（技术经济及管理专业论文）软伯企业价值评估方法研究.pdf

ad i s s e r t a t i o ni nb u s i n e s sa d m i n i s t r a t i o n r e s e a r c ho nt h ea p p r a i s i n gm e t h o d o fs c o m p a n y b yz h a nj i e s u p e r v i s o r ：a s s o c i a t e p r o f e s s o rd i n gz h a n n o r t h e a s t e r nu n i v e r s i t y j a n u a r y2 0 0 8 独创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是在导师的指导下完成的。论文中取得 的研究成果除加以标注和致谢的地方外，不包含其他人己经发表或撰写过 的研究成果，也不包括本人为获得其他学位而使用过的材料。与我一同工 作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢 ：正 恧。 学位论文作者签名： 日期：姗矿，夕 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者和指导教师完全了解东北大学有关保留、使用学位论 文的规定：即学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和 磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人同意东北大学可以将学位论文的全部 或部分内容编入有关数据库进行检索、交流。 ( 如作者和导师不同意网上交流，请在下方签名；否则视为同意。) 学位论文作者签名：导师签名： 签字日期：签字日期： 1 一 软件企业价值评估方法研究 摘要 软件产业是信息产业的核心，是关系到国家经济和社会发展的战略性产业，是增强 国力的关键产业。而产业的发展最终要依赖企业的发展才能实现。软件产业的美好发展 前景，为软件企业的发展创造了良好的环境和基础条件，也吸引了越来越多的目光关注 软件企业，软件企业的价值评估因此也逐渐成为企业自身发展以及新资本投入该行业的 重要环节。然而软件企业与工业生产企业相比，除了具有一般企业的共性外，还有着区 别于其他企业的明显特征。现有常用的企业价值评估方法，不能全面反映我国软件企业 的行业背景以及软件企业价值特性，尤其是忽视了为软件企业创造价值的人才以及无形 资产这些智力资本等主要因素的重要地位。 本文从理论上阐述了软件企业的行业特点，并定性分析了软件企业价值的影响因 素，为了克服目前现有的企业价值评估方法在评估软件企业价值时的局限性，本文结合 软件企业的特点，对传统价值评估方法有效地进行选择、调整和利用。在明确了软件企 业价值的影响因素的基础上，提出以这些影响因素为依据的指标体系，该指标体系包括 了影响软件企业价值的内外部因素，运用专家评分法对指标体系进行评分得出各指标权 重。建立了基于软件企业现有业务价值和未来机会价值的价值评估模型来对软件企业价 值进行评估。以d 股份有限公司为例，进行模型的应用及对价值评估模型运用的结果进 行分析。 关键词：软件企业；价值评估；贴现现金流量法；实物期权法 东北大学硕士学位论文 a b s 吮c t r e s e a r c ho nt h e s o f t w a r e a p p r a i s i n gm e t h o do f c o m p a n y v a l u e a b s t r a c t s o f t w a r ei n d u s t r yi st h ec o r eo fi n f o r m a t i o ni n d u s t r y ，a n di ti st h es t r a t e g i ci n d u s t r yi n r e l a t i o nt on a t i o n a le c o n o m ya n ds o c i a ld e v e l o p m e n t ，i ti sa l s ot h ek e y i n d u s t r yt oe n h a n c ei t s n a t i o n a ls t r e n g t h t h ed e v e l o p m e n to ft h ei n d u s t r ym u s tu l t i m a t e l yr e l yo nt h e d e v e l o p m e n to f e n t e r p r i s e s t h ed e v e l o p i n gp r o s p e c t so fs o f t