（经济法学专业论文）权证之法律规制研究.pdf

内容摘要 2 0 0 6 年9 月2 6 日，日内瓦世界经济论坛( w f f ) 公布了( ( 2 0 0 6 - 2 0 0 7 年全球竞争力报告，我国在此次排名中名列第5 4 位，相比去年下跌了6 位，导致排名下降的主要原因之一在于我国的自主创新能力不足而要打 造自主创新能力，其中关键的一项条件就是作为资源配置纽带的资本市场 的大力支持。早在2 0 0 4 年1 月3 1 日国务院就发布了关于推进资本市场 改革开放和稳定发展的若干意见，明确提出要健全资本市场体系，丰富证 券投资产品，强调建立以市场为主导的品种创新机制，研究开发与股票和 债券相关的新品种及其衙生产品 权证作为资本市场上一种功能独特的证券衍生产品及金融创新工具， 近十年来，在全球范围内迅速发展并为广大投资者所青睐。随着我国自主 创新战略的实施、金融创新的不断深入以及境内资本市场与国际资本市场 的逐步接轨，在境内资本市场引入权证产品并加以推广是不可避免的上 个世纪9 0 年代，我国沪深两大证券交易所曾推出过一些权证产品，但是由 于权证市场的过度投机而被政府关闭，究其原因，主要是由于缺乏与之相 配套的法律制度为了建立一个公平、透明、有序的权证市场以及保护广 大投资者的合法权益，如何对权证进行有效地法律规制，是证券法学界必 须关注的问题目前，国内有关权证的研究主要集中在权证的经济功能、 意义以及境外关于权证的监管做法等方面，很少涉及有关权证法律规制方 面的系统论述有鉴于此，本文将重点围绕规制权证的系统法律制度展开 论述，意图对境内权证法律体系的架构和具体制度的设计提出一些建设性 的建议 全文共分五个部分 第部分主要介绍有关权证的基础知识首先概括了权证内涵，从法 律角度论述了权证的特征，进而总结得出：权证是兼具期权和证券两种属 性但又不同于期权和股票、债券等基础证券的契约；其次按照不同的划分 标准，将权证作了不同分类；再次阐述了权证的三大功能；最后介绍了权 证历史来源与发展现状。 第二部分介绍了境内权证市场的现状以及现阶段推行权证产品的必要 性和重大意义目前，境内权证市场仍处于初步建设阶段，推出权证只是 为了服务于股权分置改革。多年来，境内证券市场证券品种非常单一，限 制了市场的成熟和发展，在这样的背景下，市场本身进行产品创新愿望正 变得日益迫切当此之时，以股权分置改革和金融创新为契机，将权证产 品在境内资本e 市场加以推广具有重大意义。 第三部分阐述了权证法律规制的基本原理，主要论述了法律规制的内 涵、必要性以及模式的选择法律规制是政府监管的一种方式，鉴于境内 证券市场的政府监管过于强势，证券监管机构往往偏好于用行政手段管理 证券市场，本文选择了法律规制的论题，强调用法律手段对权证市场进行 规制基于权证本身的风险4 寺i 陛、权证市场失灵与监管失灵问题的存在， 为了维护权证市场秩序，提高权证市场的资源配置效率，保护投资者的利 益，对其进行法律规制是十分必要的证券市场法律规制模式主要有三种， 印事后惩罚模式、事前实质性审查模式以及完全信息披露模式，通过比较 这三种模式的优点和缺点，结合当前境内证券市场的实际情况，采取实质 性审查模仍有一定的合理性和现实性，但应不断地吸收完全信息披露模式 的合理内核，逐步形成以信息披露为主的法律规制模式。 第四部分介绍了发达权证市场法律规割的概况，主要以香港、欧盟、 新加坡以及台湾权证市场为对象，概括介绍了他们的法律规制情况香港 是全球最大的权证市场，欧盟是权证的发源地，而新加坡和台湾作为新兴 权证市场异常活跃这四大权证市场的法律规制概况为境内权证市场的法 律规制提供了借鉴。 第五部分系本文的核心所在，主要论述了境内权证市场的法律规制及 其完善首次，在境内证券市场法律体景框架内，架构了境内权证市场法 律体系其次，就权证运行各环节的具体法律制度，包括权证的发行上市 审核、发行条件、上市条件和程序、信息披露以及风险控制等，借鉴上述 四大权证市场的法律制度，围绕沪深证券交易所颁布的权证管理暂行办法， 提出了一些补充和修改j 陛的建议 关键词：权证；期权；法律规制；完全信息披露 a b s t r a c t o ns e p t e m b e r2 6 ，2 0 0 6 ，t h ew f fa n n o u n c e d2 0 0 6 2 0 0 7 g l o b a lc o m p e t i t i v e n e s sr e p o r t ，c h i n ar a n k s5 4 t h ，d e c l i n i n g6 c o m p a r e dt ot h er a n k i n gi nt h el a s tv e a r 0 d eo ft h em a i nr e a s o n sf o rt h e d e c l i n i n gi st h a tt h es e l f - i n n o v a t i v ec a p a b i l i t yo fo u rc o u n t r yi ss ow e a k i no r d e rt of o s t e rs e l f - i n n o v a t i v ec a p a b