（金融学专业论文）我国开放式基金费率结构研究.pdf

我国开放式基金费率结构研究 摘要 自2 0 0 1 年9 月我国 第一支开放式基金华安创新基金发行以 来， 我国开放式 基金经历了两年多的发展，市场环境和投资者理念也日 趋成熟。学术界，基金 管理公司和基金投资者对开放式基金的研究也相对完善和系统。但是对于开放 式基金费率结构的研究却一直没有受到重视。开放式基金的费率结构的研究具 有重要的意义，对于基金管理公司来说，它与基金的流动性，管理人激励机制 和基金收益密切相关;对于基金投资者来说，它直接关系到投资者购买基金所 付出的短期和长期成本。 随着我国开放式基金市场的进一步发展，基金管理者和投资者都必将对开 放式基金的费率结构提出进一步的要求，因此，本文将围绕开放式基金的费率 结构这一中心，分析国内外费率结构的发展历程，特点和趋势以及开放式基金 费率结构的影响因素，对我国开放式基金费率结构的设计提出建议。 首先本文将对国外和国内开放式基金的发展现状和趋势进行介绍和分析， 开放式基金在国外的迅速发展和市场成熟度，以及在中国市场发展两年多以 来 所显示的蓬勃生机，都促使我们更加关注对于开放式基金研究的系统化;然后 本文对开放式基金费率结构的构成因素进行了分析，它分为基金持有人费用和 基金年度运作费用两大类，本文对于美国开放式基金费率构成因素各部分的发 展特点和趋势进行了归纳，并对中美开放式基金费率结构的构成因素进行了横 向的比 较，以更好的借鉴成熟市场中开放式基金费率结构的优点;接下来本文 对开放式基金费率结构的相关影响因素进行分析，论证了开放式基金的费率和 开放式基金的基金规模， 流动性， 管理人激励和投资风格都具有很强的相关性， 并采用中国市场上2 0 0 3 年 1 月1 日至2 0 0 3 年6 月3 0日1 7 家开放式基金的中 报数据对开放式基金费率结构影响因素做了实证分析，以检验在中国市场上最 终影响开放式基金费率结构的因素，其结果支持本文之前的论证，即开放式基 金的费率与上述的影响因素具有较强的相关性;最后本文对我国开放式基金的 费率结构的设计做出建议，分别设计了开放式基金的管理费用模式，申 购费、 1 2 b - 1 费用模式和赎回费用模式， 以期对于基金管理公司的费用模式选择和基金 投资者的投资选择提供参考。 本文首次运用中国市场上开放式基金的数据，对中国开放式基金费率的影 响因素做出实证分析， 并根据分析结果为开放式基金费用模式的设计提出建议。 其研究结果对于目前尚处于发展初期的中国开放式基金市场具有重要的积极意 义。 关键词 分类号 开放式基金费率结构影响因素费用模式设计 f 8 3 2 . 5 我国开放式基金费率结构研究 ab s t r a c t s i n c e t h e i s s u i n g o f t h e fi r s t o p e n f u n d i n c h i n a 一 h u a n a n c h u a n g x i n f u n d i n s e p 2 0 0 1 , t h e c h i n e s e o p e n f u n d m a r k e t h as e x p e r i e n c e d o v e r 2 - y e a r s d e v e l o p m e n t , a l o n g w i t h t h e m a t u r i t y o f i t s m a r k e t e n v i r o n m e n t a n d i n v e s t o r s . t h e re s e a r c h o n t h e o p e n f u n d m a r k e t b y t h e a c a d e m i c , f u n d c o m p a n i e s a n d f u n d i n v e s t o r s h a s a l s o d e v e l o p e d t o b e m o r e c o m p l e t e a n d s y s t e m a t i c . h o w e v e r , t h e r e s e a r c h o n t h e f e e s t r u c t u r e o f o p e n f u n d s h a s b e e n i g n o r e d s o m e h o w . i n f a c t , t h e r e s e a r c h o n t h i s f i e l d i s o f g r e a t s i g n i f i c a n c e : f o r t h e fu n d c o m p a n i e s , t h e f e e s t r u c t u r e i s r e l a t e d w i t h t h e fu n d fl o w , m a n a g e r in c e n t i v e s a n d f u n d p e r f o r m a n c e ; f o r t h e f u n d in v e s t o r s , t h e