（金融学专业论文）中国上市公司治理模式研究.pdf

内容提要 问题公司风险的集中爆发，不时引起投资者的恐慌。不断积累的上市公司治 理风险，将可能在未来成为公司发展的致命因素。随着企业间竞争的日益加剧， 好的公司治理及日臻完善的治理模式，才是企业核心竞争力的最大体现。 我国上市公司治理所要解决的根本问题不仅要努力解决控股股东侵占中小 股东利益问题，而且还要有效解决事实上的国有股终极所有者缺位及其引发的各 种问题。 好的适合中国国情的上市公司治理模式是健康良性的公司治理的制度前提。 本文借鉴“两权分离”等公司治理基本理论，通过对我国目前上市公司内部治理 现状和外部治理环境的深入研究，指出了我国上市公司治理模式的矛盾性，论证 了当前我国上市公司治理机制的失效，提出了转型时期的中国上市公司治理过渡 模式，并相应地提出了内外部治理的改革设想。其中创新性地提出了“建立独立 而强大的董事会”的改革方案，以期对经济转型期的中国上市公司治理有所启示。 关键词：公司治理模式失效所有权结构 a b s t r a c t c o m p a n i e se x i s t i n gp r o b l e m sp r o b a b l y b r e a ko u ti nr i s k i n t e n s i v e l y , a n d c o n t i n u o u s l y t h r e a t e n t h e i n v e s t o r a c c u m u l a t i n g g o v e r n m e n t r i s k s o f p u b l i c c o m p a n y m a yb e c o m et h ef a t a l f a c t o rt ot h ef u t u r e d e v e l o p m e n t 。w i t ht h ee n t e r p r i s e c o m p e t i t i o nr e i n f o r c i n g ，r e a s o n a b l ec o r p o r a t eg o v e r n a n c ea n di n c r e a s i n g i m p r o v e m e n to ft h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d ei si n d i c a t e da st h ee n t e r p r i s ec o r e c o m p e t i t i o n t h eu l t i m a t et a r g e to fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei nc h i n ai sn o to n l yt ot r yh a r dt o r e s o l v et h ep r o b l e mt h a tt h eh o l d i n gp a r t n e rm i s a p p r o p r i a t e st h eb e n e f i to fs m a l l s h a r e h o l d e r s ，b u ta l s ot oe f f e c t i v e l yr e s o l v et h ea c t u a la b s e n c eo fn a t i o n s h a r e sf i n a l p r o p r i e t o ra n dv a r i o u sp r o b l e m sb e c a m eo f t h ea b s e n c e f i n ec o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d et h a ta g r e e sw i mt h es i t u a t i o no fc h i n ai st h e s y s t e mp r e m i s so fh e a l t h yb e n i g nc o r p o r a t eg o v e r n a n c e t h i sa r t i c l eb e n e f i t sf r o mt h e f u n d a m e n t a lt h a tt h e o w n e r s h i pa n dt h e c o n t r o l l e ra r es e g r e g a t e ，a n do t h e r f u n d a m e n t a l st h e o r i e so fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e v i ag o i n gd e e pi n t ot h es t u d yo f p u b l i cc o m p a n i e si n n e rc o r p o r a t eg o v e r n a n c er