（金融学专业论文）保险投资与资本市场的互动发展研究.pdf

北京i ：商大学硕士学位沦文 摘要 近年来，随着我国社会经济的高速发展，保险资金积累规模大量增加，资本 市场也得到了快速成长。保险投资与资本市场逐步融合发展的趋势和要求愈发凸 显出来。保险投资效率的提高离不开资本市场的支持，同时保险投资也构成稳定 资本市场，促进资本市场发展与成熟的重要力量。 目前，在发达国家，保险投资与资本市场已经形成了良好的互动发展格局。 然而在我国，保险投资与资本市场还是处于初级的融合阶段；这严重制约着我国 保险业的健康、可持续发展。本文通过总结、借鉴西方发达国家的先进理论与成 功经验，探索促进我国保险投资与资本市场良性互动发展的具体举措，具有重要 的理论与应用价值，对保险业及资本市场的进一步发展具有重要的意义。 本文主体内容主要分为四个部分： 第一部分是对保险投资与资本市场相关问题的简要介绍，为后面二者互动发 展理论基础的构建作为铺垫。主要介绍了保险投资的主要特点，资本市场的界定、 功能与分类，以及保险投资与资本市场互动发展的内涵及意义等。 第二部分主要采用了理论分析的研究方法，通过总结借鉴系统论、传导效应 理论及西方业已成形的投资管理理论，从不同角度详细阐释了保险投资与资本市 场的互动发展关系及其实现过程，构建起保险投资与资本市场互动发展的孥实理 论基础。 第三部分运用比较分析的研究方法，以典型国家为例，对保险投资与资本市 场互动发展的状况进行比较分析，从实践层面寻求支持。首先，介绍了以美国、 日本和英国为代表的发达国家保险投资与资本市场的良性互动发展。然后，说明 我国保险投资与资本市场逐步融合的发展历程、目前互动发展存在的困难及其主 要原因。最后，构建博弈模型，从博弈理论的崭新视角对中外保险投资与资本市 场互动发展实现情况的典型差异性进行比较分析，并且得出启示性结论作为 新兴资本市场的典型代表，我国具备更强的边际成长性，外部环境的改进会对我 国保险投资与资本市场的互动发展形成更为强大的助推力，因而政策环境的改善 保险投资与资本市场的互动发展研究 是我们目前急待思考的问题。 第四部分以上述分析为基础，对如何促进我国保险投资与资本市场的良性互 动发展进行必要的政策探讨。充分考虑到我国保险投资与资本市场互动发展所面 临的困难与问题，从逐步优化金融体系结构，建立市场化的利率形成机制，改善 资本市场的投资环境，提高保险公司的投资管理水平，加强保险业与资本市场的 协调监管以强化风险控制等几个层面提出了有针对性的政策建议，以期为我国保 险投资与资本市场良性互动发展的早日实现提供些许指导。 关键词：保险投资、资本市场、互动发展 n i l , _ 7 ：商人学硕： 学位论文 a bs t r a c t i nr e c e n ty e a r s ，c a p i t a lm a r k e th a sm a d eg r e a tp r o g r e s sa l o n gw i t ht h er a p i d d e v e l o p m e n to ft h es o c i e t y a n de c o n o m yo fc h i n aa sw e l la st h ei n c r e a s i n g l y a c c u m u l a t e ds c a l eo fi n s u r a n c ef u n d s t h et r e n do fg r a d u a li n t e g r a t i o no fi n s u r a n c e i n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e ti sm o r ea n dm o r eh i g h l i g h t e d ，s oi st h er e q u i r e m e n to f s u c hi n t e g r a t i o n t h ee f f i c i e n c yo fi n s u r a n c ei n v e s t m e n tc a n n o tb ei m p r o v e dw i t h o u t t h es u p p o r to fc a p i t a lm a r k e t ，a tt h es a m et i m e ，i n s u r a n c ei n v e s t m e n ts e r v e sa sa s i g n i f i c a n tf a c t o rt om a i n t a i nt h es t a b i l i t ya n dp r o m o t et h ed e v e l o p m e n to f t h ec a p i t a l m a r k e t a t p r e s e n t ，i t h a sf o r m e da ni n t e g r a t e d d e v e l o p m e n tb e t w e e ni n s u r a n c e i n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e ti nt h ed e v e l o p e dc o u n t r i e s w