（工商管理专业论文）投资中小企业的案例研究与法律思维.pdf

s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 摘要 本文共分为六章。第一章绪论，简要说明在改革开放之后，中小企业随着经济的 起飞而快速发展。对于为数众多的中小企业，由于中小企业的所有权和经营权通常并 未明确分离，企业的财务一般也较不透明，再加上现行有关投资中小企业的法令规范 性和完整性都不如投资上市公司般缜密，所以，本文尝试以台湾地区实务上，自2 0 0 1 年以来，投资中小企业的法律纠纷案例为研究基础，并以大陆地区的法律规定为准绳， 提出于大陆地区投资中小企业的几项法律战略原则与思考方向。 第二章投资中小企业的意义与模式，是对“投资”以及“中小企业 作了学理上 与法规上的介绍，以及本文为说明的方便，在定义上对其所做限制。另从实务的观察， 归纳出现行投资中小企业的几种常见类型，以供投资方于投资时当作参考。 第三章投资中小企业的心理建设与价值分析，是介绍葛拉汉和巴菲特等二位投资 大师价值投资法的基本概念，以便投资方在投资之初，即建立起正确的投资观念。此 外，藉由波特的五力分析与s w o t 分析，也可以使投资方对被投资企业的产业竞争 状况与被投资公司的优劣条件，有一个客观判断的标准。 第四章投资中小企业的法律环境与案例研究，是先就法律上债权与物权的分类和 功能加以说明，然后再就商事行为中所注重的外观原则，以及法律实务运作上，公平 与效率难以兼顾的现实，提出实务上于投资中小企业时，应该具备的法律基本思考方 针。其次，针对台湾地区实务上，投资中小企业时，曾发生的法律纠纷加以分类并说 明，以作为第五章讨论投资中小企业法律战略的基础材料。 第五章投资中小企业的法律战略原则，是本文的重心所在。针对上一章所举，台 湾地区实务上发生的诉讼案例，藉由综合本文所介绍的投资价值判断、企管与法律知 识，提出于大陆地区投资中小企业的法律战略原则。此外，基于物权和债权的差异性， 本文也尝试透过案例比较的方式，提出以物权与债权差异性的思考模式，作为企业不 同竞争策略的思考方向。 第六章结论，是对本论文的研究结果作简要的总结，并就本论文研究中存在的不 足之处进行说明，以作为将来深入研究的基石。 关键词：投资中小企业债权物权五力分析s w o t 分析 a b s t r a c t t h i st e x ti sd i v i d e di n t os i xc h a p t e r sa l t o g e t h e r c h a p t e ro n e ：i n t r o d u c t i o n ，t h eb r i e f i l l u s t r a t i o ni sa f t e rr e f o r m i n ga n do p e n i n gu pt ot h eo u t s i d ew o r l d ，s m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s e sd e v e l o pf a s tw i t he c o n o m i ct a k i n go f f t on u m e r o u ss m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s e s ，b e c a u s et h eo w n e r s h i pa n dp o w e ro f m a n a g e m e n to f s m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s e sh a v en o tb e e nu s u a l l ys e p a r a t e dc l e a r l y , f i n a n c i a la f f a i r so fe n t e r p r i s eg e n e r a l l y t o or e l a t i v e l yo p a q u e ，i na d d i t i o n ，c u r r e n tt oh a v ei n v e s tm e d i u ma n ds m a l ld e c r e eo f e n t e r p r i s er e g u l a t o r ya n di n t e g r a l i t yi si ti n v e s ti nl i s t e dc o m p a n yc a r e f u lt on o ts og o o da s ， a ts o ，t r yt h i st e x ti ti sb yt a i w a nt h ep r a c t i c e s ，s i n c e2 0 0 1w i t h ，t h el e g a ld i s p u t ec a s eo f i n v e s t i n gi ns m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e sr e g a r d sl e g a lp r o v i s i o n so ft h ec o n t i n e n t a r