e rr i s i n ga p p r o a c h e s 3 ) i nt e r m so f e x t e r i o rv a r i a b l e st ot h em o d e l ， d i s a g g r e g a t i r et e c h n o l o g yi nc a s hf l o wi na n dc a s hf l o wo u ti sa l s oc r e a t i o n a r y i n t r o d u c e d ，t h et e c h n o l o g yc a ni n c r e a s eo p e r a t i n ge f f i c i e n c yt ot h em o d e lm a r k e d l y o nt h eb a s i so fn o tl o s i n gi m p o r t a n tc o m p o n e n t so fe x t e r i o rv a r i a b l e s 4 1i nt e r m so f r e s e a r c hp e r i o d s ，t h et h e s i sf o l l o w st e n e t s ，w h i c hm a i n l yi n c l u d ed a t as e c u r a b l e ，d a t a u n s a l t e da n de n t e r p r i s e sn m n i n gw e l lb a l a n c e ds t r i c t l y t h es e r i n go fb a s i cr e s e a r c h p e r i o da n do u t s t r e t c h e dr e s e a r c hp e r i o de n h a n c e st h em o d e l sa d a p t a b i l i t yt oe x t e r i o r e n v i r o n m e n tu n d e ra l ls o r t so f a p p l i c a t i o n s k e y w o r d s ：f i n a n c i a lp o s i t i o n ；o p t i m u mn e t w o r km o d e l v a r ；e l e c t r i cp o w e rc o m p a n y 浙江大学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 1 引言 1 1 选题背景 金融头寸问题，尤其是其核心的现金头寸问题，是每一个生产企业都要面对 的，对银行、保险公司、信托基金、养老基金、共同基金等金融机构也同样重要。 实际上，现金头寸是共同基金和其它金融机构动态组合管理的核心内容。金融头 寸管理的目的是在风险自我约束的限制条件下寻求组合收益最大化，它受随机的 现金流入和现金流出约束。因此，很有必要采用一套政策用以指导、决定何时将 现金转换为证券，何时将证券转换为资产。 由于该领域的研究实践性、操作性较强，到目前为止，国内学者在这方面还 缺乏系统性的理论研究，和行业特点相结合的研究就显得更为寥寥。然而，国际 上对企业金融头寸的研究一直是比较热点的问题，不乏相关的理论探讨。这充 分表明企业金融头寸在理论和实践上均有很大研究空间，对企业而言更是具有非 常重要的经济价值。 一般来说，企业尤其是企业集团金融头寸管理不合理突出表现在以下方面： l ，由于缺乏激励等原因，很多的现金没有得到合理投资。 2 大多数企业集团的现金没有得到合理筹划，造成为数不菲的资金散存于 子公司、分公司，而子公司、分公司的单个资金量有限，不能发挥统筹使用的规 模效益。跨国公司在这方面有非常多的有效经验可资借鉴( 余利志，2 0 0 4 a ) ”。 3 ，很多企业在将富余资金用于投资的时候，缺乏对风险因素的充分考量， 由此导致流动性财务压力甚至破产的例子并不鲜见。 p h i l i p p e 认为”“，广义的金融风险是指未来回报的不确定性，主要包括信 用风险、操作风险、流动性风险和市场风险四类。其中，市场风险是最主要的金 融风险，它可通过未结清头寸的价值变化或收益的变化来度量。测量金融资产市 场风险的方法很多，主要包括方差衡量、灵敏度分析、波动性分析、v a r 、压力 测试、e v t 极值理论( 王春峰，2 0 0 1 ) ”“。对风险控制比较严格的行业企业，金融 头寸的市场风险测量、控制是非常重要的环节，l r 技术是目前金融市场风险测 量的新兴主流方法，本文拟采用该技术来测量企业金融头寸优化的风险。 考虑到各行业的不同特点，本着从细处着眼的原则，本文试探性地以电力公 司为例进行了实证研究，选择依据如下： ( 1 ) 能源工业作为一国经济发展和社会进步的基础工业，对各国来说都具 有至关重要地位。而电力工业作为能源工业的重要组成，更成为衡量一国经济发 1 浙江大学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 达程度的标志变量之一。