（工商管理专业论文）企业并购中的财务管控研究.pdf

学位论文原创性声明 f i i ii i ii i ii i ii ii i iii ii y 1715 3 01 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容 外，本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成 果。对本文所涉及的研究工作做出重要贡献的个人和集体，均己 在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本 人承担。 特此声明 学位论文作者签名： w ，。 年r 月 日 学位论文版权使用授权书 本人完全了解对外经济贸易大学关于收集、保存、使用学位 论文的规定，同意如下各项内容：按照学校要求提交学位论文的 印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版， 并采用影印、缩印、扫描、数字化或其它手段保存论文；学校有 权提供目录检索以及提供本学位论文全文或部分的阅览服务；学 校有权按照有关规定向国家有关部门或者机构送交论文；在以不 以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分或全部内 容用于学术活动。保密的学位论文在解密后遵守此规定。 学位论文作者签名： 导师签名： 孵可 知z 口年f 月7 日 3 移o 年，月7 日 摘要 随着经济的发展，并购越来越多地成为企业在寻求发展道路上选择的方式。 成功的并购一定是在完整、严谨的财务管控下进行的。本文试图就并购过程中的 财务管控展开探讨，对于并购过程中财务管控的职责、管理方式、应注意的细节 做了较为详细的描述。同时，结合了联想收购i b mp c 的案例，例证了并购财务 管控的方式方法及其重要性。 全文共分七章。 第一章引言部分介绍了论文的选题背景及意义。 第二章介绍了企业并购的动因、并购的流程及与流程相匹配的财务管理的范 畴。在详细列示企业并购流程的基础上，将企业并购的财务管理，依据并购流程 的里程碑，划分为三个阶段。第一阶段是并购前的财务管理，包括财务的尽职调 查、财务分析的实施、并购定价估值模型介绍及方法选择；第二阶段是并购期间 的财务管理，包括融资与支付方式的安排、并购税务处理、并购财务处理方式的 介绍及选择( 购买法、权益结合法) 。第三阶段是企业并购交易结束后的整合阶 段，此阶段的财务管理侧重于并购后的企业集团财务制度、税收政策、会计政策 的标准化、统一化及合并财务报表的准备事项。 第三章具体阐述了并购前的财务管理内容。介绍了企业财务尽职调查对于防 范并购风险的意义，尽职调查应注意的事项；财务分析的目的、具体方法如净现 值法、现值指数法等及选用各种方法的原则；讲解了如何进行对目标公司的估值 计算，通过华能电厂2 0 0 2 年收购的估值分析阐述了估值方法的选用。 第四章具体阐述了并购期间的财务管理内容。介绍了常用的融资方法和支付 方式、两者如何匹配、建议和分析了上市公司和非上市公司各自融资方法的优先 选择；分析了吸收合并和新设合并如何进行税务设计使得企业税负最小化；介绍 了购买法和权益结合法这两种并购财务处理方法的差异，适用条件及对日后不同 的财务影响。 第五章具体阐述了并购交易结束后的财务整合内容。财务整合是并购环节不 可忽视的方面，它主要包括财务制度、税收政策、会计政策的整合和合并报表的 准备要求。通过整合使并购后的公司在财务系统和税务系统方面标准化、统一化， 满足企业管理层对于集团财务管控的需要。 第六章引入了联想收购i b mp c 的实例，结合上述并购财务管控的理论对联想 收购进行了具体分析，来说明全面的财务管控对于并购成功的重要意义。 第七章结论部分强调了本文的论点，并分析了本文的局限性。 关键词：企业并购，财务管控，并购风险 a b s t r a c t w i t ht h ee c o n o m yd e v e l o p m e n t ，m e r g e r a c q u i s i t i o nh a sb e e np l a y i n gm o r ea n d m o r ei m p o r t a n tr o l ei nt h ec o m p a n y se x p a n d i n g t h ea r t i c l ei sa t t e m p t i n gt od i s c u s s a n ds t a t et h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n tr e s p o n s i b i l i t i e s ，m e t h o d s ，t h ed e t a i l sa l o n g 丽mt h e m & am i l e s t o n e s i th a sb r o u g h tt h ec a s es t u d yf o rt h el e n o v