（工商管理专业论文）私募股权投资在中国凯雷收购徐工案例分析.pdf

p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a - ac a s eo nc a r l y l e - x u g o n gd e a 中文摘要 近年来，中国吸引了许多国外的私募股权基金，这是由于中国经济的迅速增长、私有 企业巨大的资本需求以及众多国有企业改革改制为私募股权投资了带来了大量的机会。然 而，中西方文化的差异和多变的监管体系和法律法规环境都为境外私募股权基金在中国的 投资带来很多挑战。通过详细描述各个政府部门发布的管理私募股权基金的主要条例法规， 本论文可以指导如何在中国建立私募股权基金。 通过分析凯雷收购徐工机械案例，中国第一个最大的私募股权投资，同时也是境外投 资者首次试图收购工程建筑行业的大型国有企业的案例，论文指出当政府担心境外投资者 收购国内大型公司尤其是一些关键行业内的公司会危及国家经济安全时，政府可以通过备 案、审批的要求来干预私募股权投资。 关键词：私募股权，风险投资，凯雷徐工案例 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a ac a s eo nc a r l y l e - x u g o n gd e a l a b s t r a c t c h i n ah a sb e e nam a g n e tf o rf o r e i g np r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nr e c e n ty e a r sd u et ot h eg r e a t o p p o r t u n i t i e sp r o v i d e db yc h i n a sr a p i de c o n o m i cg r o w t h ，h u g ec a p i t a ld e m a n df r o mp r i v a t e s e c t o r s ，a n dt h er e s t r u c t u r ea n dr e f o r mo fal a r g en u m b e ro fs t a t e o w n e de n t e r p r i s e s h o w e v e r , t h ec u l t u r ed i f f e r e n c ea n di n c o n s i s t e n tr e g u l a t o r ys y s t e ma n dl e g a le n v i r o n m e n th a v eb r o u g h t s p e c i a lc h a l l e n g e st of o r e i g np r i v a t ee q u i t yi n v e s t o r si nc h i n a b yd e p i c t i n gw i t hc l a r i t yt h e r e g u l a t i o n sr u l i n gp r i v a t ee q u i t yf u n d si s s u e db yv a r i o u sg o v e r n m e n td e p a r t m e n t s ，t h i st h e s i sc a n p r o v i d ed i r e c t i o n sf o rt h ee s t a b l i s h m e n to fp r i v a t ee q u i t yf u n d si nc h i n a b ya n a l y z i n gt h ec a r l y l e - x u g o n gd e a l ，t h ef i r s tb i g g e s tp r i v a t ee q u i t yd e a le v e ri nc h i n aa n d a l s ot h ef i r s tt i m eaf o r e i g ni n v e s t o ra t t e m p tt oa c q u i r eal a r g es t a t e - o w n e de n t e r p r i s ei nt h e c o n s t r u c t i o nm a c h i n e r yi n d u s t r y , i tr e v e a l st h a tt h eg o v e r n m e n tc a ni n t e r v e n ei nt h ep r i v a t e e q u i t yi n v e s t m e n tt h r o u g ht h er e g is t r a t i o na n da p p r o v a lr e q u i r e m e n t sw h e nt h e r ea r ec o n c e r n s o v e rt h ep o t e n t i a lt h r e a tt ot h ec o u n t r y se c o n o m i cs e c u r i t yp o s e db yt h ea c q u i s i t i o no fl a r g e c o m p a n i e sb yf o r e i g ni n v e s t o r se s p e c i a l l yi ns o m ec r i t i c a li n d u s t r i e s k e yw o r d s ：p r i v a t ee q u i t y , v e n t u r ec a p i t a l ，c a r l y l e x u g o n gd e a l 2 p r i v a t ee q u i t vi n v e s t m e n ti nc h i n a ac a s eo nc a r l y l e x u g o n gd e a 5 4 4a p p r o v a lp r o c e s s ，31 5 4 5w a ro f w o r d s 3 2 1 ；4 6h e a r i n g 3 3 5 4 7c o n c e s s i o n s 3 4 1 ；4r e s u l t s ：；! ； c o n c l u s i o n s ：；6 a p p e n d i xlc h i n ap r i v a t ee q u i t ya n n u a lr a n k i n g2 0 0 7 3 8 a p p e n d i x2c a r l y l e sp o r t f o l i oi na s i am a r k e t 4 0 a p p e n d i x3c a r l y l e si n v e s t m e n ti np a s tt h r e e y e a r si nc h i n a 4 1 a p p e n d i x4o r g a n i z a t i o nc h a r to f x u g o n gm a c h i n e r yb e f o r er e s t r u c t u r i n g 4 2 a p p e n d i x5o r g a n i z a t i o nc h a r to fx u g o n gm a c h i n e r ya f t e rr e s t r u c t u r i n g 4 3 r e f e r e n c e s 2 i 4 l i s to ft a b l e s t a b l e1g e o g r a p h i cd i s t r i b u t i o no fp r i v a t ee q u i wi n v e s t m e n ti nt h es e c o n dq u a r t e ro f 2 0 0 8i