（会计学专业论文）企业资本运营及相关理论研究.pdf

中文摘要 资本是市场经济的基本内容。随着社会主义市场经济体制的确立及不断深 入，新兴的资本运营实践大潮及其夹杂的些许盲目给予中国的经济学人提出了 崭新的课题。理清资本运营的相关理论成为中国经济学人的职责。出于此目的， 笔者撰写了此文。 任何科学的研究都是站在前人的肩膀之上，同时也为后人做出了新有铺垫。 笔者在广泛收集、阅读国内外有关资本运营理论著作的基础上，运用已在经济 学界约定俗成的或己被普遍接受的理论和观点，以自己的思维进行自认为恰当 地综合，侧重从规范分析的角度来研究资本运营理论的某一层面，文中大量运 用了当代西方经济学研究的成果，许多观点源于对现有的经济学文献进行的归 纳和探索。为了使自己的理论研究更有说服力，对各项理论成果的归纳与分类 更合理，笔者选择了武汉市颇具代表性的两家上市公司先后进行相关调研，通过 了解不同体制下企业实施资本运营策略的环境、条件、制约因素、实施绩效等 情况，从实际的资本运营活动中加深对经济学理论的理解和思考，并进一步考 察对理论研究的必要性。 本文试图从资本运营的基本概念、资本运营的经济学渊源、不同类型的资 本运营内涵及其驱动机制以及我国学者对于资本运营理论的贡献及探讨等方面 对资本运营的理论问题进行归纳和梳理。从结构上，本文可以分为三部分：第 一部分首先讨论了中外资本运营理论的研究现状、资本运营概念的提出及其不 同内涵和资本运营理论的经济学渊源：第二部分主要讨论了扩张型、收缩型和 内变型资本运营的内涵、种类及其动因理论；第三部分简要阐述我国经济学者 对于资本运营理论的思考和相关理论。 理论是实践的先导，同时又必须深入到实践的土壤中汲取养分，并对实践 进行深远而广泛的影响。纵观中外资本运营理论研究，流派学说众多但并未最 终形成一整套统一的理论，甚至有的学说流派之间的观点互相矛盾、对立。我 们在考察各种理论观点时必须运用辩证法的观点加以分析借鉴。笔者针对我国 目前资本运营理论研究还很欠缺、杂乱的现状，选择动因理论这一侧面着重阐 述并自成体系，希望对日后理论的进一步研究和实务操作提供借鉴。相信随着 各种形式资本运营活动的开展，我国资本运营理论的研究会更加生机勃勃，成 果会更加枝繁叶茂。 关键词：资本运营，基本概念，经济学渊源，动因理论 a b s t r a c t 1 奄ec a p i t a li sab a 心cc t e n to f 也em a f k c tc o d n o m y w h ht h ee s t a b l i s h m e n ta n d d c c p 吼i i i g n s t a n t l y o ft h cs o c i a l i s tm a r k e tc c o n o m ys y s t 锄，e wd e v e l 叩i l l gc 印i t a l 叩e r a l i o np f a c t i c es p r i n gt i d c 如ds o m e i n c l u s i v eo f f ! ；e r ( 1 h i n c s ee c o n o m i c sp c o p l et o p u tf o r w 缸dt h eb 瑚d n e ws u b j e db l 协d ly p u ti no r d e rr c l e v a n tt h e o r yo fc a p i t a l o p c m t i o nb e c o m ed u t yo fp c 叩l ee c o n o m i 镐o fc h i l i a o u to ft h i sp u r p o s e ，ih a v e w r i n e nt h i sa n i c l e a n y s c i 朋i 砸c化s e 砌ii sa l lt os t 柚do nf o r e f a t l i e r s s h o u l d e r ， h a d f o f e s h a d o w i n gn c w l yf o rt h cd e s o c n 出m t 咖a t 也es 锄et i n l e i 锄i nc o l l e d - m g ， 陀a d i n gt h ed o m e s t i ca n di n t 啪a t i a lf o 蚰d a t i o nd b o u tt l i e o r yw a r ko ft h ec a p i t a l o p e i a t i o n 强t s i v c l y h a v e u s c di t a l r c a d y i nt h ee c o n o m i ce d u c a t i o n a lc i r c l e s s 如c i i 丘e d b yu s a g eo r t i l e t l i c o r y a n dv i e wa l r c a d yg e n e m u ya c c c p t e d ，t h i n l 【i n g c o m p r c h e n s i v ea p p o p r i a l e l yw 