e aa st h ec r i t e r i o ni no r d e rt os t u d yb a s e ，i si ti n v e s ti ns e v e r a ll a ws t r a t e g i cp r i n c i p l eo f s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e st 1 1 i n kd e e p l yi n t h ed i r e c t i o no nc o n t i n e n ta r e at o p r o p o s e c h a p t e rt w o ：i n v e s tt h ep u r p o s em o d eo fm e d i u ma n ds m a l le n t e r p r i s e , i st o ”m a k i n g t h ei n v e s t m e n t ”a n d ”s m a l la n dm e d i u m s i z e d e n t e r p r i s e s ”h a v em a d ea n ds t u d i e dt h e s c i e n c ei tw i t ht h ei n t r o d u c t i o no nt h er e g u l a t i o n ，a n dt h i st e x ti st h ec o n v e n i e n c et h a t p r o v e d ，l i m i tt oi ti nd e f i n i n g a n o t h e ro b s e r v a t i o nf r o mt h ep r a c t i c e ，i si ta p p e a rc o n d u c t i n v e s ti ns e v e r a lc o m m o nt y p eo fs m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e st os u m u p ，i si t i n v e s ts i d eo ni n v e s ti si tt e s tt oa c ta st of o r c h a p t e rt h r e e ：i n v e s ti np s y c h o l o g yo fs m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e sb u i l da n d v a l u ea n a l y z e ，l i eb e t w e e ng r a h a ma n db u f f e t t i na d d i t i o n ，s w o ta n a l y s i sb yf i v e s t r e n g t ho fp o t t e r , i tc a l lm a k ei n v e s t o ri n d u s t r yc o m p e t i t i o ns t a t ea n dg o o da n d b a dt e r m s o ft h ei n v e s t e dc o m p a n yi ni n v e s t e de n t e r p r i s et o o ，p o r t i o nas t a n d a r do fo b j e c t i v e j u d g m e n t c h a p t e rf o u r ：i n v e s ti nt h em e d i u ma n ds m a l le n t e r p r i s el a we n v i r o n m e n t a la n dc a s e r e s e a r c h ，m a k ea ne x p l a n a t i o n 晰mt h ed i f f e r e n c ef u n c t i o n a l l yo nt h el e g a lc o n c e p to n c r e d i t o r sr i g h t sa n dr e a lr i g h tf i r s t ，t h e nt h ea p p e a r a n c ep r i n c i p l ep a i da t t e n t i o nt ot h e c o m m e r c i a la c t ，a n do nl e g a lp r a c t i c eo p e r a t i o n ，t h er e a l i t yt h a ti ti sd i f f i c u l tt og i v e c o n s i d e r a t i o nt ow i t he f f i c i e n c yt h a tf a i r , w h i l ep r o p o s i n gi n v e s t i n gi ns m a l la n d m e d i u m s i z e de n t e r p r i s e s ，p o n d e