om e r g i n gw i mi b mp c t oe x e m p l i f yt h ec r i t i c a li n f l u e n c ef r o mt h ew e l l - d o n em & af i n a n c i a lm a n a g e m e n t s s e v e n c h a p t e r sa r ei n c l u d e d c h a p t e r1p r e f a c e ：i n t r o d u c et h eb a c k g r o u n da n dm e a n i n g so fc h o o s i n gt h es u b j e c t c h a p t e r 2 ：o v e r a l lb r i e f st h em & a i n t e n t i o n s ，p r o c e s s e sa n dt h es c o p eo ft h ef i n a n c i a l m a n a g e m e n t i to u t l i n e st h r e es t a g e so ft h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n t ，a c c o r d i n gt oe a c h m i l e s t o n ei nt h em & a p r o c e s s s t a g e1 i sa b o u tt h ep r e - d e a lf i n a n c i a lm a n a g e m e n t i t i s m a i n l yf o r t h ed u e - d i l i g e n c e ，f i n a n c i a lr a t i oa n a l y s i s ，p r i c i n gm o d e l sa n d i t s a p p l i c a b l er u l e s s t a g e2i s a b o u tt h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n ti nt h ep r o g r e s so ft h e m & ad e a l t h em a i nf o c u sh e r ei st oa n a l y z et h ef u n df i n a n c i n ga n dp a y m e n tm e t h o d ， t a xc o n t r o la n da c c o u n t i n gt r e a t m e n tf o rd i f f e r e n tm & am o d e l s ：p u r c h a s em e t h o da n d p o o l i n go fi n t e r e s tm e t h o d s t a g e 3i sa b o u tt h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n ti n t h e i n t e g r a t i o np e r i o d t h ek e yp o i n t si nt h i sp e r i o di st os t a n d a r d i z a t i o na n di n t e g r a t et h e f i n a n c i a lr u l e s ，t a xg u i d e l i n e s ，a c c o u n t i n gp o l i c e sa n dp r e p a r ef o rt h ec o n s o l i d a t e d f i n a n c i a ls t a t e m e n t s c h a p t e r3 ：p a r t i c u l a r l ye x p l a i n st h e c o n t e n t so fp r e - d e a lf i n a n c i a lm a n a g e m e n t i t e m p h a s i z e st h a tt h ee f f e c to ft h ed u e d i l i g e n c ei st op r o t e c tt h em e r g i n gc o m p a n yf r o m f i n a n c i a lf r a u d sa l l dr i s k s i tl i s t sd o w nt h ea r e a sw h i c hn e e d sp a ya t t e n t i o nd u r i n gd u e d i l i g e n c ep r o c e s s i td e s c r i b e