e a l i t ya n do u t e re n v i r o n m e n ta tp r e s e n t , p o i n to u tt h ec o n t r a d i c t i o no fc h i n ap u b l i cc o m p a n i e sc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，p r o v e t h a to u r p u b l i cc o m p a n i e sc o r p o r a t eg o v e r n a n c es y s t e mt o d a yi si n v a l i d a t i o n ，a n ds e t f o r t ht h ei n t e r i m c o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d eo ft r a n s i t i o np e r i o d i n c h i n a ， a c c o r d i n g l y , t h i sa r t i c l er a i s e st h er e f o r mp l a no f i n n e ra n do u t e rc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ， i nw h i c hi b r i n gf o r t hn e wi d e ao fh o wt ob u i l dai n d e p e n d e n ta n dp o w e r f u l d i r e c t o r a t e ，a n dh o p et oo f f e ra p o c a l y p s e f o rc h i n ap u b l i cc o m p a n yc o r p o r a t e g o v e r n a n c ei nt h et r a n s i t i o np e r i o d k e yw o r d s ：c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，m o d e ，i n v a l i d a t i o n ，a n do w n e r s h i ps t r u c t u r e j i 南开大学学位论文电子版授权使用协议 论文中国上市公司治理模式研究系本人在南开大学工作和学习期间创作完 成的作品，并已通过论文答辩。 本人系本作品的唯一作者( 第一作者) ，即著作权人。现本人同意将本作品收 录于“南开大学博硕士学位论文全文数据库”。本人承诺：已提交的学位论文电子 版与印刷版论文的内容一致，如因不同而引起学术声誉上的损失由本人自负。 本人完全了解南开大学图书馆关于保存、使用学位论文的管理办法。同意 南开大学图书馆在下述范围内免费使用本人作品的电子版： 本作品呈交当年，在校园网上提供论文目录检索、文摘浏览以及论文全文部分 浏览服务( 论文前1 6 页) 。公开级学位论文全文电子版于提交1 年后，在校园网上允 许读者浏览并下载全文。 注：本协议书对于“非公开学位论文”在保密期限过后同样适用。 院系所名称：经济学院金融学系 作者签名：李恒学 学号： 日期：2 0 0 5 年5 月1 4 日 ! ! 童 1 j - 刖雷 上市公司高管违法违规现象的曝光在近段时间呈现白热化的趋势。2 0 0 5 年1 月1 日至1 月2 8 日，在不到1 个月的时间里，就有9 家上市公司的1 0 名高管落 马。我国上市公司在治理模式中存在的一些问题开始集中爆发，公司治理风险终 于再次受到高度关注。 公司治理问题是当前的一个世界性的理论研究与实践课题，也是一个世界性 的难题，并已形成一个全球性的公司治理浪潮。目前我国上市公司治理模式的模 糊化与未来发展模式的不确定性，成为了一种制度瓶颈，极大地阻碍了企业可持 续健康快速发展的步伐，迫切需要探索建立适用中国国情的上市公司治理模式。 概括地讲，二十多年来，西方大部分学者的研究成果主要集中在源于“古典 的两权分离”所引发的所有者和管理者的冲突问题上，主要研究的内容涉及 到公司所有权结构、公司接管、管理者报酬等方面。近两、三年来，西方许多学 者又把研究的兴趣集中在分析西方国家上市公司中的“内部人控制”及控股股东 与小股东之间的利益冲突等方面。虽然中国上市公司发展的历史才1 0 年多，但 其发展速度却取得了引人注目的成就。由于中国把建立现代企业制度作为大中型 国有企业改革的重点，把上市公司作为建立现代企业制度的突破口，所以上市公 司一出现，就引起了大量学者的关注。中国国内早期的研究成果主要集中在介绍 现代公司治理结构理论及西方各国发展现代公司治理的经验教训及模式比较等 方面。近年来，随着上市公司大量问题的频频“曝光”，中国政府有关部门及许 多学者又把主要精力集中在中国上市公司治理模式的“诊断”与“完善”问题上。 本文通过对各种治理模式的比较，结合中国公司治理模式的现状，运用理论 和实证相结合的方式，提出了中国在现阶段适宜的治理模式。 