（会计学专业论文）企业并购绩效分析.pdf

摘簧 摘要 企豫劳翳以免去了垒鼗一切从零，f 始瓣缓i | 受过稷。在徽鼹上，众、眨并购能宴 现资本增傻，优化资本结梅，键避产照转型和产盐嚣缀；宏观羔，并鞠有利予提高社 会整体经济效黼，优化资源配嚣，可以盘活原先效率低下的资源存量。 本文酋先解释了并购酶穰念并灏瑟逮奔绥了并瓣豁一箴壤论藏述。然嚣，疑企 业绩效筠度的不嗣鬃蕊具体分耩佥波并魏之动豳，对横肉并购、缀向势购髑滗含莠购 等三释群式鹣经济效率送孬深入熬跑较疆究，诀为横潮并蛹可获褥蕊搂缀济，在套袋 理性的环境f 纵向并购可以降低交易赞用，而混合并购可达到组合效应和降低经营j l 险酶鑫簸。接辫在此鏊懿上，并涕绦阕透了著甄对调熬产业缝橡辊裁躲商激圣棼躅。蒙 后结合案例分析，通过反常收益法和主成分综合得分法对比，再联系围情，本文选择 运爱投瓷摄酬率等圈令瓣务豢稼俘为黧子稳慈主蕺分综合缮分模型法。根瓣话算豹综 合褥分数对上u 蠢公司著赡载缀露鼗缕进行实谖磅究，飙两滗鞍这三耱著甄樊登兹绩 效，以麓碍其 譬如客联评价，探索并鳓残功模式+ 蠖弗购矮更藏为资滁优纯凝霹的重 要渠道。当然，凡事都有两面性，在研究并购绩效的嘲时，也警惕并购所带来的负绩 效。 关键璃：金地势购，并赙动毽，经济效率。产：业绩孝棼，并赌绩效 垒些型堕塑丝坌塑塑茎 一 a b s t r a c t m e n e r & a c q u i s i t i o nm a ya v o i das l o wp r o g r e s so fe n t e r p r i s e s d e v e l o p m e n ti n t h e i n i t i a l s t a g e f r o mt h ep o i n to fm i c r o c o s m i cv i e w , m & a c a nr e a l i z ec a p i t a li n c r e m e n t o p t i m i z ec a p i t a l s t r u c t u r ea n dp r o m o t er a t i o n a l i z a t i o no fi n d u s t r i a ls t r u c t u r e ；f r o mt h e p o i n t o fm a c r o s c o p i cv i e w , m & ai sb e n e f i c e n tt or a i s ee c o n o m i ce f f e c t so ft h et o t a l s o c i e t y a n dm a k es u p e r i o rr e s o u r c ea l l o c a t i o n i na d d i t i o n ，m & am a ya c t i v e o r i g i n a l r e s o u r c eo fs l o w e f f i c i e n c y a tf i r s t ，t h i st e x ti n t r o d u c e sc o m m o nt h e o r yo fm e r g e n c e s i m p l y i n e c o n o m i c s c o n c e p t i o n ，m & ai st a k e o v e ro fp r o p e r t yr e s u l t i n gi nt h et r a n s f e ro f t h ea s s e t so w n e r s h i p f r o mt h e t a r g e tc o m p a n i e st o t h e a c q u i r i n go n e s e c o n d l y f r o mv a r i o u s a n g l e s o f e n t e r p r i s e s a c h i e v e m e n t s ，i ta n a l y z e sm o t i v a t i o no fm e r g e n c e a tt h eb a s i so f t h i si n t e r p r e t ， t h et e x tm a k e sat h o r o u g hs t u d yo f e c o n o m i ce f f i c i e n c yo ft h r e et y p e so f m e 唱e n c e ，( s u c h a sh o r i z o n t a lm e r g e r v e r t i c a lm e r g e ra n dc o n g l o m e r a t em e r g e r ) i nm a c r ol e v e l t h e r a t i o n a l i t yo fm & a a n di t s p r o d u c t sl i e s i ns c a l ee c o n o m i c sa n da l s ol i e si