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大股东掏空与审计意见相关性研究 摘要 良好的资本市场，拓宽了资金融通渠道，提高了资源配置效率，增强投资者 的信心。而大股东掏空行为严重损害资本市场的发展完善，影响上市公司的正常 经营活动，损害中小投资者的信心注册会计师审计作为保护投资者的机制，应 该能有效识别大股东掏空行为，出具恰当的审计意见i 实践中大股东掏空与审计 意见的关系到底如何，审计意见对于大股东掏空行为的鉴别能力怎样? 本文试图 用实证方法进行研究揭示大股东掏空与审计意见的关系。 本文首先从委托代理角度分析大股东掏空行为产生的理论渊源，进而分析了 大股东掏空行为，并在此基础上分析了审计意见与大股东控制下的关联交易、资 金占用及为大股东担保之间的关系。其次，结合对上述分析以实证研究的方法， 以2 0 0 5 - 2 0 0 6 年沪市数据检验大股东掏空与审计意见的关系。实证结果显示：以上 市公司名义为大股东提供担保与审计意见存在显著的正相关；大股东占用上市公 司资金与审计意见并不存在显著的相关性；但是，2 0 0 5 年大股东占用资金与审计 意见存在显著的正相关；2 0 0 6 年大股东占用上市公司资金与审计意见存在显著的 负相关这说明2 0 0 6 年要求上市公司完成清欠工作取得了实质性的效果，关于进 一步做好清理大股东占用上市公司资金工作的通知 的执行效果很明显。但并未 发现上市公司与大股东之间的关联采购和关联销售与审计意见存在显著的相关 性。实证结果表明，审计意见是可以识别大股东占用上市公司资金和为大股东提 供担保，但是对大股东与上市公司之间的关联交易却不能有效鉴别，这可能是由 于他们之间的关联交易是公平公允的。最后，结合理论与实证研究，提出从提升 上市公司盈利质量、加强资本市场的监管和完善注册会计师审计制度上来规避大 股东掏空行为，提高审计质量。 关键词：大股东掏空；审计意见；关联交易；资金占用；为大股东担保 硕士学位论文 a b s t r a c t t h ew e l lc a p i t a lm a r k e te n r i c h e sf i n a n c i n gc h a n n e l i m p r o v et h ee f f i c i e n c yo f r e s o u r c em a n a g e m e n ta n dg a t h e r sh e a di n v e s t o r s c o n f i d e n c eb u tt u n n e l i n gf r o mm a j o r s h a r e h o l d e r sd a m a g e c a p i t a lm a r k e t ，i n f u e n c en a t u r a lm a n a g e m e n to fl i s t e dc o m p a n y a n di n v e s t o r s c o n f i d e n c e ，c e r t i f i e d p u b l i ca c c o u t a n t s a u d i t i n g 勰m e c h a n i s mo f p r o t e c t i n gi n v e a t o r s ，s h o u l di d e n t i f ym a j o rs h a r e h o l d e r s t u n n e l i n ge f f i c t i v e l ya n df c i r m r i g h ta u d i to p i n i o n ! i np r a c t i c e ，h o wt h er e l a t i o nb e t w e e nm a j o rs h a r e h o l d e r s t u n n e l i n g a n da u d i to p i n i o ni s ? h o wa u d i to p i n i o nd i s t i n g u i s h sm a j o rs h a r e h o l d e r s t u n n e l i n g f r o ml i s t e dc o m a n y t h ea r e t i c l et r i e st oi n v e s t i g a t et h er e l a t i o nb e t w e e nm a j o r s h a r e h o l d e r s t u n n e l i n ga n da u d i to p i n i o ni ne m p i r i c a lr e s e a r c hm e t h o d f i r s t ，t h ea r t i c l ea n a l y s e st h eo r i g i no f t h e o r yo f t u n n e l i n gf r o mt h ep o i n to f v i e