（金融学专业论文）新时期我国国际资本流动监管研究.pdf

摘要 当前，国际间的资本流动总额己达世界贸易量的几十倍，而且仍以高于后者 的速度增长，这对世界经济已经发生并将继续发生重要的影响。所以，我们有必 要重视、了解和研究国际资本流动的相关问题。对于我国国际资本流动的研究， 还由于我国加入w t o 而变得更有现实意义。面对新的形势，如何抓住机遇，采取 有利的措施对国际资本流动进行有效的监管，使其在有序的流动中发挥出应有的 作用，显得更为重要和紧迫。 鉴于此，本文分六部分对我国国际资本流动监管问题进行了阐述： 第一部分，绪论。该部分主要阐述：本论文的研究目的及意义，国内外关于 国际资本流动的研究现状，研究内容与方法等。 第二部分，国际资本流动格局的演进。该部分的主要内容有国际资本流动的 历史起源，二战以前的国际资本流动格局，二战后至2 0 世纪8 0 年代末的国际资 本流动格局，2 0 世纪9 0 年代的国际资本流动格局，国际资本流动的新趋势。 第三部分，国际资本流动监管的理论分析。该部分的主要内容有：国际资本 流动及监管的概念界定，国际资本流动与监管的相关理论，国际资本流动监管的 依据。 第四部分，国际资本流动监管的国际比较。该部分的主要内容有：发达国家 对国际资本流动的监管( 以美国、日本、英国和新西兰为例) ，发展中国家对国 际资本流动的监管( 以拉美困家和东南亚国家为例) ，世界各国国际资本流动监 管对我国的启示。 第五部分，我国国际资本流动监管的实证分析：1 9 9 4 - 2 0 0 3 。该部分的内容 主要有：文献综述( 基于法规的衡量和定量分析方法) ，运用现有方法衡量中国 资本流动监管的强度( 基于法规的衡量和定量分析方法) ，中国对国际资本流动 监管强度的衡量( 中国对国际资本流动监管强度衡量方法的设计，中国对国际资 本流动监管强度的演变) 。 第六部分，新时期国际资本流动监管：中国的对策。该部分的主要内容有： 中国对国际资本流动监管的必要性分析，中国对国际资本流动监管的现状及存在 的问题，建议中国采取的对策( 完善金融监管，调整产业结构，转变经济增长方 式，积极稳妥地推进利率市场化进程，稳健稳妥地推进资本账户歼放，对短期国 际资本流动实行适当的管制) 。 关键词：国际资本流动，监管，监管强度 4 a b s t r a c t t h et o t a la m o u n to fi n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w1 sm u c hm o r et h a nt h a t o fi n t e r n a t l o n a lt r a d ec u r r e n t l y w h a t sm o r e ，i ti n c r e a s e sf a s t e rt h a n t h el a t t e r ，w h i c ha f f e c t st h ew o r l de c o n o m yv e r ym u c h i ti sn e c e s s a r y f o ru st oa t t a c hg r e a ti m p o r t a n c et os t u d yo ai te s p e c i a l l yb e c a u s eo f t h ee n t r yo fw t oo fc h i n a m e a n w h l l e ，u n d e rt h l sn e ws l t u a t l o ni t i s i m p o r t a n ta n du r g e n tf o ru st oc a t c ht h i sc h a n c et ot a k ee f f e c t l v em e a s u r e s f o rt h es u p e r v l s l o na n dm a n a g e m e n to fi n t e r n a t i o n a lc a p l t a lf l o w h e r e i nt h ea u t h o rs e t ss i xp a r t st oe x p l a i nc h i n a ss u p e r v i s i o no f i n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w si nt h en e wp e r i o d ： p a r ti ，i n t r o d u c t i o n t h i sp a r tm a i n l yf o c u s e so n ：t h ep u r p o s ea n d v a l u eo ft h ep a p e r ，t h ef r u it so fo t h e rl e a r n e r s s t u d y ，t h ec o n t e n t sa n d m e t h o d so ft h i sp a p e r ，e t c p a r ti i ，t h ec o u r s e so fi n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w