i l i t y ，o n eo ft h ek e yc o n d i t i o n s i st h ep o w e r f u ls u p p o r tf r o mt h ee a p i t a lm a r k e tt h a ti sd e e m e da st h e d i s t r i b u t i o n ( a l l o c a t i o n ) o fi g s o l i i o 燧a se a r l ya ss t a t ec o u n c i lr e l e a s e d s o m eo p i n i o n so n p u s h i n g f o r w a r dt h er e f o f n la n ds t a b l e d e v e l o p m e n to ft h ec a p i t a lm a r k e oo nj a n u a r y3 1 ，2 0 0 4 ，a c c o r d i n g t oi t ，o u rc a p i t a lm a r k e tn e e dt oe s t a b l i s has o u n dc a p i t a lm a r k e t s y s t e m ， e n r i c hs e c u r i t i e si n v e s t m e n tp r o d u c t s ， e m p h a s i z et h e e s t a b l i s h m e n tw h i c ht a k e sm a r k e ta sap r e d o m i n a n ts p e c i e sc r e a t i v e m e c h a n i s ma n ds t u d yn e w p r o d u c t sa n dd e r i v a t i v e sr e l a t e dt os t o c ka n d b o n d 。 a sa ni n n o v a t i v ef i n a n c i a lt o o la n dd e r i v a t i v ep r o d u c to fs e c u r i t i e s o fak i n do fu n i q u ef u n c t i o n ，t h ew a r r a n t sh a sb e e nd e v e l o p i n gr a p i d l y a n df o u n df a v o ri nt h ee y e so fi n v e s t o r s a l o n gw i t ht h ec r e a t i v e s t r a t e g i ci m p l e m e n to fo u rc o u n t r y ， f i n a n c i a lt r e a t i r ei si nl i n ew i t ho f t h en a t i v ec a p i t a lm a r k e ta n di n t e r n a t i o n a lc a p i t a lm a r k e t ， l e a d i n gt h e w a r r a n t si n t ot h en a t i v ec a p i t a lm a r k e ti si n e v i t a b l e i nt h e1 9 9 0 s ， s h a n g h a ia n ds h e n z h e ns t o c ke x c h a n g ei no u rc o u n t r yh a de v e rr e l e a s e d t h ew a r r a n t s ，b u tb e c a u s eo ft h ee x c e s s i v es p e c u l a t i o ni nt h em a r k e t ，i t w a sc l o s eb yt h eg o v e r n m e n t i t sm a i nr e a s o ni st h a tt h e r ei sn oa s u i t a b l es e to fl a ww h i c hc a nm a t c hi t i no r d e rt ob u i l du po n ef a i r ， t r a n s p a r e n t a n do r d e r l ym a r k e ta n dt o p r o t e c t t h e r i g h t s o fm a s s i n v e s t o r s 。