曲啪t h i k i n 舀ac e n a i l la s p e 砹t os t u d yc a p i t a 王 o p c m t i o n 也e o r yh a sc o m e 舶mt h e 肿m a l 粕宙ct h a t 锄a l y s e d t o l a yp a n i c i l l a r 锄p h 如i so n ，al a r g ea m o 蚰to fa c h i c v e m t so fu s j l l gt h ec o n t e m p o r a r yw e s t e m e c n n 伽j c sf 船e a r c 五j nt b ea n i d e ，s u 咖i gu pa n de x 脚。船t i 0 t 王l a ta1 0 to fv j e w s c a n l e 缸臌c a n y i n g c x i s t i n gc o o n l i 璐d o c u m t s i no f d e f t om a k c o n e so w n t h r e t i c a lr 鹤c a r c hm o r c n v i n c i i i 岛s 哪u pt o “c r ) rt h r ya c h i c v 锄c n t 扭dt h e c l 弱s 墒c a t i i sm o r c n t i o n a l ， ih a v cc h o s c nt w o q u i t cr c p r c s 蛐t a t i v e l i s t e d c o m p a n i c s i nw u h 柏t 0 s u r v e y 柚ds t l l d yr e l e v 柚n ys u c c e s s i v e l y ，t h r o u 曲u n d e r s t a n d d i 雎f c n t s y s t e me n t e q 埘i n l p l e m 锄tc a p j t a lo p e m t i 衄v i f o i 姗e n t ，t e 皿s ， r e s 仃i d i o n 觚o ro ft a c t i 岱，i m p l 锄e n tp e r f o 咖锄c e ，e t c s 蛔a t i o n ，s t r 锄g t l l t h e u n d e 描t 柚d i n ga n d 也i 幽n g t ot 置l ec c o n o m i c st h e o r yf 胁lt h er c a lc 印i t a l 叩e r a t i o n a c l i v i t y 抽di n v e s t i g a t et l l en e c e s s i t yt ot h et h r e t i c a lr e s e a r c hf i l i t h c r t h j st e x ta t t e m p t s 缸胁t i l eb 弱i cc o n c c p t i o n0 ft l l ec 印i t a lo p e m t i o n ，e c o n o m i c s o r i g i no ft l l ec a p i t a lq c m t i o n ，t l i e ”s p e c t o p i t a l 叩e m t i o n s ，蛐c h 船d i d - e r c n t “n d s0 f c a p i t a lo p e 伯t i o ni m e n s i 仰粕dd i j v i n g 也ec o n 仃i b u t i o n 锄dd i s c u s s i o nt ot h e c a p i t a lo p e 糟t i o nl h c o r y o ft l l em e 曲a l l i s m 殂ds c h o l 盯o fo u rc o u n t 啪e t c t 1 l e t h e o r e t i c a lq u e s t i o nj ss u 衄e d u p 锄d c o m b e d f r o mt h es 仃i i c t u r e ，t h i st e x tc a b e d j v i d e di n t ot t l r e e p a n s ：f i 塔tp a r t h a v ed i s c u s s e dt h er e s e a r c bc u i r e n ts i t u 砒i o n ， p r o p o s i t i o n ，d i 肌咖ti n t e n s i o na i l de c o n o m i c so r i g i no ft h ec a p j t a lo p e r a t i o nt h e o r y o fm c p i t “o p c r a t i o n 湖c e p to fq i i n e s ea n d 删印c a p i t a lo p c 糟t i t h c 嘶e sa t f j 娼t ；s e c o n dp a r th a v ed i s a l s s c d 懿p 粕d 证gt y p e ，s 蛐gt y p 吧柚di n t 衄s i o n ，k i n d 柚dr e 够o nt h r yo ft h cb c c o m i n gt y p 屺c a p i t a l 叩e 删o ni n s i d em a i n l y ；t h c t h i r dp a n e x p l a i nt l l ee c o n 锄i c s c h o l sn i i 蚰gt ot h e p i t a i 叩c m t i o nt l i e o r yo f r c o u n 缸y 如dr e l e v a mt h r ) r b r i e n y 1 h e t h c o r yi st h eg u i d ep 强c t i dm 惦t e n t e f i lo f p m c t i c c 粕d d r 孙rn u t r i e n t sa t t h es 锄et i m e m a l 【eag c n 啪ls u r v e yo ft h ea l i i l e 柚df o f e i 弘c a p i t a lo p e r a t i t h c o r c t i c a lr c s e a r c ：h ，t l l cs c h o o lt h e o r yh 雒b u tn o tf o 姗c daw h o l es e to fu i f i c d t h e o r i e s 翻啪e r o u s l y 丘n a l l y 也cv i w b c t w e e nt h ct h e o f ys c h o o l st h a tg v c nh a s _ i s c o n t i a d i c t o r yc a c ho t h e r s e ta g a i n s t w bm u s tu t h ev i e w0 f d i a l e c t i c st o 锄a l y 曲dd r a wl e s s sf r o mw h i l cj n v c s t i g a 血gv a f i o 璐k i n d so ft h c o r yv i e w s ，t h c r e s e a r c hc i l f r 铋ts i t i i a t i m i x 酣锄dd i s o r d e f l yt h a ti 锄s t i l lv c r ) rs h o n t h e p i t a l o p e r a t i t h r y a tp r e s e n ti no 叮c o u n t c h o o s er c 髂t h c o r ys i d et l l i sc x p l a i n 姐d e s t a b l i s ho n e so w ns y s t e mc m p h a t i c a l l y ，h o p et of i l n l i 盯佗s e a r c h 曲dp m c t i c co f t h e o 巧o p e 豫t e 姐do 位rr e f e 姗c ei l l i h ef u t u r e b e l i e v 蚍t l l ed e v e l o p m 锄t 、i t h v a r i o u sl 【i n d so ff o mc a p i t a l 叩e 珀t i o a c t i v i t i e s ，t h e 陀s e 砌踮s o c i “o ft h e c a p i t a lo p e 糟t i t l l e o r yo f o u r c o u n 仃yi sm o r ev i 9 0 r o u s ，m c h i c v c m e n t 砌l b e 州t h l u x u r i a n tf o l i a g ea n ds p r c a d i n gm o r eb 舢c b e s k e y w o r d ：q p i t a lo p e m t i o mb 鹞i c n c e p 垃o n ，。n o m i c so i i 百n ，r 髓s o nt h e o 搿 武汉理工大学硕士学位论文 第1 章引言 1 1 问题的提出及中外研究综述 1 1 1 问题的提出 进入二十世纪九十年代中期，“资本运营”的说法臼渐热于社会并最终泛滥 成潮。但是，从现有状况看，人们对诸如资本运营的经济学渊源、资本运营产 生的动因、资本运营在市场运作中的地位和作用以及可能产生的危险等基本问 题并没有很清楚的认识，甚至走进资本运营的种种误区。这里试图列举以下几 种常见的误区： 1 资本运营“高级”论。 这是资本运营理念上的误区，这种观点认为，资本运营是比企业的生产经 营更高级的经营形式，可以把企业正常的经营活动排斥在“资本运营”范畴之 外，可以将收购合并、股权置换、资产重组、项目融资等置于企业正常的经营 活动之上，可以鼓励企业轻视( 甚至放弃) 物质财富的投资、生产、交换活动。 