sa l lk i n d so ff i n a n c i a la n a l y s i sm e t h o da n dc o n c l u d e s h o wt od ot h e s e l e c t i o nt oa p p l yf o rac e r t a i nb u s i n e s s i ta l s oi n t r o d u c e ss e v e r a l p r i c i n gm o d e l sa n dt a k e st h ee x a m p l eo fh u a n e n gp o w e rp l a n tt oe x p l a i nt h e a p p l i c a b l em o d e ls e l e c t i o nb a s e d o nt h ec o m p a n ya n dt h ei n d u s t r i e s c i r c u m s t a n c e s c h a p t e r4 ：p a r t i c u l a r l yd e s c r i b e st h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n td u r i n gm & ap r o g r e s s i n g p e r i o d i ti n t r o d u c e st h ec o m b i n a t i o n so ff i n a n c i n ga n dp a y m e n tm e t h o da n dt h e i r a p p l i c a b l ec o n d i t i o n s i ta n a l y z e st h et a xd e s i g na n dt a xc o n t r o lt om i n i m i z et h et a x c o s tf o rt h eb u s i n e s s i ta l s os t a t e st h et w od i f f e r e n ta c c o u n t i n gt r e a t m e n t so nt h em & a d e a l sa n dt h e i ri n d i v i d u a lf i n a n c i a li n f l u e n c e sf o r t h e f u r t h e r p e r i o d o n e i s p r o c u r e m e n tm e t h o da n da n o t h e ri sp o o l i n gi n t e r e s tm e t h o d c h a p t e r5 ：p a r t i c u l a r l yd e s c r i b e st h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n td u r i n gt h ei n t e g r a t i o n p e r i o d t h em a i nm e s s a g ef o rt h i sc h a p t e ri st os t a n d a r d i z a t i o nt h ef i n a n c i a lr u l e s ，t a x g u i d e l i n e s ，a c c o u n t i n gp o l i c i e si no r d e rt op r e p a r ef o rt h ec o m p l e t e da n da c c u r a t e c o n s o l i d a t e df i n a n c i a lr e p o r t st ot h em a n a g e m e n tt e a m c h a p t e r6 ：i n t r o d u c e st h ec a s es t u d yo fl e n o v om e r g i n g 试t l lm mp c t h i si st o e x e m p l i f i e st h et h e o r ym e n t i o ni na b o v ec h a p t e r sa n dr e i t e r a t et h em e a n i n ga n d i m p o r t a n c eo ft h ef i n a n c i a lm a n a g e m e n ta l o n gt h em & ap r o c e s s c h a p t e r7 ：e n d i n gc h a p t e r , t oh i g h l i g h tt h ek e yp o i n to ft h ea r t i c l ea n di d e n t i f yt h e l i m i t a t i o n s k e yw o r d s ：m & a ，f i n a n c i a lc o n t r o l ，m & ar i s k s 目录 第1 章引言1 第2 章企业并购动因及财务管理范畴2 2 1 企业并购动因与效应2 2 1 1 企业并购概念 2 2 1 2 企业并购的目的 2 2 1 3 成功并购所能带来的效应 3 2 2 企业并购的策略和流程 4 2 3 企业并购中的财务管理范畴 5 第3 章并购前的财务管理o ooooooo ! 