有色行业研究.doc

有色金属：经济衰退需求减缓 板块出现大跌一、有色金属板块10月出现巨大跌幅10月份，上证指数下跌了24.63%，创下了14年以来最大的月跌幅，而同期有色金属板块跌幅则超过了30%，其中铜铅锌及其他小金属个股跌势最猛，下跌了超过35%，作为弱市相对保值的黄金相关个股也下跌20%。有色金属板块今年以来的整体跌幅近90%，而目前尚未出现一个企稳的态势。二、经济衰退需求减缓，LME金属价格持续走软及大盘暴跌，几大原因导致有色金属板块出现大跌；有色金属作为一个强周期性的行业，受到整体经济运行情况的影响极大。而进入10月份，随着全球经济持续下滑及对未来出现经济衰退的担忧，有色金属价格出现大幅下跌。首先是供需层面发生变化。供求关系是决定金属价格走势的根本原因。由于全球经济增长放缓，并且存在衰退的可能，各主要经济体的制造业景气指数也出现下降，降低了对金属的需求。国际铜业小组ICSG预计2008年全球铜供应过剩10.9万吨，2009年扩大到27.5万吨；全球金属统计局（WBMS）预计08年全球电解铝过剩56万吨，麦格理银行预计08年铝市场仍将有大约74.4万吨的过剩供给；麦格理银行预计08，09年锌市场分别过剩17万吨和60万吨；国际镍业研究组织金属（INSG）估计全球镍市场今年将有11万吨镍过剩，巴可莱资本则预计08、09年全球镍市将分别过剩3.4万吨和5.8万吨。各种金属的的供应出现过剩的局面，这种情况对金属的价格造成长期的压力。各大金属的价格出现回调。其中LME铜价下跌的最厉害，从6700美圆下跌到3600美圆。LME铝价最低达到1926美圆/吨，跌破全球铝企业的成本线。LME铅锌的价格也大幅收低，锌全行业陷入亏损状态。国际市场黄金价格先涨后跌，未能突破900美圆阻力位后在700美圆附近获得支撑。LME锡镍镁也纷纷下跌。大宗商品价格一片哀鸿。而随着有色金属价格的走低，对相关板块上市公司的盈利情况也产生了极其负面的影响。随着各大公司第3季度报告的公布，盈利减少甚至亏损的报表加剧了股价的下跌。云南铜业第3季度净利润同比降幅达到88.85%；宏达股份前3季度盈利同比减96.10%；中国铝业前3季度净利润同比减72.11%同时由于次贷危机的加剧引发全球金融市场动荡，各大股指持续下行，A股则创下了14年来最大的月跌幅，高度正相关的有色金属板块跌幅更深。由于对经济前景的持续担忧，需求减缓成为一个中短期的趋势已经确立，而有色金属价格上涨也将受到极大的压力。减产成为第4季度有色金属行业的一个主要词汇。之前已经有中国铝业及众多铅锌冶炼企业减产，而第4季度，云南铜业，铜陵有色，锡业股份等企业也开始减少产量以保证产品价格。在价格上不去，产量又下来的情况下，全行业的盈利状况在第4季度并不会有多大的改观。三、投资建议今年全年有色金属行业盈利大幅减少甚至亏损已成为定局。从基本面来看，选股的重点在于选择产品供需情况相对较好的子行业及前期严重超跌的个股。鉴于目前危机已经从金融领域蔓延到实体经济，对有色金属的需求减缓趋势将持续。铝价、锌价、镍价的大幅下跌已经使全行业陷入亏损，相关企业在第4季度及明年的盈利状况依然不容乐观。相关企业除非有重大利好应该尽量回避。而铜锡铅镁价格的下跌除需求增加外，很大原因还有国际投机资本乘机转空头的因素。铜的库存是否过多仍然存在争议，而由于两大生产国中国和印尼减少供给，锡的供需状况会出现一定的改观，对其价格形成一定的支撑。相关公司业绩下滑有望放缓。黄金作为增值保值的贵金属，其作为不可替代，在经济放缓，商品价格剧烈波动的大背景下，黄金价格有望震荡走高。从全行业来看，有色金属的整体PE依然高于大盘，作为一个下降周期的行业来说，仍然显得估值偏高。综合情况来看，目前该板块的投资价值相对较低，存在的风险较大，中短期观察的重点应该是在锡镁等小金属以及黄金相关个股。有色金属：继续在低谷徘徊 资源价值提供长期投资机会一、锌行业产业链基本情况1.1锌的基本性质锌元素符号为Zn，原子序数30，原子量65.4，属化学元素周期表第II族副族元素，是六种基本金属之一。锌是一种灰白色金属，延展性小，加热到100-150变软，能压片抽丝。