wo f a g e n c yb ya g r e e m e n t ，t h e ns t u d i e st h et u n n e l i n gf r o mm a j o rs h a r e h o l d e r s , b a s e do n a n a l y s i so fc o r r e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n da s s o c i a t e d b u s i n e s so fm a j o r s h a r c h e l d e r s c o n t r o l ，i m p r o f i a t e dc a p i t a la n da s s u r e m e n tf o rm a j o rs h a r e h o l d e r ss e c o n d ， b a s e do na b o v ea n a l y s i s w eu s e2 0 0 5 2 0 0 6y e a r d a t af r o ms h a n g h a is t o c ke x c h a n g ei n e m p i r i c a lr e s e a r c h m e t h o dt o p r o v et h er e l a t i o nb e t w e e nt u n n e l i n g f r o mm a j o r s h a r e h o l d e r sa n da u d i to p i n i o n e m p i r i c a lr e s u l t ss h o w ：t h e r ei sd i s t i n c tp o s i t i v e c o n e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n da s s u r e m e n tf o rm a j o rs h a r e h o l d e r s ；t h e yh a v en o d i s t i n c tc o 盯e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n di m p r o r i a t e dc a p i t a l ；b u tt h e r ej sd i s t i n c t p o s i f i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n di m p r o r i m e dc a p i t a li n2 0 0 5 ；t h a r ei s d i s t i n c tn e g a t i v ec o r r e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n di m p r o r i a t e dc a p i t a lj n2 0 0 6 t h i s s h o w nt h a tw er e q u i r e dl i s t e dc o m p a n yt oa c h i v ep a y i n go f fd e b ta n dh a v eo b t s n e d m a t e r i a le f f e c t s1 1 嵋e l l f o r c e m e n to ft h en o t i c eo fd o i n gt oc l e a ru dl i s t e d c o m p a n i e s i m p r o r i a t e dc a p i t a lo f m a j o rs h a r e h o l d e r sm o r ew e l l i n2 0 0 6g a i no b v i o u s e f f e c t b u tw eh a v e n td i s c o v e rt h e r ea r ed i s t i n e tc o r r e l a t i o nb e t w e e na u d i to p i n i o na n d a s s o c i a t e dp u r c h a s e 。