s t h i s p a p e rm a l n l y f o c u s e so n ：t h eh i s t o r yo fi n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w s ，p a t t e r n sb e f o r e t h es e c o n dw o r l dw a r ，b e t w e e nw o r l dw a r2a n dt h ee n do f1 9 8 0 ，i n1 9 9 0 s s e p a r a t e l y ，a sw e l la st h en e wt r e n d so fi t p a r ti i i ，t h e o r ya n a l y s l so ni n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w s t h l sp a r t m a i n l yf o c u s e so n ：t h ec o n c e p t so fi n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w sa n di t s s u p e r v l s l o n ，r e l a t e dt h e o r i e so ni n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w sa n di t s s u p e r v i s i o n ，e t c p a r ti v ，c o m p a r i s o no fs u p e r v i s i o no ni n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w sb y d i f f e r e n tc o u n t r i e so ra r e a s t h i sp a r tm a i n l yf o c u s e so n ：d l f f e r e n t s u p e r v l s l o np a t t e r n so nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ( s u c ha su m t e ds t a t e s ，j a p a n ， u n i t e dk i n g d o ma n dn e wz e a l a n d ) ，u n d e r d e v e l o p e dc o u n t r l e s ( s u c ha sl a t i n a m e r i c aa n ds o u t h e a s ta s i a ) a sw e l la st h eh e l pt oc h i n at h r o u g ht h e i r e x p e r i e n c eo rl e s s o n s p a r tv ，t h ed e m o n s t r a t i o na n a l y s l so ni n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w s ： f r o m1 9 9 4t o2 0 0 3 t h i sp a r tm a i n l yf o c u s e so n ：t oc h o o s ep r o p e ra n a l y s i s 5 m e t h o d sa n dr e l a t e dd a t a ，t od e s i g np r o p e rm o d e lt od e m o n s t r a t et h e i n t e n s i o no fs u p e r v i s i o no ni n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w si nc h i n a p a r tv i s u g g e s t i o n sf o rc h i n a ss u p e r v i s i o no ni n t e r n a t l o n a l c a p i t a lf l o w s t h i sp a r tm a i n l yf o c u s e so n w h yi t i sn e c e s s a r yf o rc h i n a t os u p e r v i s ei t si n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w s ，t h ec u r r e n ts t a t u so f c h n a ss u p e r v i s i o no ni ta sw e l la st h ea u t h o r ss u g g e s t i o n sf o ri t k e y w o r d s ：i n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o w , s u p e r v i s i o n ，s u p e r v i s i o ni n t e n s i t y 6 第1 章绪论 第一节选题的意义 二十世纪经济发展最显著的事件之一，就是发达国家推动的经济自由化和金 融全球化。