（金融学专业论文）论保险公司不动产投资及其风险管理.pdf

摘要 自从1 9 8 0 年中国保险业开始开展业务以来，特别是改革开放，尤其是保 险法颁布后，中国的保险业得到了快速的发展，无论是保费的增长速度，还是 保险业总资产的增长速度，都远远高于同时期国内生产总值的增长速度，保险业 已经成为中国国民经济不可缺少的组成部分。 随着中国保险业的快速发展，各个保险公司都累积了大量的保险资金，如何 正确运用这些资金，已经成为保险公司亟待解决的问题，作为中国保险业的监管 机构，国务院和中国保监会都相继下发了一些规章制度，对保险资金的运用范围 进行了严格的限制。 由于保险业的迅猛发展，保险资金的运用缺口逐渐变大，这些剩余资金构成 了保险公司的巨大风险，如果不对这些资金加以有效利用，将严重影响保险公司 未来的偿付能力，直接损害投保人的利益，危害正常的金融市场，并给国民经济 的正常运转带来不利因素。 从监管层面看，保险资金的运用渠道正在逐渐的放开，已经由原来单纯的仅 限于银行存款和债券市场发展成可以投资于股票市场，但从中国证券市场发展滞 后的现实看，这些投资渠道相对于庞大的保险资金来说，仍然远远不能满足于投 资的需要。 2 0 0 6 年3 月2 0 日，为了适应保险资金的运用，缓解保险资金投资渠道过于 狭窄和证券市场不够发达的矛盾，中国保监会发布了保险资金间接投资基础设 施项目试点管理办法，虽然保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法 对保险资金的投资方式、投资比例进行了严格的限制，并且仍然限制保险资金投 资于房地产等风险较大的行业，但是已经允许保险资金投资交通、通讯、能源、 市政、环境保护等国家级重点基础设旌项目，使得保险资金的运用渠道进一步放 开。 本文在此背景下，分析了保险资金运用的各种风险，并对保险资金不动产投 资所面临的风险，保险资金不动产投资的绩效评价标准以及应该注意的问题进行 了详细的论证，并结合中国现有的法律和证券市场发展的现实，给出了保险资金 不动产投资的建议和应该注意的问题。 主题词：保险资金；不动产投资；风险管理 i i t h er i s km a n a g e m e n to ft h er e a le s t a t ei n v e s t m e n t o ft h ei n s u r a n c ea s s e ti nc h i n a a u t h o r ：w e is h i 2 0 0 6 0 4 a b s t r a c t s i n c et h eb e g i n n i n go ft h ei n s u r a n c ei n1 9 9 0 , t h ei n s u r a n c eb e c o m e sm o r ea n d m o r ei m p o r t a n ti nc h i n a se c o n o m y a st h ea s p e c to f t h ei n s u r a n c ef e e sa n dt h e t o t a la s s e to ft h ei n s u r a n c e , t h ed e v e l o p m e n to ft h ei n s u r a n o ei sf a s t e rt h a nt h e g d p w i t ht h ee n l a r g e m e n to ft h ei n s u r a n c ec a p i t a l ，t h ea p p l i c a t i o na n dt h er i s k m a n a g e m e n ta r eb e c o m i n gm o r ea n dm o r ei m p o r t a n t , t h ea p p l i c a t i o no ft h e i n s u r a n c ea s s e ta n dt h ei n s u r a n c eb u s i n e s sa r et h e “t w ow h 钟l s ”o f t h ei n s u r a n c e i n d u s t r y t h er a n g eo ft h ei n s u r a n c ea s s e ti n v e s t m e n ti sb e c o m i n gw i d e ra n dw i d e r , b u ta s t h et i m e , t h er i s ki sb e c o m i n gb i g e ra n db i g e r , h o wt ou s et h e s ei n s u r a n c ea s s e t c o r r e c t l yi st h eb i gp r o b l e mo f t h ei n s u r a n c e i t s e l f c h i n ai n s u r a n c er e g u l a t i o nc o m m l s s i o n ( c i r c ) i s s n e s “t h em a n a 