（民商法学专业论文）建立我国上市公司股票期权法律制度研究.pdf

内容提要 内容提要 股票期权是企业向主要经营者提供的一种在一定期限内按照某一既定价格 购买一定数量本公司股份的权利，是已被国外实践证明了的有效的企业激励制 度，对解决委托代理矛盾有着良好的作用。该制度不仅可以吸引和留住企业所 需人才，还可以激励经营者努力为公司创造利润。随着我国正式加入、们旧， 中国企业将面对一种更为残酷的对人才的竞争，上市公司的长期激励机制是我 们不得不面对的课题，对此，股票期权制度无疑是一个较好的选择。本文拟在 比较分析的基础上，探讨股票期权制度本土化所面临的法律障碍，并提出相应 的立法完善建议。全文包括前言、正文和结束语三大部分，正文共分五章。 第一章是股票期权制度的概述，介绍了该制度的理论基础、基本内涵及法 律特征，并辨析了其他相关概念； 第二章介绍了外国上市公司股票期权制度的实践与发展； 第三章是关于我国现行上市公司股票期权计划的现状及评析。在分析我国 实践模式与国际惯例的差异及弊端后提出，站在发展的角度，根据股票期权制 度的一般原理，结合我国国情和上市公司的实际情况，制定有关法律法规，引 导和规范股票期权制度的实践是大势所趋： 第四章具体分析我国实行上市公司股票期权制度的法律障碍。法律障碍主 要包括两方面：与相关法律法规的冲突( 如：法定资本制、股票来源、行权资 金、利益兑现机制方面) 、相关法律法规的空白( 如：税收优惠、会计处理、 监督制约机制、中小股东利益保护方面) ： 第五章是本文的重点针对第四章分析的股票期权制度实施中将面临的法 律问题，提出相应的法律对策。 关键词：股票期权法律障碍法律对策 前言 前言 对经营者的激励问题来源于现代公司的两权分离即所有权和经营权的 分离。为了解决两权分离的公司制度中存在的代理成本问题，客观上需要设计 一种机制，将代理人与委托人的利益捆绑在一起，同时，现代企业理论越来越 重视人力资本市场化的作用，承认代理人的人力资本价值并给予相应的剩余索 取权叫成为一种必然要求。在上述基础上，最早作为避税措旃而后成为一种长 期激励机制的股票期权制度广泛应用了。 股票期权开始于2 0 世纪5 0 年代，近年来在美国等西方发达国家得到广泛应 用，其晟大优点在于创造性地以股票的升值所产生的价差作为对高级管理人员 的报酬，从而将高级管理人员的报酬与企业长期经营业绩相联系，将作为代理 人的高级管理人员的利益变成公司价值的增函数，促进了管理层和股东利益实 现渠道的一致性，减少了管理人员的机会主义行为和股东对其进行监督的成 本。 我国企业制度的改造从一开始就是从企业分配制度入手，时至今日，遗憾 的是当企业产权基础的重新构筑有了一个基本的框架后，企业分配制度依然没 有太大的进展。当上海埃通股份有限公司率先推出股票期权时，僵局开始被打 破，而当上海贝岭股份有限公司实施虚拟股票期权时，曙光出现了。然而，我 国现有的政策与环境阻碍了完整意义上的股票期权制度的建立及作用的充分发 挥，也正因此，在国内a 股股票交易市场上，还找不到一个真正的股票期权计 划。对上市公司来说，眼下的问题已不是“要不要实行股票期权制度”，而是 “如何实行股票期权制度”。股票期权的制度建设主要涉及两方面的内容：一 是宏观上的运作环境，二是微观上的技术设计。近年来国内越来越多的学者 剩余索取权( r e s 龇ic l a i m 丑n t d g h i ) 概念最早是由美国经济学家阿尔奇安( a a i c i a m j 和酶姆塞茨 ( h d e n 雠t s ) 在1 9 7 2 年发表的生产、信息费用和经济组织) 一丈中提出在阿尔奇安和德姆塞茨看 来企业是一种特殊的契约，这种契约是建立在个人权利的选择基础之上的雇员有选择雇主的权利， 并且有获得要素收入的权利，而庙主有支配生产要素的权利井能够获取剩余索取权。( 阿尔奇安、簿 姆塞茨：生产、信息费用和经济组织载科斯等著：财产权利与制度变迁上海三联书店1 9 9 1 年 版，第8 6 页。，传统的剩余索取权这样定义：在其他各方接合同获取他们的收益以后剩余的收益由所 有者索取。( 高光锐；( 论企业和剩余控制权与剩余索取权经济师2 0 0 1 年第5 期第1i1 页。) 本文论及的股票期权指公司授予高级管理人员的股票期权而非在股票市场上公开交易的标准股票 期权 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 开始探l 寸股票期权制度，但大多是从经济学的角度对其技术设计作出思考。奉 史则赢足于我国的实际，着重从宏观角度，划股票期权运作过程中涉及的法律 问题进行研究，以期有助于我国的上市公司建立和推行股票期权制度。 第一章股票期权制度概述 第一章股票期权制度概述 一、股票期权制度的理论基础：委托代理理论及人力资本理论 分析 经典的委托代理问题由伯勒和米恩斯1 i 1 9 3 2 年提出。“在现代股份公司 中，存在众多的所有者，他们通过选举将所有权委托给董事会代为行使，形成 所有权代理：董事会通过契约将经营权交给经理人员，形成经营权代理。针对 大公司中所有权与经营权分离这一事实，他们试图探讨这种分离是否存在组织 的和公共政策的后果。此后，由两权分离带来的代理成本问题，成为委托代理 理论研究的中心问题。