6 3 1 并购前的财务尽职调查与财务分析 6 3 1 1 并购财务陷阱 6 3 1 2 财务尽职调查 7 3 。1 3 财务分析 8 3 2 目标公司定价 1 l 3 2 1 影响目标公司估值的考虑因素 1 l 3 2 2 目标公司价值的确定方法 1 2 3 2 3 估值结论的使用 1 8 第4 章并购期间的财务管理 1 9 4 1 融资与支付 1 9 4 1 1 融资所考虑的因素 1 9 4 1 2 融资方式和融资安排 2 0 4 1 3 并购支付 2 2 4 2 并购税务安排 2 3 4 3 并购的会计处理及影响 2 5 第5 章并购后的财务与会计管理整合2 8 5 1 财务制度的管理整合2 8 5 2 企业税收政策的管理整合 2 9 5 3 会计政策的管理整合 3 0 5 4 编制合并会计报表的准备 3 0 第6 章案例分析：联想收购i b mp c 3 2 6 1 并购的背景与动因 3 2 6 2 并购的尽职调查3 3 6 3 并购双方的财务指标分析 3 3 6 4 并购估值分析3 4 6 5 并购的融资及支付分析 3 5 6 6 并购结果3 6 第7 章结束语3 7 参考文献o oooooooooooooo 3 8 致谢3 9 个人简历在读期间发表的学术论文与研究成果4 0 第1 章引言 中国改革开放已有三十余年，其中，“企业并购”已从最初人们印象中的一个 陌生新鲜的词汇，演变成如今越来越多的企业在寻求发展道路上选择的方式。随 着经济的发展，企业并购在范围上、内容上、操作复杂程度上进一步向纵深发展， 它成了当今经济社会不可或缺的一种元素，为今日的中国企业带来了新的机遇和 挑战，也有力地促进了中国经济的转型和发展。 在过往的并购事件中，有成功也有失败的案例。失败的原因多种多样，但是 成功的并购一定是伴随着严谨、完善、机智的财务设计与财务管控的。财务管控 贯穿于并购的始末，充分发挥财务管控的效力就能够促进并购协同效应的实现， 帮助达到并购效益的最大化。 关于企业并购财务管控的著作不少，本文的选题侧重点是梳理一条与并购流 程相匹配的财务管控主线，将财务管控的要点贯穿于整个并购交易过程及交易后 的整合阶段。 并购中的财务管控是企业并购的重要环节，它甚至直接或间接地决定了并购 的成败，因此企业在并购的整个流程中对财务管控的各项内容都要认真把握。并 购的财务管控，按照并购的阶段，可以分为三个环节，并购交易前的财务准各， 并购交易中的财务手段与财务设计，并购交易结束后的财务整合。并购交易前的 财务准备包括通过尽职调查规避财务陷阱，通过财务比率的分析了解目标企业的 财务与经营状况，通过投资回报模型的运用进一步判断投资项目是否可行，通过 估值计算为日后的并购定价打下基础。并购交易期间的财务设计主要指针对企业 自身特点设计有利于企业的融资与支付模式；采用合理的节税、避税方法帮助企 业减少税收负担以及选择正确的会计处理方式。并购交易后的财务整合同样是不 可忽视的环节，要做好财务制度、税务政策、会计政策的统一，使得合并会计报 表范围清晰，内容正确。 本文期望通过对于各个并购阶段财务管控要点的说明、分析，能够帮助企业 从全局上对并购的财务管控有一个完整的把握。 第2 章企业并购动因及财务管理范畴 近年来，企业并购的数量成几何倍数连年递增，并且越来越多地朝着复杂化、 巨型化发展，是什么力量吸引着企业热衷于并购呢? 据翰威特组织的最近一次全 球并购调研中，我们发现，市场的准入、战略的调整、知识的共享、经营的联合 等因素是驱动企业进行并购的主要原因，而企业最终的目的是通过并购实现并且 最大化并购的协同效应。在企业的并购过程中，财务管控是并购管控的重要环节， 其管理重心是帮助企业识别和规避财务风险、进行合理有效的财务设计以实现并 购的经济效益。 2 1 企业并购动因与效应 2 1 1 企业并购概念 并购是兼并和收购的统称。兼并是指一家企业以现金、证券或其他形式购买 取得其他企业的产权，使其他企业丧失法人资格或改变法人实体，从而取得其决 策控制权的经济行为。收购是指一家企业用现金、债券或股票购买另一家企业的 部分或全部资产或股权，以获得该企业的控制权。在收购中，被收购的公司成为 收购公司的附属公司。 2 1 2 企业并购的目的 企业并购，最根本的原因是为了实现股东财富最大化，同时，另一原因是应 付市场竞争的巨大压力，通过并购来确立新的竞争优势以应对经济周期和市场变 化给企业带来的冲击。 这两大原因在现实经济生活中以不同的具体形态表现出来。 表2 1 列出了主要的并购交易的驱动因素。 