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北京邮电大学硕士学位论文 房地产开发项目投资分析与经济评价研究 中文摘要 滂遗产开发行业藩予资本密集型行韭，具有麓投入、毒风验、麓产塞、髑糕长 的特点，项目开发前期威该进行周密的项目投资分析，以利于资金筹措、风险防范。 本文论述了房建产开发磺蟊投澄分析的一般理论鞠方法，探讨了资本资产定价禳垄 ( c a p m ) 、风验效趣原理等方甄的闽题。根据上述理论分享厅了阳光绿洲开发项基的 投资情况，对其谶行经济评价和风险分析，并结仑开发公司实际情况，提出项目投 资开发方寨帮建议。论文结合察铡分褥，钟瓣房羹羹产行嬗授姿经济分聿斤与洋份中豹 项目贴现率的确畿方法镎问题进行了深入的探讨。 关键调：房撼产开发、投炎分橱、经漭评价、风验分季厅 房她产开发项t ：3 投赉分析与蛀济评价姘究 苎塞塑皇查兰堡主鲎垒笙塞一一一 i n v e s t m e n ta n a l y s i sa n de c o n o m i ca p p r a i s eo np r o j e c to f r e a le s t a t ed e v e l o p m e n t a b s t r a c t r e a le s t a t ei sad e n s ee a p t a i lt r a d ew i t hf o u rc h a r a c t e r s ：g r e a ti n v e s t m e n t ，h i g hr i s k ， l a r g ey i e l da n dl o n g t e r m a tt h eb e g i n n i n go ft h ep r o j e c t ，w es h o u l da n a l y s i st h ep r o j e c t i n v e s t m e n tc a r e f u l l y i tw i l lb eu s e f u lf o ru s 协r a i s em o n e ya n da v o i dr i s k 。t h et h e s i s w i l ls t a t et h ec o m m o nt h e o r ya n dm e t h o do ft h er e a le s t a t ed e v e l o p m e mi n v e s t m e n t a n a l y s e p r o b ei n t oc a p m a n dr i s k & e f f e c t i v e n e s se l e m e n t s a c c o r d i n gt ot h e s et h e o r y , i a n a l y s i s t h ei n v e s t m e n t s t a t u s ，e c o n o m y e v a l u a t ea n d r i s k e s t i m a t eo f s u n g r e e n f i e l dp r o j e c t b a s e do l lt h er e a ls t a t eo ft h ed e v e l o p i n gc o m p a n y , ip u t f o r w a r dab l u e p r i n ta n dap r o p o s a lc o n c e r n i n gt h ep r o j e c t 节越st h e s i sb a s e do nt h ec a s e a n a l y s i sa n dl o t s o ft h e o r yr e s e a r c h t h et h e s i se s p e c i a l l yd i s c u s st