ro v e rt h ep o l i c yb a s i c a l l yi nl a wt h a ts h o u l d p o s s e s s s e c o n d l y , t ot h ep r a c t i c eo ft a i w a n ，w h i l ei n v e s t i n gi ns m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e s ， b r i g h tc l a s s i f i c a t i o no fl e g a ld i s p u t et h a th a st a k e np l a c e ，i no r d e rt od i s c u s st h eb a s e m a t e r i a lo ft h el e g a ls t r a t e g yo fs m a l la n dm e d i u m - s i z e de n t e r p r i s e so fi n v e s t m e n ta s c h a p t e rf i v e 一2 c h a p t e rf i v e ：i n v e s ti nt h es t r a t e g i cp r i n c i p l e so fl a w o fs m a l la n dm e d i u m 。s i z e d e n t e r p r i s e s ，i ti st h ec e n t e ro f t h i st e x t s i m p l ym a k eac o n c l u s i o nf r o mt h ek e yp o i n t so f t h i st h e o r y r e v i s ei nt h en e a rf u t u r ef o ri n s u f f i c i e n c ya n df u t u r es t u d y i n g o n ec h a p t e ra sa b o v e ，d o e si n s t i t u t el i eb e t w e e nt h i st e x t v a r i o u sk i n d so fi n v e s t m e n t v a l u ej u d g m e n t ，e n t e r p r i s em a n a g e m e n ta n dl e g a lk n o w l e d g e t h el e g a lp r i n c i p l e so fs m a l l a n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e s i na d d i t i o n ，o nt h eb a s i so ft h ed i f f e r e n c eb e t w e e nr e a lr i g h ta n dc r e d i t o r sr i g h t s ，t h e w a yi nw h i c ht h i st e x tt r i e st ob ec o m p a r e dt h r o u g h t h ec a s et o o ，p r o p o s ei tb yw a yo fr e a l r i g h ta n dd i f f e r e n c et h i n k i n go f c r e d i t o r sr i g h t s ，t h i n k i n gp o l i c ya se n t e r p r i s e sd i f f e r e n t c o m p e t i t i v es t r a t e g i e s c h a p t e rs i x ：t l l ec o n c l u s i o n 。d ot h eb r i e fs u m m a r y t ot h er e s u l to fs t u d yo ft h i st h e s i s ， a n dt h ew e a kp o i me x i s t i n gi ss t a t e di ns t u d y i n go nt h i st h e s i s ，笛f o u n d a t i o ns t o n et h a t f u r t h e ri n v e s t i g a t ew i l lc o m e k e y w o r d ：i n v e s t m e n t r e a lr i g h t s m a l la n dm e d i u m s i z e de n t e r p r i s e s c r e d i t o r sr i g h t s f i v es t r e n g t ha n a l y s i s s w o t a n a l y s i s 3 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 1 绪论 1 1 研究背景 1 9 7 8 年以前，中国的经济增长基本上是由公有经济支持的。