2 表2 1 并购交易的驱动因素1 市场的准入例如获得更大的客户群，新产品的获取，地理市场的延伸 经营的联合例如整合不同的经营能力，集中分散经营 战略的调整例如给竞争对手的回击，调整市场战略，共同应对挑战 知识的共享例如流程，商业模块，地区市场知识，人才的共享 职能的整合例如职能合理化，商业运作模式的重新设计 有形资源的共享例如共享生产设施，研发设施，销售办公地点设施 垂直整合 例如向前向上，向后 现金的需求 例如现金支付债务或增加现金储备 返回到核心产业 集中资金重新投资例如收获或发展 价值的实现使得企业能更多地实现实体剥离的价值 剥离绩效不佳者让企业划出不良资产 反垄断问题当奈业因反垄断政策而被迫分拆 如果企业期望能够既实现短期目标又实现战略发展的长期目标，那么企业必 须把精力和注意力最大程度地集中在执行的速度和力度上，特别是对实现既定目 标至关重要的方面的把握。 2 1 3 成功并购所能带来的效应 一项成功的并购力企业带来的效应是显而易见的，它主要体现在以下几个方 面： 、 1 经营协同效应。主要指规模经济效益的取得。 2 管理协同效应。通过并购可以吸取、获得被并购企业的经验，从而减少 企业积累这些经验所付出的成本，提高企业效率。另一方面，也能够帮助企业进 入一些具有经验壁垒的行业。 3 财务协同效应。如果并购财务处理得当，可以为企业带来由于税法、会 计处理惯例及证券交易内在规定的作用而产生的财务效益。比如，并购中的合理 避税，股价预期效应。 4 市场份额效应。成功的并购可以加强企业对于市场、对于渠道、对于行 业的控制能力。比如横向并购可以提高行业的集中程度，增强行业内企业的利润 率水平；纵向并购可以加强对于原料和销售渠道的控制。 1 李涤飞，颜容，罗新字企业并购实务上海交通大学出版社2 0 0 9 年1 月，第3 页 3 2 2 企业并购的策略和流程 诚然，不是所有的并购都是成功的，其中不乏大量的失败案例，甚至使得很 多优势企业在并购后背上沉重包袱以致失败破产。因此，在企业并购前、并购中 和并购后要做好多方面的评估、分析、实施、管控，这些对于企业并购的成功是 至关重要的。 那么如何确保并购的成功呢? 首先，要提出明确的、适合企业的并购战略目 标。企业并购目标的选择，应该充分考虑到企业自身未来的发展方向、发展道路， 同时遵循企业发展战略的目标轨迹与基本原则。在并购机会的选择上面，不仅要 考虑被并购企业自己的策略方向，更需要考虑企业与并购目标经营策略的配合协 调方面。第二，要组建有经验的可靠的并购团队。通常根据并购规模的太小，选 取非常有经验的高管领导，包含业务部门、法律、i t 、人力资源和销售等职能部 门以及利用与外部税务和法律专职人员的网络，可以方便调入相关专家，使评估 与选择的能力得到提升。值得一提的是，团队中的成员甚至可以拥有一些失败案 例的经验，这样就可以以此为鉴，为未来的并购作为成功的经验。第三，要建立 成功的并购流程模式，帮助有规划地开展工作，以支持公司的并购决策、并购谈 判及并购后的全面整合。第四，建立完善的财务管控体系，包括，彻底的尽职调 查，合理的购买价格的确定，并购方案的确定，税务规划以及合并后的财务整合。 第五，就是在并购过程中处理突发状况的灵活性与机动性，以及通过改进并购流 程的管理来降低和控制并购风险。导致并购失败的因素主要有：文化冲突、领导 力的缺乏、隐性负债、关键员工的流失、无效评估( 协同效力的高估) 、战略不 当和缺乏沟通。并购风险包括政治风险、法律风险、财务风险、资产风险、资源 风险、市场风险和整合风险。为提高并购的成功率，就需要构建一条行之有效的 风险管理体系，将对并购风险的管理贯穿并购的始末。第六，成功的并购还需特 别重视并购结束后对于关键人才的留用以及双方企业文化的整合。保洁公司副董 事长沃纳葛斯勒先生在谈到0 5 年保洁成功收购吉利公司的经验时是这样讲的： 这个交易差不多花了5 7 0 亿美元，对于这样的并购我们并不把它认为是一家公司 征服了另一家公司而是说要成立一个最佳的团队，也就是说把两家公司的团队 进行很好的合并。我们对于吉列公司所有重要岗位的人他的能力进行一个评估， 然后和我们自己公司同样岗位的人进行评估，来看谁更适合新公司岗位的工作2 。 2 陈菁菁， 葛斯勒：宝洁成功收购吉列剃须刀的五点经验，搜狐财经，2 0 0 9 年7 月4 口， h t t p ：b u s i n e s s s o h u e o m 2 0 0 9 0 7 0 4 n 2 6 4 9 7 7 5 7 4 s h t m l 4 由此可见，并购后的整合及文化冲突的融合、人力资源的管理对于企业交易成功 后的持续性是不容忽视的。交易完成之后，要努力让收购方和被收购方切实地成 为一个整体而不是分别放任自流，需要在管理方式、政策制度、系统流程方面构 建一套新的、统一的、适合未来业务发展要求的体系。 图2 1 列出了企业并购的流程和里程碑 战略 秘密 价格与条 宣布 规章制度的 交易完成后实施整合计划 规划接触款谈判 并购 初步设计 第一天落实规章制度 候选公司 尽职 初步确定 确定整合 详细的人力 邀约 调查 人力资源 实施的团队 资源策略 策略 和颁导 图2 1 并购流程3 2 3 企业并购中的财务管理范畴 规章制度设计 方案定稿 企业并购能否成功，取决于多种因素的协调作用。