（管理科学与工程专业论文）经济全球化下我国货币供给的实证研究.pdf

摘要 货币供给的内生性是货币领域一个重要的经济现象，研究这一问 题对于正确认识我国货币供给的运行机制，制定有效的货币政策具有 重要的意义。 本文在对货币供给有关理论总结归纳的基础上，分别从企业、商 业银行、居民等角度，分析了这些微观经济主体各自的行为对货币供 给的影响，然后从基础货币和货币乘数等角度对货币供给的内生性进 行了实证分析。在对货币总量的研究中，本文分析了各层次货币供应 量和经济变量之间的关系，并对反映金融深化程度的m 2 g d p 指标作 了回归分析，揭示了货币供应量作为货币政策中介目标的不足：基础 货币投放总量表现出内生性，货币乘数和货币流通速度不稳定。在对 基础货币和货币乘数的研究中，分别讨论了它们的总体特征、影响因 素以及它们之间的互动关系。最后，本文阐述了经济全球化对货币供 给的冲击，结合我国货币政策的缺陷，提出了完善我国货币政策的若 干建议。 关键词：货币供给基础货币货币乘数内生性 a b s t r a c t t h ee n d o g e n e i t yo fm o n e ys u p p l yi sa ni m p o n a r l ti s s u ei nm o n e t a r ye c o n o m i c s i tc l a i m s 血a tt 1 1 eq u a t l t i 可o f m o n e ys u p p l yi sd e t e n n i n e db ye c o n o m i cp a n i c i p a m sf o r m ep u 工p o s eo ff k 订j 枷n gt h e i re c o n o m i ca c t i v i t i e s ，w h i l ec e n m l lb a r l kc 锄o t d e t e m i n em eq u 柚t i 哆o fm o n e ya ta 1 1 i nc 1 1 i n a ，t l l ep r o c e s so fm o n e ys u p p l y c h a r a c t e r i z e db yt 1 1 e “i n v e r t c dm e c h a n i s m ”c l e a r l ys h o w st 1 1 a tm o n e yt e n d st ob e e n d o g e n o u s l yd e t e m i n e d t h e r e f o r e ，a ne x p l o r a t i o no ft 1 1 ee n d o g e n e i t yo fm o n e y s u p p l yi s o fg r e a ts i g n m c a i l c et ol l i l d e r s t a n d i n gt 1 1 em e c h a i l i s mo fm o n e ys u p p l yi n c h i n e s ee c o n o m ya i l df o m u l a t i n ge f r e c t i v em o n e t a r yp o l i cy - o nm eb a s i so fa s u m m a r yo fr e l a t e d 血e o r i e so nm o n e ys u p p ly t h et 1 1 e s i s a n a l y z e st h ei n n u e n c e so f m e b e h a v i o ro fs u c hm i c r o e c o n o m i cs u b j e c t sa se n t e 叩r i s e ， c o m m e r c i a lb a n ka j l di l l l l a b i 诅n to nm o n e ys u p p l yn e na 1 1e m p i r i c a la i l a l y s i so f m o n e ys u p p l yi sm a d e 仔o mt h ep e r s p e c t i v e so ft h eq u a n t i t yo fm o n e ys u p p l y m o n e t a r yb a s ea 1 1 dm o n e ym u l t i p l i e rt od e m o n s n _ a t et h ee n d o g e n e i t yo f m o n e ys u p p l y b o t ht h er e l a t i o nb e t w e e nm o n e ys u p p l ya n de c o n o m i ci n d i c e sa n dm o n e yl i q u i d i t y a 托d i s c u s s e da n dt h e 劬c t i o no fm o n e ys u p p l ya si m e 曲e d i a r yg