（金融学专业论文）我国商业银行次级债券的市场约束研究.pdf

b y z h uz h e n w e i b e ( n o r t h e a s tf o r e s t r yu n i v e r s i t y ) 2 0 0 8 at h e s i ss u b m i t t e di np a r t i a ls a t i s f a c t i o no ft h e r e q u i r e m e n t sf o rt h ed e g r e eo f m a s t e ro fe c o n o m i c s f i n a n c e i nt h e g r a d u a t es c h o o l o f h u n a nu n i v e r s i t y s u p e r v i s o r p r o f e s s o rz h a n gq i a n g s e p t e m b e r , 2 0 10 r i i 、 i j 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 由本人承担。 作者签名：身斟 日期：劢年月厂日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密团。 ( 请在以上相应方框内打“4 ”) 日期：功一年 日期：勿弦年 1 1 月厂日 “玛嘭日 t檀-hr。r7， 彳；y一，搿哆 夺暖厶 )、， 名名签签者师作导 1 i l 硕士学位论文 詈詈= 詈詈= = 暑= = 昌! = 暑詈詈宝= = = = 皇皇皇皇皇! = = = 皇詈! = 詈皇鼍詈詈= = 詈= 暑詈= = 鼍詈詈詈皇= 詈皇暑詈= = 詈皇= ! 詈皇皇= 皇= 皇篁= 皇= = = 喜詈o 摘要 市场约束是新巴塞尔协议中银行监管的三大支柱之一，其实质在于银行利益 相关者借助银行的信息披露和市场中介机构的力量，评估和约束银行的风险持有 水平。其在银行监管中的作用受到了银行体系的普遍肯定。本文选择次级债券这 一最能体现市场约束作用的金融工具作为研究对象，更具有针对性，同时，联系 中国实际，利用中国次级债券的数据验证中国次级债券市场约束作用的存在性， 以及影响效果，体现了理论与实际的结合。 次级债券是指清偿顺序在存款和普通债券之后，股票之前的特殊债券品种， 它在理论上具有强大的市场约束功能；次级债券市场约束的最终目标是限制银行 的风险持有水平，分为市场监测和市场影响两个不可或缺的阶段；中国次级债券 市场约束的实证结果表明：我国次级债券的市场约束作用是存在的，但不明显。 其原因在于债券的信用评级不准确、政府的隐性担保严重、债券的流动性不足， 这影响了次级债券市场约束作用的有效发挥。全文在实证分析的基础上，对如何 强化中国次级债券的市场约束作用提出了针对性的对策建议，使次级债券在发挥 补充资本金功能的同时，充分发挥对银行的市场约束作用。 关键词：次级债券；市场约束；市场监测；市场影响；信息披露 1 j 我固商业银行次级债券的市场约束研究 a b s t r a c t m a r k e td i s c i p l i n ei so n eo ft h et h r e ep i l l a r so fb a n k i n gs u p e r v i s i o ni nn e wb a s e l c a p i t a la c c o r d ，t h ee s s e n c ei st h a tb a n ko fs t a k e h o l d e r sg e th e l pf r o md i s c l o s u r ea n d m a r k e tp o w e ro fi n t e r m e d i a r i e st oa s s e s st h er i s k sa n dc o n s t r a i n t sh e l db yt h eb a n k l e v e l i t sr o l ei nb a n k i n gs u p e r v i s i o nh a sb e e nc e r t a i n e db yt h eb a s e lc o m m i t t e e t h i s a r t i c l ec h o o s et h es e c o n d a r yb o n da ss t u d yo b j e c t ，b e c a u s et h es e c o n d a r yb o n di st h e f i n a n c i a