如表1 1 所示，2 0 0 2 年我国工业增加值有近一成来源于 电力，电力行业的总资产更是占全国各行业总和的1 5 2 5 ，电力销售收入占全 国的比重为8 1 8 ，资产和销售收入都在逐年递增。表1 2 得出了我国g d p 增长 与电力生产增长、电力消费增长之间均存在非常显著的相关关系。 表1 1电力、蒸汽热水供应业主要经济指标占全国比重 1 9 9 830 35 3 49 6 61 23 17 7 9 1 9 9 930 55 5 01 0 0 21 3 3 979 3 2 0 0 029 65 3 89 1 71 4 7 68 1 0 2 0 0 12 8 553 395 21 5 1 38 2 3 2 0 0 22 7 25 3 295 91 5 2 5 8 1 8 资料来源：中国统计年鉴2 0 0 3 年 表12全国g d p 增长与能源、电力增长间的相关关系及显著性检验 + c o r r e l a t i o ni ss i g n i f i c a n t a t t h e0 0 5 l e v e l ( 2 - t a i l e d ) 注：根据中国电力年鉴数据分析得到 ( 2 ) 电力企业是典型的资金密集型企业，现金流大，现金流入与流出种类 复杂，金融头寸变化也比较大，选择这类行业研究企业金融头寸具有一定的代表 性。 ( 3 ) “厂网分离、竞价上网”是深化电力体制改革的重要举措，电力工业具 有发、输、配、售同时完成的特点，现在的电力发、输配售的分拆对电网企业影 响明显。受此影响，大部分省电力公司都报出亏损信息( 中国能源网电子期刊第 六期，2 0 0 4 ) 。“，但这些公司在头寸管理方面却十分粗放，集中表现为资产负债 率高，潜亏额度高和获利能力低、偿债能力低、再投资能力低( 胡伏秋，1 9 9 8 ) ”。 ( 4 ) 目前有1 9 个省市因电力供应不足出现拉闸限电，严重制约了国民经济 发展和人民群众的正常生活( 中国能源网电子期刊第一期，2 0 0 4 ) 。“。这对本已经 营亏损的电力公司来说无异压力更大。 ( 5 ) 作为微观企业的一员，浙江省电力公司倍感电力体制改革和复杂多变 的市场形势带来的压力。经过对企业经营现状深刻的分析和反复的权衡，决定委 托浙江大学投资研究所立项电力公司金融头寸的优化模型及其应用研究课题， 作为该课题的主要负责人，作者参加了其中的绝大部分研究工作，该研究课题为 本论文的研究提供了可靠的数据支持，使研究的可行性、实用性得到了可靠保证 ( 科研项目申请书，2 0 0 3 ) o 。 2 浙江大学硕士学位论文基于v a r 的电力公司金融头寸优化网络模型研究 1 2 研究目的 企业金融头寸管理的目的可表述为：在保证企业稳健经营的前提下，给定公 司的初始净资产，根据预测出来的企业每期现金流八与现金流出，恰当选择适合 企业的各种金融头寸投资收益率及借贷、贴现等利率，在全面分析公司其它约束 条件的基础上，达成企业金融头寸管理效益最大化( 成本最小化) 的目标。这归 根结底是一个效益与风险的权衡问题，如果为了头寸管理的眼前效益而不顾风险 大小，显然与优化的初衷背道而驰。 1 3 研究结构与分析框架 全文共分引言及金融头寸的界定、国内外金融头寸优化理论综述、企业金融 头寸优化网络模型构建与实证研究和企业金融头寸优化的研究总结与展望四大 部分，研究结构与分析框架参照图1 1 ，分别说明如下： 1 引言l 也 l 2 1 头寸的定义与企业金融头寸的界定 i 撼撼撼 i2 2 企业现金头寸li2 、3 金融头寸风险卜刈2 4 企业金融头i i 管理研究现状 1l 测量技术研究现状卜_ 硝寸配置研究现状l 鼍剖3 企业金融头寸优化网络模型的构建| 垂岁 且 4 企业金融头寸优化网络模型的实证建模 壤江 i 5 企业金融头寸优化网络模型的运行与解释 i 6 企业金融头寸优化的研究总结与展望 f 味11b l o c kd i a g r a mo f t h et h e s i s 图1 1 论丈写作技术路线图 第一部分( 引言及金融头寸的界定) 简要陈述了论文选题背景、研究目的、 研究结构与分析框架、主要研究方法及创新点，重点描述了一般意义上头寸的概 念及企业金融头寸的界定原则。这为其后的研究确定了对象，明确企业金融头寸 研究应围绕现金头寸管理为核心，以管理头寸的效益最大化( 成本最小化) 为目 标，以风险控制为基础。 3 基j 。v a r 的电力公司金融义寸优化叫络模型研究 第一鄙分( 国内外金融头寸优化理论综述) 是企业金融头寸领域的理论回顾， - 嚣，! 、i 概括j 企u k 金融头寸研究的核心一现金头、j 管理方l l ；i j 有代表性的理论，接 待扼要腆了企业盒融头寸风险测角及会融头寸组合配置的丰要埋论，为即将展 垌| 0 ，叩 0 分别表示正、负阶跃。y 是两个c p p 的独立叠加( 一增一降) ，没有施 控的库存现金过程可模型化为连续波动的布朗运动和两个c p p 的合并。 脉冲控制模型运用了脉冲控制带( i m p u l s ec o n t r o lb a n d ，简为i c b ) ，其特 点是具有& 和s t 两个触发层( t r i g g e r l e v e l ) ，有屯和s ，两个目标层( t a r g e t l e v e l ) ， 且满足瓯 s s u s ，的条件。