（工商管理专业论文）收费公路企业不同发展阶段的融资策略分析.pdf

收赞公路企业矸：| i = i j 发展阶段的融资策略分析 摘要 收费公路政策的实施以及收费公路在我国的迅速发展，对我国公路事业乃至整体 国民经济运行都产生了巨大的推动作用。但是，公路建设任重道远，投资和养护的资 会需求依然巨大，资金仍将是长期影响公路行业乃至整个幽民经济发展的重要因素。 收费公路行业是一个非常特殊的行业，其q k 务发展和资金需求具有许多其他行业 所没有的特色。本文以我国现有经济环境为背景，以经营型收费公路作为研究对象， 采用理论与实际相结合的研究方式，对收费公路企业不同发展阶段的融资策略进行分 析，并通过具体案例来对研究结沦进行实践验证。 本文首先从理论上阐述影响企业融资策略选择的八个主要因素：融资目的、资金 需求量、资金需求时问、企业自身实力、财务灵活性、风险因素、融资成本、宏观理 财环境，并分析这些因素如何影响全业的融资策略制订；其次，结合我国现阶段融资 环境，介绍并分析几种适合收费公路企业的融资方式以及各自的特点和适用性：之后， 也是本文的核心内容，在前面分析的基础上，研究收费公路企业在创建阶段、成长阶 段、稳定与成熟阶段i 个不同发展时期的经营活动特点和融资需求状况，以及收费公 路企业在每个阶段制订融资策略时需考虑的主要因素，进而具体分析了收费公路企业 在创建阶段的发起资金筹集策略、公路建设资金筹集策略：成长阶段和稳定成熟阶段 的短期融资策略、长期融资策略以及项目投资的融资策略：最后，以深圳高速公路股 份有限公司( 以下简称“深高速”) 为例，分析其在创建阶段和成长阶段所采取的融 资策略及对深高速现在和未来发展的影响，找出其优势和不足，提出建议，并列前面 所作的分析进行实践验证。 关键词：收费公路发展阶段融资 收费公路氽业小i 刊发艘阶段的融资策略分析 a b s t r a c t t h ei m p l e m e n t a t i o no ft o l lr o a dp o l i c i e sa n dt h er a p i dd e v e l o p m e n to f t o ir o a d si 1 3 c h i n a h a v eg i y e nab i gb o o s ti o w a r d st h eo v e r a l le c o n o m i co p e r a t i o no fo u rc o u n t r y 1 t o w e v e r ， r o a dc o n s t r u c t i o ni nc h i n as t i l | h a sal o n gw a yt og o i i r v e s t m e l l t sa n dm a i n t e n a n c ei 1 1 r o a d sd e m a n de n o r m o u sa m o u n to fc a p i t a l 1 1 1t h el o n gr u n c a p i t a lw i i ir e m a i na sa n i m p o r t a n tr a c l o i w h i c hw i l la f f e c tt i md e v e l o p m e n to ft h er o a ds e c t o ra n de v e nt h ew h o i e n a t i o n a le c o n o m yi 1 1c h i n a a sa ne x t r e m e l ys p e c i a ls e c t o r , t o l lr o a ds e c t o rh a sm a n yd i s t i n c t i v et h a i a c l e li s t i c si 1 1 r e s p e c t so f b u s i n e s sd e v e l o p m e n ta n dc a p i t a ld e m a n da sc o m p a r e dw i t ho t h e rs e c t o r s w i t h c h i n a sc u r r e n te c o n o m i ce n v i r o n m e n ta st h eb a c k g r o u n da n dt h eo p e r a t i o n o r