f e e s tr u c t u r e i s d i re c t l y r e l a t e d w it h t h e i r l o n g - t e r m a n d s h o rt - t e r m c o s t wi t h t h e f u r th e r d e v e l o p m e n t o f o p e n f u n d m a r k e t , t h e f u n d c o m p a n i e s a n d i n v e s t o r s w i l l as k f o r t h e c o r re s p o n d i n g d e v e l o p m e n t o f t h e f e e s t r u c t u r e . c e n t e r i n g o n t h e f e e s t r u c t u r e o f o p e n f u n d , t h i s a r t i c l e w i l l i n t r o d u c e t h e d e v e l o p m e n t o f t h e f e e s t r u c t u r e i n b o t h f o r e i g n a n d c h i n e s e o p e n f u n d m a r k e t , a n a l y z e t h e f a c t o r s o f t h e f e e s t r u c t u r e , a n d f i n a l l y p r e s e n t s u g g e s t i o n s o n t h e f e e s t r u c t u r e s e t t i n g . f i r s t , t h i s a r t i c l e w i l l i n t r o d u c e t h e d e v e l o p m e n t h i s t o ry a n d t r e n d o f o p e n f u n d s b o t h i n f o r e i g n a n d c h i n e s e m a r k e t . t h e n t h i s a rt i c l e w i l l d e f i n i t e t h e c o m p o s i t e p a rt s o f f e e s t r u c t u r e o f o p e n f u n d s . t h e s e p a rt s c a n b e c a t e g o r i z e d in t o t w o g r o u p s : s h a r e h o l d e r s c o s t a n d a n n u a l o p e r a t i n g c o s t . t h e d e v e l o p m e n t o f e a c h p a rt w i l l b e p r e s e n t e d a n d a c o m p a r i s o n o f t h e s e p a rt s b e t w e e n t h e o p e n f u n d s i n f o r e i g n m a r k e t a n d c h i n e s e m a r k e t w i l l b e m a d e . i n t h e t h i r d p a r t o f t h i s a r t i c le , w e w i l l f o c u s o n t h e f a c t o r s o f f e e s t r u c t u r e , w h i c h i n c l u d e t h e f u n d s c a l e , fl o w , i n c e n t i v e s a n d i n v e s t m e n t s t y l e . a n e m p i r i c a l t e s t r e g a r d i n g t h e f a c t o r s o f t h e o p e n f u n d f e e s t r u c t u re w i l l b e m a d e , u s i n g t h e d a t a i n 2 0 0 3 m i d - r e p o rt o f 1 7 o p e n f u n d s . t h e e m p i r i c a l t e s t r e s u l t p r o v e s t h a t t h e f e e s t r u c t u r e o f t h e s e f u n d s i s c o r r e la t e d w i t h t h e f u n d s c a l e , fl o w , i n c e n t i v e s a n d i n v e