h i l e ，t h i sk i n d o f i n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n ti no u rc o u n t r yj u s ts t a n d so nt h es t a r t i n gs c r a t c h e s ，w h i c h l i m i t st h ew e l ls u s t a i n a b l ed e v e l o p m e n to fi n s u r a n c ei n d u s t r yo fo u rc o u n t r y i nt h i s p a p e r ,b yc o n c l u d i n ga n dl e a r n i n g f r o mt h ea d v a n c e dt h e o r i e sa n ds u c c e s s f u l e x p e r i e n c eo fw e s t e r nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，t h ea u t h o r h a se x p l o r e dt h ec o n c r e t e m e a s u r e sw h i c hc a l lp r o m o t et h ei n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n to fi n s u r a n c ei n v e s t m e n ta n d c a p i t a lm a r k e t i th a sas i g n i f i c a n tv a l u eb o t hi nt h e o r e t i c a la n dp r a c t i c a l ，i th a sa l s o m a d eap r o f o u n ds e n s et ot h ef u r t h e rd e v e l o p m e n to fi n s u r a n c ei n d u s t r ya n dc a p i t a l m a r k e t t h e r ea l ef o u rp a r t si nt h em a i nb o d yo ft h i sp a p e ri na l l ： i nt h ef i r s tp a r to ft h i sp a p e r , t h ea u t h o rh a sm a d eac o n d u c t i v ei n t r o d u c t i o no f t h er e l e v a n ti s s u e so fi n s u r a n c ei n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e t ，w h i c hs e r v e sa st h e b a s i so ft h ec o n s t r u c t i o no ft h ei n t e g r a t e dt h e o r y t h i sp a r ti n t r o d u c e st h ee s s e n t i a l f e a t u r e so fi n s u r a n c ei n v e s t m e n t ；t h ed e f i n i t i o n ，f u n c t i o na n dc a t e g o r i e so fc a p i t a l m a r k e t ；a sw e l la st h ec o n t e n t sa n dm e a n i n go ft h ei n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n to f i n s u r a n c ei n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e t i nt h es e c o n dp a r to ft h i sp a p e r , m a i n l yu s i n gt h et h e o r e t i c a la n a l y s i sm e t h o d ，t h e i l l 保险投资与资本市场的互动发展研究 a u t h o rh a sm a d eac o n c l u s i o nb yl e a r n i n gf r o mt h es y s t e mt h e o r y ，t h et h e o r yo f c o n d u c t i o ne f f e c t ，a n dt h eg r a d u a l l yf o r m e dt h e o r yo fi n v e s t m e n tm a n a g e m e n ti n w e s t e r nc o u n t r i e s ，d e m o n s t r a t e dt