但到200以上又变脆，易碎为粉末。锌是活性金属，常温下在空气中表面生成致密的碱式碳酸锌薄膜，阻止本体锌继续氧化。锌属负电势金属，易溶于酸。锌对人体的危害很小，是人体生长发育必需的微量元素之一。锌的矿物种类较多，主要以硫化物、氧化物状态存在，硫化矿储量远大于氧化矿。其中最重要的为闪锌矿（Zns），其它还包括纤维锌矿、菱锌矿、异极矿、硅锌矿、水锌矿。硫化锌矿多为伴生矿，常与铅矿伴生，也有铜锌矿，铜铅锌矿等。1.2锌的消费结构镀锌是世界精锌最主要的消费领域，约占全球精锌消费总量的47%。第二位的消费是黄铜，约占精锌消费的19%。精锌的消费还包括压铸合金、氧化锌等。中国的精锌消费结构与世界类似，主要区别在于中国精锌消费中用于电池的比例较大。镀锌板是镀锌的最大消费领域，以外镀锌钢管、镀锌钢带、型钢镀锌等也是电力、交通运输业，以及基础建设等行业必不可少的原材料。二、锌的生产成本分析2.1锌精矿的采选成本及其市场定价铅锌矿开采出来的铅矿石品味一般低于3%，锌含量低于10%。中小型铅锌矿的原矿铅锌入选品味平均约为2.7%和6%，大型富矿能达到3%和10%。铅锌矿山开采以地下开采为主，少数矿区为露天开采或先露天开采，后转为地下开采。地下开采目前开采深度一般在300800m。铅锌原矿矿须经过破碎、选矿得到铅精矿。铅锌矿的选矿根据矿石类型不同，常选择不同的选矿方法。硫化矿石通常用浮选方法。氧化矿石用浮选或重选与浮选联合选矿，或硫化焙烧后浮选，或重选后用硫酸处理再浮选。对于含多金属的铅锌矿石，一般用磁浮、重浮、重磁浮等联合选矿方法。铅精矿成分一般为：铅40-75%，锌1-10%，硫16-20%，还常含有银、铜、铋等共生金属；锌精矿的成为一般为锌50%左右，硫30%左右，铁5-14%，还含有少量铅、镉、铜和贵金属。铅锌矿的采选成本包括采矿、选矿、原矿运输、企业管理费用分摊等。采矿成本根据不同开拓方式（平硐、竖井）、不同采矿方法、排水量大小等而有所不同。选矿成本受矿石含泥程度、矿物粒度、药剂消耗量、尾矿输送距离等因素影响。计算每金属吨铅锌矿采选成本时，根据采矿贫化率和选矿回收率以及原矿品味不同，成本也有所不同。国内铅锌矿采选企业中，原矿综合品位小于等于5%的占53%，5%-10%的占39%，大于10%的占8%。一般来讲大于10%的大型锌矿的精矿成本约为2000-2500元/吨，随着品位的降低锌精矿的成本也随之上升。综合来看，国内大部分矿山的锌精矿的成本约为3500-4000元/吨。国际贸易中的锌精矿价格计算公式为：每干吨精矿价格LME锌金属月平均价格锌精矿品位回收率（85）加工费(TC)。加工费是精矿价格的核心，由矿山和冶炼厂每年在年初经过长时间的艰苦谈判来确定，加工费即为冶炼厂的冶炼费用。目前冶炼厂按照85的金属含量给矿山供应的精矿计价，由于冶炼回收率远高于85，这使得冶炼厂在合同谈判的条款之外可以得到额外补偿。中国冶炼厂签署的2008年加工费是2500美元/吨基准价及+11%和-7%的调整区间。国内的锌精矿价格按1#锌锭的价格减去一个固定差价。这个差价用于消化加工费、回收率损失、精矿和锌成品的税差以及冶炼厂的适当利润。一般来说，精矿价格与锌锭价格比例保持在70%-80%范围内。2.2锌的冶炼成本分析锌的冶炼方法有湿法和火法。火法炼锌历史较久，工艺成熟，但耗能高，需要消耗冶金焦。湿法炼锌能耗相对较低，生产易于机械化和自动化，自20世纪70年代以后，湿法炼锌逐渐取代了火法炼锌，总产量已经常超过世界锌产量的80%。火法炼锌又分为竖罐炼锌、密闭鼓风炉炼锌（ISP），以及电炉炼锌和横罐炼锌（主要为中小炼锌厂采用，横罐炼锌已经淘汰）。火法炼锌冶炼基本原理为先氧化再还原，其回收率94%。湿法炼锌主要包括硫化锌精矿焙烧、锌焙砂浸出、浸出液净化除杂质和锌电解沉积4个主要工序，其主要原理是将硫化锌焙烧成氧化锌，再以电解液和硫酸浸出成硫酸锌，除杂质后电解。中国锌冶炼工艺目前湿法占70，火法占30，其中ISP工艺9、竖罐炼锌18，电炉、平罐、马槽炉炼锌工艺为3。中国大型锌冶炼企业的冶炼成本平均为4000元每吨，主要由能耗、工资、维修材料、消耗材料、折旧、生产费用等几部分组成。