li n s t r u m e n t st h a tr e f l e c tm a r k e td i s c i p l i n eb e s t m e a n w h i l e ，c o n t a c tt h e c h i n e s er e a l i t y , t h ea r t i c l ec h i n e s es e c o n d a r yb o n dd a t at e s ta n dv e r i f yt h ee x i s t e n c e a n de f f e c to fm a r k e td i s c i p l i n e ，r e f l e c t sac o m b i n a t i o no ft h e o r ya n dp r a c t i c e s u b o r d i n a t e db o n d sa r es p e c i a lv a r i e t i e so fb o n d s ，w h i c ha f t e rt h ed e p o s i t o r sa n d o r d i n a r yb o n d s ，b e f o r et h em o c ki nt h ep a yo f fo r d e r , a n di t h a sas t r o n gm a r k e t c o n s t r m n tf u n c t i o ni nt h e o r y ；t h eu l t i m a t eg o a lo fm a r k e td i s c i p l i n ei st oc o n s t r a i n tt h e l e v e lo fb a n k s r i s kt a k i n g ，i n c l u d em a r k e tm o n i t o r i n gs t a g ea n dm a r k e ti n f l u e n c i n g s t a g e t h ee m p i r i c a lr e s u l t so fs e c o n d a r yb o n d s m a r k e td i s c i p l i n es h o wt h a t ：t h er o l eo f s e c o n d a r yb o n d s m a r k e td i s c i p l i n ei se x i s t ，b u tn o to b v i o u s t h er e a s o ni st h a tt h e b o n d sc r e d i tr a t i n gi sn o ta c c u r a t e ，t h eg o v e m m e n t si m p l i c i tg u a r a n t e es e r i o u s l y , a n d t h ei l l i q u i d i t yo fb o n d s t h i sa f f e c t st h er o l eo fs e c o n d a r yb o n d s m a r k e td i s c i p l i n e e f f e c t i v e l y f i n a l l y , b a s e do nt h ee m p i r i c a la n a l y s i s ，t h ep a p e rp u tf o r w a r ds p e c i f i c p r o p o s a l st os t r e n g t h e nt h em a r k e td i s c i p l i n eo ft h ec h i n e s es e c o n d a r yb o n d s ，m a k e s u b o r d i n a t e db o n d sp l a yac o m p l e m e n t a r yf u n c t i o no fc a p i t a l ，i nt h es a m et i m e ，g i v e f u l lp l a yt ot h er o l eo fm a r k e td i s c i p l i n eo nb a n k s k e yw o r d s ：s e c o n d a r y b o n d s ；m a r k e td i s c i p l i n e ；m a r k e tm o n i t