a s s o c i a t e ds a l ef r o m 【i s t e dc o m p a n ya n dm a j o rs h a r e h o l d e s e m p i r i c a lr e s u l t sm a k ew ec l e a r , a u d i to p i n i o nc a nr e c o g n i z ei m p r o r i a t e dc a p i t a lo f m a j o rs h a r e h o l d e r sa n da s s u r e m e n t f o rm a j o rs h a r e h o l d e r s , b u ti tc a n t i d e n t i f y a s s o c i a t e db u s i n e s sb e t w e e nm a j o rs h a r e h o l d e r sa n d 】i s t e dc o m p a n y , w et h i n ki tm a yb e d u et oi u s t i c ea n df a i ra s s o c i a t e db u s i n e s sf i n a l l y , b a s e do nt h e o r i e sa n de m p i r i c a l r e s e a r c h , t h ea r t i c l ep u t sf o r w a r dt oa d v a n c ep a y o f fq u a l i t yo fl i s t e dc o m p a n i e s ，e n h a n c e s u p e r v i s i o n o fc a p i t a lm a r k e ta n dp e r f e c t et h es y s t e mo fc p aa u d i t i n gt or e s t r i c t t u n n e l l i n gf r o mm a j o rs h a r e h o l d e r sa n di m p r o v ea u d i t i n gq u a l i t y k e yw o r d ：t u n n e l i n gf r o mm a j o rs h a r e h o l d e r s ；a u d i to p j n j o n ；a s s o c i a t e db u s i n e s s ； i m p r o r i a t e dc a p i t a l ；a s s u r e m e n tf o rm a j o rs h a r e h o l d e r s m 大股东掏空与审计意见相关性研究 附表索引 表3 1 样本选择标准表 表3 2 样本公司变量定义一览表 表3 3 沪市a 股混合样本变量的描述性统计数据( n = 1 3 1 6 ) 表3 4 混合样本审计意见的类型( n = 1 3 1 6 ) 表3 5 各变量之间的s p e a r m a n 相关系数( n = 1 3 1 6 ) 一 表3 6 混合样本回归结果表 表3 7 分年度样本回归结果表 2 2 2 7 2 8 3 0 3 1 3 4 3 5 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均己在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 由本人承担。 作者签名：舫露论日期：p ；产 月汐日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“4 ”) 日期：加净 1 1 月即日 日期珂年，月a l o 日 硕十学位论文 1 1 研究背景及意义 第1 章绪论 1 1 1 研究背景 经济学原理告诉我们，稀缺性资源可以产生经济效益，因为稀缺意味着财富、 权力等各种利益，正如经济学理性经济人的假设，人作为理性经济人，是自私的， 人的欲望是无限的，由于稀缺而产生供需不均衡，导致价格上涨。我国公司上市 有严格的限制条件，一些公司为了能够取得上市资格付出相当大的成本形成了 我国资本市场上的稀缺性资源。上市成本在公司发展初期是由大股东垫付的，而 我国又实行资本保全原则，不允许抽逃资本，上市公司分配股息有限，因而他们 获得利益的来源就演变成主要通过侵占上市公司利益以达到实现自己收益的目 的。 我国资本市场发展迅速，从1 9 9 0 年1 2 月，上海证券交易所成立，深圳证券 交易所试营业。截止到2 0 0 7 年4 月3 0 日上市公司发展到了1 4 6 2 家。其中在上交 所上市的为8 5 0 家，总发行股本l1 0 3 8 亿元，总市值1 2 4 4 5 0 亿元；在深交所上市 的为6 1 2 家，总发行般本2 4 9 2 8 亿元，总市值3 6 4 7 8 9 1 亿元。良好的资本市场， 拓宽了资金融通渠道，提高了资源配置效率，增强投资者的信心。而大股东回掏空 行为严重损害资本市场的发展完善，影响上市公司的正常经营活动，损害中小投 资者的信心我国大多数上市公司的第一大股东持股比例偏高，甚至超过5 0 , 4 大股东利用对上市公司的控制权，通过非公允关联交易、占用上市公司资金o 、信 用担保、出卖优良资产、现金股利等手段来侵占上市公司的利益。 注册会计师作为独立行使经济评价功能的“经济警察”，他们执行的鉴证业 务能否给投资者决策提供合理保证? 这也是近年大家关注比较多的。注册会计师 难道真的如大家分析的那样审计质量不高，审计合谋遍地开花? 注册会计师具有 丰富的会计、审计实践经验，能够对公司的财务状况和经营成果进行检验，有能 力运用自己的专业知识和职业判断为投资者提供合理保证，形成质量相对高的审 计意见。