2 资本运营“炒作与包装”论 这种观点把资本运营看成是炒作金融商品，或者是通过玩“空手道”，来包 装、构造能满足某种需要且符合交易、经营规则的“壳”来牟取实利。在这种 论调的指导下，过分依靠“包装”而忽视务实操作，最终会把“资本运营”引 向绝路。 3 资本运营“资产扩张”论 这种观点认为，资本运营是实现企业规模和资产扩张的最有效、最省事的 手段，应充分利用资本运营进行企业的扩张。这种观点没有认识到，科学的资 本运营实际上坚持的是灵活调整、相机吐纳的原则。只要合理，通过资本运营 实现规模的扩张或规模的收缩都能够给企业带来效益。 4 资本运营“制度创新”论 这种观念认为，由于资本运营涉及到财产关系调整，涉及到要素特别是资 1 d 范恒山：资本运营战略与景略系列之理论脉络，中国财政经济出版杜。2 0 0 0 年版，第7 页 武汉理工大学硕士学位论文 产置换，涉及到企业兼并、收购，所以必然带来制度创新。把资本运营与制度 创新等同起来，有可能使人们忽视进行那些实行制度创新所必须进行的扎实的 基础性工作，而使制度创新构筑于“沙滩”之上。 5 资本运营“多元化经营”论 有些人认为：企业多元化经营，是资本运营的一种重要方式，它有利于企 业分散风险，把握盈利机会，提高资本运作的效率，也有利于调整产业结构。 如果企业实行无关联“多元化经营”战略，盲目进入陌生行业，反而会加大风 险。 理论是实践的先导，上述认识上的种种缺陷往往给实践中的资本运营带来 很大的盲目性和危害性，并直接影响着国民经济的健康发展。因此，有必要理 顺关于资本运营的认识思路，梳理资本运营的理论脉络，矫正偏差，正本清源， 以期为资本运营的良性运作和社会经济的健康发展做有益探索。 1 1 2 中外研究综述 1 1 2 1 西方学者关于资本运营的主要理论 1 西方学者关于资本运营的早期思想 在西方经济思想史上，许多经济学家都曾对资本运营进行过探讨，他们的 认识随着社会经济的发展而不断深化。最初人们是在货币借贷关系中接触到资 本问题的。例如，在古希腊亚里士多德就曾明确地将两种取财之道分开来：其 一是为满足使用价值或需要而进行交换，其二是为追求交换价值的积累而进行 交换，即通过贷放货币而取得利息。资本增值的运动形式是最简单的货币资本 的运动。这种观点抓住了资本的本质特征是在运动中增值，但运动形式较为单 一，增值的原因没有做具体分析。 早期重商主义者从商人资本实践活动出发已经不再拘泥于货币本身的增值 能力，而是将注意力逐渐转移到商品资本上来，资本运营形式更加丰富。晚期 重商主义者( 重工主义者) 和重农主义者更进一步地将资本增值的重心转向物质 生产领域，把资本视为一种生产手段或用于生产财富的存量。 2 古典经济学的资本运管理论 古典经济学的代表人物是亚当斯密和大卫李嘉图。颠密认为，资本是 为了生产而积蓄起来的财富，亦即积累起来以便供生产工人所使用的生产资料 武汉理工大学硕士学位论文 和生活资料。资本家进行积累的根本动机是为了获取利润。斯密把利润看作是 随资本积累的发生而出现的范畴，并且试图探索利润的本质和来源。他把利润 看作是劳动价值的一部分，是新价值扣除工资以后的余额。他对利润的看法有 一定的科学成分。 大卫李嘉图考察的重点在于各种要素收入分配份额对资本积累的影响。 他认为随着农产品价格的提高、地租与工资的上涨，资本积累将会因利润率降 低而宣告终结。 3 现代经济学对资本运营的贡献 现代经济学从技术经济角度对资本主义经济运行过程进行了全面深入的研 究，在定量分析方面取得了重要成果。在他们看来，资本是一种物，一种由经 济社会产生的投入，资本关系也主要表现为技术经济关系。现代经济学把资本 投入总量及其结构的最优选择，从而资源配置最优化的问题作为经济研究的基 本问题，并把资本理论研究的重心移置于生产领域之外，集中探讨了资本增值 与市场、需求、效用的关系。现代经济学的局限性在于他们回避了对经济制度 的历史性考察，带有明显的阶级倾向性。 4 西方并购理论的发展 并购理论来源于实践，并推动并购实践的发展。在研究西方公司并购史时， 学者们从各种角度对并购活动进行了不同层面的分析，有的认为兼并收购能够 创造价值，有的人对此则表示怀疑，从这个角度出发，西方并购理论可大致分 为以下两类： ( 1 ) 兼并价值赞成论。 效率理论( e f f i c i e n c yt h e o r y ) 效率理论认为；公司并购有助于促使公司管理层效率改进，产生协同效应， 进而提高整个社会的潜在效益。效率理论可以细分为管理协同效应理沦、营运 协同效应理论、财务协同效应理论、多角化经营理论与价值低估理论。 代理成本理论 代理问题是由詹森和麦克林于1 9 7 6 年提出的，他们认为在代理过程中，由 于存在着道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本，这种 成本主要包括：所有者与代理人订立契约成本、监督与控制代理人成水、限定 刘文通：公司蔽并收购论，北京丈学出版杜，1 9 9 7 年舨，第3 3 页 武汉理工大学硕士学位论文 代理人执行最佳或次佳决策所需的额外成本、剩余利润的损失。