o a lo fm o n e 呻 p o l i c yi sd o u b t e d t h et h e s i sa i s od i s c u s s e st h ef e a t u r e so fm o n e t a r yb a s e ，m o n e y m u l t i p l i e r ，t h e i ri n n u e n c i n gf a c t o r sa sw e ua st h e i ri n t e r a c t i v er e l a t i o n a t1 a s t ，“ i l l u s t r a t e st h ei m p a c to fe c o n o m i cg l o b a l i z a t i o no nm o n e ys u p p l ya n df o n v a r d ss o m e s u g g e s t i o n so ni m p r o v i n go u rm o n e t a r yp 0 1 i c y k e yw o r d s ：m o n e ys u p p l ye n d o g e n e i t ym o n e t a r yb a s e m o n e ym u l t i p l i e r 中南大掌 工，r 蕾理掌院珥t 地文 第1 章货币供给概述 1 1 货币供给的涵义及货币层次的划分 所谓货币供给，是指一国在某个时点上为社会经济运转服务的货 币量。随着金融资产的日益多样化，这些金融资产和货币的替代程度 越来越高，与原先定义的货币区别日益模糊。中央银行在考察货币供 应量和宏观经济总量之间的关系时，显然不能忽视它们的作用。这样， 对货币供应量下一个统一的定义越来越难，所以通常通过层次上的划 分来反映。 随着经济的发展，货币与经济的关系日益密切，货币供给的变动 对商品市场、劳动力市场及资本市场都产生着重大的影响，这客观上 要求对现金发行和银行信用发行加以控制，使货币供应量适应经济发 展的需要。因此，对货币供应量层次的划分有着重要的意义：一方面， 它便于我们把握流通中各类货币的特定性质、运动规律以及它们在整 个货币体系中的地位，进而探索货币流通和商品流通在结构上的依存 关系和适应程度，以便中央银行拟定有效的货币政策：另一方面，它 便于经济分析，通过观察各层次货币供应量的变动，可以分析资金流 动的走向以及国民经济的波动。 所谓货币层次划分即把流通中的货币量主要按照其流动性的大 小进行相含排列，分成若干层次并用符号代表的一种方法。在理论界， 西方国家的经济学家们一般都认为，货币应包括那些在商品和劳务买 卖及债务支付中被作为交易媒介和支付手段而被普遍接受之物。他们 把货币定义为通货和活期存款( 或支票存款) 。这便是狭义的货币供 应量m - ，即 m 1 = 通货( m o ) 十所有金融机构的活期存款 显然，通货在流通中为人们所普遍接受，并直接充当交换媒介。 但在发达国家，往往只有2 0 左右的交易用通货支付，大量的支付都 是以支票的形式，通过转移存款人在银行的活期存款债权给收款人的 中南大掌工r 蕾曩掌兜 曩j 漕文 办法来实现的，而且，活期存款能随时兑换到现金，在流动性和货币 性上与现金几乎无异，所以活期存款也是货币。 有些经济学家不满足于上述狭义的货币概念，他们认为货币是一 种资产，强调货币的价值贮藏手段职能，认为各种金融机构的定期存 款、储蓄存款以及其他一些短期流动资产，是潜在的购买力，而且也 很容易变为现金因而主张划分更为广泛的货币层次，从而形成了广 义的货币供应量指标m 2 ，m3 ，m 4 等。由于各国金融工具和金融法规的 差异，广义的货币供应量指标也不尽相同。为更好地控制货币供应量， 西方各国中央银行对各派的观点进行折衷，现在都是用多层次或多口 径的办法来计算和公布货币供应量的。如19 8 4 年3 月，美国联邦储 备银行公布的货币层次分别是： m i = 通货+ 旅行支票+ 商业银行的活期存款+ 可转让提单+ 自动转 帐的储蓄存款+ 信贷协会股份存款帐户+ 互助储蓄银行活期存款 m 2 = m l + 货币市场存款帐户+ 储蓄存款和小额定期存款+ 即期回 购证券协议存款+ 美国居民持有的即期欧洲美元存款+ 货币市场互助 资金 m 3 = m 2 + 大额定期存款+ 中期回购证券协议存款+ 金融机构持有 的货币市场互助基金存款+ 美国居民持有的中期欧洲美元存款 l = m 3 + 其他流动资产( 包括银行承兑票据、商业票据、财政部债 券、美国储蓄公债等) 在英国，英格兰银行将货币供应量划分为： m l = 现金+ 私人部门持有的英镑活期存款 m 2 = m - + 私人部门的小额英镑存款+ 私人部门在建筑协会的小额 股票和存款+ 国民储蓄银行普通帐户 m 3 = m i + 私人英镑定期存款+ 公用部门活期存款和定期存款 m 4 = m i + 英国居民持有的各种外币存款 国际货币基金组织把货币供应量划分为三个层次： m o = 银行体系外的现钞和铸币 m l = m o 十商业银行的活期存款+ 其他活期存款 m 2 = m l + 准货币( 即定期存款和政府债券) 中南大掌 工膏蕾理掌院礓士论文 我国中央银行划分的货币供应量层次为： m l = m o + 单位活期存款( 即企业活期存款+ 机关团体部队存款+ 农 村存款+ 个人持有的信用卡存款) m 2 = m i + 储蓄存款+ 单位定期存款+ 其他存款( 即外币存款+ 信托 类存款) m 3 - m 2 + 金融债券+ 商业票据+ 大额可转让存单 在中国，货币供应量层次一般就划到m3 。