nc h i n a 1 ：! t a b l e2m a j o rr e g u l a t i o n so np r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t 1 8 t a b l e3t h ec h a n g i n go fc a r l y l e sa c q u i s i t i o np r o p o s a l s 3 5 l i s to ff i g u r e s f i g u r e1h o wp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tw o r k s 6 f i g u r e2t h es t r u c t u r eo fp r i v a t ee q u i t yf u n d s b a s e do nt h el i m i t e dp a r t n e r s h i p 6 f i g u r e3i n d u s t r i a ld i s t r i b u t i o no fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti n c h i n ai nt e r m so f i n v e s t m e n ta m o u n ti nt h ep a s tt h r e ey e a r s 1 0 f i g u r e4 i n d u s t r i a ld i s t r i b u t i o no fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n ai nt e r m so fn u m b e r o f d e a l si nt h ep a s tt h r e ey e a r s 1 1 f i g u r e5r e d - c h i pm o d e lo fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t 2 1 f i g u r e6s h a n d am o d e lo fp f i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t 2 2 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a ac a s eo i lc a r l y l e x u g o n gd e a l i n t r o d u c t i o n p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t sh a v e ，o v e rt h el a s tt w od e c a d e s ，b e e nt h ef a s t e s tg r o w i n gm a r k e t f o rc o r p o r a t ef i n a n c e ( f e n n ，li a n g ，a n dp r o w s e ，19 9 7 ) a c c o r d i n gt om e t r i ca n dy a s u d a ( 2 0 0 7 ) ，p r i v a t ee q u i t yf u n d sm a n a g ea p p r o x i m a t e l y $ lt r i l l i o no fc a p i t a lw o r l d w i d e f i n a n c i a lr e t u r n sf r o mp r i v a t ee q u i t yf i r m sh a v eb e e ns t r o n g ，a v e r a g i n g2 0 3 0 p e ry e a r ， m o r et h a nd o u b l et h es & p5 0 0s t o c k i n d e xi n2 0 0 6 ( r o s e n b u s h ，2 0 0 7 ) a l t h o u g hf o r e i g np r i v a t ee q u i t yf i r m sh a v ea l r e a d ye n t e r e dc h i n af o rm a n yy e a r s ，r e l a t i v e l y l i t t l ew a sk n o w na b o u tt h ep r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tb yt h ep u b l i cb e f o r er e c e n ty e a r s i n 2 0 0 5 ，t h eu s i n v e s t m e n tc o m p a n yc a r l y l eg r o u pm a d eau s d3 7 5m i l l i o nb i df o ra n8 5 s t a k eo fc h i n a sx u z h o uc o n s t r u c t i o nm a c h i n e r yg r o u pi n c ，o n eo fc h i n a s l a r g e c o n s t r u c t i o ne q u i p m e n tm a k e r s t h ed e a lh a ss p a r k e do f fah o td e b a t ei nc h i n aa b o u tt h e p o t e n t i a lt h r e a tt ot h ec o u n t r y se c o n o m i cs e c u r i t yt h a tp o s e db yt h ea c q u i s i t i o no fc h i n e s e c o m p a n i e s i ns o m ek e yi n d u s t r i e sb yt h ef o r e i g ni n v e s t o r s t h eh o td e b a t ea l s oa t t r a c t e dg r e a ta t t e n t i o nf r o mt h et o pg o v e r n m e n to f f i c i a l sw h i c hr e s u l t e d i nas e r i e so fr e g u l a t i o n si s s u e db ym i n i s t r i e sa n dg o v e r n m e n td e p a r t m e n t si nt h ea i mt o r e g u l a t et h em e r g e r sa n da c q u i s i t i o n st r a n s a c t i o n s i n k e yi n d u s t r i e s i n c o n t r a s tt ot h e u n t r a n s p a r e n ta n dm y s t e r i o u so p e r a t i o no fp r i v a t ee q u i t yf u n d s ，t h ec a r l y l e x u g o n gd e a lw a s p u s h e di n t ot h ee y e so ft h ep u b l i ca f t e re s c a l a t i o no fh o td e b a t e ss u r r o u n d i n gt h ed e a l sa n da h e a r i n gw a so r g a n i z e db ys t a t er e g u l a t o r st os