在第一章中对公司治理的概念和各种模式进行了详尽的介绍。在第二章中结 合事实和调研报告对我国上市公司治理现状进行了实证分析。在第三章中提出了 现阶段的发展模式和公司治理改革的设想。 本文的创新之处在于，针对当今中国国情以及公司治理发展现状，运用马克 思辩证唯物主义方法论进行了严谨地分析与论证，提出了中国上市公司治理过渡 发展模式应是“市场导向型”与“行政监管导向型”相结合的混合模式，并从内 部治理与外部治理两个角度进一步提出了完善中国上市公司治理模式的改革设 想。 “市场导向型”与“行政监管导向型”相结合的混合模式的提出，为经济转 型期的中国清晰地亮出了一种适合我国国情的上市公司治理新模式，更重要的 是，为中国上市公司治理的长远目标模式的发展方向提供了有利参考。 墨= 兰垃竺耍塑曼壅鎏 第一章上市公司治理概述 股份公司诞生至今已有4 0 0 多年的历史了。代理问题是由股份公司“天生” 的缺陷“两权分离”所引发的。到6 0 年代末后，话方主要国家产品普遍供 大于求，全球竞争日益加剧，长期以来掩盖着的“两权分离”所引发的代理等问 题日趋严重。1 9 7 0 年美国最大的铁路公司p e n nc e n t r a l 的破产标志着“两权分 离”所引发的代理等问题的“爆发”。从此，公司治理结构问题开始提到了西方 主要国家政府的议事日程，并引起了西方学者们的普遍关注，相关学术成果如雨 后春笋般地涌现出来。 第一节公司治理的概念 一、公司治理的定义 “治理”一词源于拉丁文，是“统治”或“掌舵”的意思，在希腊文中与“舵 手”是同义语。在经济活动中，“治理”一般含有权威、指导、控制的意思。“公 司治理”是英文的直译，日本称为“统治结构”，香港称为“督导结构”。在国 内有人将“公司治理”的英文翻译成“公司治理结构”、“公司治理机制”、“企 业法人治理结构”、“公司督导机制”等等。 ( 一) 公司治理的根源在于代理问题和合约的不完全性 一般认为，只要以下两个条件存在，公司治理问题就必然在一个组织中产生。 第一个条件是代理问题，确切说是组织成员( 可能是所有者、经理、职工或消费 者) 之间存在利益冲突；第二个条件是交易费用之大，使代理问题不可能通过台 约解决。因而现代公司本质上是“委托人与代理人之间的合约网络”。其中委托 人是股东，代理人是经营者，由于委托人与代理入不同的效用目标函数与信息不 对称，代理人可能会产生机会主义的道德风险1 和逆向选择2 ，从而损害委托人的 1 即代理人借委托人监督不力之际采取不利于委托人的行动 2 即代理人利用信息优势作出有利于自己的决策 苎j l 圭坠望塑苎壁 利益。为了最大限度地克服代理人的道德风险和逆向选择，委托人必须建立一套 有效的制衡机制来规范和约束代理人的行为，防止代理人权力的滥用，使代理人 的目标与委托人的目标最大限度地保持一致，从而降低代理成本，提高公司经营 绩效，更好地满足委托人的利益。这套有效的制衡机制就是公司治理结构。 ( 二) 公司治理是建立一种合理利益制衡的制度安排 从本质上说，公司治理是企业所有权安排的具体化，是有关公司控制权和剩 余索取权分配的一整套法律、文化和制度性安排，这些安排决定了公司的目标、 行为，决定了在公司的利益相关者中在什么状态下由谁来实旋控制、如何控制、 风险和收益如何分配等有关公司生存和发展的一系列重大问题。公司治理是建立 一种合理利益制衡的制度安排。具体来说，公司治理包含以下几个问题：第一。 在两权分离情况下，解决经营者和股东之间的委托代理问题，既赋予经营者充分 的经营自主权，又防止经理滥用手中的权力，从而保证股东利益最大化；第二， 在股权分散的条件下，协调所有者之间关系的问题，保护广大投资者特别是保护 广大中小投资者的利益不被大股东侵犯；第三，在股东追求利益最大化的情况下， 协调利益相关者之间的关系，促进企业市场价值的最大化和相关利益者利益的最 大化。巴克霍尔兹认为：“理解公司治理中包含的问题，是回答公司治理是什么 这一问题的一种方式。”将公司治理解释为一种制度安排也是一种很有影响的观 点。 ( 三) 公司治理的定义 英国牛津大学管理学院院长柯林梅耶在他的市场经济和过渡经济的企业 治理机制一文中，把公司治理定义为：“公司赖以代表和服务于他的投资者的 一种组织安排。它包括从公司董事会到执行经理人员激励计划的一切东西。公 司治理的需求随市场经济中现代股份有限公司所有权和控制权相分离而产生。” 斯坦福大学的钱颖一教授在他的论文中国的公司治理结构改革和融资改 革中提出，“公司治理是一套制度安排，用来支配若干在企业中有重大利害关 系的团体，包括投资者、经理、工人之间的关系，并从这种聪明中实现各自的经 济利益。公司治理应包括：如何配置和行使控制权；如何监督和评价董事会、经 理人员和职工：如何设计和实施激励机制”3 。 青术昌彦钱颢一： 转轨经济中的公司治理结构，中国经济出版杜- 1 9 9 5 年，第1 0 6 页 4 苎= 兰圭变垒望塑! 燮 国内学者吴敬琏教授认为，“所谓公司治理，是指由所有者、董事会和高级执行 人员即高级经理三者组成的一种组织结构。在这种结构中，上述三者之间形成 定的制衡关系。