w a r ei n d u s t r yc r e a t e sag o o de n v i r o n m e n ta n d i n f r a s t r u c t u r ec o n d i t i o n sf o rt h ed e v e l o p m e n to fs o f t w a r ec o m p a n i e s ，a n da t t r a c t sm o r ea n d m o r ec o n c e r n e da t t e n t i o na b o u ts o f t w a r ec o m p a n i e s ，t h e r e f o r ei ti st h a ta p p r a i s i n gt h ev a l u e o fs o f t w a r ec o m p a n yh a sb e c o m et h ei m p o r t a n tp r o c e s si nt h ea s p e c t so fs o f t w a r ec o m p a n y d e v e l o p m e n ta n dn e wc a p i t a l sp o u r e di n t ot h i si n d u s t r y h o w e v e r , w i t hs o f t w a r ec o m p a n i e s a n dm a n u f a c t u r i n ge n t e r p r i s e sc o m p a r e d ，i na d d i t i o nt og e n e r a lb u s i n e s si nc o m m o n ，t h e r ea r e a l s od i f f e r e n tf r o mt h eo t h e ri n d u s t r i e si nt h eo b v i o u sc h a r a c t e r i s t i c s s o ，t h ev a l u ea p p r a i s a l m e t h o d su s e dc o m m o n l ya r eu n s u i t a b l ef o ra p p r a l s m gt h es o f t w a r ec o m p a n i e s ，t h e m o s ti m p o r t a n td i s a d v a n t a g eo fw h i c hi sp a y i n gl i t t l ea t t e n t i o nt ot h ep r i m a r yf a c t o r s t h a tm a k ev a l u es u c ha sh u m a nr e s o u r c ea n d i n t a n g i b l ea s s e t s ，e t c t h i sp a p e rs t a t e st h es o f t w a r ei n d u s t r yc h a r a c t e r i s t i c sa n da n a l y z e s q u a l i t a t i v e l yt h e i n f l u e n c i n gf a c t o r st h a th a v ee f f e c t so nt h ev a l u eo fs o f t w a r ec o m p a n i e s i no r d e rt oo v e r c o m e t h ec u r r e n tc o m m o na p p r a i s a lm e t h o d sl i m i t a t i o ni n a p p r a i s i n gt h es o f t w a r ec o m p a n yv a l u e ， t h i sp a p e rc h o i c e s ，a d j u s t sa n du s e se f f e c t i v e l yt h et r a d i t i o n a l a p p r a i s a lm e t h o d sa c c o r d i n gt o t h ec h a r a c t e r i s t i c so fs o f t w a r ee n t e r p r i s e s t h i sp a p e rc l e a r st h ef a c t o r st h a th a v ee f f e c to nt h e s o f t w a r ec o m p a n ya n d p u t sf