本文就仅限对于企业并购 的财务管理方面予以探讨。 并购的财务管理，依据并购的流程，可分为三个阶段： ： 1 并购前的财务管理：通过财务的尽职调查防范并购陷阱，验证目标企业 财务数据的真实性、可靠性；通过财务分析了解目标企业的财务状况与经营效率， 为与目标企业协商定价打下基础；通过估值计算确定并购定价的依据。 2 并购期间的财务管理：针对并购企业资金现状来进行融资方式和支付方 式的设计，保证并购的顺利完成；通过税务设计合理节税避税，最大程度节省企 业税务成本；最后针对并购的具体情况确定并购采用的财务处理方法是购买法还 是权益结合法，清楚两种方法对日后财务报表的影响。 3 并购后的财务管理：对于并购后的企业集团在财务制度、税务政策、会 计政策的选用方面进行整合和标准化，以提供给企业管理层统一的、清晰的合并 财务报告。 3 李涤飞，颜容，罗新宇企业并购实务上海交通大学出版社2 0 0 9 年1 月，第9 页 5 第3 章并购前的财务管理 在并购交易开始前，并购企业就要开始对目标公司进行财务尽职调查。由于 会计政策选择的灵活性及期后事项存在的可能性等原因，使得会计报告存在被人 为操作的可能，由此带来的并购风险对日后并购工作的开展甚至并购后的整合都 会存在深远影响。因此，并购企业要重视财务尽职调查，聘请专业机构，实施比 较财务分析，签署法律文件以尽可能地保护企业规避财务风险。在确保目标企业 提供的财务数据真实性的前提下，并购企业要开展财务比率分析使得对投资项目 的回报做到心中有数，同时进一步了解目标企业的经营情况及成长性，为日后的 定价协商打好基础。最后，通过估值模型的运用，计算目标企业的价值基础，作 为日后协商定价的依据。 3 1 并购前的财务尽职调查与财务分析 3 1 1 并购财务陷阱 由于财务报表固有的一些缺陷，以及帐外事项的存在，如果并购企业过分直 接依赖被并购企业提供的财务报表而忽视事前调查的话，有可能会陷入并购陷 阱。这种情况的直接恶果是：第一，由于忽视了帐外项目或者接受了被并购企业 一些重要会计政策的错误选用，从而使得对被并购企业的财务状况和赢利预测过 于乐观，对被并购企业真实的资产负债状况和现金流量形成错误认识，影响到并 购后再融资的安排，甚至为企业带来沉重的财务负担。第二，影响并购后的整合 过程。并购交易结束后，并购企业即开始对资源的整合及继续履行被并购企业的 相关义务。在这个整合的过程中，被并购企业的无形资产、商誉等真实价值就会 一一浮现。如果企业最初没有做到充分调研，一旦发现这些真实价值远远低于当 时的评估价格，就会后悔莫及；另一方面，如果原先未得到充分披露的应尽义务 出人意料地接踵而来，还会给企业带来新的麻烦，大大增加了并购成本和整合难 度。第三，存有潜在的法律风险。一些没有在财务报告中体现出来的或有事项和 期后事项，会给企业带来法律风险，甚至直接威胁到企业的生存。因此，要超越 财务报告的局限，对或有事项和期后事项予以充分的关注，控制并购风险。 6 企业所面对的财务陷阱的原因和内容主要有以下几种： 1 由于会计政策的可选择性，使得被并购企业可以人为美化会计报表。会计 政策的改变、无形资产评估方法的选用、存货计量会计政策的选用、各种减值准 备计提的方法和比例，这些都使得财务报表本身存在着被人为操控的风险。所以 并购企业要充分地、细致地对被并购企业的财务报表进行验证，对会计方法的选 用进行考察，以免造成并购双方的信息不对称。 2 财务报表不能及时反映或有事项或期后事项。财务报表，实际上只能反映 企业在某个时点、某个期间的财务状况、经营成果和现金流量，反映的是过去的 交易及事项。而一些重要的或有事项、期后事项由于不在表中体现，往往被忽略， 如未决诉讼、重大的售后退货、对外担保等，而这些事项往往会影响到并购价格 的确定，甚至为并购企业带来不必要的法律纠纷。所以，并购企业要对这些表外 事项予以充分的调研、记录。 3 表外融资行为。表外融资的主要手段有相互抵押担保融资、债务转移、通 过现金调剂或通融解决集团成员债务支付困难、售后回租、资产证券化、应收帐 款抵借等4 。 4 报表中没能反映的一些重要资源的价值及制度安排。当前比较引人注目 的问题是人力资源定价模式及相关的激励约束机制如何在财务报表中反映，特别 是诸如经理人股票期权制度所产生的财务影响问题5 。期权计划跨度长、金额大， 不规范的会计处理会给并购企业带来较大财务风险。 3 1 2 财务尽职调查 为了改善并购双方信息不对等的局面，调查与证实重大信息，从而有效地防 范并购风险、避免在并购中落入财务陷阱的状况，并购企业要特别重视并购中的 尽职调查。 尽职调查的内容包括资料的收集、权责的划分、法律协议的签订、中介机构 的聘请，它贯穿于整个收购过程。实际工作中，应注意以下几点做好尽职调查工 作： 1 聘请经验丰富的中介机构组成尽职调查小组( 包括经纪人、注册会计师 事务所、资产评估事务所、律师事务所等) 从各领域的专业角度对信息进行进一 4 邱闽泉，胡光晓，刘琳兼并收购财务实务清华大学出版社2 0 0 5 年6 月， 第2 l 页 5 邱闽泉，胡光晓，刘琳兼并收购财务实务清华大学出版社2 0 0 5 年6 月， 第2 l 页 7 步证实，并扩大调查取证的范围。