s t m e n t s t y l e . a t l a s t , t h i s a r t i c l e w i l l p r o v i d e s u g g e s t i o n s t o t h e f e e s t r u c t u r e s e tt i n g o f o p e n f u n d s i n c h i n e s e m a r k e t , i n c l u d i n g t h e s u g g e s t i o n s o n m a n a g e m e n t f e e s , l o a d s , 1 2 b - 1 f e e s a n d r e d e m p t i o n f e e s . t h i s a r ti c l e , i n n o v a t i v e l y , m a k e s a n e m p i r i c a l t e s t o n t h e f a c t o r s o f o p e n f u n d f e e s t ru c t u r e u s i n g t h e d a t a i n c h i n e s e o p e n fu n d m a r k e t , a n d t h e n p r o v i d e s s u g g e s t i o n s t o t h e f e e s t r u c t u r e s e t t i n g b as e d o n t h e r e s u lt o f e m p i r i c a l t e s t . t h e r e s e a r c h i n t h i s a r ti c l e i s o f g r e a t s i 咖f i c a n c e f o r t h e c h i n e s e o p e n m a r k e t k e y w o r d s : o p e n f u n d f e e s t r u c t u r e f a c t o r s f e e s t r u c t u r e s e tt i n g c l ass i f i e d nu mb e r : f 8 3 2 . 5 我国开放式基金费率结构研究 导论 基金业的发展状况是证券市场是否成熟的标志之一， 而从经济发达国家走过 的轨迹来看，经济越发展，开放式基金占基金总资产的比重越来越大。我国于 2 0 0 1年底推出第一只开放式基金华安创新。虽然开放式基金在我国的发展时间 不到三年， 但是到2 0 0 4 年 3 月底，我国已发行的开放式基金数量已经达到了6 7 只，品种也颇为丰富，股票，债券，指数型和货币市场型基金都相继而出 。开 放式基金的迅速发展对于我国证券市场的参与者一基金管理公司， 投资者以及相 关规则制定者都提出了很高的要求。 同时也吸引了 众多研究者对开放式基金的各 方面做出分析， 提出建议，以期设计出一个合理的开放式基金模式， 顺应我国现 阶段基金业的发展。 目 前理论界和实务界对于开放式基金的投资风格， 业绩评价， 流动性风险等问题都有很多深入全面的研究， 但是对于开放式基金的费用模式方 面， 相关的研究就较少， 而且都不够深入全面。费用模式问题是开放式基金设计 中的一个非常核心的问题， 直接关系到能否吸引到投资者， 以及相关各方尤其是 基金管理公司的收益状况。费率过高， 无法吸引足够的投资者;费率过低， 又不 利于整个基金业的长期发展。 本文将对我国开放式基金费用模式做出全面的分析， 并通过与美国开放式基 金费用模式的比较， 以及中国开放式基金费率与其影响因素的实证分析， 来对我 国开放式基金费用模式做一个总体上的设计。 一、相关定义 1 . 开放式基金定义 基金在我国通常指证券投资基金， 是将投资者的资产集中起来、 由专业的基 金管理人士管理的一种方式。基金分成等额份额，每一份额为一 “ 单位” ，由 基 金持有人 ( 即投资者)共享收益、 共担风险。 基金管理人 ( 即基金管理公司) 根 据基金契约设定的目 标和投资方向进行投资。 开放式基金又称为“ 追加式基金 “ ， 是指基金管理公司在设立基金时， 发行 的基金单位总份额不固定， 可视投资者的需求追加发行。 投资者也可以 根据市场 状况和各自的投资策略，从发行机构申购或者赎回基金份额。 开放式基金和封闭式基金共同构成了基金的两种基金运作方式。 开放式基金 是目 前世界上最流行，并为广大投资者广泛接受的基金形式。 2 . 开放式基金的分类 ( 1 )根据组织形态的划分 数据来源于华安基金管理有限公司网页。 我国开放式基金费率结构研究 依据组织形态的不同， 开放式基金可以分为公司型开放式基金和契约型开放 式基金。 a . 公司型开放式基金 公司型开放式基金是一些有共同目 标的投资者依据公司法组成的， 以盈利为 目的， 主要投资于有价证券的股份制投资公司。 公司型开放式原则上只通过发行 普通股的方式筹集资金， 发行的数量不顾定， 公司的基金总额可以追加， 故又称 追加型投资公司。公司型开放式基金是具有法人资格的经济实体。 