h o wt or e g u l a t et h ew a r r a n t ss h o u l db et h ei s s u ei nt h e s e c u r i t i e sl a wa r e a c u r r e n t l y ，t h ed o m e s t i cr e s e a r c ho nt h ew a r r a n t s m a i n l yc o n c e n t r a t e do nt h ee c o n o m i cf u n c t i o n ，m e a n i n ga n dt h e m e a s u r e so fr e g u l a t i n gt h ew a r r a n t si nt h ef o r e i g nc o u n t r i e se t c t h e d i s c u s s i o no nt h el e g a lr e g u l a t i o ni sr a r e i nl i g h to ft h i s ，t h i st h e s i s d i s c u s s e dm a i n l y s u r r o u n d i n gt h el e g a lr e g u l a t i o n a tt h ea i mt op u t f o r w a r d8 0 m ec o n s t r u c t i v es u g g e s t i o n s t h i st h e s i si st o t o l l yd i v i d e di n t of i v ep a r t s ： ，n l ef i r s tp a r tm a i n l yi n t r o d u c e st h eb a s i ck n o w l e d g ec o n c e r n i n g t h ew a r r a n t s f i r s t l y ，。t h ec o n n o t a t i o no ft h ew a r r a n t si sg e n e r a l i z e d ；t h e c h a r a c t e r i s t i co ft h ew a r r a n t si sd i s c u s s e di nt h ea s p e c to fl a w ，t h e n s o n lu p ：t h ew a r r a n t si sak i n do fc o v e n a n tw h i c hi so ft h ec h a r a c t e r i s t i e 0 fb o t ho p t i o na n ds e c u r i t yb u ti sd i f f e r e n tf r o mo p t i o na n ds e c u r i t y s e c o n d l y , a c c o r d i n g t od i f f e r e n ts t a n d a r d s ，t h ew a r r a n t si sd a s s i f i e d ，r h i r d l y ，t h et h r e em a i nf u n c t i o n so ft h ew a r r a n t sa r ee x p l o r e d f i n a l l y ， t h ew a r r a n t sh i s t o r ys o u r c 七a n dp r e s e n td e v e l o p i n gs t a t ei si n t r o d u c e d t h es e c o n dp a r ti n t r o d u c e dt h ep r e s e n ts t a t eo fn a t i v em a r k e t ，a n d t h en e c e s s i t ya n dg r e a ts i g n i f i c a n c et op r o m o t et h ew a r r a n t sp r o d u c t c u r r e n t l y ，t h en a t i v ew a r r a n t sm a r k e ti ss t i l lu n d e rt h ep r e l i m i n a r y c o n s t r u c t i o na n dr e l e a s e t h ew a r r a n t si u s tf o rt h es a k e o fs e i v ei n o w n e r s h i po fs h a r ec e n tp l a c er e f o 珊f b rm a n yy e a r s ，t h es p e c i e sb e v e r yu n i t a r y ，l i m i t i n gt h em a t u r i t yo fm a r k e ta n dd e v e l o p i nt h i s c o n t e x t ，t h ew i s ht os e l f - i n n o v a t i v ei sb e c o m i n gs os t r o n g i t st h ef