【g e m e n to ft h e i n d i r e c ti n v e s t m e n tt ot h ei n f r a s t r u c t u r eo ft h ei n s u r a n c ea s s e t a tm a r c h 2 0 , 2 0 0 6 u n d e rt h eb a c k g r o u n do ft h i si n s u r a n c ea s s e t , t h i se s s a yw i l lf o c u so nt h er i s k m a n a g e m e n to ft h ei n d i r e c ti n v 嚣t m e n tt ot h ei n f r a s t r u c t u r eo ft h ei n s u r a n c e a s s e t i tw i l li n c l u d et h ea p p l i c a t i o no ft h ei n s u r a n c ea s s e t ，t h ee v a l u a t i o no f t h e i n s u r a n c ei n v e s t m e n tp e r f o r m a n c e i tw i l la l s oi n c l u d et h eq u e s t i o n sw es h o u l d b ec a r e do f w h e nw ei n v e s tt h ei n s u r a n c ea s s e t1 0t h ei n f r n s t r u c t u r e k e yw o r d s ：i n s u r a n c ea s s e t ；r e a le s t a t ei n v e s t m e n t ；r i s km a n a g e m e n t 1 1 1 致谢 从2 0 0 5 年1 0 月到2 0 0 6 年4 月，经过半年的不懈努力，我的硕士研究生学 位论文终于得以付梓。这篇论文是我对研究生三年学习的回顾和总结，也是我研 究生三年学习的最大收获。论文的完成凝聚着许多老师和同学对我的关心和帮 助。 首先，我要特别感谢的是我的导师陶存文老师。在这三年中，无论是生活中， 还是在学习中，陶老师都给与了我莫大的帮助，他的鼓励和教诲将伴随我今后的 一生。 在这次论文写作中，陶老师无论是在选题上，还是在格式上，都不厌其烦， 给与了我精心的指导和大力的帮助，在论文初稿完成后，陶老师对我的论文进行 了认真的审阅，并提出了不少改进意见。有了他的帮助，这篇论文得以最终完成 并顺利通过了答辩委员会各位老师严格的审查。陶老师不仅在学术上是一位严厉 的老师，在生活中陶老师更是一个慈祥的长者。在研究生三年的生活中，我不断 得以聆听陶老师的教诲。陶老师一丝不萄的精神和严谨的学术风格将永远值得我 学习。 其次，要感谢那些在百忙之中参加我论文答辩工作的答辩委员会的老师们。 感谢你们认真的审阅和良好的评价。这些老师是魏润泉老师、陈欣老师、曾立新 老师、王国军老师和荆涛老师。 最后，在论文的写作中，我参考和引用了很多保险学方面的书籍和文章，感 谢这些文献的作者在默默无闻中对我学术上的帮助。 感谢所有曾经帮助过我和将要帮助我的人l 石伟 2 6 年4 月 于惠园 论保险公司不动产投资及其风险管理 第一章我国保险资金运用综述 第一节我国保险业发展概况 随着我国经济的长足、持续发展和人民生活水平的不断提高，国人的风险意 识正在不断的增强，我国的保险事业也因此得到巨大的发展。我们从图一就能直 观的看出这种增长趋势。 图l 中国保险业发展概况 资料来源：中国保监会官方网站! 璺翌：! i ! ：g q ! ：塑 “十五”以来，保险业务收入年均增长2 5 2 9 ，是我国国民经济中发展最 快的行业之一。截至2 0 0 5 年年底，我国保险业的保费收入达到了4 9 2 7 亿元人民 币，是2 0 0 2 年的1 6 倍，年均增长1 7 - 3 ：保险业的总资产也已经突破了1 5 万亿元人民币，是2 0 0 2 年的2 4 倍，年均增长1 8 5 ；保险业资本金总量超过 1 0 0 0 亿元，是2 0 0 2 年的3 倍；保险从业人员达1 8 0 万人，其中保险营销员近1 5 0 万人，从业人数占金融业的4 0 以上；目前我国保费收入世界排名第1 l 位，比 2 0 0 0 年上升了5 位。截至2 0 0 5 年底，我国麸有保险公司8 2 家，集团6 家。资 产管理公司5 家，保险法人机构9 3 家，其中中资保险公司4 2 家，外资保险公司 4 0 家，初步形成了国有控股( 集团) 公司、股份制公司、政策性公司、专业性 公司、外资保险公司等多种组织形式、多种所有制成分并存，公平竞争、共同发 展的市场格局。1 尤其值得一提的是，无论是保费的增长速度，还是保险业总资 1 吴定富，中国保险业发展改革报告，中国经济出版社，2 0 0 4 。 论保险公司不动产投资及其风险管理 产：的增长速度，二者都远远高于同期的国内生产总值的增长率，也远远高于国民 可支配收入的增长速度。 