b契约型开放式基金 契约型开放式基金是按照一定的信托契约而成立的开放式基金， 其结构一般 是由委托人、 受托人和受益方三方组成。 基金管理公司是委托人， 基金保管机构 是受托人， 投资者是受益方， 三方通过订立信托投资契约而建立起相互关系。 美 国的基金多为公司型基金，我国香港，台湾地区和日 本多是契约型基金。 ( 2 )根据投资的目 标不同，开放式基金大致可分为六类，具体如下表。 a . 收入型基金 目 标在于获取最大的当期收入， 投资于各种可以带来收入的有价证券。 通常 又可分为两类， 即固定收入型基金和股票收入型基金。 固定收入型基金的主要投 资对象是债券和优先股股票。 b . 成长型基金 成长型基金重视基金的长期稳定而持续的增长， 是投资基金中数量最大的一 种。 基金选择的公司一般成长性很好， 通常目 标所构建的投资组合的业绩增幅要 比大盘的高; 成长型基金的红利收入通常比收入型基金少， 这种基金的净值波动 较大，风险也较大。 c .平衡型基金 追求资本的成长和当期收入口 平衡型基金最大的特点就是将资金分散投资于 股票和债券。 这样使得基金的净资产较稳定， 收入和成长性呈适度发展趋势。 因 此，平衡型基金的风险较低，适合于资金量小的中小投资者，属于保守型投资。 d .成长及收入型基金 成长及收入型基金与平衡型基金相似，也是追求资本的长期性和当期收入。 通常这种基金的成长性稍重于收入。 但是为了考虑收入， 所投资的股票， 必须也 能分配红利，这与成长型基金投资于成长潜力大但红利甚小的股票有很大不同。 这种基金的投资策略保守，也比较适合资金不多的中小投资者。 e .积极成长型基金 也可称为高成长型基金。 积极成长型基金追求的是资本的最大增值， 有时是 短期内的最大增值。 这种基金的资产投资于有高成长潜力的股票和其它证券， 通 我国开放式基金费率结构研究 常很少付红利或根本不付红利，因为基金追求高成长，将盈利转入了留存盈余。 这类基金的投机性较大，适合愿意承担高风险的投资者。 f .新兴成长型基金 与积极成长型基金一样， 追求高成长性， 重点投资于新兴产业中成长潜力较 高的个股。这种基金的净值波动较大，投资者要承担更高的风险。 3 .开放式基金在资本市场中的作用 在战后三四十年时间内， 开放式基金在西方发达资本主义国家和新兴工业化 国家及地区均得到了充分的发展， 出现了开放式基金大众化和国际化的潮流。 作 为一种有利于中小投资者入市的金融工具， 它在现代资本市场中起着非常重要的 作用。 a ，开放式基金成为储蓄向投资转化的重要连接纽带 开放式基金的有点和生命之所在， 便是其资产管理， 即把投资者的资金筹集 起来， 通过科学决策， 分散投资于不同风险与不同性质的金融工具， 投资于不同 的市场和国度，以达到流动性、安全性和赢利性的均衡。与商业银行比较， 基金 的收益性和流动性比 银行存款有优势， 其投资安全性也未必不如银行存款。 此外， 开放式基金运作透明度高， 监管更为严格和规范， 组织形式更具时代性， 无疑使 其成为同 传统商业银行同等重要的促进储蓄向投资转换的渠道， 有利于提高全社 会的资金利用与资源配置效率。 b .开放式基金在证券市场中起到稳定器的作用 由于基金投资注重资本的中长期增值， 投资行为比较理智和成熟。 开放式基 金根据上市公司的经营状况结合对基本经济因素的分析， 把不同的股票结合起来 进行投资， 遏制过分投机行为。 并且在某种意义上， 基金经理人接受国家宏观经 济政策、 货币政策的调节和引导， 因而开放式基金对证券市场起到一定的稳定作 用。 c .开放式基金促进了银行证券业务回归 2 0 世纪8 0 年代以来，由 于受银行间竞争日 趋激烈、 金融市场证券化趋势增 强的影响， 金融业分离制度受到严重的挑战。 开放式基金以其特殊的身份， 有机 地把银行和证券市场联接在一起。 如果说开放式基金就是新时期银行的话， 那么 西方国家银行证券分离的时代已 经打上句号， 也就是说通过开放式基金达到银行 证券业务的回归。 d .突破了传统银行的国界，有利于吸引境外资金 世界经济日益集团化、区域化、一体化的新形势， 对金融服务全球化提出了 更高的要求。 开放式基金以其优越的特点轻而易举地攻占了一些还十分封闭的国 家的市场堡垒， 从而实现了银行国界划时代的突破。 通过开放式基金引进的外资， 我国开放式基金费率结构研究 不构成一国的外债， 所以它也逐步发展为各国尤其是发展中国家和地区吸引外资 的重要途径。 二、研究意义 研究开放式基金费用模式问题有如下几个意义: 1 .有利于基金管理公司。 基金管理公司可以了解基金费用模式各构成部分的内在相关性以及影响因 素， 并能够借鉴国外尤其是美国共同基金的发展经验， 设计出合理的基金费用模 式，吸引投资者，并维持基金的正常运转，降低运营成本，最终提高收益率。 2 .有利于投资者。 投资者可以了解开放式基金的费用模式及其相关因素， 比较各种费用模式的 异同， 结合自己的投资需求， 寻找适合自 己的开放式基金进行投资， 引导其作出 正确的投资决策。 3 .有利于整个开放式基金业的进一步发展。 开放式基金费用模式是我国开放式基金进一步发展的重要决定因素。 开放式 基金的发展要求其费用模式顺应趋势， 引导投资者健康投资， 完善我国的证券市 场。 