（西方经济学专业论文）中国企业股权激励机制研究——员工持股.pdf

华中科技大学硕士学位论文 _ l = 目目- l _ _ - _ - _ _ _ _ _ l - - _ - _ l _ - _ - - _ l _ _ _ - 摘要 企业作为国民经济的最重要的微观基础，其总体状况的不佳势必影响国民经济的 持续高速发展。在现代企业制度下，所有权与控制权分离，作为委托人的所有者( 股 东) 和作为代理人的经营者( 员工) 的利益的不一致，导致了委托代理问题的产生， 如何解决这一信息和激励问题以提高企业经济效率，国内外理论界和企业界都在不断 地进行相关的研究和探讨。 我国企业尤其国有企业经济效率低下，其内在原因可能是由于委托代理链过长， 使初始委托人的最优监督积极性和最终代理人受监督下的最优工作努力严格递减；政 府对国有企业的监督困难，造成内部人控制现象严重，加大了交易成本。该如何解决 这些问题? 使我国企业能够在激烈竞争中生存和发展下去。股权激励员工持股作 为新的激励约束制度，在西方国家有着许多成功经验，但它是否适合中国的现状，是 否能对中国企业的发展起到促进作用? 对股权激励机制员工持股的合理性、有效 性进行理论和实证分析就具有了极其重要的现实意义。 人力资本是经济增长的内生动力，其作用的发挥离不开与经济发展相适应的制度 和激励约束机制。在中国现阶段，股权激励员工持股制作为企业改革的新尝试， 在激励机制建设、企业结构治理等方面具有多重功效，是我国企业发展尤其是国有企 业发展的有益的选择。本文综合运用经济学理论、现代企业理论，采用比较分析、实 证分析的方法从理论和实践两个方面对股权激励员工持股制进行研究，从理论上 剖析了股权激励一员工持股的合理性和有效性，对我国当前的企业改革和发展具有现实 意义，通过国内外员工持股制的对比，分析目前我国企业实施股权激励存在的一些问 题，并提出了一些改进和完善的意见，以期对我国的企业发展提供有益的帮助。 关键词：委托代理交易成本人力资本股权激励员工持股 华中科技大学硕士学位论文 _ ；= 目目_ i i i t ；_ l l l - l _ - _ _ _ _ - # _ _ l l _ _ _ _ l i l l - ；_ _ l i | i i l _ _ l _ 目_ _ _ _ l 。_ ；自- 1 2 目 a b s t r a c t a st h em o s ti m p o r t a n tm i c r o c o s m i cf o u n d a t i o no f n a t i o n a le c o n o m y , t h ec o r p o r a t i o n s w i l lc e r t a i n l ya f f e c tt h ee c o n o m y sc o n t i n u o u sa n dr a p i dd e v e l o p m e n t , e s p e c i a l l yw h e n t h e i r g e n e r a l s t a t u sa r ei nal o wl e v e l i nt h em o d e mc o r p o r a t i o ns y s t e m ，t h eo p e r a t i o ni ss e p a r a t e d f r o mt h eo w n e r s h i p t h eo w n e r ( s t o c k h o l d e r ) ，a c t i n g 嬲t h ep r i n c i p l e ，a n dt h eo p e r a t o r ( e m p l o y e e ) ，a c t i n ga 8t h ea g e n t , h a v ed i f f e r e n tb e n e f i t s a n dt h i sc a u s e st h ep r o b l e mo f p r i n c i p l e - a g e n t i no r d e rt or e s o l v et h i sp r o b l e m o fi n f o r m a t i o na n di n c e n t i v ea n dt h u st o i m p r o v e t h ee f f i c i e n c yo f e n t e r p r i s e 以o n 嘲b o t ht h es e h o l e rs o c i e t ya n dc o r p o r a t i o nc i r c l e a f cc o n d u c t i n gr e l a t i v er e s e a r c ha n dd i s c u s s i o n t h e e c o n o m ye f f i c i e n c yo f c h i n e s ec o r p o r a t i o n ，e s p e c i a l l ys t a t e o w n e dc o r p o r a t i o n , i s l