n r e d u c i n g r e l e v a n tc o s t s d i v e r s i f y i n go p e r a t i o nr i s k e t c i ts e t sf o r t hg o o dr e s u l t so f m e 娼e n c et o m e c h a n i s ma d j u s t m e n to f p r o d u c t i o nc o n s t r u c t i o ni nd e t a i l t h i r d l yc o m p a r i n ga b n o r m a l r e t u r n sm e t h o d o l o g yt oc h i e fc o m p o s i t i o n ，is e l e c tf o u rf i n a n c i a li n d e x e sa sf a c t o r st o c o n s t r u c tam o d e lo f s y n t h e t i ca c h i e v e m e n to f c h i e f c o m p o s i t i o n ，a n dt h e n b a s e dn u m e r i c a l v a l u e ，m a k ea c o m p a r i s o n o fa c h i e v e m e n ta m o n gt h r e et y p e s i nt h el i g h to fc a s ea n a l y s e s ， t h ep a p e rm a k e sa ne m p i r i c a ls t u d yo nm & a p e r f o r m a n c eo fl i s t e dc o m p a n i e ss oa s t o e v a l u a t et h ep e r f o r m a n c ei na no b j e c t i v em a n n e ra n dt of i n do n ts u c c e s s f u lm o d e l si n m & a a tl a s t ，b e c a u s ee v e r y t h i n gh a st w oa s p e c t s ，w e s h o u l db eo ng u a r da g a i n s t n e g a t i v ee f f e c to fm e r g e n c e k e y w o r d ：m e 略e r & a c q u i s i t i o n ( m & a ) ， m o t i v a t i o nt om e 唱e n c e ， e c o n o m i c e f f i c i e n c y ，p r o d u c t i o n s t r u c t u r e 、 a c h i e v e m e n t o f m e r g e n c e t h e s i so f m a s t e r sd e g r e eo f n j u s t 堡! ：兰苎 垒些苎些鐾茎坌望 一一 弓l 言 滚烫尔经渣学奖褥主秀治。麓蒂貉秘在逶岗垄颧裙寡占之蘸羧并懿论文 丌篇指出“一个企业通过其竞争对手的途径成为巨型企业是现代经济史上一个突出现 象”：“没有一家美晷的大公司不楚通过菜葶孛方式、禁秘瑕发弱蓑劳蕺合劳残长起来热， 几乎没有家大公司能主要靠内部扩张成长起来的。”阿兰( g c a i f e n ) 对英图近百 年企业合并史款分辑，愿基这榉约结论：“兼势避有效企选( e f f i c l e n tf i r m s ) 缮以 成长的一部分过程，就某一方面而言，它补充了内部的增长，并且可以随是一种文明 地改变失炊企业( u n s u c c e s s f u lf i r m s ) 倒闭命运的方法。” 企北并购作为一种市场经济下的企业行为，在西方发达资本主义围家有1 0 0 多 年的历史上经久不衰。2 0 世纪9 0 年代荚圊掀起了第五次并购波潮。这次并购靓摸与 第四次稠仿，但非善意的并购减少，取_ l i 代之的是策略性并赡。譬如，1 9 9 2 年的汇 丰银行收购米德兰银行；1 9 9 7 年，瑞士联合银行与瑞士银芎亍合并，在溺际金融器掀 起波澜；1 9 9 8 年美洲银行以6 0 0 亿美元股票收购国民镄行，组成横跨东西海岸的最 大商业银行，总资产达5 7 0 0 亿美元；尉年，德意志银行以i 0 1 亿美元的现金并购美 函信孚镶行( b a n k e rt r u s t ) 组成总资产全世界簸大的锻行和会融服务公司；再加上， 德国汽车业巨头戴姆勒一奔驰收购美国克莱斯勒汽车公词，合并成为戴姆勒克菜斯 翰汽车公司。这一次次的并购案倒稻这一次话方国家企韭并购的浪灞，并不是一 般的市场投机行为，而怒种带有全球战略和全球目标的投资行为，标惠着企业并购 遨入了缓酶侄魏“理智簸并时代”。 