i g h t t i m e ，w i t ho w n e r s h i po fs h a r ec e n tp l a c er e f o r ma n df i n a n c i a l i n n o v a l c i o nf o rc h a n c e ，t a k i n gt h ew a r r a n t sp r o d u c ti n t ot h en a t i v e c a p i t a lh a sg r e a ts i g n i f i c a n c e t h et h i r dp a r te l a b o r a t e dt h eb a s i cp r i n c i p l eo ft h ew a r r a n t sp r o d u c t l a wr u l e sa n dr e g u l a t i o n s ， m a i n l yd i s c u s s e dt h ec o n t e n t ， n e c e s s i t yo f t h el e g a lr e g u l a t i o na n dt h ec h o i c eo ft h em o d e 髓el e g a lr e g u l a t i o ni sa k i n do fm e t h o do ft h er e g u l a t i o n ，b e c a u s et h er e g u l a t i o ni st o o p r e - e m i n e n t ，t h ea d m i n i s t r a t i o nm e a n sa r eo f t e nu s e d ， s ot h i st h e s i s c h o s et h et h e o r yo ft h el e g a lr e g u l a t i o na n de m p h a s i z e do nu s i n gl e g a l a c t i o n a c c o r d i n gt o t h er i s kc h a r a c t e r i s t i co ft h em a r k e to ft h e w a r r a n t s ，t or a i s ee f i c i e n c yo ft h em a r k e tr e s o u r c e sa l l o c a t i o na n d p r o t e c ti n v e s t o ro fb e n e f i t s 。t h el e g a lr e g u l a t i o ni sv e r yn e c e s s a r y 弧e l e g a lr e g u l a t i o nm o d eo ft h es t o c km a r k e tm a i n l yh a st h r e ek i n d s ， n a m e l yp u n i s ha f t e rt h ee v e n t ，m a t e r i a l i t yr e v i e w i n gb e f o r et h ee v e n t 2 a n df t l nd i s c l o s u r em o d e ， b yc o m p a r i n ga d v a n t a g e sa n dw e a k n e s s o f l h e s et h r e ek i n d sa n dc o m b i n i n gt h ea c t u a lc i r c u m s t a n c eo fn a t i v e s t o c km a r k e t , t h em a t e r i a l i t yr e v i e w i n gh a sc e r t a i nr a t i o n a l i t ya n d r e a l i t y ， b u ts h o u l dc o n s t a n t l ya b s o r bc h e c kr e a s o n a b l et h a tt h ef u l l d i s c l o s u r eh a s t h ef o u r t hp a r ti n t r o d u c e dt h eo v e r a l lr e g u l a t i o ns i t u a t i o no ft h e d e v e l o p e dm a r k e t ，m a i n l y i nh o n g k o n g ，e u ，s i n g a p o r ea n dt a i w a n d i s t r i c t h o n gk o n gi st h eg l o b a lb i g g e s tw a r r a n t sm a r k e t ，t h ee u i s t h es o u r c eo