当然随着中国货币市 场金融工具进一步发展和创新，货币供应量层次的划分还应相应适当 调整。总之，我们对货币进行分层次研究应更多地把着眼点放在分析 不同量度地货币对商品流通和其他各种经济活动产生影响的程度，以 有利于国家货币政策机构对货币量控制以达到调节经济的作用。 1 2 货币供给理论综述 与货币需求理论相比较，货币供给理论发展较晚。在过去较长时 期内，货币学者往往将货币供应量当作可以绝对控制的外生变量来处 理。因此，人们较多地注重研究货币需求量的理论与模型，而很少涉 及货币供应量的理论与模型。2 0 世纪6 0 年代以后，随着货币政策日 益被人们所重视，西方货币学者开始注重货币供给问题的研究，货币 供给理论便得到了迅速的发展。 货币供给是外生还是内生的争论由来己久，1 9 世纪初英国的金 块论者以及此后的通货学派和银行学派的论争都对此有所涉及。货币 供给的外生论者认为货币供给量是由经济运行之外的因素决定，如执 政者的意志、自然条件、政策等。货币供给的内生论者认为是物价、 利率、产出等直接或间接地决定货币供应量，也就是说，货币供应量 从属或适应于货币需求。货币供给是外生还是内生，对货币政策应如 何实施以及实施效果都有重大影响。 1 2 1 外生性货币供给理论 在详细探讨内生论以前，我们有必要先来看一下与之针锋相对的 中南大掌 工膏蕾理掌院| 曩t 地支 外生论的观点。1 9 世纪初，以大卫 期外生论的代表。在其后的通货论争中，以奥维尔斯顿、英国首相皮 尔为首的通货学派获得了胜利，他们主张“银行券的发行决定于黄金 数量”，也就是认为货币供给是外生的。18 4 4 年开始在英国实行的皮 尔条例，使外生性的货币供给理论为多数人所接受。凯恩斯本人也 认为货币供给是外生的，货币数量决定于中央银行的行动。但坚持外 生性货币供给最为有力的莫过于货币主义者。 根据m v p y 的恒等式，货币主义者在货币流通速度v 稳定、 真实产出y 长期内不受m 变动影响的前提下得出货币量( m ) 决 定价格( p ) 或名义收入( p y ) 的因果关系。中央银行应当实行“不 变增长率”的货币控制规则。因此，他们必须首先从理论上证明货币 供给是能够被中央银行所控制的外生变量。货币主义者利用一般所公 认的存款与货币创造模型m s = m b m ，在统计数据的支持下得出了 以下几个结论： l 、基础货币( m b ) 与货币乘数( m i 、“2 1 相互独立，互不影响； 2 、影响货币乘数的各因素在短期内是稳定的，长期而言也常会 起反向作用而相互抵消，因而货币乘数可看作是常数： 3 、基础货币比货币乘数对货币供给量的影响要大： 4 、中央银行通过公开市场操作等政策工具，不但可以主动增减 基础货币量，还可抵消货币乘数内某些系数变动的影响。由此，货币 供给具有外生性。 表面上看，货币主义者得出的这些结论可以很好地证明货币供给 的外生性，但仔细分析可知，这些结论是站不住脚的。考虑中央银行 在公开市场上购入国债以增加基础货币的行为：在基础货币增加的同 时，利率下降，货币乘数的许多系数，如超额准备金率、现金漏损率 等都会发生变化，货币乘数与基础货币无法完全隔离：再者，影响货 币乘数的诸多因素中如超额准备金率、现金漏损率、定期存款与活 期存款的比例等都取决于商业银行和公众的资产选择行为在短期内 是经常发生变化的，不可能由中央银行完全控制；此外，2 0 世纪8 0 年代西方国家央行的货币量目标屡屡失准，也说明货币供给并非完全 4 中南大掌 工育蕾l 掌院疆士论文 由央行决定。 1 2 2 早期的内生性货币供给理论 内生性货币供给的思想可追溯至早期的货币主义者詹姆斯斯图 亚特。他在1 7 6 7 年出版的政治经济学原理的研究一书中，指出 一国流通只能吸取一定量的货币，经济活动水平使货币供给量与之相 适应。这一原理后来被亚当斯密加以继承，又被银行学派加以发展。 马克思从劳动价值论出发，认为在金属货币时代是商品和黄金的内在 价值决定了商品的价格，从而又同流通的商品量共同决定了社会的 “必要货币量”，这也属于货币供给的内生论。 银行学派的代表人物图克和富拉顿认为，通货( 银行学派的通货 概念已包括了黄金、银行券、支票存款、汇票和帐簿信用等其他信用 形态) 的数量的增减不是物价变动的原因，而是其结果；通货的增减 不是先行于物价，而是追随于物价。发行银行处于被动的地位，既不 能任意增加银行券发行的数量，也不能任意减少。银行学派区分了货 币流通的三种情形对此观点加以论述： 1 、纯粹金币流通情况下，多余的金币可以通过其贮藏手段的职 能加以解决： 2 、银行券和其他信用形态与金币混合流通时，以贴现放款方式 发行的银行券必因偿付贷款而流回。又因各种通货之间存在代替性， 由某种原因引起减少的银行券会被支票、汇票、帐簿信用甚至相消结 算法所代替，所以通货的数量不能由银行所任意增减； 3 、不兑现纸币流通的情形下，若是纸币由银行以票据贴现或短 期放款的形式发行，则会象银行券一样，随着贷款的偿还而回流。