o r i n g ；m a r k e t i n f l u e n c i n g ；i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e i i i 厂l ， ， ， l 硕l ：学位论文 目录 学位论文原创性声明和学位论文版权使用授权书i 摘要i i a b s t r a c t i i i 插图索引v i 附表索引v i i 第1 章引言1 1 1 研究背景与意义1 1 1 1 国际背景与意义1 1 1 2 国内背景与意义1 1 1 3 选题来源2 1 2 文献综述2 1 2 1 国外研究综述一2 1 2 2 国内研究综述4 1 2 3 研究综述述评5 1 3 研究内容与研究框架6 1 3 1 研究内容6 1 3 2 研究框架7 第2 章商业银行次级债券市场约束的理论基础8 2 1 次级债券概述8 2 1 1 次级债券的定义一8 2 1 2 次级债券的特性8 2 1 3 次级债券的功能一9 2 2 银行监管中的市场约束1 0 2 2 1 新巴塞尔协议的银行监管体系1 0 2 2 2 市场约束10 2 2 3 银行监管与市场约束的关系1 1 2 3 次级债券的市场约束效应1 2 2 3 1 次级债券市场约束的含义1 2 2 3 2 次级债券市场约束的条件1 2 2 3 3 次级债券市场约束的表现形式1 3 2 4 本章小结l5 i v ， l 我罔商业银行次级债券的i f 场约束研究 第3 章商业银行次级债券市场约束的运行机理1 6 3 1 次级债券市场约束的目标1 6 3 2 次级债券市场约束目标的实现1 7 3 2 1 次级债券市场约束认识阶段的市场监测分析1 8 3 2 2 次级债券市场约束控制阶段的市场影响分析1 9 3 2 3 市场临测与市场影u 向的关系分析2 0 3 3 本章小结2 1 第4 章中国商业银行次级债券市场约束的实证检验2 2 4 1 中国商业银行次级债券市场监测的实证检验2 2 4 1 1 模型设定与变量选择2 2 4 1 2 样本选择与数据分析2 4 4 13 实证结果分析2 5 4 2 中凼商业银行次级债券市场影响的实证检验3 l 4 2 1 基于因子分析法的银行风险水平系数的构建3 l 4 2 2 模型设定与数据处理3 6 4 2 3 实证结果分析3 7 4 3 本章小结3 8 第5 章加强我国次级债券市场约束的政策建议4 0 5 1 加强次级债券的市场监测效应4 0 5 1 1 完善信息披露制度4 0 5 1 2 健全信用评级制度4 l 5 1 3 弱化政府隐性担保4 2 5 1 4 设计合理的次级债券发行机制4 3 5 2 加强次级债券的市场影响效应4 3 5 2 1 完善银行公司内部治理4 3 5 2 2 大力发展机构投资者4 4 5 2 3 加强次级债券市场的流动性4 4 结论4 6 参考文献4 8 致j 射5l 附录：中国商业银行次级债券发行一览表一5 2 v 1 ， i 图1 1 图2 1 图3 1 图3 2 图3 - 3 图4 1 图4 2 本文技术 银行监管 次级债券 次级债券的市场监测示意图l8 次级债券的市场影响示意图2 0 碎石图3 4 旋转后因子散点图3 5 v i 1i ，l ， i 我罔商业银行次级债券的市场约束研究 表4 1 表4 2 表4 3 表4 4 表4 5 表4 6 表4 7 表4 8 表4 9 表4 1 0 表4 1 l 表4 1 2 表4 13 表4 1 4 表4 1 5 表4 1 6 表4 1 7 附表索引 解释变量一览表2 4 各变量指标的描述性统计分析2 5 信用等级数值设定2 5 各解释变量之间相关性分析表2 6 所有样本的回归检验结果2 6 样本区别检验估计结果表2 8 样本分阶段回归检验的实证结果3 0 银行风险水平系数的指标构成3 2 变量相关系数矩阵( c o r r e l a t i o nm a t r i x ) 3 3 变量共同度( c o m m u n a l i t i e s ) 3 3 解释方差总和( t o t a lv a r i a n c ee x p l a i n e d ) 3 4 因子负荷矩阵( c o m p o n e n tm a t r i x ( a ) ) 3 4 旋轴后因子负荷矩阵3 5 因子转换矩阵3 5 因子得分系数矩阵一3 6 因子得分协方差矩阵3 6 模型变量一览3 7 v i i 一 1 l 硕。 