o r w a r dt h ei n d e xs y s t e mt h a tc o n s i d e r st h ef a c t o r so ft h ei n s i d e a n do u t s i d e ，w h i c hc o m p r i s ea l lo fa s p e c t sa f f e c t i n go l lt h ec o m p a n yv a l u e a f t e ru s i n gt h e e x p o r t sg r a d i n gm e t h o dt oc o m p u t et h ei n d e xw e i g h t ，t h i sp a p e re s t a b l i s h e sa a p p r a i s a lm o d e lt o a p p r a i s et h ev a l u eo fs o f t w a r ec o m p a n i e sb a s e do nt h ev a l u eo ft h ee x i s t i n gb u s i n e s sa n d f u t u r eo p p o r t u n i t i e s ，t h e nt a k e sd c o ，l t d a sa ne x a m p l ef o rt h ea p p l i c a t i o no ft h em o d e la n d a n a l y z e st h er e s u l t so fu s i n gt h ea p p r a i s a lm o d e l k e yw o r d s ：s o f t w a r ec o m p a n y ；v a l u ea p p r a i s e d ；c a s hf l o wd i s c o u n tm e t h o d ； r e a lo p t i o nm e t h o d 东北大学硕士学位论文 目录 独创性声明。 摘要。 a b s t r a c t 第1 章引言 1 1 研究的背景及意义1 1 1 1 研究的背景乙1 1 矗2 研究的意义2 1 2 文献综述3 1 2 1 国外企业价值评估综述3 1 2 2 国内企业价值评估情况综述6 1 3 本文的研究方法及框架7 1 3 1 本文研究的方法7 1 3 2 本文研究框架7 第2 章软件企业价值及评估方法分析。9 2 1 软件企业9 2 1 1 软件企业的认定及分类9 2 1 2 软件企业的特性分析1 1 2 2 软件企业价值的影响因素分析1 4 2 2 1 软件企业价值的内涵1 4 2 2 2 影响软件企业价值的外部因素分析1 5 2 2 3 影响软件企业价值的内部因素分析。1 6 2 3 企业价值评估方法的比较与分析2 0 2 3 1 成本法2 0 2 3 2 市场法2 1 2 3 3 贴现现金流量法：2 3 2 3 4 经济利润法( e 、，a ) 2 4 2 3 5 评估方法的总结2 6 第3 章软件企业价值评估模型的构建2 8 3 1 评估模型总体思路设计及影响价值指标体系建立2 8 东北大学硕士学位论文目录 3 1 1 评估模型总体思路和设计2 8 3 1 2 影响价值指标体系的建立2 9 3 2 软件企业现有业务价值的确定3 4 3 2 1 评估模型选择3 4 3 2 2 模型参数的估计3 4 3 3 软件企业潜在获利机会价值的确定3 6 3 3 1 期权定义及其分类3 6 3 3 2 软件企业拥有的实物期权o ：3 7 3 3 3 实物期权评估模型3 8 3 3 4 软件企业实物期权价值的估算过程3 9 第4 章软件企业价值评估模型的应用与分析“1 4 1 企业背景介绍4 1 4 2 评估模型应用4 2 4 2 1 企业现有经营业务价值的估算4 3 4 2 2 指标调整系数的确定4 8 4 2 3 企业潜在获利价值测算4 9 4 3 评估结果分析5 0 第5 章结论5 1 参考文献5 3 致谢5 5 攻读硕士学位期间发表学术论文情况5 6 n 东北大学硕士学位论文 第1 章引言 第1 章引言 1 1 研究的背景及意义 1 1 1 研究的背景 企业价值评估( b u s i n e s sv a l u a t i o n ) 又称公司价值评估是帮助企业实现财务管理目标 的有利手段之一。企业价值评估是资产评估的组成部分，但又不同于传统的单项资产评 估、整体资产评估。企业价值评估超越了传统财务报表中涉及的项目，而将企业外部环 境、行业前景、业务流程、治理结构、人力资源、信用、管理层经营绩效和财务评价等 因素纳入了评估体系。发现价值、认识价值是一切经济和管理行为的依据和前提，而企 业价值增值更成为现代企业经营管理的目标。