i e n t e dt o l l r o a d sa st h es u b i e c t ，t h i st h e s i s ，b a s i n go nt h em e t h o do f t h e o r ya n dp r a c t i c e ，a n a l y z e st h e d i f l e r e n tf i n a n c i n gs t r a t e g i e so ft o l ll o a dc o m p a n i e sa td i f f e r e n td e v e l o p m e n ts t a g e s a n d t e s t i f i e st h ec o n c l u s i o no fi t ss t u d yt h r o u g hs p e c i f i cc a s e s f i r s t l y , t h et h e s i se l a b o r a t e st h e o r e t i c el l yo n t i l ee i g h tk e yf a c t o r sw h i c ha f f e c tt h es e l e c t i o n o ff i n a n c i n g s t r a t e g i e s f ( ) r e n t e r p r i s z sn a m e l y , t h ef n a n c i n gp u t p o s e ，c a p i t a ld e m a n d p e r i o do fc a p i t a ld e m a n d ，c o r p o r a t es tr e n g t h ，f i n a n c i a lf l e x i b i l i t y , r i s k s ，f i n a n c i n gc o s t sa n d m o c r o f i n a n c i n ge n v i r o n m e n t ，a n dt h e na n a l y z e sh o wt h e s ef a c t o r sa f f e c tt h ed e f i n i n go f f i n a n c i n gs t r a t e g i e s o f e n t e r p r i s e s s e c o n d l y , b a s i n g o i lc h i n a sc u r r e n t f i n a n c i n g e m 7 l r o n m e n ，i ti n t r o d u c e sa n da n a l y z e ss e v e r a lf i n a n c i n gm e t h o d sa p p l i c a b l et ot o l il - o a d c o n l p a n i e sa n dt h e i rr e s p e c t i v ef e a t u r e sa n da p p l i c a t i o n s t h e nf o l l o w st h ec o r eo ft h e t h e s i s b a s i n gt h ea f o r e m e n t i o n e da n l t l y s i s ，i ts t u d i e st h eo p e r a t i o nf e a t u r e sa n df i n a n c i n g d e m a n d sa tt h r e ed i f f e r e n t d e v e l o p m e n ts t a g e sn a m e l yt h ef o u n d a t i o ns t a g e ，t h eg r o w t h s t a g ea n dt h em a t u r es t a g e a sw e l la st h ep r i n c i p a lf a c t o r st h a tt o l lr o a dc o m p a n i e st a k e i n t oa c c o u n tw h e nd e f i n i n gt h e i r f i n a n c i n gs t