密两尔詹森( m i c h e a lj e n s e n ) 和威廉蜘麦克林 ( w i l l a m h m e e k l i n g ) 1 9 7 6 年发表的论文企业理论：管理行为、代理成 本及其所有权结构。是关于委托代理阎题实证研究的最初代表。他们的理论 就其实质而言乃是一种契约理论：在以分工为基础的社会中，委托代理关系是 普遍存在的，委托人与代理人订立契约，授予代理人某些决策权并代表其从事 经济活动。在现实生活中，由于委托人与代理人各自特殊的利益主体地位，决 定了两者目标的不完全一致性；同时，又由于代理人比委托人更直接、更广泛 地掌握着大量信息，导致了信息不对称，使得委托人无法知道管理人员是在为 实现其收益最大化而努力工作，还是已经满足平稳的投资收益率以及缓慢增长 的财务指标，也无法监督管理人员到底是否将资金用于有益的投资，还是用于 能够给他本人带来个人福利的活动，于是就可能出现代理人的两种行为倾向： 道德风险和不利选择。从公司治理结构来看，现代企业的所有者和经营者 之间的关系即属于一种典型的委托代理关系。现代企业所有权与经营权的 分离使得企业由众多股东拥有，他们将企业委托给代理人( 管理层) 经营，代 ( d a b e n e g m 锄1 s ，n p 如由，j c 却n m 打洲四耐j ) n 阳瞎n 印f ，计n e uy o r k m r c o u n ，b r a c cm l d w o r l d ，h l c 中译文载所有权、控制权与激励代理经济学文选卜海三联书店、上海人民出版社1 9 9 8 年 版。 所谓“道德风险”( 道德障碍) 是指从事经济活动的人在最大限度地增进自身效用时作出不利他人的 行动。( 刘伟、李风圣著：产权通论，北京出版社1 9 9 8 年版，募2 1 8 页。) 所谓“不利选择”是指在签订契约前，代理人就又掌握了一些委托人所不知道的信息代理人可蚍 利用逸一信息优势签订对自己有利的契约。( 刘伟、李凡圣著：产权通论，北京出版社1 9 9 8 年版，第 2 1 9 页。) 4 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 理问题便不可避免地产生了。所谓代理问题主要是指在所有权与经营权的分离 过程中，由于管理层与股东的利益存在一定的差别，因此管理层在进行决策的 时候就不是以股东利益最大化为最终目标，而是以自身利益最大化为最终目 标。公司的高级管理人员时常需要独立地就公司的经营管理以及战略发展等问 题进行决策，如一个公司的重大投资项目、收购兼并等资本运作等，这些决策 对公司的发展无疑具有深远的影响。但由f 这砦项目的经济效益往往在若干年 后爿嘈体现，从而对高级管理人员的当期报酬没有影响，而实施这些项目的风 险又比较大，这时高级管理人员便会趋于否定这些见效慢的项目，选择一些风 险小、见效快的项目。这样做的最终结果自然是股东利益受到消极的侵害，股 东本应该得到的潜在的、长远的收益没能获得。这种由于代理问题的存在而使 股东权益受到的损失就是代理成本。 怎样才能避免管理者的道德风险和不利选择，即怎样才能使管理者在追求 自身利益时尽可能不损害股东的利益呢? 应该说，解决代理问题的手段多种多 样u ：可以通过加强对管理人员的监督，把代理问题限制在一定的范围内，以 降低代理成本；建立完善的企业内部信息传导机制，建立完善的信息披露制度； 改变公司的资本结构等等。这些方法都可以在一定程度上解决代理问题。但是 它们都有定的负作用，只是治标不治本的力法。耍从报本上解决代理问题， 还要从代理问题产生的根源入手。应当看到，造成代理问题的根本原因是股东 与管理人员利益的不完全一致，股东与管理人员之间是雇佣与被雇佣的关系， 管理人英除了得到公司发给的工资和奖金外，没有权利参与利润的分配。在这 里，利润分配体制将起关键性的作用。如果能让管理人员拥有一定的剩余索 取权，将管理人员的报酬与公司的长期业绩和未来市场价值联系起来，实现管 理层和股东利益实现渠道的一致性，使公口】管理人员即使出于自身利益也会对 公司前途负责，那么，其侵害公司股东利益的情况就会大大减少。在这种情况 下，由于公司经济效益的好坏直接关系到高级管理人员能否通过行使公司股票 ； i j 权获得股票市价与执行价格的差额，【 | 此，公司高级管理人员一般会尽最大 的努力去力争提高公司的长期竞争能力、扶益能力，追求公司长期经济效益最 l d 文宗瑜、唐俊著：公司股份期权与员工持股计划nc ，瞄金融出版杜2 0 ( 1 0 年版第1 4 8 一1 5 2 页。 我国经济学家张维迎教授在其专著企业的企业家契约埋沦( 上海人民出版社、三联书店1 9 9 5 年版) 中认为企业内委托权的最佳分配的分析由三个步骤组成。第一步，从机理的角度剩余索取权应 该分配给经营耆，这是因为经营者的行为难以监督，而经营者积极性的损失带来的成本比资本所有者和 生产成员更大：第二步，在经营能力不易被观测的时候应该由资本所有者充当企业家：第三步由于 资本所有耆将决策权委托给管理者，管理者转而雇佣工人所以资本所有者必须设计一种激励机制使 代理人心甘情愿的从个人利益出发做委托人委托的事而不是消极麻付或拂袖而去。 第一章股票期权制度概述 大化。换言之，股票期权能将管理人员的薪酬与公司长期收益的不确定性联系 起来，从而激发管理人员的竞争意识和创造性，足可成为公司高级管理人员提 高公司价值、股东价值的强大动力，使委托人和代理人的目标达到最大程度的 一致。