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河南大学 硕士学位论文 股权质押风险控制研究 姓名：谷鑫 申请学位级别：硕士 专业：法律民商法 指导教师：娄丙录 20090501 中文摘要 股权质押是近年来新兴起的一种担保方式。在我国市场经济日益发达的今天， 由于股权质押的便利性，其在融资方面的优势越发显现出来。但是因为股权价值 的易变性和目前市场条件、法律环境还不够成熟，使得股权质押的风险很大，风 险性成为也股权质押的一个基本特性。因此，股权质押的风险控制也显得越来越 重要。 本文主要就股权质押风险控制方面做一下探讨，本论文共分为三部分： 第一部分：股权质押一般问题研究。在本部分中，首先主要论述了股权质押 的概念、特征等基本问题。股权质押是权利质押的一种，具有担保物权的一般特 征，如从属性、不可分性、物上代位性等。但是，由于股权质押作为一种特殊的 担保物权，股权质押的特征还表现在以下几方面：表征性、预期性、双重性、便 利性、风险性。其次，通过对股权质押的标的物进行分析，认为股权质押是以股 权的全部权能为标的。最后，对股权质权的效力范围作了阐述。 第二部分：股权质押的风险性分析。我国现行的股权质押制度相对落后，不 成熟，也不完善，存在着很多缺陷，隐含着巨大的风险。股权质押所带来的风险 有两方面：一是债权人承担的风险；二是债务人承担的风险。其中债权人承担的 风险是主要的风险，本文所涉及的风险主要指给债权人带来的风险。笔者认为目 前股权质押主要存在以下风险：质押人的欺诈风险、股权质押的道德风险、市场 风险、价值风险、标的物的选择风险和法律风险。其中最主要的风险是股票价格 的不稳定性引起的质押股权价值风险。股权价值风险也是其内生风险。 第三部分：股权质押的风险控制对策。股权质押具有高度的风险性，债权人 要保障自己的权利得以实现，除了主观上要认识到各种风险的存在外，客观上也 应当采取相应的措施，以避免和降低风险，把风险控制在最低限度之内。鉴于此， 1 笔者提出以下防范和控制措施：对主体进行严格审查并对出质人进行资信评估、 确保股权质押程序合法有效、谨慎选择标的物、建立股权质押的证券评级体系并 设立警戒线和平仓线、正确评估出股权质押的价值并确定质押率、股权质押相关 法律和政策环境的完善等。 关键词：股权质押；股权价值：风险控制 a b s t r a c t p l e d g eo fs t o c kr i g h t si sar i s i n gg u a r a n t e ei nr e c e n ty e a r s w i t ht h ed e v e l o p m e n t o ft h em a r k e t i n ge c o n o m y , t h ed i s t i n c t i v ef e a t u r eo fp l e d g eo fs t o c kr i g h t si sb e c o m i n g m o r ea n dm o r ei m p o r t a n ti nm o d e r ns o c i e t y b u tb e c a u s eo ft h ef l e x i b i l i t yo fs t o c k r i g h t s v a l u ea n dt h ei m m a t u r em a r k e t i n ga n dl a wc i r c u m s t a n c ec u r r e n t l y , i tb r i n gm o r e r i s k sw h i c ha r ea m o n gt h eb a s i cf e a t u r e so ft h es t o c kr i g h t s s oi ti sv i t a lt h a tw e s h o u l d l a ys t r e s so nt h ec o n t r o lo f t h er i s k s t h i sa r t i c l ef o c u s e so nt h er i s k - c o n t r o l l i n ga n a l y s i s o fs h a r er i g h t s p l e d g e t h i sa r t i c l ec o n s i s t so ft h ef o l l o w i n gt h r e ec h a p t e r s ： c h a p t e ro n et h eg e n e r a lr e s e a r c ho ns h a r er i g h t s p l e d g e i nt h i sp a r t ，t h ea u t h o r f i r s t l yp o i n t st h ef u n d a m e n t a li s s u e s ：c o n c e p