r a t e g i e sa p p l i c a b l et od i f f e r e n td c 、r e l o p m e n t s t a g e s i t f u r t h e a n a l y z e si n d e t a i lt h ep r o l n o t i o ns t r a t e g ya n dr o a dc o n s t r u c t i o nc a p i t a l r a i s i n gs t r a t e g ya t t h ef o u n d a t i o ns t a g eo fat o l lr o a dc o m p a n y 、i t ss h o r t t e r m f i n a n c i n g s t r a t e g y ，l o n g t e r l l lf i n a n c i n gs t r a t e g y a n dp r o j e c t f i n a n c i n gs t r a t e g y , a t i t s g r o w t h a n d m a t u r es t a g e s l a s t l y ，t h et h e s i sc i t e ss h e n z h e n e x p r e s s w a y , c o m p a n y , i 。i m i t e df “s h e n z h e n e x p r e s s w a y ”) a sa ne x a m p l ea n da n a l y z e st h ef i n a n c i n gs t r a t e g i e sa d o p t e db ys h e n z h e n e x p r e s s , a , a ya ti t sf b u n d a t i o na n dg r o w t hs t a g e sa n dt h ei m p a c to f s u c hf i n a n c i n gs t r a t e g i e s o nt i l ec u r r e n ta n df u l u r e d e v e l o p m e n t o fs h e n z h e n e x p r e s s w a y l tp o i n t s o u tt h e a d v a n t a g e sa n dd i s a d v a n t a g e so f s u c hs t r a t e g i e s ，c o m e so u tw i t hr e l e v a n ts u g g e s t i o n sa n d t e s t i f i e st i l ea b o v e a n a l y s e s k e y w o r d s ：t o l lr o a d s ，d e v e l o p m e n t s t a g e s ，f i n a n c i n g 2 收赞公路企业小i 州技胜阶段的融资策略分析 前言 公路交通作为幽民经济的基础胜产业和先导性产业，对经济的发展具有巨人的支 撑与推动作用，是一个国家经济发展不可缺少的物质基础。要实现我国社会经济发展 各个阶段的目标，必须从根本上改变公路交通制约国民经济发展的状况。 我国公路建设从建国初期的8 玎公罩，经过几十年的发展，特别是改革丌放以来 ：r 年的发展建设，截止到2 0 0 1 年年底，全国公路总旱程已达到1 7 ( ) 月公早，s 0 多 年增长了2 0 多倍，取得了举世瞩目的成绩。其中，我国自j 9 8 4 年j t ：始实行的收费公 路政策功不可没，为公路建设和养护筹集了大量资金，并由此催生出大批收费公路企 业，形成国民经济中一个新兴行业一收费公路行业。 根据我国国民经济目前所处阶段、未来发展念势，以及社会经济发展对交通运输 需求的变化和提高，交通部制定了公路交通基础设施发展三阶段战略目标，即： 第一阶段，到2 0 1 0 年要全面改善公路交通紧张和制约状况，公路“五纵七横” 国道主干线全面建成，形成横连东目、纵贯南北的全国性运输大通道：所有具备通车 条件的乡镇和9 0 以上的行政村通公路；东部地区的公路基本适应国民经济利社会 发展的需要。 