在农村经济中，人民 公社制度排除了其它一切经济形势；在工业经济中，国有工业和集体工业总产值占 全部工业总产值的1 0 0 。 改革开放以来，中央提出了“在坚持公有制为主体的同时，鼓励多种经济成分 共同发展 的方针，并在党的“十五大”报告中进一步明确“非公有制经济是社会主 义经济的有机组织部分。到1 9 9 7 年底，全国注册的工商个体经济和私营经济4 9 4 7 万家，从业人员4 2 0 0 万人，三资企业2 3 1 6 万家，股份制试点企业6 8 万家，注册 资金1 7 3 0 2 亿元。据测算，1 9 9 7 年，中国公有制经济创造的国内生产总值占整个国 内生产总值的比重为7 5 1 8 。中国以公有经济为主体、多种所有制经济共同发展的 格局正在形成。 为了改善中小企业经营环境，促进中小企业健康发展，扩大城乡就业，发挥中小 企业在国民经济和社会发展中的重要作用，2 0 0 2 年6 月2 9 日全国人民代表大会通过 了中小企业促进法，并自2 0 0 3 年1 月1 日起施行。依据该法第六条的规定，“国家 保护中小企业及其出资人的合法投资，及因投资取得的合法收益。任何单位和个人不 得侵犯中小企业财产及其合法权益。任何单位不得违反法律、法规向中小企业收费和 罚款，不得向中小企业摊派财物。中小企业对违反上述规定的行为有权拒绝和有权举 报、控告。” 截至2 0 0 6 年底，全国中小企业已达4 2 0 0 多万户，占全国企业总数的9 9 8 以上， 其中经工商部门注册的中小企业数量4 6 0 多万户。中小企业所创造的最终产品和服务 的价值占全国国内生产总值的6 0 左右，生产的商品占社会销售总额的6 0 9 6 ，上缴的 税收已经超过全国税收的一半，提供了全国8 0 左右的城镇就业岗位，全国7 5 以上 的自主创新产品都是中小企业发明的，8 0 以上的专利都是中小企业发明的。 因此，在可预见的未来，中小企业仍然会在中国经济扮演不可或缺的重要角色。 1 2 研究动机 随着大陆经济的持续成长，中国大陆以其独特的投资价值吸引了全世界投资人的 眼光。不但境外人士积极参与大陆地区的各项经济活动，本地区的民众对各项投资活 动也显得跃跃欲试。 一般民众对工商活动的投资活动，不外是对公开发行的上市公司等大企业以及非 公开发行的中小企业进行投资。由于上市公司与投资者的关系，攸关社会金融安定与 广大投资人的权益，所以，各国政府多有强行性与明确性的法令规定，对投资活动进 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 行规范。再加上2 0 0 1 年美国安然( e n r o n ) 事件的影响，各国政府对各上市公司治理的 要求也愈来愈严格和彻底。所以，投资上市公司的不确定法律风险，也就相对愈来愈 小了。 但是，对于为数众多的中小企业，由于中小企业的所有权和经营权通常并未明确 分离，企业的财务一般也较不透明，再加上大多数投资中小企业的情形，或多或少都 有人际关系与人情世故方面的考虑。所以，当要投资中小企业时，除了和投资大企业 一般，需要评估产业前景以及企业经营的绩效外，站在法律的观点，有哪些应该注意 的法律战略原则? 又在实务操作上，法律和企业管理的理论是不是有可以相互支持、 彼此印证之处，在在都是本文研究的动机所在。 1 3 研究方法 本论文以文献分析法、案例分析法、归纳法以及演绎法等作为主要的研究方法。 文献分析法，主要是透过企业管理学、法律学上的一些专门著作和原理、原则， 加以分析，以作为本文研究的基础，并进而试着了解，企业管理学和法律学二者之间 的关连性如何? 如果从法律的观点来看企业管理的问题，其面相又如何? 案例分析法，由于台湾地区与大陆地区民商法的规定大同小异，而且写作本论文 期间，笔者大部份时间系在台湾，而大陆地区的司法实务裁判又不易搜集，故本论文 写作的方式，是将自2 0 0 1 年至2 0 0 8 年8 月底止，台湾地区司法实务上，曾上诉至台 湾地区最高法院的投资中小企业的纠纷案例，依纠纷发生的原因加以分类，以了解近 几年来，实务上投资中小企业时，最容易发生的问题型态，以使本文研究的成果能具 有实用性。 归纳法，将上述台湾地区最高法院诉讼案例所归纳出的纠纷类型为基础，再以大 陆地区的法律规定为准则，试着从中归纳出在大陆地区投资中小企业的良好法律决策 模式。 演绎法，透过法律学上的债权与物权的观点，并结合企业管理学上五力分析以及 s w o t 分析等方法，透过具体案例的比较，试着激荡出企业管理的新思维。 1 4 研究目的 截至2 0 0 8 年8 月底止，台湾地区以中小企业为研究对象的硕博士论文，合计约 有9 2 0 余篇。以论文的研究重点，大约可分为四类： 第一类是有关企业管理理论的探讨与实践，例如，中小企业与经济成长的关系一 分量回归的应用；中小企业在平衡计分卡推动实务的研究；利用六西格玛管理提升中 小企业的产品质量一以塑料产业雾度改善为例等。 第二类是有关中小企业内部运营状况的讨论，例如，卓越中小企业营销型态之实 证研究；台湾中小企业组织之领导力、创造力、沟通力与组织绩效关联性研究；中小 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 企业服务创新之研究一电子商务系统因素之探讨等。 