t i o n , f e a t u r ea n ds oo n s h a r er i g h t s p l e d g e i so n e p a r to ft h er i g h t s p l e d g e ，w h i c hi ss u b s i d i a r y , u n i t a r ya n ds oo n h o w e v e r , a sa s p e c i a ls e c u r i t yr i g h t s ，s h a r er i g h t s p l e d g es t i l lh a v et h ef e a t u r e so fp e r f o r m a n c e ， p r e d i c t a b i l i t y , d u a l i t y , c o n v e n i e n c ea n dr i s k t h e nt h ea u t h o ra n a l y s i so ns u b j e c to f m a t t e ro fs t o c kr i g h t s p l e d g ea n da p p r o v et h ep l e d g eo fs t o c kr i g h t sis t h o u g h tt ot a k e a l lc a p a c i t yo fs t o c kr i g h t sa so b j e c t a tl a s t ，t h ee f f e c t i v er a n g eo f s t o c kr i g h t s p l e d g ei s s h o w n c h a p t e rt w ot h ea n a l y s i so i lr i s k s t h em o d e mr u l e so fs h a r er i g h t s p l e d g ea r e o l da n di m m a t u r e ，s oi tw i l lb r i n gl o t so fr i s k sf o rt h ed e f e c t s t h ea u t h o rb e l i e v e st h a t t h er i s k si n c l u d e st h er i s ko f c h e a t i n gb yt h ep l e d g e s ，t h em o r a lr i s k , t h em a r k e tr i s k , t h e v a l u er i s k , t h ec h o o s i n gr i s ko f o b j e c t i v ea n dt h er i s ko fl a w a m o n gt h e s er i s k s ，t h er i s k o ft h ev a l u ef l u c t u a t i o nc a u s e db yt h ei n s t a b i l i t yo fs t o c kp r i c ei st h em a j o r o n e c h a p t e r t h r e et h er i s k - c o n t r o l l i n gc o u n t e r m e a s u r e so fs t o c k r i g h t s p l e d g e i i i b e c a u s et h eh i g hr i s ko ft h es t o c kr i g h t s p l e d g e ，t h ec r e d i t o r ss h o u l db ea w a r et h e e x i s t e n c eo ft h er i s k sa n db er e a d yt ol i m i tt h er i s k s ，b yt h i sw a yt h e yc a nf u l f i l lt h e i r r i g h t s f o rt h ea b o v e m e n t i o n e df a c t s ，t h ea u t h o rp r e s e n t st h em e a s u r e sa sf o l l o w s ： s t r i c t l yi n s p e c tt h eq u a l i f i c a t i o no ft h eo n ew h op r o v i d e ss h a r er i g h t sa st h eo b j e c to f p l e d g es t r i c t l y ；m a k es u r et h ep r o c e s si sl e g a la n de f f e c t i v