因此，作为长期激励机制的股票期权制度可谓是解决两权分离状态下的 现代公司之代理问题最为直接和有效的方法。 另外，人力资本产权理论也为股票期权制度提供了坚实的理论基础。w 所 谓人力资本，是指知识、技能、资历、经验和熟练程度、健康等的总称，代表 人的能力和素质。诺贝尔经济学奖获得者科斯认为，企业是一个人力资本与非 人力资本共同订立的特殊市场合约。在工业化时代，决定企业生存与发展的主 导要素是企业拥有的物质资本，所以，在企业中，物质资本的所有者就占据着 统治地位：出资人的利益高于其他要素所有者的利益，企业经营决策的最终决 定权也掌握在股东手中。但在知识经济条件下，物质资本与人力资本的地位发 生了重大变化：物质资本的地位相对下降，而人力资本的地位相对上升，特别 是企业经营者的知识、经验、技能在企业中占据了越来越重要的地位。8 0 年代 兴起的新经济增长理论的研究结果也认为，离开人力资本，在宏观层面，我们 无法解释各国经济绩效的巨大差异；在微观层面，我们无法解释各企业经济绩 效的巨大差异。这表明，人力资本同物质资本、技术一样是非常重要的生产 要素，但是，这种要素又与其他要素不同，它与人力的所有者( 即公司管理人 员) 不可分离，具有专有性。既然承认人力是一种资本，而且具有专有性，那 么就必须承认劳动者拥有人力资本的产权。人力资本产权是人力的所有者为获 得收益对自己所拥有的人力资本加以利用或处置的权利，包括人力资本的占有 权、使用权、处置权和收益权等。因此，一方面，人力资本的所有者完全决定 人力资本的使用和发挥的状况：另一方面，其他人( 如公司股东) 要使用这种 人力资本需要对其所有者进行激励。这就使得承认管理人员的人力资本价值， 并给予相应的剩余索取权成为包括上市公司芷内的现代企业发展的一种必然的 委求，从而也为股票期权制度提供r 理论支持。n j 以说，股票期权制度是建立 在人力资本和物力资本共同创造利润的立论基础上的种制度，这是人力资本 在知识经济时代对经济制度、法律制度的安排提出的种必然要求。因为当人 唐未兵、张苏：西方经理股票期权理论评介，经济学动态2 0 0 1 年第l 期第5 8 5 9 页。 早在5 0 年代美国一些经济学家在解释美国经济成长时就发现在考虑了物质资本和劳动力增长后 仍有根犬一部分经济成长无法解释。著名经济学家舒尔茨、明塞及后来的贝克尔等人把达一无法解释的 部分归功于人力资本，从而掀起了人力资本“革命”，舒尔茨和贝克尔还因此荣获了诺贝尔经济学奖。 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 力资本的作用与人的经济价值不断提高时，就产生了对制度的新的需求，“人 的经济价值的不断提高，可能会迫使社会建立有利于人的代理组织的追加权 利”，或“提供职能组织与个人收入流之间的联系的制度( 包括资历和劳动者 的其他权利) ”。8 0 年代美国新兴的公司在反思传统分配方式和分配制度的基 础上更是形成了以人力资本的开发为前提条件的“五五分成”理论并指导于实 践，。牛b 大的拄。如力。o 二、股票期权制度的基本内涵和法律特征 股票期权制度是一种长期激励机制。根据美国国内税务法则的法律解释， 股票期权可分为激励股票期权( i n c e n t i v es t o c ko p t i o n ) ( 法定股票期权) 与非法 定股票期权( n o m q u a l m e ds t o c ko p t i o n ) 两种类型。而由于股票期权通常是授予 公司的经理层，因此经济学界也将其通称为经营者股票期权( e x e c u t i v es t o c k o 口t i o n l ( 也称“认股权”) ，它是指公司股东给予公司高级管理人员在未来某 特定的期限内以事先约定的行权价( e x e r c i s ep r i c e ) 购买一定数量本公司股票 的选择权。当在股票期权的行使期限内股票的市价超过其行权价( 即股票价格 匕涨) 时，拥有该权利的公司高级管理人员通过行使这一权利取得股票，从而 获得该股票的市价与行权价之间的差额，这个购买的过程称为行权( e x e r c i s e ) 。 反之，如果现在行使公司股票期权彳；能得益，股票期权持有者可暂时不行使这 权利。由此可见，我们所要讨论的股票期权制度仅是一种看涨期权，持有人 的股票期权是记名且不可转让的( 除非以遗嘱形式) ，股票期权的履约可以是 1 次性的，电可以是分期多次进行的。如果在规定的期限到期之前管理人员离 开公司，或者管理人员不能达到约定的业绩目标，那么这些已行权的股份将被 收回。股票期权的实质在于让高级管理人员拥有一定的剩余索取权并承担风 险，从而实现对高级管理人员的长期激励，减少违背股东意愿的行为。为了最 好地实现股票期权制度的这种目的，在其制度设计上必须充分考虑用于股票期 权制度的胶票来源、股票期权的授予对象、用r 股票期权的股票数量、股票期 权的有效期限、行权价格、执行方式、管理办法等等要素的安排。 股票期权制度的法律特征主要体现为： 1 w 舒尔蒗：制度与人的经济价值的不断提高，载科斯等著：财产权利与制度变迁，上海人民出 版社、上海三联书店1 9 9 4 年版，第2 5 ，一2 5 4 页。 