h ei n t e r a c t i n gr e l a t i o n s h i pa n dt h ea c h i e v e m e n t p r o c e s sf r o mv a r i o u sp e r s p e c t i v e s ，a n dc o n s t r u c t e das t a b l et h e o r e t i c a lb a s i so ft h e i n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n to f i n s u r a n c ei n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e t i nt h et h i r dp a r to ft h i sp a p e r , t h ea u t h o rh a sa n a l y z e dt h es i t u a t i o n so ft h e i n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n to fi n s u r a n c e i n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e ti n t y p i c a l c o u n t r i e s ，i nt h em e a n so fc o m p a r i s o na n a l y s i s ，t os e a r c hs u p p o r tf r o mt h ep r a c t i c a l l e v e l f i r s t l y , t h i sp a r ti n t r o d u c e st h eb e n i g ni n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n ti nd e v e l o p e d c o u n t r i e ss u c ha st h eu n i t e ds t a t e s ，j a p a n ，a n dt h eu n i t e dk i n g d o m t h e n ，t h i sp a r t d e m o n s t r a t e st h ep r o c e s s ，t h ee x i s t i n gp r o b l e m sa n dt h em a i nr e a s o n so ft h eg r a d u a l l y i n t e g r a t e dd e v e l o p m e n ti no u rc o u n t r y f i n a l l y , t h ea u t h o rh a ss e tu pag a m e t h e o r y m o d e l ，c o m p a r e dt h ed i f f e r e n c e so ft h er e a l i s t i ci n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n tb e t w e e n i n l a n da n do v e r l a n df r o mt h en e wa s p e c to fg a m et h e o r y , a n dd r a w na l li n s p i r i n g c o n c l u s i o nt h a ta say o u n gc a p i t a lm a r k e t s ，o u r sh a sag r e a t e rm a r g i n a lg r o w t h t h u s ， t h ei m p r o v e m e n to ft h ee x t e r n a le n v i r o n m e n tc a nb e c o m ea l li n t e n s i v ef o r c ea st ot h e f o r m a t i o no ft h ei n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n tb e t w e e ni n s u r a n c ei n v e s t m e n ta n dc a p i t a l m a r k e ti no u r c o u n t r y t h e r e f o r e ，t h ee x i s t i n gi s s u ef a c e db yu si st h ei m p r o v e m e n to f t h ep o l i c ye n v i r o n m e n t t h ef o r t hp a r to ft h i sp a p e r , o nt h eb a s i so ft h ea b o v ea n a l y s i s ，d i s c u s s e st h e n e c e s s a r yp o l