伴随着保险业的发展，保险资金的累计量也越来越大，我国保险资金的有效 利用率仅为3 0 一4 0 ，而国外保险公司资金运用率为9 0 以上，投资领域涉及股 票、债券、房地产、抵押或担保贷款等。我国保险资金运用存在这些问题最主要 的原因是保险资金运用范围过窄、法定投资渠道单薄等。截止2 0 0 5 年底，我国 保险资金运用余额已经达到了9 0 0 0 亿元。这部分资源如果不充分的加以利用， 无论对保险业，还是对国民经济，都是一个巨大的浪费。因此，如何将这部分资 金加以有效的合理运用，已经成为保险业亟待解决的问题。 第二节我国保险资金运用的发展历程 一、保险资金的特点 保险资金按照性质的不同可以分为寿险资金和非寿险资金两种，一般来说， 非寿险业务的特点是保险期限短、一次性缴付保费和保险事故发生具有随机性； 非寿险资金更重视短期投资及资产的流动性。寿险资金由于自身业务的特点而具 有保险期限长，因此可进行长期投资，资产的流动性要求不高。但无论是寿险资 金，还是非寿险资金都是保险资金，他们具有相同的特点：5 ( 一) 保险资金必须重视资产负债匹配风险 保险公司的负债是在未来某一时期进行偿付的，而资产是在现期拥有的，由 于资产的时间期限结构，就要求保险公司进行必要的投资，确保在未来的某一时 期具有充足的偿付能力。 ( - - ) 保险资金是风险厌恶性资金 保险公司的每一份保单都是对投保人的支付承诺，保险公司必须确保具有充 足的偿付能力，因此在投资中，保险资金更侧重于安全性较高的金融工具和金融 品种。 ( 三) 保险资金是长期性的资金 在傈险资金中，特别是寿险资金，对应的资产许多都是长达2 0 年- 3 0 年的 长期保单，因此，保险资金所对应的投资策略也是长期投资。 二、我国保险资金运用的历史演变 为了保护广大投保人的利益，出于审慎监管的原则，作为中国保险业的监管 机构，中国保监会自设立以来，一直对保险资金的运用进行严格的限制。从1 9 8 0 年恢复保险业务以来，我国保险资金的运用大致经历了四个阶段。 ( 一) 1 9 8 0 1 9 8 8 年 1 9 8 0 年恢复办理国内保险业务后，保险公司的资金总量较小，对国民经济 的影响几乎可以忽略不计，资金运用基本上仅限于银行存款，几乎没有其他资金 运用渠道 2 刘喜华：保险资金的风险管控，中国保险论坛2 0 0 5 ( 8 ) 。 碱成中：浅析我国保险瓷金运用的问题及对策宜眷学院学报，2 0 0 5 1 2 。 论保险公司不动产投资及其风险管理 ( 二) 1 9 8 8 年到1 9 9 5 年保险法颁布以前 由于国民经济增长比较迅速，保险业经过将近十年的积累，也积累了大量的 剩余资金，因此保险公司开始投资于一些房地产和证券市场、信托基金等，甚至 开始直接进行贷款，结果形成了较大数量的不良资产，这主要是由于保险公司缺 乏投资经验，保险监管又无章可循造成的。 ( - - ) 1 9 9 5 年颁布的保险法和2 0 0 4 年发布的保险资产管理公司管理暂 行规定对保险资金的运用都作出了明确的限制 保险法第一百零五条明确规定：保险公司的资金运用，限于在银行存款、 买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式；2 0 0 4 年发布的保 险资产管理公司管理暂行规定第三十条也同样规定：保险资金的管理运用限于银 行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。这就使得 保险公司投资范围受到严格限制，不动产投资被迫停止。 ( 四) 保险资金运用渠道逐步放开阶段 这个阶段以2 0 0 3 年开始实行新的保险法为标志。由于我国的证券市场 投资方需求不足，国家为了发展证券市场的需要，先后允许保险资金投资企业债 券、证券投资基金、直接投资股票市场、保险外汇资金境外运用等。2 0 0 6 年3 月2 0 目，为了加强对保险资金间接投资基础设施项目的管理，防范和控制管理 运营风险确保保险资金安全。维护保险人、被保险人和各方当事人的合法权益， 促迸保险业稳定健康发展，中国保监会根据中华人民共和国保险法、中华 人民共和国信托法、中华人民共和国合同法等法律、行政法规，制定了保 险资金间接投资基础设施项目试点管理办法，并且以2 0 0 6 年l 号令的形式发 布，由此可见保监会对保险资金运用的重视程度。保险资金间接投资基础设施 项目试点管理办法中规定了保险资金可以投资于包括交通、通讯、能源、市政 和环境保护等国家级重点基础设施项目。保险资金间接投资基础设施项目试点 管理办法虽然明确了保险资金只能投资于资质较高的国家基础设旋项目，但是 毕竟已经允许保险资金投资于不动产，这就大大拓宽了保险资金的运用渠道。4 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法是国内第一个专门针对基 础设施投资的管理规章制度，对于促进基础设施投资的规范化和专业化发展具有 重要意义。2 0 0 4 年7 月，国务院在关于投资体制改革的决定中明确要求，鼓励 和促进保险资金间接投资基础设施和重点建设工程项目，这为保险资金进入基础 设埯领域提供了政策保障，保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法的 颁布实施，意味着保险资金进入基础设施领域的开始，打开了保险行业与实体经 济对接的通道。 