文宗瑜、唐俊前引文，第9 一l o 页。 第章股票期权制度概述 1 、购股选择权。在实施股票期权制度f ，股票期权是公司赋予高级管理 人员的一种选择权而其本身不是公司资本，在期权有效期内，期权的持有者可 以根据自己的判断选择是否购买，公司不能强制他们购买，也即股票期权属于 一种形成权。w 2 、期权价值具有未来性。只有经过公司经营者的努力，使公司得到发展， 每股净资产提高，股票市价上涨后，期权持有人选择行权，期权价值才能真一 体现出来。 3 、股票的可流通性。在实行股票期权制度巾，公司管理人员的利益主要 来自于股票买卖的差价。其中，行权价的确定和售股价的预期均以股票市场价 格为参照。如果股票是不可流通且无法确定何时能流通，股票期权制度便难以 实行。 4 、股东决策。股票期权是股东为激励公司高级管理人员实现预定的经营 j 、而让渡出的利益，所以，该制度实施的决策权在股东大会。 5 、激励对象主要是公司的高级管理人员，公司员工不属于股票期权制度 的激励范畴。但现在已有越来越多的国家将激励对象的范围扩展到公司员工。 三、股票期权与相关概念辨析 1 、般票期权与管理人员持股的区别 目前，我网上市公司中的高级管理人员持股，并非来源于“股东为激励公 司高级管理人员实现预定经营目标”而实行的制度规定。其中，上市公司管理 人员持有的可流通股份，主要来自于“内部职工股”及其送配股；不可流通股 则主要来自于个人投资，不属于“股票期权”。 2 、股票期权与管理人员期股的区别 期股不是期权。期股指的是经营者在上任时以公司的净资产值或股票价值 购入公司一定比例的股权，而在离任后再将这些股权兑现给经营者。期股没 有选择权，是强制性的权力安排，是在考核目标达到后，以股票代替现金作为 对被考核人的一种奖励。期权具有选择权：经营者到任时可选择期权兑现，可 形成权的重要特征是不需要对方当事人的台作就能够立即改变注律状态，形成法律行为园一方意思 表示而告成立而不需要双方达成合意而股票期权只有权利人向公司做出行使权利的意思表示之后方 才产生公司向其支付股份的义务，而且何对支付、是否支付都不确切完全取决于权利人单_ 疗的意志。 工平、邱必亮：上创业扳你准备好了没? ，厦门律师论文选编( 上册) 2 0 0 1 年版，第4 6 9 页 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 根据企业前景预期来决定期权的取舍。经营者在取得股票期权后，有溢价收益 时可选择行权；行权后，经营者可选择继续持有或变现。 近两年，一些企业在落实股权激励机制的过程中，还实行了管理人员的期 股制度，并将其与年薪制挂钩。这种期股，通常属不可流通股份，管理人员按 股票面值购股，并且，在相当多的场合下，购股款直接从年薪中扣付，故带有 某种程度的强制性，与股票期权相比其约束色彩更浓。 3 、股票期权与员工持股计划的区别 一般员工在企业投入劳动力所获报酬h d 属资，资本投入所得即为利润。 员工持股计划是激励员工积极性的一项制度，其在发达国家的企业中已有上百 年的历史。早在1 9 1 6 年，法国于有限公司法中规定，对劳工赋予部分股权并可 选择代表出席股东大会，开辟了员工持股的先河。此后，欧美、日本等国也逐 次在商法或公司法中对员工持股问题作出明文规定。据资料记载：美国目前约 有四分之的企业实行雇员持股制度，著名的美国航联就是内部职工持般企 业；日本的上市公司9 5 都是内部职t 持股企、 p ，而且有3 0 的企业其职工持 股会是它的前十大股东。但员工持股制度的内容，舀标和机制，与股票期权 自若诸多的不同。经营者持股是人力资本的投入，给经营者期权是资本所有者 给经营者努力的奖励，而员工持殷的目的是为了弥合劳资矛盾：在实现方式上， 员工持股主要是通过公司取得自己股份、为受工分红入般、发行新股时提取一 定比例供员 。认购来实现，而股票期权小能通过分红入股来实现；股祟期权是 一种选择权、形成权，而员工持股则是股权：股票期权的受益对象主要是公司 的经营管理人员及技术骨干员工，而员工持股则包括所有员工，但董事、经理 常不享受该待遇；各国的股票期权与员工持殷侄法律适用上也大多不同。圆 黄加丹：内部职工持股会的法律性质刍议，厦门律师论史选编( e 册) 2 1 年版第4 2 2 4 2 3 页。 如德国股份公司法规定认股权适用第1 9 2 条第2 款第3 腰，以增加资本方式实现，为员工持股 而进行的取得自己股份主要适用第7 1 条第l 款第2 项、第8 项，第7 i b 条第7 i c 条，第7 1 d 条的规 定。法国商事公司法第2 0 8 一l 条至2 0 8 一1 9 条对认股权进行规制不适用员工持股，而公司认购自 己股份则适用第2 1 7 蕞至2 1 7 7 条的规定 第二章外国上市公司股票期权制度的实践与芨展 第二章外国上市公司股票期权制度的实践与发展 许多国家的公司经理人员的薪酬一般包括基本工资、年度津贴或奖金、对 完成经营目标的经理人员授予的股票期权或业绩股。其中，股票期权开始于2 0 世纪5 0 年代。1 9 5 2 年，美国菲泽尔公司为了避免公司经理人员的薪金收入大量 用于缴纳高额所得税而推出了第一个股票期权计划。近年来，在以美国为首的 西方发达国家，股票期权制度己被作为长期激励机制得到广泛应用，其在企业 管理人员整个薪酬结构中的比例日益提高，而且这一制度正呈现出明显的全球 化趋势。