j 学位论文 1 1 研究背景与意义 第1 章引言 1 1 1 国际背景与意义 1 9 9 7 年亚洲金融危机促使巴塞尔委员会推出有效银行监管的核心原则， 确立了全面风险管理的理念，之后在这一文件的基础上，几经修改完善，2 0 0 4 年 6 月2 6 日，代表巴塞尔监管委员会的l0 国集团中央银行行长和监管当局负责人 举行会议，一致通过资本计量和资本标准的国际协议：修订框架，并定于2 0 0 6 年底实施，标志着新的巴塞尔资本协议正式出台i 。新协议确立了银行监管的三 大支柱：最低资本金要求、监管当局的监督检查与市场约束。并把市场约束地位 提高到与政府监管相同的水平上。而2 0 0 7 年美国次贷危机的爆发，其触发点虽然 是次级抵押贷款，但众多学者均认为政府监管不力是其爆发的深层次原因所在， 如何才能对银行进行有效的监管成为金融界最关心的问题，市场约束被认为是补 充政府监管最有效的方式，其特点在于从银行利益相关者的角度来看待银行风险， 强调以市场的力量来约束与控制银行风险，它有效的弥补了政府监管非连续性、 时效性不足以及监管宽容的弱点。而次级债券作为最能体现市场约束能力的金融 工具自然就进入了人们的视野，许多学者认为次级债券在加强市场约束，提高监 管效率中起到了重要的作用，认为发行次级债券是对银行风险进行市场约束的重 要工具。次级债券之所以被认为是约束银行风险持有的重要工具，就在于次级债 券本身固有的次级性的特点，具有后偿付，期限较长，且无担保、抵押，不允许 提前赎回等特性。次级债券的投资者不能分享银行风险活动带来的收益，但却承 担着银行风险活动所带来的损失，所以次级债券投资者有约束银行风险持有的动 机；另外，次级债券利差的变化为监管当局提供银行风险变化的信息，促使监管 当局对风险上升银行加大监管力度，减少监管宽容，从而达到市场约束的目的。 所以，本文认为，在此国际背景下，分析次级债券的市场约束效应，具有较强的 时效性，凸显了文章的市场价值与现实意义。 1 1 2 国内背景与意义 长期以来，我国商业银行的资本充足率都达不到巴塞尔新资本协议8 的资本充足率要求，影响我国银行业的股份制改革以及市场化进程，难以履行有 关入世承诺。因此，我国银行监管部门借鉴国外次级债券这一方式，适时的在我 国商业银行中推广次级债券的发行，并公布次级债券可以作为附属资本的决定。 我国商业银行次级债券的市场约束研究 且先后颁布关于将次级定期债务计入附属资本的通知、商业银行次级债券发 行管理办法等相关文件，开始规范长期次级债务工具的发行、交易、审批、资 本处理等。这些既有助于完善银行的资本补充机制，调整银行资本结构；又有利 于强化市场力量对银行经营行为的风险约束。但前期，次级债券的发行更多的是 践行其补充资本金的功能，直至2 0 0 5 年止，我国商业银行的资本充足率基本达到 8 要求，但其风险水平并没有得到好转，次级债券的市场约束功能由于政府的 隐形担保、银行间互持次级债券等原因得不到有效发挥，不仅没有起到约束银行 风险持有水平的目的，反而造成额外的道德风险和系统性风险。直到目前，随着 我国次级债券市场规模的不断扩大，仅2 0 0 9 年上半年各商业银行次级债券发行量 就高达1 6 0 0 亿元。银监会为了使得次级债券市场约束功能得到充分发挥，于2 0 0 9 年8 月1 8 同向各大商业银行下发关于完善商业银行资本补充机制的通知( 征 求意见稿) ，其中特别对加强次级债券的市场约束作用做出了新规：把各主要商业 银行( 含国丌行、国有商业银行和股份制银行，下同) 发行次级债券的条件由核 心资本充足率不低于5 改为7 ，并且其发行额度不得超过核心资本的2 5 ( 以 前是5 0 ) ，以及限制次级债券在银行间的交叉持有。本文研究次级债券的市场 约束作用，适应国内对加强市场约束的需求，同时也能为监管当局制定政策提供 参考依据，具有显著的现实意义。 1 1 3 选题来源 本论文的选题来源是导师主持的国家自然科学基金项目我国银行监管的市 场约束评价模型及优化策略研究( 项目号：7 0 8 7 3 0 3 7 ) ，另外，笔者作为主研人 员参与完成了导师主持的中国银行问市场交易商协会招标课题：债券市场发展与 货币政策传导机制建立的关系研究( 编号：k t y j 2 0 0 9 0 0 2 号) ，这些都为本文 的写作打下了扎实的基础。 1 2 文献综述 1 2 1 国外研究综述 根据b l i s s 和f l a n n e r y ( 2 0 0 2 ) 的文章，次级债券的市场约束可以分为市场监 测和市场影响两个方面。前者是投资者根据对银行经营风险的判断直接要求不同 的债券利率水平，后者则是表现为银行的经营者通过对市场信号( 债券价格) 变 化的分析主动地改变自己的经营行为( 风险持有水平) f 2 】。 国外关于次级债券市场约束的早期研究主要集中在次级债券是否存在市场约 束( 市场监测) ，即市场约束的存在性。如果存在市场约束，那么银行风险水平应 该与次级债券风险利差正相关。