第一阶段，到2 0 2 0 年公路交通基本适应国民经济与社会发展需要，基本建成东、 中部地区高速公路网和西部地区八：e 公路通道；县乡公路总里程有较大发展，初步实 现劂络化；东部地区的公路基本实现现代化。 第三阶段，到本世纪中 f 公路交通基本实现现代化，基础设施网络已经全面建成， 技术等级与构成已经充分满足运输发展的需要，质与量达到优化，形成高效、经济、 快捷、安全的国内运输网络及国际，：通道，与其他运输方式共同构筑完善的综台运输 体系，实现客运快速化、货运物流化、运营智能化、安全与环境撮优化，使公路交通 基本实现现代化，达到中等发达舀家水平，为国家基本实现现代化发挥支撑和先导作 用。 宏大的公路投资建设规模需要巨额的资金，单靠政府财政投资根本不可能解决达 到上述三阶段目标的巨额资会缺口，收费公路企业将在其中继续扮演重要角色。而收 费公路企业如何筹集公路的建设和养护资金，如何实现“路生财，财尘路”的投资、 建设、收费管理和项目丌发良性循研的模式，对实现我国公路交通基础设篪发展的三 阶段战略目标具有重大影响，因此，研究收费公路企业的融资策略具有很强的现实意 义和紧迫性。 收费公路企业小叫发胜阶段的旃j ! 资策略分析 融资活动是公司理财基本框架的两大主题之，国内外各种专业书籍对一般意义 上的企业融资策略分析已进行过诸多论述，并已形成了各种理论和模型，这也是本文 所论述内容的基础。但迄今为止，鲜有作者对收费公路企业的融资策略进行研究，尤 其是对收费公路企业各个发展阶段进行比较系统的融资策略分析。笔者自参加i ：作以 来一直从事财务方面的工作，并从2 0 0 0 年开始一直在深期l 高速公路股份有限公司从 事财务管理工作，对收费公路行业的业务特点、资金需求、融资策略等有定的体会 和认识，因此，以此作为工商管理硕士论文的主题，以期能为这方面的研究做m 自己 的绵薄贡献，并在实践中指导未来的工作。 收费公路企业4 ：川发展阶段的融资策略分析 1 、我国收费公路的发展概况及主要的管理和融资模式 我目自从1 9 8 4 年外始实行收费公路政策以来，公路建设发展迅速，公路总早程 一前已跃居世界第四位，高速公路通车早程已位居世界第二位。实践证明，收费公路 政策对我国公路建设事业发展发挥了巨大的促进作用。 收费公路经过近二十年的建设+ 取得了长足发展。截止2 0 0 0 年年底，全国( 不 含港、澳、台地区) 收费公路统计驰程达到9 4 1 5 3 公旱，收费站点3 2 9 9 个，收费从 业人员15 万余人，年收费额4 6 0 萄：亿元。我国依赖收费公路政策，利用各种融资方 式，共筹集公路建设资金6 7 0 0 亿元，占同期公路建设总投资的6 0 。 我因公路建设的总体目标是：到2 1 世纪中叶，公路将基本实现现代化，我国将 拥有一个现代化的公路交通系统，公路网总旱程将达到3 0 0 万公里。届时将建成一 个由高速公路网、国道、省道、县道、乡道组成的、完善的国家公路网，形成层次分 明、二r 支结合、布局合理、四通八达的公路网体系。 实现卜述目标遇到的最大困难是资金不足问题。今后2 0 年恻，干线公路建设资 金需求每年超过2 0 0 0 亿元左右，已建成的公路养护管理费用也增加了资金需求的压 力，而单靠政府财政能力不可能解决庞大的公路建设和管理的资金问题。公路建设管 理资金缺口将长期困扰公路行业的发展。探索适合公路行业的融资管理模式具有很强 的现实意义。 目前，我国收费公路分为还贷型和经营型两大类型。还贷型收费公路是指山交通 主管部f - j 币, u 用贷款或集资建成的公路，属于行政事业型组织形式，公路主管部门或其 所属机构是项目的行为主体，收费管理按照行政事业收费性质纳入财政管理体系，实 行收支两条线。收费用途是偿还贷款或集资，一i 以赢利为目的。经营型收费公路是指 由国内外经济组织依法受让收费公路收费权进行收费，属于企业型组织形式，国内外 经济组织是项目收费的行为主体。经营管理按照企业经营性质纳入工商管理体系，收 费目的是收回投资并取得合理回报，以赢利为目的。如已公开发行股票并上市的深高 速、粤高速、沪杭甬等。本文仅就经营型收费公路企业融资策略进行分析。 我国收费公路的融资方式以前主要依靠国家预算内投资、银行借款、企业收取通 行费的内部积累等。随着我国证券市场的快速发展，股票融资和债券融资也逐渐成为 收费公路企业一种重要融资方式。1 9 9 6 年8 月，广东省将“两路一桥”( 广佛高速公 路、佛丌高速公路、九江大桥) 重组，发起设立了广东省高速公路发展股份有限公司 ( 简称“粤高速”) ，发行b 股1 3 5 亿股，筹集资会48 3 亿元人民币，成为闺内首家 收费公路类上市公司。