据统计，在美国的上市公司中，采用股票期权制度的公司越来越多， 1 9 9 4 年为1 0 ，1 9 9 7 年为4 5 ，2 0 0 0 年达到5 5 。据资料显示，目前全球排 名前5 0 0 家大型工业企业中，至少有8 9 的企业实行了股票期权制。在美国 有个特别极端的例子，从事船务和采矿业的欧格里贝一诺敦公司的总裁约翰 劳尔没有任何工资和奖金，其全部收入都来源于股票期权及相应的股票收入。罾 股票期权这一纯美式资本主义的产物，在欧洲也正逐步增多：瑞士的雀巢公司 是最早引进股票期权奖励方式的企业之一，该公司在9 0 年代初就开始实行这一 措施；在法国，股票期权也得到快速发展，法国最新一期的发展杂志发表 文章说，全球范围内。股票期权这种与股市紧密相连的奖励方式，在法国的发 胜规模仪落后于美国：德国的经历表明了股票期权的情形变化速度有多快，自 l 9 9 8 年通过了一项管理期权的新法规以来，股票期权这一工具在德国这个欧洲 最大的经济体中风靡一时。在亚洲，印度、韩国、新加坡、泰国等国也纷纷开 展了股票期权制的试点工作，如在日本就有包括索尼、日本电气公司在内的1 6 0 家上市公司对其高层经理人员实施了股票期权激励。 股票期权制度在技术设计上最核心的内容是股票期权的受益人、行权期、 行权价和行权数量，这些内容与股票期权的管理、授予数量、权利变更和丧失 等诸要素丰目结合，构成股票期权制的完整体系。以美国为例( 选择美国作为主 要介绍对象，是因为股票期权制度发源于美国并在美国发展得较为成熟) ： 一殷由董事会下属的薪酬委员会来设计股票期权计划并作相应的管理，在 a t1 1 i t 洲u 、v m p a g es e a 托hs o h uc o i i l ，c g i b i i l ，p a g e s e a r c hc g l l 啪r d 张建英，刘荣华：关于实行股票期权薪酬制度的几点建议 郯先炳：美加银行业的“股票期权计划”实施情况及其启示 a l l l i q w u w “p a g es c a r c h s o h u ，c o m ，c g i - b i n ，p a g e s r c hc g l 、v o r d d e c 2 2 2 0 0 1 经济师2 0 0 1 年第3 期第1 2 7 页。 南方金融2 0 0 1 年第3 期第“页。 f e b1 0 2 0 0 2 。 ” 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 报经董事会和股东大会审查批准后即日j 执行股票期权的授予，一般每年授予一 次。 股票期权可划分为法定股票期权和非法定股票期权，两者的主要区别是， 前者可以享有税务法则规定的税务优惠：雇员在获得期权以及执行期权时，不 被认为是得到“普通收入”，因而不用变税，公司也不能扣减相关的报酬，只 有在卖m 由期权所获得的股票时，其收入彳被确认为“资本利得”，并按相应 的税率纳税，后者的实施则不受国内税务法的限制，可以由各公司自行规定， 但是个人收益不能从公司所得税税基中扣除，且个人收益必须作为普通收入缴 纳个人所得税。在美国由于个人所得税与资本利得税的边际税率差别很大，闪 此，法定股票期权是美国政府鼓励企业使用股权激励的一种措施，也是普遍采 h j 的形式。如果某高级管理人员在股票期权赠与h 前已经拥有该公司1 0 以上 的股票时，则未经股东大会批准，该高级管理人员就不能参加股票期权计划， 只能持有非法定股票期权。股票期权的持何苦自拯离职、丧失行为能力、死亡 或公司发生并购、公司控制权变化等条件卜- ，般票期权可能改变条件。退体时 所有股票期权的授予时间表和有效期限4 ：变，f e l 如果3 个月内没有执行可行权 股票期权，法定期权便转为非法定期权，权利人不再享受税收优惠。 对法定股票期权来说，美国国内税务法有3 个时间限制：其一，股票期权 的赠与计划必须是一个成文的计划，且该计划在实施前1 2 个月或实施后的1 2 个 月，得到公司股东大会的认可；其二，股票期权汁划实行1 0 年后自动结束，如 果要继续实施必须得到股东大会的认可：其三，从赠与日开始后的1 0 年内， 股票期权有效，一般在l o 年的有效期内又规定2 年左右的期间为行权锁定期； 非法定股票期权，没有有效期的限制，但公司一般会自行决定在5 2 0 年的期 限内，其为有效。 股票期权的受益人主要是公司的经理，通常在受聘、每年一次的业绩评定、 升职或晋级时其可获得或再次获得股票期权。根据美国国内税务法则，股票期 权的行权价格不能低于股票期权授予日的公、卜市场价格( 不同公司的对公平市 场价格的规定并不相同，如有的规定为赠与u 的最高市场价格与最低市场价格 的平均价，有的规定为赠与目前一个交易日的收盘价。当某高级管理人员已拥 有该公司1 0 以上的股票时，如果般东大会同意他参加股票期权计划，则他的 行权价必须高于或等于赠与日公平市场价格的1 1 0 ) ，非法定股票期权则没有 第二章外国上市公司股票期权制度的实践与发展 这种限制。 从股票期权的比例上看，公司授出的股票期权的数量占公司流通股份的比 例最高可达到2 5 。