在信息和通讯技术发展的助推下，国际资本流动快速增长，一方面在 全球范围内极大地提高了资本流动的效率，另一方面也使得政府对国际资本流入 流出的控制更j j u 困难。然而，9 0 年代以来的国际资本流动的发展并不是一帆风 顺的。这期间，世界范围内连续爆发了几次金融危机，如1 9 9 2 年英国货币危机， 1 9 9 4 年墨西哥金融危机，1 9 9 7 年亚洲金融危机，1 9 9 8 年俄罗斯会融危机，1 9 9 9 年巴西舍融危机，2 0 0 1 年阿根廷金融危机，2 0 0 2 年巴西会融危机、乌拉圭舍融 危机等，国际资本流动尤其是国际游资都负有不可推卸的推波助澜的作用。这 系列事件的爆发凸显了国际金融体系和国际合作严重滞后于经济金融全球化的 进程以及国际资本流动迅速发展这一事实。因此，研究金融全球化条件下国际资 本流动监管，研究如何在保证生产要素自由流动的同时，调整现行的国际金融体 制，监督国际游资的过度投机，规避风险，确保世界经济和各国的安全，具有重 要的现实意义。 首先，从全球范围看，当今世界已进入经济金融一体化时代，国际资本流动 自由化是当今世界经济发展的重要特征之一。其结果，必然会促使国际资本在更 大的范围内和更高的层次上，以更大的流量和流速在国际间流动。从实际情况看， 目前国际资本流动的增长速度已经大大超过国际商品和劳务贸易的增长速度，并 且还有加速增长之势。因此，密切关注国际资本流动的自由化趋势，积极筹谋应 对措施已成为我们必须面对的重要课题。 其次，从我国资本流动的发展趋势看，国际资本流动自由化已是大势所趋。 原因有两点：一是由于金融全球化的加速发展不允许我们再作较长时间的准备； 二是在国际资本力量的左右下，w t o 、i m f 等组织和发达国家集团将会向我国施 加开放资本项目的压力。因此，入世使我国对资本项目的管制将难以维持。国际 资本流动自由化对我国来说，至少有两方面的积极意义：一方面，国际资本流动 自由化为我国大举引进国际资本打开了方便之门，同时国际资本流动自由化也将 有利于推动我国的金融和经济体制改革，加快国内金融市场与国际金融市场接轨 的步伐，提高金融效率和金融管理水平。另一方面，对我国而吉，国际资本流动 自由化，也是一场挑战。目前我国的金融体系，尤其是对国际资本流动的监管还 不健全，金融法规尚不完善，金融风险防范和金融监督调控能力也比较弱，国际 资本流动对我国金融体系可能会产生一些负面影响。因此，新时期的国际资本流 动，对于我国而言，既是一种机遇，又是一种挑战。 再次，我国现行的资本流动监管存在不少问题，急需改革宄善。我国1 9 9 6 7 年1 2 月1 日丌始实施经常项目下人民币可兑换，改善了投资环境，有利于完善 人民币汇率的生成机制。经常项目人民币可兑换后，资本项目也将逐渐放开，在 改革和简化资本流动的政策和手续上取得了一些成绩，也出现了诸如余融监管不 力、经济增长方式粗放、产业结构不合理、利率市场化和资本账户丌放进程缓慢 等问题，本文将围绕以上几方面对我国的国际资本流动监管问题进行有益的探 讨。 一、国外研究现状 第二节文献综述 资本的跨国流动是一个历史悠久的经济现象，经济学家对这种现象的观察与 研究也是早已有之，国外对国际资本流动的研究概括起束主要有如下一些： 1 二战以前对国际资本流动的研究 最初的经济学家认为国际资本流动是不必要的，甚至是有害的，因此各国大 多主张限制或禁止资本的跨国流动。亚当斯密( 1 7 7 6 ) 认为，资本家更喜欢在国 内投资，是因为到国外投资具有不确定性。他告诫说，国际资本转移涉及资本家 的垄断行为，资本家通过在国外生产相同的产品，控制当地市场，打击产品进口。 在第二阶段经济学家观察到资本由资本富裕国向资本贫乏国的单向流动。戴 卫里卡多在政治经济学原理与赋税( 1 8 1 7 ) 一书中认为，刺激资本由国内流 向国外是因为比较优势法则。也就是说，资本从资本边际生产率较低的国家流向 资本边际生产率较高的国家，是因为这种转移对资本家有利，对两囤消费者有利。 里卡多赞同国际资本流动，认为应取消对资本的过度课税，以引导资本家跨国投 资。 第三阶段经济学家认识到为了分散风险或满足国际信贷市场上对资本的不 同偏好，国家资本流动往往是多方向的，而不是单向的。俄林( 1 9 2 4 ) 则描述了 两种类型的内生资本流动。在要素流量模型中，更高的收益率引导资本流动。这 个更高的收益率源自国际信贷市场上的利率差异和外国直接投资的大量利涧。就 利差而吉，资本流动使利率达到均衡，就像劳动力流动使工资率达到均衡，也就 是要素价格均衡。在外国直接投资方面，俄林认为，即使利差很小或总体利率水 平较低，资产的特征和投资者对风险的偏好将决定资本流动的方向和资本流动 量。 第四阶段是从国际收支的角度来理解国际资本流动。俄林( 1 9 2 9 ) 引入了“购 买力”的概念，认为“购买力”的变化通过贸易平衡来改变国内货币的供给函数 和需求函数，国内货币供求的变化最终会导致国际资本流动。