专业机构和专业人士能够提供高质量的服务， 在客观上降低并购成本，同时利用他们丰富的经验规避并购j x l 险。 2 签订相关的法律协议，予以约定对于并购中可能出现的未尽事宜双方各自 应承担的法律责任，对因既往事实而追加并购成本要签订补偿协议。 3 充分利用公司内外信息，包括对财务报告附注及重要协议的关注。 但特别需要注意的是，尽职调查不仅仅是资料的收集，更进一步是对被并购 企业财务状况与经营状况的全面的考证，对并购风险的进一步甄别，以及对能否 实现并购目标的测算，和对并购整合计划的铺垫。它不仅要站在历史角度，也要 站在未来前景角度来评估并购目标。它既要注重企业的短期债务，也要看中企业 的长期风险：既要关注财务和法律的状况，也要考察双方企业的兼容性。 总之，并购企业在尽职调查中要充分考虑以下内容：决定并购交易能够立e p l 近期获得成功的因素、确定合适的价格、评估被明确的协同效力、确定整合阶段 需要处理的事务和调查并购交易对竞争对手和所在行业可能产生的影响。 企业在并购调查中，已经可以开始考虑整合事项，以帮助交易发生后整合管 理团队有充分的时间和铺垫来准备应对潜在而复杂的整合问题。 3 1 3 财务分析 并购前的财务分析可以被看作是尽职调查的一部分，其目的是验证企业整体 财务状况的真实性与合理性，同时对企业盈利能力、偿债能力等作出评价以作为 日后协商定价的基础。 1 在财务分析之前，应做好以下准备工作： c1 )行业基本资料的取得。并购企业要对被并购企业的行业有一定程度的 了解，包括但不限于行业的性质、生产特点、技术条件、市场分布特点、主要的 竞争对手情况、行业利润率水平、行业的国家管理政策与税收优惠政策、行业的 发展趋势等等。 ( 2 )被并购企业财务资料的取得。包括三张主要报表资产负债表、利润表 和现金流量表、各年的比较报表、验资报告、最近几年的审计报告、其他财务报 告、股东大会决议、董事会记录、监事会报告、重大投资协议与报告、大股东的 变动情况、重大高管人员的变动情况、重大亏损情况报告、管理高层的讨论与报 告等等6 。 ( 3 )熟悉相关法律法规政策。并购相关人员必须具有一定的经验并且熟悉 相关政策：国家对所属行业的宏观管理政策、并购管理制度、税收政策、公司 法中相关并购业务的财务报告信息披露、资产评估、法律咨询和上市公司年报 审计的相关政策、主要财务分析的指标体系等等。 在初步掌握了被并购企业的基本财务状况以及行业基本情况之后，首先要对 被并购企业的财务状况和业绩水平的真实性做出判断。因为如果被并购企业所提 供的以证明企业财务状况的资料是不真实的，那么后续所有的进一步的判断以至 并购价格的确认都会失效。 所以，并购企业有必要对被并购企业的情况进行分析性复核工作。这种复核 工作主要是通过计算并购企业的一些比率指标及其发展变化趋势，对比行业的平 均比率指标和趋势，或者将趋势对比参照企业同期一些重大项目或决策的投入与 产出，来推算出企业财务状况与业绩水平的真实性。例如可以计算被并购企业的 近期的每年利润率，然后与行业平均利润率相比较，看两者的差异以及变化趋势 是否匹配、是否合理；分析企业的投资收益变化与重大投资项目是否保持一致； 分析企业的利润情况与现金流量趋势是否保持一致等。如果出现异常变化，则需 要进一步取得数据来谨慎分析。 2 在确认了被并购企业财务状况真实性的前提下，并购企业可以进行财务 比率分析，来全方面掌握被并购企业整体的运营情况与资本结构，为日后与目标 企业协商定价打下基础。所进行的比率分析主要是包括三方面：偿债能力分析， 运营能力分析和获利能力分析。 企业偿债能力分析：流动比率、速动比率、现金比率( 短期偿债能力) ；资产 负债率、股东权益比率与权益乘数、产权比率与有形净值债务率、利息保障倍数 ( 长期偿债能力) 。 企业运营能力分析：存货周转率、应收帐款周转率、流动资产周转率、固定 资产周转率、总资产周转率。 企业获利能力分析：资产利润率、股东权益净利率、销售净利率、每股利润、 市盈率。 并购企业要通过将计算出的财务比率横向地与行业中优势企业、行业平均水 平，纵向地与被并购企业本身各年的水平相比较，来评价企业的综合实力与发展 6 李涤飞，颜容，罗新宇企业并购实务上海交通大学出版社2 0 0 9 年1 月，第6 4 页 9 趋势。 3 最后，是对并购的经济效益的分析，以帮助从财务的角度判断并购是否 可行。 常用的经济效益评价方法包括： ( 1 ) 投资回收率法( r o i ) ： r o i = ( 年净收入增加额企业兼并总投资) 1 0 0 ( 2 )投资回收期法：r o i 的倒数 投资回收期= 企业兼并总投资年净收入增加额 ( 3 ) 净现值法：考虑了资金的时间价值，适用于长期投资项目。 n p v = 耋南一c o = 羔一 恃1 、1l 。