随着银行经营风险的加大，潜在投资者对于次级 债券要求较高的风险补偿。a v e r y , b e l t o n ，g o l d b e r g ( 1 9 8 8 ) 搜集了美国发行过年 2 i 一 f 硕卜学f 市论文 末次级债券的前1 0 0 家大银行的风险指标与次级债券收益指标。其次级债券收益 是通过嵌入式看涨期权调整过的，再与同期的国债比较得出次级债券利差。a v e r y 等原本认为次级债券利差应与银行风险正相关的，但通过对1 0 0 家银行1 9 8 3 1 9 8 4 的数据进行实证分析，得出了与理论截然不同的结果1 3 】。即次级债券利差与银行 风险指标不显著相关，也就是说，市场投资者并不能约束与控制银行的风险持有。 然而，他们得出了债券信用等级与次级债券利差是显著相关的，即信用等级越高， 利差越小。g o r t o n ，s a n t o m e r o ( 1 9 9 0 ) 利用a v e r y , b e l t o n ，g o l d b e r g ( 1 9 8 8 ) 的数据， 以银行的账面价值水平为依据，运用期权定价方法计算次级债券发行主体的资产 波动率。由于该资产波动率是通过期权定价这一非线性方法计算得来，所以把它 当做代表次级债券发行主体风险水平的解释变量之一，再利用利差模型得出市场 监测的实证结果，所以，次级债券利差与风险指标之间就不是简单的线性关系， 而是非线性关系了。实证结果表明一些指标与次级债利差存在显著的相关关系， 这为次级债券市场约束的存在性提供了点点的支持f 4 1 。而到了1 9 9 6 年，f l a n n e r y , s o r e s c u 根据8 3 家美国大银行1 9 8 3 1 9 9 1 年期间4 2 2 组债券发行样本，结合上述方 法，对次级债券市场约束的存在性做了实证研究，证明美国次级债券市场约束确 实存在【5 1 。他认为之所以得出与以前截然不同的实证结果的原因主要有四点：1 ) 19 8 3 1 9 8 4 年银行存在着明显的政府担保行为，弱化了市场约束的作用。2 ) 1 9 8 3 1 9 8 4 数据的时间段太短，不能很好的进行统计分析。3 ) 以前简单的线形回 归模型可能是不正确的。4 ) 变量操作上的误差可她m 匕她n , j 。弱回归结果，使得不存在市 场约束。后来的学者如：j a g t i a n i ，k a u f m a n 。l e m i e u x ( 2 0 0 2 ) t 6 l ，m o r g a n ， s t i r o h ( 2 0 0 1 ) j c o v i t z ，h a n c o c k ，k w a s t ( 2 0 0 0 ) l 引，rd e y o u n g ( 2 0 0 1 ) 9 j 等人的研究也 证实了次级债券市场约束的存在性，且其研究结果表明：利用后期数据进行实证 得出结果l l - f i , 百期数据要强，即后期次级债券的市场监测作用比前期更明显。对于 这一现象，诸学者均认为是早期的政府隐性担保降低了次级债券持有者的风险敏 感性，削弱了次级债券市场监测效应的效果。而随着后期银行存款保险制度以及 银行安全网的重构，减少了政府的隐性担保效果，次级债券的市场约束作用自然 得到加强。 国外对次级债券的市场影响方面研究的比较少，b l i s s 和f l a n n e r y ( 2 0 0 2 ) 在研 究了次级债券的市场监测效应之后，将研究的重点转向银行管理层对市场信号的 反应上，看价格的变动是否可以影响银行管理层的决策，即降低银行风险持有水 平。然而，通过实证研究他们发现次级债券和股票价格的异常变化并没有伴随着 管理层对银行负债水平、负债结构等决策的积极反应，从而认为这些市场信号不 足以有效影响管理层行为，即市场影响效应不明显。 近年来，国外对如何提高次级债券的市场约束效应进行了多方面的研究。d d e v a n o f f , l dw a l l ( 2 0 0 1 ) 采用或有期权价值模型框架研究了次级债券在对银行风 我国商业银行次级债券的市场约束研究 险持有水平变化监管当中充当着“信号”作用，并可以有效降低银行的道德风险。 在他的研究中发现次级债的市场约束程度主要取决于它相对于一级债务的数量以 及破产成本【1 0 l 。b l u m ( 2 0 0 2 ) 认为只有银行给出把风险稳定在一个即定的之内的 可靠承诺，次级债券才能减少银行风险持有；否则，次级债券发行会增加银行风 险【1 1 】。v i d h a nk g o y a l ( 2 0 0 5 ) 认为次级债券的限制性条款是市场投资者约束银行 风险的一个重要方法【12 1 。