法马和詹森 ( f 锄aa n dj e n s e n ，1 9 8 3 ) 指出，在企业的所有权与控制权分离的情况下，将 企业的决策管理( 如提议与执行) 与决策控制( 如批准与监督) 分开，能限制 决策代理人侵蚀股东利益的可能性。通过报酬安排以及经理市场可以减缓代理 问题。股票市场则为企业股东提供了一个外部监督机制，股价水平低会给经理 带来改变其行为并更多地为股东利益着想的压力( f 啪a n dj e n s e n ，1 9 8 3 ) ，从 而降低代理成本。当这些机制都不足控制代理问题时，接管将可能最后的外部 控制机制( m a n n e ，1 9 6 5 ) 。 信息理论 这种理论认为，企业并购会散布关于目标企业被低估的信息。并促使市场 对此进行重新评估。该理论的另一种形式认为并购要约会激励目标企业管理层 自身贯彻更有效的战略。这种“鞭策效应”的假设类似于代理论的观点。 ( 2 ) 兼并价值怀疑论 经理主义 与兼并可以控制代理阔题的观点相反。一些学者认为，兼并恰恰是代理问 题的表现而不是解决办法。大部分由缪勒( m u e l l e r ，1 9 6 9 ) 提出的经理主义就 是其中之一。缪勒认为，经理具有很强的增大公司规模的欲望。但是，也有人 通过研究发现，经理的报酬与公司的赢利水平而非销售额显著相关( l e w e l l e n a n da u n t s m a n ，1 9 7 0 ) 。缪勒理论的基本前提由此而受到了很大的挑战。 自负假说 罗尔( r 0 1 1 ，1 9 8 6 ) 提出的自负假说认为，由于经理过份自信、血气方刚， 所以在评估兼并机会时会犯过于乐观的错误。他提出，某一个特定的标购方或 许不会从他过去的错误中吸取教训，或者会自信其估值是正确的，这样，兼并 就有可能是标购方的自负引起的。自负假说在定程度上与经理主义是相类似 的。这种假说的前提是市场具有很强的效率。 闲置现金流量理论 詹森在代理成本理论的基础上，进一步构建了困置现金流量假说。他认为， 由于股东与经理之间在闲置现金流量派发问题上的冲突而产生的代理成本，是 造成接管活动的主要原因。 市场势力理论 市场势力理论的核心观点是，增大公司规模将会增大公司势力。在这个问 4 武汉理工大学顼七学位论文 题上，许多人认为兼并的一个重要动因是为了增大公司的市场份额，但他们却 不清楚增大市场份额是如何取得协同效应。事实上，增大市场份额是指增大公 司相对于同一产业中的其他公司的规模。 再分配理论 再分配理论的核心观点是，由于公司兼并会引起公司利益相关者之间的利 益再分配，兼并利益从债权人手中转到股东身上，或从一般员工手中转到股东 及消费者身上，所以公司股东会赞成这种对其有利的兼并活动。 5 知识资本运营理论的指导意义 资本运营理论发展的最新成果是知识资本运营理论，该理论从内部管理型 战略的视角探讨了资本价值增值的真正源泉，是广义资本运营理论不可缺少的 重要内容。知识资本由市场资产、知识产权资产、人力资产、基础结构资产构 成其中人是企业活动的核心，人力资产是企业的核心财富。如果把企业的资 本划分为有形资本和无形资本两大类别，那么知识资本属于无形资本的范畴。 企业= 有形资产+ 知识资本 知识资本运营论提出了一种全新的管理理念，利用知识资本获得真正的竞 争优势。脱颖而出的知识资本运营论使我们了解知识资本的价值并学会如何记 录、管理、控制和审计企业中的知识资本。 1 1 2 2 我国资本运营理论的简要回顾 进入上世纪9 0 年代以来，经济工作者和经济理论界对资本运营的研究和探 讨逐步形成一股热潮，目前是方兴未艾之势。尽管资本运营活动在西方国家己 开展了数百年，但“资本运营”这一概念却是由我国经济学界首先提出。关于 资本运营的含义，我国学者提出了不下五种观点，但未能统一。其次，我国经 济学界对于资本运营开展的条件进行了系统的归纳，对资本运营理论的研究做 出了自己的贡献。此外，以刘文通为代表的经济学者对国有企业资产如何与市 场经济结合、并进行资本运营这样一个转轨经济问题进行了充分的讨论，提出 了国有企业“准兼并”假说，进而探讨国有企业从准兼并机制转向兼并机制的 相关理论。针对我国目前资本运营实务中一些企业盲目扩张现象，年轻学者俞 铁成提出资本紧缩是我国资本运营新境界，为我国资本运营实务的理性化起到 了很好的警示作用。 5 武汉理工大学硕士学位论文 1 2 研究的目的和主要方法 1 2 1 研究目的 资本是市场经济的基本内容。随着社会主义市场经济体制的确立及不断深 入，新兴的资本运营实践大潮及其夹杂的些许盲目给予中国的经济学人提出了 崭新的课题。理清资本运营的相关理论成为中国经济学人的职责。出于此目的， 笔者撰写了此文。本文试图从资本运营的基本概念、资本运营的经济学渊源、 不同类型的资本运营内涵及其驱动机制以及我国学者对于资本运营理论的贡献 及探讨等方面对资本运营的理论问题进行归纳和梳理。 从结构上，本文可以分为三部分：第一部分首先讨论了中外资本运营理论 的研究现状、资本运营概念的提出及不同内涵和资本运营理论的经济学渊源： 第二部分主要讨论了扩张型、收缩型和内变型资本运营的内涵、种类及其动因 理论；第三部分简要阐述我国经济学者对于资本运营理论的思考和相关理论。 1 2 2 主要的研究方法 任何科学的研究都是站在前人的肩膀之上，同时也为后人做出了新有铺垫。 