， ( 3 1 ) n p v 一净现值 c o 一初始投资额 c t t 年现金流量 r 一 贴现率 1 1 投资项目的寿命周期 净现值法所依据的原理是：假设预计的现金流入在年末肯定可以实现，并把 原始投资看成是按预定贴现率借入的，当净现值为正数时，偿还本息后该项目仍 有剩余的收益：当净现值为零时，偿还本息后一无所获：当净现值为负数时，该 项目收益不足以偿还本息。该方法利用净现金收益量的总现值比较净现金投资量 的净现值，如果净现值o ，投资方案是可以接受的；如果净现值 商业银行贷款一 投行过桥融资一 发行股票；如果股本资本成本小于债务 资本成本，则融资顺序可采取：内部筹资一 发行股票一 商业银行贷款一 投行过桥 融资。 最后，企业并购融资方案的实施过程中，还有两点需要注意：一是要选择一 家资金实力强、咨询服务和融资服务好的投资银行作为融资代理人；二是设立一 个专门实施并购的子公司作为并购主体。子公司以有限责任公司形式成立，一旦 并购失败或经营不善可降低母公司承担的责任，实现承担有限责任的最大损益控 制。 4 1 3 并购支付 支付方式的选择对并购双方的收益都会产生显著的影响，恰当的支付方式能 以最低的成本实现足够大的控制力。企业并购支付方式的选择是由融资能力决定 的。 并购的支付方式通常采用现金支付、股票支付、现金和股票混合支付三种形 式。现金支付的优点是比较灵活，在许多情况下，用现金购入目标企业一定量的 股票就可以取得目标企业的控制权。股票支付是指通过增发本公司股票，按一定 换股比率交换目标企业股票从而获得目标公司控制权的一种方式。股票支付的优 点是大大缓解了对于并购企业现金的要求；并购双方相互持股，有利于双方利益 的联合；目标公司股东可以推迟纳税。并购企业可以结合自身能获得的流动性资 源、每股收益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收筹措等 情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金与股权方式相结合 的方式，以取长补短来满足收购双方的需要。 4 2 并购税务安排 税务设计也是并购交易中需要关注的一个重点，它直接影响了买卖双方的交 易成本和收益。企业并购税务安排的策略是：首先，参与并购各方需要相互协商、 选择最佳税务安排方案使总节税价值最大；其次，需要根据支付方式和并购双方 的具体情况进行所得税测算，分析参与并购各方的未弥补亏损和净资产评估增值 情况进行统筹安排。 2 0 0 8 年1 月1 日，我国实施了新的企业所得税法，新企业所得税法 在税收税率、税前扣除、税收优惠政策等方面都有较大的变化。这些变化将对我 国企业并购的税务等划与安排产生重要影响。企业并购属于资本运营范畴，属于 产权重组层次，与产品经营不同，企业并购业务一般不需要缴纳增值税、营业税 等流转税，正因为如此，企业并购常常作为企业处置资产规避增值税或营业税的 重要手段。可见，企业并购税务筹划与安排主要是针对企业所得税的。 1 吸收合并的税务安排 ( 1 ) 应税处理 国税发 2 0 0 0 1 1 9 号国家税务总局关于企业合并分立业务有关所得税问题 的通知规定，企业合并一般应采用应税处理：目标企业应视为按公允价值转让、 处置全部资产，计算资产的转让所得，依法缴纳所得税；目标企业以前年度的亏 损，不得结转到并购方企业弥补；并购方企业接受目标企业的有关资产，计税时 可以按经评估确认的价值确定成本，目标企业的股东取得并购方企业的股权视为 清算分配。 因此，如果目标企业有较多未弥补亏损，可以将其作为清算处理，将目标企 业净资产转让收益先与未弥补亏损相抵后降低应税所得，从而减少企业所得税。 此外，由于新税法规定外购商誉不能摊销，如果并购产生商誉( 即并购企业支付 的价款高出目标企业可辨认净资产的公允价值部分) ，要使得评估目标企业可辨 认净资产时，尽量辨认和计量目标企业的无形资产，从而降低商誉的价值。 ( 2 )免税处理 这种税务安排首先需要满足税法条件，即支付对价必须是股权或有表决权的 股票，且份额按面值计算应占8 0 以上。国税发 2 0 0 0 1 1 9 号文规定，并购方企 业支付给目标企业的支付对价中，除并购方企业股权以外的现金、有价证券和其 他资产，不高于所支付的股权票面价值( 或支付的股本的账面价值) 2 0 的，经 税务机关审核确认，并购所得税处理可以采用免税处理，也可以采用应税处理。 采用免税处理时应当按照如下规定处理：目标企业不确认全部资产的转让所得或 损失，不计算缴纳所得税；目标企业并购以前的全部企业所得税纳税事项由并购 方企业承担；以前年度的亏损，如果未超过法定弥补期限，可由并购方企业继续 按规定用以后年度实现的与目标企业资产相关的所得弥补。 这种免税处理安排只适用于并购方企业通过股权支付完成吸收合并目标企 业的情况。当目标企业没有或很少有未弥补亏损，而支付的溢价比较大时，采用 免税处理安排对目标企业相当有利，但对并购方企业没有产生节税利益，因为并 购方企业获得的目标企业净资产的计税基础是原账面价值而不是公允价值。同 时，这种安排还应当经过有关税务机关核准。 2 新设合并的税务安排 ( 1 )应税处理 这种安排与吸收合并的应税处理安排是一样