e u g e n en i v o r o z h k i n ( 2 0 0 5 ) 认为只有把银行破产成本考虑 进去，次级债券的价格反应才可以完全消除股东的风险转移动机。次级债券的市 场约束程度取决于次级债券，优先债务和破产费用的相对大小f l 川。j i j u nn i u ( 2 0 0 8 ) 提出了银行应发行适当的次级债券来限制其风险承担，并认为次级债券不能完全 取代股本【1 4 i 。 1 2 2 国内研究综述 相比于国外对次级债券市场约束作用的研究而言，国内的研究还较浅，停留 在运用国外理论和方法的层次上，其对次级债券市场约束主要从次级债券的发行 定价，次级债券市场约束的实证，如何加强次级债券的市场约束作用三个方面对 其进行了研究。 我国对次级债券发行定价的主要研究是定价模型，主要有期权定价模型与信 用池模型等。王丹丹( 2 0 0 7 ) 1 5 】，米黎钟等( 2 0 0 7 ) 1 1 6 】，苏淑纯( 2 0 0 6 ) 1 1 7 】都运 用期权定价模型对次级债券的发行定价进行了研究，前两者都得出了我国次级债 券被高估的结论，后者则认为次级债券风险溢价呈现出与银行资产价值波动率非 单调的特征。吴晶妹等( 2 0 0 8 ) 通过建立商业银行信用池模型，再与传统的期权 定价模型结合，构建了内含信用评级指数( c r i ) 的次级债券定价模型，利用该 模型实证得出以下结论：1 ) 商业银行次级债券定价与信用指数存在正相关性；2 ) 银行信用状况对次级债券定价指导作用不显著；3 ) 模型测算价格与市场发行价格 的比较表明在次级债券发行市场中存在次级债券价值高估【l 引。 对次级债券市场约束的实证研究主要有：蒋天虹( 2 0 0 8 ) 通过对我国银行间 债券市场中银行次级债券风险溢价因素的实证，结果显示，评级机构给予的级别 与商业银行次级债券的风险溢价显著相关，债券级别越高，风险溢价越低。实证 还发现当债券以浮动利率发行时，债券的风险溢价能显著降低；当银行存款准备 金率上升时，债券需要向投资者支付更高的风险溢价9 1 。余隆炯，刘红( 2 0 0 8 ) 运用最小二乘法( o l s ) 估计线性模型进行回归分析，对次级债券的市场约束功 能进行实证分析，证明我国目前次级债券的市场约束功能存在，但次级债券发挥 市场约束作用的条件尚不完全满足【2 0 1 。董晓林，靳瑾( 2 0 0 8 ) 通过对我国商业银 行2 0 0 3 2 0 0 7 年的数据进行实证表明，目前次级债对我国银行业的市场约束效应 4 一 硕i j 学位论文 基本不存在。次级债券的价格更多的取决于银行的资产规模与性质，而发行决策 受次级债计入附属资本上限的影响显著1 2 1 1 。 对加强次级债券市场约束作用的研究主要有以下几个方面：傅雯( 2 0 0 6 ) 【2 2 】， 孙龙建( 2 0 0 9 ) 1 2 3 1 ，杨柳( 2 0 0 6 ) 1 2 4 】从次级债券本身出发，通过次级债券的风险 收益特点，研究了次级债券的市场约束原理，并从理论上给出了加强次级债券市 场约束的措施，包括发行期限结构，发行方式，发行成本等方面。袁乐平( 2 0 0 7 ) 研究了政府隐性担保对次级债券市场约束作用的弱化，认为要充分发挥次级债券 约束商业银行风险作用，就必须消除次级债券持有人对政府隐性担保的预期【2 卯。 许友传，何佳( 2 0 0 8 ) 的研究表明：在银行负债结构中引入次级债不影响银行股 东的价值和风险承担激励；当银行的资产负债水平处于一定的安全边界之内时， 随着银行风险承担行为的提高，次级债债权人会在某种程度上补偿高级债债权人； 次级债券不一定能起到市场约束的作用，它取决于银行既有的资本充足水平【2 6 1 。 1 2 3 研究综述述评 从国内外研究综述来看，国外对次级债券的市场约束作用研究的较为深入， 已逐步深入研究到通过模型计量的方法来对如何增强市场约束效应做出具体的措 施安排，如强制性次级债券的具体对象应符合的条件，次级债券最小发行量，以 及考虑银行破产成本等。且具有比较成熟的理论与模型为基础，实证数据丰富， 可以进行多角度分析，具有较强的应用价值。 而在我国，由于次级债券在2 0 0 3 年底才正式发行，其市场约束作用直至2 0 0 5 年后才引起重视，所以我国众多学者对次级债券市场约束功能的研究还不够深入、 系统，要么是综述国外研究前沿并作简要评述；要么停留在对次级债券市场约束 的理论分析上；要么单纯照搬国外的理论模型对我国次级债券的市场约束有效性 进行实证检验( 如利差模型) ，且都只停留在研究市场监测方面，缺乏对次级债券 市场影响的研究，从而不能从整体来衡量次级债券市场约束效应的大小，其研究 缺乏应用价值。 