第三类是与中小企业外部经营环境有关的论文，例如，外商银行对于台湾中小企 业授信服务、控管模式与经营策略之探讨；中小企业信用评等之贷款额度研究。 第四类则是由中小企业的特性所衍生的其它相关论文，例如，台湾家族型态之中 小企业接班问题的探讨；影响台湾中小企业头家娘工作与家庭冲突相关因素之研究。 以上四类论文，以第二类有关中小企业内部运营状况讨论的论文最多。至于从法律角 度探讨中小企业的论文，可以说是绝无仅有。本文囿于笔者对企业管理理论涉猎未深， 又未在企业内负责实际的经营或管理工作，所以，较无从就前二类有关企业管理理论 或是企业内部运营状况作研究。只能从第三类与中小企业外部经营环境有关的领域切 入。故笔者以所熟悉的法律领域为出发，设想，当一位投资人于面临投资中小企业的 机会时，除了可以运用企业管理学上的五力分析与s w o t 分析等方法作为是否投资中 小企业的判断标准之外，在决定投资特定中小企业时，应该注意到哪些事项，才能避 免无谓的法律纷争。 文中第三章有关投资中小企业的心理建设与价值分析，虽然和本文的研究没有必 然的关系，但是，基于本文写作的方向是以实用性为主，而其目的则是以解决问题为 依归，因此，仍将之列入本文的范畴，以使投资方在投资中小企业的实务上，能在选 择投资优良企业的同时，也能一并做好法律上预防纷争的工作。 另外，将法律上债权与物权不同的基本特性，逗用在企业管理的思维上，是不是 可以激荡出一些新的思考方向与问题解决的模式? 也是本文想一并探究的。 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山 投资中小企业的案例研究与法律思维 2 投资中小企业的意义与模式 2 1 投资的定义 投资，按照一般投资学教科书的定义，系指投资人承诺支付目前所拥有的金钱或 资源，以换取未来的利益；而会计学上则是将投资分为短期与长期投资。 所谓短期投资，通常系指投资于公债、公司债、商业票据、可转让存单、股票等， 而符合下列两条件者： 一、具有变现性：即投资的对象必须具有公开市场，随时可以出售变现，无须支 付重大之出售费用或蒙受削价求售之损失。家族共有的股票、不动产投资等，因为不 能随时变现，均不符合此条件，所以，都不能算是短期投资。 二、不以控制被投资公司或与其建立业务关系为目的。 所谓长期投资，系企业因各种原因( 例如，被投资公司之产品系投资公司之原料， 或被投资公司系投资公司之竞争者) 而控制其它公司或与其建立密切关系。基于该等 原因的投资，通常均为长期持有，且不轻易出售，以免影响公司之经营政策及效率。 而坊间一些专门介绍理财投资的书，也有以比较浅显易懂的文字来描述，认为投 资就是先要保值，不亏本金，其次才是增值。 本文所探讨投资的定义则是，投资方非以取得经营权为目的，单纯出资( 不包括 技术或其它实物的出资) 投资于被投资方已经营或将要经营的企业，藉以分享企业经 营的利润。因为被投资企业并不是公开发行的上市公司，也无公开的市场，投资方之 所以愿意投资，大多是因为与被投资方具有一定程度的人际关系与信任基础，而且投 资方的获利，主要来自被投资企业经营的利润，所以，投资的时间多为一年以上。因 此，如果从被投资企业不具有公开之市场，以及投资时间多为一年以上，本论文所指 的投资，比较偏似会计学上的长期投资。只是，此类的投资，投资方一般而言较重视 短期资金的回收与利润的分配，而且多不以控制被投资企业或与其建立业务关系为目 的，此又与短期投资较接近。至于从投资风险管理的角度来说，要怎么样做，才能先 求保值、不亏本金，然后再求增值，则是在拟定具体投资计划时，应该仔细思考的重 要问题。 2 2 中小企业的定义 所谓中小企业，有从企业的“性质 加以定义的，例如，美国的经济发展委员会 ( c o m m i t t e ef o re c o n o m i cd e v e l o p m e n t ) 认为中小企业是具有下列一项或多项标准： 一、经营管理是独立的，通常业主即是经理人。 二、由个人或某一小团体提供资金来源，且资金提供者掌握公司所有权。 三、经营范围多限于地方性，员工与所有者居于同一区域内，但市场则不限于同 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4 许高山 投资中小企业的案例研究与法律思维 区域。 也有从企业的总资产、全年销售额、全年生产值或企业雇用员工数等“数量 标 准加以定义的。由于后者有较明确的区分标准，所以，通常各国依其国情及经济发展 程度的不同，而分别依据上述总资产、全年销售额、全年生产值或企业雇用员工数等 数量标准，订定符合自己国家需求的中小企业标准。 有关大陆地区中小企业的标准，最早于1 9 9 2 年，国家经贸委颁布“大中小型工 业企业划分标准 ，将企业规模划分为特大型、大型( 又区分为大型一级、大型二级 两种) 、中型( 又区分为中型一级、中型二级两种) 及小型四大类。其划分标准主要 依据生产能力的高低或固定资产原值的多寡来界定。 一、以生产能力高低来界定的，主要是产品种类单一的行业。以钢铁为例，中型 企业，指年产量在1 0 万吨以上，6 0 万吨以下；小型企业，指年产量在1 0 万吨以下。 二、以固定资产原值多寡来界定的，主要是产品种类繁多的行业。以机械制造业 为例，中型企业，指固定资产原值在人民币1 ，5 0 0 万元以上，5 ，0 0 0 万元以下；小型 企业，指固定资产原值在人民币1 ，5 0 0 万元以下。 