笔者在广泛收集、阅读国内外有关资本运营理论著作的基础上，运用己在经济 学界约定俗成的或已被普遍接受的理论和观点，以自己的思维进行自认为恰当 地综合，侧重从规范分析的角度来研究资本运营理论的某一层面，文中大量运 用了当代西方经济学研究的成果，许多观点源于对现有的经济学文献进行的归 纳和探索。 任何一项理论研究都必须深入到实践的土壤中并汲取养分。为了使自己的 理论研究更有说服力，对各项理论成果的归纳与分类更合理，笔者选择了武汉 市颇具代表性的两家上市公司先后进行相关调研：2 0 0 4 年4 月笔者前往武汉人 福高科技产业股份有限公司总部( 武昌鲁巷) ，2 0 0 0 年5 月，笔者又前往总部位 于汉口发展大道东方商都五楼的武汉三镇实业控股股份有限公司，通过了解不 同体制下企业实施资本运营策略的环境、条件、制约因素、实施绩效等情况， 从实际的资本运营活动中加深对经济学理论的理解和思考，加深对准兼并的理 解，探求从准兼并行为走向兼并行为的必要性和可能性，并进一步考察对理论 塞鎏里；! ：查堂堡圭堂堡丝茎 一 一 研究的必要性。 1 2 3 有关问题的说明 在展开全文之前，有必要作以下说明： 1 本书目的不是阐述企业资本运营一般实务理论和操作方法。因为这些实 际上属于管理学范畴，如收购的战略规划、目标公司的调查、收购价格分析、 收购技术等，而这些皆非本文讨论之列。本书不论述这些内容，一方面是笔者 能力有限，资本运营涉及的范围太广，笔者只能选择一个层面展开研究，显然 本书涉及的主要是“经济学”层面。另一方面，关于资本运营操作层面的理论 或称技巧策略市面上学者讨论得太多，仁者见仁，智者见智，在不同的历史条 件、经营环境下，这些策略理论须要经营者有鉴别地采用。而在我国现阶段， 对于资本运营的经济学理论加以研究显得更为迫切，指导意义也更为深远。 2 本文在对资本运营基本概念、经济学渊源、不同类型资本运营方式的种 类及内涵进行介绍以后，着重从各种类型资本运营方式的内在动因这一侧面加 以阐述和展开，而没有进行资本运营的环境分析和实证分析，没有对资本运营 的宏观经济效益和微观经营效率加以研究，主要是由于笔者的知识结构不丰富， 加之论文篇幅有限，惟恐说之不清，举之不全，故而仅选择了资本运营的经济 学理论这一层面的内在动因侧面加以研究，希望能将问题说得透彻一些。 3 本书很少涉及到宏观经济学的问题，本书的大部分内容具有微观经济学 的性质，所使用的分析工具和方法源于微观经济学的基本理论。 武汉理工大学额士学位论文 第2 章资本运营概述 2 1 资本运营的概念 2 1 1 资本运营概念的提出 我国的经济体制改革进入到上世纪9 0 年代以来，资本运营这个以前从未有 过的新概念开始频繁地出现在各种媒体、书籍和报告上。国内己出版的国外经 济学从书中，最具权威的当数新帕尔格雷夫经济学大辞典，但就是在这部辞 典中也没有资本运营这一词条。可见，西方经济学中没有资本运营这一概念， 它是形成于中国的一个经济学名词。 资本运营这一概念上世纪9 0 年代在我国的出现，有着深刻的历史背景，也 是我国经济体制改革迸一步深化的必然结果。据有关资料显示，其实早在1 9 8 4 年就有人提出了国有企业产权转让的概念。由此可见，当时经济学家们就已对 国有企业进一步改革的方向进行了有益的探索。在1 9 8 8 年元月，国务院发展与 研究中心与武汉市政府联合召开了“全国企业产权转让改革研讨会”。同年4 月，又与河北保定市政府联合举办了“全国企业产权转让高级讲习班”。这两 次会议可以说是官方正式开始承认和研究产权问题。虽然从严格意义上讲，产 权转让并不能代表资本运营。但从发展层次上看，由商品经济中的产品经营的 层次提升到产权转让的角度，这从理论上是一次质的飞跃。 从正式发展的研究刊物来看，1 9 9 1 年第2 期经济研究中登载的由蒋一 苇、唐丰义合著的论国有资产的价值化管理一文就已提出了资本运营的概 念。此文应该属于国内最早提出资本概念的文章之一。在这篇文章中，作者对 传统的政治经济学中资本概念的定义以及现实中国有资产的运营情况进行了深 八分析，从而得出了国有资产的管理应是价值管理，从而是资本运营问题的结 论。 2 1 2 资本运营的基本含义 自从资本概念提出以后，经济工作者和经济理论界对资本运营的研究和探 讨逐步形成一股热潮，目前是方兴未艾之势。但资本运营目前在提法上、含义 武汉理工大学硕士学位论文 上、形式上都没有统一起来，常见的提法有以下几种：资本运营、资本营运、 资本经营、资本运作。在本文中资本运营与资本营运、资本经营等同。 关于资本运营的含义，一种观点认为，企业资本运营就是企业外部交易型 战略的运用，兼并收购与重组是企业外部交易型战略最复杂、最普通的运作形 式，也是资本运营的核心。 第二种观点认为，资本运营就是经营股权。企业从生产经营向资本经营发 展，有三个问题需要考虑。一是搞资本经营的人起码有五方面的收益：自身规 模扩张速度非常快，能分散风险，可吸引资金，可以使你调整投资方向、能搭 便车；二是搞资本经营的关键是对要买卖的企业进行正确评价；三是资本经营 方式有实际收购与零资产收购；现金收购与现金和股权相结合收购，整体收购 与部分收购上市公司收购与非上市公司收购。 第三种观点认为，资本经营是对资本的筹划和管理活动，这种界定是较宽 泛的，并非将资本仅仅看作狭义的资本金，而是将一切可以利用的资源都看做 是可以增殖的资本，其目的在于强调资本经营理念。