o w t h ei n t e r n a lr e s s o ni sp r o b a b l yt h a tt h ec h a i no fp r i n c i p a l - a g e n ti ss ol o n gt h a tt h e o r i g i n a lc o n s i g n e r sp o s i t i v i t yt oc o n d u c tp r e p r e e r e n c es u p e r v i s i o na n d t h ef i n a lp r o c u r a t o r s m o s to p t i m i z e dw o r ku n d e rs u p e r v i s i o nd e s c e n ds t r i c t l y i ti sd i f f i c u l tf o rg o v e r n m e n tt o s u p e r v i s et h es t a t _ e o w n e dc o r p o r a t i o n , a n ds u c hd i f f i c u l t yr e s u l t si ns e r i o u si n s i d e r - c o n t r o l a n dat r e m e n d o u sa m o u n to ft r a n s a c t i o nc o s t h o wt os o l v et h e s ep r o b l e m s ? a f t e ro u r c o u n t r yt o o kp a r ti nw t o ，t h em a r k e tc o m p e t i t i o nb e c o m e sm o r ea n dl r l o r e f i e r c e h o w c o u l dc o r p o r a t i o n 鲫v l v es u c hf i e r c ec o m p e t i t i o na n dd e v d o p ? t h ee s o p ( e m p l o y e es t o c k o w n e r s h i pp l a n ) h a sb e e ne x p e r i e n c e ds u c c e s s f u l l y i nm a n yd e v e l o p e dc o u n t r i e s b u t w h e t h e ri ti ss u i t a b l ef o rc h i n aa n d 伽p r o m o t ec h i n e s ec o r p o r a t i o n sd e v e l o p m e n ti ss t i l l i nq u e s t i o n t h e r e f o r et h e r ei s m ev e r yi m p o r t a n tr e a l i s t i cs i g n i f i c a t i o ni na n a l y z i n g t h e o r e t i c a l l ya n dp r a c t i c a l l yt h er a t i o n a l i t ya n dv l d i m 够o fe q u i t yi n c e n t i v ea n de s o e i n c h i n at o d a y , a san o w a t t e m p ti nc o r p o r a t i o nr e f o r m a t i o n , t h ee s o pp l a y sm u l t i p l er o l e si n i n c e n t i v em e c h a n i s m sc o n s t r u c t i o na n d c o r t 枷a i o n s l r t 坞t o r c sa d m i n i s t r a t i o n - t h eh u m a nc a p i t a li sa ne n d o g e n o u sp o w e rf o re c o n o m i cg r o w t h t h ee x e r t i o no f h u m a n c a p i t b im u s tb ec o n c e r t e dw i t hi n c e n t i v ea n d r e s t r i c t i v em e c h a n i s ma n dt h es y s t e m s u i t a b l ef o re c o n o m y d e v e l o p m e n t t h ee q u i t yi n c e n t i v ea n de s o p a r eb e n e f i c i a lc h o i c u f o rt h ed e v e l o