贸易赤字国需要进 口资本来维持原有的消费水平或收入水平。 2 二战以后国外经济学家对国际资本流动问题的研究 二战结束后，国际资本流动空前繁荣，对世界经济产生了深刻的影响。经济 8 学家在早期研究的基础上不断地发展出新的国际资本流动理论，包括2 0 世纪5 0 年代末6 0 年代初的流量理论、6 0 年代末7 0 年代初的组合理论、七八十年代的 货币分析理论和9 0 年代的交易成本理论等。 流量理论认为利率差异会引导资本流动，并强调投资者能力和资本输入国的 资信与利率的差异一样重要，因此，流量理论利率的监管是国际资本流动监管的 核心。根据流量理论，国外利率的提高会增加本国对国外的资本输出，只要国外 利率相对于国内利率维持较高的水平，这种资本流出就会继续下去。相反，如果 国内利率高于国外利率，国外资本就会流入国内。流量理论强调资本流动与利率 水平之间的关系。詹姆斯e 米德于1 9 5 1 年提出了一个模型束解释流量理论，该 模型也被称为凯恩斯主义模型。 到了2 0 世纪6 0 年代，西方经济学家注意到利率差异不是决定国际资本流动 的唯一因素，还应该考虑国内和国外的风险水平以及投资者或潜在投资者的能 力。这时期，对国际资本流动的监管及考虑利率的因素，同时又加强了对直接 投资的监管力度。组合理论的代表人物马柯威茨( 1 9 5 2 ) 在其资产组合选择理论 中指出，投资者总是想在预期收益和风险之间找到最理想的均衡点，并非一味追 求收益的最大化。托宾批评现金需求与利率负相关的凯恩斯主义假设，这个假设 的基础是每个投资者仅持有一种资产。托宾认为分析不同类型投资的投资行为的 基础是其对风险的态度，在收益与风险之间有一个投资者偏好的最佳平衡点。马 柯威茨一托宾的资产组合模型揭示了资产的分布取决于茛收益和对替代资产的 风险的估计。之后，布兰逊( 1 9 6 8 ) 应用马柯威茨一托宾的资产组合理论束分析 国际资本流动，他提出了存量调整模型解释国民财富在国内资产与国外资产之间 的分配。 货币分析理论认为国际资本流动本质上是一种货币现象，是出国际储备变化 和国内货币政策所决定的。货币学派认为国际资本流动的监管的重点是国际储备 的变化。货币主义学派的约翰逊( 1 9 7 6 ) 给出了国际资本流动的货币分析模型。 弗兰克尔、贺里威尔( 1 9 8 0 ) 发展了这个一般均衡模型，在他们的模型中，国际 资本的短期流动决定于利率水平，国际资本的长期流动受货币存量调整和国内信 贷政策的影响。因此，流量模型可以用来解释短期国际资本流动，货币分析理论 对长期资本流动具有较好的解释能力。库里和都特( 1 9 7 4 ) 将资产组合理论与货 币需求函数结合起来，发展出组合余额模型。在该模型中，他们引入了国内货币、 国外货币、国内债券和国外债券等资产，国民收入、财富和期望收益率等变量。 该模型指出，国内货币供给、经常账户差额与国际资本净流量呈负相关，国内产 出和国内财富与国际资本净流动呈正相关。库里和都特进一步指出，只要国内利 率可以灵活调整，那么国外利率就不是国际资本流动的主要原因，但国外利率会 通过影响产出和资本账户来影响资本跨国流动。 交易成本理论则认为影响资本跨国流动的最重要因素是各种交易成本。该理 论认为，所有影响国际资本流动交易成本的因素都应成为国际资本流动监管的对 象。2 0 世纪9 0 年代，金融市场全球化的趋势日益明显，国际资本流动也呈现出 9 一些新的特点，如规模大、多方向以及证券化等，现有理论难以对此做出有力解 释。h m 金( 1 9 9 9 ) 提出了交易成本模型来解释资本流动全球化的现象。交易成 本理论说明了交易成本是影响国际资本流动的重要因素。抽象地说，交易成本包 括搜寻和信息成本、谈判和决策成本以及执行和监督成本( 迪屈奇，1 9 9 4 ) 。具 体到国际投资来说，交易成本主要包括资本转移成本、信息获得成本、管制成本、 财务成本等。因此，通讯技术的发展、金融工具的创新、管制的放松以及优惠的 税收待遇等都会降低交易成本，促进资本的国际流动。 二、国内研究现状 1 、形成了科学运用国际资本和对外投资的理论 改革丌放前，国内曾以“既无内债，又无外债”而自彖。丌放初期，也有人 认为，引进外资是引狼入室，是帝国主义；“多一个三资企业、就多一块殖民地”。 改革开放后，金融信用工具和国际投资得到了重视，我国丌始向国外举债和引进 外资，积极利用国内国外两种资金支持经济发展，并逐渐尝试对外投资。对外资 在促进经济发展的作用以及如何科学利用外资，国内学者进行了大量研究，随着 入世后，外资进入我国各行各业的数量不断增多，国家也开始鼓励我国企业“走 出去”拓展意外市场或进行融资等，探索对外投资的理论又得到了许多的重视。 2 、形成了开放条件下的金融安全理论 在以i m f 为代表的国际经济界呼吁加快资本流动自由化的国际背景下，1 9 9 4 年我国实现经常项目可兑换后，倡议资本项目尽快自由兑换的观点曾风行一时， 有人甚至预言，2 0 世纪末即可实现人民币完全可兑换。亚洲金融危机的爆发打 破了这种观点，这场危机提醒我们要重新审视资本项目自由可兑换的安排。刘明 康在主编的( 2 0 0 0 2 0 0 1 国际金融报告中指出：“国内很多学者提出资本项目 自由化在我国加入w t o 后应加速推进，但如果我们注意到国际金融体系改革的动 向，关注到近一两年国际学术界和国际舆论对资本项目自由化所作的反思，就不 会得到上述结论。