在现代市场经济中，不仅有形的实体有价 值，无形的资产也有价值，并且有形和无形资产的价值都处于不断变化之中，这样就对 认识价值增加了难度。企业价值评估能解决这些价值认识方面的问题，对包括企业的各 种资产以及企业作为整体的价值做出恰当的估价。 随着我国经济体制改革的进一步深入和经济的飞速发展，尤其是加入w t 0 以后，企 业兼并、收购、股权重组、资产重组、合并、股票发行等经济交易行为日益增多，上述 产权交易活动的频繁开展，极大地促进了企业价值评估的发展，企业价值评估的结果成 为这些活动顺利进行的基础和依据，这样使得企业价值评估越来越普遍。 软件产业是信息产业中的核心和主导产业。从这个意义上说，软件产业事实上对国 民经济起着杠杆的作用。软件产业的发展可以有效带动整个信息产业的发展，并在相当 大的程度上促进国民经济的发展。软件业发展至今日，已经是几乎关系着我们社会生活 及日常生活各个方面的一个重要产业。软件技术也已是影响着科技进步和社会发展的一 项关键技术。软件产业作为信息产业的核心和国民经济信息化的基础，越来越受到世界 各国的高度重视。 作为信息产业中最活跃、智力最密集也是发展最快的产业，软件产业已经成为国民 经济新的增长点。据中国信息产业网( 2 0 0 6 年中国软件行业研究咨询报告得知：世界 信息服务业的年均增长率一直保持在1 5 2 0 之间。与此同时，国家鼓励软件产业发展 的专项产业政策有效地推动了我国软件产业的快速发展。我国软件产业累计完成软件收 入3 9 0 0 亿元，同比上年增长4 0 3 1 。软件行业的迅速发展，一方面使得外部投资不断 扩大，另一方面，软件企业与其他企业进行合作，或者相互间的兼并收购等方面都需要 对软件企业进行整体价值评估。 中国软件产业起步于2 0 世纪8 0 年代中期，从9 0 年代初到现在，随着国民经济信 东北大学硕士学位论文 第1 章引言 息化和社会化进程的加快，软件产业得到了突飞猛进的发展。近l o 年来，我国的软件 与软件服务市场高速增长，软件市场平均增长率高于2 9 ，软件服务市场平均增长率高 于3 3 。软件服务在软件产业总收入中所占比重逐渐体高。软件产业的持续快速发胀一 方面得益于中国信息化建设的不断深入，另一方面得益于软件产业环境的不断完善，各 项优惠政策逐步得到落实。中国软件产业经过近几年的发展，已经达到一定的产业化规 模，并开始逐步与国际接轨，走上规模化、产业化的发展道路。国内软件业近几年的基 本情况如表1 1 所示： 一 ，- 表1 12 0 0 0 2 0 0 5 年国内软件业的基本情况 旦垒堡兰：! 三旦嫂二三q q 主y 呈坚皇塑堕墨堕! 业垒堡垫堂曼! 型皇垒墨堡墅坐垒堕垒里 指标( 亿元)2 0 0 0 年2 0 0 1 年2 0 0 2 年2 0 0 3 年2 0 0 4 年2 0 0 5 年 数据来源：中国软件行业协会、国研网数据中心 软件企业是将技术发明向软件产品转化，在转化过程的各个阶段实现盈利。与传统 企业相比，软件企业的发展过程中，存在许多不确定性因素，这些不确定性导致了软件 企业与一般生产企业相比具有了更高的风险性。软件企业发展的一个显著特点就是高成 长性，软件企业的迅速成长的过程不仅是依靠软件企业自我积累完成的，还有通过企业 的扩张、并购、资产运营方式完成的。因此，软件企业价值评估成为评估研究领域的新 课题。 1 1 2 研究的意义 随着市场化交易活动的增加和证券市场的发展，资产价值评估问题日益重要，价值 评估的实际需求也日益迫切。在这种需求的推动下，各种价值评估理论和模型营运而生。 作为新兴行业的软件企业，虽然和其他行业的企业具有一些相似性，但其本身具有不同 于一般企业的特殊性，如市场准入门槛低、高风险高收益、软件产品知识含量高、人力 成本高等，目前现有的企业价值评估方法并不适合用于软件企业的价值评估。因此，评 估软件企业的价值必须充分考虑软件行业的发展状况和行业特征，以及软件企业的经营 模式、特点和价值影响因素，充分重视软件企业中人力资本等无形资产的重要地位，这 样才能对软件企业价值进行专门评估，加快软件企业的发展，进而促进整个软件产业的 东北大学硕士学位论文 第1 章引言 繁荣和发展，使价值评估理论与评估实践也更具有现实意义。 首先，对软件企业价值评估的研究，能为软件企业融资、企业并购、重组等活动提 供判断依据。并购、重组等活动是实现企业低成本高速发展的一个有效途径，对软件企 业价值进行评估，可以为软件企业的决策提供依据，降低产权变动的风险，同时也为企 业价值提供参考数据，通过科学分析与计算来评估软件企业的市场公允价值。 其次，软件企业价值评估可以加强企业的财务管理和经营管理。软件企业价值评估 过程中对软件企业价值形成过程和各种影响因素进行分析，可以帮助软件资企业更好的 认识自身的价值及其提升途径，并以此为根据设计或修正企业的财务管理行为。同时软 件企业价值评估使企业所有者及企业管理者清楚了解企业的真实价值，有利于企业经营 管理的决策，从而提高企业的竞争能力，有助于软件企业持续稳定健康发展，使企业财 务管理目标得以更好地实现。 