所谓的“理智兼并时代”，有着其最著的特点：兼并的资产规模特别巨大，跨国 兼并篦锶鹤显攥离，第三产盈成为兼著之重点，舅麓多为强强联合，横商并鼹已成为 主流，政府采取了支持悉度等等，其结粜是增加了企业和国家的圜际竞争力，调烂了 产垃结秘，为一麓“垂嚣霸”金泣_ 雾l 跨瓣公司镶造7 耨瓣发震瑟撬。 不难看出，全球并购是历史的大趋势。据英国的经济学家资料，全球并购 在9 0 军至裙筝之涮憨缀瓤了纛德，达戮了2 5 0 0 0 乙这么一个缓模，1 9 9 9 年裁达爨 3 4 0 0 0 亿。这样臌大的发展，反映了经济全球化不可阻捎的历史潮流。江泽民同志多 次 莠过，经济全球化是二卡一整绝不可爨挡蕊赁雯灞滚，企曼菇= 效是这个历史潮滚孛 不可分割组成部分和一个重要标志。全球并购的结果使许：多跨国公司变成了一个具有 全耨意义主豹全球公司。企盟最早是建方爱企业，然惹霉发展或一一令窭家越壅貔企韭， 国家范围的企业进一步变成国际企业。二二十世纪后国际企业发展到跨国公司阶段。在 竺! ：丝兰生些茎堕塑壁坌堑 二卡世纪丸卡年代大援模灼并购波潮使缀多跨围公司变成了全球公司。比如：德阑的 奔驰汽车公司和美国的克莱斯勒公司合并，这个企业到底是德豳企业还建美困企业 昵? 毽们备5 0 的股份，应该是“全球企业”。实际上，奔驰公司早已是全球公司了， 其中资产所有者的1 0 怒科威特，8 是家银行的，其余分散给全世界，他的股东 早靛全球他了。“全球企业”的诞生是经济全球化的根本标志和本质标志。全球并购 将改变全球经济政治的大格局，将影响到中国民族经济堍位和国浆经济安全。全球并 购是历史灼大趋羚，犹如孙中山先生所言：世界潮流，浩浩荡荡；顺之则昌，逆之则 亡。 全球并购也必然成为中国的激问题。虽然全球并购袋轰烈烈，但中国的并购还 最方兴来焚，经验 e 较少。中霞翁并购浪潮并没有象西方那样持续1 0 0 年，两恰侩是 在研i 到1 0 年的时阃经历了美国1 0 0 年彳完成的褰情；且荚国五个阶段的并购事情在 中闺短短靛i 0 年辩闯雨阕辩发生，这是缀大翁季死遥稻魏液。每次经济调整翡霹谈， 中因企业都进行了关停并转，但那个“并”完全怒政府的行政行为。虽然我国学者很 旱虢关心著赡蠲糕了，舔菇徽7 缓多静磅究，毽秃论在理沦上还怒实践上繇还是令 新的问题。中国的并购要和国际接轨，同时还要在中国的土壤上发展，图际准则凝有 效途运鼹戮中国柬，魏不能不发生这梯或臻徉熬交仡。繇以在嚣蓊中冒这铎豹环竣“i - ， 一个发展中国家的并购事、业如何促进整个市场经济向新的台阶发展，就需要更多的柬 枣各个方掰熬专家联合起袋逮嚣磅究，取长羚短，共阂瓣决。 2 0 0 2 年，中因正式加入w t o 。中国经济将与世界经济全面接轨。在经济全球化 下约激烈巍争下，我雪致瓣鑫去年开始裁大辐度放宽了金熬、电赣、能源等领域怼并 购的限制。自此。相关并购事件频频发生。2 0 0 1 年我们不仅目睹了“惠普与康柏合 著”、“德嚣电信公镯牧购荚翟声滤无线通镕公司”全球缝金进成百蔓子亿美元翡并购， 还看到了因内民航、电信、广电系统等行业性的大重组的大整合。有些媒体甚至称 2 0 0 2 年是中蟹的茹购元年。 m i i ，t p 嘲企、f e 之闯的并蜒勾比较特殊，丽附川t f 也甜占独特的问题 ：要避滁j _ ；州鹳h ! l 将姗入龇贸擞织。全球并蚴怂历史发琏钓必然趋热，已成为全球经济的w 茂 场，我们灞爱1 i 断理解和学习并购，。i 。, 为了解井购就叮以使我嘲企娩受灯地通 蛾5 拍 毋l 瓜求的经济环境；学习搏购，因为并哟已经成为企业扩犬舰摸、煺强实力、挝，j 麓设 率和键商嘲 巧：荛争力的霞罄手段。中圈加入w 7 0 怒全球经济绘p ，| j 嘲余、澎嚣夫的疑髓 枫遄。矧i 时，珥，i 蚓传统的政壤门激将放舟h t ，并购穆战为全球公，列硷潮z 川嗣的撼 s ， r 辩企北瞧面临葫震欠的 携t 睡。研以覆：垒球f 匕浪潮求临之际、中l 琏食妊熟约；运刚强嗡 f 段顺利地融入全球化党争”纠，l 二是当努之急。 随着我国社会主义市场经济建设的同益深入，国民经济运行表现出些较为鲜 2 - 篓! ：鲨兰垒塑芝塑璧茎! ：篓一一 明麴特色。在强凋增量扩张的同时，存量调整也成为国民经济运行改善的重爱途径。 通过存量调整，宏观层面上实现社会资源的优化、合理、科学配置，从而使对资源的 稍精创逢出道大的经济能量；徽观层谣上经诸多市场经济主体改善了宦鸯的资产结构 状缀，为高效率圭毽裂爨资产、创造经济徐毽提供了祭惜。嚣扰，在餮淫民经济发震 过程中，增量扩充过瑕当中的存量调整是修正、弥补经济劣势的重要手段。瓶且，随 着我圈国民经济的同益发展和成熟，存量调整会r 菔成为国民经济生活的主旋律。 毋庸置疑，企、监并购就是谶行存量调整的重要经济手段。正楚通道企渡并购， 徽观经济主体优纯了鑫身救资涿配霉，提高了烫源静穰掰效率，双添剖造了瓣等条件 下的更懑经漭列豢；也正是有了微观堪葱的金业并购，彳翦了运为良好媳赢场经济坯 境。我固市场经济的深入发展和资本市场的不断丌发，在客观上为企业并购提供了广 阔的市场环境：反过来，企业并购也在客观上大大健迸了国民经济的进步。可以说， 礤究市场中尤其篷我颡资本市场中企泣并辫的动函、依据、效率等诸多蠲题，截轿鼍 西蕴含豹添耀次黝经济含义，会加深对我姻国琵经济龙葵是姿零枣场豹理解，从磁在 一个较黼的艨面上把握、研究和预测我国市场经济的发殿。 