e ；c h o o s et h eo b j e c t i v eo f s t o c kr i g h t s p l e d g ec a r e f u l l y ；s e tu pt h er a n k i n gs y s t e ma n dm a k et h es e c u r i t ya n d c l o s i n gl i n e s ；a s s e s st h ev a l u eo fp l e d g e ds h a r er i g h t sa n dt h ep l e d g er a t e ；p e r f e c tt h e l a w a n dp o l i c yo fs h a r er i g h t s p l e d g e k e yw o r d s ：s h a r er i g h t s p l e d g e ，p l e d g ev a l u e ，r i s kc o n t r o l i v 关于学位论文独立完成和内容创新的声明 本人向河南大学提出硕士学位申请。本人郑重声明：所呈交的学位论文是 本人在导师的指导下独立完成的，对所研究的课题有新的见解。据我所知，除 文中特别加以说明、标注和致谢告勺地方外论文中不包括其他人已经发表或撰 写过的研究成果，也不包括其他人为获得任何教育、科研机构的学位或证书而 使用过的材料。与我一同工作的同事对本研究所做的任何贡献均已在论文中作 了明确的说明并表示了谢意。 欠镘 学位申请人( 学住论文作者) 签名：么塑邈 2 0 刃年易月? 日 关于学位论文著作权使用授权书 本人经河南大学审核批准授予硕士学位。作为学位论文的作者，本人完全 了解并同意河南大学有关保留、使用学位论文番勺要求，即河南大学有权向国家 图书馆、科研信息机构、数据收集机构和本校图书馆等提供学位论文( 纸质文 本和电子文本) 以供公众检索、查阅。本。人授权河南大学出于宣扬、展览学校 学术发展帝进行学术交流等目的。可以采取影印、缩印、扫描和拷贝等复制手 段保存、汇编学位论文( 甄质文本和电子文本) 。 ( 涉及保密内容的学位论文在解密后适用本授权书) 矣馄 学位获得者( 学位论文作者) 釜名：么至丝垒 学位论文指导教师釜 股权质押风险控制研究 引言 市场经济首先是信用经济。随着现代信用经济的发展，股权质押作为权利质 押的一种，成为现代融资的常用担保方式之一，在我国经济社会中发挥着越来越 大的作用。 股权质押贷款为企业和个人拓宽了融资渠道，为银行信贷业务的发展提供了 广阔的空间。然而，事物均具有两面性，股权质押亦是如此。股权质押和其他担 保方式相比具有更大的风险性，不利于抵押权入债权的的实现，近年来涉及股权 质押的法律诉讼呈逐年上升的趋势。从以往的判例来看，虽然债权人可以通过诉 讼来保全债权，但清偿率大多在百分之四十左右。因此债权人要保障自己债权的 实现，除了主观上要认识到各种风险的存在外，客观上也应当采取相应的措施， 以避免和降低风险。 股权质押涉及公司法、物权法、担保法、证券法、物权法等多 个领域。然而，各部门法对股权质押的规定都过于原则，可操作性也不强。近年 来，理论界对股权质押问题已多有论述。但是，对于股权质押存在的风险及风险 控制的研究还比较薄弱，缺乏理论的研究和制度的建构。本文就股权质押的风险 性进行分析认为股权质押主要有以下风险：股权价值风险、道德风险、质押物选 择风险、法律风险以及物权法规定中隐含的风险。并根据上述风险提出风险 控制的具体措施，防范和化解风险。希望自己的研究能有利于这一理论的完善和 发展。 一、股权质押一般性问题研究 ( 一) 股权质押的概念 股权，又称为股东权，有广义和狭义之分。广义的股权，泛指股东得以向公 司主张的各种权利如经营管理权、监督权、表决权、红利分配权、优先认股权等； 狭义的股权，则仅指股东基于股东资格而享有的从公司获取经济利益并参与公司 经营管理的权利。 质押是在古罗马的信托让与基础上发展而来的，“信托让与”是指当事人一方 用市民法转让的方式，转让其物的所有权于他方，他方则凭信用在约定的情况下， 仍把原物归还原主。因此，质押是设定质权的行为，是指债务人或第三人将动产 或权利交由债权人占有，作为债务履行担保的行为。 现代意义的股权质押是指出质人以其持有的某个公司的股权作为债务人履行 债务的担保，在债务人不履行债务时，债权人有权依法以折价或者变卖、拍卖质 押股权的价款优先受偿。作为出质人可以是融资一方的债务人，也可以是债务人 之外的第三人。而作为出质物的股权则包括股份有限公司股权和有限责任公司股 权。 对在股权上设立担保物权，许多国家的法律都有规定。如德国有限责任公 司法第3 3 条 、法国商事公司法第4 6 条均有对“股份抵押”的规定。日 本的公司法对以有限责任公司股东所拥有的股权和股份有限责任公司股东所拥有 的股权为质权标的而设立股权质押分别作了比较明确的规定。我国从公司制改革 以后才有股权这一概念的，但是在1 9 9 4 年颁布的公司法中还只是用“股权抵 。