其中能耗为最主要部分，一般锌电解直流电耗约2800度，吨锌完全交流电耗约为3700度。三、锌供应过剩，行业将继续在低谷徘徊随着铅锌金属价格的增长，一些在2001年，2002年铅锌价格低迷时关闭的矿山重新开工，已有的一些矿山也加大产能，世界锌供应逐渐过剩。特别是07年下半年以来，国内外铅锌精矿大幅度增产，而中国前期投资扩产的铅锌冶炼产能则充分释放，这造成了锌供应的快速增加。需求方面，全球经济减速以及日益恶化的金融危机使工业活动步入衰退，OECD领先指标、制造业采购经理人指数等工业活动的指标显示，工业活动的衰退还在延续，这将导致锌的最终消费行业（公路、电力、通讯、城市建设）需求减弱，锌的消费增速将继续下滑。供应与需求的此消彼长使得全球锌供应逐步走向严重过剩，在此背景下锌价也出现了快速的下跌。目前国际锌价已经下跌至1100美元/吨，国内锌价下跌至9000元/吨。四、从采矿权价值重估寻找行业投资机会矿山的资源储备是一个资源型企业的核心资产，通过矿山的开采可以为企业持续带来盈利（少数价格低迷时期可能出现亏损），而企业通过盈利的积累去勘探、收购、开发新的矿山就形成了资源型企业的持续经营。我国有色金属资源型企业的矿山资产价值主要体现在财务报表中的无形资产采矿权、探矿权，但是由于历史原因，企业获得采矿权、探矿权的成本却相当低廉，企业的资源价值被严重低估。我们在今年9月12日的四季度有色金属行业投资策略周期性顶点已过，从资源价值寻找投资机会中提到：“企业的资源价值往往与财务报表中的采矿权、探矿权的帐面价值有较大差异，因此我们判断资源型企业价值时可以对企业的资源价值进行重估，重估之后的企业价值是从产业资本的角度对企业价值底线的衡量。此种估值方法的结果往往大幅低于企业的股价，但却为我们提供了企业的估值下限，尤其是在目前的情况下，市场还可能为我们提供难得的投资机会。”我们认为：采用采矿权价值重估的方法对目前行业已经接近谷底的铅锌行业上市公司是非常合适的，并可能为我们提供行业的长期投资机会。一般对矿业权的评估是采用现金流折现的方法，此种方法涉及的因素较多，评估过程相对复杂，我们在对企业的资源价值评估时采用立式交易实例，粗略估算矿业权的价值。采用此种方法要充分考虑：矿山开发利用的难易程度、矿山品位、基础设施建设情况、是否伴生其他金属等因素。例如：对于铜矿山，成熟的正在开采的矿山吨铜储量售价为200美元左右，未开发、需要基础设施建设的矿山吨铜储量售价为100美元左右，价格差距较大。我们选择铅锌行业内的资源型企业中金岭南、驰宏锌锗、宏达股份为对象，研究公司的资源价值。公司拥有438.36万吨铅锌资源、269.6万吨铜资源。铅锌资源均为成熟矿山，平均品位超过10%，吨金属价值应该超过500元；公司铜资源中的84万吨为开采矿山，品位超过1%，其余的为未开采资源，品位为0.75%，因此分别估价1200、900元。目前铅锌行业中适合采用资源价值估值的公司有：中金岭南、驰宏锌锗、宏达股份、西部矿业等。我们按照资源价值估计西部矿业、宏达股份的实际价值对应每股6.01、4.93元。目前西部矿业、宏达股份的股价分别为5.60、4.44元，已经进入了资源价值区间，具备了长期投资价值，建议投资者关注。有色金属：步入衰退 前三季度净利润同比下降30%事件描述：截至到10月31日，有色金属行业A股上市公司三季报已披露完毕，我们对其进行简要的分析，并对行业未来的发展进行展望。评论：1.步入衰退，08年前三季度净利润同比下降30%。2008年前三季度，有色行业整体净利润（剔除亏损和不可比公司）同比下降29.99%，其中上半年净利润同比下降23.59%。在07年前三季度，行业整体净利润增速仍呈双位数增长态势，而目前已明显进入衰退状态。细分板块方面，铝业和铅锌行业上市公司前三季度净利润同比下降分别达到62.62%和46.27%，铜行业和小金属行业上市公司实现了净利润的小幅增长，同比增长分别为5.13%和4.36%，仅有贵金属行业上市公司净利润达到74.38%的高速增长。2.衰退在第三季度加速。2008年第三季度，有色行业全面进入衰退。