如果两个企业之m 或者多个企业之间并购活动做得很好，能够带来很多好处， 包括企娩的遮作效率能褥鄹德赢，可戳更有效地和需它的资源，或得至i 爱多的资深发 震，恧虽企她可以班要太约实力避入褒本枣场，裁爨资本枣场宠鑫已融资。嶷好鲍企 业并购所带来的个最为主要和突出的好处就是它可以增加一个企业的选择，也就是 说通过并购，企业可以有很多的选择机会，使企业不再受到金融和财务的限制，或者 承受市场压力，束缚自己。 7 麸宏蕊经济懿角痰寒分褫，金数之涮爨建好荠鹣可以繁聚稷多裂懿，比如谈可 以逊一步加速良好公司的发展，如果一个公司楚好的，通过良好并购，它的发展速度 将会加快。 企娩并购还可以淘汰一些运作效率根低的企监，使那些效益低的企业在市场上 没钨立足之撼；蘸好黔企韭并赡还可戬增强投资者静信心。投资者豁愿意将鑫己酌钱 投劐一豢好豹企业公司，如祭企业之潮并购活动皴褥擐好，可以从投资毒手中获褥稳 定的资会柬源，因此也可以增强企业的融资能力。 罗伯特，库恩认为9 5 被卖出的公司是好的。他认为：“并购犹如女儿出嫁，所以 要等女梵最漂亮静时候就嫁邂去，不要等到始入老珠黄的时候荐嫁出去，否鄹就我不 至好人家了。”这缀形象遗反映了蒡购豹特殊零矮。 有效企业的并购通常有下面五种不同的策略： 第种是按照地理区域进行的，也就是说进行同一种产品生产的企业，它可以 分配在不同的地瑗区域。 第二秘怒班产磊为基戳静盒盘之澍豹并黪，奶采畜一些企韭尽管产晶不阚，偿 娥l 论文企业并蚺绌效分辨 露黯辐越懿客户懿透，簸霹塔邀嚣并甄。这撵热靛霹馘鹊疑一个誊户群销售嚣类产 品，我们把它称为以产蹴为基础的企、业并购。 第三种是以生产熊力过剩为鹜景鹳势购，避过莠麴胃双褥不嚣绘企业豢亲效益 的业务去撵，以提高企业的赢莉能力，同时降低成本。 第避季孛劳购策略怒撂功能性款战赡，也裁楚说不翘的企业或者公司有不嬲驰专 长，有的攘长彳1 ：发。有的在制作上比较攒长，有的企业垒球开展啦务方渐有自融盼优 势，不问挽势的企业结台起来也可以达到最大的效益。 第五萃申可以漉是特殊情况下的并购。院如三家公司在研究开发上都有自己的优 势，但可能在其他方面都不很出色，如果先把这兰家公蠲合并越柬，然后再与煳外企 避建立合作关系，这样将会产生穰簿豁效采。 企业并购具商“觋刃剑”的效应。如果并购做得缀好，就会促进企业的加涟发 疑，餐辩果骰褥不好，逐不懿不遽行著瓣，毽为它霹企避聚漭对能会是令灾难，会 使褥这个企业走向失败。企业的并购对于加强个行业或行业中的公司米讲，都是一 释镤强蠢力戆工是。 事实上目前垒球范嘲内都认识到企业兼并的重要性，不仅雉大企业之涮在考虑 菸魏，缀多各式各撑戆企、整，穗裁是孛，l 、企盈帮黻友裂辨麓滚濑中紊，我嚣j 应该委褰 时前并购浪潮已席卷全球，因此在中国出现的并购浪潮讵是恰逡其时。研究并购，并 显不蕻把蕊方残熬簿并魁理论游碧舂余避运臻戳孛霉昆成为当役金监增强蘩文蘸 门必须学科。 郡么，透过怎襻兹途经亵方式来臻究露理艇并鼹遮释毒场行舞寝? 拳文遵德“理 论的东西是基础的、具有指导性的东西，对理论的准确把握和深朦次理解是研究理论 耩撵寻翁实琢经游 亍为翁基璐”鼹嚣裂，蓠毙溺述了蒡黔鹭理论依撂，然后奁菇萋熬 上，从产姚结构和经济效率两方筒着手阐述了并购绩效，最后绪台并购索例进一步验 漩并戮续效。 竺! 塞塞 垒鎏茎塑鳖璧! ! 篓一 t 饿业并购概述 。 垒篷莽赡摄念器定 1 1 1 国际通用的众业并购概念 围际邋翅静并赡缀念的内涵十分丰富广泛。最并与竣赡( “兼并与收魑”简称为 “并髓”) 邋鬻筏秣淹m e r g e r 受a c q u i s i t i o n ，缩写为瓣矗。龛效劳翳包捻兼并( m e r g e r ) 和收购( a c q u i s i t i o n ) 两层含义。 l 。垒娩兼著( m e r g e r ) 。秘嘏不弼颠斟菁莓全书静麟释。企婆熬并( m e r g e r ) 是攒簿蒙或两家戳上熬独立垒馥、公镬合著缀藏一家金鼗，遴鬻宙一黎占饶势豹公司 吸敷家或更多的公司。按照灏簖惯例，在市场经济中的企业兼并是企渡褒鬣和终止 的方式之，是企渡竞争优胜铹汰的更卷现浆，也是赢品缀济麓度发鼹的产物。在磷 方公弼法中，“垒娥滚并”又蔼分裁疆粪，瓣嗷收蘸荠移戳支熬簧。 掰锷啜妖蓑并( c o n s o t i d a t i o n m e r g e r ，燕撩在两家袋耨寐戳一乏熟公鼋合算中， 其中一象公司因嗽收( 兼并) 了熟他公司而成为存续公司的合并形式。在这类台并中。 存续公镯秘然徐耱琢资静公司徽稼，蕊盈毒役获褥荚憩敬羧觳公司匏爨产帮俊蔽，疑 霹黎拣矮後务，羧跛毂公蘧欤戴不复存在。 所谮街立兼并( s t a t u t o r ym e r g e r ) ，又称新设兼并溅者联合。它怒指两个或蹰 个以上的公司通过合势嗣对消失( 弱妇予尽) ，嚣在新基碱上彤戏一个瓣的公司，魄 个公司# q 赫设公嗣。掰设公司缓铃源泉两个线两个戳土公裁的全部资产霹泣努，薪缀 董事瓿褥秘管理瓿构等。 2 。企业收购( a c q u i s i t i o n ) 。企业收购则强调买方企业向瀵方企业的“收购”行为。 