通过这结构，所有者将自己的资产交由公司董事会托管；公司 董事会是公司的决策机构，拥有对高级经理人员的聘用、奖惩和解雇权：高级经 理人员受雇于董事会，组成在董事会领导下的执行机构，在董事会的授权范围内 经营企业。” 尽管中外学者对公司治理有着许多不同的定义和解释，但归纳起来，对公司 治理概念的理解至少包含以下两层含义：第一，公司治理是一种合同关系。公司 被看作是一组合同的联合体，这些合同治理着公司发生的交易，使得交易成本低 于由市场组织这些交易时发生的交易成本。第二，公司治理的功能是配置权、责、 利。关系合同要能有效，关键是要对在出现合同未预期的情况时谁有权决策作出 安排。一般来说，谁拥有资产，或者说，谁有资产所有权，谁就有剩余控制权， 即对法律或合同未作规定的资产使用方式作出决策的权利。公司治理的首要功 能，就是配置这种控制权。 二、公司治理的主体和客体 ( 一) 公司治理主体 在探讨公司治理主体之前，我们有必要先回答一个问题，即公司是谁的? 从 传统公司法律的角度来说，股东是理所当然的所有者，股东的所有者的地位受到 各国的法律保护。从这个意义说，公司存在的目的就是追求股东利益最大化。然 而传统的公司法是建立在以下假定基础之上：市场没有缺陷、具有完全竞争性， 可以充分的发挥优化资源配置的作用。这样，公司在追求股东利益最大化过程中， 就会实现整个社会的帕累托最优。然在现实中市场机制并不是万能的，股东的利 害作为一种个体利害在很多场合和社会公众的整体利害是不相容的。其次，支撑 现代公司资产概念的不再是唯一的货币资本，入力资本成为不可忽视的因素，而 且它同货币资本和实物资本在公司的运行中具有同样的重要性。公司就是人力资 本和非人力资本缔结而成的和约。第三，公司是社会的公司，社会中公司广泛的 利害相关者对公司的生存与发展都会产生不同程度的影响。从这个角度来说，公 4 吴敬琏：现代公司与企业改革天津人民出版社，1 9 9 4 年，第2 7 页 羔堕圭塑垒旦塑! e 墼 司不仅要追求股东的利害，而且要维护利害相关者的利益5 ，比如债权人、雇员、 顾客、供应商、政府、社区等。作为所有者，股东处于公司治理主体的核心。 ( 二) 公司治理客体 公司治理客体就是指公司治理的对象及其范围。公司治理实质在于股东等治 理主体对公司经营者的监督与制衡，以解决因信息的不对称面产生的逆向选择和 道德风险问题。在现实中所要具体解决的问题就是决定公司是否被恰当的决策与 经营管理。从这个意义上讲，公司治理的对象有两重含义：第一、经营者，对其 治理来自董事会，目标在于公司经营管理是否恰当，判断标准是公司的经营业绩： 第二、董事会，对其治理来自股东，目标在于公司的重大战略决策是否恰当，判 断标准是股东的投资回报率。 公司治理对象的范围指的是公司治理的边界，即公司权力、责任以及治理活 动的范围及程度。之所以提出公司治理的边界，是因为集团化是当今企业形态发 展的一个典型特征，或者说，现代企业的发展已进入集团化的时代，而单一公司 的独立存在已不再是普遍的情形。由于企业集团是一个或多个企业法人组成的非 法人的经济联合体，因此，如何解决因企业集团的复杂性带来的企业集团的公司 治理问题，已经成为理论界和企业界所面临的新课题。 第二节公司治理的本质 一、公司治理的目标是“股东至上” ( 一) “广义”的公司治理与“狭义”的公司治理 现代公司治理结构最早是针对贝利和米恩斯所说的“两权分离”所引发的代 理等问题而提出的一系列制度和方法，其主要目的就是保证管理者按照股东的利 益办事。后来，有的学者批评说这神定义过于“狭隘”。 关于公司治理的具体定义有很多7 。从公司治理的目的和主体的角度看，公 司治理的定义可分为两大类：一类是“股东至上”，公司治理主体是股东t 这类 定义许多人称其为传统观点。传统的公司治理所要解决的主要问题是所有权和经 s 这属于“管理”的范畴，不属于“治理”的范畴在下文会再次提到 6 。有的学者”指b l a i r 他在1 9 9 5 年提出此看法 7 本文的第一章第一节已有几种“公司治理”的定义列举 6 茎二塞圭壹垒重塑! 墅 营权分离条件下的代理问题a 通过建立一套既分权又能相互制衡的制度来降低代 理成本和代理风险，防止经营者对所有者的利益的背离，从而达到保护所有者的 目的。这一制度建立的基础是公司的权力配置。即无论是所有者还是经营者都以 其法律赋予的权力承担相应的责任。股东以其投入公司的财产对公司拥有终极所 有权并承担有限责任，因此，在法律意义上公司是股东的，对公司拥有无可争议 的剩余索取权。经营者则作为代理人拥有公司的法人财产权而非所有权，但他直 接控制着公司，控制着公司的剩余。由于法入财产权和终极所有权的不一致性， 从而导致经营者和所有者在公司的利益不一致。另一类是“利益相关者至上”， 公司治理主体多元化：包括公司的股东、员工、信贷者、供应商、及当地社会等。 这类观点的主要代表是b l a i r 8 、o e c d 9 、t e n e v t 等”。目前在西方文献中占主导地 位的还是前一种定义，但后一种定义近年来也开始流行起来。中国也有许多学者 开始采用这一种定义分析问题。 理论来自于实践。本文认为，从现代公司治理的实践来看，上述两类定义都 存在有明显的缺陷：一是它们都没有突出国家政府也是现代公司治理结构的主 体；二是后一类定义的外延过于泛化，忽略了公司治理结构的本质，同时混淆了 “治理”与“管理”的概念。 ( 二) 国家也是现代公司治理的主体 为什么说国家政府和股东一样，也是现代公司治理的一个主体昵? 从各国公 司治理的发展实践可以看出，任何一个国家的上市公司治理模式都是一个系统“。 该系统至少包括三个相互联系的子系统：基础运行系统、基本控制机制运行系统、 公司内部运行系统。“基础运行系统”主要包括投资主体的有效性、竞争环境的 有效性、法律保障体系的有效性及行政监管的有效性等：“基本控制机制运行系 统”主要包括公司治理基本控制工具及其相互作用的过程，其主要由与公司治理 相关的法律法规等因素所决定。如美、英两国的基本控制机制运行系统的特征是 “内弱外强”，而日、德两国则是“内强外弱”。“公司内部运行系统”主要是 指各个公司带有自己特色的运行系统。任何一个国家的公司内部运行系统都是在 。1 9 9 5 年提出 9 2 0 0 1 年提出 1 。2 0 0 2 年提出 ”冯根福2 0 0 3 年首次提出这一说法 7 墨= 兰占塑垒要塑塾姿 前两个系统框架内运行的。而前两者主要是由国家来提供和实施的。美、英、日、 德等国公司治理之所以不同，主要是其基本控制机制运行系统不同造成的。如美 国法律规定银行不许直接持有公司股票，而日本、德国法律则允许银行直接持有 股票，这样就决定了它们的股权结构有着根本的不同，而股权结构的不同则对基 本控制工具作用过程有着很大的影响。由于西方发达国家市场经济发展比较充 分，公司治理的基础运行系统比较健全，所以它们现在公司治理的主要任务是补 充和完善基本控制机制运行系统。即使如此，许多发达国家始终都对上市公司实 行严格的监管。 对于发展中国家或正处于转型经济时期的国家而言，政府不但承担着建立现 代公司治理基础运行系统和选择基本控制机制运行系统的重任，而且还承担着保 障和完善整个系统有效运行的重任，所以在这一时期政府作为公司治理主体的地 位则显得格外突出和重要。可以说，任何一个国家，如果没有政府参与公司治理， 都难以建立有效的公司治理结构。也许正是因为如此，o e c d 才把建立有效的现代 公司治理框架的任务盯在了各国政府身上，才把建立有效的现代公司治理的任务 留给了各个国家的行政立法者、监管者和公司身上。 国务院发展研究中心副主任陈清泰在“中国公司治理政策对话会”上称，“国 家股东应当成为推进建立有效公司治理的积极力量”。上述可见，现代公司治理 的主体有两个：一个是宏观治理主体。即国家；另一个是微观治理主体，即公司。 c a d b u r y 在2 0 0 2 年就指出，“近期世界各国普遍把公司治理提到了经济与政治的 议事日程的一个重要原因是资本市场全球化的迅速发展和吸引国外的投资，然 而，各个国家若要吸引国外投资者来本国投资，首先要使国外投资者相信本国有 一个可靠的公司治理结构在运转”。 ( 三) 为什么公司治理的目标是“股东至上” 至于公司治理结构的目标是“股东至上”还是“利益相关者至上”，国外学 术界一直存在着很大的分歧。本文支持的观点是“股东至上”。 为什么? 主要理由有以下几点：第一，公司治理目标多元化往往会造成公司 无目标，管理者就会失去追求目标。如果公司要考虑各个相关利益者( 如股东、 员工、消费者、供应商、信贷者、当地社会等) 的利益，那么这些利益相关者当 中谁的利益重要呢? 他们各自的利益大小如何界定? 这都是在理论上难以界定 堑主圭史垒曼塑曼壁 的。第二，“利益相关者至上”的公司治理目标会增加公司决策的难度，会给公 司决策造成损失。第三，“利益相关者至上”的公司治理目标会增大管理者的道 德风险。如果公司治理的目标是多元的，公司管理者往往可能会借以支持一些相 关利益者的利益而损害另些利益相关者的利益。第四，“利益相关者至上”的 公司治理目标会增大管理者与公司内部某些利益相关者形成“内部人控制”的可 能性。第五，混淆了公司治理与管理的界限，把二者混为一体。持“利益相关者 至上”观点者认为，“衡量一个治理制度或治理结构的标准应该是如何使公司最 有效的运行，如何保证各方面的公司参与人的利益得到维护和满足”。如何调动 员工的积极性，如何处理好与消费者、供应商、信贷者及当地社会的关系，这属 于管理者的责任范围，属于“公司管理”的范畴。公司治理与公司管理正如一个 硬币的两面。公司治理是整个企业运作的基本制度契约框架，它考察的是构成公 司的各相关利益主体之间的责权利的划分，以及采取什么样的手段来实现相互间 的制衡，它是企业创造财富的基础和保障。而公司管理则是在既定的治理框架下， 管理者为实现公司的目标而采取的行动。它是财富创造的源泉和动力。缺乏良好 治理模式的公司，即使有“很好”的管理体系，也会像一幢地基不牢固的大厦； 同样，没有公司管理体系的畅通，单纯的治理模式也只能是一张美好的蓝图。这 是两个有着本质区别的概念，两者间的关键联结点就是公司的战略管理层董 事会。第六，从各国公司治理实践暴露出来的主要矛盾来看，主要是复合所有权 与控制权分离所引发的代理等问题，这也一直是西方学者长期以来的主要研究对 象。 坚持公司治理的目标是“股东利益的最大化”，并不是说公司可以忽略公司 利益相关者( 包括雇员、债权人、顾客、社区等) 的利益。