即 使是由政府发行，只要为之安排好确实可靠的回流渠道，其发行才不 至于过多。 瑞典经济学家米尔达尔打破了传统货币数量说所坚持的货币流 通速度稳定的结论，将银行学派的货币供给内生论进一步加以发展， 从而把纸币本位制下m 与p ( 或p y ) 的单向前因后果重塑为双向的 相互作用。在1 9 3 9 年的货币均衡一书中指出，“支付手段数量同 中龠大掌 工蕾罩l 掌院习【t 啼 文 物价水平之间的颇为复杂的数量关系，决不是可称为前者决定后者的 关系，而宁可说是反其道而行的关系”，“因为支付手段的流通速度， 在动态过程中不能被看成是固定不变的”。 1 2 3 货币供给的“新观点” “新观点”这一用语是托宾在1 9 6 3 年首次提出的它形成于2 0 世纪5 0 年代中期到6 0 年代中期，是相对于传统的基础货币货币乘 数分析法而言的。“新观点”强调商业银行与其他金融机构的同一性， 以及货币与其他金融资产的同一性，主张货币供给的内生性。对这一 理论作出贡献的主要是英国拉德克利夫报告的作者们，美国的格 雷和肖以及托宾等人。 1 9 5 9 年的英国拉德克利夫报告提出的中心论点是，对经济 有真正影响的不仅仅是传统意义上的货币供给，而且是包括这一货币 供给在内的整个社会的流动性：决定货币供给的不仅仅是商业银行， 而且是包括商业银行和非银行金融机构在内的整个金融系统；货币当 局所应控制的应该是包括货币供给在内的整个社会的流动性。在这一 报告中虽然没有明确出现“内生货币供给”的字眼，但其内生观点与 米尔达尔相一致。 1 9 6 0 年，美国经济学家格雷和肖在金融理论中的货币一书 中，通过对原始和现代金融市场运行的比较研究，得出两个支持货币 供给内生的结论：一是私人经济主体发行的“初级证券”可以向金融 中介机构换取存款单、基金殴份等“间接证券”，而这些间接证券在 发达金融市场上已有不少种类与通货同样起着支付手段的作用：二是 当货币当局承担了买进某种私人初级证券的义务( 如再贴现) 时，初 级证券的发行可直接导致法定货币的增加。商业银行在货币创造过程 中，会受到其他金融机构的竞争于是货币供给不仅决定于商业银行 本身，而且决定于其他金融机构和社会公众的行为。货币统计的口径 越大，货币供给的内生性越大。 托宾是当代货币供给内生论的最著名代表。他认为，货币当局与 一般银行不是可以任意创造货币与信用，也不是每新增一笔准备金就 中南大掌工膏管理掌院硪哇啼仑文 得依定式增加一笔或一连串的贷款，一切都得依据成本与收益的比较 来决定，其信用创造受其贷款边际收益与存款边际成本相等的制约。 货币同其他金融资产一样，其供给和需求不仅取决于这种资产本身的 价格和收益，且决定于其他所有资产的价格和收益。在托宾看来，若 是各经济主体根据收入、利息率、风险等选择资产结构的结果是货币 需求增加，则利率会提高，银行会千方百计解决准备金问题( 如压缩 超额准备、提高定期存款减少活期存款以释放部分准备金、借款等) ， 从而以更多的货币供给来满足这一需求；若货币需求缩减，银行就无 法强迫公众接受货币供给，多余的货币供给会被公众以还债等方式退 回来。因此，货币供给与其他金融资产的供给一样，决定于商品生产 和商品流通过程本身，货币供给因受到货币需求的制约而具有内生 性。 1 2 4 后凯恩斯主义者的内生性货币供给理论 后凯恩斯货币经济学家的代表人物西德尼温特劳布和尼古拉 斯卡尔多在2 0 世纪7 0 年代提出的内生货币理论是从另外一个角度 进行论证的，即中央银行不得不迁就市场的需要而使货币有所增加。 温特劳布认为，商品价格是在劳动成本及劳动成本之上的某种加 成决定的。假定劳动生产率随时间的推移而提高的速度是相对稳定 的，如果名义工资率( w ) 的相对增长率超过平均劳动牛产率( a ) 的提 高，物价( p ) 就会上升，从而社会名义收入( p y ) 也就增加货币需求 随之增加。如果此时中央银行拒不增加货币供给，就会导致利率上升， 投资、真实收入以及就业量就要缩减，以使货币需求与供给在低收入 水平上被迫相等。这当然是中央银行，特别是政治当局所不愿看到的。 用温特劳布的话说，“以造成失业和人类的苦难为代价，对于现 代民主社会来说，这样做在目前被认为是不可接受的”。因此，只要 货币工资在谈判桌上外生地决定，货币当局就最多只能保证货币的充 分供给，以消除充分就业和增长的金融障碍。 卡尔多认为，中央银行的基本职责是作为最后的贷款人，通过贴 现窗口，保证金融部门的偿付能力。这就使中央银行坐在自己的炸药 中南太掌工育管理掌院马【士论文 桶上，为了防止信贷紧缩导致灾难性的债务紧缩，货币当局除了满足 “交易需求”之外，别无选择，否则整个金融系统都将面临流动性不 足的困难。该观点表明，在中央银行制定和维持的任何既定利率水平 上，货币供给曲线的弹性都无限大，即货币需求创造自己的货币供给， 供给因此而能满足经济对货币的需求，货币供给曲线呈水平。 卡尔多的观点可以用图1 1 来说明，纵轴i 表示由中央银行外生 决定的利率，对应每个可能的利率都有一条与货币轴平行的货币供给 曲线m ；。因为中央银行要发挥“最后贷款人”职能，就只能在既定 的利率水平上无限地供给货币，即满足所有的货币需求。