i c i e st om o t i v a t et h ei n t e r a c t i n gd e v e l o p m e n t c o n s i d e r i n gt h eo b j e c t i v e c o n s t r a i n t so fs u c hi n t e r a c t i v ed e v e l o p m e n to fo u rc o u n t r y , t h ef o l l o w i n gs u g g e s t i o n s a r ep r o p o s e di nt h i sp a r t ：o p t i m i z et h es t r u c t u r eo fo u rf i n a n c i a ls y s t e ms t e pb ys t e p ， e s t a b l i s ham a r k e t o r i e n t e di n t e r e s tr a t ef o r m a t i o nm e c h a n i s m ，i m p r o v et h ei n v e s t e n v i r o n m e n to fc a p i t a lm a r k e t ，p r o m o t et h er i s km a n a g e m e n ta n dc a p i t a la p p l i c a t i o n l e v e lo ft h ei n s u r a n c ec o m p a n y , e n h a n c et h ec o o p e r a t i v er e g u l a t i o na n dr i s kc o n t r o lo f i n s u r a n c ei n d u s t r ya n dc a p i t a lm a r k e t t h ea u t h o rh o p e st h o s ep r o p o s a l sm i g h tb e h e l p f u lt ot h er e a l i z a t i o no ft h eb e n i g ni n t e r a c t i o na n dd e v e l o p m e n tb e t w e e ni n s u r a n c e i n v e s t m e n ta n dc a p i t a lm a r k e ti no u rc o u n t r ye a r l i e r 北京f 商人学硕士学位论文 k e y w o r d s ：i n s u r a n c ei n v e s t m e n t ，c a p i t a lm a r k e t ，i n t e r a c t i n g d e v e l o p m e n t v 北京工商大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作所 取得的研究成果。除了文中已经注明引用的内容外，论文中不包含其他个人或 集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体， 均已在文中以明确方式标明。本声明的法律后果完全由本人承担。 学位论文作者签名：监耻日期： 毋y 月沙日 北京工商大学学位论文授权使用声明 本人完全了解北京工商大学有关保留和使用学位论文的规定，即：研究生 在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北京工商大学。学校有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许学位论文被查阅和借 阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内容，可以采用影印、缩印或其它复 制手段保存、汇编学位论文。( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 学位论文电子版同意提交后，可于口当年 口一年d z 年后在学校图 书馆网站上发布，供校内师生谢览。 学位论文作者签名：蹲导嘞： 北京l ：商人学硕士学位论文 绪论 一、选题背景及意义 现代保险业发展的两大支柱是由承保业务与投资业务构成的，保险投资作为 保险公司经营过程中的两大业务活动之一，对于保险公司的生存和发展具有十分 重要的意义。随着社会经济的不断发展，金融体系内部的分工与合作关系呈现出 越来越复杂化的趋势，金融系统内部各子系统之间、各层级之间的相互依赖性和 相互制约性显著增强。金融系统内部各子系统的相互适应、匹配与协调不仅有利 于各自的发展，也是整个金融体系稳定与发展的客观要求。保险业与资本市场是 金融体系的两大重要构成部分，实践证明，不利用资本市场发展保险业或没有保 险业参与的资本市场，无论是对这两大领域的发展还是对整个金融体系乃至社会 经济的发展都是不利的，而保险资金在资本市场的有效运用，正是为二者的结合 搭建了桥梁。 改革开放以来，我国保险业快速发展，保费收入规模以年均3 0 的速度迅速 扩大，持续增长，截止2 0 0 7 年底我国保险业共实现保费收入7 0 3 5 8 亿元，同比 增长2 5 1 。