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法的主要内容，一是实行间 接方式投资。保险机构必须通过购买专业机构设立的投资计划，将投资管理交由 专业机构运作；二是严格项目投资范围；三是限定投资规模和比例i 四是明确有 关资质条件。从公司治理、资信状况、信用等级、管理能力、内控制度等方面对 市场主体提出了明确的资质要求：五是建立风险监控制度。通过资金托管和独立 监督等项制度创新，强化外部约束和内部监督，提高风险管理透明度。 保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法对保险资会间接投资基础 设旌项目的范围、规模及比例作出了规定。此次规定的投资范围，主要包括交通、 通讯、能源、市政、环境保护等国家级重点基础设施项目。试点初期，投资范围 仅限于已经建成、运作良好、具有稳定现金流回报的优质项目。 4 中国保监会，保险资金间接投蛊基础设施项目试点管理办法2 0 0 5 0 3 。 论保险公司不动产投资及其风险管理 关于投资的规模和比例，保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法 在第二十五条明确规定：“人寿保险公司投资的余额，按成本价格计算不得超过 该公司上季度末总资产的5 ；财产保险公司投资的余额，按成本价格计算不得 超过该公司上季度末总资产的2 。”在单一项目投资比例上，规定“人寿保险公 司投资单一基础设施项目的余额，按成本价格计算不得超过该项目总预算的2 0 ；财产保险公司投资单一基础设施项目的余额，按成本价格计算不得超过该项 目总预算的5 。” 保险资金特别是寿险资金规模大、期限长，适宜于投资具有长期稳定收益的 基础设施项目，以实现资产负债匹配管理，按照上述的各项规定，目前可用于基 础项目投资的保险资金大约为7 0 0 亿元左右。 同样，我们从图1 也可以看出，目前我国保险资金的运用主要有两大途径， 即投资和银行存款，早期的保险资金运用主要以银行存款为主，直到保险法 颁布近十年后的2 0 0 3 年，保险资金用于银行存款的数额仍然大于投资的额度( 当 年银行存款为4 5 5 0 亿元人民币，而投资仅为3 8 2 9 亿元人民币) ；但到了2 0 0 4 年，这种形势发生了根本性的逆转，2 0 0 4 年保险资金银行存款为4 9 6 9 亿元人民 币，而投资已经达到了空前的5 7 1 2 亿元人民币，2 0 0 5 年继续了这种格局，并且 我们有理由相信，这种趋势将会继续下去。 第三节保险资金运用的意义 截止2 0 0 5 年底，我国保险资金的运用余额已经达到了9 0 0 0 亿元，充分 的将这部分资金进行有效运用，具有重要意义：5 一、保险资金运用是发挥保险资金融通功能的基础_ 耜前提 保险资金运用是联系保险市场与资本市场、货币市场和实体经济的重要桥梁 和纽带，没有资金运用，就不可能发挥保险的资金融通功能。保险业通过吸收长 期性的储蓄资金，并按照资产负债匹配的原理赢接投资于资本市场和实体经济项 目，实行集中使用、专家管理、组合投资，这种金融资源配置的方式是保险业所 特有的。充分发挥保险的资金融通功能，一方面可以增加居民储蓄转化为投资的 渠道，缓解银行资金高度集中的压力；另一方面，可以为资本市场的发展提供长 期的、稳定的资金支持，实现保险市场与货币市场、资本市场的有机结合与协调 发展，不仅有利于金融资源优化配置，提高金融市场运行效率，而且有利于维护 金融运行和会融市场的整体稳定，防范和化解系统性风险。 二、保险资金运用是保险业加快发展的客观要求 保险资金运用和承保业务被比喻为保险业发展的“两个轮子”，形象地反映 了资金运用对保险业发展的重要作用。具体来说，主要表现在三个方面。首先， 资金运用是保险公司重要的利润来源。从国际保险业发展经验来看，保险公司承 保业务利润空间很小，甚至长期处于亏损状态，主要是靠资金运用收益来弥补承 保业务的亏损。从我国保险业来看，产生寿险利差损的主要原因就是资金运用收 益率低，从根本上解决利差损问题，最终也要靠提高资金运用收益。其次，资金 5 陈志：我国保险投资现状及投资体系建立，玉溪示范学院学报，2 0 0 5 , 0 8 。 4 论保险公司不动产投资及其风险管理 运用是保险公司防范风险的重要手段。与其他金融企业类似，资产与负债不匹配 是保险公司面临的主要经营风险之一。通过资金运用，保险公司可以全面实施资 产负债管理，把保险资产分配到各个投资领域，实现资产与负债相匹配。第三， 资金运用可以为保险公司产品创新提供有力支持。如投资连结和分红等新型寿险 产品的推出，实质上就是保险公司通过保险资金运用，为被保险人提供的一种代 客理财服务。保险公司通过设立独立帐户的方式，把属于客户独立帐户的资金进 行管理和运用，实现了保险公司与被保险人之间的风险共担、收益共享。 三、保险资金运用可以与债券市场形成良性互动 债券由于具有期限结构丰富、收益稳定的特点，在保险资金的投资组合中占 主体地位。保险资金所具有的长期性和稳定性特点，使之成为债券市场主要的资 金来源。保险公司作为重要的机构投资者进入债券市场，大大提高了债券市场的 深度，改善了债券市场的资金配置效率。