对国际短期资本流动进行适度控制正成为国际潮流，即使我们 准备开放国内资本市场，像智利那样限制资本频繁流动的措施也应该配套实施”。 总之，从当前国内学者的反映看，在保证国内市场不受外部重大冲击的基础 上，稳步推进资本项目可兑换基本形成了共识。 第三节文章脉络 本文从理论和实证两方面对我国国际资本流动监管问题进行了分析，并借鉴 国际上典型国家对国际资本流动监管的经验，最后对我国国际资本流动监管提出 了相关对策。本文共分六章： 第一章绪论，主要介绍本文的研究目的和意义，国内外对国际资本流动监管 的研究现状，以及论文的研究内容和方法。第二章国际资本流动格局的演进，在 f o 简要介绍了2 0 世纪9 0 年代之前的国际资本流动格局后，重点分析了上个世纪 9 0 年代后国际资本流动表现出的新趋势。第三章国际资本流动监管的理论分析， 主要从两个方面进行了分析：一是全面搜集国际资本流动与监管的相关理论，二 是发掘国际资本流动监管的理论依据。第四章国际资本流动监管的国际比较，本 章分别借鉴了美英日等主要发达国家和拉美、东南亚等发展中国家在国际资本流 动监管方面的经验与教训，通过对比分析为我国国际资本流动监管提供借鉴。第 五章我国对国际资本流动监管的实证分析，利用1 9 9 4 2 0 0 3 年的数掘实证了我国 在此期间对国际资本流动监管的强度。第六章新时期我国对国际资本流动的监管 对策，在前面理论分析、实证分析和国际经验借鉴的基础上提出了我国对国际资 本流动监管的对策。 第2 章国际资本流动格局的演进 第一节国际资本流动的历史起源 国际资本流动始于1 4 世纪，最初是伴随着国际贸易的发展而进行的。1 5 世 纪到1 6 世纪初地理大发现以前，西方国家出现了资本主义关系的萌芽。西方各 国社会生产力和商品经济有了一定的发展，在此基础上形成了比较密切的贸易往 来。随后西方各国与东方国家的贸易有了扩大，由此形成了几个地区性贸易中心， 如地中海贸易区，北海和波罗的晦贸易区，汉撒同盟，不列颠贸易区，东亚贸易 区，东南亚贸易区，南亚贸易区等。其中，属于地中海贸易区的意大利著名城市 佛罗伦萨的商业区发展很迅速，尤其是它的货币信贷业非常发达。据记载，佛罗 伦萨在1 2 5 2 年铸造了一种名为“佛洛林”的金币，通行西欧各地。1 4 世纪，其 经营信贷业务的高利贷铺号有百余家，业务范围几乎遍及整个欧洲。当时佛罗伦 萨的大商号，除了从事贸易批发，经营票据、存款、保险以外，有时还向欧洲一 些国家贷款，用以弥补财政之需回。这可以充分说明，意大利佛罗伦萨大商号对 欧洲有关国家的贷款成为国内资本的国际化与资本跨国界流动的历史起点。 第二节二战以前的国际资本流动格局 1 、1 8 7 0 年以前的国际资本流动特征 ( 1 ) 国际资本从弱国流向强国的单项流动是这一时期国际资本流动的主要 特征。最初因受早期重商主义政策的影响，西欧各国列强仅仅鼋视从国外输入大 量金银而不注意金银输出，这首先表现为从落后的殖民地国家单向流入西欧列强 手中。这种国际资本流动的单向流动，典型的是通过战争赔款的方式来实现的， 如1 8 4 2 年英国强迫清政府签订的南京条约及其附约。 ( 2 ) 政府贷款是国际资本流动的一种重要形式。由于英国工业革命带动了 英国与西欧国家经济的增长，英国、法国等国开创了向国外政府贷款( 即国际资 本输出) 的先河。而国外政府获得这些贷款，最初多是用于弥补财政亏空，并且 往往以高利偿还或预扣利息为条件。如：1 8 2 4 - 1 8 2 5 年英国对墨西哥的贷款，1 9 世纪英国分别对巴西、智利、阿根廷等拉美国家贷款，法国对突尼斯、秘鲁、委 内瑞拉等国的贷款等。 ( 3 ) 直接投资是这一时期国际资本流动的又一重要形式。这一时期在对外 贷款的基础上，英法等国大举向国外进行直接投资。1 9 世纪初，英国由于国际 。宋则行、樊九：世界经济史( 卷) 经济科学出版社，1 9 9 5 年版，第1 9 页一5 8 贞 信贷业的迅速发展，从而使伦敦成为国际长期信贷中心。各国政府除了以财政收 入抵押借款外，有的还以发行债券的形式进行融资借款。当时英国除了对殖民地 国家输出国际资本外，还对欧洲大陆国家，如法、荷、德、意、俄等国进行政府 债券投资。如：1 8 7 5 年，英国的对外资产累计达1 2 亿英镑，这些主要是采取购 买外国政府债券、铁路公司股票和债券等形式。 2 、1 8 7 0 年至一战前的国际资本流动特征 ( 1 ) 国际资本流动的规模跟以前相比，规模相对较高。按主要资本输出国 和输入国经常账户赤字绝对值占他们的g d p 比重来衡量，1 8 7 0 - 1 9 1 4 年，这个指 标年均为3 3 ( 宋则行、樊亢，1 9 9 5 ) 。 ( 2 ) 私人资本跨国流动是当时国际资本流动的主要方式。其中，证券投资 逐渐超过直接投资成为主要的投资方式。英法德等主要资本输出国输出资本主要 采取私人资本形式，而且，随着债券市场和股票市场的发展，这期问国际债券投 资规模超过了国际直接投资规模。 ( 3 ) 资本流入国的国内投资大多来自于国际资本的流入。如加拿大和新西 兰，当时这两个国家的国内投资有1 3 以上是依靠国际资本流入的，而且，较大 的国内投资缺口是依靠国际资本流入来弥补的。 