保险业已经成为国民经济中发展最快、最具活力的朝阳行业之一，在 国民经济中的地位和作用日益增强。但是，一个较为严重的潜在问题是，我们的 投资绩效始终在低位徘徊，成为我国保险业进一步发展的瓶颈。尽管2 0 0 6 至2 0 0 7 年间，在中国股市繁荣的推动下，保险投资收益率有了很大提高，但这仍然具有 较大程度的偶然性，与保险业发达国家稳定成熟的资金运作能力相比，依然相距 甚远。 2 0 0 6 年1 2 月1 1 日我国金融领域对外丌放过渡时期期满，大量具有强劲实 力的外资保险公司进入我国市场，一方面带来了先进的技术和管理理念，另一方 面也给我国较为保守发展的保险业带来了巨大的竞争和挑战。进入中国保险市场 的外资保险公司遵循保险业发达国家先进的经营管理和资本运作理念，充分借助 了资本市场的力量，通过在全球范围内的资产管理和资金运用取得利润，从而支 持承保业务以低费率获得竞争优势。然而在我国，由于资本市场起步较晚，发展 不完善，会融资产的数量和质量都与发达国家具有很大差距，限制了保险投资的 保险投资与资本市场的l 上动发展研究 深层次发展，保险资命运用于资本市场的规模十分有限。这使我们看到我国保险 业快速发展，保险资金规模不断扩大的表层下所潜在的风险。尽管民族保险业具 有与本土文化天然相融的优势，但我们也必须清醒的意识到我们的差距所在。因 此，从理论认识上理顺二者间的密切联系，借鉴国际经验并结合我国的现实发展 基础，不断创造条件促进保险投资与资本市场互动发展的更好实现，具有十分重 要的现实意义。本文立意着眼于现实需要，注重可行性，希望文章的写作可以为 我国保险投资与资本市场良性互动发展的早同实现提供些许指导。 二、文献综述 国内外的学术研究对于保险投资与资本市场的互动发展这一课题的相关讨 论由来已久，随着保险业的快速发展，这一领域受到了广大学者的关注，对保险 投资问题的研究和论证也在逐步深入。c r a m e r ( 1 9 3 0 ) 2 开创性的将风险理论引入保 险企业的投资研究，认为保险企业同样需要注重投资业务、关注投资风险对保险 业的发展具有重要的意义。m i c h a e l s e n 和g o s h a y ( 1 9 7 6 ) 3 ，r t a r r i n g t o n 和 n e l s o n ( 1 9 8 6 ) 4 从保险公司资本结构( 保费收入与保险公司自由资本之比) 与保险 公司投资风险关系的角度出发进行研究，从定量的角度分析保险公司投资风险与 资本结构的相关性，认为保险公司的资本结构是影响投资风险的一个重要因素。 二战后，随着证券市场的发展而在美国得到迅速发展的投资组合理论 ( p o r t f o l i oi n v e s t m e n tt h e o r y ) ，是2 0 世纪7 0 年代末金融理论的突破性进展。投资 组合理论最初由美国学者t o b i n 和m r k o w i t z 提出，并在2 0 世纪8 0 年代初形成 较为完整的科学体系。投资组合理论成为欧美发达国家分析个人、企业、银行及 非银行金融机构如何运用其财富进行投资的重要理论依据。d a v i d 和a l a n g a r t ( 1 9 9 4 ) 5 的研究表明，随着金融市场的不断发展完善，二战后，保险投资形式 呈现由贷款向证券转移的趋势。保险投资在兼顾安全性的同时，对收益性和流动 性的要求有了明显上升；保险投资的方式也更加多元化，证券投资占比上升，海 外投资的比重也有所提高，资产组合更加丰富和完善；保险投资的战略表现的更 为积极进取；注重了对保险投资风险的管控，投资的风险管理方法也趋于完善， 衍生金融产品、资产负债管理等被广泛用于投资风险的管理。 s u s a nx l i 和z h i m i nh u a n g ( 1 9 9 6 ) 6 给出了帮助产险企业最优化保险和投资 2 北京f ：商人学硕十学位论文 的组合投资模型。他们更多地考虑到了现实因素，使产险业组合投资的研究更贴 近现实和具有可操作性。n e i lc r o c k f o r ( 1 9 9 8 ) 7 的研究指出，保险投资途径的有效 拓宽，抵押贷款、保单证券化等创新方式开始出现，保险投资在强调安全性和收 益性的同时，兼顾了保险的社会性属性，对区域经济的发展起到了一定的推动作 用。m o r g a ns t a n t e y ( 2 0 0 2 ) 8 认为，资金运用是保险业的核心业务，没有资金运用 就等于没有保险行业。他的论述很好的诠释了现代保险业中保险投资的必要性和 重要意义。世界经济合作与发展组织对保险投资的渠道进行了分类，分为房地产、 抵押贷款、股份、固定收益债券、其他类型贷款和其他投资六类。 我国对保险投资方面的研究主要是在改革开放以后。林义( 1 9 9 3 ) 9 在国内 较早提出资本市场是社会保险基金有效营运的基本制度条件。1 9 9 5 年保险法 生效后，保险投资方面的研究逐渐开始出现，如张念等人就编写了第一批关于规 范化的保险公司投资的教材。李绍光( 1 9 9 8 ) 著的养老金制度与资本市场一 书是深入研究养老金对资本市场影响非常详尽的一部专著。该书立足于养老金制 度的变迁，从现收现付制和基金积累制的经济效应入手，就养老金进入资本市场、 养老基金的资产组合、投资管理、投资管制及组织结构等方面进行了论述。