h ed i s c o u n tr a t e c o n f i r m i n gm e t h o do f t h ep r o j e c t ，i tw i l lb ew i t hr e a lm e a n i n g f o ru s k e yw o r d s ：r e a le s t a t ed e v e l o p m e n ti n v e s t m e n t a n a l y s i s e c o n o m y e v a l u a t e r i s ka n a l y s i sd i s c o u n tr a t e 房地产开发顶鞋投蚤静析与缭济评击 柳f 究 北京邮电大学硕士学位论文 第1 页共3 3 页 第一章绪论 1 1 房地产投资概述 随着中国经济的发展，居民消费结构的变化，不论是企业或个人对于投资越来 越热衷，房地产由于具有较高的投资报酬率以及较强的保值、增值能力而成为重要 的投资工具。 所谓房地产投资指将一定的资金投入到房地产开发经营和中介服务等活动中， 以期未来获得更大收益的行为。投资是进行房地产开发的基础，它既能带来巨大的 收益，同时也有很大的风险。 由于房地产本身所具有的特性，房地产投资也表现出与其他投资不同的特性， 比如高投入，周期长，流动性差，抵御通货膨胀，金融支持，受政策影响大，影响 投资风险的因素多，对专业知识和经验的依赖性等。 房地产投资过程可以分为以下几个阶段： 1 信息收集阶段。 2 项目可行性研究阶段 3 土地获得与规划设计阶段 4 项目投资实施阶段 5 投资回报阶段 就房地产企业的资产构成来看，它属于低固定成本型企业，经营杠杆程度较低， 盈亏临界点销售额较低，企业较容易维持经营。根据综合杠杆理论，经营杠杆较低 的企业可以在较高程度上利用财务杠杆，因此房地产企业可以更多的利用债务资本， 以期取得更好的效果。但是，就某一房地产开发项目而言，一旦购得土地后，其投 入的资金就会转变为固定成本，则项目的经营风险就会加大。 1 2 研究目的 本文目的在于通过理论探讨和案例分析相结合方式，探讨投资分析和经济评价 房地产开发项目投资分析与经济评价研究 北京邮电大学硕士学位论文 第2 页共3 3 页 的主要方法在房地产开发项目中的运用，并对实际问题中出现的诸多问题进行改进 确定房地产开发项目投资分析主要方法 探讨房地产开发项目贴现率的确定方式 探讨风险分析的主要方法 第二章房地产项目投资分析与评价的一般理论 2 1 投资要素原理 企业投资的前提是赚取利润，预期收益大于预期成本时投资行为才会发生。因 此理解投资的三个基本要素是：收益、成本和预期。 2 1 1 收益 风险和收益往往是联系在一起的，高风险高回报，因此利润作为收益的表现形 式往往也是与风险关联的。利润包括三种不同的报酬： 1 社会风险补偿：指开发企业承担的用来补偿诸如破产和经济萧条时期的损 失，也就是在经济运行良好时期开发企业获得的超额利润。在企业实力较强和社会 经济状况良好、房地产行业景气时这一报酬率可以定的低一些。 2 承担风险的收益：企业承担的不能被分散和加以保险的风险。 3 创新利润：由于企业的创新而超出其他企业的高额利润。、 一般来说收益的总体水平受国民经济的影响，收益效用支配着经济周期中投资 的变动方向。当房地产的收益高于社会平均利润时众多投资资金就会涌向房地产， 比如目前北京房地产行业利润远远高于全国其他城市，所以众多的企业挤入北京期 望能从市场中分得一杯羹，例如现在出现很多三外( 外行、外地、外资) 企业。 2 1 2 成本 影响投资成本的两个重要因素是利率和税收：利率在经济生活中具有两种调节 功能，首先它是人们进行消费、投资和储蓄的依据，其次它是资源配置的手段，促 房地产开发项目投资分析与经济评价研究 北京邮电大学硕士学位论文 第3 页共3 3 页 使投资者选择高回报率的投资项目。