美国的税法在税种与税率的适用方面对股票期权的授予数 量的限制主要体现在：如果授予可即刻行权的法定股票期权的市场价值( 通 常是赠与日的前一个交易日的收盘价或赠与日当日的晟高价与最低价的平均 价) 累计超过1 0 万美元，则超出部分的股票期权被视为非法定股票期权，不能 享受法定股票期权的税收优惠待遇；如果授予在今后一段时期行权的法定股 票期权，当某日可行权股票期权所指向的股票期权的价值( 股票期权数行权 价) 累计超过1 0 万美元时，超出部分的股票期权同样被视为非法定股票期权， 1 i 能享受法定股票期权的相应税收优惠待遇。 如前所述，股票期权制度是通过股票市场上股票的市价高于持有人的执行 价格来激励管理人员的，故其价值受股票市场异常波动的影响比较明显。一个 公司可能经营得很好，但由于股票市场低迷而导致股票期权无法行使，股票划 权的激励作用就会大大降低，由此，有人甚至把它视为一种“金融欺诈”。 为了消除上述缺陷，西方国家的公司进行r 有益的探索，提出了“掉期期权” 的解决方法。该方法表明，假如股票市价从5 0 美元一股下跌为2 5 美元一股，公 司便收回所发行的旧期权而代之以新股票期权，新期权的授予价即为2 5 美元一 股。可见，该方法是当公司股价下落时，为保证股票期权预期目标的实现、避 免管理人员的利益受损失而采取的一种调整行权价的方式。为了达到留住人才 的目的，许多公司还对股票期权附加限制条件，一般是在股票期权持续期为1 0 年的条件下，规定在股票期权授予后1 年内，管理人员不得行使该期权，在第2 4 年间可以部分行使期权。固这样，如果管理人员在限制期间离开公司，就将丧 失剩余的期权。 黄斌、聂担荣：激励股票期权的理论与实践，证券市场导报1 9 9 9 年1 2 月号第2 2 页 财富2 0 0 0 年1 1 月1 3 日：n l eb a dn c w s a b o u t o p t l o l l 。 厦门市资本运营顾问有限公司：如何设计股票期权第2 5 页。 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 第三章我国现行上市公司股票期权计划的现状及评析 在西方市场经济发达国家，股票期权己成为对大型上市公司的高层经理进 行激励的一种非常普遍的方式。在我国，党的十五届四中全会关f 国有企业 改革和发展若干重大问题的决定指出，“实行经营管理者收入与企业的经营 业绩挂钩”，“少数企业实行经理( 厂长) 年薪制、持有股权等分配方式，可以 继续探索”，这一一精神也为股票期权制在我国的实旌提供了操作空间。 一、我国实行上市公司股票期权制度的必要性 股票期权的实施对中国的上市公司具有典型的时代需求意义，因为它小仪 可以缓和常见的公司委托代理问题，而且还可达到国有股减持的效果，因而是 一种双赢的商事策略。目前，我国多数上市公司的经营业绩并不十分令人满意， 一些公司甚至上市伊始其效益就开始滑坡，募集的资金使用不当、利润连年卜_ 降甚至连续亏损以至带上s t 或p t “帽子”的现象屡见不鲜。造成 二市公司业 绩下滑的主要原因有：公司在募集的资金的使用上过于轻率，公司的扩张过j 二 迅速，以至公司的技术力曩、营销体系以及管理水平跟不上扩张的步伐，造成 管理混乱、质量下降、，。品销售不畅：公司在上市重组过程中，为了获得比较 满意的财务指标以利于上市，在财务报表中违反稳健原则，尽量把各种成本的 摊销向后推延，导致公司上市后报表业绩明显f 降或上市公司与其母公司或关 联公司之间利用目常经营上的来往转移资金，使得募股资金被转移出上市公 司，造成上市公司的业绩下降：目前的上市公司绝大多数是国家控股公司，上 市公司一股都有其相应的母公司，这些母公司一般都由政府各个职能部门改组 衙成，带有浓厚的行政色彩，股权结构存在明显缺陷。据统汁，截至2 0 0 1 年7 月3 0 日，深、沪两市1 1 2 8 家上市公司前十大股乐持股数占总股本的6 61 5 。 其中，国有或国有控股企业以及政府机构持股数占总股本的5 l1 6 ，国有股 所占比例膳绝对优势。u ? 上述造成上市公司业绩下降的各种原因都或多或少地与代理问题和代理成 十大股东有关统计数据分析表明上市公司股权结掏有明显缺陷，证券时报2 ( j 0 1 年9 月2 日第l 敝。 第三章我国现行上市公司股票期权计划的现状及评析 1 3 本有关。上市公司的管理人员的自身利益与公司的经营业绩以及公司股票的市 场价值没有直接关系，因此，管理人员对工作不能尽心尽力，对公司的发展战 略往往缺乏深入研究，经常草率决策；公司的管理人员可能出于自身的利益， 毫无必要地改进公司的办公环境，提高员工待遇，大大增加公司的支出；管理 人员还可能利用职权进行有损公司利益的幕后交易。而在我国由国家控股的上 市公司更是存在着双重代理问题：首先，在上市公司的管理层与上市公司的股 东之间存在第一层的代理问题。国有控股公司的经理名义上由董事会提名和任 命，但是实际上经理人选仍然由当地政府或者中央政府、财政部或者国有资产 管理局的官员做出决定。委托人的模糊和缺位，导致经理选择的无效性，控制 权属于官员和其选择的管理者，而剩余索取权属于国家，因此控制权和剩余索 取权从一开始就是分离的，控制权和剩余索取权的分离导致委托代理问题严 重，以致出现内部控制人问题和国有资产的严重流失，并因此助长了上市公司 高级管理人员的经济犯罪行为：其次，国有控股的上市公司都有其国有的母 公司，母公司与国家之间存在着委托代理关系，产生第二层次的代理问题。