p m e mo fc h i n e s ec o r p o r a t i o n , e s p e c i a l l yt h es t a t e - o w n e dc o r p o r a t i o mi n 也h 华中科技太学硕士学位论文 t h e s i s ，e c o n o m yt h e o r ya n dm o d e mc o r p o r a t i o nt h e o r y a r e e m p l o y e di nc o m b i n a t i o n ， c o m p a r a t i v e l y a n dd e m o n s t r a t i v e l ya n a l y t i c a lm e t h o d sa t eu s e dt os t u d yt h ee s o pf r o mb o t h t h e o r e t i c a la n d p r a c t i c a lp e r s p e c t i v e s a n dt oa n a t o m i z et h er a t i o n a l i t ya n dv a l i d i t yo fe s o e t h u st h i st h e s i sh a sr e a l i s t i c i m p a c t s 幻c o r p o r a t i o nr e f o r m a t i o na n dd e v e l o p m e n ti nt h e p r e s e n t c o m p a r i n ge s o pi n s i d et h ec o u n t r yw i t ht h a to u t s i d et h ec o u n t r y , t h i st h e s i s a n a l y s e ss o m ep r o b l e m so fs t o c ki n c e n t i v em e c h a n i s mo fc h i n e s ec o m p a n ya n db r i n g s f o r w a r ds o m ei n n o v a t i v ei d e a st oa m e l i o r a t et h i sm e c h a n i s m k e yw o r d s ：p r i n c i p a l - a g e n c y t r a n s a e t i o n c o s t h u m a n - c a p i t a l i n c e n t i v e - m e c h a n i s m e s o p 一 1 1 1 华中科技大学硕士学位论文 1 1 研究目的和意义 1绪言 国家经济的增长是以众多企业的经济增长为基础的，企业作为国民经济的最重要 的微观基础，其总体状况的不佳势必影响国民经济的持续高速发展，进而引发一系列 的社会问题。在企业发展中最重要的因素是什么，主要的问题又是什么? 随着现代企 业制度的建立，以现代经济理论为基础的股权激励机制引起了国内外理论界和企业界 的足够的重视，并进行了相关的研究和探讨。 亚当斯密在国富论中就已提出经营者能否以股东利益为决策出发点的问题。 2 0 世纪5 0 年代末，威尔森与斯宾塞等人创建的委托代理理论对建立企业激励、约束机 制进行了研究，经济学家认为建立在委托代理理论基础之上的有效公司治理结构机制 最根本的是，剩余索取权和控制权应当尽可能对应，即拥有剩余索取权和承担风险的 人应当拥有控制权：或者反之，拥有控制权的人应当承担风险l l 】。1 9 7 6 年j e n s e n 和 m e c k l i n g 在其( t h e o r yo ft h ef i n n ：m a n a g e r i a lb e h a v i o r , a g e n c yc o s t s ，a n dc a p i t a l s t r u c t u r e ) ) 一文中指出：作为代理人的企业经营者( 员工) 对企业的经营拥有“自然” 的控制，从而在代理人的行为难以监督和不能写入合同时，他必须有剩余分享权以促 使其努力工作。尤其是最好让作为企业内部人的经营者( 员工) 持有一定的股份，成 为内部股东，因为这样可以使得作为代理人的经营者( 员工) 的利益和外部股东的利 益更好的一致起来 2 1 。1 9 9 4 年，d e w a t r i p o n t 和t i r o l e 在其著作at h e o r y o f d e b ta n d e q u i t y ：d i v e r s i t yo f s e c u r i t i e sa n dm a n a g e r s h a r e h o l d e rc o n g r u e n e e 中认为剩余索取权 是使拥有控制权的人采取恰当行动的激励机制【3 j 。 