官本仁：股权质押立法缺陷及其完善，载引进与思考2 0 0 3 年第1 0 期。 圆参见卞耀武：当代外国公司法，法律i ；版社1 9 9 5 年版，第3 0 3 页。 国参见卞耀武： 当代外国公司法，法律出版社1 9 9 5 年版，第3 8 8 页。 2 押，而没有“股权质押 的说法。公司法之后出台的担保法，才在真正意 义上确立了我国的质押担保制度，其中就包括有股权质押的内容。如担保法 第7 5 条2 项规定“依法可以转让的股份、股票可以质押，第7 8 条又作了进一 步补充。物权法第2 2 3 条、第2 2 6 条对股权质押作了更为明确的规定。至此， 有关股权质押在我国已形成了以物权法和担保法为核心，以司法解释、 部委规章为配套的相对完善的法律体系。 ( 二) 股权质押之特征 股权质押是权利质押的一种，具有担保物权的一般特征，如从属性、不可分 性、物上代位性等。但是，由于股权质押作为一种特殊的担保物权，股权质押的 特征还表现在以下几方面： 1 表征性 股权质押的表征性，是指作为股权质押标的的股权并没有实际转移占有。股 权是一种抽象的权利，股东所拥有的股权权利并不像实体物那样可以做具体的实 际的交付转移。可见，股权质押的标的不同于可任意支配的实体物，实质上它是 一种凭证，一种代表着一定价值和权利的凭证。这就使其具有了鲜明的表征性的 特点。 2 预期性 质物价值是一个预期值。股权价值具有不稳定性，虽然在设质时当事人对被 设质股权的价值有预先的评估，但这种评估仅仅是个预期价值，由于股票市场的 波动较大，这种预期价值与实际情况往往相背离，使得质权人承担着较大的风险。 。官本仁：股权质押的特征、优势和风险防范，载亚太经济2 0 0 3 年第5 期。 3 3 双重性 以股份有限公司的股票质押，意味着以股份有限公司的股份同时质押。这是 由股票不能舍股份而独立存在的从属性决定的。股份为资本之成份，是取得股东 权的凭藉，是通过股票来体现出来的。“在已设立公司之股份与股票实即二是一， 一是二，并无任何区别。故股份之转让即股票之转让，反之亦然”。 4 便利性 股权是一种具有金融资产性质的权利形态，具有极强的流通性和变现性。在 股权质押中，书面凭证是股权的权利形态，同动产相比，股权凭证的转移和占有 便利、快捷，质权人可以省去保管质物的麻烦，节约了质押成本。因此，股权质 押具有便利性的特征。 5 风险性 股权之所以可以作为质押的标的归根到底是由于它的财产性和价值性。一般 商品的交换价值是由其价格来表示，价格是其商品价值的货币表现，商品的价值 决定于生产该商品的社会必要劳动时间。因此，一般情况下商品的价值比较稳定。 而股权则不同，股权的可预见性比较差，很容易受到市场供求状况、公司经营业 绩的好坏、市场利率的高低等各种因素的影响，其价值具有很大的波动性。而股 票则显得更加突出。 而且，其它权利质押标的价值一般也不容易失去，比如汇票、本票、支票、 存款单等由银行到期承兑付款作为保证；债券由发行人到期还本付息作为保证； 仓单、提单由保管人、承运人见单后交付货物作为保证；商标权、专利权、著作 权中财产权在一定时期内一般也不会有太大的变化，即使变化还有所有权人的信 誉作为保证。唯有股票，难以保证它价值的稳定性。首先，股票所代表的价值是 武忆舟著：公司法论，三民书局1 9 8 1 年版，第2 7 3 页。 4 个变量，而汇票、本票、支票的记载金额是不允许变更的。其次，股票的价格机 制比较复杂，股票持有人的股本所得及其收益是始终处在风险状态的，并不是必 然可以收回的。股票投资权利主要取决于公司的实际经营状况，而公司的经营本 身就具有很大的风险性，任何公司设立的本质都是为了赢利，但并不是每个公司 最终都能获取利润。正是公司经营的风险性直接决定股票投资的风险性，加之股 市行情的波动，这就更增加了股票投资的风险性。而这种股票投资的风险性也决 定了股权质押的风险性。 有限责任公司的股权相对于股票来说，其价值的变化不大，但是由于有限公 司的人合性和封闭性，使质权人对公司经营状况及资产构成状况的了解较困难， 因此，以有限责任公司的股权设质同样具有一定的风险性。 ( 三) 股权质押的标的物分析 1 标的物的范围 对于哪些股权可以出质，亦即出质股权的范围的界定，是保障股权质押担保 功能正确发挥，保护交易安全的前提和基础。我国股权质押的标的物主要有两种 类型。一种是股份有限公司的股票，另一种是有限责任公司股权质押。至于合伙 企业中合伙人的出资权，笔者虽然认为其也属于股权的范畴，而且在一定条件下 也可作为质权的标的，但限于篇幅，本文不对其质押问题进行讨论研究。本文所 研究的股权质押仅指股票质押和有限责任公司的出资质押。在这里需要进一步说 明的是，我国担保法第7 5 条第2 款和第7 8 条在表述上存在不妥之处。“股 份 这一概念使用不规范。在大多数国家中，“股份 这一概念特指股份有限公司 股东的出资。如日本有限公司法中称为“股东的份额”，日本商法股份 回参见卞耀武主编：当代外国公司法，法律出版社1 9 9 5 年版，第5 5 3 页。 5 有限公司一章则称“股份”。