当然，这其中不可排除事务所出于激烈的市场竞争或自身利益而放弃审 计准则，甚至于操纵审计意见的可能性。但同时，注册会计师在形成审计意见时 也不能不权衡审计风险，尤其是管制风险和诉讼风险，因为一家客户的审计失败 。文中所指的大艘东指上市公司的控股般东磊虽然没有达到控股地位但能对上市公司的生产和经营决策产生 重大影响的股东 o2 0 0 6 年底中国上市公司清欠工作取得了显著成效，共有3 8 0 家上市公司完成清欠工作，总额达3 3 6 亿元人 民币：1 9 家上市公司已完成董事会或股东大会审议以资抵债、以股抵债汉案的程序，预计将在近期完成清欠 工作。证监会也公布了未能在2 0 0 6 年底解决资金占用问题的1 7 家上市公司 ( h t t p ：f i n a n c e s i n lc o i lc n s t o c k y 2 0 0 7 0 1 0 7 2 1 3 3 3 2 2 3 2 7 7 s h t m l ) 大股东掏空与审计意见相关性研究 有时足以给其前途以毁灭性的打击。 注册会计师审计作为保护投资者的机制应该能有效识别大股东掏空行为并出 具合适的审计意见，以保护广大中小投资者的合法利益! 实践中大股东掏空与审 计意见的关系如何，审计意见对于大股东掏空行为的鉴别能力怎样? 我们的研究 由此而生。 1 1 2 研究意义 本文将在已有研究的基础上，通过研究大股东掏空与审计意见的相关关系来 检验大股东对上市公司利益的侵占，作为“经济警察”的注册会计师面临此情况 时所作的审计意见是否合理。突破以前实证研究中仅利用非标准无保留审计意见 样本来观测的局限，拟利用我国2 0 0 5 2 0 0 6 沪市a 股上市公司审计报告中所提供 的数据，对此进行实证研究，并提出相应的改进建议。本研究将具有以下理论和 现实意义； 从理论上来说，可以为委托代理理论提供新的实证检验。这将有利于推动公 司治理理论的研究，从而更好地解决我国上市公司中存在的代理问题，进一步降低 代理成本 有如下现实意义：( 1 ) 为我国上市公司广大中小投资者保护的改进和完善提 供比较新颖的数据支持。我们以2 0 0 5 、2 0 0 6 年沪市a 股上市公司财务数据来检验 上市公司大股东掏空与审计意见相关性。( 2 ) 从上市公司的角度来看，认识大股 东通过怎样的方式实现侵害上市公司利益，有助于完善企业的治理结构，吸引潜 在的投资者，规范资本市场，遏制上市公司“圈钱”心理和行为。( 3 ) 从监管角 度来看，深入认识大股东的侵占行为与注册会计师审计报告的关系，有助于监管 层更好地实施有效的监管措施，提高监管效率，促进资本市场的规范化运作o 。( 4 ) 从注册会计师行业发展来看，为注册会计师提高自身的执业质量，维护行业的信 誉提供了可供参考的实证，这值得注册会计师深思。 1 2 相关文献综述 1 2 1 国外相关文献 1 委托代理与大股东 b e r l e 和m e a n s ( 1 9 3 2 ) 发表了现代企业与私有产权，标志着公司治理理论 研究的开始【”。他们认为，现代大企业的所有权分散导致企业控制权集中在管理者 手中，而管理者的利益与股东利益并不一致。因而所有权分散很可能导致企业管 理者将企业资源用于谋取私利而不是股东价值最大化b e r l e 和m e a n s ( 1 9 3 2 ) 的研 。证监会的同站上赫然写着：保护投资者利益是我们工作的重中之重 h l l p w w w c s r e g o v c n c n h o m c p a g e l i a d c x j s p 2 硕十学位论文 究也被视为现代公司治理研究的开始i l l 。从此，股权高度分散就一直被视为公司治 理研究的出发点，由此导致的现代企业的管理者与所有者之间的利益冲突成为公 司治理研究的核心问题。由于目标上的冲突，代理人的某些私人信息( 逆向选择) 不被委托人所知，或者委托入不能完全了解代理入的行为动机( 道德风险) ，因 此，委托人必须事前设计一种激励体系以对代理人的信息和行为做出反应，最终 实现两者目标上的最大限度的一致。 2 0 世纪9 0 年代以来，学术界对企业中的代理问题的研究重点有了重大的转变， 从研究股东和经理层之间的代理问题转向研究大股东和其他股东之间的代理问 题。在英美法系中的发达国家外，研究者们发现大股东盘剥其他股东的问题是最 普遍、最严重的问胚( l ap o r t a ，l o p e z - 中首次分析了交易双方的“不对称信息”可能导致市场失灵，称信息 不对称源于私人信息私人信息( p r i v a t ei n f o r m a t i o n ) 指在订立契约时或契约执行 过程中有些信息是一方知道而另一方却并不清楚的，私人信息的存在使一部分人 比他人拥有更多的信息，我们将行为人之间的这种信息占有上的不同称为信息不 对称( i n f o r m a t i o na s y m m e 仃y ) p “。信息不对称又分为两类：( 1 ) 有关知识的不对 称，即称逆向选择。