而在1 9 9 9 年，国家修改“大中小型工业企业划分标准，根据1 9 9 8 年的数据， 依销售额与资产总额的多寡对中小企业进行归类： 一、中型企业：指年销售额与资产总额在人民币5 ，0 0 0 万元以上，5 亿元以下。 二、小型企业：指年销售额与资产总额在人民币5 ，0 0 0 万元以下。 迄至2 0 0 2 年6 月2 9 日，全国人民代表大会常务委员会颁布中小企业促进法。依 该法第二条的规定，所谓中小企业是指：在中华人民共和国境内依法设立之有利于满 足社会需要，增加就业，符合国家产业政策，生产经营规模属于中小型的各种所有制 及各种形式的企业。至于其划分标准，则由国务院负责企业工作的部门根据企业职工 人数、销售额、资产总额等指标，结合行业特点制定，报国务院批准。 从以上历来实务上对中小企业所作的定义来看，其规范目的，较偏重于行政机关 对中小企业的管理与辅导。本论文所探讨的中小企业，是指我们日常生活中所泛称的 中小企业，原则上就是指上开中小企业促进法所称的“生产经营规模属于中小型的各 种所有制及各种形式的企业，包括公司法中有限责任公司和股份有限公司，以及规 模更小的个体工商户、农村承包经营户、个人合伙以及合伙企业等商业组织。 只是，在现代工商经济社会中，以公司法中有限责任公司和股份有限公司存在的 中小企业毕竟是愈来愈多，本文为方便说明起见，就以有限责任公司和股份有限公司 型态的中小企业作说明。至于其它类型的中小企业，除法律别有规定外，在性质上不 相抵触的范围内，也可一并适用。 2 3 投资中小企业的利基 中外资本市场的发展经验早己证明中小企业具有高成长性，是一个国家经济活力 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4 许高山 投资中小企业的案例研究与法律思维 的决定力量，因此，投资中小企业看中的是其未来持续的成长性和发展前景。然而， 如前所述，由于中小企业的所有权和经营权通常并未明确分离，企业的财务一般也较 不透明，再加上现行有关投资中小企业的法令规范性和完整性都不如投资上市公司般 缜密，因此，投资中小企业的风险性相对于投资大型企业来说，仍是较高。但从长远 的角度来看，中小企业基于以下的特性，仍是值得考虑的投资标的。 1 中小企业产品具有适应性和互补性。 从中小企业的经营范围来看，中小企业几乎涉及所有的竞争性行业和领域，具体 说是广泛分布在第一、第二和第三产业的各个行业。并且由于中小企业在产品品种， 结构、性能等方面能及时的根据市场需求来进行调节，可以生产大型企业不宜生产或 不屑生产的产品，为大型企业配套，弥补大企业生产的空隙，满足多种多样的市场需 求。从投资的角度来看，正是由于中小企业产品的这些特点，为投资中小企业提供了 多种选择。 2 中小企业市场承受力强，具有弹性。 和制度化、大规模经营的大企业相比，中小企业的经营具有很大的弹性。由于兴 建中小企业所需投资少，建立和投产的难度不高，并且创办时间短，见效快，因而具 有掉头快、转向灵活、适应市场能力强等特点，它可以迅速适应市场的变化，根据市 场及时进行调整和改革，特别是在市场经济瞬息万变的情况下，中小企业“船小好掉 头这种优势尤为突出。 投资中小企业，所需投资较投资大型企业少，而中小企业可以迅速适应市场的变 化，在投资情况发生变化时，投资者能够迅速反应，重新制定投资决策，以免重大投 资亏损。 3 中小企业管理层次少、成本低，决策速度快。 大企业多采用科层制的管理方式，有着严格的管理制度，各部门之间有着明确的 分工，虽然这种管理方式促进了管理的专业化、制度化、保证了管理的有效进行，但 随着它的发展，这种管理方式容易造成机构效率低下、机构臃肿、人浮于事的风气， 影响企业的经营管理。而中小企业由于管理层次少，管理成本低，决策快，易于抓住 市场机会，因而具有大型企业所不具备的优势。 中小企业易于管理的特点，决定了投资者在合适的情况下能够参与企业管理，完 善的公司治理规范，实行有效的期权激励机制。而经验证明期权激励是中小企业健康 发展的保障。 2 4 投资中小企业的模式 在企业经营的现实条件中，常会出现需要额外资金运营的情形，这种情形不论是 大中小型企业都是一样。大型企业因为本身的资源多、征信条件好，所以，无论是采 取直接金融或是间接金融的方式，都比较容易取得资金。然而，中小企业因为本身资 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4 许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 源少，财务又不是十分透明，当企业出现需要额外资金运营的情形时，往往就会透过 企业主要股东的人际关系，邀第三人出资投资于该企业。 从站在投资者的立场来看，有些投资者虽然对某些产业有兴趣，但是受限于个人 的年龄、专业能力等主观条件，或是时间、距离、法令限制等客观条件，不能或是不 愿意经营企业，也可以不自行经营企业，而以投资于他人企业的方式，分享企业经营 的成果。 依实务经验观察，投资中小企业主要有以下几种类型( 见图2 1 ) ： 一、个案合作模式： 这种投资模式，投资方只是单纯就某些个案与被投资方有合作的关系( 本文所称 “被投资方 ，兼指被投资企业之法人本身或拟出售被投资企业股权的股东个人；而 本文所称“被投资企业，则专指被投资企业法人本身) ，故双方就合作事项以及彼此 的权利义务关系签订合同。