实际上，公司实现“股 东利益的最大化”，其前提就是公司必须履行它对公司利益相关者的所有法律义 务。应该特别指出的是，公司与上述利益相关者的权益都是事前约定的，若有纠 纷可以通过谈判或法律程序来解决，因而不需要通过公司治理来保障。也正是因 为如此，各国公司法中都强调只有股东大会是公司最高权力机关，只有股东对公 司的剩余价值拥有请求权。 总之，公司治理定义的具体表述根据不同的需要可以多样化，但以下两点不 可缺少：一是“股东至上”，即公司治理的主要任务是努力保障管理者按照全体 9 皇| 二业塑垒旦塑! ! ! 坠 股东的利益行动；二是公司治理主体有两个，一个是股东，另一个是国家。前者 是公司治理的微观主体，后者是公司治理的宏观主体，二者缺一不可。 二、公司治理所要解决的根本问题 公司治理所要解决的根本问题是什么? 正确认识和回答这个问题，是包括我 国在内的世界各个国家和地区有效解决公司治理问题与提高公司治理水平的前 提和保证。 ( - - ) 股权结构差异决定了公司治理所要解决的根本问题不同 早在1 9 3 2 年，伯利( b e r l e ) 和米恩斯( m e a n s ) 通过对当时美国几百家工业 公司的考察，发现这些公司的股权高度分散，公司的实际控制权事实上已为管理 者所控制。他们还据此提出了著名的“两权分离”( 所有权与控制权相分离) 的 论点。尔后，西方许多学者据此提出公司治理所要解决的根本问题，就是如何克 服因“两权分离”而引发的管理者偏离股东的目标问题，上述关于公司治理所要 解决根本问题的认识和回答，主要是针对美、英等国公司而言的。 这一认识并没有普遍性意义。世界各国和地区的公司发展与治理实践已经生 动地证明了这一点。f a c c i o 和l a n g 分析了1 3 个西欧国家的2 3 2 家公司，发现除英 国和爱尔兰的公司股权较为分散外，欧洲大陆国家的公司股权普遍较为集中，尤 其是在欧洲大陆国家中，大股东的现金流量权与投票权的比例高达8 6 8 。 c l a e s s e n s ，d j a n k o w 和l a n g 对9 个东亚国家和地区的2 9 8 0 家上市公司进行了分析， 发现除日本公司所有权较为分散外，其余东亚国家和地区中的三分之二的公司都 拥有单一控制性股东”。我国上市公司股权高度集中和国有股“一股独大”的现 象是众所周知的事实。世界各国和地区的公司发展和治理实践及大量的文献已经 证明，股权分散的公司模式仅适用于美、英等国，世界大部分国家和地区的公司 股权结构的主要特征不是股权分散，而是股权相对集中或高度集中。 公司股权的分散与集中程度，决定了公司治理所要解决的根本问题必然不 同。公司股权高度分散的公司治理所要解决的根本问题是如何控制管理者按照公 司股东的利益最大化行事；公司股权相对集中或高度集中的公司治理所要解决的 根本问题是如何防止控股股东或大股东侵占中小股东利益。o e c d 在2 0 0 1 年主办的 ”这两个分析都是于2 0 0 2 年完成 苎= ! 圭塑垒塑塑! 咝 “亚洲公司治理”的会议纪要中也指出，亚洲国家上市公司普遍存在的问题， 就是控股股东或大股东侵占中小股东利益问题。我国上市公司暴露出的大量问 题，也说明我国公司治理面临的突出问题是控股股东或大股东恶性掠夺中小股东 利益问题a 中国公司治理评价指数( c c g i n k ) 显示，我国上市公司中小股东权益 保护平均值只有7 1 9 ( 满分1 0 0 9 6 ) ”。 ( 二) 中国上市公司治理所要解决的根本问题 从全球的角度看，公司治理所要解决的根本问题具有多样性的特点，这是由 世界各国和地区的公司股权结构特征的多样性所决定的。此外，公司治理所要解 决的根本问题还具有以下两个显著的特点：一是动态性。一个国家或地区公司治 理所要解决的根本问题不是一成不变的。如果一个国家和地区的公司股权结构发 生了大的变化，那么，该国或该地区的公司治理所要解决的根本问题也就会相应 地发生变化；二是复杂性。如果一个国家和地区的公司股权结构特征与另外一个 国家和地区相同，但控股股东和大股东身份不一样，那么这个国家和地区的公司 治理所要解决的根本问题也会有所不同。例如，我国上市公司不但股权高度集中， 而且控股股东或大股东往往是国有股或国有法人股。所以，我国公司治理所要解 决的根本问题较之有同样股权结构特征的其他国家和地区而言显得更为复杂，即 不仅要努力解决控股股东或大股东侵占中小股东利益问题，而且还要有效解决事 实上的国有股终极所有者缺位及其引发的各种问题。国务院发展研究中心副主任 陈清泰称，“改善上市公司治理必须研究的一个重要问题，就是如何使国有控股 股东有正常的股东行为并与上市公司建立正常关系。” a o k i 和k i m 认为，在分析转型经济中的公司治理问题时，必须考虑两组因素。 第一组是根据经济转型过程中特定的政治和经济条件，对治理机制进行特殊设 计。这些条件是计划经济遗留的产物，它们限制了公司治理模式的选择。第二组 要考虑的因素是，现今在发达的西方经济中流行的公司治理模式，在特殊的经济 和社会背景下，也许不是唯一有效的模式。这些因素的确适用于中国现在的情况， 中国公司治理模式受制于经济转型时期制度环境中的一些特殊力量。 这里还引申出了一个更为深刻的问题：即公司治理所要解决的根本问题产生 的主要原因是什么? 