威廉姆森认为资产的专用性是交易成本存在的原因，人力资本因其专用性使得对 其的使用存在交易成本，9 0 年代，哈特、克莱因等人的研究认为交易成本存在的原因 是因为契约的不完全性，由于契约的不完备。导致代理成本的产生，张五常发挥了科 斯的思想，他认为，所有的组织成本都是交易成本1 4 1 ，如果以企业的经营者作为企业并 购的对象，通过股权的激励，使企业的经营管理人员内部化，成为企业的有机组成部 华中科技大学硕士学位论文 分，必然会降低交易成本，提高资本收益率。 科斯认为，企业是个人力资本与非人力资本共同订立的特殊市场合约，而且在 这个契约中，“物质资本的所有权相对于人力资本的所有权的作用在下降”【5 1 。2 0 世纪 6 0 年代，西方国家掀起了一场“人力资源革命”的浪潮，并产生两种较有影响的主张， 其中之一是分享经济一书的作者马丁魏兹曼所提出的将劳动者的工资制度变为分 享制度，使劳动者的工资能通过某种方式恰当地与公司的利润相联系，劳动者与物质 资本的出资者之间应当缔结一份在公司总收入中各占多少分享比例的契约。所以人力 资本作为要素投入，同其它资本一样参与企业剩余分享是合理的。 我国当前正处于经济体制转轨时期，在从计划经济到市场经济过渡的进程中，如 何处理好国家、市场、企业的关系，如何解决好信息和激励问题以提高企业经济效率， 是我们必须解决的最为紧要的根本问题。国内的理论界对这些问题也不断在进行着研 究和探讨，我国企业尤其国有企业经济效率低下，其内在原因可能是由于委托代理链 过长，使初始委托人的最优监督积极性和最终代理人受监督下的晟优工作努力严格递 减1 6 】，政府对国有企业的监督成本巨大，造成内部人控制现象严重【7 j 。 那么，企业是否可以设计一个机制，既能够降低巨大的交易成本，又其有激励约 束的双重功效，能充分调动代理人的工作积极性，同时使得委托人( 外部股东) 的剩 余索取最大化或不断增值。很显然，这种机制就是员工有效持股的股权激励制度，它 使得员工具有了股东和劳动者的双重身份，加强了员工的自我监督和自我激励性，降 低了企业的监督成本。 但由于员工被认为都具有“搭便车”的倾向，因此对企业是否有必要实行股权激 励员工持股制，在我国的理论界也存在分歧，张维迎认为，由于员工的“搭便车”， 对经营者的监督是没有力度的，因此旨在对全体员工实施股权激励的员工持股制是不 可行的。还有一部分人认为，资本是风险中性，劳动者是风险逃避，从这一理论出发， 得出否认员工持股的结论。 而在我国的企业界经过长期的探索，终于明白了一个现在看来十分简单的道理： 企业发展的核心和重点始终是调动员工的积极性，股权激励员工持股正是提高员 工的经济利益并增强其在社会结构中的参与性的制度选择我国许多企业都进行了有 2 华中科技大学硕士学位论文 益的尝试，但由于目前理论界的认识还存在分歧，而中国当前也还没有建立起合理完 善的制度来引导和促进员工持股的规范发展，企业在积极的实践探索中步履蹒跚，使 得股权激励用于解决委托代理等问题的作用没有得到充分发挥。 人力资本是经济增长的内生动力，而人力资本作用的发挥受到国家、企业相关制 度、企业激励措施的影响，在我国现阶段深入研究股权激励员工持股制，可以为 我国在股权激励及公司治理方面做些有益的探索，对建立有中国特色的股权激励机制 员工持股制，并对企业实施股权激励一员工持股提供一定的借鉴作用。 1 2 文献综述 2 0 世纪5 0 年代末，科斯开辟的交易成本理论、威尔森与斯宾塞等人创建的委托代 理理论等都从不同角度对建立企业激励、约束机制进行了研究，并提出了各自的理论 模式。 委托代理制是指所有者将其拥有的资产根据预先达成的条件委托给经营者经营， 所有权仍归出资者所有，出资人按出资额享有剩余索取权和最终控制权。经营者在委 托人授权范围内，按企业法人制度的规则对企业财产行使占有、支配、使用和处置的 权力。所有者是委托人，经营者是代理人，所有者与经营者之间通过预先达成的契约 将双方的责、权、利作了明确界定，从而形成相互制约、相互激励的机制。亚当- 斯密 在国富论中就已提出经营者能否以股东利益为决策的出发点的问题。在这种委托 代理关系下，所有者( 股东) 希望的是他们投入的资本实现尽可能大的增值和股票价 格的最大化，而经营者( 员工) 追求的是自身效用的最大化，由于目标函数的不一致， 而且由于委托人与代理人之间存在给定契约不完备、信息不对称等问题，致使代理人 容易产生道德风险：“偷懒”和“腐败”行为。 科斯在1 9 3 7 年发表的企业的性质中将交易成本定义为运用市场机制的费用， 其中包括了人们在市场上搜集有关的价格信息、为了达成交易进行谈判和签约，以及 监督合约执行等活动所花费的费用。他认为企业和市场是相互替代的两种资源配置方 式，企业替代市场会降低利用市场机制的交易成本，但同时又会带来企业内部管理费 用的上升。张五常发挥了科斯的思想，他认为，所有的组织成本都是交易成本，反之， 华中科技大学硕士学位论文 所有的交易成本也都是组织成本。组织的实质是不同的契约安排。为了节约这些成本， 可用新的交易形式企业来代替市场交易。其方法是使目标企业成为自己企业的一 部分，从而降低交易成本。实际操作中可以通过并购企业，使其通过研究和开发的投 入而获得的产品内部化；通过并购企业，还可以使商标的使用者变为企业内部成员。 作为企业内部成员，降低质量只会受到损失而得不到利益，因而消除了机会主义动机。 