横轴表示货 币存量，货币需求d 是名义收入的函数，d ( y ) 的负斜率表明名义 收入越多，货币需求就越大，即不是m 决定y ，而是y 决定m 。因 为卡尔多假定，政府已经确定了永久性的收入政策，有效地保障了公 众的收入水平，物价相应是个常数。d ( y ) 曲线因此表明：对应的 实际产出和就业水平越高，货币的名义需求也就越大，反之亦然。 i m 2m l 图1 1卡尔多的货币供给理论模型 在a 点货币需求m 2 完全对应利率水平i2 的实际产出上的货 币供给。假设实际产出水平并未达到充分就业的均衡，在既定的信心 状态和企业预期的条件下，利率的任何变化都将导致实际产出沿着稳 定的资本边际效率曲线移动。若中央银行在政府的鼓动下，把利率下 降至ii 以刺激实际投资，则实际的产出水平将达到充分就业的水平。 假定政府的收入政策、物价政策保持不变，实际产出的增加将导 致名义收入的增加，而名义收入的增加又将导致均衡点由a 沿着d 中龠大掌 工葺闩皇理掌目阿t 舱文 ( y ) 移动到c 点，货币需求也将沿横轴由m s 移至m s 。作为最后 贷款人，中央银行只能被动地同意增加供给( b c ) ，在c 点上，货币 供给与货币需求再度实现均衡。从动态过程看，货币供给曲线与d ( y ) 是同一条曲线，因为d ( y ) 与每一条可能的m s 相交，其交点实际 上都发生在d ( y ) 上，d ( y ) 同时也就成了货币供给的轨迹，需求 就这样创造了自己的供给 8 0 年代末，莫尔又将上述理论进一步推向深化，对金融运行机 制变化的影响进行了深入探讨。莫尔的理论主要包括以下几点： 1 、信用货币的供给内生。莫尔把货币分为三种商品货币、政 府货币和信用货币。商品货币是从各种实物演变而来，最后体现在黄 金上的货币，政府货币是由政府发行债券而沉淀在流通中的货币，这 两种货币都是外生的。信用货币是商业银行发行的各种流通和存款凭 证，它们形成于商业银行的贷款发放，而这又取决于公众对贷款的需 求和贷款的期限，因而信用货币的供给并不于其需求，具有内生性。 2 、基础货币内生。中央银行买卖有价证券的对象是追求利润最 大化的商业银行，它们通常已经将其资产用于有价证券或者商业贷 款一般不会有闲置的资金参与公开市场买卖。商业贷款在发放之前 就有规定的偿还日期，企业的生产周期也限制它们提前还贷，因此商 业银行很难提前收回贷款。商业银行是否出售手头持有的有价证券也 取决于其自身的成本收益比较，只有政府证券的价格降低到一定程度 从而使其收益率超过、或至少是相当于商业银行现有的有价证券，才 会吸引商业银行购买，而这时利率之高又是政府所不能承担的。所以， 中央银行不能顺利地通过公开市场操作决定基础货币量。在再贴现的 运用上，中央银行完全处于被动的地位，提高再贴现率虽可遏制商业 银行的贷款需求，但它却不能阻止商业银行向贴现窗口寻求基础货币 的补充。中央银行从理论上讲，拥有拒绝提供贴现的权力，但这种拒 绝不仅会形成沉重的政治压力，甚至可能危及银行系统的流动性。 3 、负债管理使基础货币自给。莫尔指出，6 0 年代开始的金融创 新，使商业银行可以直接在金融市场上筹集资金，而无需等待中央银 行的基础货币注入。商业银行已有原来的资产管理转向负债管理，其 中南大掌 工育蕾理掌院礓士论文 主要资金来源己由原来的吸引存款为主转变为直接在金融市场上发 行融资工具，如可上市的短期债务凭证( 1 0 u s ) 和可转让存单( c d s ) 等， 欧洲美元市场的发展更加方便了商业银行从国际市场上筹集所需的 资金。由于一家企业往往与多家银行建立业务关系，这样，处于激烈 竞争环境之下的商业银行，为保持与客户的稳定关系，只能随时发行 可上市的存款凭证来满足企业的货币需求。由于所有可上市的金融工 具几乎都不受中央银行所直接控制，这就使商业银行对中央银行的依 赖性比以往任何时候都小。 4 、银行角色转换传导的内生性。莫尔把金融市场分成批发市场 和零售市场，前者是商业银行筹集资金的市场，后者是商业银行发放 贷款的市场。在批发市场上，商业银行是贷款条件的接受者和贷款数 量的决定者，而在零售市场上，商业银行则是贷款条件的决定者和贷 款数量的接受者。这就是说，公众在零售市场上对于资金的需求将通 过商业银行直接传导至包括中央银行在内的批发市场予以满足，货币 供给因而由货币需求决定。 此外，莫尔还否定货币乘数的意义，认为它不能解释创造货币过 程中的因素及其创造的过程。以往的货币供给等于基础货币乘以乘数 的等式仅仅是对现象的描述，而不是对现象的解释。政府无法控制信 用货币的供给。 从以上对内生货币供给内生论的介绍可以看出，它在对非银行金 融机构及其金融资产的作用、中央银行对政治压力的屈从、商业银行 对负债管理的重要性方面的强调有过头之嫌，但它毕竟对传统的货币 经济理论作出了很大贡献。 在货币控制上，不管是凯恩斯主义逆风向而动的相机抉择，还是 货币主义不变增长率的固定规则，甚至理性预期学派的货币政策无效 论，都以货币供给的外生性作为其理论前提。但是，从2 0 世纪6 0 年 代左右兴起的金融创新浪潮，使得传统的货币定义日益模糊，除商业 银行以外的其他金融机构在信用创造过程中起着越来越大的作用。