按黧灏内容豹不璃，校豫可良分为牧麓资产帮裁赠羧份舔炎：莰弱资产攒买方企鼗我 辩卖方众建熬全郝竣帮劳资产，健之袋为买方鳃灏分：牧瓣蔽蹬翻豢买方企韭壹羧 或间缓购买卖方的部分或全部股黎的行为。桐比之下，收购资产更像静通商i i i 交易形 式，只不过交易的摭敬为裳方企她熬姆定资产罢了；收购殿论剥楚所鸯掇魈买癸形式， 买方将棂舞其持羧跳倒承担卖方黔投嶷积义务。 羧并与媛购麴缀椽懿蘧l 。i 1 1 。 。2 羧国法霪秘袋港学麓蒡魏秘淫铎 款滚镎形式分掰，兼并黍收魏浆主要区澍在予：兼并黪簸终结果燕掰令域嚣个骏 上的法入合并成为一个法人：收购的疑终结粜不是改变法人的数量，而鼹陂变被收购 金鼗瓣产校籍j 疆帮经营投妇藩。懿祭一家企救邋逑麓买瓷产或驳份静方式将鼗辩买趣 篮! ：堡塞叁鎏茎堕箜整! ! 堑 。 金监并久鑫己的企鼗从磊镬其法人逑袋消失，酆么这秘媾况从严捺意义土淡疆予豢势 行为，因为最终结果是原柬的两个成两个以上的法人合并弼成一个法人了。 兼并蚂收购 器i 1 1 ，l 兼并与收鹦辨缝褐 蒹并和浚戮在经济学上静涵义遴常可麓释为一家企监戮定的代价和成本( 鲐瑶 金、殿极等) 柬取缮另外一家或几家独立金业的经营控制权靼全毂或部分资产艇有权 的行为。 当然，从法学和产权经济举两个层面来看，兼并和收购有着定的区别。从法学 角度柬看，兼并行为的结莱通常是卖方企监( 或称蓉标公司) 法入建位的丧失，成为 买方企业( 或称优势企业) 的部分；丽在收购行为中，爨耘公嗣被收魏仍绦爨其法 人地位。在公司法中，企业兼并属于公司合并的一种。根据我国公司法第一百八 十四条规定：“公司合并可以采敬吸收合并和新设合并两种形式。”吸收合并是指一个 公司啜浚冀袍公司，被吸收公司解散，并依法办理注销疆记，被吸收公司的债权稻债 务出承续公司承续。灏设合并楚据鼹个或嚣令竣土瓣公镯合并设立一个瑟我公司，合 并方解散，合并各方的债权、债务幽合并后新设的公司承续，合并各方依法办理公司 注销登记，并办理新企业设立登记。严格来将，兼并就是吸收合并。从产权经济学角 度束看，兼并是企监产权的次彻底转让，优势企妲无论从实质上还建从形式上都完 全溯有了爨标公司瓣终极掰有救秘法a 财产投，霞努企烫只怒逶过全帮或部分终壤鼹 套权的购买题获碍了嗣标公司全部或部分法人财产权实矮上浆控制。在这一点上，美 国经济学家格林沃尔德也持有相似观点：“当家厂商并入了另家厂商且后者失去 了法人身份时，就出现了次兼并。” 1 1 3 并购概念舶实飚i 理解与运用 嫂对于学术爨的严谨性嚣蛊，实务器往 麦县煮跫大黢宽容蛙。经济学术浯豹运镄 也常常因为边界的拓展而更为模糊、兼容，却也更为实用。难如溢斯顿所苦：“传统 的主题已经扩展到包括接管以及相关的公司重组、公司控制、企业所有权结构变更等 阍越上，为简便忿觅，我们把它们统称为并购( m a ) 。” 磷 j i 文 金照并辫续簸分褥 在我翟实务界，对“企业并购”也有一秽宽泛豹理船。 “我们将企业兼并的内涵可以概括为：企业兼并或是企业所有权的转移，或是企 业产权的转让。” “收瓣作为企登买卖的一稀行为，它既具有经济意义，又具有法律意义。鼠经济 含义土漤，是撂家上毒公司缀莺控裁权易手，落在收购者手擘，扶露丧失了对浚企 业的缀营控制权；收购作为法德上的名词，其台义是指购买被收购企业的股权和资产。 所以收购的对象有两种，种是股权，一种是资产。”这实际上已将兼并与收购两者 的定义边界互为交叉了。 1 9 8 9 年2 月1 9 搿国寥 事改委、霉家诗委，黠敬部褪国家塑毒资产管理局发奄静 关于企业簸并的答行办法( 以下简称“暂行办法”) 第四祭“企业兼并的形式”中 揩出，企业兼并主要有以下几种形式：( 1 ) 承担债务式，即在资产与债务等价的情况 下，兼并方戬承担被兼并方为条件接受其资本。( 2 ) 购买式，即兼并方出资购买被兼 并方金、监鹃资产。( 3 ) 瑷敬黢论式，帮被兼著企韭麓掰有者将技兼并龛渣麓净姿产 乍 为股本投入兼并方，成为羡并方企业的一个股东。( 4 ) 控投式，即一个企业通过购买 其他企业的股权，达到控股，实现兼并。可以看出，这单所述的“企业兼并”实际包 含着兼并和收购的全鄢内容。 懿国内市场褥言，企驶兼并帮浚瓣静经济意义跫一致鞠，帮繇使市场力量、市场 份额和市场竞争结构发生了变化，对经滂发展也产生担阉的效应，因为企业产权秘经 营管理权最终都控制在一个法人手中。难是在这个意义上，话方嘲家通常把g e r g e r s 和a c q u i s i t i o n s 连猩一起，统称m & a 。在中国，我们通常也把企业兼并和企业收购 绫称为企鼗并购。 1 2 并购的分类 作为一种极为复杂多变的经营行为，企业并购可以分为许多秘类。以下仅列比与 本文并购绩敏有关的一些并购划分类型。 1 2 。1 按并购企她与黩标众业从事业务的关联程度分类 按她分类，公司并鼹可戳分为攮淘并魏、缀岛著赡稻混合并黪三耱类型，这跫关 于企业并购最主疆的划分方法。 1 横向并购( h o r i z o n t a l m e r g e r ) 横向并购，整指竞争j c 寸手乏问的相互合并，例如生产同类产晶，或者生产拽术、 工艺等稻遥抟金泣之黼的并籍。横离并黧可戮迩速扩大生产麓模，便予在更大范围态 更葛水平上实现专业他分工协终，采题先避的专业设备秘工艺装餐；埂于统筹安撼产 堡! 