截止2 0 0 2 年年底，我国共有收费公路类上市公司17 家，其中 收揖公路企业h 、发胜阶段的融资策略分析 两家既发行了a 股，又发行了i i 殷，一家既发行了a 股又发行了b 股。从融资规模 上来看，8 家存卜海交易所发行a 股共融资7 3 1 亿元，6 家在深圳证券交易所发行a 股、l 家发行b 股共融资5 0 3 8 亿元，5 家在香港联合交易所发行h 股共融资1 1 6 9 亿元。 除了股票融资外，发行债券也是筹集公路建设和养护资会的干十重要方式。除国 债资金外，我国在2 0 世纪8 0 年代术至9 0 年代初，许多地方政府为了筹集资金修路 建桥，都曾经发行过地方公路债券，但到了1 9 9 3 年，冈为对地方政府承付的兑现能 力有所怀疑，发行债券融资方式被【鲴务院制止了。此后颁布的中华人民共和国预算 法第2 8 条，明确规定“除法律和e 目务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债 券”。目前更多的是以企业为发债丰体的企q p 公路债券，如2 0 0 0 年1 2 月2 6 日全线通 车的浙汀省上( 虞) 三( 门) 高速公路，全长1 4 2 公里，是一条地方高速公路，总投资为 4 6 亿元。其市场运作方式为，由浙江沪杭甬高速公路股份有限公司等七家公司联合 投资设立一家有限责任公司，即浙；卫上三高速公路有限公司，2 0 0 0 年陶务院批准该 公司发行三年期、总额为2 亿元的地方企业债券，资金用于高速公路建设。 近年来，随着市场环境的不断发展变化，许多新的融资方式不断涌现，如b o t 模式、a b s 模式等，都是一些比较适合收费公路行业的新的融资模式。 收费公路企业小j 一发j 缱阶段的融资策略分析 2 、收费公路企业主要业务特点概述 企、i p 的业务特点和发展战略泱定了企业的资金需求，进而决定了企业的融资策 略。与其他行业相比，收费公路行业是一个比较特殊的行业，也是个典型的资金密 集型行业，其业务发展具有许多其他行业所没有的特点，其不同发展阶段的业务重点 和对资金需求的特征都有很大不同，因此，在划其融资策略进行分析时，有必要苒先 对收费公路企业的主要业务进行了解。 2 1 收费公路企业不同发展阶段特点介绍 收费公路企业的发展阶段可分为创建期、成长期、稳定与成熟期三个发展阶段。 与其他企、i k 所不同的是由于一般情况下收费公路都有一定的特许经营年限，经营期 满后往往要将收费公路交给国家，因此，一个收费公路企业的终结往往并不是由于市 场竞争等因素导致的企业逐渐衰败直至破产，而是因经营期满导致企业停止经营，因 此本文不就收费公路艇业的衰退期阶段进行分析。各阶段收费公路企业的主要业务发 展情况、资金需求情况以及自身创造资金的能力如表2 1 所示： 表21收费公路不同发展阶段的特点 发展阶段主要业务发展 创建蝴土要进行公路建设 成长期主要进行收费公路的运崔 护，可能会伴有一定能 公 目投资 稳定与成熟期主要进行收费公路的运营 护，可能会件有一定的公 目投资 从表2 1 可以看出，由于收费公路企业在不同发展阶段的业务重点有很大不同， 导致其对资金的需求也有很大差异，并且由于企业自身创造资金的能力各异，所以收 费公路企业在不同发展阶段的融资需求、融资策略也应各有不同。 2 2 收费公路的经营特点 与其他行业相比，收费公路行业是一个非常特殊的行业，具有许多其他行业所没 0 ( 9 1 2 f i l 赵特萍 收费公路企业1 ：删发胜阶段的融资策略分析 有的特点，现概述如下： 1 ) 投资规模大、建设周期氏、资会凹收慢。 公路行、f k 是一个典型的资金密集型行业，公路建造成本很高，每公罩造价可达数 r 万元甚至在一亿元以上。一个公路项目从，1 ：工到建成投入运营，往往历时数年- 以 珠江三角洲一带的高速公路为例，其投资规模及建设周期如表2 2 所示： 表2 2珠江三角洲地区公路建设情况表 建设建设规模总投资 平蚴讼 序号 名称丌工年完工年弱g 价 性质( k m )( 亿元) ( 元) l 京珠线小塘至甘塘段续建 1 0 9 1 9 9 82 0 0 25 665 2 0 0 2 京珠线甘塘至广州段续建 1 9 91 9 9 82 0 0 29 i34 6 0 0 3 京珠线江i 、j 至中山段新建 3 72 0 0 i2 0 0 43 59 4 6 0 4 京琳线江门至中山段新建 3 22 0 0 02 0 0 22 4 57 