同理如果以企业的经营者作为企业并购的对象，通过股权的激励，使企、眦的经营管理 人员内部化，成为企业的有机组成部分，必然会降低交易成本，提高资本收益率。 2 0 世纪6 0 ，7 0 年代兴起的人力资本理论，是西方国家兴起股权激励的主要原因之 一。人力资本是指知识、技能、资历、经验和熟练程度、健康等的总称，代表人的能 力和素质。经营者的自信、竞争、意志力、敬业精神、创新精神及对潜在机会的敏感 和直觉等素质的综合表现即构成经营者的人力资本。科斯认为，企业是一个人力资本 与非人力资本共同订立的特殊市场合约，在工业化时代，决定企业生存与发展的主导 要素是企业拥有的物质资本，所以，在企业中，物质资本的所有者就占据着统治地位： 出资人的利益高于其它要素所有者的利益；企业经营决策的最终决定权也掌握在 股东手中。随着经济的发展，物质资本与人力资本的地位发生了重大变化：物质 资本的地位相对下降，而人力资本的地位相对上升，特别是企业经营者的知识、 经验、技能，在企业中占据了越来越重要的地位。在现代企业中，经营者的人力 资本同物质资本和货币资本等非人力资本在地位上等同，人力资本价值是企业最 主要的无形资产，它同劳动力和技术样，是非常重要的生产要素，并且是最具 有能动性的一种要素。所以人力资本作为要素投入，分享股权，从而同其它资本 一样参与企业的利润分配是合理的。 1 3 研究内容和方法 本课题首先从委托代理理论、交易成本理论、人力资本理论等几个方面论述了中 外学者对企业发展中存在的道德风险问题、代理成本问题、企业剩余索取等问题的分 析意见，从而得出了股权激励员工持股制作为解决这些问题的激励机制所具有的 合理性和优越性；其次，通过比较国内外员工持股制的发展、现状和特点以及成功案 4 华中科技大学硕士学位论文 例的剖析，得出在中国现阶段，员工持股制作为企业改革的新尝试，在激励机制建设， 企业结构治理等方面具有的多重功效，最后分析了我国当前股权激励员工持股存 在的问题，为建立有中国特色的企业股权激励机制提出了相关的政策建议和实施对策， 希望给中国的企业界以借鉴。 本文综合运用经济学理论、现代企业理论，采用比较分析法、实证分析法从理 论和实践两个方面对股权激励一员工持股制来进行研究，从理论上剖析了股权激 励一一员工持股的有效性，对我国当前的企业改革具有现实意义，通过国内外员工 持股制的对比，分析目前我国企业实施股权激励存在的一些问题，并提出了一些改 进和完善的意见，最后通过实证来为我的建议提出提供支持。 5 华中科技大学硕士学位论文 2 股权激励的理论基础 2 1 人力资本理论是劳动者拥有剩余价值索取权的基础 著名的古典政治经济学家亚当斯密早在他的著作国富论中就指出：工人增进 的熟练程度，可和便利劳动、节省劳动的机器和- 1 ：具同样看作社会上的资本1 8 j 。并把人 工技能的增强视为经济进步和经济福利增长的基本源泉，并第一次论证了人力资本投 资和劳动者技能如何影响个人收入与工资结构的内容。2 0 世纪6 0 年代，t w 舒尔茨提 出“人力资本”理论，强调了人力资本在经济增长和制度变迁中的重要作用，当人力 资本得作用与人的经济价值不断提高时，就产生了对制度的新的需求，人的经济价值 的不断提高，可能会迫使社会建立有利于人的代理组织的追加权利，或提供职能组织 与个人收入流之间的联系的制度( 包括资历和劳动者的其它权利) | 9 1o 可以说，员工持 股制作为人力资本对社会制度产生需求而诞生的一种最为适宜的法律设计，关键就在 于其最大限度地确认人力资本的积极意义，而且最有可能成为现代市场经济下对劳动 者产生激励和约束的有效机制。科斯认为，企业是个人力资本与非人力资本共同订 立的特殊市场合约，在工业化时代，决定企业生存与发展的主导要素是企业拥有的物 质资本，所以，在企业中，物质资本的所有者就占据着统治地位：出资人的利益高于 其它要素所有者的利益；企业经营决策的最终决定权也掌握在股东手中。那么，在世 界经济高速发展的今天，在知识经济下，物质资本与人力资本的地位发生了重大变化： 物质资本的地位相对下降，而人力资本的地位相对上升，特别是企业经营者的知识、 经验、技能，在企业中占据了越来越重要的地位。在现代企业中，经营者的人力资本 同物质资本和货币资本等非人力资本在地位上等同，人力资本价值是企业最主要的无 形资产。它同劳动力和技术一样，是非常重要的生产要素，并且是最具有能动性的一 种要素【l o i 。所以人力资本作为要素投入，同其它资本一样参与企业的利润分配是合理 的。2 0 世纪6 0 年代，西方国家掀起了一场“人力资源革命”的浪潮，并产生两方面甚 有影响的主张：一是分享经济一书的作者马丁魏兹曼所提出的将劳动者的工资制 度变为分享制度，是劳动者的工资能通过某种方式恰当地与公司的利润相联系，劳动 6 华中科技大学硕士学位论文 者与物质资本的出资者之间应当缔结一份在公司总收入中各占多少分享比例的契约 【l i 】：一是形成了以“人”为中心的行为科学管理理论取代以“物”为中心的管理理论 的演变。上述两方面的主张归根到底，就是要求在企业内部建立这样一种机制，使人 力资本的提供者能够参与企业的重大决策和经营管理以发挥自己的主观能动性，能够 自觉地约束自己的行为，监督企业经营管理，并能够拥有企业剩余分享权。 