ft h ew a r r a n t s ，m e a n w h i l es i n g a p o r ea n dt a i w a n e s ea r e u n u s u a l l ya c t i v ea san e w l yw a r r a n t sm a r k e t 1 m el e g a lr e g u l a t i o no f t h e s ef o u rg r e a t e s tw a r r a n t sm a r k e tp r o v i d e dab l u eo r i g i nf o rn a t i v e w a r r a n t sm a r k e t t h e 矗f mp a r ti st h ec o r eo ft h i st h e s i s i tm a i n l yd i s c u s s e dt h el e g a l r e g u l a t i o no fn a t i v ew a r r a n t sm a r k e ta n dh o wt op e r f e c t ，a n d c o n f i g u r e dt h el a ws y s t e mo fn a t i v ew a r r a n t sm a r k e ti nt h el a ws y s t e m o f n a t i v es t o c km a r k e t s e c o n d l y ，i ti n t r o d u c e dt h ec o n c r e t el a ws y s t e m o ft h ew a r r a n t s ， i n c l u d i n gt h ei s s u i n g ，l i s t i n ga n dp r o c e d u r eo ft h e w a r r a n t s ，d i s c l o s u r ea n dt h er i s kc o n t r o le t c ，a n dd r a wl e s s o n sf r o m t h el a ws y s t e mo fa b o v e - m e n t i o n e df o u rg r e a t e s tw a r r a n t sm a r k e t ，a n d p u tf o r w a r ds o m es u g g e s t i o n so fc o m p l e m e n ta n dm o d i f i c a t i o na r o u n d s h a n g h a ia n ds h e n z h e ns t o c ke x c h a n g e st e m p o r a r ym a n a g ew a yo ft h e w a r r a n t s k e yw o r d s ：w a r r a n t s ；o p t i o n s ；l e g a lr e g u l a t i o n ；f u l ld i s c l o s u r e 3 引言 从上个世纪九十年代初沪深证券交易所开始建立之日起，境内证券市 场已经走过了十七年的风风雨雨截至今日，境内证券市场已经具备较大 的市场规模，先进的交易技术以及日益规范化的监管法律制度，取得了举 世瞩目的成就但它仍处于不成熟的阶段，尚存在着诸多问题，尤其是证 券品种的单一化已经成为阻碍证券市场进一步发展的重大问题随着我国 自主创新金融政策的提出和股权分置改革的启动，在证券市场上刨新金融 品种被提上了日程，权证就是在这种背景下被重新推出并予以重视 2 0 0 5 年6 月1 3 日，深圳证券交易所与上海证券交易所分别公布了嫌 圳证券交易所权证管理暂行办法( 征求意见稿) 和幽证券交易所权证 管理暂行办法( 征求意见稿) ；于2 0 0 5 年7 月1 8 日正式，公布了( 髁圳证 券交易所权证管理暂行办法和上海证券交易所权证管理暂行办法通 过用证券交易所制定业务规则方式，开始对权证的发行、上市交易、信息 披露等方面进行了尝试性地规制但是笔者在研究上述权证管理暂行办法 后，发现无论是体系还是具体制度，上述权证管理暂行办法尚不足以对权 证进行完善地规制因此，本文以权证之法律规制为题，在介绍权证基础 知识、分析法律规制基本原理的基础上，比较了发达权证市场的法律规制 概况，旨在为境内权证市场架构一个比较合理的法律体系，并对相关具体 制度提出一些补充和修改j 陛的建议 权证之一般 ( 一) 权证的定义和特征 权证，英文翻译为= w a r r a n t s ”，。是一种买卖选择权之契约，是发行 人发行的、持有入在支付一定的权利金后有权在特定期限内以约定的价格 向发行人购买或出售一定数量标的证券之契约从法律角度上看，权证具 有以下特征： 首先，它是权证的双方当事人签订的种买卖选择权的契约 1 、这种契约对双方当事人的权利义务作出以下安排：持有人通过支付 有的学者以。l a r r a n t s ”的标的物是证券还是股票为标准。