3 、“两战”之间国际资本流动特征 ( 1 ) 资本输出增长缓慢，几乎处于停滞状态。 ( 2 ) 各国资本输出呈现出不平衡的特点。一战后，美国超过英国资本输出 的规模，法德两国在国外的资产受到极大损失，日本资本输出有增加的态势；然 而，到了二战前夕，英国又重新成为最大的资本输出国，英美法德日五国拥有绝 大部分的国际投资和国际资产。 ( 3 ) 这一时期，主要的资本流入国是加拿大、阿根廷、智利、墨西哥、巴 西、印度、南非和澳大利亚等当时欠发达的国家。 ( 4 ) 私人资本方式仍然占较大比例，直接投资方式与证券投资等间接投资 方式并驾齐驱。 第三节二战后至2 0 世纪8 0 年代末的国际资本流动格局 1 、二战后至2 0 世纪7 0 年代初的国际资本流动特征 ( 1 ) 国际资本流动主要是在两大世界体系( 资本主义世界体系和社会主义 世界体系) 自身内部进行的，体系之间很少有国际资本流动。 ( 2 ) 国际资本流动的形式主要是官方援助和直接投资。 ( 3 ) 在资本主义世界体系内部，“马歇尔计划”引发了国际资本的大量流动； 而在社会主义世界体系内，“经互会”及其银行为体系内部的国际资本流动提供 了内在条件，但由于遭到资本主义的封锁和遏制，国际资本流动的规模较小。 2 、2 0 世纪7 0 年代初至8 0 年代末的国际资本流动特征 ( 1 ) 7 0 年代，石油美元的大量积累和存储，极大的推动了欧洲金融市场的 ( i 发展，石油美元的大量积累掀起了西方国际商业银行向发展中国家提供国际贷款 的高潮。 ( 2 ) 2 0 世纪8 0 年代，国际资本流动规模波幅较大，不稳定性f 1 趋增强。 ( 3 ) 发达国家之间的国际资本流动规模变动不大，而发展中国家之间的国 际资本流动规模逐年减少，并出现萎缩状态。 第四节2 0 世纪9 0 年代的国际资本流动格局 2 0 世纪8 0 年代末，亚洲各国宏观经济政策调整的成效较大，经济发展势头 良好，金融和贸易自由化步伐不断加快，而拉美一些国家债务重组进展也比较顺 利，不断改善了国内宏观经济政策。同时，美国等西方各国也克服了长期经济“滞 胀”局面，开始摆脱了经济负增长，国际资本流动得到了前所未有的发展。然而， 9 0 年代的国际资本流动的发展并不是一帆风顺的。这期间，世界范围内连续爆 发了几次金融危机，四次较大规模的局部战争和几次较有影响的恐怖事件，国际 资本流动总体格局呈现如下特征： 1 、国际资本市场的资金流量不断扩大，国际投资规模迅速膨胀 进入9 0 年代以后，西方工业国家的经济普遍走出衰退，开始了较为强劲的 回升，1 9 9 5 年西方发达国家总体增长率达到了3 5 。发展中国家的经济也保持 了持续快速的发展。1 9 9 7 年世界经济平均增长幅度达4 ，为9 0 年代最高增长率。 其中亚洲虽受金融危机的影响，仍为6 。世界经济的复苏与增长，使得国际投 资呈现异常活跃的局面，国际投资的增长速度远远超过世界贸易和生产增长的速 度。1 9 9 7 年，全球跨国直接投资额突破4 0 0 0 亿美元，由跨国公司及其分支机构 投入国际化生产中的资金数量，实际上是这一数字的4 倍，达到1 6 万亿美元。 国际证券市场也得到了突飞猛进的发展。世界范围内的金融自由化、金融创 新以及贸易手段的电子化，加上投资基金的迅速发展，使证券投资成为国际投资 的一种日益主要的方式。1 9 9 0 年国际债券发行量占国际资本流动总量的5 3 ，1 9 9 3 年这个比例上升到5 9 ，1 9 9 6 年国际债券发行量再创新高，达到7 1 9 6 亿 美元，比1 9 9 5 年的4 0 7 3 亿美元增长5 2 。 2 、经济一体化的发展使区域经济内部投资迅速增长，并超过了区域间投资 的增长进入9 0 年代以后，世界经济区域集团化的趋势进一步加强。1 9 9 2 年，由 美国、加拿大、墨西哥三国组成的北美自由贸易区正式建立；1 9 9 5 年，欧洲统 一大市场基本形成；亚洲太平洋地区的亚太经合组织( a p e c ) 在地区投资、贸易 自由化方面，己转入实质性的实施阶段。到此，世界三大主要经济区域三足鼎立 的态势初步形成。区域经济集团化的结果使得区域内投资障碍逐渐弱化和消除， 区域内国际投资的增长远远超过了区域间国际投资的增长。在北美自由贸易区 内，美国对外投资总额1 5 集中在加拿大，而美国也吸收了加拿大对外投资总额 的1 3 。在欧洲经济区，欧盟国家近1 3 的对外投资是在欧盟成员国之间进行的。 随着1 9 9 9 年1 月1 日欧冗启动和统一的欧洲金融市场的形成，人大促进欧盟成 1 4 员国之日j 直接投资的增长。 3 、发达国家依然是国际资本市场上最大的资本供应者和需求者，发达国家 内部的国际交叉投资在国际投资中占掘主导地位 自8 0 年代末以来，由于发展中国家普遍进行了结构性改革，推行私有化和 自由贸易，放宽了对资本输出入的限制，加上国内经济增长，国际资本流动出现 向发展中国家倾斜的趋势。然而，这并没有改变发达国家在当今国际资本市场上 的主体地位。1 9 9 5 年国际直接投资流量增加了4 0 ，其中，9 0 发生在发达国家。 1 9 9 6 年，发达国家吸收国际直接投资占世界国际直接投资总额的比重高达6 5 ， 发达国家对外直接投资流量占世界国际直接投资流量比重达到8 5 。