人力资本与其所有者不可分离的特征决定了对人力资本要进行充分的激励，根据 不同人力资本创造不同价值而给予不等值分配，同时建立激励、约束并存的劳动契约 关系和体制，有利于人力资本能量的释放1 1 2 j 。因此，通过股权制度的安排，使经营者 ( 员工) 获得企业的一部分股权，是对经营者( 员工) 人力资本的作用的承认和肯定。 可以说，股权激励的方式既实现了人力资本的价值，同时也体现了劳动收入。 2 2 委托代理理论、交易成本理论是实行股权激励的原动力 与股权激励的出现有直接关系的理论是委托代理理论和交易成本理论。 1 、股权激励可用于解决“道德风险”问题。 根据委托代理理论，在现代企业中，由于所有权与经营权相互分离，使得企业由 众多的股东所占有。企业经营者大多不是企业的所有者，不具有剩余索取权，在这种 情况下不可避免地产生了委托代理关系，所有者( 股东) 希望的是他们投入的资本实 现尽可能大的增值和股票价格的最大化。而经营者( 员工) 追求的是自身效用的最大 化。由于目标函数的不一致，而且委托人与代理人之间存在给定契约不完备、信息不 对称等问题，致使经营者容易产生道德风险：“偷懒”和“腐败”行为l l3 1 。在固定支薪 制度下，企业的经营成败与经理人员的收益之间表现出弱相关性，因此，企业家的积 极进取精神不会自发形成，相反。这种弱相关性还会诱导出因信息不对称而产生经理 人员短期化行为。公司的经理人员时常需要就公司的经营管理以及战略发展等问题进 行决策，诸如公司购并、公司重组以及长期投资等。这些决策给公司骷来的影响往往 是长期的，效果要在三年、甚至十年后才会体现在公司的财务报表上。在股权激励这 种激励制度出现之前，出于对个人收益率的考虑，经理人员可能会倾向于放弃那些短 期内会给公司财务状况带来不利影响却有利于公司长期发展的计划，这种选择不利于 7 华中科、技久学硕士学位论文 企业长远发展，也损害了股东的利益。 那么对企业经营者如何进行有效的激励和约束，成为企业所有者考虑的首要问题。 激励理论的期望理论认为：人们相信自己的努力工作会取得较高的绩效，从而获得相 应的奖励，但当自己所得到的奖励；= 不能体现自己所付出的努力和达到的绩效时，就 会相应地降低自己的工作努力程度1 1 4 】，所以要达到激励效果，一个关键环节就是需要 正确恰当地对员工实施奖励。为了解决这些问题，企业必须调整激励制度的安排。委 托人和代理人之间经过多次博弈，最终趋向于签订一种激励性契约，使代理人的目标 函数与股东的目标函数尽可能地达到内在的一致，减轻经理的机会主义行为和所有者 对其进行监督的负担，使经理人员行为短期化所获得的利益小于遵守激励契约( 行 为长期化) 所获得的利益，迫使经理人员在进行决策行动时，通过利益权衡，更加关 注企业的长远发展，以保护委托者的利益。张维迎在他的“企业的企业家一契约理论” 中也认为：在企业中，委托方与代理方之间往往存在着信息不对称，双方都有可能隐 藏一部分信息，后者也许会因为隐藏的这一部分信息出现“败德行为”，为了最大化地 减少信息不对称所带来的负面效应，双方有必要以契约来规范双方的行为，尽可能消 除委托人与代理人之间利益背离和信息成本过高而导致的监控不完全，并起到激励和 约束代理者的作用【1 6 j 。这就需要进行企业制度设计，而股权激励为众多可选择制度中 的一种将激励和约束统一起来的最佳制度。 2 、股权激励有利于交易成本的降低。 科斯在1 9 3 7 年发表的企业的性质中将交易成本定义为运用市场机制的费用， 其中包括了人们在市场上搜集有关的价格信息、为了达成交易进行谈判和签约，以及 监督合约执行等活动所花费的费用【1 7 】。张五常发挥了科斯的思想，他认为，所有的组 织成本都是交易成本。组织的实质是不同的契约安排。在各种契约安排下，交易成本 的各项内容也大同小异。在委托代理制下，委托人与代理人利益的不一致也就导致了 代理成本的产生。它包括三个部分：( 1 ) 委托人的监督成本，即委托人对代理人进行 激励和监控，以使代理人为委托人利益而尽力所付出的成本：( 2 ) 代理人的担保成本， 即代理人用以保证不损害委托人利益的成本和如果采取了这种行为将给予赔偿的成 本；( 3 ) 剩余损失，即委托人因代理人代行决策而产生的价值损失，它等于代理人完全 8 华中科技大学硕士学位论文 以委托人效用最大化为目标进行决策时企业的产出和企业事实上的产出之问的差额。 它实际上是一种机会成本，并且是导致代理成本的根源。如果代理成本超过_ ，一定 限度，委托人会弱化监督，甚至放弃监督，从而导致“内部人控制”现象，如何减少 由于信息不对称带给委托人的交易成本，如何解决委托人弱化监督的现象，这就不仪 仅只是强化监督而是需要建立一种激励机制来加以解决【1 9 j 。根据张五常的思想，委托 代理制下的代理成本也是交易成本的一部分，交易成本理论不再以传统的消费者与公 司作为经济分析的基本单位，而是把交易作为经济分析的细胞，提出有限理性、机会 主义动机、不确定性和市场运作的复杂性会导致交易的完成要付出高昂的交易成本， 为了节约这些成本，可用新的交易形式企业来代替市场交易【4 l 。其方法是使目标企 业成为自己企业的一部分，从而降低交易成本。