我国担保法及我国公司法颁布以前的中 外合资经营企业法、有限责任公司规范意见和股份有限责任公司规范意见， 对有限责任公司股东的出资称“股东出资 或“股东的出资额，对股份有限公司 才称“股份。可见，在我国，“股份”是股份有限公司特有的概念。笔者认为， 上述担保法的两条文中，应将“股份改为“有限责任公司股东出资，并与 “股票”统称为股权为宜。 2 标的物内涵的界定 传统公司法理论一般将股权区分为共益权和自益权。自益权均为财产性权利， 如分红权、新股优先认购权、剩余财产分配权、股份( 出资) 转让权；共益权一 般是指公司事务参与权，如表决权、召开临时股东会的请求权、对公司文件的查 阅权等。 股权质押的标的是指股权的自益权部分，还是既包括自益权部分也包括共益 权部分呢? 这一问题，学者们因为对股权性质的认识不同而观点不一。台湾的史 尚宽先生认为，“股权为质权之标的，但股份为股东权利义务的全部表示，不必为 纯粹财产权的化身，而纯粹财产权的部分方可成为质权的标的，且此财产权设质 的方式以股票的设质为便”。我国大陆的学者中也有部分人认同这一观点，认为 股权质押仅以股权中的财产权利为质权的标的，因为共益权属于人身权利而非财 产性权利。但是，也有学者认为，股权是股东的财产性权利和公司事务参与权这 两种权利的有机结合。因此，作为质押标的的股权，绝不可强行分割而只承认其 中一部分是质押的标的而剔除另一部分。 参见卞耀武主编： 上市公司法人股 b 股 非上市公司股。根据现代投资组合理论，由于个股 价格走势之间存在的相对稳定性，通过合理配置个股之间的持有比例，构成一定 的投资组合可以分散和化解部分风险，减少股票组合整体价格的波动性。利用这 一原理，债权人可以从证券公司出质的股票中对个股比例进行合理配置，甄选风 险最小的股票组合作为质押品。 ( 四) 建立股权质押的证券评级体系、设立警戒线和平仓线 1 建立股权质押的证券评级体系 目前沪深股市上市公司1 6 0 0 多家，出质的股票种类十分繁多，这就需要事前 有一套科学严谨的证券分类评级体系，从而可以从各种证券中甄选出风险最小的 证券( 组合) 作为质押物，或者对出质人提供的质押证券( 组合) 给予科学的分 类评级，以便在风险补偿过程中对其采取不同的措施。 证券评级是指运用评估体系，通过对与该种证券有关的诸多因素进行综合考 察与分析，对证券的盈利性、流动性、安全性等方面的质量作一系列综合评价， 并以约定的符号予以列示的评估活动。“评级通常包括证券评级、企业评级、金 融机构评级、国家主权评级等不同种类，其中证券评级的评估对象又可分为债券、 优先股、基金、商业票据、银行承兑票据、大额可转让存单、信用证等。”我国 证券评级工作正在开展。1 9 8 7 年，我国第一家独立于银行系统的地方性评级机构 上海远东资信评估公司成立。1 9 9 2 年1 0 月，经中国人民银行批准，首家全国 性的证券评估机构中国诚信证券评估有限公司成立。但是我国证券评级还存 在着种种问题，如评级机构受行政因素影响大，缺乏权威性、独立性，评级市场 。西方证券评级制度比较研究及其对我国的启示，h t t p ：w w w 1 w w z x e o m f r e e p a p e r 5 3 0 h u n 。 2 4 地方分割严重，投资者尚未意识到证券级别的资信价值等。这是我们目前需要重 点解决的问题。证券评级体系的发展和完善，有利于债权人更好的选择有利于自 己的证券作为质押的标的，降低风险。 2 设立警戒线和平仓线 股权价值具有易变性的特征，因此，在获取了出质股权价值降低的信息后该 如何处理，以便在最大限度内降低自己的风险是质权人最关注的问题。事实上， 如果债券人接受的质押标的是股票的话，可以参照证券公司股票质押管理办法 的规定，在订立质押合同时，设立警戒线和平仓线，作为风险的闸门，在股权价 值降低到一定程度后，债权人才能更好的保障自己的权利。根据该条规定：警戒 线比例( 质押股票市值贷款本金1 0 0 ) 最低为1 3 5 ；平仓线比例( 质押股票 市值贷款本金1 0 0 ) 最低为1 2 0 。跌幅达到警戒线和平仓线，称为“触线”， 跌至平仓线以下，可视为“击穿 。在质押股票市值与贷款本金之比降至警戒线 时，贷款人应要求借款人即时补足因证券价格下跌造成的质押价值缺口。在质押 股票市值与贷款本金之比降至平仓线时，贷款人应及时出售质押股票，所得款项 用于还本付息，余款退还给借款人，不足部分则应由借款人额外清偿。“在股票 质押贷款的实际操作中，质押两条线是防范股市集中风险和个股风险、保证质押 质量的重要环节。”该条所规定的警戒线和平仓线的最低比例，在实际操作中， 债权人可以通过与出质人协商，订立高警戒线和平仓线的比例，这样，在个股低 迷的时候，就可以更好的保障自己的权利。 证券公司股票质押贷款管理办法的出台使得担保法的相关原则性的 规定具有了一定的可操作性，有利于质权人债权的实现，这一点是值得肯定的。 但需要指出的是，证券公司股票质押贷款管理办法仅适用于股票质押。对于 o 证券公司股票质押管理办法第