第三季度，行业整体的净利润同比下降达到57.20%，远远超越上半年23.59%的下降幅度。同时，衰退也蔓延到各个细分行业，铝业、铅锌行业第三季度净利润同比加速下滑，上半年原本保持平稳增长的铜行业和小金属行业净利润也开始出现同比29.93%和47.15%的下降，贵金属行业三季度58.20%的净利润增速水平也较上半年152.83%的净利润增速水平出现大幅回落。3.盈利能力大幅下降，净资产收益率、毛利率、净利润率均同比回落。有色行业整体在具体的盈利指标中，均出现同比大幅回落的情况。行业净资产收益率、毛利率、净利润率分别为9.99%、14.00%、6.12%，同比下降6.60、4.93和3.60个百分点。铝行业和铅锌行业各项指标下滑幅度最大，与其净利润降幅遥相呼应，其中前者净资产收益率、毛利率、净利润率同比降幅为10.17、11.60和8.66个百分点，后者此三项的同比降幅分别为8.94、5.32和5.51个百分点。4.衰退的过程，从供给过剩、成本上涨到需求的全面疲软。有色行业衰退的过程从最初的供给过剩、成本上涨发展到目前需求的全面疲软。1）供给过剩和成本上涨：铝和锌从07年底就显现出供给过剩状态，而精铜在08年底前也将从供给趋紧转为供给过剩。另一方面，行业在08年前三季度面临原材料、能源、劳动力价格上涨的多重压力。2）导致行业衰退的关键因素从供给过剩和成本上涨转为需求的全面疲软。有色金属主要用于房地产、汽车、电力、机械、电子电器等行业，08年下半年，经济的放缓使下游需求全面疲软。2008年前三季度，我国房地产开发投资累计为21277.69亿元，同比增长26.5%，但增速同比回落3.8个百分点；前三季度，国产汽车销量达到722万辆，同比增长11.9%，但增速同比回落13.2个百分点；前三季度，全国电源建设新增生产能力（正式投产）5647.89千瓦，同比下降13.7%。另外，从9月主要金属的产量可以看出，除铅以外，其余金属产量增速均开始出现回落，有色金属冶炼及压延加工业产成品库存指数10月达到了60%以上，产成品库存指数持续攀升，也预示着下游的需求不足。5.财务压力进一步加大。由于盈利能力的下降，行业的财务压力也在进一步加大。08年前三季度，有色行业整体资产负债比率增加约3个百分点，利息保障倍数下降到6.63，我们预计四季度有色行业整体的财务压力将继续扩大。6.金属价格全面下跌，行业衰退将持续。“雷曼”事件的影响彻底触动了需求的神经，虚拟经济危机已严重的影响到了实体经济，伴随着投机资金的离场，金属价格在四季度进入了全面的大幅下挫，截至到目前，长江有色金属现货铜、铅、锌、铝、锡、镍四季度环比下降分别为35.45%、22.33%、28.82%、22.25%、23.38%、34.82%，多数金属价格的下降已超过了企业的成本线，很多企业已经主动减产，另外，硫酸价格在四季度也出现了大幅下降，环比跌幅超过了60%，作为上半年利润的主要来源，将使铜、铅锌行业的盈利水平雪上加霜。我们预计四季度有色行业将出现大面积的亏损情况，至少在09年初也不太可能有所好转。7.维持行业“中性”投资评级。我们继续维持行业“中性”的投资评级，行业整体已进入下降通道，短期内难有好转。个股方面，我们建议投资者关注山东黄金（600547）:1）相较于其他贵金属类公司来说，公司估值较低；2）相较于其他有色上市公司来说，公司今年业绩增长较大，且最为确定；3）控股股东（在9月）曾预计未来3个月内会对公司注入资产，但注入时间、注入规模以及是否能最终达成，都存在一定的不确定性。公司的最大风险在于：“雷曼事件”对金价正面的影响在慢慢褪去，美元很有可能在未来的一段时间内保持强势地位，10月以来，美元指数仍在持续上涨，（由于美元和金价的负相关性）金价将很可能步入缓慢下跌的过程。8.行业风险提示为：1）需求放缓风险；2）供给过剩风险；3）有色金属价格下降超出预期风险；4）有色行业周期波动风险；5）资本市场波动风险。有色金属：各种金属价格加速探底有色金属价格续跌，中国因素成主导本周一中国公布了三季度经济数据，前三季GDP增速下滑至9.9%。