世界经济区 域集团化的发展，特别是北美自由贸易区、欧洲统一大市场的相继建立成为推动 国际直接投资在发达资本主义国家之间双向流动的重要原因。 4 、从国际资本流动的行业结构来看，对基础部门、高科技产业和服务业的 投资比重有所加大 发达国家对发展中国家基础部门的投资出现增长的趋势。1 9 9 5 年，主要发 达国家对国外基础设施的投资约占其对外直接投资总流量的3 一5 。跨国公司成 为承担基础设施建设投资的主要力量，一些新的金融投资方式被创造出来，如“建 设，经营、转让( b o t ) ”以及“建设、拥有、转让( b o o ) ”等。 国际直接行业结构流向的另一重要特征，是向高科技产业和服务业倾斜。在 第三次科技革命尤其是信息革命的推动下，以劳动力和资源成本为基础的产成品 出口优势正在弱化，知识和技术密集型产品的出口已成为各国发展出口的重要战 略，信息( 包括技术和知识) 正在取代廉价劳动力成为吸引国际直接投资的主要因 素。自1 9 9 0 年以来，发达国家之间的相互投资5 0 以上投放在现代服务业及其 相关产业上，主要发展中国家对外直接投资在服务业上的比重也达到了3 0 左右。 其中，跨国银行是服务业跨国经营中发展最快的，保险业、广告业、会计事务和 管理咨询也占较大比重。 5 、跨国公司在国际直接投资中占有举足轻重的地位，收购与兼并日盗成为 跨国公司对外直接投资的主要手段 这一时期，以跨国公司为主体的私人资本成为国家与国家之间、区域集团之 间贸易投资活动的主流。跨国公司为寻找市场和生产要素的最佳配置，在世界范 围内设立分支机构，将产业内部分工扩展为国际分工，在世界范围内组织生产和 销售。据统计，1 9 9 6 年跨国公司对外直接投资总额占全球国际直接投资总额的 9 0 ，其贸易额占世界总额的5 0 ；而且跨国公司还控制着世界工业生产的8 0 ， 国际技术贸易有6 0 一7 0 是在跨国公司之间展开的。 进入2 0 世纪9 0 年代，跨国公司国际直接投资的主要形式转变为收购和兼并 为主。1 9 9 0 年至1 9 9 5 年间，世界跨国兼并与收购总额增加了1 倍，达到2 2 9 0 亿美元，1 9 9 6 年有4 5 起跨国兼并与收购的规模超过1 0 亿美元。如果只考虑外 国投资方控股的兼并与收购，1 9 9 6 年跨国兼并与收购规模为1 0 3 0 亿美元，占全 球外国直接投资流入总额4 7 。从行业结构来看，跨国兼并与收购活动最为活跃 的行业为能源、电源、电讯、医药和金融服务。 6 、国际资本市场上短期资本流动规模迅速扩大，给国际金融市场带来巨大 冲击 在经济全球化和国际金融市场一体化加速发展，自由竞争和金融自由化理论 再度盛行的背景下，许多国家采取了大胆地开放贸易、金融投资的一系列措施， 使得国际资本( 尤其是短期资本) 在全球范围内的流动速度加快，规模迅速扩大。 大量游资涌向国际债券市场，1 9 9 3 年国际债券发行量占国际资本流动总额的 5 9 ；1 9 9 6 年国际债券发行量高达7 1 9 6 亿美元，比1 9 9 5 年增长了5 2 ，其中由 银行和私人公司发行的债券高达4 8 1 0 亿美元，占当年国际债券发行量的6 6 7 。 据国际货币基金组织统计，以银行短期存款或其它短期存款形式存在全球货币市 场间流动的这类短期资本近7 2 万亿美元，相当于全球每年经济总值的2 0 ， 每天有相当于1 万亿美元的游资在全球外汇市场寻找机会。 国际游资具有很强的投机性和流动性，一旦受资国的收益减少或出现资金风 险，游资将会因其利益需要而迅速撤离，造成受益国经济金融风险加大。如果受 资国对短期资金的依赖程度过高，国内储率又不足，资本市场丌放程度超越本国 实际状况，或金融机制不健全，势必造成金融动荡或危机，对经济造成破坏性影 响。1 9 9 7 1 9 9 8 年间爆发的东南亚金融危机在很大程度上是由于国际游资投机的 结果。 第五节国际资本流动的新趋势 l 、证券化趋势 在世界经济持续增长、通货膨胀率普遍下降和利率水平相对偏低的大环境 下，以及伴随信息技术进步和金融创新的不断发展，国际证券投资表现得非常活 跃，已经成为国际资本流动中一个引人注目的现象。国际证券筹资是近年来迅速 崛起的国际筹资方式，据世界日报报道，2 0 0 3 年上半年，国际资本市场上 发行的债券总额高达6 7 0 0 亿美元，比上年同期多二成以上。由此可见，国际资 本流动的证券化趋势正在迅速发展。 2 、市场倾斜化趋势 近年来，国际厂商在选择海外投资地点时，廉价劳动力因素的重要性逐渐降 低，而市场规模及前景成为厂商的主要考虑因素。据金融时报报道，2 l 世 纪初对外投资的主要考虑因素，将是增加进入外国市场的机会，而不是要削减生 产成本。这就使得许多大公司的投资战略开始发生变化，从生产流向营销，竞相 建立网点以拓展市场。进入2 1 世纪以来，跨国公司在海外新增的营销网点以年 均2 5 的速度增加，其中在发展中国家的年均增幅高达3 5 。海外投资更重视市 场效益，尤其吸引了新兴工业国企业的纷纷效仿。许多公司还积极在投资国拓展 第三产业，特别是金融业和商业，如美国花旗银行己夺得泰国信用卡市场4 0 的 份额。2 0 0 4 年新兴市场国家的资本净流入从2 0 0 3 年的2 1 0 6 亿美元增长到2 7 9 0 亿美元。 3 、投资主体多元化趋势 国际投资主体日益多元化，主要体现在：欧美发达国家一直居于国际直接投 1 6 资的主导地位，构成投资主体的第一层次。