堕兰 垒些苎望竺垫丝煎一 品销售和材料采购，节约共同费用，增强了企业的盈利能力。总之，横向并购在一定 的范围内能实现规模经济。横向并购是资本主义在1 9 世纪后期和2 0 世纪初期最早出 现躲著甄形式，为资本主义数毒士会化大生产黧资本集中提供了键囊基破，礁建疆方金 监第一次并贿高潮中的主要形式。 2 纵向并购( v e r t i c n lm e r g e r ) 纵向并购是指供给商( s u p p i e r ) 和客户( c u s t o m e r ) 之脚的合并，即生产经营过程 中穗关的企篷之滴靛势麴。缀离劳鹣可分为懿两并鹣窝岳岛并赡。藤者是攒蠢其产：鑫 的下游敞配企业的方向并购：后者怒指向产品的上游加工流稔方向并购，如装配或制 造企业并购或原材料生产企业。 级态劳赠可以缝缀生产矮麓，节终运辕程仓继费蠲；保涯琢耪粒及零酃传授时拱 应，降低交易成本。 3 混合并购( c o n g l o m e r a t em e r g e r ) 混合并购则指既黪竞争对手，又在纵向上不爨现实或潜在横向关系的企、监之间的 荠薅。滋合并魏分梵魏下三释彩森： ( 1 ) 产品扩张烈混合并购。怒指产品生产披术或工艺相似企业间的并购，其目 的就是利用自身技术优势，扩大产品门类。以本企业产品生产技术或工艺为圆心，同 心蘑癸扩张，蘩汽车制造金鲎并黪农臻拖拉枫或泼裁援铡造龛她。酝渠金投阉产瑟豹 生产技术或工艺十分桐近，楣当予横向并赋。 ( 2 ) 市场扩张型混合并购。鼹指具有相同产品销售市场的企业问的并购，其目 的是利髑本身( 或尽栎企业) 企业的市场优势，扩大市场销售额。以产品市场为圆心， 礴心窝矫扩强，蠡亿耱翻造企盈并辫农药生产企娩藏是裁竭纯耱帮农药嚣对的是嗣一 农贸市场，一家企业可利用另一家企业的市场销售网络优势迅速扩大销售麓。 ( 3 ) 纯粹混合并购。是指与产品和市场都无关联的企业目j 的并购。如汽车制造 堑佥遂莠躲藏游、餐饮企数。 混合并购可实现技术或市场熬攀，增加产品门类，扩大市场销售量；可实现多角 化经营l f i 5 i 略，分散企业经营风险。在2 0 世纪5 0 年代前后，混合并购是西方企业第三 次并购搿潮豹主要形式。 1 2 2 按井购方企业进行并购的态魔分类 按此标准分，并购分为善意并购张敌意并购。( 1 ) 善意并购( f r i e n d y 搬a ) 。 是强莠翳方金监戆黻合理赘 奔捂等莠购袈许，与鹜标金监豁繁遴层诱亵，敲箨羁栎企 业股东和管理层的理解与配合后所进行的并购。( 2 ) 敌意并购( h o s t i l e m a ) 。是 指并购方企业不得不接受条件出售企业。在敌意并购下，并购方企业通常得不到目标 璐i 。埝文 娆弛劳购斌滋分析 垒蛰警瑷蘑麓熬奇，摇爱，螽黉述套没嚣簿臻辍蕊著辫。 。2 ，3 缓棼l 漏愈疆势购翡澎戎鬣矜 佥藏并鹣熬方式多游多释，结合裁瓣落羚帘璐豹麓灏，我翻主藤夯缮与上泰公镯 蠢美魏荠黪方式。魏黧公嚣蒡魏鼹雯溪骞激绶式著麓、麓黢式势魏、殁投甄鼷、瓷产 餮蒎并黪取二缀泰场菇鼹等氛辩方式。蟊翦壤逮，戏露饕行办法耀定懿菠嚣实蕊 曼就是零文搿运瓣势黢。按照慕并瓣主鋈影式，怒黥瓣灏并魑主要耀努为驭下矗羚i 。啜睃式熬黉。这秘方式熬黉瓣一黢逡臻予援势垒照骜魏霉势金馥。往蛰爱垃秘 鲻叁瘵的帝璐貔耱。戳扩大缀鹫烧搂激炎产凝模为爨魏，擦舞搽盒熬蛰产与魏努金娥 瓷产避嚣全藤熬鸯。瞧爨，一个谯势垒避要爨荠一令劣势凳妲，不一意 裁钱翅劣势 垒蛰整争买下寒，戮驻簿劣势灸照瓣瓷产撂为裁转线羚莰墩绶逑瓷。遮襻，菇努企敬 鞠法入遮谴敬溪了，忧势金鼗蜜率捣蠛多元纯，实袋漆产鼹摸嚣经嫠蠖攘黪扩壤，遮 到了并购魏援瓣，并在戆并中嚣缀个燹其缎摸、救援绉穗溥磁、产投关装明确粒公 蔼制众渡。 2 怒控数式滚并。遮转模式也愁稳势垒数藏并劣势惫她，德辱憩将劣势垒嫂斧入 俊势企犍，掰怒毅德势企鼗商劣势爱建投漆菠方式，蜜疆垒避瓣游瓷产鬟缀。撬努 垒鼗褥虢势淼臻程舞会、技求、设簧簿方露。谯势企鼙戮鼹遮释往势象襻，髓遥对劣 蛰金激避行资套、设餐、技零授瓷，然溺对劣势企监控黢魏瓣瓣。优势企渡捺截了劣 努金搬秘般税之髓，激煞源求豹寓游企她法入珧使不燃改变，但劣势企她的资本缩 梅邑缀蔽交，璃癸爱娩实质上西疑愁劣势垒渡兼并了。遮棒，凑势焱蛙瓷本褥艘多嚣 往，与虢势爱鼗之越形藏了冁确瓣羧投美系，罄祭邀实躐了劣势金救静公嗣镧改组。 蜀熬，幕埝蕊缀鼗式蓑笄矮避控黢式蒹雾，逶港蕊努念照对劣势叠楚兼势羹圣昱搽 霹篷劣势念渡嶷凝公霹秘浚缀。在藕方经济缎达澄家，灸1 馥并购琵经鬻羧生翁种经 济行为，大多通过麟较骏牧、撩漆按黻熬方式柬实戮。逮辑瀚并建戆篌生产黉綮辩袋 嚣效蘸麓爱堑滤麓，谨凝会谈源簿到戆努静优亿酝髯与裔瑗剩糟。爱过柬滋，企、监实 瑷盆麓象嚣，又冒邂步黎穗念鼗裁并。 3 、悬黢教夏涣。这耱溃黟太雾裴，歪攥煎务合终菱磷妻蔑鹾个囊延越靛并鼹。邃骛 龛遭茳挂存鑫爨秘，蔽耨辩熬拱媾装祭，或鬻泣灏懿合露关恭。为了强纯疆穷龅台露 美系，逶避段投鼗涣，璐残疆互簿黢懿浚零缀疆美系，筏缎魏豹食体建立霞稿曩浚资、 豆为载客兹基戳上。蹲个或多个企效潮豹黢投互换蕊各个企她产投主髂实现够元诧， 癸翳达黧公霹爨敬缎懿秘靛。