中国是有色金属的生产和消费大国，经济景气的下滑将导致有色金属需求下降，投资者对中国需求下降的预期主导了本周有色金属价格走势。铜、铝价格的走势跟经济走势相关度较高，本周基本金属中下跌最猛的是铜价，周跌幅达到20%以上，铝、铅价周跌幅均在10%以上。年初至今，铜价跌幅已超过40%；铅、锌跌幅均超50%；而镍价跌幅已超过60%。库存方面，铜、铝、锌库存仍然在增加，镍库存也有所回升，铅、锡库存继续下降。本周金价跌势不减，COMEX黄金期货周五报收730.3美元/盎司，周跌幅7.3%。上海黄金期货周五报收153元/克，周跌幅12.9%。目前全球经济形势正处在迅速探底时期，美元持续上涨而油价不断下挫，金价受到拖累。国统局公布1-9月有色金属产量数据，镍减产效果显现本周国家统计局公布了国内1-9月有色金属产量的数据，从同比情况看，除锡、镍产量同比分别减少15.3%和10.6%外，其余金属产量都同比增加，其中铅产量增幅最大，达到40%以上；从环比情况看，铅、锌、锡产量环比分别上升6.1%、2.7%、9.8%；铜、铝、镍产量环比分别下降0.9%、3.2%、17.8%。镍企的减产效果最为明显，9月镍产量无论是同比还是环比都有较大幅度的下降。WBMS公布1-8月全球有色金属市场供需数据，铅市较为乐观世界金属统计局（WBMS）周三公布了1-8月有色金属市场供需状况的数据，铜、铅、锡存在需求缺口，铝、锌、镍供应过剩。从环比情况看，铜、锌、铅供应量在持续下降，铜、锌产量也未见大幅上升，但铜、锌库存近期却在快速上涨，这恐怕与全球制造业的景气下滑导致建筑、钢材等下游市场低迷有关；铝供应量虽然较前两个月有所下降，但总量仍处在高位，说明前期铝企的减产力度还远远不够；锡市需求缺口缩小，与中国8、9月份产量的回升吻合；镍供应量由前两月的短缺转为过剩，主要仍是前期积累了较高的库存所致。相对而言，铅的供求状况较为乐观，已由前6月的供应过剩2万吨变为前8月的短缺3万吨，LME库存也已进入下降通道，我们仍然认为，铅价将早于锌价回升。有色金属：后泡沫时代的风险与机遇一、有色金属行业周期继续下行1、有色金属行业三季度利润继续下降统计有色金属行业上市公司三季度业绩，整体情况显示行业状况仍然比较糟糕。虽然上半年行业还能维持一定的利润水平，但是八月份以后行业开工率、收入、利润都下降的比较快。2、有色金属行业三季度资产负债率开始上升、流动比率下降从整体观察，有色金属各子行业资产负债率开始上升，企业的流动比率下降，存货周转率也开始下降。这与企业直接利润情况下降息息相关。3、有色金属行业周期继续下行有色金属行业的上市公司基本属于行业中的重点、优质企业，上市公司的普遍状况具有很强烈的代表性，而且从整个行业来看，非上市公司情况大部分比上市公司更糟糕。上市公司目前的普遍状况是滞销、减产、利润下降，而大部分中小非上市有色金属企业则直接面临的是停产、裁员、亏损、甚至破产。有色金属行业是典型的周期性行业，一般行业调整的时间根据不同的宏观经济周期，普遍在二年左右的时间。从目前来看，产品价格的调整已历时一年左右的时间，但需求的减少则是2008年以后开始显现的，尤其是今年下半年以来需求的递减速度更为明显。所以由此看来，我们认为行业的下行周期远未结束，后期行业仍然有可能更加低迷。二、宏观经济对行业的影响分析1、世界经济继续下滑以美国次债危机为导火索的金融海啸席卷全球，金融风暴只是经济衰退的先期表现，这场风暴已经开始蔓延到实体经济的运行。在美国，大量的企业因为连锁债务问题而不得不破产清算，失业率继续上升。美国作为一个成熟的经济体，在其发展的经济史中，已经几次历经大型的经济衰退，例如上世纪二十年代末期及七十年代末期。从目前的经济数据分析，我们认为全世界以美国为首的经济衰退存在非常严重的可能。而近日欧盟委员会也发表观点，认为明年欧盟经济体明年的经济增长速度有可能为零。这为各周期性行业再次做出警示。2、对国内经济的影响逐步显现当今世界，各国经济体之间的联系更加紧密，世界经济的衰退对中国的影响也在今年下半年开始逐渐的显现。我国经济拉动的三套马车，其中出口与固定资产投资占了相当大的比例。