因此，保险资金与债券市场存在着天然 的依存和互动关系。 ( 一) 保险资金运用离不开债券市场 保险资金运用的基本原则是安全性、流动性和收益性。债券市场的特点决定 了其始终是保险资金运用的主要渠道，可以较好地满足保险资金运用的要求。首 先，成熟、健全的债券市场能够促进保险资产与负债的匹配，保证保险资金的安 全运用。据测算，我国保险资金来源，特别是寿险资金来源中，2 0 年以上的资 金约占4 8 ，5 至2 0 年的资金约占2 5 ，5 年以下的资金约占2 7 。这种期限结 构，在固定收益类产品中只有债券品种的期限能够与之相匹配。其次，成熟、稳 定的债券市场可以为保险公司带来长期稳定的投资收益，提供足够的流动性，各 类债券是保险公司选择的重要投资工具。从国际保险市场资产分布情况看，自 1 9 9 2 年以来，美国保险资产中债券的比例一般保持在5 0 以上，最高达到6 4 4 。 欧洲保险资产中债券的比例一般保持在3 5 以上，最高达到4 0 $ 。第三，成熟、 稳定的债券市场可以产生资本市场所公认的基准利率，为保险产品的定价、责任 准备金的提取提供一个基本的参照。此外，成熟、健全的债券市场还可以为保险 公司发行次级债券，补充保险公司附属资本，壮大资本实力，提高偿付能力创造 条件。 ( 二) 债券市场是逐步拓宽保险资金运用渠道的重要选择 从各国保险监管机构对资金运用渠道的规定来看，一般对保险资金购买债券 没有任何限制。从我国保险业发展的实践看，也把债券市场作为拓宽资金运用渠 道的重要领域。1 9 9 5 年保险法颁布实施以来，我国对保险资金运用渠道进 行了严格限制，但是规定保险资金可以买卖政府债券和金融债券。1 9 9 8 年1 0 月， 允许保险公司参与银行间债券市场从事现券交易。1 9 9 9 年7 月，允许保险公司 在规定额度内购买信用评级在a a 级以上的中央企业债券，并可在沪深证券交易 所交易该类上市债券。1 9 9 9 年8 月，保险公司获准进入银行间同业债券市场办 理国债回购业务。2 0 0 3 年6 月，又迸一步放宽了保险资金购买企业债券的范围 和比例，允许保险公司购买信用评级在从级以上的企业债券，将投资比例由不 超过上月末总资产的1 0 提高到2 0 。 ( 三) 债券市场的发展需要保险资金的积极参与 首先，保险资金可以为债券市场提供大量稳定的资金来源。2 0 0 1 年，美国 6 吴定富：中国保险业发展改革报告，中国经济出版社，2 0 0 4 。 论保险公司不动产投资及其风险管理 保险公司持有的债券市值占总市值的比重达到3 2 9 。目前，我国保险公司投资 予各类债券业务的资金已达3 0 0 0 亿元，保险公司持有的企业债券已占整个企业 债券市场总量的1 3 。大量的保险资金持续稳定地进入债券市场，为债券市场提 供强有力的资金支持，有助于提高债券市场的深度，改善债券市场的资金配置效 率，促进债券市场健康发展。其次，保险企业对债券市场的参与和投入是全方位、 多角度的。保险公司不仅有寿险等长期资金适合投资期限较长的债券，而且有产 险、意外险等短期资金适合投资期限较短的债券。为防范风险，锁定投资收益率， 保险公司可能会大量持有基于债券的衍生金融工具，当有巨额赔款等大量资金需 求时，保险公司可以利用债券回购进行融资。第三，保险公司作为理性的机构投 资者，有助于债券市场的稳定。保险公司是管理风险的企业，不会在资金运用时 进行投机再次放大经营风险。近一段时期以来，我国债券市场波幅较大，但保险 公司作为长期投资者，对稳定债市发挥了重要作用。第四，保险公司可以丰富债 券市场产品种类。随着金融工程技术的发展，保险公司可以将保险产品与债券进 行融合。比如再保险公司可以发行巨灾再保险债券，如果没有发生巨灾事故，债 券的投资者可以获得高于市场平均水平的投资回报，如果发生灾害事故，则投资 者要承担一定的损失。 从保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法的各项具体规定我们可 以看出，目前保险资金也只能以间接的方式投资于不动产等基础设施项目，间接 投资这种方式也就决定了保险公司只能通过基础设施项目的股票或债券进行不 动产投资，即保险公司必须通过证券市场进行不动产投资。因此，保险公司不动 产投资更加剧了保险资金和证券市场的依存关系。 第四节保险资金运用面临的问题和机遇 当前保险资金的运用面临一些问题，但同时也面临着前所未有的机遇。 一、保险资金运用面临的问题 ( 一) 资金运用渠道过于狭窄 可运用保险资金快速增长和资金运用渠道狭窄之间的矛盾越来越突出，直接 影响到保险公司韵偿付能力和经营的稳定性，关系到保险业的健康发展。特别是 随着近年来中国保险业的迅猛发展，积累了大量的资金，而保险资金的主要运用 渠道一证券市场一的发展却不尽人意，导致保险资金的运用缺口逐渐变大，长期 低迷的证券市场已经成为保险资金运用的严重障碍，保险公司急需找到其他的资 金运用渠道，以消化剩余资金，提高保险资金的收益率，进而提高保险公司的偿 付能力。 尽管保险资金运用中，银行存款的比例已经在逐渐的下降，但是银行存款仍 是保险资金运用的最主要渠道，但是经过中央银行连续加次降息，利率已经降 低到了最低点，已经出现了实际的负利率，这直接影响到了保险资金的收益，危 及了保险公司的整体偿付能力。