6 6 0 5 京珠线广州北环段续建 3 81 9 9 82 0 0 12 697 0 8 0 6 京珠、同三线j 、i 绕城东新建 3 62 0 0 22 0 0 54 21 1 6 7 0 环段 7 京珠、同三线广州绕城两新建 1 1 72 0 0 42 0 0 78 06 8 4 0 南q 、段 8 1 州至惠州高速公路续建 l5 21 9 9 92 0 0 26 24 1 0 0 q 莞深高速公路增城至东新建 2 042 0 0 l2 0 0 3l o14 9 5 0 莞段 1 0 j 梧高速公路马安至河新建 3 52 0 0 32 0 0 5932 6 6 0 段 深圳盐坝高速公路一、二期新建 1 91 9 9 82 0 0 31 47 3 7 ( ) 1 2 广珠阳线一一：期 新建 3 5 42 0 0 02 0 0 43 058 6 0 0 l3 广州至深o i l 沿江公路新建 l o l2 0 0 22 0 0 68 07 9 3 0 收费公路的资金回收速度也较促，以深高速旗下的几条收费公路为例，其投资回 收期都在1 0 年以上。 2 ) 资产流动性差 公路是一种流动性极差的资产。从实物流动的角度来看，公路资产不象一般的机 械设备一样，可以实现物质资本流动甚至转产。它一旦建成，便附着在原有施：【：场地： 从资金流动的角度来看，由于公路投资巨大，转让价格很高，网此要求买方具有相当 强大的资金实力，不但如此，由于收费公路经营权属政府控制的稀缺资源，转让的审 批程序相当复杂，也在一定程度上抬高了公路资产转让门槛。 一般情况下，以公路及附属设施为主的固定资产在一个收费公路企业的资产构成 ) ( i m 2 6i 赵杵萍收费公路企业玎；川发展阶段的融资策略分析 中占有相当大的比例，而流动资产的比例往往非常小，导致收费公路企业资产流动性 指标大大低于其他行业。如已上市| j ：j17 家收费公路公司中，2 0 0 t 年年术流动资产占 总资产的平均比例为1 2 ，有8 家公司在2 0 0 1 年年末的流动比率不足1 ，流动比率 超过2 的公司仅有5 家。 3 ) 营运现金流量较为稳定，并逐年增长。 收费公路行业与其他行业相比。其经营活动最显著的特点就足收入基本卜- 都是现 余收入，而且一般比较稳定，很少有大起大落的情形。另外，一条收费公路建成后， 在以后的营运活动中，后续投资较少，属于典型的一次投资，分年受益的产业，因而 营运现金流量较为稳定。 从收入情况来看，影响一条收费公路收入水平的无非是车流量和收费标准。前者 主要受周边地区宏观经济环境、t a k e r l 商贸活动活跃程度、路网状况等因素影响：后 者主要受国家产业政策、当地物价水平等因素影响。但上述各种影响因素在定时期 内都能保持相对稳定。般而言，除非有明显的分流路段存在，一条收费公路的车流 量增长趋势都是前低后高，因此一条收费公路开通后，其经营前期收入水平往往较低， 但随着车流量的增长，收入水平将逐步上升。 从后续投资来看，收费公路行i e 不象制造业或商、叱为了维持正常经营活动需要 不断地进行“品投资，其后续投资辕少。收费公路行业的后续投资主要包括人工成本、 收费业务开支( 如收费票卡等) 、管理费用_ 丌支及公路养护投资等。以深高速旗下的 几条收费公路为例，其当前付现成本占总收入的比例仅为1 0 一12 。当然，随着 公路营运年限的增长，后续投资将不断加大。主要是由于公路养护投资一般都是随着 公路营运年限的增长相应增加，而其他支出的增长与车流量增长水平呈f 相关，冈此 一条收费公路后续投资增长趋势往往也是前低后高。 虽然条收费公路的收入和后续投资增长趋势都是前低后高，但由于后者存前者 中所占比例较小，因此，一般情况下一条收费公路的营运现金流量往往呈现出逐年上 升的趋势，直至车流量饱和，收入无法再继续增长，营运现金流量才会逐步下降。当 然也有少数例外，由于收入水平过低，导致营运现金流量无法增长。 4 ) 收费公路属于准公共物品，具有多重经济属性 收费公路行业在经营中呈现出的许多特点，都是由于收费公路的准公共物品属性 所决定的。 经济学一般把人们在生产和生活中所消费的各类物品分为两类，一类是私人物 品，另类是公共物品。在现实社会中，纯粹的公共物品并不多见，许多物品的性质 i ( 1 h 2 6 l 赵棒萍收赀公6 1 苦企业小旧发胜阶段的触赉策略分析 介于私用物品和公用物品之剐，称之为准公共物品。般公用事q k 和公共基础设施就 属于准公j 匆品范畴。 象大多数基础设施与公用事业一样，公路属于准公共物品，具有多重经济属性。 