世界经济衰退对于我国出口企业、贸易加工企业的影响至深，今年以来陆续有贸易加工企业相继破产倒闭，而更多的企业完成了订单却无客户接收，一旦远在美国或欧洲的客户有破产情况出现，就会使得国内企业产生严重的损失。固定资产投资方面目前也受全球房产泡沫破裂的影响，短期内很难出现较大的起色。另外内需方面，目前消费只占GDP的35%左右，在经济减速、工资收入降低的情况下，内需消费很难启动，同样存在下滑的风险。受以上因素的影响，我们认为宏观经济整体环境会继续影响着有色金属企业利润下滑，行业周期调整仍然未到底。三、有色金属行业后期面临的主要风险在国内外经济减速的背景下，有色金属行业虽然前期下跌了很多，但后期仍然存在一些行业风险，影响着具体的企业。1、行业通缩的风险今年以来全球经济在通胀与通缩之间转换很快，我们之前在一系列行业报告中曾指出，股市、汇市、期市的齐跌暗示着经济的通缩风险，至到三季度后期，业界对于通缩的认识更趋一致性。我们认为后期有色金属行业在大的经济背景下，将会更多的面临着行业通缩的风险。在行业通缩风险的影响下，行业需求有可进一步的降低，这使得行业产能进一步出现过剩局面，导致更多的企业需要减产、停产，以应对行业周期的继续下滑。表现在上市公司业绩方面，则是更多的企业会出现负增长的局面。2、债务链的风险一个企业的现金状况决定着企业的长期生存空间，尤其是在经济下滑期则更为重要。一般在经济下滑的中后期，债务对于企业个体的影响将加大，一笔无法收回的严重债务可能会直接影响到企业存活，所以在目前的经济环境下，拥有大量现金、流动性的企业将有更大的生存空间。而债务、或有负债的存在将更多的引起我们的警觉。3、企业期货套利或出口汇兑的风险九月份以后，国内外期货市场出现比较大的波动，有色企业多有在市场中的套利行为，如果短期风险控制不当，部分企业也有亏损出现。但企业套保的存在形式比较复杂、缺少透明度，所以这种风险提前很难估算。另外，国际汇市近期也出现比较大的幅动，出口企业在面临需求大幅度减弱的同时，汇兑方面也存在一定的风险。四、行业、企业未来的机遇在哪里基于以上宏观、行业的层面分析，我们认为明年企业利润整体下滑已成定局。那么，未来的机遇在哪里？对此，我们有以下几点看法。1、由美元的贬值而引起的金属价格的上涨我们上半年在行业报告中就曾指出，下半年美元存在升值风险。八月以后，金属价格的暴跌主要是因为避险资金买进美元，推高美元指数，从而使得以美元计价的金属价格快速下跌。但从全球经济的角度分析，我们认为美国经济仍然无法摆脱长期衰退的格局，从这一点来看，美元长期看还是贬值趋势。我们预计美元的短期强势在今年四季度内还能维持，但是明年一季度末、二季度初这期间，很有可能再次步入贬值的趋势，而以美元计价的金属价格明年二季度开始回暖，但是需求的上升仍然滞后许多。2、行业低迷期为企业提供更多的并购机会有色金属行业的低迷调整期，将为行业内企业带来更多的并购机会。对于有色金属企业价格而言，在不同的市场环境下，可以存在不同方法的价值评判标准。当企业利润下滑、现金流困难、股价深跌时，企业的价值不可能完全回归于零。因为大多数重点有色金属企业掌控着长期的矿权价值，另外企业的生产线虽然停工减产，但从资产重置的角度衡量，生产线、工人的技术都是企业资产。所以，我们认为行业的低迷期正好给行业内企业提供一个更好的并购时机，低迷期所花的并购成本远低于行业高潮期。我们认为并购概念会为明年的行业投资提供较好的投资机会。但是也只有那些现金流充足的企业才有收购别个的权力。五、调减企业近两年的利润预期通过以上对行业的分析，我们认为未来两年大部分企业处于利润下滑期，调减部分企业的利润预期。继续维持行业的中性投资评级。有色金属：锌价急跌 锌冶炼企业举步维艰有色金属市场动态：金融危机进一步蚕食着市场信心，上周基本金属市场进一步下滑，有色金属都在逼近三年乃至四年内历史低点。经济下行对有色金属需求的拖累还将进一步体现，对于锌、铝成本支撑已经不复存在，全行业亏损将进一步延伸。铜：两周时间内铜价从6905下跌至上周的3742美元/吨，铜市场投机净空达到2001年以来的高峰，从基金动向中可以看出铜仍然存在进一步做空的动能。铝：铝成本支撑已经打破。