指在信息不对称的条件下，契约当事人一方隐瞒自己的私有 信息，以提供不真实的信息来追求自身的效用最大化，以致不能预测其代理行为， 委托人无法了解到代理人是否会更好地满足委托人的要求，从而签订有利于代理 人的委托契约这种行为势必要损害另一方的利益。( 2 ) 行为的不对称，也称为 道德风险。即在信息不对称条件下，契约当事入在双方签订契约之后，由于其行 为的不可完全监督性，委托人不能把代理人的行为后果与他不能控制的不确定性 因素区分开来，代理人可能把自己行为后果的责任转嫁到委托人身上而逃避风险。 致使委托人利益受损 大股东与中小投资者之间之所以存在代理问题。大股东会利用各种合法或非 法的手段去侵占中小投资者的利益，我们认为源于中小投资者处于信息劣势。由 于大股东掌握了外部投资者无法知晓的内部信息，在大股东和外部投资者之间存 在严重的信息不对称，大股东具有通过操纵报告盈余来隐瞒和误导外部投资者的 强烈动机。原则上是所有股东都有权参加股东大会，而中小投资者却因为成本过 于昂贵而很少参加股东大会大股东不仅可以参加股东会这一决策机构，还能进 入董事会这一执行机构，这样大股东获取的企业信息多于中小投资者，大股东比 中小投资者更容易了解自己的利益偏好，中小投资者并不容易观察到大股东在企 业决策中是否代表全体股东利益行事。中小投资者般不参加股东大会，更不用 说去参与企业经营管理活动，他了解的信息主要来源于上市公司对外披露的信息。 而企业实际运行状况只有真正负责企业经营管理人员知道，经营管理层对董事会 负责，大股东一般担任公司董事长，有时甚至还兼任总经理，更为大股东获取公 司信息提供方便，虽然我们规定公司董事会中必须有一定数量的外部独立董事以 保护中小投资者利益，但现实却让我们无法相信独立董事能真正保持独立，维护 中小投资者利益。这样大股东在企业经营管理活动中追求自身利益最大化而选择 行为目标及方式时，就有可能有违于全体股东利益，给中小投资者带来风险。收 大股东掏空与审计意见相关性研究 益由大股东独享，损失却让中小投资者分担。 由于信息不对称导致了大股东掏空行为。反观之，如果中小投资者也能参与 其中，他们所了解的信息不存在不对称的情况的话，大股东掏空行为未必会到达 如此猖狂的地步，中小投资者的利益完全可以由他们自己掌握。 2 2 大股东掏空行为分析 2 2 1 大股东掏空行为的识别及原因分析 2 211 大股东掏空行为的识别 大股东掏空行为不仅损害其他中小投资者利益，而且还会严重损害资本市场 的健康发展。l a p o r t a 等( 2 0 0 0 ) 证明，大股东掏空行为是导致1 9 9 7 - - 1 9 9 8 年亚洲 金融危机的主要原斟1 ；b e r a a n d 等( 2 0 0 2 ) 进一步研究证明大股东掏空可能会降 低整个经济的透明度以及歪曲会计收益数字，从而使外部中小投资者由于信息不 对称程度加重而对企业财务状况难以作出正确的评价【1 2 1 。大股东掏空还会降低资 本市场的资源配置效率。如果一个市场缺乏完善的法律体系对小投资者的利益实 施足够的保护，大股东掏空会降低股票价格的信息含量，使该国资本市场的资源 配置功能有效性大大弱化。还会减少公司募集资金投资于有利项目的可能性，从 而导致公司投资不足等。 目前大股东掏空行为的方式研究主要集中于大股东通过关联交易、转移公司 资源或转嫁风险、股利政策、大股东占用上市公司资金、以公司名义为大股东控 制的企业提供贷款担保等几种方式上。另有一些学者研究认为大股东也利用盈余 管理掏空上市公司。l i u 、和l u ( 2 0 0 2 ) 研究发现，在中国资本市场上，盈余管理 与大股东转移上市公司资源有关，他们通过检验盈余管理水平与公司治理水平的 相关关系间接证明大股东通过盈余管理掠夺中小投资者【1 4 l 。余明桂和夏新平 ( 2 0 0 3 ) 也发现，大股东通过盈余管理和股利政策侵占中小投资者的利益i 捌。 对于我们是否能从上市公司公布的会计报表中识别出大股东掏空行为，裴红 卫、柯大钢( 2 0 0 5 ) 针对上市公司公布年报中可能隐藏的大股东掏空行为，投资 者会如何反映作了实证研究【3 2 1 。研究发现市场能够在证监会的调查报告公布之前， 在一定程度上提前预知上市公司的大股东掏空行为，并对隐藏掏空行为的上市公 司公布的年度会计报表作出反应。我国年度会计报表从编制完成到公布日之间有 四个月左右的时间，这段时间投资者只能通过一些特殊方式( 如小道消息、市场 传言等) 识别上市公司会计报表中隐藏的大股东掏空行为。这也反映了我国股市 在信息公开方面披露不及时的漏洞，中小投资者往往不能通过合法和正当的途径 获得相应的知情权，一些内幕信息知情者也喜欢钻这种制度上的缺陷大肆进行违 规交易和不正当交易，掠夺和侵害了广大中小投资者的合法利益，中小投资者可 1 2 硕十学位论文 能会因丧失对股市前景的良好预期而选择“用脚投票”退出股市。 2 2 1 2 大股东掏空行为原因分析 从研究分析中。可以看出大股东掏空行为源于大股东与中小投资者之问的代 理问题，下面我们对我国大股东存在掏空行为的原因进行分析。主要有： 1 股权相对集中制度下，上市公司的资本多数决原则。为大股东掏空留下空问。 大股东可以通过持有股份左右公司，使公司决策倾向于实现大股东自身利益 最大化，将造成的不利后果转嫁到中小投资者身上。