实际操作中可以通过并购企业，使其 通过研究和开发的投入而获得的产品内部化：通过并购企业，还可以使商标的使用者 变为企业内部成员。作为企业内部成员，降低质量只会受到损失而得不到利益，因而 消除了机会主义动机。同理如果以企业的经营者作为企业并购的对象，通过股权的激 励，使企业的经营管理人员内部化，成为企业的有机组成部分，必然会降低交易成本， 提高资本收益率。 9 华中科技大学硕士学位论文 3 国内外股权激励一员工持股制比较分析 在我国当前，分析和借鉴国外的员工持股制对我国企业的激励机制建设和我国经 济制度的改革都有着重要的意义。员工持股制是整个企业制度的一部分，其具体的规 则和样式应当同整个企业制度的性质和特征相匹配，只有这样，才能使企业的各项制 度顺利运转，不至于发生矛盾。 3 1国外企业股权激励机制分析 3 1 1 美日两国员工持股( e s o p ) 制度的发展及现状 员工持股制度即e s o p ，在美国和日本及其它发达国家已有几十年历史，并且在深 度和广度上均有了长足发展。西方的员工持股计划最早的倡导者美国著名的公司 和投资金融律师路易斯凯尔索( l o u i sk e l s o ) 说：员工持股计划是“民主的资本主 义”! 美国的员工持股计划足由政府提供租税诱因，然后再由企业提存部分设置基金， 购买公司股票，使受雇人员无需支付即可分享企业股权的做法。 员工持股计划最早是通过1 9 7 4 年美国国会通过的员工退休收入保障法( t h e e m p l o y e er e t i r e m e n ti n c o m es e c u r i t ya c t ) ) ) 而被批准设立的一种特别互 助计划。1 9 8 4 美国国会通过的 1 9 8 4年税收改革法 ( ( t h et a xr e f o r ma c to f1 9 8 4 ) ) ) 对员工持股计划的4 种参与者分别给予了税收 优惠( 即对员工持股计划的参与者、实行该计划的公司、发放贷款的银行和出售股权 的股东) 2 0 1 。 目前，美国国会已颁布了近3 0 部联邦法来帮助员工持股运动的发展，5 0 个州中也 大多颁布了员工持股的立法。在美国政府的大力支持下，1 9 8 0 1 9 8 4 年，员工持股企业 和参加的员工人数都增加了6 6 ，平均每年增长1 1 2 。1 9 9 3 年，美国最大的5 0 0 家 公司当中，给予一半以上员工持股权的占1 7 ，1 9 9 8 年这一比例猛增到3 0 。全美员 工中大约有1 0 左右的人参加了员工持股【2 ”。 日本现阶段的员工持股制开始于6 0 年代末期。当时其外国资本委员会建议用员工 持股作为本国企业防止外国资本接管的手段之，日本政府采纳了这一建议，并通过 】o 华中科技大学硕士学位论文 非正式渠道鼓励日本公司接受员工持股制度。在同本企业股份分散的情况下，员： 持 股会成为处于前i o 位的大股东，这样日本政府通过员工持股形成稳定股东，增强公司 竞争力。而后，员工持股在日本得到迅速发展，1 9 6 8 年全日本就有2 0 的公司实行 了员工持股制度，在这些公司中，6 的员工参加了这一计划。1 9 8 4 年，这两个数字分 别提升到6 0 和4 0 。1 9 8 8 年数据显示，在日本所有股票市场中实行员工持股制度的 公司超出9 0 ，员工参加率近5 0 t 22 1 。】9 9 0 年全日本2 7 1 9 家上市公司巾有j 9 4 3 家采 用了员工持股计划，占上市公司的7 1 ，员工的加入率为4 5 2 【2 3 】。 3 1 2 国外实行股权激励的特点 1 、美国推行持股计划，着眼于创造员工退休收入的多种来源。 在美国参加员工持股计划的公司和员工，必须按照联邦法律规定照常缴纳退休税。 为了确保员工收入，法律规定，上市公司的员工，退休时可以在市场上自由出售其所 持股票：对于非上市公司，法律规定公司有责任届时按评估的资产含量收购退休员工 所持有的股份。 2 、员工持股制的具体安排要与企业的制度相匹配。 美国很多实行股权激励的公司，员工购买股票并不是用过去劳动( 现金) 支付， 而是用预期劳动支付。资金来源主要是两种：一般是公司先建立员工持股基金，作为 一个法人，由公司担保，基金向金融机构申请贷款，形成员工持股，然后用股本的红 利逐年( 法律规定不超过七年) 偿还；少数的公司则直接让出股本总额的2 0 3 0 给公 司员工持股基金，用今后的红利逐年偿还。由于是预期劳动支付，为了确保股份红利 来源，员工在购买股份时，一般要做出预期内不要求增加年薪、甚至降低年薪的承诺。 而且员工拥有的股份，不是员工主动认购，而是与员工的年薪挂钩进行分配。美国的 股权激励机制认为，员工拥有的股份应该与他本人对公司的贡献大小挂钩，而年薪高 低则是员工贡献大小的标志【2 4 1 。因此，在美国公司管理人员拥有的股份比一般工人高 很多。且公司向员工出售股份，在资产含量上做了明显让步。一般标准足一个月的薪 金购买两个月薪金含量的资产，即半价购买。 而在日本，股份的资金来源却要从员工的工资中扣除，丽且企业商层经理不参加 员工持股。这是同日本企业制度的特殊性分不开的。日本企业实行终身雇佣制度，以 _ - - _ _ _ _ - 一h _ _ _ - _ - _ - 一 l l 华中科技大学硕士学位论文 一部分工资换取一个股东身份，一般来说不会产生阻力。