除了伯利和米恩斯所说的“两权分离”外，应该还与“法人 ”中国金融) 2 0 0 4 年第3 期 ! 竖圭塑垒旦塑避 所有权”、“终极所有权缺位”等因素相关。这也是一个有待进一步深入探讨的重要： 问题。因为只有全面揭示公司治理所要解决的根本问题产生的主要原因，才有可能 有的放矢地寻找出解决公司治理根本问题与提高公司治理水平的办法和途径。 第三节公司治理的模式 当我们横观全球各国公司治理模式时，展现在我们面前的是一个多姿多态的 画面。西方学者把各国公司治理模式主要概括为四种类型：英美的市场监控模式、 德日的股东监控模式、东南亚国家的家族控制模式以及前苏联和东欧国家“内部 人控制”模式。 一、英美公司治理模式 英美模式的最大特点是股东高度分散，并且流动性强。公司治理结构依赖于 企业运作的高度透明和相应完善的立法及执法机制。 ( 一) 股东大会 从理论上讲，股东大会是公司的最高权力机构。但是，英美公司的股东非常 分散，而且相当一部分股东是只有少量股份的股东，其实施治理权的成本很高， 因此，不可能将股东大会作为公司的常设机构，或经常就公司发展的重大事宜召 开股东代表大会，以便作出有关决策。在这种情况下，股东大会就将其决策权委 托给一部分大股东或有权威的人来行使，这些人组成了董事会。股东大会与董事 会之间的关系实际上是一种委托代理的关系。股东们将公司日常决策的权利委托 给了由董事组成的董事会，而董事会则向股东承诺使公司健康经营并获得满意的 利润。 ( 二) 董事会 董事会是股东大会的常设机构。董事会的职权是由股东大会授予的。关于董 事会人数、职权和作用，各国公司法均有较为明确的规定。为了更好地完成其职 权，董事会除了注意人员构成之外还要注意董事会的内部管理。 英美公司的董事会在内部管理上有两个鲜明的特点：其一，在董事会内部设 立不同的委员会，以便协助董事会更好地进行决策。一般而言，英美公司的董事 一苎= 兰圭里垒旦塑! | 墼 会大都附设执行委员会、任免委员会、报酬委员会、审计委员会等一些委员会i 这些委员会一般都是由董事长直接领导，有的实际上行使了董事会的大部分决策 职能，因为有的公司董事太多- 如果按正常程序进行决策，则很难应付干变万化 的市场环境。也有可能因为决策者既是董事长同时也是最大股东，对公司事务有 着巨大的影响力，所以不愿让太多的人分享他的决策权。在这种情况下，董事会 是股东大会的常设机构，而执行委员会又成为董事会的常设机构。近年，美国的 有些公司又成立了公司治理委员会，用以解决专门的公司治理问题。其二，将公 司的董事分成内部董事和外部董事。内部董事是指公司现在的职员，以及过去曾 经是公司的职员，现在仍与公司保持着重要的商业联系的人员。内部董事一般都 在公司中担任重要职务，是公司经营管理的核心成员，美国大多数公司企业的内 部董事人数为三人，很少有超过五人的。外部董事包括三种人，一是与本公司有 着紧密的业务和私人联系的外部人员：二是本公司聘请的外部人员；三是其他公 司的经理人员。外部董事一般在公司董事会中占多数，但一般不在公司中任职。 自7 0 年代以来，英美公司中的外部董事比例星上升趋势。按理讲，外部董事比 例的增加会加强董事会对经营者的监督与控制，但是，英美大公司中同时存在的 一个普遍现象是公司首席执行官兼任董事会主席。这种双重身份实际上使董事会 丧失了独立性，其结果是董事会难以发挥监督职能。 ( 三) 首席执行官 从理论上讲，董事会有权将部分经营管理权力转交给代理人代为执行。这个 代理人就是公司政策执行机构的最高负责人。这个人一般被称为首席执行官，即 c e o 。在多数情况下，首席执行官是由董事长兼任的。由于首席执行官是作为公 司董事会的代理人而产生，授予他何种权利、多大的权利以及在何种情况下授予， 是由各公司董事会决定的。首席执行官的设立，体现了公司经营权的进一步集中。 ( 四) 外部审计制度 需要注意的是，英美公司中没有监事会，而是由公司聘请专门的审计事务所 负责有关公司财务状况的年度审计报告。公司董事会内部虽然也设立审计委员 会，但它只是起协助董事会或总公司监督子公司财务状况和投资状况等的作用 由于英美等国是股票市场非常发达的国家，股票交易又在很大程度上依赖于公司 财务状况的真实披露，而公司自设的审计机构难免在信息发布的及时性和真实性 ! ! = 兰圭塑垒旦塑! e 墼 方面有所偏差，所以，英美等国很早便出现了由独立会计师承办的审计事务所i 由有关企业聘请他们对公司经营状况进行独立审计并发布审计报告，以示公正。 英美等国公司每年的财务报告书都附有审计事务所主管审计师签发的审计报告。 政府的审计机构也在每年定期或不定期地对公司经营状况进行审计并对审计萼 务所的任职资格进行审查。这种独立审计制度既杜绝了公司的偷税漏税行为，又 在很大程度上保证了公司财务状况信息的真实披露，有助于公司的守法经营。 ( 五) 美国公司治理模式的特色 美国的金融体系以资本市场为主导。高度发达的金融市场造就了高度成熟的 投资者。投资者用价值判断标准处理和调整手持股票，并在股东大会上发挥实际 作用，并与董事会一同对管理层行使强有力的监督；市场上随时可能出现的敌意 收购，又加速形成了高管持股计划和认股期权制度。