将其作广义和狭义之区分，广义为权证，而 狭义为认股权证本文之中所述之权证，采取的是广义上的理解 1 权利金而获得向发行人购买或出售定数量标的证券的选择权；权证发行 人获得权利金，但是必须在特定期限内向权证的持有人出售或购买一定数 量的标的证券 2 、这种契约包括以下若干要素：标的物( 权证发行时所依附的证券x 权利金( 持有人为取得权证所支付的价款) 权证的有效期( 权证的有效存 续期间) ，执行价格( 权证的持有人认购或认售标的证券的价格) 、到期日 ( 权证有效的最后期日) 以及认购或认售比率【每单位权证认购或认售证券 的数量) 等等 其次，它是一种具有期权( o p ti o n s ，也可作“选择权? 理解) 性质的 契约，因而必然具有期权的某些特征。 1 、权利义务的不对称性权证的持有人在支付权利金后，获得了购买 或出售特定数量标的证券的选择权，既可以在有利的条件下行使权利，也 可以在不利的情况下，放弃权利的行使。而权证的发行人或卖出方则恰给 相反，他没有选择权，当持有人要求其履行义务时，他负有依约出售或购 买特定数量标的证券的义务 2 、成本和收益的不对称性持有入只需支付一定的成本( 权利金) 就 可以获得选择权，当发生不利于持有人的情况时，持有人可以放弃权利的 行使，只损失权利盒当情况有利于持有人时，持有人行使权利，获得差 价收益( 总收入一权利金) 因此，无论情况怎么变化，持有人至多损失权 利金，但收益却是不固定的而权证的发行人或卖出方的收益是固定的， 即获得权证持有人所支付的权利金；但是由于标的证券的价格波动较大， 给投资者带来的风险是不确定的，权证的持有人可依市场情况对其是否有 利行使选择权，但却将这种不确定风险转嫁给了权证发行人或出售方 再次，它是一种与证券相关的契约。 1 、权证作为种买卖选择权的契约，该选择权的客体是证券；同时权 证的价格与标的证券的价格波动密切相关，通常标的证券价格波动的波动 率越大，权证的价格往往会越高 2 、权证作为证券衍生产品，其本身也属于证券的范畴，在境外，权证 被普遍认为是一种有价证券，受证券法调整如美国( ( 1 9 3 3 年证券法对 “证券? 进行了详细的界定：锰券是指任何票据、股票、国库券、公司债 券任何关于证券、存单或证券指数的卖出权、买入权、多空套作权、 选择期权或优先权”。西我国台湾地区( 证券交易法规定，新股认购 之权利证书、新股权利证书及前项各种有价证券之价款缴纳凭证或表明其 权利之证书，视为有价证券口 权证虽然是兼具期权和证券两种属性的契约，但它与期权以及股票、 债券等基础证券却存在差异： 1 ，权证与期权的差异 权证的产生来自于证券和期权的结合，是证券化的期权产品。但是权 证和期权仍然存在_ 定的差异：权证的内容和条款是由当事人自由协商而 定；而期权合约是一种高度标准化的合约，在标的、到期日、执行价、保 证金、交易程序等方面都要根据交易所确定的标准而定，这是权证和期权 最大的区别所在 2 、权证与股票、债券等基础证券的差异 权证和股票、债券虽然都属于证券范畴，但它与后两者的区别是明显 的：权证的发行人既可以是股份公司，也可以是证券公司、投资银行等金 融机构，而股票和债券的发行人往往只是股份公司；权证是确认持有人认 购或出售标的证券的权荆证书，而股票则是确认股东身份和股东地位的书 面凭证，债券是确认持有人要求发行人还本付患的权利证书 综上，我们可以得出一个简短的结论，即权证是兼具期权和证券两种 属性但又不周于期权和股票、债券等基础证券的契约 ( - - ) 枳旺的分类 权证根据不同的标准可以作不同的划分，其中最主要的分类有： 1 、依发行主体不同，可分为公司权证和衍生权证：公司权证( 也称为 徽本权证”) 是上市公司发行的一种以该公司股票为标的的权证，通常为 认股权证，持有人有权按约定的时间和价格向发行权证的上市公司购买约 定数量的股票；衍生权证( 也称为僦权记) 则是上市公司之外的诸如 证券公司、投资银行之类的金融机构发行的，持有入有权按约定的时间和 价格向发行人购买或出售约定数量的证券 2 、依权利行使方向不同，分为认购权证和认售权证：认购权证是一种 买权，持有人有权按约定的时间和价格向发行人购买约定数量的证券；认 售权证则是一种实权，持有人有权按约定的时间和价格向发行人出售约定 。 美 大卫l 拉特拉著：证券管理法，北京，法僖出版杜，1 9 9 9 年版，第2 l 页 。我国台湾地区证券交易法) 第6 条第z 敢 3 数量的证装俐汾别类似于期权中的嗜涨期树和嚼跌期树 3 、依持有人行使积利的时间不同，可分为欧式权证和美式权证：前者 持有人必须在权证到期日行使权利，而后者持有人可以在权证到期日及其 之前的任何时闻行使权利 4 ，从枳证的履约价招_ 乖标的证券价格的对比情况看，积衄可分为价内 权证、价外权证和价平权证：当标的证券的价格高( 低) 于认购( 售) 权 证的执行价时，该认购( 售) 权证为价内权证；当标的证券的价格低( 高) 于认购( 售) 权证的执行价时，该认购( 售) 权证为价外权证；当标的证 券的价格等于权证的执行价时，该权证为价平权证 5 、从权证的结算方式来看，可将其分为证券给付型和现金结算型：认 购权证结算时发行人要将标的证券交付给权证持有人，而认售权证的发行 人往往只须将履约日标的证券的价格与权证执行价之间的现金差价交付给 权证持有人即可。 ( 三) 枳证的功能 权证之所以近年来成为在全球资本市场e 迅速推广并为广大投资者所 喜爱的投资工具，在于它具有独特的功能： 1 、为发行人融资一方面，发行人通过发行权证，可以取得权证认购 人的权利金，虽然比不上股票和债券的融资功能，但对发行人而言，也是 一笔不可多得的资金来源；另一方面，权证也附随股票和债券一起发行， 通过这种方武，可以增强股票和债券对投资者的吸引力，便于发行人成功 筹资。 2 、为投资者提供风险管理工具和投资工具。认售权证和认购权证分别 具有对冲风险和投资杠杆的功能当投资者已经购买某种证券，但是拇心 这种证券的价格大幅度下跌时，可以通过购买以该证券为标的物的认售权 证来对冲风险。如果将来发生该种证券价格下跌的情况出现致使投资者可 能遭受重大损失时，投资者可以行使认售权证所赋予他的权利，即将该种 证券以约定的价格出售给认售权证的发行人或出卖方当投资者感觉到某 种证券的价格有可能上涨但叉不太确定时，可以通过购买以该种证券为标 的物的认购权证来“以小搏大”如果该证券的价格匕涨，投资者可以以权 证约定的价格购买该证券，否则，至多损失购买权证的权利金j 3 、增强证券市场的稳定陛和流动性权证的风险管理和投资杠杆功能， 使得投资者不至盲目投资于某种证券而致使该种证券价格的波动性过大， 其作用在于为投资者提供一个缓冲，从而对证券市场上的证券价格起到稳 定的作用。证券市场需要一个品种丰富、流动性强的交易环境，由于权证 是一种受广大投资者欢迎的全球成功产品，发展权证产品，不仅可以丰富 证券品种，还可以促进证券交易，活跃证券市场，进一步增强其流动性。 ( 四) 权证昀历史来源 权证是证券化的期权产品，其产生离不开期权思想的发展，而期权的 历史渊源要追溯到古希腊时期。据记载，亚里士多德在( 敏治学中描述 有关泰利斯发明期权工具的故事，是历史上第一笔关于期权的相关记录。 故事中，泰利斯在某个冬夜观看星象，预测在下个秋季橄榄收成要比往年 好的多于是，他悄悄地拜访了当地的每家橄榄榨油坊，预付了订金，并 与他们约定于下个秋季按约定的价格将榨油机的优先使用权给他他的预 言得到实现，于是他履约后把榨油机相给农民使用，获得了很多利润。接 下来是泰利斯预计下次橄榄的收成不好，于是他购买了在将来以约定价格 买进橄榄的权利，当橄榄欠歉收时，他就“垄断了市场”。这就是历史上最 早的期权交易。随着欧洲社会经济的发展，历史走入了资席源始积累时期， 这个时期是重商主义盛行的时期，重商主义的基本观点是：货币是财富的 基本形式，只有金银才是一个国家的真正财富。正是在这种主义的推动下， 使得货币资本得以迅速积累，而货币资本的积累为金融事业的发展和投资 工具的j 刨新奠定了基础到了1 7 世纪，荷兰的阿姆斯特丹成为世界上最先 进、最重要的金融中心，在这里，已经出现类似现代盛行的期权交易，尤 其是有关郁金香的期权买卖。到了1 8 世纪2 0 年代，第一个股票期权产品 由皇家西印度几内亚公司发行而出世，仅在数年之后，第一个证券化期权 产品就出现了但是第个真正的权证产品则出现在美国，1 9 1 1 年美国电 力公司发行了全球第一个认购权证，以后的几十年权证虽然得了一定程度 的应用，却没有引起广泛的重讥直到2 0 世纪7 0 年代，美国电话电报公 司因发行公司权证募集到了1 5 7 亿美元并正式在纽约证券交易所挂牌上 市，加上当时的石油危机导致各国利率大幅上涨使得金融债券市场一度萎 靡，很多上市公司为了吸引投资者，在发行证券的同时附带发行了认购权 证2 0 世纪8 0 年代，欧洲和亚洲的权证市场开始崛起，尤其是德国和香港 的权证市场。1 9 8 7 年德国德众银行发行了第_ 只衍生权证，这也是衍生权 李昌麒著：经济法一国家干预经济的基本法律形式 ，成都：四川人民出版社，1 9 9 9 年3 月第3 版 第2 8 页 5 证成为全球产品的开始；而香港资本市场也这之后开始引入这种衍生权证 并予以大力推广，到了2 0 0 4 年香港取代德国成为全球最大的权证市场 ( 五) 权证的发展现状 根据近年来国际交易所联会的1 4 个成员提供的权证市场统计数值，以 权证的交易金额为标准，香港是全球最大的权证市场2 0 0 4 年香港权证交 易金额达到5 4 1 3 亿欧元，其次是德国5 2 0 亿欧元和意大利1 2 5 6 欧元， 再次是瑞士9 7 1 欧元和台湾7 9 6 欧元这几个最大的权证交易所均提供 了丰富的权证产品以供交易，尤其是德国的权证交易所，提供了包括股票 权证，债券权证、指数权证、期货权证、外汇权证、商品权证等多种类的 权证产品，极大地丰富了权证产品的交易内容一个值得关注的发展趋势 是：衍生权证的受欢迎程度逐渐超过了公司权证，并占据了权证市场的绝 对主导地位。在香港公司权证占整个权证市场交易金额的比例从1 9 9 2 年 的50 j i 下降到2 0 0 5 年的1 。即使是在近年才发展起来的新秀一新加坡权 证市场，公司权证占整个权证市场交易金额的比洌才不到5 。 