最后，软件企业价值评估分析和衡量了企业价值并且提供有关信息，以帮助投资者 和管理者改善决策。对软件企业价值进行评估，可以帮助投资者加深对高质量、发展前 景广阔的软件企业价值的理解，提高这类企业价值的市场认可度，从而把它们顺利推向 市场乜1 。软件企业价值评估也为投资机构和社会大众提供了可供参考的信息。证券市场 上，股票价格受多种因素影响，但起决定性因素的仍是企业的经营业绩和发展前景。所 以对软件企业价值的评估可以使投资者比较估算价值和现有市场价值，以评估结论作为 自己投资决策的参考，进而谨慎的决定买卖。 综上，伴随着中国经济体制改革的深入和现代企业制度的推行，随着企业兼并、收 购、资产重组、合并、分立、股票发行等经济交易行为的出现和增多，软件行业的迅速 发展，软件企业为迅速获得互补资源、扩大规模、实现跨越式发展，相互间的兼并收购 活动等方面都需要对软件企业进行整体价值评估嘲。所以软件企业价值评估是软件企业 不断快速发展中的重要环节。 1 2 文献综述 1 2 1 国外企业价值评估综述 企业价值评估思想起源于i r v i n gf i s h e r 的财务预算理论( f i n a n c i a lb u d g e t ) ，他分析 了资本价值的形成过程，说明了资本价值的源泉，为现代企业价值增长理论奠定了基础。 早在1 9 0 6 年，i r v i n gf i s h e r 在其专著资本与收入的性质中完整地论述了收入与 资本的关系及价值的源泉问题h 1 。f i s h e r 在讨论货币收入时，认为人们的收入种类很多， 包括工资、股利、租金、利息和利润等，人们的货币收入有时会大子实际收入，有时会 小于人们生活中的实际收入。当货币收入大于实际收入时，人们就会选择投资或者储蓄， 东北大学硕士学位论文第1 章引言 来获取资本带来的未来收入。因此，资本的价值实际上就是未来收入的折现值，也就是 未来收入的资本化。f i s h e r 进一步指出，任何财产的价值均来源于这种能产生预期货币 收入的权利，从而使财产或权利的价值可以通过对未来预期收入的折现得到。f i s h e r 的 价值评估理论用非常简单的思想奠定了价值评估的基础，为价值评估理论和思想指明了 方向。按照f i s h e r 的观点，企业是可以产生确定收益流量的资本，企业资本的机会成本 就是市场的无风险利率，企业价值就是按照该利率折现的未来收益的现值。但是在现实 中，企业面临的市场不确定，未来收益也是不确定的，在这种不确定的环境中，f i s h e r 的理论失去了基础。 1 9 5 8 年m o d i g l i a n i 和m i l l e r 第一次系统地把不确定性引入企业价值评估理论中，创 立了现代企业价值评估理论畸】。 1 9 6 1 年，m o d i g l i a n i 和m i l l e r 又在商业杂志发表了股利政策、增长和股票价格 一文，对股利政策的性质和影响进行了系统分析，对传统的d c f 模型加以改进，深入研 究投资决策、融资决策与企业价值之间的相关性。他们认为，企业的价值大小主要取决 于投资决策与运营，而不利分配政策与公司价值无关，即提出了删股利无关论，另外， 删理论对企业价值评估的资本化率，即企业资本的加权平均成本进行了正确的定义及论 述。至此，收益现值法确立了它完整的理论框架。 1 9 6 3 年，他们对删定理的适用性进行了探讨，提出了存在公司所得税状态下的企 业估价模型，为企业估价理论的推广和应用奠定了坚实的基础砸3 。m i l l e r 于1 9 7 6 年发表题 为债务与税收的论文，系统阐述了个人所得税对企业债券和股票价值的综合影响， 并再次证实了删定理。 m i l l e r 的研究以1 9 8 6 年美国税法改革以前为背景。此时期股票收益所得税远低于债 券利息收入所得税。由于免税优惠，企业极希望增加负债。但投资者的利息所得税高于 股票收益所得税，所以大部分投资者愿意投资于股票。企业负债率从整体上看依赖于企 业税率和各收入等级的纳税人可以提供的资金来源。如果企业税率提高，则资金从股票 向债券的迁移，企业负债率提高；如果个人所得税率提高，情况恰好相反，则资金能从 债券向股票迁移h 。 m i l l e 删的基板达艄巧铂f 1 一掣1 d ，xd _ 一警谢，巧 m i l l e r 模型的基本表达式为巧= + i 一兰二掣；型i，一竺警。式中，巧 为负债企业的价值；k 为无负债企业的价值：k 为期望收益率：耳为企业税率：l 为个 人股票所得税率：乙为个人负债所得税率；d 为企业负债价值。 1 9 9 1 年思特( s t e w a r t ) 提出了经济附加值( e v a ) 概念，由总部设在纽约的思腾思特 ( s t e m s t e w a r t ) 咨询公司将该方法引入价值评估领域( e v a 商标由s t e m s t e w a r t 公司注册 东北大学硕士学位论文 第1 章引言 持有) 。