c r u t i n i z et h ed e t a i l so ft h ed e a l a f t e ra l m o s t t h r e ey e a r sl o n gw a i t i n gf o rt h ea p p r o v a lf r o mt h et o pr e g u l a t o r , o nj u l y2 4 t h ，2 0 0 8b o t ht h e t w op a r t i e sd e c i d e dt oa b a n d o nt h ed e a l i t sw o r t h w h i l et os t u d yt h i sc a s et of i g u r eo u tw h a t m a k et h i sd e a l sf a i l e da n df i n do u t p r a c t i c a li m p l i c a t i o n s f o rf u t u r e p r i v a t ee q u i t y i n v e s t m e n t s t h er e s to ft h i sp a p e ri s o r g a n i z e da sf o l l o w s c h a p t e r 1b r i e f l yg i v e sa no v e r v i e wo ft h e p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n te x p l a i n i n gh o wp r i v a t ee q u i t yf u n dw o r k sa n dt h ev i r t u e so f p r i v a t e e q u i t yi n v e s t m e n t c h a p t e r2d e s c r i b e st h ed e v e l o p m e n to fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti n c h i n a ，i n t r o d u c e st h em a j o rp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tp l a y e r s ，t h ei n d u s t r i a la n dg e o g r a p h i c 3 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a - ac a s eo nc a r l y l e x u g o n gd e a d i s t r i b u t i o no ft h ep r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t c h a p t e r3i l l u s t r a t et h eo p p o r t u n i t i e sp r o v i d e d b yc h i n a s f a s te c o n o m i cg r o w t h ，h u g ec a p i t a ld e m a n do ft h es m a l la n dm e d i as i z e e n t e r p r i s e sa n dp r i v a t i z a t i o no fs t a t eo w n e de n t e r p r i s e s c h a p t e r4e x p l o r e st h ec h a l l e n g e s f a c e db yf o r e i g np r i v a t ee q u i t yi n v e s t o r si nc h i n as u c hl i k e b i gc u l t u r ed i f f e r e n c e s ， i n c o n s i s t e n tr e g u l a t o r ys y s t e ma n dl e g a le n v i r o n m e n ti nw h i c ham o r ed e t a i l e da n a l y s i si s g i v e n c h a p t e r5s t u d i e st h ed e t a i l so ft h ec a r l y l e x u g o n gc a s e i te x a m i n e st h ei m p a c to n p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tb yg o v e r n m e n t si n t e r v e n t i o n t h ef i n a lc h a p t e rh i g h l i g h t st h e m a i nc o n c l u s i o n s 4 c h a p t e r1o v e r v i e w o fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t 1 1c a t e g o r i e so fp r i v a t ee q u i t yf u n d s p r i v a t ee q u i t yr e f e r st ot h ec o m m o ns t o c ko fac o r p o r a t i o nw h e r et h a tc o m m o ns t o c ki sh e l d b yar e l a t i v e l yf e wi n v e s t o r sa n di s n o tt r a d e do na n yo ft h ec o n v e n t i o n a ls t o c km a r k e t s ( b i e r m a n ，2 0 0 3 ，p1 ) a c c o r d i n gt o t h ei n v e s t i n gw a ya n do p e r a t i n gs t y l e ，p r i v a t ee q u i t y i n v e s t m e n tc a nb ec l a s s i f i e di n t ot h r e ec a t e g o r i e s ：v e n t u r ec a p i t a lf u n d s ，g r o w t h - o r i e n t e d f u n d sa n di e v e r a g e db u y o u tf u n d s ( l i ，2 0 0 7 ) v e n t u r ec a p i t a lf u n d s ( v cf u n d s ) m a i n l yf o c u so nb u s i n e s se n t e r p r i s e si nt h ee a r l ys t a e so f d e v e l o p m e n to fn e wp r o d u c t so rs e r v i c e s ( t a n n o na n dj o h n s o n ，2 0 0 5 ) ，u s u a l l yt h es t a r t - u p a n de a r l y s t a g ec o m p a n i e se s p e c i a l l ys o m eh i g h - t e c hc o m p a n i e s g r o w t h o r i e n t e df u n d s ，a l s ok n o w na st h ep r i v a t ee q u i t yf u n d si nt h en a r r