这 样，就使建立在传统外生性货币供给理论之上的货币控制的效果大打 折扣。货币供给的内生论无疑使我们对此类问题的观察有了一个新的 中龠大掌 工育蕾理掌院| 玎j 仑文 视角。它使得货币当局在制定和实施货币政策时，要注意对公众货币 需求的预测，研究影响货币乘数变动的因素。为提高货币政策的效果 和精准度，中央银行还应采取措旌合理引导公众预期，使之朝向合乎 政策当局意愿的方向发展。中央银行也不应仅仅是对商业银行和货币 供应量的控制。而要注意对包括商业在内的整个金融体系所创造的信 用规模的控制。 1 3 研究货币供给的意义和目的 1 3 1 货币机能不断强化的必然要求 货币供给增长率与短期经济波动的关系日益密切，体现了货币机 能的强化。在金融市场欠发达资金相对紧缺，企业的货币资金主要 依赖银行提供的条件下，货币政策的松紧、货币供给增长率的高低直 接影响着企业的生产，特别是在需求约束型经济中，货币政策的松动 和紧缩总是生产扩张或衰退的直接决定原因，并且货币变量波动总是 领先于经济变量波动。如l9 8 8 年前三季度货币政策过度松动，到8 月底，现金净投放2 8 2 亿元，而1 9 8 7 年同期是现金回笼l9 亿元，导 致l9 8 8 19 8 9 年上半年的经济过热；19 8 8 年第四季度至l9 8 9 年8 月， 我国实行了改革开放以来最严厉的货币、信贷紧缩政策加上19 8 9 年开始的三年治理整顿( 三年货币净投放量仅为10 4 3 亿元) 导致 19 8 9 19 9 1 年实际国内生产总值分别仅比上年增长4 1 、3 8 、9 2 ， 出现经济滑坡。l9 9 2 年至19 9 4 年又实行货币的过度松动政策，每年 的货币净投放量都大大高于治理整顿三年净投放量的总和，又一次引 发了经济过热，迫使l9 9 5 年起实行适度从紧的货币政策和财政政策。 总之，改革开放以来，货币供给增长率与经济扩张水平同向变动，货 币供给增长率的波动总是超前于经济波动，体现了货币机能的强化。 货币供给的调控在国民经济宏观调控中的作用日益加强。改革开 放以来，财政收入的增长速度相对减缓，中央财政经济建设支出的范 围和数量也在相对缩小。在中央财政掌握财力减少的情况下，银行资 中龠大掌工，r 蕾理掌院硬j 啼管文 金的分配范围和潜在调控能力不断扩大。这主要体现在三个方面： 1 、在对国家财政的关系上，近几年来，财政决算中出现的赤字 多数是向银行透支和借款解决的。 2 、在对企业的关系上，由于国家增拨信贷资金和企业流动资金 不断减少，银行信贷就成为企业取得资金的主要来源。 3 、在对地方的关系上，自从中央财政与地方财政分税制以后， 地方财政站到了地方政府和企业的一边成为中央财政的“对抗力量”， 而只有银行仍然自上而下地发挥调节功能。这足以说明经济转型时期 货币调控机能的强化。因此，研究货币供给和货币调控机制对我国的 经济转型具有重要意义。 1 3 2 经济全球化下的重要课题 经济全球化是世界经济发展的必然趋势。随着中国加入w t o ， 我国经济将日益融入全球化当中。在经济全球化条件下，出于风险和 收益的考虑，我国微观经济主体的持币行为、资产选择、投融资等经 济行为发生重要变化。微观经济主体的变化在很大程度上影响货币供 给，从而对我国的国民经济产生巨大影响。它关系到全球化中我国货 币政策的有效性影响宏观经济调控目标的实现。因此，深入、系统 地研究我国货币供给的微观基础，构建开放经济下我国货币供给的理 论体系，为全球化中我国货币政策的调整和完善提供理论依据，具有 重要的理论和实践意义。 中龠夫掌 工膏管理掌院硕士论文 第2 章微观经济主体对货币供给的影响 2 1 企业的行为 2 1 1 我国企业投融资现状 由于固有的体制原因以及宏观经济政策的影响，国有企业的亏损 日益严重，亏损面不断扩大，亏损额不断上升。为了社会稳定，在各 级政府的安排下，许多亏损企业为维持职工最低生活需要，靠向国家 银行借“安定团结”贷款发工资，造成国有商业银行信贷资产的大量 流失银行信用状况急剧恶化，迫使央行发行更多的货币来弥补这一 缺口，从而扩大了货币的非经济发行，进一步造成通货膨胀的潜在压 力。 表2 1国有企业经营状况 年度19 9 0 l9 9 ll9 9 21 9 9 3l9 9 4l9 9 51 9 9 6 亏损面( ) 2 832 7l2 4 92 353 324 l854 3 亏损额( 亿元) 1 8 l3 493 6 737 04 8 64 8 96 0 3 企业负债率过高和资本结构单一是我国经济发展过程中的一个突 出问题。8 0 年代初，我国国有企业资产负债率为2 5 左右，企业承受 贷款能力较强，加上银行统一管理流动资金，导致贷款多年大幅度增 长。到9 0 年代中后期，国有工业企业帐面资产负债率为6 5 左右， 如剔除帐面无效资产，实际负债率在8 0 以上，少数行业出现资不抵 债。另外，近年新开工的一些技改项目资本金普遍不足，资产负债率 也较高。负债率过高使企业承受贷款的能力和抵御市场风险的能力较 弱。 对国有企业而言，理论上利率直接影响企业筹资成本，进而影响 到总投资。但是，我国目前的实际情况是政企不分，“父爱主义”致 使国企预算约束软化。