但保险公司的优势是可以进行大额协议存款，中 央银行对利率的规定是五年以下利率统一，五年以上存款的利率可以由存款人和 7 戴成中：浅析我国保险资金运用的问题及对簸，宜誊学院学报，2 0 0 5 1 2 。 6 论保险公司不动产投资及其风险管理 商业银行进行协议，而保险公司，特别是寿险公司的资金期限一般较长，而且规 模很大，所以协议存款的利率会高于市场利率。但保险公司好像并没有充分的利 用这种优势。 ( 二) 保险公司资产与负债不匹配的风险越来越大 保险公司资产与负债不匹配包括资产与负债的期限不匹配，预期资金运用收 益率与保单预定利率不匹配等，不仅不利于化解寿险利差损等已有风险，还可能 产生新的经营风险。保险公司特别是寿险公司的资金都是长期性的，在长期的经 营过程中，这些负债已经形成了明显的梯形时间结构，而中国的证券市场起步较 晚，保险公司投资债券的历史更短，现有的投资结构还不能完全与保险公司的负 债相适应。这些风险只能通过不断的丰富投资品种来进行化解，但短期内还无法 完全解决这些问题。 ( 三) 保险的资金融通功能无法充分发挥 保险的资金融通功能的实现是以发达的证券市场和丰富的投资品种为前提 的，狭窄的资金运用渠道限制了保险功能特别是资金融遥功能的发挥，削弱了保 险为国家经济建设提供资金支持的作用。从目前保险资金运用结构来看，5 0 以 上的保险资金为银行存款，意味着保险业从居民储蓄中分流出来的资金一半以上 又重新回流到银行，需要通过银行进行“二次交易”后再融资出去，增加了交易 成本，降低了金融资源的配置效率，也增加了银行风险。只有大力发展证券市场， 尤其是债券市场才能使得这种状况有所缓解。 ( 四) 保险资金运用的投资回报率过于低下 投资回报率是衡量保险公司投资的重要标准，过低的投资回报率不仅严重影 响了保险公司的偿付能力，而且大大影响了保险公司的形象和存继。截止2 0 0 5 年，保险资金运用的收益率仅为3 6 左右，虽然较2 0 0 4 年已经上升了0 7 个 百分点，但仍然低予证券市场的平均收益率，而且在扣除通货膨胀的因素后，也 大大低于银行存款的收益率，这就大大抑制了保险资金投资管理人投资的积极 性。 过低的保险投资收益还不能保证保险公司具有充足的偿付能力，最终可能会 影响保险公司的市场竞争力和稳健经营，以国内最大的五家寿险公司为例( 下 表) ，其中4 家出现承保业务亏损，虽然各家保险公司的资金运用都在一定程度 上弥补了承保业务的亏损，但除平安人寿外，其他4 家保险公司的综合收益率仅 为1 左右，与国际上其他保险公司的资金运用水平差距很大。 而国际上保险公司的资金收益率一般都在6 _ 1 0 之间，与之相比，我国保 险公司的投资收益率是相当低的。 通过以下三组数据的对比，我们可以看出我国保险资金与国际上其他国家保 险公司资金运用方面存在的差距以及我国保险业投资自身存在的问题： 论保险公司不动产投资及其风险管理 表i2 0 0 3 年国内主要寿险公司利润构成表 中国人平安人太平洋人新华人泰康人 寿寿寿寿寿 营业利润( 亿元) 4 1 6 92 0 4 81 7 0 92 0 72 。6 2 投资收益( 亿元) 5 3 0 6 2 4 8 81 9 8 74 2 83 4 2 总利润( 亿元) 3 2 52 0 3 6 2 5 12 1 9 0 8 8 保费收入( 亿元) 1 6 1 7 15 8 9 5 93 7 6 7 4 1 7 1 8 5 1 3 3 4 3 单位保费投资收益( ) 3 2 8 4 2 25 2 72 4 9 2 5 6 单位保费利润( ) 0 23 4 5o 6 71 2 7o 6 6 资料来源：根据2 0 0 4 年中国保险年鉴整理而来 轰22 0 0 0 - 2 0 0 4 年疆国侯陪幸暮投密收箍率( 单位：) 年份银行存款大额协议存款债券 国偾回购投资基金 综合收益率 2 0 0 03 0 6 5 13 521 24 1 2 2 0 0 l2 6 552 5 31 6 l2 04 3 2 0 0 22 33 42 ：3 8l - 4 l- 2 13 1 4 2 0 0 32 2 43 23 。1 81 5 222 6 8 2 0 0 42 4 资料来源：根据2 0 0 5 年中国保险年鉴整理而来 表妒其他国家保险公司利润构成情况( 单位：) 项目 美国日本德国法国英国瑞士 承保剥润率 一8 2 o 。3 3 0 5 l一1 1 ，68 。8 2 8 4 8 投资收益率 1 4 4 48 4 8 8 7 2 1 3 0 11 3 2 91 1 5 5 综合利润率 5 8 4 5 6 4 9 91 3 84 5 2 3 0 7 资料来源：王绪谨，海外保险投资方式比较研究，金融研究1 9 9 8 第一，国内主要保险公司( 除平安人寿夕 ) 的营业利润都是负数。营业利 润亏损并不是中国保险业所独具的特点，其他国家的承保利润率也多为负数，这 也充分说明了投资作为保险业的两大业务基础的重要性。但中国保险业的单位保 费利润过低则是不争的事实，这种现象不利于保险业充当国民经济稳定器的作 用。 第二，中国保险业的单位保费利润和单位保费投资收益过低。单位保费投资 收益过低说明中国的保险业资金没有得到充分有效的利用，而单位保费利润过低 说明中国保险业的整体资金利用率过低。 第三，中国保险业的整体投资收益不够稳定。