运转换黢嚣为劳不每l 忿令爱整芬量瓷产秘经襁燹强， 瞧不彩旗誊受照酸瀵炎怒霞，嚣蕊帮羚瓷产魏产蔽主薅满挟了蕊嚣，澎簸摇要蟹黢楚 褥菇e 遮蹩一静乎行匏资产羹缝 爹为，攘然鳌爨过程势苓璐爆餐秘一方懿瓷产，您廷 篓 ! 笙塞 一室蝥签篓墼坌塑一 要著怼竣穷骢滏滚蕻有互补啜，鬻稃可戳实瑗l l 夫予2 麓臻憨缭羼。 4 ，资产嚣挟莠麴。+ 至市公镯豹滚产置换并麴楚攒上市公确溺一定价氆麓凌产，并 懿簿馥傀矮资产黪产投交赫行为，它跫主帝垒犍并黧蕊穗瓷产酌一静将爨弼式。浚产 ! 蓍! 换秘瓷产滋簧憝羔枣公霹瓷产“剥凌”瓣蘸耱主要澎式。醚滚产：餮挨滚产t 可傻公 司东并魏过程中萤薅大建的瑷愈，臻融公霖i 可璐赣! 撩避嚣膏效鹣瓷产绪稳谲楚，将季 嶷资产竣懋对公司整黪牧羹彀鬃不大爨资产裂黢赉去，将对方翡挽凄资产，鬣阗自己 懿产照关联凌较太熬资产诵熬避寒，放露糖绝浚滋酝援效枣，褥嵩宣痨在嚣鼗申翁繁 体竞争髓力。这葶孛莠戮方式鼓太鹩隈裁奁予饕挟对象戆戳零裁，嚣表在我溅证嚣市场 上，绩患交漉趣袋甭充分，捌彦燧上罨我鑫已急甏豹魏震资产楚缀为溱灌懿。 + 二缀市殛莠赡。二缴枣嬷势赡燕瞧势甄公驾通过二缀市场毂辫，毫枣公霉蕊羹殳粳 从i = i 获得上市公魂控制投麴并购行为。羁瓣褒我霆，无论歇澡 乍实黢还是载慕警趣土， 二羧市场均不蓬上市公司众蛇并赡骢主溅。 骧士论文 企监并筠续簸分辑 2 企业并购动因及其在巾国的应用 并购动因与企业绩效息息相关，同时企业并购的动因和效应往往是联系农起 熬，太多数薯赡活动发袋懿蒙整裁是秀了逵求势媳繇麓实现熬耱秘效应。金堑爨蒡终 为一种市场经济下的企业行为，在西方发达资本主义国家1 0 0 多年的发展史上缀久不 袋，其黪必然套港深捌翁企业缀游动辊鞠驱动力，套蓑深刻茨玻澹、经涛、社会等多 方面的暇因。马克思的资本集中理论对此有着精辟的分析。西方学者对众业并购给予 投丈数关注，慰予金效劳赡敬经济学凌因，学者翅放多个建发进行了解释，掇爨了 形形色色的理论和假说，本文将选择与并购绩效相关的几种理论进行介绍。 2 1 协茼效成理论 金照舞魏鸯效理论扶秀，众渡著魏会产生协溜效应( s y n e r g y ) ，又称“2 + 2 = 5 ”， 协同效磁是指懿体价值犬于各部分价值乏和。企业并购的主要动机是增加并购厨企业 骢癸莛。馁设a 众业窥b 企业势赡组残c 企业，妇累c 众蝗楚份氇超过了矗帮b 各塞 价值之芹，那么a 企业和b 企业在并购巾就存衣着协同效应。滤种并购对a 企业和b 众韭豹股东来说君可缝憝有裂瓣。 2 1 1 管理协同理论( 叉称“效攀理论”) “效率理论”( e f f i c i e n c yt h e o r y ) 认为，现实中存在着管理效率低或者没有 充分发撵其经营潜力豹企避。如荣一家企业考一个赛效攀戆譬瑗驭蘧，其经营镣理毙 力超过了本身企业的日常管理需要，该众业便可以通过并购家管理效率低下的企业 寒搜箕额外的管理资源褥以充分副题。 企溉并购的动因在于优势和劣势企业之间的管理效率上的麓别。所谓管理协同， 邋俗地说裁是如槊a 企她熬经营管理比b 企业更有效率，在a 企业并购8 企业之后， b 企业的经营管理水平便被提高到a 企业的水平。这不仪给目标企业带来经济激益， 也会绘被会带来经济效髓。因为整个社会经济的管理效率将出于此类企业并购藤提 黼。 通过这种并购，整个经济的效率水平将会得劐提高，该理论裔两个基本假设： ( 1 ) 如果并购方有剩余的管理资源且能轻荔释放躐来，并购活动愚没有必爱的： 饭如果作为一个团队其臀理是礴效率和不可分剡的，或者具有规模经济，那么通过并 购交易便其剩余的管理资源得瓢充分耐鹪将是可行的。 ( 2 ) 对于目标方丽蠢，其管瑷的非效率可经内外部缀理人的介入和增加管理资源 硕士论文 盘业劳购绩翦分辑 豹投入嚣褥翻改善。 这种理论的一个难点张于解释这样的结论：当整个社会经济中只有一髹企业时， 箕镑理效率将达鹫鼹大弦。漫瑟易援，这结沦是不理实黪，警凌协霹理论没有考虑 企蚍并购后由于规模的扩大，管理屈次的增多，管理效率的提高要溉到内部协调或管 理能力熬袋铡。 总之，管理协同理论在横向并购方面鼷有一定的说服力。 2 1 2 财务协同理论 “财务协溺往”谈秀，众整数爨本成本弩缢逶过金韭并魏翡方式褥裂黪低。魄鲡 并购产生的“债务的共同搬保”效碰、“现金的内部流转”效应等，可以使企业的资 金籀措残本大大簿稳。广义熬甏务效应遥包摇7 “簸税考癌”戆“避甏效应”的鼹 点。 这释效懿熬取缮，苓爨出于生产效率熬提瑟露等l 起静。蠢是虫乎税法、会计娥理 惯例以及诚券交易簿内在规模的作用而产嫩的一种纯资金收益。财务协同效应主要寝 瑰农激下嚣令方嚣： ( 1 ) 通过兼并与收购w 以实现合理避税。税法对个人和企业的财务决策有着踅 大影晌。不溺类型妁资产掰薤收豹磁率是不弱的，股息收入秘利息收入、落业收盏靼 资本收益的税率也肖很大联别。正魑由于这种区剐，使企渡能够齐n 阁税法巾的亏损递 延条款或换殿的方波进行势购，以达到合理避税的强的。 + 另外，财务协阎理论认为，并购后企数的财务枉杆有了照著的提高，蕊负债能力 要火于并购前的负债能力之和。这样企业可以通过增加债务水平给企业带来税收利 益。 ( 2 ) 露求投资机会，达到预期效应。财务协同理论认为，企姚并购的动因不只 是辩嫡方众娅发展其内部存在和尾不充分的专属资产，而是由予意识至现裔的经营锾 域投资机会有限。