这 两层代理问题的存在，都与上市公司的股权结构缺陷有关。因此，改变上市公 司的产权结构，扩大流通股，是上市公司面临的重要问题。其中，第二层代理 问题的产生涉及到许多非经济因素的影响，比较复杂，在此不作深入分析。单 从解决管理层与股东之间的代理问题来看，在健全经理人市场、充分发挥市场 在配置资源和决定人才价格上的基础性作用的条件下，让公司高级管理人员的 利益与股东的利益休戚与共，建立与完善长期激励机制不容忽视。 中国大部分上市公司实行的是以工资、奖金为主体的传统薪酬制度，薪酬 结构单一。1 9 9 8 年年报出来后，首次披露的【：市公司管理人员薪酬情况显示， i ：市公司董事长和总经理平均年薪不到5 万元，此外，一个明显的现象是高级 管理人员的报酬与公司业绩脱节。实际上，由f 公司能否经营得好，在很大程 度i ：取决于高层管理人员的素质、事业心和努力程度，同时，他们还要承担很 人的经营风险，因此如果对他们没有一个合理的激励机制，一个能使他们所付 出的与所得到的相差不是太大的制度，将会影响他们的经营积极性和承担风险 的意愿，公司自然难以经营得好。同时根据“费用偏好”理论，公司的高层 管理人员在其合理的收入预期与其实际收入有较大差距时，就会通过增大“支 周俊生：硕鼠，硕鼠，看上市公司里盼硕鼠上海证券报2 0 l 儿年9 月2 3 日第6 a 舨 4 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 出帐户”来满足自己的需要( 诸如4 二合理的公费吃喝玩乐、公费旅游、公费出 国、公费购用豪华汽车等) 。在中困企业家联合会与中国企业家协会主持的调 查中，对j 一赞成以什么物质方式为主激励经营耆”这一问题上，4 8 8 6 选 择“股权”，仅次于“较高年薪”选项。可见，在原有分配方式下经营者收入 与其付出的贡献和承担的责任不对称的矛盾，i e 是使股票期权成为优化企业激 励机制的一个新的选择，而且是寻求突破的，j _ f 向之一。据骧望用刊报道， 目前改革的重点即是引入经营者股票划权制度，重塑长期激励机制，从而提高 公司的综合素质；另一方面则是矫正工资、奖金收入的平均化分配体制，将经 理人的收入与个人的努力程度及对公司业绩的贡献挂钩，从而增加企业家的动 力。同时，企业家权益的中长期化，还能使企业家与企业融为一体，减少“不 敢拿，但敢花”以及“5 9 岁现苏”等国有企业中的顽疾，消除经营者行为的短 期化。 随着我国止式加入w t 0 ，中国企业将血划种也为残酷的竞争。在w t 0 框架内的企业竞争，竞争的不单纯是产占占和市场价格，而是对人才、公司制度 的竞争。大型跨国企业将会把股票期权引入其中国分支机构，使得在人才竞争 中已然处于劣势的本土企业情况进一步恶化。如何应对竞争、留住优秀人彳。， 这一问题的解决对现有的分配体制改革提出了更高的要求。1 9 9 9 年8 月，位于 厦门的戴尔公司中国分公司的每一位员工人约得到了2 0 0 股美国戴尔公司的股 票期权。在被授予的3 个月后，该公司股票已经：涨了5 0 美元，从而使每一位 雇员获得了大约l 万美元的帐面收益。尽管浚分公司的很多中国员工还没有 明白什么是股票期权，但他们已经意识到只要努力工作，每个人都将在不久的 将来拥确一笔不小的财富。戴尔公司中国分公司的负责人相信，股票期权将会 对员工产生极大的激励作用，并将为公司引来更多的人才。中国的上市公司不 可能再漠视这种世界潮流的冲击。如果我们还保持原先那种落后的薪酬体系， 我们留下的人才将越来越少，而我们的上市公司距世界5 0 0 强也将越来越远。 二、我国上市公司股票期权计划的试点模式 从1 9 9 7 年开始，我国部分城市开始运剧“股票期杈”的名称对有关公司高级 顾慧慧、张文璋：引入般票期权制度重塑长期激励机制，经济删论与经济管理2 0 0 0 年第3 期 第4 5 页。 第三章我国现行上市公司股票期权计划的现状及评析 l5 管理人员进行激励，武汉、上海、北京、南京等地先后出台了各自有关的政策， 数十家企业率先进入试点，并先后出现了上海埃通模式、上海贝岭模式、武汉 国有资产经营公司模式、联想模式、吴忠仪表模式等。上述模式概括而言有以 f 几种类型： 1 、延期支制计划。即：将经营者的部分奖金折算成股票数量，存于专门 帐户，在任期内不能出售，任期结束后依掘股份价值予以现金兑付。武汉市采 取的股票期权形式即属此类型。1 9 9 9 年，武汉市国有资产控股公司根据企业完 成净利润的情况核定兑现下属2 1 家全资企业法定代表人的年薪。对三家上市公 司，其法定代表人年薪中的风险收入由企业在收到国资公司业绩评定书后的三 个有效工作曰内交付国资公司，国资公司将其中的3 0 以现金形式兑现，其余 7 0 转化为股票期权。国资公司在股票二级市场上按该企业年报公布后1 个月 的股票平均价格用当年企业法定代表人的7 0 风险收入购入该企业股票( 不足 1 0 0 股的余额以现金形式兑现) ，同时由企业法定代表人与国资公司签订股票托 管协议，在期股到期前，这部分股权的表决权由国资公司行使，且股票不能上 市流通，但企业法定代表人享有期权分红、增配般的权利。