无论何时，当触发层瓯( s ) 被击穿时，现金数量 就急剧降( 增) 至目标层s 。( 曲。图2 5 显示了i c b 下现金流的运动过程。 s u s u s i s l f i g2 5 a t y p i c a ls a m p l ep a t ho fa ni c bc o n t r o l l e dp r o c e s sw = ( w ( q ) 图2 5i c b 下典型的现金运动路径 仔征一个i c b 政策便士见金流的予贞期贴现总成本最小，在x 是纯b m 的假设 下，存在一类最佳的i c b 政策。不失一般性，设s = o ，鼠= s ，引入停止时间 t t = i n f t o l x ( r ) - - s ，o r ，x ( f ) - 0 ) ，在【o ，t i 】区间上定义，( f ) = x ( r ) ， 0 蔓f - - r i n f t ，卜is 黑：糍j ：盛器嬲i 詈b z 。， “一 ， + x ( r ) 一x ( o ) e ( o ，s ) l ( l ) s u z u j 怫联x ( d t ) - x 瓴( r 。；叭w ( l r n 誉s0 ：曼眨z ， 、 【墨+ ) s ，,(t tu0 k 。，屯，k t ，蜀为交易成本常数，h ( ) 为持有成本费用函数，目标是确定i c b 政 策也就是确定决策变量s ，s 。，s l 。e ( ) 表示w ( x ) = 0 下的条件期望。 本模型得到的预期现金需求和需求弹性( 如利率弹性) ，较以前的研究更方 便( b a r - i l a n ，2 0 0 4 ) “1 。本模型最重要的特点是将布朗运动和复合泊松过程结合起 来描述现金流的随机过程和上下阶跃分布，模型允许处理更一般的成本函数。 2 2 5 现金头寸管理的规划模型 现金头寸管理的线性规划模型主要包括网络模型、不等期模型、运输模型及 考虑随机因素的各种规划模型，吴红兴( 1 9 9 4 ) ”对此作了较为系统的归纳总结。 r o b i c h e c k ，t e i c h r o e w 和j o n e s 设计出一个多期线性规划模型用于优化企业的短期 财务决策，该模型很适合企业中期财务决策，但一定程度上不太适用于现金管理 决策，因为它没有考虑证券交易与最小现金余额两个重要的决策因素。与此类似， 用于决定最优现金余额的a r c h e r 模型也没有考虑证券交易与付款时间。o r g l e r 设计出的现金管理多期线性规划模型考虑了四类主要的决策变量：付款时间，短 期融资，证券交易和现金余额，模型目标是服从决策变量约束和各种时间约束下 的现金管理净成本最小化，该不等期模型通过对近期赋予较大权重，对远期赋予 较小权重( 因近期现会可较准预测而远期预测相对较不精确) 在一定程度上降低 了不确定性的影响”。“。 此外，有关现金管理的非线性规划模型也比较多，一般这类模型有如下假设： ( 1 ) 公司现金需求可控；( 2 ) 证券市场比较完善；( 3 ) 金融资产可在到期 前按面值出售。 在这些假设条件下运行的规划模型有如下特点：( 1 ) 模型易被人接受，但事 先需做很多工作，需投入的精力较多；( 2 ) 建立在静态现金管理的基础上，和现 1 5 基十v a r 的电力公司金融头寸优化刚络模型研究 实销比的现金流波动有较大差异：( 3 ) 计算较简单，i h x t 算工作最大。 针对公司现金波动不可预见性和约束刚性等情况，不确定性的线性规划模型 ( l i n e a rp r o g r a m m i n gu n d e ru n c e r t a i n t y ，简称l p u u ) 被开发出来f w h i t e s i d e i9 9 1 ：2 0 0 0 ) “”，返大大改进了现会管理的规划模型。 2 26 企业现金头寸管理研究小结 管理企业的金融头寸对企、l k 经营利财务稳定极为重要，作为金融头寸管理的 核心，管理好现金头寸可起到统率全局的作用( “现金为王”的理念即是最好的阐 释) ，而现金管理既要做到拥有足够多的现金来支付企、i k 日常经营开支，又要做到 、 何尽，i l - g g 少的“过角”现金，因为现金本身不是生产性资产，公司账广中现金 过多会c i 乏火：悔货币投资剑证券上去产生的潜在利息( 机会成本) 。公司必须在现金 账一m iq 现金数量和用于证券投资的现金数量间作出权衡。 b a u m o l 从管理现金的总成本土要是持有现金的机会成本和买卖证券的转换 成本角度出发，借鉴存货管理的e o q 模型，建立了计算企业最佳现金持有嚣的 b a u m o l 模型，为我们提供了一种很好的思路。但是，b a u m o l 模型提出的现金需 求确定、讧e 券u j 立即出售、单位管理费1 l j 等假设与实际情况相去甚远，尽管诸多 4 、j 揣刊此进行了修正和扩展，但企业现金余额不可能完全可控等缺点仍无法解决。 m i l l e r 和o r r 假设现金头j j 变化随机波动，提出了两类资产设置下管理现金的 m 川e 1 _ o r r 模型，在较大程度上放宽了b a u m o l 模型过于严格的假设，但m i l l e r - o r r 模型的现金余额服从正态分布、零证券转换叫间、不变证券转换成本等假设仍与 现实不尽相符。p r e