在这种政府、银行、国企含糊不清的三角关系 下，国企行为动机不必象民营企业一样考虑偿还能力和破产风险，因 中南大掌 工商管理掌院礓士论文 而真正影响国有企业投资规模的主要因素不是利率，而是优惠贷款和 其他资源的分配权。七次下调利率对企业的影响和对投资需求的拉 动，其作用已是大打折扣。 目前，我国多数企业主要采用间接方式进行融资，即依靠银行和 金融机构贷款来筹集生产经营所需的资金。由于资本市场的发展尚处 于初级阶段而间接融资渠道又主要控制在国有银行手中，所以非国 有经济在扩大生产规模时很难顺利获得资金。而效率低下的国有企业 却可以从国有银行廉价地获得资金支持( 见表2 2 ) 。长期以来，由 于国有经济的僵化和落后大量投资变为沉没成本而无法回收，致使 银行坏帐比率不断增加。 表2 2国有银行对不同经济成分的贷款比重 l 项目 1 9 9 11 9 9 2l9 9 3l9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 97 l 集体企业 12 3 412 59l2 8 69 3 8 86 283 068 8 【私营卜体企业 0 0 80 100 1 l 0 1500 80l l05 4 国有企业 8 3 208 2 9 48 2 6 88 5958 6 7 4870 28 7 95 国有经济和非国有经济在融资过程中所处的不平等地位，是造成 国内投资不足的主要原因。确切地说，非国有经济部门具有强烈的投 资意愿和较高的投资效率，而这种巨大的投资需求始终受到计划融资 体制的压抑，长期得不到满足，最终形成事实上的投资不足。从目前 情况看，资本市场和各种金融机构基本上都掌握在政府的手中，从而 整个融资过程不可避免地带有计划经济色彩。同时，在国家垄断的金 融体制中也不可避免地存在着“所有制歧视”和“信贷偏向”。国有 银行的服务对象主要局限于国有大中型企业，信贷制度中剩余的一小 部分以高价提供给非国有经济部门。这种资金配给方式产生了大量权 利寻租行为，从而进一步提高了企业的资金成本，降低了金融系统的 运作效率。 2 1 2 “倒逼机制”的形成 在中国传统计划体制下，虽然流行的货币资金分配方式是物资跟 着计划走、货币跟着物资走，国有企业对投资的收益存在着普遍不负 中南大掌 工育誊曩l 掌商嘎士袍文 责任的倾向但是，中国在当时历史条件下，货币资源的集中和分配 是财政主导型，银行只处于配角地位，在对货币资金分配中。银行在 大多时间内只负担超定额流动资金部分，属于投资部分的固定资金供 应和经常性、稳定占用的所谓定额流动资金则由财政供应。 在向社会主义市场经济体制的过渡中，国有企业尽管还在同政 府、同财政保持一定的关系，但它们同银行特别是国有专业银行的关 系更加密切了，而且，这种更加密切的往来关系是在客观经济条件已 发生巨大变化的历史时期形成和发展的。 首先，在全社会资金分配中，银行成为主要角色，财政已退居次 要地位。许多在改革前即已存在的国有企业，其负债比率( 主要是对 国家银行负债) 业已达到8 0 以上，而在八十年代以来新建的国有企 业，其自筹配套资金按要求要达到总投资的3 0 ，其余资金由各家银 行用贷款方式解决，但实际上，真正在建立之初就筹足3 0 自有资金 的国有企业为数极少，绝大多数企业都存在着计划体制下就存在的” 钓鱼行为”，即用项目来套取国家银行的信贷资金。如果说，传统计 划体制下的国有企业主要是依靠政府的资金支撑自身发展的，那么， 在改革近二十年后的今天，大多数国有企业则是靠国有银行的资金来 维持的。 其次在传统计划体制下，在全社会商品流通中，是以普遍计划 指令下的统购包销制度来代替市场的各部门、行业、企业之间存在 的是一种产品供求衔接关系，这和我们的国有企业已被推向市场的现 实状况正好相反。既然国有企业在市场竞争中有可能成为失败者，既 然它们生产的商品有可能无法实现为货币，那么显然大量依赖银行 贷款的企业所生产的商品卖不出去，银行的贷款就无法按时收回，银 行与企业与市场已形成了一种高度依存、菇生共荣的关系。 第三，在传统计划体制下，并不存在国有企业倒闭的问题，但在 今天，我们业已看到，所谓国有企业的“资产重组”、“兼并”、“倒 闭”等等已成了报刊杂志上出现频率较高的用语。本来，这一切都是 台乎逻辑的经济现象，但是，这种种现象又是发生于史无前例的经济 转型时期，而且许多业已倒闭和濒临倒闭的国有企业又身背巨额的国 中南大掌工1 r 蕾罩i 掌院硬士论文 有银行债务，因此就存在可能对体现为不良债权的国有资金造成巨大 损失。 在企业的初创和成长阶段，国有企业和地方政府形成一种合力用 种种办法以尽可能多地争取国有银行的货币资金。按照正常的货币供 应过程，中央银行将规模切块给各专业银行及其他机构，专业银行和 其他具有分配职能的金融机构再根据资金及客户的效益和额度要求 等情况将货币资金分配出去。国家银行理应按照市场经济下银行厂商 的一般经营理念和规则，根据有关商业银行法规去自主决定贷款给谁 及贷款多少，并通过这种正常的经营活动追求自身利益。但在中国的 货币供应过程中，却存在一种被许多经济学家概括的所谓“倒逼机 制”。即：国有企业在地方政府的支持和帮助下给国有专业银行施加 种种压力，迫使其供应信贷资金，国有专业银行的既定贷款额度被强 制突破，最后又只得向中央银行申请再贷款，使得全社会的货币供应 过多地增加。 