也因为此种合作模式，投资双方都对投资案的过渡性质有 所认知，所以，投资方一般也不会成为被投资企业的股东。 例如，房地产开发商因资金周转的考虑，而邀投资方投资某个特定房地产开发项 目。双方约定，彼此的合作关系仅限于该项目，既与开发商公司的股权结构无关，也 与开发商其它的项目无涉。 一般而言，这种投资模式因投资时间可预期、其它变量也较少，故不失为刚开始 投资时的一项不错的选择。 二、全面合作模式： 投资方非以取得经营权为目的，出资给被投资方，而就被投资企业经营的结果， 依出资比例或双方的约定，分享企业经营的盈亏。如果以投资方是否成为被投资企业 的股东，又可再分为以下两种类型： ( 一) 投资方未办理股权过户，不是被投资企业的股东： 这种情形，投资方虽然有出资投资于被投资企业，但是或许是基于投资双方的信 任关系，也或是因为权宜之计或法令的限制( 例如，公司法第7 2 条至第7 4 条，就有 限公司或股份有限公司股权的转让，均有一定的限制) ，而未办理股权过户的相关登 记手续。 因为投资方未办理股东名义变更，所以，在法律上投资方并不是被投资企业的股 东，也就不能对被投资企业主张股东所应享有的股东权。至于投资方与被投资方之间 的内部权利义务关系，则应依投资合同的内容，作个案不同的认定。 其次，这种投资模式，对投资方而言，因为不能对被投资企业主张股东权利，而 在投资的内部关系上，投资方与被投资方之间，到底是单纯的借钱或是合伙、隐名合 伙、信托或是其它的法律关系也需要明确的界定，所以，这种投资模式下，投资方与 被投资方较易发生纠纷。因此，投资方纵有不得己的情形而需采取此投资模式时，也 应尽可能委由法律专业人员的协助，以免横生不必要的枝节。 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 ( 二) 投资方出资投资于被投资企业，并已办好股权过户手续： 此种模式，当被投资方依投资合同的约定，将被投资企业的股权移转予投资方后， 因投资方与被投资方的关系，已从原来投资合同中的当事人关系，进一步成为公司法 所规范的股东关系，所以，除非投资方与被投资方之间有其它的约定，否则，投资方 与被投资企业间的关系，就单纯依公司法有关有限公司或是股份有限公司的规定处理 即可。 这种投资模式，对投资方而言，因为可以基于股东的地位对被投资企业主张股东 权利，法律的关系也较明确，所以，投资双方较不容易产生纷争。 投资方未办理股权过户，不 是被投资企业的股东 投资方出资投资于被投资企 业，并己办好股权过户手续 图2 1 投资中小企业的模式 2 5 小结 本章主要是针对本论文所探讨的“投资 与“中小企业 的定义加以说明，并说 明中小企业虽然有企业的所有权和经营权未明确分离、企业的财务较不透明以及现行 有关投资中小企业的法令规范性和完整性都不如投资上市公司般缜密的缺点，但是， 基于中小企业产品具有适应性和互补性，中小企业市场承受力强、具有弹性，中小企 业管理层次少、成本低、决策速度快等优点，中小企业仍是投资的一项好的选择。 此外，在本文第四节提出了实务上常见的三种投资中小企业的类型。这三种投资 模式，在投资初期，个案合作的模式，因投资时间可预期，其它变量也较少，故不失 为一项良好的选择；至于全面合作的投资模式，投资方最好应完成被投资企业的股东 权利过户手续，并于主管登记机关完成股东名称变更登记，否则，投资方与被投资方 之间的权利义务关系，因未办理股权过户手续，所以，投资方无法对被投资企业主张 股东的权利，而如果投资合同对投资双方的权利关系又未明确规范，容易导致日后无 谓的纷争。 厂，、，、一， 式 式 模 模 作 作 合 合 案 面 个 全 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4 许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 3 投资中小企业的心理建设与价值分析 无论是投资上市的大企业或是投资中小企业，投资方经常会被预期的利润所蒙 蔽，而忽略了风险，终致以失败作为投资的结局。班杰明葛拉汉和华伦巴菲特是 投资界公认的杰出投资大师，他们的投资理念是什么? 以及如何以波特的五力分析与 s w o t 分析方法作为评估中小企业的投资机会，这是本章所想讨论的问题。 3 1 班杰明葛拉汉的价值投资法 1 9 3 4 年，班杰明葛拉汉( b e n j a m i ng r a h a m ) 和其学生戴维托德( d a v i dl d o d d ) 合着证券分析( s e c u r i t ya n a l y s i s ) 一书中，揭露了价值投资的概念。虽然葛拉汉并 未为其价值投资方法命名，但其在证券市场中的优秀表现，使得葛拉汉被誉为“价值 投资之父 ，其价值投资的概念及其方法被称为“价值投资法 。 葛拉汉的价值投资第一条法则也是最重要的法则，就是建立正确的态度。在其第 一本着作证券分析一书中，开宗明义就是阐述投资与投机的差异，而其所谓的投 资的正确态度，简单的说，可以归纳为两个重要的概念，分别是资本的安全性和令人 满意的报酬率。 有关资本的安全性，葛拉汉在其所著固定价值投资的筛选一书中提出关于安 全的四项原则： ( 1 ) 所谓安全考虑不在于质押权而是在于支付能力 当企业经营不善时，其财产或质押的物品价值往往会下降，且法律问题旷日费时， 诉讼与时间的延误代价高昂。