美国、欧盟、日本是世界三大投资主 体，亚洲、南美新兴工业化国家的对外投资也迅速崛起，中东产油国的进入，也 成为国际直接投资的重要力量，他们构成投资主体的第二层次。二十世纪九十年 代以来，以香港、台湾、新加坡、韩国及墨西哥、巴西等为首的新兴市场国家和 地区的跨国企业国际化发展迅速。同时，其他发展中国家资本有限，也小规模地 向外进行资本渗透，构成投资主体的第三层次。 4 、股市资金外逃的趋势 由于全球股市出现了普遍的动荡及下跌，国际资本对股票市场的投资出现下 降，发达国家表现尤为明显。有数据显示，2 0 0 2 年前5 个月，外国投资者购买 美国公司股票总额低于过去两年的同期水平；外国在美国的证券投资额日益减 少，来自欧元区的证券投资在2 0 0 2 年4 月份只占总额的1 4 0 ，而过去几年为1 4 。 据统计，在全球证券投资的动向中，2 0 0 1 年的最后三个月，每月平均有5 1 4 亿 美元流人美国；但2 0 0 2 年的前2 个月锐减为不到1 3 ，每个月约有1 4 6 亿美元， 远低于原来平均每日流入1 0 亿美元的水准。 5 、资本流动总量减少的趋势 以全球外围直接投资为例，联合国贸易与发展会议( u n c t a d ) 统计，2 0 0 2 年 全球外国直接投资从2 0 0 1 年的7 3 5 0 亿美元下降至5 3 4 0 亿美元，跌幅为2 7 ： 仅相当于2 0 0 0 年全球外国直接投资总额( 1 4 9 2 万亿美元) 的1 3 。o n c t a d 的 数字还表明：2 0 0 2 年全年的环球并购金额较2 0 0 1 年减少4 7 ，全球收购合并活 动大跌近5 0 ，交易宗数亦较上年减少2 4 ，亚太区交易金额也大跌5 9 ，美国 方面并购金额亦急跌5 3 ，欧洲的交易金额跌幅达4 0 。 1 7 第3 章国际资本流动监管的理论分析 第一节国际资本流动及监管的概念界定 一、国际资本流动 1 、国内对国际资本流动的概念的界定，有代表性的是国际金融专家钱荣垫 教授和陈彪如教授，以及裴平教授和李惠芬教授的观点。 钱荣堑教授认为，国际资本流动是指资本从一个国家或地区转移到另一个国 家或地区，它与一国的国际收支有直接的关系，主要反映在一个国家国际收支平 衡表的资本账户中( 钱荣垫，1 9 9 4 ) 。陈彪如教授进一步指出，资本流动并不一 定就是资本输出，有些资金外流是作为国际支付手段的。裴平教授在1 9 9 9 是这 样概括分析国际资本流动的：“国际资本流动是指资本从一个国家或地区转移到 另一国家和地区。它是以盈利或平衡国际收支为目的，与以所有权转移为特征的 国际商品贸易不同，国际资本流动以使用权的转让为特征。”李惠芬教授( 1 9 9 8 年) 是这样把握资本流动概念的：国际资本流动是指资本基于某种经济或政治目 的的需要从一个国家或地区( 政府、企业或个人) 向另一个国家或地区( 政府、 企业或个人) 的流出和流入，也就是资本在国际范围内的转移，它集中反映在该 国国际收支平衡表的资本账户上。 2 、国外对国际资本流动的概念的界定，大多承袭了美国著名国际经济学家 金德尔伯格和马柯洛普的观点。最具有普遍接受性的是j o h nw 1 1 1 l a r n s o n 在 新伯尔格雷夫经济学大辞典( w 1 1 l l a m s o n ，1 9 9 2 ) 中提出束的。 j o h nw 1 1 1 l a m s o n 认为，当一国居民( 资本输出者) 向另一国居民( 资本 输入者) 提供贷款或者购买财产所有权时，就形成了国际资本流动。按照国际收 支核算原则，国际收支经常项目顺差等于资本外流与国际储备增加额，除非是单 纯为了要收缩储备，否则，除资本输出者必须不断地向资本输入者提供相应的商 品和服务，这就是相对于金融资本流动的实际资本流动。实际资本流动作为贸易 顺差( x m ) ，记入国民收入账户：y = c + i + g + ( x - m ) 。由于没有被消费的收入( y c ) 部分不是已缴税金( t ) ，就是储蓄( s ) ，因此，国民收入的另外一个恒等式为： ( i s ) + ( g 1 ) + ( x m ) = 0 。这说明国际资本流动可以通过国与国之问转移实 际资源，弥补储蓄与投资之间的不平衡。 3 、本文认为，国际资本流动，是指一个国家或一个地区与另一个国家或另 一个地区之间以及与国际金融组织之间的资本转移、输出与输入。它是国际经济 交往的一种类型，这种经济交往与国际商品或劳务的交易有区别，它们的区别在 于：商品交换实现了货币所有权的转移，而国际资本通过货币资本的国际转移， 仅仅实现了货币使用权、支配权的让渡，而并未发生货币所有权的转移。资本输 出国让渡资本使用权，但仍拥有资本的所有权，因而形成对外的债权，并从中获 得利息、股息或利润收益。资本输入国获得资本使用权，但并未获得资本的所有 权，因而形成对外债务，并由此对外支付利息、股息或利润。因此，所谓资本流 动，更确切地说，它是指货币资本的使用权在国际间的有偿让渡和转移，这种转 让是以盈利为目的的。 国际资本流动可以按照不同的标准分类：从流动方向看，国际资本流动包括 资本流出和资本流入；按资本流动方式分类，分为直接投资、间接投资和国际贷 款等；按资本所有者的性质分类，则可