经济体系中的全部货币都是由银行注入的，而银行的资产业务特 别是贷款业务是货币供给的基本渠道。从理论角度说，银行对货币供 给完全能够进行总量和结构方面的控制。特别是中央银行，它不仅有 贷款限额手段，还有许多其他可资运用的政策工具。 从中国近二十年改革的进展情况看，国有企业改革是收效最差的 一个领域，而国有企业又是货币供给倒逼机制的源头。国有企业曾经 是中国国民经济的基本细胞和支柱，决策层中认定的“保持国有经济 在国民经济中主导地位”的观念，使得银行不可能狠下心来对一切效 益不好的国有企业切断货币资金供应。相反，出于对国有企业的偏爱 及国有企业牵涉大量城市就业人口等种种考虑，许多大型国有企业即 使不合乎贷款条件但也能享受到种种“倾斜政策”的照顾。 在这样的大背景下，国有银行的贷款业务行为也出现了相应的扭 曲，这就是：对于基层机构的信贷业务人员来说，将贷款放给国有企 业与放给非国有企业相比，是一种最为安全的业务行为，即使这笔贷 款将来成为呆帐、烂帐，他们也不会受到严肃的追究。 中南大掌工，r 蕾理掌胃潭士艟文 2 2 商业银行的行为 从货币供给方面来看，首先，商业银行不仅是现金供给过程的中 介，也是影响现金发行数量的重要因素。现金货币虽然是由中央银行 创造的，但其发行数量在一定程度上取决于公众的持币行为和商业银 行库存现金的数量。其次，在实行部分准备金制度和客户存款不完全 提现的条件下，商业银行体系吸收的原始存款，通过其资产业务，可 以创造出数倍于原始存款的派生存款，完成社会信用的创造过程。商 业银行所创造派生存款的数量，对流通中货币量的多少具有直接的决 定作用。因此，对商业银行资产业务的调控是中央银行货币政策操作 的重要内容。从货币结构方面来看，在流通中货币总量一定的情况下， 各层次货币的比率取决于存款机构吸收存款的数量和存款中定期存 款的比例等因素。 商业银行行为对货币供给数量和结构的影响将在定程度上影 响货币政策的效果。在货币供应量太多，物价上涨的情况下，央行可 以选择提高存款准备金率或再贴现等措施来降低商业银行的信用创 造能力，减少货币供应量，但商业银行的行为却可以导致央行政策措 施效果被部分甚至全部抵消掉。当商业银行吸收存款中定期存款比重 下降，活期存款比重上升，使货币流动性提高，就会导致直接影响物 价稳定的m 不仅不能减少，甚至还会增加。总之，我国商业银行经营 行为对货币供给的影响是重要和多方面的。 2 2 1 商业银行的不良资产 商业银行不良资产过高是目前货币政策效果不佳的重要原因之 一，过高的不良资产抑制了正常的银行信贷，具体表现为： 1 、不良资产挤占了银行正常信贷空间。 企业的高负债融资格局和近年的经济效益下划导致国有银行大 量不良资产，成为制约货币政策发挥效力的因素，其消极作用在近年 有所放大。大量不良资产意味着对银行资产的占用，势必压挤正常信 贷资金的运用，结果削弱商业银行信贷规模的扩张。 中龠大学 工商管理掌院礓t 叶e 文 2 、对不良资产的日益重视导致商业银行决策者对风险过度规避，出 现“借贷”现象。 银行的“惜贷”主要有以下几个原因：银行在控制风险与积极经 营之间陷入“两难”境地。由于前几年的粗放经营导致大量的不良资 产，给银行的经营带来沉重压力。持续下去，部分银行将面临倒闭。 国家对国有银行的考核愈来愈详细、具体，要求也越来越高。这些都 迫使商业银行严格控制贷款质量。 商业银行普遍采取贷款责任制、不良贷款比率考核等来严控风 险。银行正常经营本身就有风险但在实际操作中，确定不良贷款很 难，道德风险与经营性风险无法截然分开只看贷款的结果而不看原 因。贷款责任人制度规定贷款出现风险，谁签字谁承担责任，但对贷 款责任人的激励机制缺位，责任、风险与收益不挂钩，约束机制和激 励机制之间难以平衡，信贷人员最优的选择便是不放贷款。 在利率管制的情况下，银行无法通过提高利率来实现风险与收 益的对称。我国实行严格的利率管制。在目前企业效益下滑、银行贷 款环境恶化的情况下银行无法通过提高贷款利率来弥补可能出现的 风险损失和平衡贷款的高成本，使贷款的风险与其带来的收益严重不 对称，因而减弱了银行贷款的动力。 2 2 2 商业银行的准备金需求 当商业银行遭受外部冲击，形成未预期的准备金外流，使其库存 准备金低于法定准备金时，商业银行必须增加准备金。其解决办法不 外乎抛售其他银行资产或向外借入准备金。但短期内卖出资产往往会 遭受流动性的利息损失，且当市场利率高时损失更大。因此，商业银 行面对短期准备金需求时，倾向于借入准备金。在西方货币理论中， 将商业银行准备金分为借入准备和自有准备来研究中央银行货币政 策有着十分重要的作用。在美国，商业银行的借入准备就是银行通过 再贴现向联储融通的资金，因此借入准备对货币供给具有直接的影 响。 中南大掌 工育蕾理掌院硪士论文 2 2 3 商业银行的表外业务 尽管我国表外业务的发展仍处于初级阶段，但随着贷款承诺、类 似担保性质的支持性信贷等表外信贷工具被广泛应用，传统的即期信 贷开始让位于提前安排的信贷额度，这种信贷方式的转变已经开始对 货币政策的有效性提出了挑战。 信贷方式的表外化给银行创造了大量的或有负债，这种表外流动 性基本游离于货币当局所关注的表内流动性，实际上对经济有影响的 是总的流动性，因此表外流动性也应为货币当局所重视。商业银行表 内、外的流动性弱