资本经营也不仅限于产权 经营活动，还包括可以使资本得到最大增殖的一切活动，如实业资本经营、金 融资本经营、无形资本经营。资本经营理念贯穿于投资、生产、流通、分配等 过程。圆 第四种观点认为，所谓资本经营，是一种通过对资本使用价值的运用，在 对资本做最有效的使用的基础上，包括直接对于资本的消费和利用资本的各种 形态的变化，为着实现资本赢利的最大化而开展的活动。资本经营的途径可以 是多种多样的，涵盖整个生产过程、流通过程，既包括证券、产权、金融，也 包括产品的生产和经营，在这些领域中，通过资本经营也可以带来资本的增值 和收益。 第五种观点认为，资本运营是指以利润最大化和资本增值为目的，以价值 管理为特征，通道生产要素的优化配置和产业结构的动态调整，对企业的有形 与无形资本进行综合有效运营的一种经营方式。资本运营的内涵大致包括三个 方面；一是资本的内部积累，二是资本横向集中，三是资本的社会化控制。固 赵炳贤； 季风云： 陈东升； 郭元唏； 缨合林： 资本运营论) ，企业管理出版社，1 9 9 7 年1 月第l 版，第3 页 资本经营，中国发展出舨社，1 9 9 7 年7 月第1 版，第7 页 瓷本运营企业管理出版社，坞9 8 年1 月第l 敷。第3 、4 页 资本经营，西南财经大学出版社，1 9 9 7 年1 2 月第l 版，第1 9 、2 0 页 资本营运 ，经济科学出版社，1 9 9 7 年儿月第1 版，第8 页 9 武汉理工大学硕士学位论文 上述五种观点中，前两种观点属于狭义的资本运营理论范畴，其基本特征 是把资本运营作为一种外部扩张战略，以自有资本，通过上市与非上市、整体 收购与部分收购等多种途径迅速扩充企业规模。后三种观点属于广义资本运营 的理论范畴，资本运蕾的内容和方式大大拓展。这里面不仅涵盖了狭义的横向 资本运营内容与方式，而且企业内部资产价值化管理，投资、生产、流通、分 配等多个纵向环节，为实现资本赢利最大化而开展活动都是资本运营的方式。 其中第一种观点，将企业兼并收购与重组作为资本运营的核心，显然是过于重 视资本运营的形式，而忽视了其内容及实质这是一种把资本运营同企业并购 行为等同起来的观念。一些地方和部门大力号召所属企业摘资本运营，其具体 内容则是并购，人为掀起的并购熟不仅带来经济上的损害，而且会造成许多非 经济的不良行为的产生。第二种观念将经营股权等同于资本运营，于是“千军 万马跑北京，万众一心奔上市”，许多上市公司虽经“包装”。但未达到在股市 上“圈钱”的目的，增资扩股更是成为泡影。上述两种观点的共同特点是将形 式等同于内容，将资本增殖重点放在外部扩张上。忽视了资本增值的实质是以 物力资本为依话实现活劳动的优亿配置，创造出“1 + l 2 ”的剩余价值，忽视 了人力资本是资本运营的核心。 2 。2 资本运营的分类及特征 从前文分析可看出资本运营从其内涵上主要包含资源配置方法和企业经营 方式两重意思。但从资本运营在实际发生过程中的表现来看，企业经营方式是 其直接表现形态，而资源配置方式则是它在运作以后所表现的结果。因此，本 文从企业经营方式的角度对资本运营进行以下三种分类； 1 从资本运营对企业规模的影响上看，资本运营可以分为扩张型资本运 营、收缩型资本运营以及内变型资本运营。本文后面内容的展开便是依据这一 分类进行的。 扩张型资本运营的结果就是使企业的具体规模扩大，如通过兼并、收购、 公司合并和联营等资本运营活动，就可以在短时间内使企业的规模迅速增长。 收缩型资本运营与扩张型资本运营的结果正好相反，它的直接结果是公司的规 模缩小，如通过不良资产的剥离、资产出售和公司分立等资本运营活动，就可 以收缩企业的规模。人们通常有一种误解，认为运用收缩型资本运营方法的企 武汉理工大学硕士学位论文 业是经营不良的企业。企业进行收缩固然有一部分是因为经营不良，不得不出 让部分资产，但作为一种资本运营的方法，它更重要的功能在于调整企业的经 营结构。许多企业在调整了经营结构以后，虽然资产规模有所收缩，但企业的 总体收益反而更高，真正实现了企业利润的最大化。因此，如果善于运用收缩 型资本运营方法，其结果不亚于扩张型资本运营的效果。除了这两种基本的资 本运营方法外，还有一种内变型资本运营方法。它是指在企业规模不发生变化 的情况下，企业内部的产权结果、治理结构发生变化的一种资本运营方法。如 后面要提到的股份回购、反接管条例、杠杆收购等等。 2 从资本运营与企业功能相结合的角度看，资本运营可以分为资本增量投 入型、管理增量投入型和技术增量投入型三种。 企业的功能一般表现为生产组织功能、市场开拓功能、融资功能、技术开 发功能以及人力资本培育功能等，资本运营的目的就在于将不同企业的优势组 合起来，或以自己的优势去弥补别人的不足，从而形成新的经济增长点。 资本增量投入型的资本运营，其运营对象是企业自身具有比较完备而强大 的企业功能，但由于种种原因出现负债率过高、流动资金不足，甚至濒临破产， 对于这样的资本运营对象，最迫切需要的是通过追加资本不定期恢复企业应有 的生机。 企业管理有一般功能和特殊功能之分。一般功能如计划、组织、指挥、控 制等等，特殊功能如人事、市场营销、财务策划、融资能力等等，这两方面的 功能经过长时间的整合与发展，形成了企业所特有的组织资本。