本文试图在前人的基础上实证研究次级债券市场约束的存在性( 即市场监测) 及其影响因子，同时运用因子分析法和线性回归法着重分析银行对市场信号( 即 次级债券价格或收益率的变化情况) 的反应( 即市场影响) ，全面解析我国商业银 行次级债券的市场约束效应，增强其实用价值。 l 6 分主要是阐述次 场约束。为下文 述理论基础阐述 二者的关系进行 一 一 硕士学位论文 1 3 2 研究框架 第1 章引言 r 第2 章商业银行次级债券市场约束的理论基础 1r 第3 章商业银行次级债券市场约束的运行机理 上、r 次级债券的丁百场监测效虑次级债券的f了场影响效应 上 第4 章中国商业银行次级债券市场约束的实证检验 上上 1 次级债券市场监测的实证检验 次级债券市场影响的实证检验 第5 章加强我闰次级债券市场约束的政策建议 加强市场监测的对策建议 加强市场影响的对策建议 图1 1本文技术路线图 7 我国商业银行次级债券的市场约束研究 第2 章商业银行次级债券市场约束的理论基础 本章主要通过对次级债券以及市场约束的了解，点出次级债券具有显著市场 约束作用的潜质，并在达到相应条件的情况下，次级债券的市场约束可以得到充 分的发挥。 2 1 次级债券概述 2 1 1 次级债券的定义 次级债券( s u b o r d i n a t e dd e b t ) 是指在清偿顺序上排在存款和高级债券之后， 优先股和普通股之前的特殊债券品种。次级债券持有人只能获得发行条件载明的 固定利息和本金金额，即次级债券持有人须承担银行的经营风险却不能分享银行 增值带来的收益。在国际上，次级债券不仅银行机构可以发行，其他非银行金融 机构也可以发行。但目前我国的次级债券就是指商j 比银行次级债券，即商业银 行发行的次级债券，其偿还顺序处于普通债券和股权之间。此类债券可以计 入附属资本。 次级债券根据有无偿还期限分为可作为高级附属资本的次级债与低级附属资 本的次级债。目前我国商业银行发行的次级债券指低级附属资本的次级债，即无 担保的，期限在5 2 0 年以上的次级债券，其债券属性较强。 值得一提的是，次级债券的“次级”与贷款五级分类的“次级”是完全不同的概 念，是指清偿顺序靠后的意思。也就是说一旦银行进入破产清偿程序，只有在偿 还了普通债券持有人的债务之后，才能用剩余资金来偿还次级债券，即次级债券 只享有对银行资本的第二追索权。 2 1 2 次级债券的特性 从1 9 8 8 年次级债券被巴塞尔协议定为附属资本补充资本金开始，各国对次级 债券都做了一些规定，但各不相同，作者认为次级债券应具有如下特点：( 1 ) 次 级债券必须是无担保的信用债券；( 2 ) 次级债券的期限要在五年以上( 包括5 年) ； ( 3 ) 发行次级债券要与银行稳健经营的目标相一致f 2 7 j ；( 4 ) 次级债券不能用于 弥补银行的日常经营损失( 银行倒闭或清算除外) ；( 5 ) 次级债券在到期前的5 年 内每年折扣2 0 1 2 8 】。 次级债券除了上述特点之外，由于特有的次级地位还具有债券与资本的双重 特性。首先，次级债券是一种债券工具，具有传统债券的偿还性、安全性、收益 性和非参与性等债券属性。具体来说：( 1 ) 次级债是有期限的，需要还本付息， 8 l - 硕i ：学位论文 具有偿还性和收益性；( 2 ) 次级债券在银行清算时偿还顺序排在股东之前，比股 本安全性高一点；( 3 ) 次级债券持有人不能参与银行管理，也没有股东权利。同 时，次级债券并不具备核心资本的抗风险能力，只有在银行清算的情况下才能用 于损失弥补，也就是说，次级债券只是给银行一个缓解资本金压力的缓冲期，并 不是完全的资本金。其次，由于次级债券可以计入附属资本，具有一定的资本属 性，是银行经营风险水平的缓冲器【2 9 1 。所以，我们可以把次级债券看成是具有一 定程度资本属性的债券工具，但其特性偏向于债券方面。 另外，值得一提的是，与次级债券一样，混合资本也具有债券、资本的双重 特性，只是其特性偏向于资本方面。主要体现在混合资本工具可以且必须用于分 担银行的损失，且不必停止交易，而次级债券仅在银行破产清算时才可用于清偿 银行的损失。 2 1 3 次级债券的功能 次级债券除了最基本的融资功能之外，所具有的两大特殊功能是：补充资本 金，以及市场约束。 补充银行资本金，是次级债券的第一大功能。根据1 9 8 8 年巴塞尔协议的 规定，次级债券可以作为附属资本计入资本金。具体说来，由于协议规定，银行 的资本充足率必须至少达到8 ，而要提高资本充足率，最有效的做法就是补充 资本金1 3 叭。而银行可以发行量不得超过核心资本5 0 的次级债券作为附属资本计 入资本金。