由于日本企业股权结构中， 企业法人是大股东，而企业法人的代表就是高层经理，所以，高层经理没有必要再购 买股东身份，而且他们几乎是终身经理，在企业经营上很少可能产生“搭便车”行为。 因此即使不参加员工持股，也不会影响高层经理像股东那样关心企业的绩效忙”。美国 却不然，其劳动力和经理人市场十分发达，人力资源流动性很高。他们没有必要固守 本企业，也不必一定要成为本企业的股东。因此，要使他们与企业一起关心企业绩效， 就要使他们成为股东，而且对高层经理更应加大激励力度睇。 美国法律规定，员工持股开始的7 年内，员工不得提取和转让自己拥有的股份， 如果7 年内离职，则视同自动放弃本人所拥有的该公司的股份。美国是一个人才高度 竞争和流动的国家，这样的规定，对于稳定员工队伍起了很大作用。但在日本却可以 自由转让，因为所持股票是自己工资扣除所得。由此看来，员工股是否可以自由转让， 关键在于它的转让权的决定权属于谁。一般规律是，谁出资，谁就拥有决定权。如果 公司出资为员工购买股票，它自然倾向于不准自由出售，以便让员工分担企业风险。 如果员工自己出资购买股票，他们便倾向于自由转让，以便必要时逃避风险。 3 、员工持股与经理、技术人才持股制度相结合。 企业经理和技术人才作为企业的核心资源，在企业中发挥着与普通员工不同的具 大作用，因此在股权结构安排：二，这两类人力资本的持股数量应有所差异。国外现有 的员工持股制度在经理技术人才和普通员工的持股数量方面差别不大，为了加大对这 两类人才的激励力度。企业通常还实行技术入股和经理股票期权制度，从而使股权结 构趋于合理化，达到激励人才，提高效益的目的。 4 、实行员工持股离不开政府的支持。 美日两国员工持股的迅速发展，可以说是与政府的鼎力相助分不开的。美国国会 自1 9 7 4 年颁布工人收入保障法起，每年都通过与员工持股相关的法令、草案。从 政府政策、税收等多方面为员工持股的推行提供有力支持，其中著名的有1 9 8 0 年的克 莱斯勒贷款法案，1 9 8 4 年的直接关税法，1 9 8 6 年的税收改革法等。 5 、注重利益而淡化股权的充分行使。 在美国实行员工持股的公司，如果不是员工控股，则员工只在公司重大问题上( 法 华中科技大学硕士学位论文 律界定为公司的兼并、分立和股权的转让等) 通过员工持股基金拥有表决权，而对于 公司董事会的选举、高级管理人员的聘用等问题，员工一般不参与表决。 6 、由于股权激励能够在一定程度上加强员工对企业的认同感，增强企业的凝聚力， 从而使许多实行股权激励的公司取得了较高的绩效。但并非所有公司都有条件实行员 工持股制度，也并非所有公司只要一实行员工持股制度，就可以立即提高生产率和利 润率。无论是美国还是日本，相当多的公司并末实行员工持股计划，而且，在实行员 工持股制度的公司中也还有一些公司没有达到预期效果，从而不得不放弃这一计划。 3 1 3美国员工持股制产生的原因分析及存在的缺陷 i 、美国员工持股制的产生原因： 从员工持股制产生的背景来看，一般认为这一制度产生的原因主要包括：( 1 ) 对 资本主义传统雇佣劳动关系的改良，在坚持生产资料私有制和自由的市场经济条件下， 使劳动者拥有一定的所有权：( 2 ) 有利于重新分配社会财产，让劳动者分享应得的权 益，使社会更加稳定和公平；( 3 ) 使劳动者拥有资本股份，从而达到调动劳动者积极 性的目的；( 4 ) 为避免企业破产员工失业所采取的企业和职工的自救方法f 2 1 。但尽管 实施员工持股的原因各异，但一个基本结论是：美国的员工持股制是兼具激励与福利 双重机制的养老金计划，因此就使员工退休时的财富于与公司股票业绩相联系，从而 为员工提供了一种长期激励机制。 2 、美国员工持股制在迅速发展的同时，也存在一定的缺陷。 员工持股制面临着就业与资产的双重风险。在员工持股制下，由于员工和公司命 运紧密联系在一起，其就业状况以及是否获得资本收入都随公司经营状况而变动。一 般说来，实行员工持股制，会使公司状况有所改善，然而并非所有实行员工持股制的 公司都表现良好，那些长期亏损的公司在实行员工持股制后仍不能扭亏为盈，一旦公 司濒于破产，员工将难以避免失业及资产损失的双重风险2 引。 员工持股制存在着引发员工群体对立的因素。股东员工和非股东员工享有的权利、 收益存在差异，股东员工不仅有劳动收入，而且还有资本收入，关心公司发展的程度 远高于非股东员- r 捌。 ” 华中科技大学硕士学位论文 3 2 我国企业股权激励机制分析 3 2 1我国员工持股制的发展及其现状 员工持股这一经济行为，是我国经济体制由计划型向市场化转轨，企业改革由调 节政、企之间的分配关系向公有企业的产权结构调整深化而产生的经济现象，并与我 国股份经济的发生、发展呈亦步亦趋的追随关系。中国在证券市场形成之初，便采用 向本公司职工发行内部职工股的方式，增强职工对公司的责任感。1 9 9 4 年以来，职工 股配售比例为公众股的t 0 ，纳入新股发行额度，并在配售6 个月后上市。 但是，我国股票一级、二级市场间存在着较大的价差，内部职工股往往在上市后 被抛售，带有浓厚的福利色彩，股权激励作用基本上无从谈起。同时，内部职工股与