o ws e n s e ，t y p i c a l l y p r o v i d ec a p i t a lt oc o m p a n i e s i ne x p a n s i o ns t a g ea n ds t i l ln o tp u b l i cl i s t e d ( l i ，2 0 0 7 ) u s u a l l y o b t a i n i n gac o n t r o l l i n gs t o c ki sn o tt h ep u r p o s eo f t h eg r o w t h - o r i e n t e df u n d s l e v e r a g e db u y o u tf u n d s ( l b of u n d s ) o r d i n a r i l yp u r c h a s ea l lo ras i g n i f i c a n tp o r t i o no f t h e s t o c ko fap o r t f o l i oc o m p a n y ( t a n n o na n dj o h n s o n ，2 0 0 5 ) t h et a r g e tc o m p a n i e sf o ra l e v e r a g e db u y o u tf u n d su s u a l l ya l ea l r e a d yi n m a t u r e ds t a g eh a v i n gh i g hm a r k e ts h a r e ， s u b s t a n t i a lp r o f i tm a r g i n sa n das t a b l ec a s hf l o w 1 2h o wp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tw o r k s 5 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a 。ac a s eo nc a r l y l e x u g o n gd e a l f i g u r e1h o wp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n tw o r k s f i g u r e 1s h o w sh o wap r i v a t ee q u i t yf i r mw o r k s p r i v a t ee q u i t yf i r m sa r eo r g a n i z a t i o n s m a n a g i n gp o o l s o fc a p i t a li n v e s t e d b yl a r g e i n s t i t u t i o n a li n v e s t o r sa n dh i g hw e a l t h i n d i v i d u a l s ( m a r t i na n ds c h r u m ，2 0 0 7 ) t h et a s k so fp r i v a t ee q u i t yf i r m sa r et oi n v e s tt h e c a p i t a li n t op u b l i c o rp r i v a t ec o m p a n i e st h r o u g ha c q u i r i n ga l lt h es t o c ko ft h et a r g e t e d c o m p a n y o ra tl e a s to b t a i n i n gc o n t r o lo v e rt h et a r g e t e dc o m p a n y a sar e s u l t ，p r i v a t ee q u i t y f i r m sb e c o m ec o - o w n e r s ，o re v e ns o l eo w n e r s ，o ft h ec o m p a n i e s t h e yi n v e s ti n ( z o n g ，2 0 0 5 ) t h ef i n a lg o a lo ft h ep r i v a t ee q u i t yf i r m si su s u a l l yt oe x i tt h ei n v e s t e dc o m p a n ye v e n t u a l l y a ta na p p r o p r i a t eo c c a s i o nt og e n e r a t ep r o f i t s a c c o r d i n gt ot a n n o na n dj o h n s o n ( 2 0 0 5 ) ，t h e c o m m o ne x i ts t r a t e g yf o rt h ep r i v a t ee q u i t yf i r m si n c l u d e ss e l l i n gt h ep o r t f o l i oc o m p a n yt o a n o t h e rc o m p a n yo ras a l eo fc o m m o ns t o c kf o l l o w i n ga ni n i t i a lp u b l i co f f e r i n g ( i p o ) f i g u r e2t h e s t r u c t u r eo fp r i v a t ee q u i t yf u n d sb a s e do nt h el i m i t e dp a r t n e r s h i p ( s o u r c e ：l ia n dz h a n g ，2 0 0 7 ) f i g u r e2s h o w sat y p i c a ls t r u c t u r eo fal i m i t e dp a r t n e r s h i pw h i c hi st h em o s tc o m m o n a r r a n g e m e n ta d o p tb yp r i v a t ee q u i t yf u n d s v i r t u a l l ya l lp r i v a t e e q u i t yf u n d sa r eo r g a n i z e da s l i m i t e dp a r t n e r s h i p s ，w i t hp r i v a t ee q u i t yf i r m ss e r v i n ga st h eg e n e r a lp a r t n e r ( g p ) o ft h e f u n d s ，a n dl a r g ei n s t i t u t i o n a li n v e s t o r sa n dw e a l t h yi n d i v i d u a l sp r o v i d i n gt h eb u l ko ft h e c a p i t a la sl i m i t e dp a r t n e r s ( l p ) ( m e t r i c ka n dy a s u d a ，2 0 0 7 ) t h et y p i c a lp r i v a t ee q u i t yf u n d p a r t n e r s h i pc o n t r a c ts t i p u l a t e st h a tf u n d sh a v eal i f eo f10y e a r s ，w i t hap o s s i b l ee x t e n s i o no f 3y e a r s ( p h a l i p p o ua n dg o t t s c h a l g , 2 0 0 8 ) 。