税收的增减直接影响房地产的投资成本比如土 地增值税、营业税等 2 1 3 预期 投资中的第三个因素是投资商对未来的预期，由于未来事件非常难以预测，因 此投资决策随着对未来不同预期而有所不同。房地产投资可以说是一种长线投资， 因而对未来的预期格外重要。土地区位经济的预期、供给预期、需求预测以及市场 细分的预测是影响房地产投资决策的重要因素 2 2 房地产投资分析方法 2 2 1 边际成本和规模收益理论 ( 1 ) 边际成本递、减递增规律 边际成本递减递增、递减规律描述总成本的变化率与产量之间关系的规律，是 投资决策的重要理论之一。边际成本随产量的增加而降到最低，之后又随着产量的 增加而上升，因此房地产投资中要注意投资规模的研究，以确定合理的投资规模。 边际成本递增、递减规律是规模收益理论的前提和基础。 ( 2 ) 规模收益理论 规模收益理论是研究投入与收益之间的关系。西方经济学认为在其它投入不变 的情况下，随着一种可变投入的增加，总产量的增加( 边际产品) 在超过一点之后 开始递减。 微观经济学中根据上述关系将生产分为三个阶段，即收益递增、收益递减、负 收益阶段。有理性的投资者总会在从可变投入的平均产量最大值到边际产量为零的 区间进行选择，即收益递减阶段，至于选择那一点进行投资不仅取决于生产函数还 取决于成本函数。规模收益理论指导着土地收益运动的三个阶段。在一定技术水平 下，一定量的土地上可变投入与产出的变化可以划分为三个阶段。在第一阶段，每 增加一个单位的变量资源都能使土地上的产量急剧增加，使每一单位的平均收益递 增：由于变量资源与固定的土地资源在数量上没有能够达到充分的配合，土地的生 产潜能没有能够充分发挥出来，投资者会不断投入资源增加产量。在第二阶段随着 可变投入的不断增加，土地的产量不断增加，当上升到最高点时，聪明的投资者不 应该再追加投资。第三阶段如果再投入，土地的产量不但不上升反而会下降。因此 房地产开发项目投资分析与经济评价研究 北京邮电大学硕士学位论文第4 页共3 3 页 只有在第二阶段，投入的可变资源与土地的比例适应，才是最合理的投资范围，这 一规律在经济学中称为土地收益递减规律。这一规律说明了在一定的技术条件下土 地的集约利用是有限度的。 2 2 2 资本资产定价模型 资本资产定价模型( c a p m ) 主要是针对证券市场提出的，但是对于房地产在 内的其他投资也有借鉴意义。其假设前提是买卖机会均等、交易无成本、信息完全 对称、筹资无障碍、借贷利率相等和投资回收期相同。上述假设说明市场是一个完 全的市场，而实际上这是不可能的。房地产更是一个不完全市场，但无论如何，资 本资产定价模型对于探讨投资的风险与期望收益之间的关系具有一定的指导意义。 房地产资本资产定价模型的公式为：e ( r j ) = i + ( e ( r 。) 一i ) bj e ( r j ) ：期望的投资回报率 i ：无风险收益率 ( e ( r m ) - i ) $ j ：风险补偿 e ( r m ) ：房地产市场平均收益率 1 3 i ：风险系数 j ：项目 b j 1 说明项目j 的风险大于房地产市场平均风险，当然相应的收益也应该大于 市场平均收益率：反之e ( r j ) 0 表 示项目的资金产出大于项目的资金投入，或者说可实现的投资收益率会超过做贴现 率的最低期望收益率，可以判断该项目可以盈利。反之，n p v 0 则p i 0 ，如果，n p v 0 则p i 在项目楚期姆汇蔡劁豹自癌资金趣予支树土地转让赞、煎嬲工稷费靼掾遣蜜爨 费。获缮遗使鼹投嚣，将土圭| 錾羝舞螽惫镊嚣鬻款，禳子羔稔建设，警燕捧绥擒黼 璞辩开始链售，镳售投入髯亵土葜馥筹纂浓憋骚金甏瘸予粼衾王疆瓣羧獒。 寤德产帮发矮强投资静祈与疑漭评衙辑究 u 韭塞些皇查堂堡主堂竺鲨奎 ： 一一翌坚里苎! 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f摇 阵 p姐 例蝮血缓器 性 i n 心 馘nn擞匿心一铢 )f嵇迥扑二晕扑拿量髅暑 2 移 铽毒$拳斑骊师蜷隶斌掣血肾越敞忆孽巡 黑 嵇 划 型 剖 誉 七 哼 n 藩 瑶盘蘧 蘧太七躏蘧士盘蘧 啦 盎七罐 嫡 婶 需啵熏 。 