谁也没把握能获得足够的补偿，且徒增困扰。投资的目 的是获取财富而不是增添麻烦。 ( 2 ) 支付能力的评估应该在不景气的情况下为之 景气好的时候，企业周转容易，很少听说企业倒闭。但不景气时是考验企业经营 能力的大好时间，因为只有体质健全者方能通过考验。葛拉汉认为所有产业都会受到 不景气的影响，没有任何例外。 ( 3 ) 不该牺牲安全去换取较高的报酬 葛拉汉不认同高风险高报酬的观念，他认为风险与收益之间并不存在任何数学公 式，也是不可比较的。若有的话也是心理作用。在葛拉汉心里，高风险就是投机不是 投资，葛拉汉会等风险降低，低到有足够的安全才会去投资。 ( 4 ) 必须引用明确的安全标准 葛拉汉认为投资必须引用一些明确的标准，其标准有二，一为符合法规之要求， 虽然其对法规多有批评，但亦不失为一个标准。另一为规模，规模大的企业并不保证 安全，但规模小的企业很容易受到意外事件影响且缺乏足够的资源而陷入绝境。比 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山投资中小企业的案例研究与法律思维 得林区也说过小公司要等到真正赚钱，才能开始投资，即担忧规模小的公司缺乏足 够的资源，以应付意外事件。 上述4 项原则虽是针对债券所撰写，但其适用范围则应含盖整个投资企业的领 域。更简单的说：投资的正确态度，第一步就是先求保本、避免损失。 其次，有关令人满意的报酬率，葛拉汉认为，投资人投资企业的目的就是赚取适 当的报酬。他认为除非企业保留盈余所能创造的价值超过将股利发给股东的价值，保 留盈余才有意义，否则应将盈余以股利的方式发给股东。因为根据报酬递减与竞争递 增法则，没有一家企业能够维持长期的高成长。故当公司由成长的高峰期迈入稳定期 时，葛拉汉建议公司管理阶层应将盈余发给股东。而许多公司经理人喜欢保留盈余以 应付各种状况，而不愿发放股利，故发放股利的公司，因投资人获得的报酬较高，其 投资价值也就相对较高。 至于投资的核心概念，诚如葛拉汉在“智能型投资人 一书中对于投资概念所做 的结论，此结论并为巴菲特投资哲学所奉行，其结论如下： 如要透过投资而获利，便要像是在经营自己的企业一样。如果想获得成功，其经 营就必须符合以下的商业原则： 1 - 了解你在做什么一了解你的生意。 2 不要让其它人经营你的事业，除非你能够巨细靡遗地监督其绩效且有理由相 信其品格与能力。 3 除非经过周详考虑，否则不要贸然做生意。 4 必须具有勇气运用知识与经验，如果确定判断是对的，即使和他人看法不同 也要根据判断行事；意见不同并不能否定你的看法，因为你有正确的数据与推理来做 正确的判断。 3 2 华伦巴菲特的投资哲学 华伦巴菲特( w a r r e ne b u f f e t t ) 是美国最成功的投资人之一。巴菲特对于投资 的看法是： 1 投资自己熟悉了解的产业 巴菲特坚持不投资高科技及网络股，让波克夏公司逃过高科技泡沫化的损失。巴 菲特是以买进一家公司的态度进行投资，故对其不了解的产业或公司，是不会进行投 资的。因此巴菲特要购买一家公司时，会仔细去研究这公司的前景、管理阶层的努力、 内在价值及是否有足够的安全边际，当一切都具备后，才考虑购买此家公司。 2 资源集中并妥善监督 葛拉汉的投资哲学是注意资本安全，强调分散投资，以降低风险。但巴菲特认为 此会影响获利。因此强调将资源集中以获取较佳的报酬，但为安全考虑，建议投资人 s 0 5 e 0 2 5 2 4 4许高山 投资中小企业的案例研究与法律思维 要随时看好这个篮子。因此不鼓励持有太多种股票。巴菲特认为分散投资只能降低非 系统风险，但对系统风险并无降低的效果，故其认为挑一个好的投资标的，集中全力 持有，但要好好的照料它，以获取更佳的报酬。 3 长期持有投资标的 巴菲特认为市场的波动是正常的现象，投资人该关心的是该公司是否有为股东创 造价值，管理阶层是否有尽心尽力为公司创造价值，是否能满足顾客要求，公司盈余 是否继续成长，如果都是的话，投资人就该继续持有，直到该公司前景变差，或是股 价过高，远超过其内在价值时才卖出。但其认为内在价值很难衡量，故对于有高度安 全保障的企业则认为应终身持有，例如：巴菲特表示会永久持有可口可乐及吉列刮胡 刀的股票，因其品牌优势让所有竞争者无法与其正面竞争。 4 有良好的产业前景与企业监督 巴菲特曾表示：在绝佳的企业与管理团队做一选择时，绝佳的企业是第一选择。因为 一个企业不可能一直拥有绝佳的团队；最好是一个白痴也能管理的企业就是最佳的企 业。 此外，巴菲特也喜欢那些管理阶层拥有公司大量的所有权，把自己当作是事业主 且努力工作不懈的公司。因为巴菲特认为即使是一流的经理人也会出现自己利润和公 司相冲突的时候，但事业主是不会和自己利益相冲突的。 最后，巴菲特认为诚实且正直的经理人须具有三项特质：热爱自己的工作、想法 跟股东一样、充满正直心与卓越的能力。但一般投资人很难有足够数据进行判断，因 此理查德席蒙斯提出三个观念来判断公司与管理阶层，当三个指标都很好时，只要 价钱合理，就值得投入。 1 公司是否为顾客创造价值：提供顾客重视且不容易被替代的商品。如可口可 乐。 2 管理阶层是否为公司创造价值：降低成本，提升质量，业绩成长等。 3 公司是否为股东创造价值：股东的报酬是否增加? 3 3 投资中小企业的五力分