从2 0 0 0 年到2 0 0 4 年的综合投 资收益率分别为4 1 2 、4 3 、3 1 4 、2 6 8 和2 4 ，虽然2 0 0 1 年较2 0 0 0 年有 所上升，但整体还是处于下降趋势，并且已经连续几年低于保险公司偿付能力 “s h a r p e wf c a p i t a l a s s e t p r i c e ：a t h e o r y o f m a 阳e q u i l i b r i u m u n d e r c o n d i t i o n o f r i s k j j o u r n a l o f f i n a n c e ，s e p t e m b e r1 9 9 8 8 论保险公司不动产投资及其风险管理 额度及监管指标管理规定的3 的年收益率底线。另外，几个主要的投资品种 中，只有国债回购的收益率还算稳定，银行存款、大额协议存款、债券等投资品 种都处于不断的下降之中，丽投资基金的收益率过大的受到证券市场的影响丽波 动较大。究其原因，资产负债不匹配是收益率下降的一个重要坂因，因此，为改 善保险业投资收益情况，必须重视资产负债的匹配问题，这就要用资产负债管理 技术来指导我国保险业的投资实践，因为资产负债不匹配将大大不利于中国保险 业的经营稳定和偿付能力的提高，给保险业的经营也会带来很大的风险。 ( 五) 国内保险公司现有投资组合的风险较大 从目前保险公司投资的资产结构来看，银行存款、债券和国债回购的比例过 高，而这些投资品种都属于利率敏感型的，其收益受货币政策和利率走势的影响 十分明显，因此其风险较高。 二、保险资金运用面临的机遇 ( 一) 大力发展金融市场需要保险资金的参与 十六届三中全会决定明确提出，大力发展资本市场，建立多层次资本市 场体系，完善资本市场结构，丰富资本市场产品；积极拓展债券市场，完善和规 范发行程序，扩大公司债券发行规模；大力发展机构投资者，拓宽合规资金入市 渠道。此外，随着国家投融资体制改革的不断推进，需要广泛吸收社会资金参与 国家重点基础设施建设，2 0 0 6 年3 月2 0 颁布实施的保险资金间接投资基础设 施项目试点管理办法为进一步拓宽保险资金运用渠道创造了条件。 ( 二) 法律监管为保睑资金运用范围的扩展留下了余地 虽然监管机构对保险资金的运用一直以来都设置了严格的界限，保险公司很 难绕过这些政策限制进行投资，但中华人民共和国保险法作为中国保险监管 的最高法律，在规定保险资金投资范围时，是用列举的方法限制保险资金投资的 范围的，并没有规定保险公司不能投资的领域。中华人民共和国保险法第三 十条明确规定保险资金的管理运用限于银行存款、买卖政府债券、金融债券和国 务院规定的其他资金运用形式。这样就给保险资金的使用范围留下了很大的政策 空间，保险资金可以投资于更宽广的领域，并且不需要修改保险法，只需要 国务院以行政法规的形式予以规定就可以。因此，保险资金的运用从政策层面来 看有很大的机遇。 9 论保险公司小动产投资及其风险智理 第二章保险公司不动产投资风险分析 第一节保险公司不动产投资的国际比较 保险资金运用的风险管理是保险资金安全性原则的客观要求，是保险公司风 险管理的一项重要内容，对保险公司的偿付能力乃至长远存继和发展都有着十分 重要的影响。 一、我国保险公司不动产投资概况 目前我国保险公司拥有的不动产比例不是很大，基本上都是自用或者是保 险法颁布以前遗留下来的沉淀资产，很难成为保险公司的利润来源。中国人寿 就为我们提供了这方面的一个很好的例子，如图2 所示：2 0 0 2 年底，中国人寿 总资产为3 1 3 7 3 亿元，不动产占比不到6 ，只有1 8 4 5 7 亿元，而其中，房屋 建筑这些自用的不动产又占据了很大比例，达到l z 0 6 8 亿元，将近2 3 为自用 不动产：以盈利为目的的投资仅为3 0 1 l 亿元，占不动产投资的1 6 。2 0 0 2 年实 现投资收益0 6 7 亿元，资产收益在总利润中的比例几乎可以忽略不计，资产收 益率也仅为2 2 3 。9 图2 中国人寿不动产投资概况 资料来源：中国人寿( 集团) 网站w w w c h i n a l i f e c o m c n 二、发达国家保险公司不动产投资概况 杖n 国栋，韩冬方：保险投资的国内外比较及发展前景展望，金融会计2 0 0 4 。 1 0 论保险公司不动产投资及其风险管理 ( 一) 近年来西方发到国家保险公司不动产投资特点” 第一，不动产直接投资比例显著下降。这是由以下几个方面的原凶造成的： 第一是2 0 世纪8 0 年代，由于金融创新的蓬勃发展使得可供投资的金融工具大量 涌现，与不动产有关的金融创新使得保险公司有可能进入这个领域进行投资，但 这些欧美的保险公司一般是通过购买和持有更多的债券和股票，对不动产的直接 投资需求反而降低；第二是作为被认为比股份保险公司更倾向于持有更多不动产 投资的互助保险公司在这一时期进行了“去互助化”改革，使得对不动产直接投 资的需求降低；第三是欧美各国政府出于政治的考量，长期采用刺激经济的政策， 使得欧美经济在上世纪8 0 年代经历了一个比较长的繁荣，从而带动了欧美股市 的长期走牛；第四是欧美由于社会保障出现了大量问题，政府的负担越来越重， 因此各国监管当局都出台了一些新的监管规则，这些新的监管规则抑制了保险公 司对不动产的需求。 