中小投资者在整个参与公司 事务过程中，没有享受到决策的权利，却要承受决策的后果。这一原则使中小投 资者除非联合，否则没有能力影响大股东的决策，成本收益不对等而缺乏动力去 监督大股东决策行为普遍采取搭便车行为和用脚投票。中小投资者将所拥有的投 票权委托于大股东，他掌握公司实际控制权，掌握着公司最高执行机构一一董事 会，上市公司以资本多数决原则进行决策，大股东必然占优势。虽有独立董事维 护中小投资者利益，但在决策中真正起决定性作用的是股东持有股份的多寡，决 策结果必然更多地体现大股东自身利益，中小投资者的利益往往被忽视。资本多 数决原则成为大股东牺牲中小投资者利益而谋取自身利益的一件合法的外衣。 2 所有者缺位使得国企监管缺乏动力。 我国建立股市的一个初衷是为国有企业筹集资本和提高国企公司业绩，完成 国有企业股份制改革我国上市公司的多数由国有企业构成，但国有企业的主要 问题就是产权不明晰，国有企业的管理一般由国家指定的部门负责或者由国有资 产管理委员会作为上级部门。这样就存在真正的所有者缺位，代理问题严重。这 种情形下大股东更有动机去攫取上市公司的利益，因为所有者不明确以致监管不 力，即属于全民所有，也就意味着谁也不能真正的拥有。不拥有控制权，就不能 从这种监督中获取收益，监管动力从何而来? 3 我国股票市场特征给大股东掏空行为留下可乘之机。 ， 股权分置时代，我国上市公司大股东控制的股票多属于非上市流通的股票。 资本保全原则，不允许抽逃资本，上市公司分配股息有限，所以他们获得利益的 来源就演变成侵占上市公司利益以达到实现自己收益的目的。我国上市公司的股 权一般包括国有股、发起人股、社会公众股。如果不想去增资扩股的话，社会公 众股一般只能用脚投票而大股东一般只能用手投票不能用脚投票，不能轻易出 售所持股份。一般股东的投资收益来源于股利和股价上涨收益，但大股东却无法 获取股价上涨收益，导致大股东通过控制企业进行盈余管理来实现投资收益，另 一方面就是攫取上市公司的财富。2 0 0 5 年开始的股权分置改革有望解决非流通股 资本市场的资本多数决原则，这一原则实质在于在公司内部实行少致服从多数的民主制度，让公司依据持 股多数股东的意见而不是所有股东的意见来做决策删 1 3 大股东掏空与审计意见相关性研究 问题，但大股东仍然掌握着上市公司的控制权，由于股息发放有限，因此，大股 东掏空行为也未必会因此得到限制。 4 大股东在公司董事会中拥有决策权。 大股东一般都拥有董事会的决策权，担任董事长，有权任免企业的经营管理 者等。这样就使大股东可以通过占有上市公司资金、关联交易、在资本市场上坐 “庄”炒作股价、操纵管理层进行盈余管理等手段侵害中小投资者、债权人等相 关利益者的利益。大股东在董事会中可以方便参与公司决策；而中小投资者比较 分散，结果行使股东权利成本高于可能的收益，成本不经济，因此中小投资者在 与大股东博弈的过程中并不积极地行使股东权利，而是有利就收，没利就“用脚 投票”，选择出让股票。在这个博弈的过程中，中小投资者或者因为没有足够的 精力来行使股东权利，或者因为缺乏相应的能力来维护自己的权益，他们的选择 是在大股东的选择既定一一大股东按公司的收益获取较大的收益份额的情况下的 最优选择，这种博弈的结果必然是在公司的大政方针以及重大事项中大股东占优， 即大股东控制。 2 2 2 大股东掏空后的理性选择：粉饰业绩 大股东利益的实现是以维持上市公司资格为前提的，事实上企业一旦上市， 也不愿意轻易下市，或者给市场留下不好的印象，正是基于指标制、额度制导致 的上市公司“壳”资源性质，以及维持地方政府形象、维护企业集团和上市公司 形象以及取得配股资格、避免s t 和p t 操纵股价等原因，上市公司有比较强烈的 盈余管理动机；又由于大股东控制与内部人控制严重，导致大股东和管理层经常 参与到上市公司的盈余管理过程中，大股东具有帮助上市公司进行盈余管理的强 烈动机。而我国对于配股或再融资取决于一些刚性指标，这无疑促使上市公司通 过操纵企业财务指标达到再融资资格。大股东控制能够为上级母公司带来实实在 在的利益，包括分配现金、提供信贷担保等，大股东有防止掏空后上市公司业绩 指标下降的动机。因而在配股或者避免摘牌的行动中，大股东维持上市公司业绩 指标的动机就更加强烈。我国盈余管理体现为大股东控制下的盈余管理行为。通 过盈余管理，上市公司不仅可以获得配股资格，而且可以提高中小投资者对公司 股票价值的判断，从而达到提高股票价格使大股东可以获得更多的隐性收益。 根据经济学的假设，人都是有限理性的“经济人”，都会追求自身效用最大 化，委托人和代理人也不例外，但他们效用往往是不一致的。委托人追求效用最 大化的目标是和企业价值最大化的目标是一致的，而代理人除了衡量物质报酬外， 还追求一些非物质的因素使其效用最大化，又由于所有者与经营者之间存在激励 不相容，一方追求效用最大化必然要损害另一方实现效用最大化，经营者的激励 机制是以业绩为基础的，他作为有限理性的“经济人”，在追求自身效用最大化 1 4 硕十学位论文 时会粉饰公司业绩使他的业绩最大化。委托人与代理人之间存在的信息不对称使 大股东侵害中小投资者利益成为可能。