d u r i n gt h el i f e t i m eo ft h e p r i v a t ee q u i t yf u n d ，a s t h ef u n de a r n sr e t u r n so ni t si n v e s t m e n t s ，t h eg e n e r a lp a r t n e rd i s t r i b u t e st h ep r o f i t st ot h e 6 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a 。ac a s eo r c a r l y l e x u g o n go e a l i m i t e dp a r t n e r s w h i l ek e e p i n gf e e sa n dac a r r i e di n t e r e s tu s u a l l y2 0 o fa l lp r o f i t sb e y o n da c e r t a i nt h r e s h o l d a d d i t i o n a l l y , m o s tp r i v a t ee q u i t yf i r m sm a n a g em o r et h a no n ef u n d e v e r y t h r e et of i v ey e a r sp r i v a t ee q u i t yf i r mr a i s e se q u i t yc a p i t a lf r o ml i m i t e dp a r t n e r sa n dl a u n c h e s an e wf u n d ( p h a l i p p o ua n dz o i l o ，2 0 0 7 ) 1 3v i r t u e so fp r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n t o n eo ft h em o s ti m p o r t a n ta d v a n t a g e so fp r i v a t ee q u i t yf u n d si ss i m p l i c i t y s i n c et h e r ea r en o p u b l i ce q u i t yi n v e s t o r s t h ef i n a n c er e p o r t i n gr e q u i r e m e n t st oa l lr e l e v a n ts t a k e h o l d e r sa r c r e d u c e d t h i sc a ns i m p l i f yt h em a n a g e m e n t sr e s p o n s i b i l i t i e sa n dr e d u c et r a n s a c t i o nc o s t st o t h ec o m p a n y ( b i e r m a n ，2 0 0 3 ，p2 ) t h ec o m p a n y sd e c i s i o n m a k i n gp r o g r e s sc a nb e i m p r o v e d ，b e c a u s et h ed e c i s i o nm a k i n gw i l l n o tb ea f f e c t e db yt h es h o r tt e r mg o a lo f e a r n i n g sa n dt h ea n t i c i p a t e ds t o c km a r k e t sr e a c t i o n p r i v a t ee q u i t yn o to n l yi n v e s tc a p i t a li n t ot h et a r g e tc o m p a n yb u ta l s ob r i n g se x p e r t i s e ， t e c h n o l o g y , m a n a g e m e n ta n dm a r k e t i n gs k i l l s w h i c hc a rb e h e l p f u lt oi n c r e a s et h e c o m p a n y sv a l u e ( b a s s o l i n o ，2 0 0 2 ) s i n c et h ep r i r a t ee q u i t yf i n n so f t e ns p e c i a l i z ei ns p e c i f i c i n d u s t r i e s ，t h e yc a nt h u sf i n ds p e c i f i ct a l e n t si nt h ei n d u s t r yt op a r t i c i p a t ei nt h ed a i l y m a n a g e m e n ta n do p e r a t i o no f t h ec o m p a n y b yh i r i n ge x e c u t i v e s f o rt h e p o r t f o l i oc o m p a n i e sw h o a c ta so w n e r sr a t h e rt h a n a d m i n i s t r a t o r s ，p r i v a t ee q u i t yf i r m sc a nc r e a t eap r o a c t i v ea g e n t - p r i n c i p a lr e l a t i o n s h i p ( z o n g ， 2 0 0 5 ) p r i v a t ee q u i t yf i n n sa c ti nt h em a n n e ro fo w n e r so ft h ei n v e s t e dc o m p a n i e sb ym a k i n g t o u g hd e c i s i o n sa n da c t i n gf a s t t h e yc a nr e p l a c ew i t h o u th e s i t a t i o nt h ep o o rl e a d e r si nt h e i r i n v e s t e dc o m p a n i e s t h e ys e e kf o re x e c u t i v e sw i t ho p e r a t i o n a le x p e r i e n c eb u tn o to n l yi n t e r m so fs k i l lsa n dt r a c kr e c o r da l s oi nt e r m so fa t t i t u d et h a tt h ec a n d i d a t e ss h o u l db eh u n g e r f o rs u c c e s s ，a n dw i l l i n gf o rt a k i n gt h ec h a l l e n g e so f t r a n s f o r m i n gac o m p a n y 7 p r i v a t ee q u i t yi n v e s t m e n ti nc h i n a ac a s eo nc a r l y l e x u g o n gd e a c h a p t e r 2o v e r v i e wo fc h i n a sp em a r k e t 2 1t h ed e v e l o p m e n to fp r i v a t ee q u i t yi nc h i n a t h ep r i v a t ee q u