公路的公共物品特性主要表现在以下几个方面： 公路交通产生的巨大外部经跻效益，不易分割，具有较强的社会性和公益性； 公路设施具有自然挚断特点坷i 具备一般产业完全依靠市场竞争机制的条件： 公路建设投资巨大，回收周期长，投资回报率较低，不可能完全依靠私人或市 场行为投资建设。 公路的非公共物品特性主要表现在咀f j l 个方面： 公路具有可以量化的使用价值和明确的直接受益者，具有特定的服务特性和一 定的商品属性： 公路运力的消费在一定条件下存在竞争性和排他性； 公路设施产品可以提供不同的服务水平； 公路不是纯公益物品，它具确鲜明的生产性，是国民经济的一个特殊生产部门。 0 f ) m 2 6 赵杵拌 收费公路企业小川发腱阶段的融骨f 策略分析 3 、影响企业融资策略选择的几个因素 3 1 融资目的 融资 1 的包括筹集资金的用途手通过各种融资行为企业要达到的目标。不同企业 有不同的融资目的，同一企业处于：f 同发展阶段，其融资k l 的也有不同。如收费公路 企业，其筹集资金的用途主要是用于公路项目投资，而生产经营企业，除投资所需资 金外，几常生产：经营资盒也往往需要通过各种融资渠道取得。对处于创建期的企业， 其融资目的主要是筹集公司成立资本金以及投资项目所需资金；处于成熟期的企业， 其往往通过各种融资方式的选择来使公司资本结构达到最佳。 不同的融资目的使得企业选择不同的融资策略。如为了筹集公司成立资夺金或处 于创建期的企业筹集投资项目所需资金，企业往往首先从安全性出发，优先选择剃限 较长的融资方式；若仅仅为了经营周转，则应从资金使用的灵活性和融资成本出发， 选择期限较短的融资方式；若为了改善资本结构，企业将通过制订长期财务发展战略， 对未来投资需求和经营收益进行预测，从而选择相应的融资方式来对现有资本结构进 行调整。 3 2 资金需求量 企业不同发展阶段所需要的资金量不同，而企业资金需求量越大，融资的数额也 就越大。各种不同的融资方式所能提供的资金量各有差异，并且其资金成本和所带来 的财务风险也各有不同。一般而苦，长期性的融资方式可提供较大的资余量，较低的 财务风险，但资金成本较高，取得相对困难；而短期性的融资方式提供的资会量较少， 财务风险较高，资金成本较低，取得手续简便。因此，企业应根据实际资金需求情况 制订合理的融资策略。 3 3 资金需求时间 资会需求时问越长，应选择长期性的融资方式才较为安全，如长期银行借款、发 行股票或债券等。当然，通过短期融资的不断借新还旧也可以使融入的资会长期使用， 并且资金成本较低，但一旦企业经营出现闷题，现会流入低于预期，企业将无法按照 计划筹措到新债有可能会导致到期不能清偿债务，陷入财务困境。此外，资余需求 是否带有明昆的季节性也直接影响丑l 企业的融资策略制订。对于季节性的融资需求， 应加强对未来现金流量的预测，制订合理的资金使用计划，并采用短期银行借款等较 为灵活的融资方式。否则，要么造成资金的大量闲置，资金使用成本过高，要么造成 o o m 2 6 1 赵托拌 收费公路仓业小司发胜阶段的融资策略分析 资金周转才j 灵，企业财务风险过高。 3 4 企业自身实力 处于不同行业的企业，其实力各有不同，如收费公路行业，其资产流动性较差， 但收益较为稳定：而商品销售企业其资产流动性较强，但 _ l _ i 于竞争激烈，收益起伏 较大。即使足同一行业但处于不同发展阶段的企业，其实力情况也有很人差异。 企业自身实力对融资策略的影响主要体现在两个方面：首先，爿i 嗣融资方式对企 业实力的要求各有不同。如在我国：殳行普通股或公司债券，必须符合公司法以及 其他相关法规对企业财务状况、经营业绩以及所处行业、未来发展前景等等方面的最 低要求；各金融机构在向企业提供资金时，也一定会把企业现有实力情况作为首要考 虑因素，不同实力水平的企业，向金融机构争取到的借款规模、期限、利率、借款限 制条件等都会有所不同。其次，不f 日实力水平的企业，所能承受的财务杠杆水平也有 很大差别。企业资产流动性越强，综合财务状况越好，盈利能力越强，就越有条件采 用较高风险的融资方式。也就是说，随着企业资产流动性的提高，财务状况及盈利能 力的改善，债务融资将更有吸引力，企业可以承受较高的财务杠孝水甲。 3 5 财务灵活性 企业的每一项融资行为都不应将其看作单一事件。从长期来看，个别的融资决策 实际已成为长期财务战略的一部分，今天的融资决策将对未来的融资策略选择造成影 响，因此企业在当前制订融资决策时，必须考虑其在多大程度上会影响到它在未来按 照可接受的条款筹集资金的能力，这就是财务灵活性的概念。 