2 0 0 3 年1 2 月9 日，中国银行业监督管理委员会发布了关于将次级 定期债务计入附属资本的通知，决定增补我国商业银行的资本构成，符合条件的 次级债券可以作为附属资本计入资本金。其相关规定跟巴塞尔协议一致。2 0 0 4 年6 月1 7 日，中困人民银行、中国银行业监督管理委员会联合公布了商业银行 次级债券发行管理办法，对商业银行次级债券的发行、登记、托管、兑付以及信 息披露做了具体的规定。发行次级债券补充资本金具有以下优势：合理避税， 成本较低。从次级债券的属性来看，次级债券由于其清偿顺序在股票之前，其风 险较小，且不分享银行的超额收益，其成本较小。另外，由于次级债券本质上是 债券，其利息可税前支付，实现合理避税。次级债券是以债券的形式，实现一 部分资本的功能，所以次级债券的发行并不影响银行的股权结构，有效维护了股 权人的利益。解决商业银行资本充足率不足的发展瓶颈。允许商业银行发行次 级债券补充资本可以在一定幅度内提高商业银行清偿力，增强存款人和投资者对 银行体系的信心。借助于次级债券强大的市场约束功能，可以促进商业银行改 善信息披露水平，提高银行的透明度。 强大的市场约束作用，是次级债券的第二大功能。次级债券天然具有市场约 束作用。由于次级债券的债券属性和次级地位，次级债券持有人并不能分享银行 9 我国商业银行次级债券的市场约束研究 的超额收益，但要承担因银行风险活动可能带来的损失。而与一般债券相比，由 于一般债券受保险公司的担保，因而其持有人对银行的风险与经营业绩并不特别 关注，而次级债券因无担保的地位对银行风险相当敏感，这是次级债券的独特特 征，也是其能对银行风险进行市场约束的主要原因1 3 。次级债券的市场约束功能， 实质就是以发行次级债券的方式，创造一类对银行风险持有水平高度敏感的次级 债券债权人，利用其对银行风险的敏感性，实现对银行风险行为的分析、监控与 约束，由于其动机与银行监管当局的动机是一致的，所以属于银行监管的范畴。 本文所研究的重点就是次级债券的市场约束功能。 2 2 银行监管中的市场约束 2 2 1 新巴塞尔协议的银行监管体系 新巴塞尔协议是2 0 0 4 年巴塞尔委员会推出的旨在通过建立有效的银行监管 体系来维护金融系统安全和稳定的一项规定。新协议除保留银行资本总量管理的 要求外，更多的是强调银行自身内部管理、加强监督检查和市场约束，以保持金 融系统的安全和稳定。这就形成了新巴塞尔协议的三大支柱：最低资本要求，监 管当局的监督检查，以及市场纪律( 市场约束) 。这也是新协议的银行监管体系。 在银行监管体系的三大支柱中，最低资本要求是旧协议的核心内容，其核心 指标是资本比率不得低于8 ，资本比率的计算方法是银行持有的资本数量除以 银行的风险加权资产1 3 引。在这里分子的计算没变，但风险加权资产的计算改变较 大，主要表现在方法上的创新和内容上的全面两个方面：在方法上修改了老协 议对信用风险的处理方法，除标准法之外，还包括内部评级初级法和内部评级高 级法；在内容上，明确提出把操作风险纳入资本监管的范畴，并采用基本指标 法、标准法、高级计量法进行处理。最低资本要求只是对银行风险的测算，需要 第二支柱一监管当局的监督检查来进行核查，同时监管当局还要通过一系列的手 段：现场检查、非现场检查、压力测试等来掌握银行的风险状况。市场约束是第 一支柱( 最低资本要求) 和第二支柱( 监管当局的监督检查) 的补充，也是第一 次被明确提出，主要是通过制定一套信息披露规定，使市场参与者掌握有关银行 风险轮廓和资本水平的信息，从而对银行的风险经营起到有效的约束作用。 2 2 2 市场约束 市场约束第一次被明确提出是在2 0 0 4 年的新巴塞尔协议中，新协议把市场约 束作为第三大支柱，成为银行外部监管的重要组成部分。事实上，市场约束一直 是银行监管的重要方面，只是长期以来人们一般认为银行监管就是官方监管，是 政府的责任，从而忽略了市场约束的存在。市场约束是银行利益相关者( 包括存 款人、债权人、股东) 为了自身利益，而对银行经营风险进行约束的行为，只要 l o ， 一 硕 = 学化论文 存在市场参与者，且其利益与银行存在冲突，则市场约束必定存在。 虽然新协议把市场约束作为银行监管的三大支柱之一，但新协议并没有给定 市场约束的具体概念，其重点在于强调实现市场约束的制度安排，即完善信息披 露制度。作者认为市场约束是指银行的存款人、债权人、股东等利益相关者出于 对其自身利益的考虑，借助于银行的信息披露和有关社会中介机构的帮助( 如律 师事务所、会计师事务所、审计师事务所和信用评级机构等) ，在不同的程度上关 注银行的经营情况和风险状况，并根据其自身掌握的信息来进行判断，从而对银 行经营活动进行直接或间接的约束，最终改善银行经营管理状况，迫使银行安全 稳健经营的过程。以次级债券为