绝大多数冶炼企业已经亏损，如果铝价在未来的一年中持续低迷，将有一大批企业支撑不力而关闭产能。黄金：黄金反弹未能持续，上周继续下跌，黄金的投机净多持仓在不断减少，基金清偿以及多头结清使得黄金连续两周保持两个月来的最大周跌幅。锌价急跌，冶炼企业举步维艰：锌价急跌吞噬了大部分冶炼企业的利润，并且影响了锌精矿的供给，锌冶炼企业自发性和被迫减产愈演愈烈。但是由于宏观和需求在一段时间内不会改善，因此全行业亏损的状态还将持续。镍价继续下行：上周镍价仍继续下行，突破了10000美元大关，跌近05年以来的历史低位。金融危机引发的需求减退，在可预期的一两年内，镍价不会有太大起色。镍供应将保持稳定，但是需求的减退将超预期，JP摩根调低2009年镍均价至13375美元。锡：锡随其他金属本周继续下跌，跌幅11.03%，未有企稳迹象。铅库存下降不敌需求减退：铅目前是基本金属中基本面较好的品种，但是由于市场信心的崩溃及需求的恶化，尽管LME库存在不断的下跌，铅价仍然下跌14.63%。由于全球汽车的巨大消费市场，铅酸蓄电池是拉动铅需求的主要源动力，将维持一定的刚性，但是由于汽车产量消费量增速的下滑，铅需求也将减速。锌价格剧跌，冶炼企业难以为继从9月26日沪锌收盘价14240元/吨，至10月23日收盘价格9210元/吨，一个月时间沪锌下跌了35.3%.锌价急跌吞噬了大部分冶炼企业的利润，锌冶炼行业举步维艰。由于锌价急跌，矿山企业的惜售情绪愈发严重。在锌价下跌初期，由于精矿供给主要是长单客户，虽然锌价大幅下跌，锌精矿的供给还算充足。但是随着锌锭价格的进一步下跌，精矿采选企业的利润也在快速的削减，目前维持正常生产主要都是规模较大的矿山，私有的小型矿山大部分处于停产状态。据部分贸易商反应，矿山很少出货，因此锌精矿供给非常紧张。一方面锌冶炼企业由于亏损自发性的减产，一方面由于原料供给紧张，企业的被迫停产，停产的企业越来越多，十月锌锭的产量料将大幅的缩减。其中四川宏达，葫芦岛锌业由于原料紧张，十月开工率大幅下降，豫光金铅的新建装置开工率不足50%。由于价格急跌，并且市场信心的进一步损伤，市场上目前的看空情绪仍然主导，市场的消费氛围低迷，现货库存一周急增2万吨。虽然产量缩减，但是由于消费的加速下滑，料锌价在一段时间内难有起色。有色金属：铜冶炼亏损引发大规模的减产有色金属市场动态：如上周所述，上周基本金属市场反弹仅是技术上的需要，市场对于需求急速放缓的悲观预期加剧。基本金属市场重回下跌轨道，有色的寒冬还将继续。铜冶炼亏损引发大规模减产：铜价快速下跌、成本攀升、副产品价格下跌使得一部分铜冶炼企业亏损，从而引发了大规模的减产。依赖外购精矿的冶炼厂减产幅度最大，资源自给度高的企业由于成本较低，未有减产动向，铜加工企业需求骤减的影响远大于成本下跌的影响，铜板带企业，铜管企业的开工率创近几年新低。锌精矿供给紧张，锌冶炼厂大幅减产：中小规模矿山大范围停产，一方面由于锌价爆跌，一方面因季节原因，部分生产设备水平偏低的小选矿厂无法维持生产，国内自身的精矿供应紧张。因此锌冶炼企业由于原料供给不足减产较多，基本都靠进口原料维持生产。锌价急跌及原料紧张引发锌冶炼减产，株治集团将削减20-30%的产量和葫芦岛锌业股份关闭了一产量达20万吨的设备。欧美不锈钢需求低迷，镍价难有起色：欧美不锈钢市场的需求低迷，以及低镍、无镍不锈钢的快速增长，使得镍需求急速下降。汽车、建筑行业对经济的高敏感度使得不锈钢需求的未来预期也进一步悲观，麦格理银行预期2008年不锈钢产量与2007年持平。锡是上周唯一上涨的金属：由于印尼10月精锡出口大幅下跌，LME锡库存下降至3205吨，锡上周劲涨6.03%至14500美元/吨。印尼10月预期出口4,439吨,较去年同期13509吨同比下降67%，相比于9月11001吨环比下降59.6%.铜冶炼亏损引发大规模减产随着全球经济形势的恶化，大宗商品市场的预期也愈发悲观，有色金属的技术上反弹仅仅维持了一周时间，上周就重回下跌轨道。沪铜已经跌破30000元/吨大关，这是2005年5月以来的最低价格。铜价快速下跌、成本攀升、副产品价格下跌使得一部分铜冶炼企业亏损，从而引发了大规模的减产。