创业投资企业管理暂行办法.doc

.创业投资企业管理暂行办法解读 2005年11月15日，国家发展改革委、科技部、财政部、商务部、中国人民银行、国家税务总局、国家工商行政管理总局、中国银监会、中国证监会、国家外汇管理局联合发布了创业投资企业管理暂行办法（下称暂行办法），对创业投资企业的定义、组织形式、监管方式、投资运作、优惠政策等问题做出规定。暂行办法成为我国目前为止唯一的、专门的对进行创业投资企业进行界定、规范的法律，也是私募股权投资领域最为全面、效力最高的一部法律规范。本文拟对暂行办法的主要内容进行解析。 一、明确创业投资企业定位 暂行办法对创业投资企业进行了明确定位，明确了创业投资企业，系指在中华人民共和国境内注册设立的主要从事创业投资的企业组织。前款所称创业投资，系指向创业企业进行股权投资，以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后主要通过股权转让获得资本增值收益的投资方式。前款所称创业企业，系指在中华人民共和国境内注册设立的处于创建或重建过程中的成长性企业，但不含已经在公开市场上市的企业。 暂行办法肯定创业投资企业的合法存在，并同时明确了创业投资企业的投资方式、业务领域。创业投资企业的业务类型是创业投资，而非实业生产研发，投资方式是股权投资，而股权投资的对象，是处于成长期的非上市企业。这意味着立法正式肯定了专门致力于资本运作、股权投资的这类企业的存在。 立法对创业投资的肯定，拓宽了中小企业的融资渠道。企业传统的融资方式除了依赖自身积累而为的内部融资外，主要的外部融资手段为贷款和上市。然而，银行贷款要求企业能提供相应的财产用于抵押，上市对于大多数企业来说是可望不可及的目标。创业投资企业能够为企业提供新的融资渠道，帮助企业拓宽了融资思路，使企业跳出内部融资的固步自封，转向寻求企业外部广泛的金融资源和现金流；使企业逃离间接融资的安逸和局限，转而奔向融通能力更强、交易流程更为高级的直接融资；使企业在获得债务融资的同时，也尝到股权融资带来的同舟共济的合心力量。 此外，立法对创业投资企业的肯定，有利于我国多层次资本市场的建立和完善，因为其催生了一个专门面向未上市企业的、以私下协商为主要交易机制、自由对接形成融投资关系的一类资本市场。创业投资市场与证券交易的场内场外市场互为补充，完成了资本市场链条和体系的构建。 二、明确对创业投资企业的监管方式 暂行办法明确了创业投资企业的监管方式，规定，国家对创业投资企业实行备案管理。凡遵照本办法规定完成备案程序的创业投资企业，应当接受创业投资企业管理部门的监管，投资运作符合有关规定的可享受政策扶持。未遵照本办法规定完成备案程序的创业投资企业，不受创业投资企业管理部门的监管，不享受政策扶持。这确定了对创业投资企业实行事后备案监管的监管模式和思路，只有接受备案的企业，才能进入监管范围，也才能享受到各种优惠或扶持政策。所以严格来说，备案并不以监管为目的，但却确确实实是监管的一种手段。备案制不但可以降低监控成本，还会避免政府过度干涉私募股权基金的运营管理。当然，这对投资者的投资技能和经验提出较高要求。 三、限定了创业投资企业的组织形式 暂行办法第六条规定“创业投资企业可以以有限责任公司、股份有限公司或法律规定的其他企业组织形式设立。”创业投资企业的组织形式只能是企业，包括公司，也包括我国法律规定的其他非公司制企业，其实主要指有限合伙制。但是，在公司制和有限合伙之外，国际私募投资行业还有第三种组织形式契约制，其典型代表是信托制PE。由于信托型投资基金的本质特点是基金财产的所有权必须转移到受托人，由受托人以受托人的名义行使基金财产所有权并对基金承担责任，较难适应创业投资通常要求投资主体对所投资企业行使股东权益并承担股东责任的特点，所以信托方式较难适用于创业投资基金。事实上，国外各国的创业投资基金通常只按公司和合伙形式设立，但是作为私募股权投资基金确实采用的一种组织形式，在我国立法上是不应缺失的。是否选择采用信托制，是投资者的风险规避技巧问题，但信托制确实是可以采用，也确实存在的组织形式。 四、对创业投资企业的设立实行认缴资本制 暂行办法第九条确定了创业投资企业设立的认缴资本制：“创业投资企业向管理部门备案应当具备下列条件：（三）实收资本不低于3000万元人民币，或者首期实收资本不低于1000万元人民币且全体投资者承诺在注册后的5年内补足不低于3000万元人民币实收资本。”根据此规定，创业投资企业可以以较大规模承诺资本和一定规模实收资本先期成立，待成立后再根据承诺协议和投资需要，逐步追加资本。认缴资本制虽然灵活，为创业投资留有募集资金的余地，但风险也相对较大。如果创业投资企业的注册资本没有到位，而且承诺对企业进行高于实缴注册资本额的投资，则意味着投资本身失去了法律保障。 五、明确了创业投资企业的经营范围 暂行办法第十二条圈定了创业投资企业的经营范围“ （一）创业投资业务。 （二）代理其他创业投资企业等机构或个人的创业投资业务。（三）创业投资咨询业务。（四）为创业企业提供创业管理服务业务。（五）参与设立创业投资企业与创业投资管理顾问机构。”根据此条规定，创业投资企业对被投资企业注入资金的同时，也可以为其提供增值服务。 