根据思腾思特咨询公司的解释，经济附加值表示的是一个公司扣除资本成本后 的资本收益。也就是说，一个公司的经济附加值是该公司的资本收益和资本成本之间的 差。e v a 的方法是以股东利益最大化经营目标为基础，在欧美国家风靡一时，一度成为 像高盛、j p 摩根等著名投资银行分析企业价值的基本工具之一。但是，经济附加值概 念至今没有成形的理论体系，也没有一套公认的可供操作的方法体系，因此它的应用和 发展也受到了一定地制约哺3 。 期权定价理论，给以现金流量折现为基本方法的企业价值评估提供了一种新思路。 1 9 7 3 年布莱克( b l a c k ) 和舒尔斯( s c h o l c s ) 两位教授在二项式期权定价模型的基础上， 运用无风险完全套期保值和模拟投资组合，提出了著名的b l a c k s c h o l e s 期权定价模型 ( o p m ) 。0 p m 产生以来，在证券期权交易中获得了巨大的成功，并已成为金融经济学 发展的一大基石。b l a c k 和s c h o l e s 使用了一个“等价资产组合 ，即一个由标的资产和 无风险资产组成的与被定价期权有相同现金流的组合来推导定价公式1 。 1 9 7 4 年，罗伯特c 默顿提出可将公司股权看作一个看涨期权，据此分析公司贷 款的风险，象征着期权定价理论开始应用于资本预算及价值评估。期权理论在企业资源 分配和投资决策领域中的应用，某种程度上带来了投资决策方法的革命。这种新的决策 方法便是“实物期权法( r e a lo p t i o n s ) 。1 9 7 7 年，麻省理工大学的教授梅尔斯c 斯 图尔特首次提出了实物期权( r e a lo p t i o n s ) 的概念。2 0 多年来，学者们不断探讨将实 物期权理论应用于诸如保险、能源、银行等各行业的投资决策及企业家价值评估。 b r e n n a n 和s c h w a r t z 在1 9 8 5 年在分析商品期货和现货价格所产生收益差额的基础 上评估了停止和放弃矿产开采的期权价值n 们。q u i g g ( 1 9 9 3 ) 认为土地开发价值由马上 开发的价值和等待期权价值构成，他通过对西雅图可交易土地进行实证分析发现了等待 开发期权是有很大价值的n 1 1 。m a r t h a e t n l d m 和n a l i nk u l a t i l a k a 在1 9 9 9 年受到公司并购 得启发，通过把并购合约中添加对目标公司的保证价值底限条款视为看涨期权，并用二 叉树模型分别给出了这项合约的欧式和美式期权的价值。p i n d y c k 在1 9 9 4 年深入研究了 不可逆投资项目评估并全面总结了实物期权估价在现实中的应用状况n 铂。 总的来说，这些方法有的是传统评估方法的发展，有的则是与传统评估方法完全不 同的全新概念。它们都针对不同的评估目的和不同评估对象的具体情况，在评估实践中 得到应用。国外对于新兴行业的估价理论己达到了一个相对较高的水平，形成了相对独 立的评估方法体系。他们宝贵的经验正是我们需要借鉴的，为找出适合我国资本市场的 新兴行业价值评估理论奠定了基础。 评价软件企业的价值n 钔。指出运用实物期权模型能够修正企业价值评估的传统方法与软 件企业不相适应的地方，有效推动软件企业投融资的发展，扩大软件企业的规模。 目前，中国资产评估协会已经发布的企业价值评估指导意见( 试行) 是我国企 东北大学硕士学位论文第1 章引言 业价值评估发展上的一个十分重要的里程碑，也是我国企业价值评估领域中一次具有历 史意义的革命。企业价值评估指导意见( 试行) 从根本上扭转了对企业价值概念的认 识，澄清了企业价值评估所指的对象，还去除了成本法在企业价值评估中的垄断地位，强 调了收益法和市场法也是企业价值评估适用的方法。其中提出了采用收益法可使用收益资 本化法和未来收益折现法两种具体方法。未来收益折现法往往适用于成熟的企业，其收益 通常是稳定的和可预测的，提出了预期收益可以采用多种口径，包括现金流量、各种形式 的收益或现金红利等，打破了传统上只用净利润作为预期收益的传统观念；提出折现率和 资本化率的确定原则，要求应当考虑利率、市场投资回报率、加权平均资本成本及委估企 业、所在行业的特定风险等因素。指导意见的发布大大促进了企业价值评估行业从理论到 实践更上一个崭新的平台，将为我国企业价值评估的理论研究和实务操作更快地发展提 供契机。 综上，有关软件企业价值评估的研究不多，评估理论和评估方法还处于边实践边探 索的阶段，纵观文献中提出的企业价值评估模型，其中最主要的缺陷在于把为软件企业 创造价值的主要因素人才以及无形资产这些智力资本放在了次要地位，因此，如何建立 更加真实有效地反映我国软件企业价值的评估模型是亟待解决的问题。 