该年度购入的股票 在第二年国资公司下达业绩评定书后的1 个月内，国资公司返还上年度风险收 入总额的3 0 给企业法定代表人，第三年以一j 样的方式返还3 0 ，剩余的1 0 累积留存。以后年度的期权的累积与返还依此类推。已经返还的股票，企业法 定代表人拥有完全的所有权。企业法定代表人调动、解聘、退休或任期结束时， 按离任审计结论返还股票期权的累积余额。若企业法定代表人下一年度只完成 经营责任书净利润指标的5 0 以下，将被扣罚以前年度累积股份的4 0 。 2 、虚拟股票。虚拟股票是给予管理层现金年薪以外的特别奖励，实质也 是奖金的延期支付。只不过奖励给经营者的股份并不实际存在，而是仅反映在 公司账面上。经营者对所持“虚拟股份”没有所有权，可以分红，既定期限后 予以兑现。1 9 9 9 年7 月，上海贝岭股份有限公司推出了“虚拟股票期权计划”， 是我国上市公司中最早推行股票期权计划的公司。其操作方式是：公司每年根 据实际经营情况和利润的大小，从税后利润中提取一定数额形成公司的“奖励 基金”，根据考核确定用于虚拟股票期权奖励的奖金额度及受益人。目前虚拟 股票的受益人主要为公司的高级管理人员以及技术骨干。公司对受益人进行考 核，并确定虚拟股票的分配比例系数。公司与每一位受益人签订合约，并以签 6 建立我国上市公司股票期权法律制度研究 约目的市场价格按一定比例折扣作为虚拟股票的内部价格，从而计算出受益人 当年所获得的虚拟股票数量，并在合约中明确兑现时间、兑现条件。期权兑现 时也以股量计量，并以兑现时的实际市场价格结算。当受益人任期超过2 年， 股票累积超过5 万元时，可兑现超过部分的2 0 ，任期满后可在离职1 年后按事 先约定的时间兑现股票。 3 、期股。在实行风险抵押经营的基础上，管理层群体以一定的资金取得 在约定期限以约定价格购买，或通过获奖方式取得适当比例的公司股份的权 利。期殷享有分红权，将来以期股分红所得逐步认购。北京市1 9 9 9 年7 月f 发 的关于对国有企业经营者实施期股激励试点的指导意见中明确规定：期股 激励的对象主要是董事长和经理。经营者群体持股比例一般为公司总殷本的 5 2 0 ，经营者个人持股的出资额一般刁i 少于1 0 万元，经营者所持期股股份 一般以其出资额的i 一倍确定。并在1 9 9 9 年1 1 月2 8 日宣布1 0 家企业为首批进行 经营者股票期权试点单位。 严格说来，国内的这些模式都只是一些变形的股票奖励措施或打折扣的股 票购买方式，我国上市公司的管理人员持股虽然普遍，但由于他们所拥有的股 票获得方式与国外不同，且持股份比例很低，并不构成真正意义上的股票期权 激励制度。国内到目前为止，真正实旎了比较标准的般票期权制度的公司，只 有联想香港公司、方正( 香港) 有限公司、联通公司等寥寥几家，而且都不是 出现在a 股市场上。联想香港公司于1 9 9 8 年9 月3 0 日授予柳传志等6 位执行董 事，在未来1 0 年内以每股l1 2 2 港元的价格，购买总共达8 2 0 万股的认股期权， 其中授予柳传志2 0 0 万股。方正( 香港) 有限公司也于1 9 9 8 年向王选等6 名公司 董事授予了认股权，这6 名董事可以在1 9 9 8 年1 2 月2 1 日到2 0 0 5 年1 2 月6 日期问， 以每股1 3 9 港元的价格，购买总数达s 7 0 0 万股的公司普通股，其中王选获得的 认股权为1 0 8 0 万股。中国联通股份有限公司作为红筹股公司，2 0 0 0 年6 月2 2 日 在香港和纽约矧时上市时，在股权结构上设置了般票期权设计。在2 0 0 0 年度， 该公司向它的高级管理人员和专业技术人员共授出2 7 1 1 6 6 万股的为期l o 年的 期权，相当f 已发行股本的o 2 2 ，这种期权采取“发行后留存”的方式授出， 即公司的总股份数量中包括有这一块，但它尉未行权，因而不是现实的流通股 份，在期权持有人行权时，公司的流通股份会自动增加。从以上所述中，我们 不难看出，股票期权作为一种分配制度的创新正是我国企业产权制度变革的必 第三章我国现行上市公司股票期权计划的现状及评析 由之路。由于一些政策、法律与既定环境的约束，我国实施股票期权制度的实 践在许多方面呈现出不同于国际惯例的做法，也暴露了它的一些弊病。 三、我国试点模式与国际惯例的差异及弊端 虽然目前我国激励机制的试点模式与真正意义的股票期权制度从本质上看 都是股权激励的有效措施，但从内容到效果都存在着相当大的差异： ( 一) 我国试点模式与国际惯例的差异 l 、对股票期权制度的认识不同。我国的一些试点模式，将股票期权计划 与股票奖励计划以及股票持有计划等同起来，形成对股票期权制度认识上的误 区，因此期权激励的成分很少。其实它们产生激励的机理与激励效果以及技术 设计均存在相当大的区别，需要对这些不同的事物进行正确的划分。 2 、实施激励的授权主体不同。在国外许多国家股票期权的授予通常由 上市公司股东大会决定( 有些公司也授权由董事会决定) ，一般由公司股东大 会设立一个薪酬委员会作为独立的社团法人来负责股票期权计划的设计和管 理。在我国目前的试点中，股票期权的授予主体主要有股东大会、董事会、经 理室和国有资产管理部门。事实上，股份有限公司是由股东投资入股而建立的， 从完善的公司治理结构来看，股东大会是公司的权力机关，股份的增加或减少 均应由股东大会决议。上市公司