对于依赖外购精矿的冶炼厂，以LME铜价为基准，加工铜精矿需提前一个月采购原料，因此加工周期内铜价的波动对企业利润影响很大。国内铜价一个月间从5.5万元/吨跌到3万元/吨，铜冶炼企业亏损巨大。江西4家生产粗铜企业产能仅维持在30%-40%。对于自产精矿的冶炼厂，由于自产精矿的冶炼成本远低于外购精矿的成本，因此生产情况要好很多。对于资源自给率最高的江西铜业，是国内唯一没有减产的大型企业，仍然维持生产正常，但据悉近期有设备检修的计划。对于下游铜加工企业，铜材、板带及线缆企业的状况差别很大。线缆企业由于电力设备的需求刚性，生产状态较好。而铜材、板带企业的开工率创下了近两年的新低，板带企业的开工率仅在24%左右。虽然铜价大跌意味着原料成本大幅降低，但是需求的减退的影响要远大于成本下降。而且对于之前高库存的企业，铜价大跌可能是致命的打击。总体来说，目前大型企业的生产成本仍低于当前铜价，并不会大规模减产。但是对于成本较高的中小企业，如果铜价维持当前价格甚至进一步走低，将引发更大规模的减产及停产。有色金属行业：商品市场连遭抛售 行业走向困境 2008年12月08日 14:23 证券导刊【字体：大 中 小】【页面调色版】 TopView免费解套：01058325082 随着市场对于未来经济前景忧虑进一步加剧，商品市场屡遭抛售，有色行业走向困境，部分企业持续亏损。近期政府通过财政货币政策大力扶持行业发展，这将会缓解目前有色金属企业的经营压力。 天相投顾 张方 杨晓雷26日国务院常务会议研究确定为解决企业困难，促进经济发展，国家将大力支持重点产业发展，抓紧制定实施钢铁、汽车、造船、石化、轻工、纺织、有色金属、装备制造和电子信息等重点产业振兴规划；26日央行公布，自11月27日开始，下调金融机构一年期人民币存贷款基准利率各1.08个百分点；据路透社11月28日消息，中国政府正试图购买贱金属用于国家储备或商业用途。 国务院大力支持有色金属等重点产业发展，实施产业振兴规划 26日国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，研究确定了解决企业困难，促进经济发展的政策措施。其中包括大力支持重点产业发展，即抓紧制定实施有色金属等重点产业振兴规划。目前有色金属行业的整体状况是：全行业整体低迷。由于建筑房地产、汽车制造、电力设备、家用电器等主要下游行业产量增速放缓，加之国际金融危机的影响，基本金属价格大幅度下跌，全行业已经开始大规模减产，企业利润普遍下滑甚至亏损。我们认为后续政府可能采取的相关措施主要包括：（1）企业直购电可望实现，有色行业是传统的高耗电企业，尤其对使用网电的冶炼型企业而言，用电成本是生产成本的主要构成部分之一，每吨电解铝、锌、铅的耗电分别为14300度、3500度、1400度。日前内蒙古自治区紧急启动部分行业电力多边交易政策，工业电价出现松动，同时发改委发布通知称，将开展大用户向发电企业直接购电试点工作，如果直购电能够实现，可以有效的降低有色行业的生产成本；（2）政府可能会加大力度扶持有色金属深加工型企业，推动有色金属产业结构升级，对加工类企业可能有进一步的扶持措施；（3）由于自9月底以来，铜铝锌铅锡镍等基本金属价格暴跌，政府近期可能会在市场上收购金属以增加资源储备，这对支撑金属价格是一个利好消息，但是要看收购规模和储备时间；（4）由于铝、铅锌冶炼行业集中度偏低，而中小企业是较粗放型的生产方式，有可能出台措施促进行业整合。 利率下调整体作用有限，冶炼及压延加工企业受益好于采选企业 中国人民银行决定从2008年11月27日起，下调金融机构一年期人民币存贷款基准利率各1.08个百分点，其他期限档次存贷款基准利率作相应调整，利率下调对有色行业的影响是：（1）对于有色金属上市公司来说，我们假设短期贷款按照1年期贷款的利率测算，长期贷款按照1-3年期贷款的利率测算，目前45家上市公司的总贷款约为1090.45亿元（其中短期贷款占比62.5，长期贷款占比37.5），假设贷款额度不改变，本次下调利率在1个年度内可减少利息费用11.41亿元，折算为三个季度为8.56亿元，按前三季度营业利润