大股东之所以能在转移上市公司利益上拥 有自由发挥的空间，其根本原因在于委托代理关系产生的信息不对称。我国企业 实际运行中，大股东一般控制企业的执行机构一一董事会，可以参与企业重大决 策的决定和执行，而中小投资者只是企业的投资者，不直接参与企业的经营过程， 只能通过企业对外披露的财务报告了解经营状况，这样，在相关信息的占有方面， 大股东相对处于优势地位，中小投资者处于劣势地位，会计信息提供者( 企业经 营者) 通常比会计信息使用者了解更多的内部信息。从而使大股东利用操纵企业 利润获得有利财务成果的行为成为可能。 大股东对于掏空行为所产生后果的理性选择：帮助上市公司提高盈余水平。 动因主要有：( 1 ) 目前为止，中国资本市场的准入仍掌握在政府手中，上市公司 是我国资本市场上的稀缺资源，我国公司上市是有严格限制条件的。资本市场的 上市公司名额存在“供需瓶颈”，而很多闲散资金游荡于资本市场，这也就是为什 么壳资源如此受宠的原因。一些公司通过操纵盈余取得上市资格，获取股票发行 及上市所带来的超额收益，如果没有这种市场给予的“奖励”，操纵行为也不会发 生。所以保持上市资格与重新申请上市难度使大股东具有很强的动机进行操纵盈 余。( 2 ) 维持上市公司资格的动机大股东能够容易地掏空上市公司，源于我国 投资者往往关注的是上市公司的报告盈余。我国财务会计政策的特点使公司管理 层在会计政策的使用和财务报告程序上有很大的自主选择权。i p o s 资格和配股资 格都是对报告净资产收益率( r o e ) 有规定，另外，中国股市实行s t ( s p e c i a l t r e a m m n t ) 和p t ( p a r t i c u l a rt r a n s f e r ) 制度，s t 规定上市公司出现一是上市公司经 审计两个会计年度的净利润均为负值，二是上市公司最近一个会计年度经审计的 每股净资产低于股票面值。p t 制度规定上市公司出现连续三年亏损等情况其股 票将暂停上市，退出资本市场，这是大股东所不愿意看到的局面。资本市场对配 股政策设置的r o e 临界值( 尤其是刚性临界值，如l o 和6 ) 表现出极强的敏 感性和迅速的反应性，因而公司完全有动机去进行盈余管理，因为大股东享受控 制权收益带给他们的额外收益，不会轻易放弃利用上市公司为自身利益谋福利的 机会。( 3 ) 树立公司股票形象，进行资本市场交易的动机。首先，二级市场对信 息要求比较高，所以很多投资者对企业报告盈余要求比较高。如果公司没有发展 潜力。投资者会选择退出，那可能面i 缸股价下跌进而影响公司发展，因而公司有 很强的动机去进行盈余操纵。其次，我国资本市场的准入资格依然掌握在政府手 中，而中央政府会根据本地区经济发展情况来分配上市名额。因而“壳资源”依 然稀缺。地方政府作为本地的行政领导会大力支持本地公司上市，有些地方甚至 帮助公司操纵盈余。如果公司一旦面临无法配股或遭遇可能被摘牌。地方政府常 常伸出“看得见的手”给予行政支持。最后，扶持上市公司使地方政府在仕途中 大股东掏空与审计意见相关性研究 能更有机会得到升迁。因而对资产进行重组、置换出不良资产、注入优质资产、 减轻公司债务负担会让上市公司在资本市场上的地位得到提升。这些动机与我国 的制度环境相关，也是造成我国大股东掏空行为普遍的原因。 我们认为与其说粉饰业绩是一种大股东掏空方式，而将其看作是大股东采取 前述方式掏空上市公司利益后带来的上市公司业绩下降等负面效应而采取的粉饰 会计报表的主动行为更合适。 2 3 大股东掏空方式与审计意见 2 3 1 注册会计师面对大股东掏空时的理性选择 资本市场上爆发的一系列会计造假事件和美国“安然”事件，使我们产生了 困惑，审计意见是否值得信任? 这也是近几年大家关注比较多的。在无有效监管 的情况下，使用者只有选择相信事务所和注册会计师坚持了“独立、客观、公正” 的原则，没有与被审计单位合谋作弊。注册会计师在面对上市公司中存在的大股 东掏空行为该如何作出选择。 一般来说，上市公司和注册会计师都不希望公司年度报告被出具非标准无保 留审计意见。对上市公司来说，被出具非标准无保留审计意见会引起监管者的额 外注意，还会对公司股价产生不利的市场反应，影响公司形象，增大融资成本。 对注册会计师来说，出具非标准无保留审计意见可能会造成客户的不满甚至会被 客户解聘，从而损害事务所的发展。但是，如果注册会计师没有揭示出公司财务 报告中大股东的粉饰行为，注册会计师则会面临被处罚或被起诉的风险，因此， 注册会计师出具审计意见时面临着风险和收益的权衡。注册会计师往往处于两难 的境地，必须在此项合谋所面临的风险与能够为事务所带来的收益进行权衡，作 出选择。 注册会计师可能会与大股东合谋帮助大股东实现掏空上市公司的目的，事务 所出于激烈的市场竞争或自身利益而放弃审计准则，甚至与大股东一起操纵审计 意见的可能性。在一定条件下，会计师事务所有可能通过帮助大股东隐瞒掏空行 为来谋求私人利益最大化，如果注册会计师不与大股东合作出具令大股东满意的 审计意见的话，就面临着被淘汰出局的可能。但注册会计师在出具审计意见时也 不能不权衡由掏空行为产生的审计风险，尤其是管制风险和诉讼风险，因为一家 客户的审计失败可能足以给整个事务所以毁灭性的打击。