管理增量投入 型的资本运营就是通过将自己具有优势的组织资本输入到资本运营对象之中， 从而创造出新的经济效益。这种资本运营方式可以很好地解释为什么混合兼并 后的企业在不能获取规模效益的情况下仍能产生较以前两企业更大的经济效 益，其经济效益增加的源泉很大程度上来自于这种组织资本的注入。 在现代科学技术迅猛发展的今天，谁拥有更先进的技术谁就能立于商场中 的不败。由于企业的专利技术，专有技术等受法律保护，而技术秘密更是难以 让外人知晓，因此通过自己拥有的先进技术来进行资本运营就有了更广阔的天 地。技术增量投入型资本运营通过将自己的技术优势注入到目标企业之中，可 以迅速地使自己的技术优势获得更大的发挥余地。同时，还可以以此为纽带形 成企业集团，获得较大的规模效益。 3 根据所使用的资本市场不同，资本运营可划分为金融证券交易型、产权 武汉理工大学硕士学位论文 交易型、基金交易型和国际资本交易型四种。 金融证券交易型资本运营主要表现为通过股票和债券来促进资本的运动。 它既可以通过这些证券来聚集资本，如通过发行股票和债券来为企业的发展筹 集资金，也可以通过这些证券来收购兼并别的企业，如通过对公开上市的股份 公司进行控股收购，在杠杆收购中则同时涉及到股票和债券的交易活动。 产权交易型资本运营是指通过产权市场对企业的全部或部分产权进行交 易，以此来进行资本运营，创造新的经济效益的活动。通过产权交易的形式来 运营资本，既可以完全改变资本的所有性质，如完全产权出售、转让等，也可 以不改变资本的所有者，而仅仅改变资本的运营主体或运营方式，如承包、程 赁等。 基金交易型资本运营是指通过成立共同投资基金，用这些基金来进行资本 运营的活动。它通常可以起到以下三种作用：是聚沙成塔的作用。因为资本 运营往往需要巨额资金，这些资金由某一个企业承担则有较大的困难，成立基 金就可以解决这一问题。二是防范风险的作用。基金由众人出资，损失由众人 分担，且运作目标往往不是集中于一个，因此可以起到分散风险的作用。三是 专家理财的作用。基金的操作人员都是专业人士，具有专门的知识和经验，因 而可以提高资金的运作效益。 国际资本交易型资本运营是资本运营的地域由国内扩展到国外而形成的。 从内容上它可以同时运用金融证券、产权和基金这些手段来进行。由于国外资 本市场比国内资本市场发育得完善，因此在国际资本市场上进行资本运营对企 业的要求更严格、更规范。 2 3 资本运营在企业发展中的作用 企业作为运用资本进行生产经营的单位，是资本生存、增值和获取收益的 客观载体。企业对生产经营进行组织与管理，实质上是对资本进行运筹与规划， 任何企业的生产经营都是根植于资本运作的基础之上，都必须借助于资本形式 转换。在某种意义上，企业生产经营可以视为资本运营的实现形式。因此，在 任何企业的生产经营过程中，都要重视资本运营，都要运用资本运营，都不能 仅仅是为产品的生产而生产，为产品的经营而经营。作为资本运营的具体实现 形式，企业的生产经营活动必须注重对资本的组织、管理与运营，以达到资本 武汉理工大学硕士学位论文 安全、增值的目的，不注重资本的运行，不追求资本安全与增值目标，将严重 阻碍企业的发展。 一般而言，资本运营至少在以下几个方面对企业发展做出贡献： 1 资本运营有助于扩张企业规模，壮大企业实力。 资本运营要求最大限度地支配和使用资本，以较少的资本调动支配更多的 社会资本，企业不仅运用内部资源，通过企业内部资源的优化组合达到资本增 值的目的而且运用兼并、收购、参股、控股方式，实行资本的扩张，将企业 内部资源与外部资源结合起来进行优化配置，促使资本集中和生产规模扩张， 形成规模经济，获取规模经济收益，发展壮大企业实力。 2 资本运营有助于推动企业产品结 勾的调整，降低企业市场风险。 在不断变化的经济发展过程中，产业结构不断由低级向高级，由简单向复 杂方向演进，企业在不断变化的经济环境中，面临着巨大的市场风险。为适应 经济发展的内在需求，企业必须以市场为导向，不断调整自身的产业结构，以 求在千变万化、日新月异的市场竞争中获取生存权和发展权，增加市场控制力 和影响力。资本运营可以使企业借助市场高效率地调整自身生产经营方向，优 化产品结构。当企业处于夕阳产业时，可以通过向新兴行业并购、参服、控股 等资本运营方式，迅速进入新兴产业，实现向新兴领域渗透、扩张目标。当企 业处于由夕阳产业向朝阳产业转移的过渡时期，可以采取退却型战略，通过产 权出售、公司分立等资本运营方式，不断剥离夕阳产业，缩小企业规模，以便 集中力量进行新兴产业的扩展，实现产业的转移，从而分散、规避产业结构、 需求结构变化给企业发展所带来的巨大风险。 3 资本运营有助于优化企业资本结构，提高企业潜在发展能力 一般而言，企业的资本结构是由长期债务资本和权益资本共同组成。企业 资本结构的优化取决于长期债务资本和权益资本的比例是否合理。当企业的资 本结构过重偏向借入资本，企业资本结构就呈现“劣化”趋势，造成企业负债 过重，自有资本严重不足。资本运营则有助于推动企业资本结构由“劣化”向 “优化”方向转变。股份制作为资本运营的一种有效方式，作为资本的一种象 征与资本的物质载体，将一般的货币持有者变为资本的所有者，将小额的、分 散的、闲散的社会资本转化为巨额的、集中的生产资本