王绪 瑾( 1 9 9 9 ) 1 0 提出建立我国保险投资体制的设想。他认为从保险资金运动的过程 来看，p ( 保费) 一f ( 保险资金) - c ( 保险给付) 的转换是保险公司执行以保 单为媒介的资金运动过程，如果保险利润出自于“p f c 过程，就会引起保 险费率的提高，加重被保险人的负担，制约保险补偿功能的充分发挥，因此以保 险资产业务促进保险负债业务，已成为保险机制运行的内在要求和发展方向，这 是一个体制问题。 2 0 0 0 年以后，关于保险投资与资本市场发展方面的硕博论文等著作开始不 断涌现。国内早期对于保险投资的研究多从投资渠道，投资法规的建立和保险资 金投资证券市场需要完善的地方等较宏观的角度进行研究。李晓明( 2 0 0 0 ) 的论 保险资金运用于股票市场的监管着重对我国保险投资于股票市场的监管问题进 行了分析，并提出应采取外部监管和内部监管相结合，两者分别侧重于刚性监管 和弹性监管的论点。肖文、路永光( 2 0 0 2 ) 的保险资金投资资本市场的策略 从保险资金和资本市场互动的角度探讨了保险资金进入资本市场的方式以及保 险资金可选择的投资工具特点，最后提出保险资金投资资本市场应该施行内部控 3 保险投资与资本市场的互动发展研究 制和外部监管的策略。杨帆、韩卫国、甘露( 2 0 0 2 ) 保险资会运用国际比较研 究从保险资金运用监管、资金运用规模、资命运用模式、资金运用收益四个方 面对国内外保险公司保险资金运用情况进行了比较分析，得出对我国保险公司资 金运用的启示和建议。 随着2 0 0 3 年新保险法的实施和2 0 0 4 年保险资金运用条例的颁布， 保险资金的运用问题引起了保险界的广泛关注。在宏观层面上，现代保险业正朝 着经济补偿、资金融通与社会管理三位一体的方向发展；在微观层面上，对于作 为经营主体的保险公司，承保业务和投资业务的相对独立与并行发展，对保险企 业的传统经营管理理念提出了更高的要求。邓艾( 2 0 0 4 ) 论我国保险投资与资 本市场的良性互动探讨了我国保险资金运用存在的问题，与国外的差距，指出， 中国保险业要发展，不仅需要发挥好保险的经济补偿和社会管理功能，还必须充 分重视和发挥好保险的资金融通功能，把保险投资与保险业务发展放在同等重要 的位置，不断拓宽保险投资渠道，加大保险业参与资本市场的力度，资本市场要 利用保险投资的有利条件，盘活资金，产生效益，促进金融资源的优化配置，从 而最终达到保险业与资本市场“双赢的目的。魏华林、刘娜( 2 0 0 6 ) 保险市 场与资本市场融合发展的经济学分析从经济学的视角阐释了保险市场与资本市 场融合发展的重要性，认为保险市场与资本市场融合的成功与否取决于融合的前 提条件：相对成熟的保险市场和资本市场、比较健全的法律法规、水准较高的内 部管理、条件成熟的技术平台等。指出借鉴西方发达国家金融混业经营的经验， 将有助于我国金融业的稳定与发展。 基于上述对国内外关于保险投资与资本市场发展研究文献的回顾，我们可以 看出，虽然有比较多的资料涉及该领域的研究，但实质上两者互动发展的理论框 架目前还未完全形成，仍然显得支离破碎。不同的学者从不同的方向和角度进行 研究论证，提出个人观点，缺乏一个系统的梳理。因而，本文将以上述文献的研 究成果为基础，对本研究课题相关优秀成果进行梳理与整合，构建保险投资与资 本市场互动发展的坚实理论基础。同时，在研究中注重方法创新，从博弈理论的 崭新视角对保险投资与资本市场互动发展的实现情况的差异性进行比较分析，得 到启示性结论。 4 北京l ：商人学硕卜5 7 论文 ( 一) 研究方法 研究方法与创新 本文在研究中主要运用了规范分析与比较分析的研究方法，贯穿了现代经济 学、管理学、金融学和保险学的知识。文章以保险投资与资本市场的互动发展问 题为核心，进行系统的理论梳理，构建起二者互动发展的严格理论基础。进而， 在实践层面对典型国家现状的差异性进行了深入的比较分析。分析方法上，强调 了理论梳理与创新的结合。一方面注重对现有理论研究成果的整合与借鉴，另一 方面，注重创新研究，从博弈理论的崭新视角，借助模型进行深入的比较剖析， 并且得出高边际成长性的启示性结论。 ( 二) 文章创新点 本文力求在如下几方面有所创新： 1 对保险投资与资本市场互动发展的理论基础进行系统的梳理，构建起二者 内在联系的理论框架。从目前该领域的研究现状来看，关于保险投资与资本市场 互动发展的理论研究仍然显得支离破碎。本文从一般相关问题的简要介绍导入， 采用系统论思想作为分析开展的方法论基础进行阐释，进而建立起二者互动关系 得以实现的传导效应模型，最后，对可以供我们借鉴的西方现代资金管理理论进 行了归纳梳理，从而构建了保险投资与资本市场互动发展的完整理论框架。 2 建立保险投资与资本市场互动发展的重复博弈模型，从博弈理论的崭新 视角对中外保险投资与资本市场互动发展实现情况的典型差异性进行详细阐释， 并且得出启示性结论作为新兴资本市场的典型代表，我国具备更强的边际成 长性，外部环境的改善会对我国保险投资与资本市场的互动发展形成更为强大的 助推力，因而政策环境的改善是我们目前急待思考的问题。 3 在政策思考层面，依然采纳系统论的基本分析方法，从整个金融体系环境 的改善及金融子系统自身的发展两大层面提出政策建议。