1 3 本文的研究方法及框架 1 3 1 本文研究的方法 本文在比较研究目前国内外企业价值评估理论的基础上，并采用定性分析与定量分 析相结合的方法，定性分析了软件企业的特征及价值影响因素，并对现有的价值评估方 法作了比较分析，由于软件企业与传统企业虽然有些相似性，但还具有与其不同的特性。 单纯运用传统的评估方法己无法满足对软件企业价值的评估，指出国内现有常用价值评 估方法评价软件企业价值的局限性。应用理论分析与案例分析相结合，使用了贴现现金 流量模型、期权定价模型相结合的分析方法，对软件企业进行价值评估。 1 3 2 本文研究框架 本文研究的框架分为三个部分：引言、主体和结论。 引言从研究的背景及意义、理论综述、研究方法及框架展开论述，对国内外软件企 业发展的情况作一个介绍，在了解价值评估理论国内外发展状况基础上，对本文的框架 进行阐述。研究的主体包括理论分析部分和应用分析部分。理论部分，介绍了软件企业 的特性，并分析了软件企业的价值链及价值影响因素。然后对传统价值评估方法进行分 析比较，指出其对软件企业价值评估的局限性，再此基础上构建了适合于软件企业的价 东北大学硕士学位论文 第1 章引言 一一 值评估模型。应用分析部分，以某一软件上市公司为例，在定性分析基础上，进行了定 量的价值评估研究。在结论部分，总结了研究所做的工作以及对本研究领域的积极意义。 研究框架图见图1 1 。 图1 1 研究框架图 f i g 1 1r e s e a r c hf r a m ec h a r t 东北大学硕士论文第2 章软件企业价值及评估方法分析 第2 章软件企业价值及评估方法分析 2 1 软件企业的内涵与特征 软件是程序、数据及其相关文档的完整集合体，是计算机技术、通信技术、网络技 术和各个信息技术应用领域的关键技术“引。从软件市场的角度考虑软件产品和软件服 务，按软件的标准化程度，可分为标准化软件、半定制软件和软件服务啪1 。软件是软件 企业主要的支撑技术和主要的产品，软件企业的发展与软件技术的进步是分不开的。 2 1 1 软件企业的认定及分类 ；? 2 1 1 1 软件企业的认定 为促进软件产业更好地健康发展，国务院制定软件企业认定标准及管理办法( 试 行) 乜，其中规定了软件企业的认定标准是： ( 1 ) 在我国境内依法设立的企业法人；( 2 ) 以计算机软件开发生产、系统集成、 应用服务和其他相应技术服务为其经营业务和主要经营收入；( 3 ) 具有种以上由本 企业开发或由本企业拥有知识产权的软件产品，或者提供通过资质等级认证的计算机信 息系统集成等技术服务；( 4 ) 从事软件产品开发和技术服务的技术人员占企业职工总 数的比例不低于5 0 ；( 5 ) 具有从事软件开发和相应技术服务等业务所需的技术装备和 经营场所；( 6 ) 具有软件产品质量和技术服务质量保证的手段与能力；( 7 ) 软件技术 及产品的研究开发经费占企业年软件收入8 以上；( 8 ) 年软件销售收入占企业年总收 入的3 5 以上，其中，自产软件收入占软件销售收入的5 0 以上；( 9 ) 企业产权明晰， 管理规范，遵纪守法。 2 1 1 2 软件企业的分类 软件企业按照规模大小，可以分为大型软件企业、中小型软件企业；按照所从事的 业务可以分为软件产品企业和软件服务企业。而对应于前面对软件的分类，软件产品企 业和软件服务企业又可以根据所经营的具体软件产品和服务而分为不同的类别。下面主 要论述从软件市场角度、按软件的标准化程度分类的软件所对应的软件企业，如图2 1 所示。 图2 1 软件企业的分类 f i g 2 1 s o f t w a r ee n t e r p r i s e sc l a s s i f i c a t i o n 9 东北大学硕士论文第2 章软件企业价值及评估方法分析 ( 1 ) 开发标准化的软件企业 对于这类企业来说，营销是其成功的关键因素，其次企业应当有符合市场需求的产 品，主要集中解决用户的共性问题。最具代表性的这类企业就是全球软件业的巨头“微 软”。这类企业的关键成功因素有四点胁3 ：开发大规模软件的能力；全球运营能力； 先行者优势；塑造全球标准的能力。 ( 2 ) 开发半定制软件的软件企业 这类企业主要解决客户企业管理中存在的资源规划及协同工作问题，其产品的开发 强调标准化和客户化的适应性，如以做e r p 软件闻名的s a p 公司。这类企业的关键成功 因素有两点：开发大规模软件的能力；了解市场个性化的需求。 ( 3 ) 软件服务企业 这类企业在软件平台基础上，通过对软件的客户适应性调整，力图帮助企业提高管 理水平和运作效率，降低管理成本。如一些管理咨询企业，著名的麦肯锡( m c k i n s e y ) 和波士顿咨询公司( b o s t o nc o n s u l t i n gg r o u p ) 都开展了i t 顾问的咨询业务。这类企业 的关键成功因素有三点：密切的客户关系；深入了解不同客户的需求；劳动力成 本优势。 