合谋，如果被市场投资 者识别的话，不仅得不到合谋利益，还要冒被市场惩罚的风险。我们现在实行的 风险导向审计，更加强调事务所在承接某项业务时所需要考虑的风险，使事务所 更加关注审计风险。 另一方面，影响注册会计师选择的还有注册会计师所承担的社会责任。注册 硕士学位论文 会计师的职业性质决定了他担负着对社会公众的责任。社会公众是注册会计师 的唯一委托人”这句流传于西方注册会计师职业界的谚语，虽然实际上的委托人 是上市公司本身，但本质上是注册会计师代表社会公众对上市公司经营情况进行 鉴证。独立、客观、公正是注册会计师执业过程中应遵循的基本原则，而我国实 践中，由于现代企业经营权与所有权分离所造成的委托代理关系及会计师事务所 本身的利益驱动，注册会计师的独立性和逐利性的矛盾日益突出，对审计的基本 原则造成了很大的冲击。如何杜绝此类问题，树立良好的注册会计师的社会形象， 更好地服务于社会，建立自己良好的声誉机制，将社会责任履行好，是注册会计 师获得公众信任的方式 如果注册会计师与大股东合谋出现，势必影响到审计的独立性，进而影响审 计质量，损害投资者对注册会计师的信任。审计的独立性是注册会计师执行鉴证 业务的灵魂，投资者主要依赖会计报表判断投资风险，在不确定性的市场中作出 选择。一旦注册会计师丧失独立性，他们审计结果的公正性和客观性就会受到投 资者的质疑。相关性也就打了折扣，审计报告对投资者的决策行为产生的正面影 响就会越来越小，最终会危及整个行业的生存作为执行鉴证业务的注册会计师， 能否保持职业谨慎和独立，其行为产生的后果将在很大程度上影响我国股市发展 完善和增强投资者的信心。因而注册会计师的理性选择无论是对注册会计师行业 还是整个资本市场的健康发展都至关重要。 2 3 2 大股东控制下的关联交易与审计意见 关于大股东通过关联交易实现掏空上市公司利益，一些学者进行了研究，研 究显示，大股东确实存在通过关联交易转移上市公司利益的行为。大股东利用关 联方交易进行掏空上市公司行为的产生主要与大股东谋求占用上市资金，获得便 捷的融资渠道的目的相关。原因在于：( 1 ) 我国一股独大现象严重，如果公司从 资本市场获取融资资格，大股东能占用较多的上市资金，因而有强烈的动机获取 上市资格。这种关联交易会为公司上市或配股融资带来好处，但可能会致使其他 股东利益受损害。在股权相对集中的制度环境下，大股东能够掌握公司的控制权， 并能够左右公司管理层的决策为其自身利益服务，这也为关联交易泛滥提供了发 育的环境。( 2 ) 我国国有企业股份改制后构成上市公司的多数，母子公司及附属 公司、联营企业等存在。剪不断理还乱”的关系，关联交易也比较泛滥。南开大 学公司治理研究中心公司治理评价课题组2 0 0 4 调查表明，关联交易指数平均值为 5 3 7 4 ，整体水平是偏低的。在被测样本中大股东与上市公司存在同业竞争的占总 数5 8 0 2 ，有6 8 1 6 的企业存在关联交易；通过关联交易实现的利润占当年利润 总额5 0 以上韵公司占6 1 3 ：有2 3 4 8 的公司存在大股东违规占用上市公司资 金；有4 0 3 7 的公司为大股东及关联方提供担保而这部分提供担保的样本中，有 大股东掏空与审计意见相关性研究 2 0 的公司的董事长、总经理和个别董事就有权通过担保决议1 2 9 。关联交易指数 状况表明我国上市公司大股东在企业运营层面存在着较强的“滥用关联交易”的 倾向。一方面出于“保壳”的动机而操纵盈余，另一方面通过“掏空”获取自身 收益。 大股东通过关联交易实现掏空的手段主要有：( 1 ) 转嫁费用负担。母子公司 转嫁费用是上市公司较常用的手段，将费用从上市公司转移，这可以帮助企业达 到虚构利润，提高上市公司盈利水平，顺利实现掏空的目的。( 2 ) 赊销交易。因 为上市公司很多是改制而来，上市公司与母公司之间存在着千丝万缕的联系，从 而大量的赊账交易形成大量的应收账款。赊账交易不会产生现金流，它只会影响 资产负债表和损益表，决不会体现在现金流量表上。上市公司可以利用它来实现 操控短期利润的目的。除了实际发生的交易外，更严重的是直接虚构应收账款， 伪造根本不存在的销售记录，银广夏和郑百文就曾经因为虚构应收账款被处以重 罚。( 3 ) 委托经营。在我国资本市场上。由于缺乏托管经营方面的相关法规及规 范，委托经营带有很大的随意性而成了操纵盈余的手段。虽然母公司在年度末会 编制合并财务报表，会抵消部分母子公司的内部交易，但是并不能改变大股东利 用这种方式来实现掏空利益。 通过以上的分析。上市公司与大股东之间的关联交易动机明显、手段多样化。 注册会计师在对上市公司年报进行审计时，关联交易事项是可能导致审计失败的 一个重要风险因素。风险导向审计制度下，注册会计师对于关联交易应该保持职 业谨慎和职业怀疑，给予充分关注，应该能识别出关联交易行为。 2 3 3 大股东占用上市公司资金与审计意见 从第一章文献综述中的学者研究看出，外部投资者会借助注册会计师的审计 意见作出是否进行投资的决策，因为上市公司财务造假现象严重，会计信息失真 普遍存在。注册会计师作为一个中介有其该承担的社会责任，设计注册会计师审 计之初应是衡量上市公司