针对我国保险投资与资 本市场互动发展所面临的现实问题与困难，具体从金融体系结构层面、利率形成 机制层面、资本市场层面、保险公司层面以及监管机构层面提出了具有针对性的 5 保险投资o 资本市场的互动发展研究 政策建议，为促进未来我国保险投资与资本市场良性互动发展的早日实现、取得 双赢提供一定的借鉴与指导。 四、主要研究框架 本文写作中贯穿了理论分析与现状比较相结合的研究思路，论文的逻辑框架 大致可以归结为三大部分：首先，在理论层面，进行了深入分析和系统梳理，构 建起保险投资与资本市场互动发展的深刻理论基础。然后，以典型国家为例，对 保险投资与资本市场互动发展的现实情况进行比较研究，从实践层面寻求支持， 并且通过博弈模型的比较分析得出启示性结论。最后，针对我国保险投资与资本 市场互动发展面临的现实问题与困难，提出具体的政策建议，以期为我国保险投 资与资本市场良性互动发展的早日实现提供些许指导。 文章共分为六部分，具体如下： 首先，为绪论部分。具体阐述了本课题的选题背景及意义，对本课题相关领 域的已有成果进行了较为系统的梳理整合，说明了本文的研究方法与主要创新点 所在，最后指出了论文研究的一个整体逻辑框架。 第一章是对保险投资与资本市场相关问题的概述。主要是对本论题相关的一 些基本问题进行一个简要的先导性介绍，为下一章节二者互动发展理论基础的构 建作为铺垫。具体包括：保险投资的特点、本文对资本市场的分类与界定、保险 投资资本市场的主要工具、保险投资与资本市场互动发展的内涵与意义等等。 第二章，构建保险投资与资本市场互动发展的坚实理论基础。冯贝塔朗菲 提出的系统论为我们分析保险投资与资本市场的互动发展关系提供了基本的方 法论思想。二者的互动发展关系又是通过五大效应的传导得以实现的，通过建立 传导效应理论模型，使其相互作用的传导途径更加清晰。西方保险资金投资资本 市场的一些先进理论思想又为我们提供了非常有用的借鉴指导，通过对这些理论 的有效应用，可以促使二者互动发展关系更好的实现，在本章的最后一节进行了 简要介绍。 第三章以典型国家为例，对保险投资与资本市场的互动发展的状况进行比较 分析，从实践层面寻求支持。首先，介绍了以美国、闩本和英国为代表的发达国 家保险投资与资本市场的良性互动发展。然后，说明我国保险投资与资本市场逐 6 北京1 ：商人学硕十学f ? ，论文 步融合的发展历程、目前忆动存在的现实困难，以及二者互动发展困难的主要原 因。最后，构建博弈模型，从博弈理论的崭新视角对中外保险投资与资本市场瓦 动发展的典型差异性进行比较分析，并且得出启示性结论作为新兴资本市场 的典型代表，我国具备更强的边际成长性，外部环境的改善会对我国保险投资与 资本市场的互动发展形成更为强大的助推力，因而政策环境的改善是我们当前急 待思考的问题。 第四章以上述分析为基础，对如何促进我国保险投资与资本市场的良性互动 发展进行必要的政策探讨。充分考虑到我国保险投资与资本市场互动发展所面临 的客观约束，从逐步优化金融体系结构，建立市场化的利率形成机制，改善资本 市场的投资环境，提高保险公司风险管理和资金运作水平，加强保险业与资本市 场的协调监管以强化风险控制等几个层面提出了有针对性的政策建议。 最后为结论部分，是对全文的一个最终小结。 7 保险投资与资本i i 场的互动发展研究 第一章保险投资与资本市场相关问题概述 第一节保险投资的主要特点 保险投资又称保险资金运用，是指保险公司在经营过程中将积聚的保险资金 部分地用于投资，使保险资金保值增值的业务活动。保险资金中可用于投资的 只是其中的一部分，保险监管部门一般对此都有具体的规定。由于保险经营活动 同时具有社会性和经济性的双重属性，保险企业的投资行为有着特殊的要求，具 体表现在投资方式的选择上以间接投资为主，投资结构上注重资产与负债的匹配 性，相比其它投资活动对投资的安全性有着更为严格的要求。 一、投资方式以间接投资为主 从投资方式上看，保险投资有直接投资和间接投资两大类，保险投资活动通 常是以间接投资为主，比重可以占到9 0 左右。保险公司以购买证券、贷款或拆 借的形式将资金的使用权暂时让渡给企业或金融同业，再由他们将资金投入到社 会再生产领域。而直接投资则主要是将保险资金直接投入再生产过程，参与企业 的生产经营活动，这种投资活动一般风险比较大，资产的流动性差，也难以管理， 所以在保险资金运用中所占比重很小。 二、资产与负债的严格匹配 由于保险经营的特殊性，其投资行为需要在结构上十分重视资产与负债的匹 配。保险投资的具体方式选择，需要考虑到各种形式的资金来源特点和相互间的 关系。按照资产与负债期限结构严格匹配的原则，长期闲置的资金一般用于长期 投资，以获取更多的收益；而短期的资金来源所形成的短期负债，或者不能成为 可用资金，或者只能用于短期投资，将其投入到流动性较高的项目。例如寿险业 务和财险业务的资金来源特点具有明显的差异，资金运用规模和结构侧重就应有 所不同。寿险公司的资金来源具有长期性和稳定性的特点，一般用作长期稳定性 收益投资，而财险公司的资金来源具有短期性和相对流动性特点，则适合用作短 8 北京l ：商人学硕t 学位论文 期流动性比较强的项目投资。 投资原则的侧重与协调 与其它投资活动相似，保险投资同样主要是遵循安全性、收益性和流动性这 三大原则。但是，保险资金来源和保险经营的特点又决定了保险投资活动对这三 大原则具有特殊的要求与侧重，使保险企业可以通过投资活动，更好的发挥保险 的保障功能和社会效益，同时追求自身的盈利目标。 1 十分注重投资的安全性。