基金费用直接涉及到投资者持有基金份额的成本， 因此一个合理的费用模式， 可以优化投资者的选择，优化资源配置和开放式基金业的发展。 三、文献综述 由于我国的开放式基金发展历史比较短， 因此国内对其费用模式的研究目 前 还不多， 尤其是在理论论述上很少。 但是国外对于开放式基金的费用模式的研究 己 经比 较成熟， 从理论上和实证上都有较多的论述。 国外的研究主要集中在开放 式基金费率的影响因素， 费用结构与业绩的关系， 费用结构中管理费的提取方式 等方面。 1 、开放式基金费率影响因素分析 开放式基金总费率一般是指年金化的一次性持有成本和基金年度运营成本 占 基金资产规模的比率。 开放式基金运营费率是指基金年度运营成本占 基金资产 规模的比率。 w i l f r e d . l . d e l l v a a n d g e r a r d t . o l s o n ( 1 9 9 8 )采用美国1 9 8 7 至1 9 9 2 所有股票型共同基金的数据，对共同 基金的运营费用率和基金资产规模、年限、 收益、 现金持有量、前申 购费、1 2 b - 1 费用、赎回费、 后申 购费以及国际基金比 例的相关性进行了实证分析。 实证结果显示基金的资产规模， 年限， 前申 购费同 基金的运营费用率呈负相关， 而基金的收益，国际基金比例， 后申 购费用和赎回 费同基金的运营费用率呈正相关。基金的持有的现金比例在前几年一直呈负相 关，在样本最后一年呈正相关。 我国开放式基金费率结构研究 夏国 风( 2 0 0 1 ) 对开放式基金总费用率进行了分解， 分为单位资产可变运营 费用率， 基金固定运营费用率和年金化基金持有人费用率三个因素， 从而得到了 开放式基金费率的两个主要因素一基金资产规模和投资者的投资年限。 作者采用 美国 共同 基金的数据， 论证了 基金的规模效应和长期投资效应。 即随着基金规模 的增大和投资期限的延长，基金的费率会下降。 2 、开放式基金费用结构与业绩的关系 w i l f r e d . l . d e l l v a a n d g e r a r d t . o l s o n ( 1 9 9 8 )采用 1 9 8 7 至 1 9 9 2 美国 所有股票型共同基金为样本， 对基金费用结构中的各部分费用与业绩表现的 相关 性进行了实证分析。 他们发现: ( 1 ) 收取前申购费用的基金风险调整后的业绩要 低于不收取前申购费用的基金。 ( 2 ) 收取1 2 b - 1 费用的基金虽然产生了一个较高 的运营费用率， 但是也同时带来了较优的业绩表现。因此， 在运营费率一定的前 提下， 1 2 b 一 费用是合理的，不一定要取消该项费用。( 3 )赎回费虽然也导致 了基金运营费率的上升， 但是它同样也带来了较优的基金业绩表现。 因此， 赎回 费的收取也具有合理性。 ( 4 ) 后申 购费用增加了基金的运营费率， 但是它与基金 的业绩表现没有什么相关性。 e d w i n j . e l t o n , m a r t i n j . g r u b e r a n d c h r i s t o p h e r r . b l a k e ( 2 0 0 1 )考 证了 业绩激励费用对于基金业绩的影响。 他们发现激励费用模式的设计并没有使 采取该模式的基金获得正的，或负的激励费用。 然而，当基金内部管理人来设 计激励模式时， 管理人通常能得到一大笔正的激励费用. 采取激励费用的基金比 不采用激励费的基金呈现出更好的选股能力和更低的运营费率。 因而也有相对较 好的业绩表现。 但是作者也提出一点需要注意的是: 采取激励费用的基金的较好 的业绩表现， 并不一定是由于费用结构的影响造成的。 有可能是能力强的基金管 理人会选择激励费用来宣传自己的管理能力，从而使该类基金有较好的业绩表 现。 3 、开放式基金费用结构中管理费的提取 美国共同基金的管理费用模式受到1 9 4 0 年的 投资公司法的限制， 基金 管理人在提取管理费用的时候，一般实行固定费率的模式。若要实行业绩激励， 则激励费必须是对称的。 即当基金业绩表现优于参照指标时， 基金管理人可以 提 取正的激励费作为奖励; 但当基金业绩表现劣于参照指标时， 基金管理人必须承 受一笔负的激励费作为惩罚; 而且激励费的上下浮动必须是对称的， 即所谓的 “ 杠 杆支点”费用。 关于这一法规的合理性的讨论多集中在理论界， 分析 “ 杠杆支点” 管理费用 模式是否达到了其减小基金投资风险的目的。 g r i n b l a t t a n d t i t m a n ( 1 9 8 9 )认为， 基金管理人可以 在自己 的 私人投资中 我国开放式基金费率结构研究 进行对冲操作， 从而无风险地获得管理费用结构中隐含的期权收益。 他们运用期 权定价理论中的结论对于给定合同下的费用最大化作出了分析。 他们还论证了当 管理费用结构中 对于劣等业绩表现的惩罚大于对于优等业绩表现的奖励时， 基金 管理人的逆选择的行为可以避免。 d a s 在允许融资， 可以采取 “ 激励 式” 费用的前提下，均衡费用为一个较大比例的业绩表现费。 这与美国目 前资产 管理业的实际是相符的: 共同基金不允许融资，不能采取 “ 激励式” 费用，因此 大部分共同基金采用的是固定管理费率;而对冲基金不受融资和费用结构的限 制， 多采取 “ 激励式”费用。