主要权证市场交易金额( 1 0 亿欧元) 市场 1 9 9 81 9 钾2 0 2 l2 0 眈2 0 0 32 0 咐 香港 i 抚o o1 2 2 4 1 4 4 11 2 2 12 7 1 65 4 1 3 德国 2 1 8 523 o o4 0 4 42 4 5 63 1 “4 9 3 55 2 0 0 意大利 2 5 1 4 2 03 1 12 0 鸲 l7 9 3 10 7 71 2 5 6 瑞士 3 8 0 03 4 0 0 4 2 1 2 3 5 1 4 0 21 2 2 79 7 1 台湾 o 3 2 1 5 9 o 3 9d 6 9i 8 2 2 9 0 7 - 9 6 法比荷交 1 5 3 5 7 61o 3 92 5 2 4 - 7 73 4 04 5 7 易所昂噎 西班牙m2 6也2 0 o 9 0+ 1 0 71 2 31 6 13 2 5 澳大剩亚 支5 7 3 4 32 7 9 7 1 3丘6 11 - 4 72 1 8 新加坡 0 0o 0 0o - 0 1 o 7 2 数据来源：全球证券交易所联会。 母转引自德意志银行课题组：权证：一个全球成功的产品，上海证券交易所网，网址： 丛地；纽塑：生空些堡垒 硅! ；鲢! j 里垒z z j ：些地! 。访同时同：, 2 0 0 6 年1 2 月2 0 日 6 二、我国证券市场推行权证产品的必要性和意义 ( 一) 境内权证市场现状 上个世纪九十年代，境内证券市场曾经推行过认股权证，但因国有股 和法入股不能上市流通、所发行的认股权证盘子小等，导致权证市场操纵 泛滥和投机过度，最终为监管当局取缔。到了2 0 0 4 年，股权分置改革开始 启动，权证作为解决非流通股对价支付问题的一种各谜方案又私撒2 0 0 5 年8 月2 2 日，宝钢权证开始上市交易，标志着我国权证市场的重新启动 随后，武钢权证、机场权证也在上海证券交易所上市交易2 0 0 5 年1 2 月5 日，鞍钢权证、钢钒权证、万科权证在深圳证券交易所上市交易宝钢等 权证的引入不仅增加了股改试点方案的多样陛，打破股权分置改革试点方 案的设计过于单一，雷同的状况；同时也增加了个全新的证券品种，给 券商提供了一种全新的盈利模式，使投资者多了一个衍生产品投资工具， 为日后发展金融衍生产品奠定了基础。但是宝钢等权证仍不是真正意义上 的公司权证或者衍生权证，它是在股权分置改革试点过程中推出的，只是 解决股权分置的一种方案。与境外权证市场相比，境内权证市场仍处于初 步建设阶段，品种也仅限于认股权证，与之相配套的法律制度也需亟待完 善。 深沪交易所权证2 0 0 6 年1 月4 日至2 月2 0 日交易统计 权证成交量( 万手)嬲( 亿元)换稗( ) 鞍钢玳1 2 3 1 l5o 9 l2 0 43 3 0 钢钒p g p l 3 0 1 753 7 61 2 93 1 0 万科哝p l 1 7 8 3 61 1o 9 78 3 3 3 3 宝钢j t b l 1 1 7 剪1 1 7 3 93 0 27 8 2 武钢j t b l 2 2 1 7 92 2 1 7 81 4 9 9 5 6 机场j t p l 5 7 5 7 1 6 9 2 7 0 武钢j t p l 1 5 l1 0 6 5 l1 0 13 3 9 数漱：w i n d 资韶 。转引自陈斌、于延超：深沪权证市场发展历史研究 深圳证券交易所网，网址：h t t p ：撕v w a s e o i _ g c a m a i l s f 日c h 。访问时间；2 0 0 6 年1 2 月2 0 日 7 ( 二) 现阶陵推行权证产品的必要性和意义 股票市场、债券市场和衍生产品市场是现代资本市场的三大组成部分。 三者各自有其功能优势，缺乏其中某一类市场或者某一类市场发展特另0 滞 后的资本市场很难称为成熟资本市场多年来，境内证券市场证券品种十 分单一，限制了市场的成熟和发展，在这样的背景下，市场本身进行产品 创新，建立市场创新机制的愿望正变得日益迫切目前境内证券市场已出 现了一大批规模大、经营稳定、走势稳定的蓝筹股，这为推出权证提供了 良好标的证券。另一方面，境内证券市场随着规模扩大和投资者成熟，市 场的投机性也有所下降，市场监管也越来越规范，这为权证创造了市场环 境。权证在国际资本市场上是一种成熟，普遍的证券衍生产品，尽快在境 内证券市场推出权证产品，具有十分重要的意义 。 l ，有利于活跃证券交易 从境外证券市场的实证研究结论来看，推出权证，对活跃标的证券的 交易是有益的当投资者执行认购权时，使证券资产实现转移流动，解决 了因市场流动性下降而带来的操作不方便的问题。对于发行权证的机构来 说，为了对冲风险，必然会在二级市场上作相关买卖，这样也可以改善市 场成交低迷的交易状况 2 、有利于推动金融产品的创新 衍生权证一般由证券公司等金融规构发行，其对象一般为基金管理公 司和机构投资者，可满足机构投资者需要。在香港，国际基金经理投资香 港般市，一般利用衍生权证来对冲风险。随着我国机构投资者队伍的扩大， 对股票投资避险产品的需求也在增加包括衍生权证在内权证产品作为现 代金融创新中的一种基本工具，其品种十分丰富，同对权证与债券等金融 品种组合，可创新更多的金融品种。随着权证的发展，必将推动我国金融 创新事业的发展在境内发展股指期货、股票期权等金融产品条件还不成 熟的条件下，率先推出权证产品是安全、