安全性原则是保险投资活动中最基本、最重要的 原则。保险投资可用资金的绝大部分来自保险企业会计帐的负债项目，即对被保 险人未来偿付的负债，最终将用于赔付或给付保险金。因此，保险投资首先必须 满足安全性原则的要求，以确保保险公司具有充足的偿付能力，可以保障被保险 人的合法权益。 2 安全性基础上追求投资的收益性。保险投资活动在保证安全性的前提下， 需要确保一定的收益能力，使保险资金获得最大的使用效果。这样才能不断增强 保险公司的偿付能力，承受低承保利润的竞争，提升保险公司未来的成长性。对 于传统寿险产品来说，所筹资金的运用原则安全性优于收益性。但对于创新型的 投资类寿险产品而言则有所不同，因其盈利能力直接与投资收益挂钩，“分离账 户”资金运用的收益直接决定了业务的竞争能力，这种资金运用的风险和收益都 直接转嫁给保户，有时投资的收益性甚至比安全性更优先得到考虑。 3 保险投资活动对流动性的要求呈现增强的趋势。对保险资金流动性要求的 强弱与资产的性质有关，一般而言，财产保险对资金运用具有较高的流动性要求， 寿险资金运用对流动性的要求相对较低。但是，近年来金融市场的快速发展给公 众提供的投资工具不断增多，对寿险保单形成替代，当市场收益率发生变动时， 保户倾向于行使寿险保单所赋予的退保和保单贷款选择权。例如2 0 0 7 年，一年 内央行就连续1 0 次调高准备金率，6 次提高利率，导致许多保户采取退保或保 单贷款以抽出资金转向更高收益投资的现象较为普遍。这种情况增加了寿险资金 的不稳定性，提高了新形势下寿险企业的资金运用对流动性的要求。 9 保险投资与资本市场的f 动发展研究 第二节资本市场的基本理论 一、资本市场的界定及分类 资本市场( c a p i t a lm a r k e t ) ，一般是指期限在一年以上的各种融资渠道的总 和，具体包括股票市场、长期债券市场、长期信贷市场等。本文论证围绕保险投 资与资本市场的互动发展关系展开，文中所指资本市场主要着眼于其核心部分， 即一般意义上的证券市场。按照发展开放程度，又通常可以把资本市场分为两类， 一类是成熟的资本市场，另一类是新兴的资本市场。成熟资本市场有两个基本特 征：一是，机构投资者超过7 0 ，甚至更高。所以机构投资人对公司的偏好就主 导了成熟资本市场的发展流向。第二，成熟资本市场的实质是，职业经理人和公 司控制权之间的一个最佳的匹配过程处理好所有者和控制者，以及各利益相 关者的关系，进而最大限度地实现企业的价值最大化。美、日、英等保险业发达 国家同时拥有着成熟的资本市场，通过投资的连接，实现了保险投资与资本市场 的良性互动发展。而我国的资本市场则属于典型的新兴资本市场，也因此二者互 动关系表现微弱，其互动发展的实现尚面临着诸多问题与困难。 二、资本市场的消费效应与投资效应 资本市场以虚拟资本作为载体，通过资本的价值形态与实物形态的相对分 离，以虚拟资本运动引导实物资本的配置，实现全社会范围内的资源积累与配置， 满足社会化大生产对个别资产转化为社会资本的客观要求。资本市场优化资源配 置的功能主要通过市场形式变化所引致的消费效应与投资效应发挥作用。一方 面，证券价格上涨意味着投资者当期名义财富的增加，从而引致消费支出的扩大， 社会总消费需求增加，带来产出的增加，即所谓的消费效应。另一方面，根据托 宾q 理论，随着证券价格上升，使得企业的市场价值高于其重置成本时，企业会 增加投资，社会总投资需求增加，带来产出的增加，即所谓投资效应。作为资本 市场最为重要的一项功能，优化资源配置功能的有效实现具有重要意义。借助于 消费效应与投资效应的传导，资本市场为投资者提供了分享经济增长成果、增加 财富的机会，有力地促进了经济的均衡发展和整体经济效益的提高，使资本市场 l o 北京l ：商人硕十学位论文 成为整个幽民经济持续发展的纽带。 资本市场的主要投资工具 ( 一) 股票投资 股票是资本市场上最主要的融资工具之一，也是其它金融衍生工具的基础。 股票的价格最不稳定，因而，投资风险和投资收益也都是最大的。西方发达国家 的保险公司一直把购买股票作为现代保险投资活动的重要内容之。股票的价格 不仅取决于上市公司的经营状况和发展前景等基础层面，还受宏观经济形式、通 货膨胀水平、利率和汇率水平、财政货币政策、行业因素、市场因素以及社会心 理因素等的影响。特别是在如我国这样的新兴资本市场，这些因素的作用会更为 错综复杂，导致股票价格的波动较为剧烈，影响保险资金股票投资的收益率和资 金运用的安全性。这也是我国保险资金投资股市十分谨慎的主要原因。 ( 二) 证券投资基金 证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行 基金单位集中投资者的资金，由基金管理人管理和运用，从事股票、债券等金融 工具的投资。保险公司通过购买证券投资基金分享投资收益，同时承担投资风险。 基金投资的风险一般要小于股票投资，是保险公司间接入市的主要渠道。在资本 市场投资环境尚不成熟的情况下，保险资金为寻求资本市场的投资收益，往往会 采取此种投资形式。 ( 三) 债券投资 债券是政府、企业和金融机构为筹集资金而向投资者发行，承诺按照约定的 方式支付利息，并在一定期限内偿还本金的证券。在资本市场上，债券通常是发 行量最大、交易最活跃的金融工具之一。保险公司一般会将一定比例的保险资金 用于购买国库券、地方政府债券、金融债券和公司债券等可在二级市场上流通的