这种理论至少能解释这样一个事嶷，并购方企业进入不糊关的行业 避符多角纯经营。这种并购豹动祝怒薅低成本的内鼹资金通过并麴褥获得醮标企监魇 在行业中的投资机会，如果目标企她的现金流量较少，那么利用并购方企业现金流照 静梳会就会增藤。躐诧，该璜论蹯承出一个经济资滚重薪分瓣懿过程资源莰需求 增长缓慢的并购方行业转移到目标众业所稔的需求高速增长的行业，而行业需求增长 率的不丽表疆行鼗溺存在投资祝会瓣差吴。 2 ， 3 经营协嚣理涂 经营协阏是指众业并购后的经济效益随着资产经营规模的扩大简得到提高，资产 硕士论文企妲并瓣绩教分祈 的经营规模可以通过横向、纵向或混合并购而获褥。因此，横向、级向或混合并购都 能从经营协简理论巾得至支持。 1 获褥规模经济及范围经济。经营协同效威也嘲营运经济( o p e r a t i n ge c o n o m y ) ， 楚指由于经营上的蠢 役，谈得两个或两个戳上鹃公镯合并戒一家公露之后，髓够造 成枝益增大残残本减少，筇实现靛模经济。该理论缓定在行照串存在鬻魏模经济，并 盈程合势之蘸，公霹懿经营活动东平达不型实瑗壤模经济豹漤在要求。 靛模经济密予零霹努性嚣产生，即将郯些疑一产她孛处于苓露生产玲段的企业合 菇纛一起，爵以降曝藏避免讨论还羚嬲通信联终等方孺欺突易成本，克服襁会生义倾 向，从瑟提怒企北运营效率。 例如人员、设备、企业的一般管理费赐等，当将其平攘到较大擎位豹产出中去时， 可以相成地提高企业的利润率。因此在制造业中，对厂房及设备的大量投资产生了欺 型的规模经济效应。如化学和医药公词的研究与开发部门通常必须具有大擞有能力的 科研人员，他们在一定的条件下，能够发现和扩展许多新的产品领域。但霈生产规模 的支撑，否剡单位产品成本过高。 并购能够把警事公司的优越融合在一起，把参与企业中的妲务部门或资产有视地 绪合与协谓起来，羁离那些不需螫的帮分以褥离并购效益，使并赡后的新公司能够取 滔公司之长，弃淤公菊之短。这整优势羲包括原来各公霹在技术、市场、专利、产是 管理等方嚣静特长，也惫据家髓孛较佐秀豹众垃文化。铡瓣，1 9 9 8 年5 舅，戴姆勃 奔驰与克荣掰勒会势寨中，戴姆勒奔驰赝难产黪奔驰系列建级辑车具鸯举戢公认熬豪 牮设计秘远乎完美约极投性糍，克菜巍勒则以低成本蜘卡车、微型嚣包车秘跑车两阉 名于世；克繁斯勒在北荚汽攀审场中占有重要地使，但在欧洲市场却攀步维艰，两戴 姆勒的市场状况鼹好相反；克榘颠勒擞汽车额产品的设计、汗欲方颟具有强大的优势， 而戴姆勒则在汽率的机械技术方面处予领先。两家公司如果合并，将成为能生产几乎 所有车型，在全球都拥有业务的汽车巨头。 但题，经营协同效应面临如下两个主要挑战：其一，在混合并购中。硷业管理层 的管理能力很难在短时间内迅速提高到足以管理好分属于不同行业的数家公闭的程 度；其二，企监管理腰的管理才能在相同或相近产业中是很容荔扩散和转移的，而混 含并购刚只涉及嬲那鹫互不稻关的产渡，诧时管褒才能却很难扩散和转移。 2 节省交易费瑙。降低不确定链。并购哿戮把两个或若干个公葡之瀚酌市场交 荔关系转置麓露一公寓岗部鼢交荔关系，并购詹形成静薪公司戳薪豹组织形式参与辨 帮袁场交易，铁辩藐丈梧发降低公司静交荔费溪。追求交努费掰豹节省是缀彝荠魏鹣 稷本动嚣。藏怒势魏袋爱国弗薅鼹够建立稳定匏镜售关系释誊芝赞美系。1 9 9 5 年逮赫 愆著购大都会一美星广播公司，就是为了将影片剁造薅与销售赛会二为一。 3 。多样化经藿，分教经营风险。r u r a e t t 、s c o t t 灏c a v e s 等提出多榉化经营， 矍主釜茎垒辇茎墼篓熬坌茎 分数风除滋论。多样豫经营是指：衾照持有辩经罄收益疆美程廉较 氐懿资产。混合麓并 就是追浓多样化缀营，即减少企业对现有业务范围的依赖，降低经营的风除成本一若 将整产溪凌与不裁关蔽簸努是与受辐美 兹蔽蘸联系趣袋，筑会减多滚公裁窝灞搴 的波动。 分数经营之浙滋露狻僮是基予辫多漂麓，箕巾主要是股东、受工分数缄瓣豹篱要 敬及财务释税收方嚣靛考建等等+ ( 1 ) 段寨虽肖i 鬟缆资本露场土辩诲雾苓嗣鹣企监逐簿分散毅资，煎祷诺多黢畚 尤其是本翁又是企业缀营者的股东都不想失去对给业的擒制权，因而，分散经营风险 悬企壁裁够长搿经营下去戆缳薅。 金盈睫整懿瘸翁搀移舔遴澎积累受王懿皴识鼓貔，运蝥躲识撬黥键菜穗程 凌土是灸她专矮黪，惩浓姆爨王舄忑终巍经避褥露簸夔窭醚，演密在特定瓣王髂孛对 员工进行肖效搭配。当企业破产被漪偿时，这些常属于企业的知识技能的价值也随之 失去了；爨多 ，垒鼗爨王分数其势礁投入絮源靛规会是毒# 攀鸯黻熊。一般浓说，金鼗 经营者及舞工需蘩遥褥企照专用烟识艿丽瓣撩入。镳们的大部分知识舔避程企盐工作 约过程巾获褥翁，企娥贤王由于具糍专用知识一般程其现资酌王侉中部比擞其他众选 中有更高的劳动擞产攀。 因戴，鲡果鑫旺逡符分数经营，这垄鲡谈技熊便霹戳转移弼菱在发矮翁鼗务帮疆 中去，僚谶企业厨队和缀缀增长的谶续往。分散缎营还可以使鼷工看到岛辫工俸的稳 定性以及硪以获取鼹多的专属知议和商薪的机会。获褥高赫的机会常与在众她中的提 嚣椽联系。这襻会绘虽置戳工搀安余惑舞疆熟其疆舞援会，并飘奁其德象 争不变瓣祷 凝下，还会霉致势动力成本的降低。 ( 3 )