国际私募股权基金的核心含义，便是为企业提供资金支持，以及企业发展所需要的管理、资源支持。参与企业经营管理，是私募股权投资的重要特征，也是私募股权投资区别于传统、通常意义上的财务投资的重要标志。我国的创业投资企业如果只提供资金支持，就无法与资金结构更优质、并能同时提供附加增值服务的国际私募股权基金相抗衡，故而此处明确了创业投资企业可以为企业提供创业管理服务，是立法对创业投资企业运作方式的引导和鼓励。事实上，我国的创业投资企业在向企业注入资金的同时，通常都会提供相应的资源支持企业发展，毕竟这种支持的回报是企业估值的增加，企业股权价值的上扬，最后受益的不只是被投资公司，当然还有投资者。 五、对创业投资企业资金使用进行监管 虽然确定了时候备案监管的整体思路，但是暂行办法仍有对创业投资企业运作进行管制的条文，第十三、十四、十六条便明确了对创业投资企业资金运用方向、比例限制：“创业投资企业不得从事担保业务和房地产业务，但是购买自用房地产除外。 其他资金只能存放银行、购买国债或其他固定收益类的证券。创业投资企业对单个企业的投资不得超过创业投资企业总资产的20。” 此条有对创业投资企业的监管过于严格之嫌。对创业投资企业投资领域的限制，要么是出于对核心或涉密产业的保护，要么是出于对PE运作风险的防控，前者的保护有利于民族产业的扶持，也可能关系到国家经济和社会的安全，不能破除，但后一种保护多少有些担忧过度。而对创业投资企业投资规模的限制也出于防范风险的立法本意。然而，创业投资企业不能放在温室里养，要在市场里经历竞争，经受优胜劣汰，才能实现资金运作水平、风险防范能力的全面提升。过于严格的监管不但会加大监管机构的工作负担，还可能会扼杀PE的抗风险能力，从根本上讲，是不利于创业投资企业发展的。 六、投资对象限定为成长性企业 暂行办法还对创业投资企业的投资对象做出了限定，第十四条明确规定：“创业投资企业可以以全额资产对外投资。其中，对企业的投资，仅限于未上市企业。但是所投资的未上市企业上市后，创业投资企业所持股份的未转让部分及其配售部分不在此限。”创业投资的本质是通过投资取得公司股权后，使其溢价并转让获利，故而投资于处于成长期的企业，将是创业投资的最佳选择，因为成长期企业的估值低，股权对价相对低，而一旦被投资企业成功上市，投资者转让股权的获利可能是几十倍的。然而，作为引导创业投资的法律规范，暂行办法引导投资企业只能投资于处于成长期的企业，似乎有些不妥。目标公司的选择应交由创业投资企业，其应根据自身的资金实力和风险承受能力，选择对何等风险的企业投资，选择期待多大的投资回报率。成长期企业的回报固然丰厚，但是其风险也是显而易见的，有的创业投资企业不愿意承担3-5年的投资周期和相应的高风险，而愿意投资与已经成熟，马上就有上市可能的Pre-IPO企业，虽然回报率相对要低，但是周期短风险小。事实上，Pre-IPO一直是国际私募投资最为青睐的项目，但在我国却不在立法的规制范围内。随着全球私募股权投资的发展和兴盛，投资于上市公司的私募股权基金也越来越多，所以，被投资企业的发展阶段不应有法律法规的强制规定，应由创业投资企业根据市场规律、自身条件自由选择。 七、允许多种投资工具并用 暂行办法第十五条规定：“经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。”公司法只为公司发行普通股提供法律保护，对公司发行普通股以外的其他种类的股票则仅仅指出可以由国务院另行规定。为此，暂行办法作为经国务院批准的特别规定，只好特别允许创业投资基金所投资的创业公司可以向创业投资基金发行优先股、可转换优先股等特别股权凭证。根据暂行办法所明确的“经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资”规定，创业投资企业终于可以以特别股权方式进行投资。 八、允许创投企业通过债权融资提高投资能力 在国外，普遍允许创业投资企业通过适度负债提高投资能力。美国甚至通过政府担保“小企业投资公司”公开发行10年期企业债券的方式，来扶持创业投资业的发展。但是在我国，由于贷款通则规定贷款资金不得用作对企业的股权投资，因而使得创业投资公司即使向银行借到了贷款，也无法用作创业投资。为此，暂行办法依据贷款通则中的“国家另有规定的除外”条款，作出了例外规定，暂行办法第二十条规定“创业投资企业可以在法律规定的范围内通过债权融资方式增强投资能力”，此规定丰富了创业投资企业的资金来源，增强了其投资能力。 九、三大优惠政策的扶持 暂行办法在设定各项概念体系、监管制度的同时，也建立了对创业投资企业进行扶持的三大政策，这也是暂行办法最大的亮点所在。 暂行办法第二十二条规定“国家与地方政府可以设立创业投资引导基金，通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立与发展。具体管理办法另行制定。”此即产业引导基金的扶持，解决了创业投资企业的资金募集难题，也有利于为创投企业的投资规模的扩大。 第二十三条规定“国家运用税收优惠政策扶持创业投资企业发展并引导其增加对中小企业特别是中小高新技术企业的投资。具体办法由国务院财税部门会同有关部门另行制定。”此即明确了对备案的创业投资企业进行税收扶持，有利于创投企业提高投