( 3 ) 考虑逆选择的因素， 在委托代理关系中， 有可 能出现逆选择的情况。 如果在开放式基金中的基金管理公司或管理人也会采取逆 选择的行为， 那么“ 激励式”费用结构确实会使他们偏向于更高风险的资产。 但 是从对投资者最为重要的 “ 福利”的角度来考虑，即使存在逆选择，“ 激励式” 费用结构下投资者的效用仍然大于“ 杠杆支点式” 费用结构下的效用。 ( 4 ) 经理 人可以 利用费用结构来显示其能力。 考虑到费用结构的这种“ 能力信息传导” 机 制，“ 激励式”费用结构下投资者的效用仍然大于 “ 杠杆支点式”费用结构下的 效用。 四、文章结构 本文一共分为四个部分。 第一部分 介绍开放式基金的发展过程。本文先介绍了开放式基金的概念， 再对国外尤其是美国开放式基金的发展历史以 及开放式基金在我国的发展做了 概述，最后对于开放式基金的发展趋势做了展望。 第二部分 介绍开放式基金费用的构成因素。这部分先是对开放式基金费用 的各部分构成因素进行了分类和介绍， 然后介绍了美国开放式基金的费用各构成 部分的 特点和形式， 最后对中美开放式基金各构成部分的特点和形式进行了比 较 我国开放式基金费率结构研究 分析。 第三部分 分析了开放式基金费用模式的影响因素。 这部分先分别分析了开 放式基金的费用模式与资产规模， 流动性， 管理人激励以及投资风格之间的相关 性， 然后对中国开放式基金的运营费率及其相关因素作了一个实证分析， 来检测 这些因素对于中国开放式基金运营费率是否产生影响。 第四部分 对中国开放式基金费用模式作了一个总体设计。这部分从中国的 实际出发， 分别对中国开放式基金的管理费用模式， 申 购费用和1 2 b - 1 费用模式， 以及赎回费用模式做了一个合理设计。 最后的结论部分以之前的分析为基础， 设 计了一份开放式基金的费用模式表。 本文的重点在于第三、第四部分。 五、研究方法 本篇论文的研究方法有三种: 首先是综合比较方法。这主要体现在第二章， 包括横向比较方法和纵向比较 方法。 横向比较主要体现在国别方面， 本篇论文比较了美国和中国开放式基金费 率结构。 其主要原因是美国开放式基金发展的历史悠久， 各方面的体系制度都比 较完善。 对美国和中国开放式基金的费率结构进行比较， 有利于我们借鉴美国开 放式基金费率结构的合理之处， 从而对我国目 前开放式基金费率结构做一个更合 理的设计以 及对其未来的发展做一个展望。 纵向比 较是针对美国开放式基金费率 结构的发展历程而来的。 通过美国开放式基金费率的历史发展趋势， 也可以 看到 我国开放式基金费率未来的发展趋势。 其次是实证研究方法。 这主要体现在第三章，它主要运用逻辑分析方法对社 会经济现象进行描述和解释， 是经济学研究的一种方法论， 致力于回答“ 是怎样” ( w h a t i s ) 的问 题。 我们对复杂的社会经济现象， 一是要把它定格于某一时点 以便于观察; 二是要使之尽可能地简化，以便由特殊到一般的推理和概括; 三是 要追本穷源， 以便揭示某种制度变迁中的路径递进关系。 第三章中对开放式基金 影响因素的实证分析正是从这三点出发的。 由于我们研究的对象是永恒的， 无限 的，所以很多对象和事实还有待进一步地观察和揭示。 第三是规范研究方法， 这主要体现在第四章，这种方法主要是针对某些实际 性地问题， 如对制度设计、 政策和措施等提出建议， 是在一系列逻辑判断地基础 上致力于回答“ 应该怎样” ( w h a t o u g h t t o b e )的问 题。 第四章中 有关我国 开放 式基金费率模式的设计就是规范研究方法的具体应用。 六、预期研究结果 本文拟从我国开放式基金费率模式的影响因素出发， 对中国市场开放式基金 的费率模式做一个合理的设计。 因此， 本文对于开放式基金费率的影响因素的实 我国开放式基金费率结构研究 证分析将是关键的一步。 通过实证分析得出的结果， 我们可以得到开放式基金费 率的高 低与哪些因素相关， 从而根据开放式基金这些不同因素的差异， 制定不同 的基金费率， 从而达到吸引投资者的目 的， 并最终为开放式基金的持续有效的运 营提供保障。 根据前人的研究结果以 及市场观察， 可以知道影响开放式基金费率 的因素大致有:基金规模，投资风格，收益率，流动性，和净申购额。因此，本 文将采用2 0 0 3 年基金中报的数据， 对1 7 家开放式基金的运营费率与以上各影响 因素的关系做一个实证分析。 本文预计在中国市场上， 开放式基金的运营费率与 以上各因素有着较为明显的相关性。 因此各开放式基金可以根据自 身在这些因素 上的差异， 选择适合自己的费率模式， 从而推动整个开放式基金市场的健康发展。 我国开放式基金费率结构研究 第一章 开放式基金的现状和趋势 第一节国外基金业发展状况及趋势分析 一、开放式基金规模和数量不断扩大 投资基金现在已经成为国际金融领域的一支重要力量，它以1 0 万亿美元以 上的资产规模在全球傲视同类金融品种， 尤其在美国等一些国家与地区甚至已经 成为普通大众的日常理财方式， 就像储蓄存款对我国居民的重要性一样。 与我国 投资基金主要以封闭式基金为主形成鲜明对比的是， 世界上发展最为迅速、 最有 影响力的却是开放式基金。 