嚓懈 霹翟嚓臁熏恕嚓嚓 熏之 略 皿 *辐 辎 七 幡辎瓤 辎 太*辐 辍柩 太幡 辐艇 裾七幡柩糖 晕 臀 艘趣挝型艘担挝挝 翅鼎 翅趣楚 毯蹬翅担 捏毯瞬挚米 匿 辐器廿廿 世帐霜j 卜廿懊*扁j 卜j 卜 世*犀 廿廿世怅嘲蜘 拯廿幡幡廿 抖斟幡*廿廿 廿幡*廿j 斗廿幡*廿廿蝮 靶 心 瓣辐冀辐 鸟【p 柩 辐蹈 妊：濂i 趣 ：獠黉望：瓣i l l 翘 ：靼疑 暇r。罩斟一 僻琳好嗵颦*发裾疆 8 _ 群 至匣nn橄憾。一豫 馘窄掣扑书巨扑k暑暑蝶菩 ! ! 室塑盥奎堂堡主兰垡篓兰皇塑韭坠笠盟 3 。4 项目开发经营状况分析 零章对颂星销售分期计划作也安排，估算项目开发经蘩收入、成本、剥润、投资利润， 并计算项目资金现金流量、财务净现值、财务内部收益率。 阳毙绿溯矮嚣中包括住宅、瓷韭黎套苏及续j l 弱、车露等公建矮基。其中，公建帮住 宅采用销售形式。 公建项霹中，部分为非经营性物泣，如物业管理办公室、变电懿，部分为收益较 少的物业，显要投入一定的经戆费用，如幼儿园。公建项目的经营收入仅考虑车库的 销售收入目。 3 4 1 项目的价格定位 校据对项霹躅边嚣类耪鼗价稽及销售傣猛豹分撰，结台本颁基豹建筑成本、竞争 对手和市场籍求等对方耐的情况，对项目作如下价格定位： 住宅按照平均2 3 5 0 元平方米到2 5 0 0 元，平方米计算 i 强东缓大道窥业，其价格甥对其他亵她捡搀凄裹，根据霹了场壤况，确定其份位为 4 5 0 0 元平方米。 车痒：6 5 万元，个 3 4 2 璞基销售计划 根据本报告的项目经营策略、实施进度安排、本物业供猎状况的调鸯，以及本 物业的设计水准，确定项麟销售计戈i 表如下。 表9 壤嚣销售幸 划 销售计划 x 彬一期 二麓工一靛车 销售莳泳工程。程三期工程 j 室 二期车麾 2 0 0 4 5 2 0 0 4 1 22 0 2 0 b 0 0 5 。1 2 0 0 5 。1 26 0 2 0 4 0 2 0 2 0 0 6 1 2 0 0 6 1 21 5 6 0 3 0 3 0 4 0 2 0 0 7 。l 2 0 0 7 1 25 1 0 4 0 l o 3 0 2 0 0 8 1 2 0 0 8 1 21 0 2 0 1 0 2 0 0 9 1 2 0 0 9 1 21 0 房娥产开发壤爵授爨分析与经济评价研究 z z 状毒睾拳蟋鞣廿嚣彘斌豁口肾辎末钆智逖 去 卅 r 粼 踩 求 锄 瓣 爿 霹 一 f l r f l r f f 1 冀 f f f r 士 至芏芝=兰o 毫 三段 邑 、r k r r r v l rl r 一 1 甚 一 1 r 一 圈玉；=一 蜷 陵 s一 器 耀擎 器 蝰 擎 器 蛙善 籁 蝰擎 暄 惫滥 旧 蠡壮 旧 盎业 蛐 姐 独 衄 狂 业 业 举 址 址 器 舞 j l ! 丘 馨 器 器 辩 蟊 舞 鼙 蟊 靶 器 l 船 髹 暄 辩 蛐 蟊 l r 样婶 爿爿 世 粼 趟趟攫 裎 刳 m l l 隧隧 释 嫡恒 蚺桓* 踩h 雕 al僻卜器赌旱l擎姬器皿罾蝰琳嚣 琳迎擎迎辩血臀nn 拭cc辙拭nh鞋； 议嵇掣扑二辱扑k鲁量谣暑 2 弓 鬣謇$拳赛鞣p嚣隶摧：if：辱趟束证霉毽 1 甚 i rf一f f | 苌 。f 1 r 。 1 r 七 1 譬 一 o i 黑 r r 兰兰 1 r 茎苫苫茎兰羔 士 r 皇= k 、r r 、r 段 、k r 、r v 1 譬r r l 甚 1 更 1 r 1 r 一 衄! v 1 黑 一 擎 娶 蜒擎 鞋 璁督 器 蛙擎 聪 蝰 警 籁 耀 掣 器 豫擎 越 喧 叁业 崛 s越 旧 蠡拙 嚏 皿 姐 鑫 拉 旧 叁扯 器 j i 皿 池 裙 衄 拙 强 姐 姐 辩 拙 越 器 舔 芷 蟊 地 业 舞 菲 舞 舔 器 蟊 帮 鼯 器 器器 鬈 七 样 爿爿岬 钾 世盎 趟 趟 惺橙趟 隧 m i ； 巡也i 叫 司 蚺 褪 蚺袒*司媳 1 1 寒h 醛1 i 跤h 随cc球馘nn转 议甜翠孙匿扑掣暑*菩 z 氍毫$拳蟋搿于#求牲辎f1瞥土k舞避 o o o 。 