这些都构成了美国特有的公 司治理模式。 上述治理模式的形成有着深刻的经济根源。早在1 9 世纪初的商业银行初创 阶段，美国就建立了分散性的银行体制，这避免了因银行权力过大而对公司的深 度介入：而大萧条后的一系列立法，更是禁止银行直接和间接控股一家不属于银 行的公司。这样，与别的国家不同的是，美国的银行始终未对公司的治理产生过 主动而积极的影响，更多的是以相机治理的方式进出公司，公司的治理模式主要 通过市场机制形成。 2 0 世纪8 0 年代，美国开始出现公司购并浪潮。8 0 年代初期，企业购并金额 占国内生产总额的比重还只有3 ，到2 0 世纪末。便超过了1 6 。购并中所运用 的购并方式对形成美国公司治理的特色发挥着突出的作用。最初的购并多为敌意 收购，这种收购方式具有典型的杠杆收购特点。然而，敌意收购虽然有利于被收 购方的股东，但因其涉及到工人的解雇和高管人员的重组，容易侵害债权人的利 益，因而受到公司利益相关者的强烈反对。从敌意收购案例看，引起反收购的收 购要约占全部要约的比例每年都有4 0 左右，这些情况引起了立法部门和政府的 高度重视和相应干预。 现在，美国公司主要不是依靠外部购并，而是在机构投资者的督促下自动进 行资产重组并在重组中充分顾及到股东利益。机构投资者不愿也难以“用脚投票” 来表达自己的意愿，它们更多的是通过向董事会施加压力、撤换公司高管、干预 1 4 一一苎= 兰圭塑垒旦塑! e 墼 重要人事安排等方式对公司进行积极干预。 二、德日公司治理模式 德日治理模式被称为是银行控制主导型，德日模式的最大特点是股东相对集 中、稳定。德国多为大银行直接持股，银行与企业的存贷关系使银行成为一个重 要的利益相关者a 日本则是公司法人间相互持股，董事会成员主要来自公司内部， 决策与执行都由内部人员承担。外部的监督与约束主要来自两个方面：持股法人 和主银行。 ( 一) 商业银行是公司的主要股东 目前德日两国的银行处于公司治理的核心地位。在经济发展过程中，银行深 深涉足其关联公司的经营事务中，形成了颇具特色的主银行体系。 商业银行虽然是德日公司的最大股东，呈现公司股权相对集中的特征，但是 二者仍然存在一些区别。在日本的企业集团中，银行作为集团的核心，通常拥有 集团内企业较大的股份，并且控制了这些企业外部融资的主要渠道。德国公司则 更依赖于大股东的直接控制。由于大公司的股权十分集中。使得大股东有足够的 动力去监控经理阶层。另外由于德国公司更多地依赖于内部资金融通，所以德国 银行不像日本银行那样能够通过控制外部资金来源对企业施加有效的影响。 ( 二) 法人持股或法人相互持股 法人持股，特别是法人相互持股是德日公司股权结构的基本特征，这一特征 尤其在日本公司中更为突出。二战后，股权所有主体多元化和股东数量迅速增长 是日本企业股权结构分散化的重要表现。但在多元化的股权结构中，股权并没有 向个人集中而是向法人集中，由此形成了日本企业股权法人化现象，构成了法人 持股的一大特征。据统计，日本1 9 4 9 - - 1 9 8 9 年，个人股东的持股率从6 9 1 下 降为2 2 6 ，而法人股东的持股率则从1 5 5 上升为7 2 “，正由于日本公司法人 持股率占绝对比重，有人甚至将日本这种特征称为“法人资本主义”。由于德日 在法律上对法人相互持股没有限制，因此德日公司法人相互持股非常普遍。公司 相互持股加强了关联企业之间的联系，使企业之间相互依存、相互渗透、相互制 约，在一定程度上结成了“命运共同体”。 “数据来源t 日 臭村宏股份制向何处去一法人蠢本主义的命运，中译本，中国计划出版社1 9 9 6 年出版，第2 4 7 页 1 5 ! ! = 兰圭塑垒旦塑! e 墼 ( 三) 严密的股东监控机制 德日公司的股东监控机制是一种“主动性”或“积极性”的模式，即公司股 东主要通过一个能信赖的中介组织或股东当中有行使股东权力的人或组织，通常 是一家银行来代替他们控制与监督公司经理的行为，从而达到参与公司控制与监 督的目的，如果股东们对公司经理不满意，不像英美两国公司那样只是“用脚投 票”，而是直接“用手发言”。 三、家族公司治理模式 学术界习惯于把韩国和东南亚国家( 主要是中等发达国家和发展中国家) 的 公司治理模式归为家族公司治理模式。其主要特征是：企业所有权或股权主要由 家族成员控制；企业主要经营管理权掌握在家族成员手中；企业决策家长化；经 营者激励约束双重化；企业员工管理家庭化；来自银行的外部监督弱：政府对企 业的发展有较大的制约。 家族模式与日德模式有相近之处，突出特点是稳定和个人( 或家族) 控股。 以香港为例，除汇丰银行以外，在香港联交所上市的大多数公司( 不包括h 股) ， 从第一次公开发行起，大股东就一直保持控股权。内部人管理和经理人员高比例 持股，使得公司利益和个人利益趋于同步，实现双重激励，是公司的主要控制方 式和行为特征。 四、前苏联和东欧国家“内部人控制”公司治理模式 前苏联和东欧国家“内部人控制”的公司治理模式的出现是在国家经济处于 从计划经济向市场经济转型的特殊阶段，由于市场机制发育滞后、有关公司治理 的法律法规不完善引起的。该模式本身是一种不健全、不完善的模式，这种模式 既缺乏股东的内部控制，又缺乏公司外部治理市场及有关法规的监控，从而导致 公司的经理