截至2 0 0 2 年7 月， 全球的开放式基金资产规模己 经超过了1 1 . 2 2 万亿美元， 其中 美国开放式基金资产规模达到了6 . 3 9 1 5 万亿美元，占全世界开放式基金资 产规模的一半以上。全世界开放式基金的数量达到了 5 3 1 2 6支，其中美国拥有 8 2 5 6 支开放式基金。 而美国封闭式基金的资产规模在2 0 0 2 年只有 1 5 6 4 亿美元， 数量只有 5 6 2家1 。目 前在欧美主要国家和日 本、 香港、台 湾等地， 投资人普遍 青睐开放式基金，使得开放式基金的规模远远超过封闭 式基金。 从基金的发展历史看， 绝大多数发达国 家及所有东南亚国家都是以发展封闭 式基金为主 起步， 积累了 一定的经验后， 逐渐过渡到封闭 式基金和开放式基金并 存， 最终实现开放式基金占主导地位。 因此， 从某种意义上说， 世界基金发展史， 就是从封闭式基金走向开放式基金的历史。 无可否认， 最早的英国基金和最初的美国基金都是封闭式基金， 但作为最早 的开放式基金是于1 9 2 4 年3 月2 1 日 美国波士顿的马萨诸塞金融服务公司设立的 马萨诸塞金融投资信托基金 ( 该基金成立时只有5 万美元的资产， 在第一年结束 时资产膨胀至3 9 . 4 万美元，如今其资产已经超过 1 0 亿美元) ，从而产生了世界 基金发展史上的一次重要革命。 1 9 4 0 年1 1 月1 日 投资公司法 生效后， 证券交易委员会将管理投资公司 分为开放型和封闭型，开始逐渐把 “ 开放型”称为共同投资公司 ( m u t u a l i n v e s t m e n t c o m p a n i e s ) ， 即 后 来的 共同 基 金。以 此 为 契 机， 开 放 式 基金以 其本 身具有规模大、 运作透明度高、 可大幅减少投资者的变现风险， 增加投资的灵活 性等特点在1 9 4 0 年后逐步成为世界基金业的主流。 1 9 4 0 年，美国开放式基金资产为4 4 . 7 亿美元，封闭式基金资产为6 1 . 3 亿 ， 数 据 来 源 于 美 国 投 资 公 司 协 * m u t u a l f u n d f a c t b o o k ( 4 3 d e d it io n ) ， 一 a g u id e to t r e n d s a n d s t a t i s t i c s i n t h e m u t u a l f u n d i n d u s t r y , f e b 2 0 0 4 . 我国开放式基金费率结构研究 美元， 开放式基金资产与封闭 式基金资产之比为0 . 7 3 : 1 ; 1 9 7 2 年， 美国 开放式 基金资产为6 2 4 . 5 6 亿美元，封闭式基金仅为6 7 . 4 2 亿美元，开放式基金与封闭 式基金资产之比为9 . 2 6 : 1 ; 1 9 9 3 年， 美国开放式基金资产为1 . 8 万亿美元， 封 闭式基金资产仅为9 0 0 亿美元，开放式基金与封闭式基金资产之比达到2 0 : 1 ; 1 9 9 6年，美国开放式基金资产规模为3 . 5 4万亿美元，封闭式基金仅为 1 2 8 5 亿 美元， 两者之比达到 2 7 . 5 4 : 1 ; 2 0 0 2 年， 美国开放式基金资产规模为 6 . 3 9 万亿 美元，封闭式基金资产规模仅为1 5 6 4 亿美元，两者之比为4 0 . 8 6 : 1 0 再看，日 本的开放式基金的总值达到了4 . 9万亿美元，基金数目 达到2 8 8 4 只，德国开放式基金 ( 公众型)己发展到9 6 4 只，资产总之达到2 4 0 8 亿美元。 在香港， 至今已经有8 9 9 只开放式基金， 资产净值超过2 2 0 0 亿美元。 到2 0 0 0 年 9 月，中国台湾地区的开放式基金共有2 8 0 只，管理的资产达到3 8 9 亿美元。 这些投资基金从封闭式到开放式的制度变迁及目前世界开放式基金成为基 金的主流设立方式的事实向我们昭示了我国投资基金的发展方向。 表1世界各国和地区开放式基金管理资产情况 ( 单位:百万美元) 国家或地区 1 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 1 2 0 0 2 阿根廷5 2 4 76 9 3 06 9 9 07 4 2 53 7 5 11 0 2 1 澳大利亚 4 2 9 0 94 4 1 2 4 n / a 3 4 1 9 5 53 3 4 0 1 63 5 6 3 0 4 奥地利4 4 9 3 0 5 7 4 4 75 6 2 5 45 6 5 4 95 5 2 1 1 6 6 8 7 7 比利时3 3 6 5 8 5 6 3 3 96 5 4 6 17 0 3 1 36 8 6 6 1 7 4 9 8 3 巴西 1 0 8 6 0 61 1 8 6 8 7 1 1 7 7 5 81 4 8 5 3 81 4 8 1 8 99 6 7 2 9 加拿大 1 9 7 9 8 52 1 3 4 5 12 6 9 8 2 5 2 7 9 5 1 12 6 7 8 6 32 4 8 9 7 9 智利 4 5 4 92 9 1 04 0 9 19 9 3 1 5 0 9 06 7 0 5 哥斯达黎加n / an / an / a9 1 91 4 2 81 7 3 8 捷克共和国 3 6 15 5 61 4 7 31 9 9 01 7 7 8 3 2 9 7 丹麦1 3 0 3 71 9 5 2 12 7 5 5 83 2 4 8 53 3 8 3 14 0 1 5 3 芬兰 3 5 3 45 6 9 5 1 0 3 1 81 2 6 9 81 2 9 3 31 6 5 1 6 法国4 9 5 7 7 46 2 6 1 5 46 5 6 1 3 27 2 1 9 7 37 1 3 3 7 88 4 5 1 4 7 德国1 4 6 8 8 81 9 0 5 2 02 3 7 1 3 22 3 8 0 2 92 1 3 6 6 2 2 0 9 1 6 8 希腊 2 5 7 5 93 2 1 2 23 6 3 9 72 9 1 5 42 3 8 8 8 2 6 6 2 1 香港5 8 4 5 69 8 7 6 71 8 2 2 6 51 9 5 9 2 41 7 0 0 7 3 1 6 4 3 2 2 匈牙利 7 1 3 1 4 7 61 7 2 51 9 5 32 2 6 0 3 3 8 3 印度9 3 5 38 6 8 51 3 0 6 50 3 8 3 11 3 4 9 0 n / a 爱尔兰 2 2 7 2 95 0 3 3 7 9 5 1 7 51 3 7 0 2 41 9 1 8 4 0 2 5 0 1 1 6 我国开放式基金费率结构研究 意大利2 0 9 4 1 04 3 9 7 0 14 7 5 6 6 14 2 4 0 1 43 5 9 8 7 9 3 7 8 2 5 9 日本3 1 1 3 3 53 7 6 5 3 3 5 0 2 7 5 24 3 1 9 9 63 4 3 9 0 73 0 3 1 9 1 韩国5 3 1 1 21 6 5 0 2 81 6 7 1 7 71 1 0 6 1 31 1 9 4 3 91 4 9 5 4 4 列支敦士登n / an / an / an / an / a 3 8 7 4 卢森堡3 9 0 6 2 35 0 8 4 4 16 6 1 0 8 47 4 7 1 1 77 5 8 7 2 08 0 3 8 6 9 墨西哥n / an / a1 9 4 6 8 1 8 4 8 83 1 7 2 33 0 7 5 9 冰岛 7 0 3 7 38 0 1 2 09 4 5 3 99 3 5 8 0 7 9 1 6 5n / a 新西兰 7 5 1 97 2 5 08 5 0 27 8 0 2 6 5 6 47 5 0 5 挪威 1 3 0 5 81 1 1 4 81 5 1 0 71 6 2 2 81 4 7 5 21 5 7 4 1 菲律宾n / an / a1 1 71 0 82 1 14 7 4 波兰 5 4 15 0 67 6 21 5 4 61 3 1 75 4 6 8 葡萄牙 1 5 4 7 22 2 5 7 41 9 7 0 41 6 5 8 81 6 6 1 81 9 9 6 9 罗马尼亚n / an / an / a81 02 7 俄罗斯 412 91 7 71 7 72 9 7 3 7 2 南非1 2 6 8 81 2 1 6 01 8 2 3 51 6 9 2 11 4 5 6 12 0 9 8 3 西班牙1 7 7 1 9 22 3 8 9 1 72 0 7 6 0 31 7 2 4 3 81 5 9 8 9 91 7 9 1 3 3 瑞典 4 5 4 5 25 4 9 2 38 3 2 5 07 8 0 8 56 5 5 3 8 5 7 9 9 2 瑞士5 3 4 4 46 9 1 5 18 2 5 1 28 3 0 5 97 5 9 7 38 2 6 2 2 台湾 1 2 3 6 52 0 3 1 03 1 1 5 33 2 0 7 44 9 7 4 2 6 2 1 5 3 土耳其n / an / an / an / an / a6 0 0 2 英国2 3 5 6 8 32 7 7 5 5 13 7 5 1 9 93 6 1 0 0 83 1 6 7 0 22 8 8 8 8 7 美国4 4 6 8 2 0 1 5 5 2 5 2 0 96 8 4 6 3 4 06 9 6 4 6 6 76 9 7 4 9 7 6 6 3 9 1 5 7 1 全球 7 2 9 0 9 9 79 3 4 3 2 7 2 1 1 3 9 1 1 4 1 1 1 8 7 1 2 1 91 1 6 5 1 3 3 5 1 1 2 2 0 1 5 7 表2世界各国和地区开放式基金的 数量 国家或地区1 9 9 71 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 2 阿根廷1 9 52 2 92 2 42 2 62 1 92 1 1 澳大利亚 4 8 85 6 9 n / an / an / an / a 奥地利6 2 5 7 7 86 9 3 7 6 07 6 98 0 8 比利时 4 5 86 3 17 8 49 1 8 1 0 4 11 1 4 1 巴西1 5 0 21 6 0 11 7 6 02 0 9 72 4 5 2 2 7 5 5 加拿大1 0 2 31 1 3 01 3 2 81 6 2