o 一 卜 o u 寸 喜 一 ff。i 1 硬 七l r = l r =兰 】r 羔= 牛 、r 、r r 、r r 、r v 1 甚 】苌 一 1 硬 一 l r 一 瑚】 蛙 擎 娶 蝗 擎 释 鞋督 籁 堙 擎 矧 鑫蜘 暗 惫业 喧 鑫蜘 姐 盎 啦 i = 强 业 j l | 骚 锄 班 爨 据 蛐 帮 2 舔 捺 舔 强 鼗* il l 钾爿爿 世 ：亡 ：吉 趔坦攫增 嗵嗵衄 型 谴蚺坦抖4 廿 驰 憾nn轼鹾高器 烈g犁扑二i器扑鲁暑酶箅 2 厂 杖富$蠹瘘靳。墨条斌辎：罾采k舞窿 七 * 口 r 一蝮氆釜暮 婴要 血 蠡霹豁霹擎嵇 蛐赵 业魁骚d采盘 瞳峰 罾蟊刑翟套藤甚嚣 廿舡 蜮强 忒_【：懈最琳拳婴藻昏题晕l船霉 一峡k迥卦一 碳槲鞲皿替 n h i 帐，巡捌魁删，铽祆斌球of戳嶷辎肾曙醛 辖求熏阐怕舷坷琳旱辱熏皿铎弋弋n l r v 一 擎 锄 舔 r 卜 = ： 芝 r 1 r ” 话 盎 舟 衄 瓣 怒 剖 士 v o 一 o 甘 窆 瓢 嚏 衄 詹 卯御爿堪盘 捌趟 称i !嗵 求蚺攮程褂 鞲cc拭随nn聩 议嵇迥扑寺匿扑掣莹倏篙 北京邮电大学硕士学位论文 评价指标： 全部投资鲍投资列润率= ( + 1 0 0 = ( 6 3 1 4 5 8 3 7 4 6 6 3 1 5 1 5 0 ) + 1 0 0 。1 3 5 4 第2 6 页共3 3 页 利润总数怒投疑颧) 全部投涤的投产利润率m( 稠税总额，憨投资颧) + 1 0 0 = 6 3 1 4 5 8 3 7 + 3 0 8 3 0 9 4 7 4 6 6 3 1 5 1 5 0 + 1 0 0 2 2 0 1 5 国有资金投涤利润率= ( 利润总额自有资金总额) 1 0 0 = ( 6 3 1 4 5 8 3 7 2 0 4 4 5 0 9 8 8 ) 4 1 0 0 = 3 0 8 9 以上三个静态评价指标与房地产间行业相应指标相比，可以接受，故项目可行。 3 4 。5 顼鎏瑗金流譬与动态盈利分析 1 贴现率的确定 本项目资举成本主要由两部分组成即自商资金和银行贷款。根据前述资本成 本法诗冀继现搴翅下： 自肖资金成本计算：根据调查开发公司最近三年净资产成本率分别为1 0 5 0 、 1 0 1 0 、9 4 0 ，平均净资产利润率为1 0 。可以认为自有资禽的资零成本率为 9 5 0 。 银行借款资本成本率计算：本项目计划三年期贷款，银行公布的利率为5 4 9 ， 贷款总计l 。2 5 亿元人晁荦，从贷款还本错息结算表褥到利息总计2 5 7 7 4 1 6 9 元，同 时假设筹资费用率很低，或略不计a 则债务资本成本率计算为k d - - i ( 1 一t ) 【q ( 1 。f ) 】 1 0 0 = 2 5 7 7 4 1 6 9 ( 1 3 3 ) 3 1 2 5 0 0 0 0 0 0 = 4 6 0 5 自莉资金总额为2 0 4 4 5 0 9 8 8 元，占6 2 0 6 ，银行贷款占3 7 9 4 。 练合资本成本率k = 9k j w ，= 1 0 6 2 。0 6 + 4 。6 0 5 3 7 9 4 = 7 9 5 篙 为方便计算取综合资本成本率为8 ，即贴现率为8 。 瑗金漉爨表计髯结果如下： 房地产开发项茸投资分析与缀济评价研究 。 试富$皋蟋靳。辖太斌豁【；i昏翅靛钆冒壁 蠢 伽 鼎 魁 雷i 憧 基 寸 器 = 控 甚 o 疆 寸 一 爝 碉 皿壤斌斌舔 籁 妇嘲剞受 掌 抬抬 谤 j j 鼯 蜡罄媾辞醛辞 旦*鞋幅 娟辞捌炙剞炙凳鞲 v 利 vv 一 0 ，下降2 3 。0 6 ，f i r r = 1 0 7 7 ，下黪6 + 2 8 ，麴榘下黪旗度热1 0 ，那 么，从全部投资现金流量袭的情况看，f n p v = 1 0 4 8 2 1 6 4 0 ，下降4 6 1 2 ，f