第二，寿险和非寿险公司对不动产直接投资豹比例逐渐趋同。一般而言，非 寿险业投资不动产的比例一般要比寿险业高，这是由寿险业和非寿险业不同的资 产负债匹配管理早场的投资理念的差别，但近年来，这种差别正在逐步的缩小。 以美国为例，1 9 9 8 年寿险业不动产直接投资的比例为1 5 ，非寿险业不动产直 接投资的比例为1 o ，两者之间的缺口为o s 个百分点，但是到了2 0 0 0 年，寿 险和非寿险投资不动产的比例都变成了1 1 ，在投资的比例上已经没有任何差 别，之后几年中，这个比例一直差别很小。从日本的情况来看，1 9 9 9 年不动产 直接投资占总资产的比例，寿险业为4 8 ，非寿险业为5 7 ，两者相差0 9 个百 分点；2 0 0 1 年，非寿险业高出寿险业0 3 个百分点，到了2 0 0 3 年，这种差别进一 步缩小为只有0 1 个百分点。可见，寿险公司和非寿险公司对不动产的需求差别 并不是很大。 以美国国际集团a i g 的不动产投资为例，1 1 可以很好的说明这一点。a i g 始 创于1 9 1 9 年的上海，是世界领先的保险公司，经营范围覆盖全球1 3 0 多个国家 和地区，它的业务主要有寿险、非寿险、金融服务、养老服务和资产管理等四大 类，其中寿险和非寿险是核心业务。1 9 8 7 年，a i g 设立了专门负责不动产投资 的予公司全球不动产投资公司，但是到了2 0 0 3 年a i g 投资不动产的比例仍 然很小。 s t e p h e n a r o s s t h e a r b i t r a g e t h e o r yo f c a p i t a l a s s e tp r i c e j 1 ，j o u r n a lo f e c o n o m i c t h e 0 毗1 9 9 6 “a i gg l o b a ir e a le s t a t ei n v e = s t m e d tc o r p ，t h ei n s t i t u t i o n a lr e a le s r a t ei x ：t t e r , 2 0 0 1 f 1 1 1 1 】 论保险公司不动产投资及其风险管理 图3a i g 全球不动产投资分类 资料来源：a i gg l o b a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n tc o r p 从图3 我们可以看出：2 0 0 3 年，a i g 实现营业收入8 1 3 亿美元，资产总额 为6 7 8 3 亿美元，其中，保险类资产3 9 4 9 亿美元，而这些保险类资产主要是以债 券的形式所持有的，债券比例商达7 8 ，不动产投资为3 4 7 2 亿美元，占比不到 1 。该公司主要投资办公、工业、隹房、零售和医院等，按照行业分类，2 0 0 1 年a i g 投资的不动产的情况为工业2 7 、办公2 5 、零售1 孺、土地1 6 、住宅 1 1 、其他是4 。作为一个市场经济主体，a i g 的投资具有明显的利润导向，它 投资的兴趣并不是将不动产作为投资组合的一部分来减少风险，也不是简单的将 资产的一部分转换为不动产，而是明确要求有丰厚的利润回报，因此，a i g 在不 动产投资方面就表现的比较激进，特别崇尚反经济周期投资理念，在世界多个市 场寻找经济衰退缩带来的潜在机遇，例如投资一些具有潜质的垃圾股，长期持有， 获得丰厚的回报。到2 0 0 1 年，a i g 除了在美国拥有7 0 多项不动产外，还在亚洲 拥有1 5 9 项、在欧洲拥有8 4 项、拉丁美洲拥有6 3 项不动产。在投资方式上，a i g 全球不动产投资公司主要是参股一些投资基金来进行投资，从1 9 9 4 年起，a i g 已经参与了包括不动产基金在内的3 0 个私人性质的权益基金，总投资将近1 0 0 亿美元，为了确保相同的投资理念和稳定的投资计划，a i g 的合资方主要是养老 基金，而且为这些基金设定严格的目标收益率，一般都要求在2 0 以上。” ( - - ) 欧美各国保险公司不动产投资情况 对国外保险资金投资组合的动态变化情况分析表明，国外保险资金的投资组 合并不是固定的，而是根据经济周期的变化进行灵活动态调整的。根据瑞士再保 险公司的研究资料( 表3 和表4 ) ，从1 9 9 2 年到2 0 0 0 年，西方发达国家处于一 个经济周期的上升阶段，美国和欧洲的保险资金运用中，股票的投资比例分别从 1 9 9 2 年的1 1 6 和2 3 4 上升到2 0 0 0 年的3 0 9 6 和3 7 1 ，权益类投资的比例有较 大幅度的提高；而具有固定收益性质的债券类投资比例均有不同程度的下降，如 美国和欧洲的保险资金投资于债券的比例分别从t 9 9 2 年的6 2 9 和3 6 2 下降到 2 0 0 0 年的5 3 和3 5 ：由于房地产等不动产的投资在当时还不是保险资金运用的 主要渠道，因此在1 9 9 2 年和2 0 0 0 年的投资比例差别不是很明显。由此可见，保 险资金的运用不但与保险公司本身的性质和各个保险公司的投资理念有关系，跟 1 2 a i gg l o b a lr e a le s t a t ei n v e s t m e n tc d | p ，