软件产品企业通过最小的边际开销复制一份又一份的拷贝，更像“印刷厂”；而软 件服务企业通过培养用户基础以及提供服务和维护的长期合同，更像是“银行”通过存 款不断产生稳定的利润嘲。企业类型的不同决定了不同的开发和运作流程，分别如图 2 2 、图2 3 和图+ 2 4 所示。 市场需求和技 术优势 软件产品 开发 市场营销 策略 客户购买 行为 售后服务 软件升级 图2 2 开发标准化软件的企业的开发流程 f i g 2 2d e v e l o p m e n ts t a n d a r d i z a t i o ns o f t w a r ee n t e r p r i s e sd e v e l o p m e n tf l o w 客户前期咨il 软件项目启ii 与客户的互ii 软件项目完li 售后服务，包括 询、业务调研、r + i 动，专用解决r 1 动，客户方人r - 1 成，客户方测r 1 一般性服务和增 硬件选择 ii 方案ll 员的参与ll 试通过ii 值性服务 图2 - 3 开发半定制软件的企业的开发流程 f i g 2 3t h ec u s t o m m a d ep a r t l yd e v e l o p m e n ts o f t w a r ee n t e r p r i s e sd e v e l o p m e n tf l o w 臣豆量至至二至亘垂亘丑! = ! ：! ：! ：竺竺兰三墨- 臣亟垂至叵困 图2 4 软件服务企业的运作流程 f i g 2 4s o f t w a r es e r v i c ee n t e r p r i s e 。so p e r a t i o nf l o w 东北大学硕士论文第2 章软件企业价值及评估方法分析 2 1 2 软件企业的特性分析 2 1 2 1 软件企业的特点 软件是软件企业的主要产品，是软件企业获取利润的主要来源。作为软件企业的软 件产品，明显区别于传统工业产品，就是和同属于软件产业中的硬件产品也有明显的区 别，如表2 1 所示。 表2 1 软件与硬件的区别 t a b l e2 1t h ed i f f e r e n c eb e t w e e ns o f t w a r ea n dh a r d w a r e 软件产品的特性，直接影响软件技术开发所需的资源要素，也影响着软件企业对这 些要素的组合及在发展过程中的策略选择乜钔。软件企业的特点主要表现在以下几个方 面： ( 1 ) 市场准入门槛低 软件产品本身的生产制造成本很低，特别是在应用软件和专业服务市场，只要几个 人有个好的创意，抓住机会开发出适合市场需求的产品，就可以成立一个软件企业，但 是这也反映出来软件市场的竞争非常激烈，淘汰率很高。在软件企业的资源和资产中， 与软件企业的生产特点相联系的，软件企业的生产不需要大片的土地和厂房，也不需要 成套的机械加工设备，所以有形资产很少，实际上仅需一些普通的办公室、一些电脑、 网络设备等就可以了，知识、经验和技能比厂房、设备更为重要乜嗣。另一方面，软件盗 版的存在会影响软件企业的生存环境，特别是小型软件企业。软件盗版是影响软件企业 利润的原因之一。 ( 2 ) 高收益高风险 软件开发需要众多的软件开发人员的一起合作，需要资金的投入。而开发过程中主 要有两类风险是无法避免的，首先技术风险，即由于软件开发人员或者其它因素导致软 东北大学硕士论文第2 章软件企业价值及评估方法分析 件开发项目的技术问题无法按时解决；其次是市场风险，即软件产品开发之后的市场销 售问题，是否满足或者落后于市场需求汹1 。而一个成功的软件企业在同样的时间内所获 得的增长率可能是其他软件企业的几倍，全球软件市场的平均增长速度远超过世界经济 的平均增长速度。成熟的软件企业的后续生产成本几乎为零，可只要市场足够大它几乎 没有企业生产力的约束。这也正是风险资金乐于介入软件企业的主要原因。 ( 3 ) 资产结构特殊，人力成本大 软件企业的资产是智力资产，其产品开发的硬件投入是电脑及相关设备，不需要昂 贵的固定资产投入。软件企业的研究开发费用较高，_ 般来说研发费用占销售收入的1 0 以上方能保证软件企业的研发不断创新。软件企业用于市场营销的费用也很高，只是近 年来由于因特网的出现而逐渐呈降低趋势。软件企业资产的特殊性，决定了人是软件企 业的主要竞争力资源，人员素质的高低决定了企业的竞争能力。尤其研究与开发( r & d ) 人员是软件企业竞相追逐人才资源，r & d 人员作为软件企业重要的利益相关者与股东具 有同等重要性乜7 1 。所以实现企业价值最大化的支撑基础是r & d 资本价值最大化。软件开 发人员流动率很高，人才队伍结构不够稳定，所以人力成本相对较高。 ( 4 ) 技术更新速度快，学习能力强 软件企业是技术密集型的高科技企业，从计算机硬件设备的升级速度和软件系统升 级速度可以看出，软件技术一直呈现出加速发展的趋势