例如，对于负债水平并不高的茧：业，目前采用债务融资方式可能会使当前的资本 成本最低，但在有机会发行普通股进入资本市场的情况下，采用权益融资方式也许是 更为明智的选择。因为这样即使短期内增加了资本成本，但从长期来看，却丌拓了一 条新的、重要的融资渠道。在企业发展到一定规模，债务总额达到较高水平时，通过 负债融资将面临很大困难，并且企业资本成本和财务风险水平均已较高，这时企业可 通过增发或配股的途径进行普通股融资，在筹集到所需资金的同时，改善了资本结构， 使以后的债务融资继续成为可能。 f 因为如此，企业应在不同时期根据其增长潜力及自身资本结构制订相应的长期 财务战略，使不同时期的融资决策在满足当前资金需求的情况下，还能够促进( 至少 是1 ；危害) 未来公司发展对资金的需求，即能够维持财务灵活性。 1 0 、1 2 6i 赵杵萍 3 6 风险因素 收费公路企业小j 叫发j 挺阶段的融资策略分析 企业经营中通常会面临两大风硷一经营风险和财务风险，经营风险是指企业对未 来收益的不确定性，财务风险是指鲴企业举债筹资而使得未来股东收益的不确定性。 影响企、i k 经营风险的因素很多，如市场需求的变化、销售价格的变动、投入要素价格 的变动、企业经营管理能力的高低以及企业经营杠杆程度的商低等等。财务风险与企 业的资本结构有关，来自因负债筹资而影响企业未来支付本息的能力。财务风险一般 用财务札杆来衡量，财务札杆水平( d f l ) 的计算公式如下： 财务杠杆水平( d f 。) = 息税前利润( e b i t ) 税前利润( e b i 7 1 i ) 在资本结构中，债务所占的比例越高，财务杠杆效应就越大，财务风险也越大。 虽然举债经营会给企业带来财务风险，但适当的举债会增加企业的每股收益额， 这时的财务杠杆被称为有利财务杠杆；与此相反，在其他条件不变的情况下，财务杠 孝丁也可能对每股收益额产生不利的影响，即使每股收益额下降，这时的财务杠杆被称 为1 j 利财务杠杆。如何判断财务杠杆效应是否对企业有利呢? 当债务资本成本( 1 ) 小于企业的资零利润率( r o i c ) 时，可增加债务，这时将出现有利财务杠杆效应； 反之，则应减少债务，以避免不利财务杠杆效应的出现。 资本利润率的计算公式如下： r 0 1 c = e b l r ( 1 税率) ( 附息债务+ 权益) 企业的经营中既有经营风险，又有财务风险，正常情况下，两者应呈负相关的关 系。两种风险的相互作用共同构成企业风险，企业风险程度对企业融资策略的选择有 很大影响。经营风险对融资策略的影响主要体现为：当企业的经营风险较高时，应选 用较为保守的融资策略，降低财务风险i 当企业的经营风险较低时，则可以承受较高 的财务札卡t 水平，提高股东收益。财务风险对融资策略的影响主要体现为：当财务杠 杆水平过低时，应增加债务融资规模，提高股东收益水平；当财务杠杆水平过高时， 应降低债务融资或增加权益融资，以降低财务风险，避免企业陷入困境。 3 7 融资成本 企业从各种来源筹集的资会不能无偿使用，而要付出代价。融资成本就是企业取 得和使用资会而支付或负担的各种费用，一般包括资金占用费和资金筹集费两部分。 融资成本可用以下公式表达： 融资成本k = 【资金占用费( 融资总额一资金筹集费) 】1 0 0 收费公路企业0 i | 可发胜阶段的融资攘略分析 其r f l ( 融资总额一资金筹集费) 简称为融资净额，用p o 表示。 对_ 债务融资，其融资成本k = k d ( 1 - - t ) ，k d 表示债务融资的实际利率，即 用债务融资净额计算的利率，t 表示所得税。 对r 营通股融资，其融资成本n 勺汁算与公司股利分配政策、未来成长等因素密切 相关。在同定股利分配政策下，其融资成本k 。= d p o ，d 为每年固定分配的股利： 当每年分配的股利稳定增长的情况下，普通股融资成本k 。= d p o + g ，g 为预期的股 利增长率。 企q k 各种资金来源的比例关系就形成了企业的资本结构。在计算出企业融资的单 个组成要素的成本之后，即可按以下公式计算出企业的综合融资成本： n k = k 、( w 、)其中k 、是第x 种融资方法的税后成本，w 、是给予第x 种融资方 、； 法的权重。 融资成本是企业在制订融资策略时需考虑的一项重要因素。出于每种融资方式的 成本不i 司，风险水平各异，而企业在1 i 同时期的收益水平及风险承受能力也各有不同， 因此企、在进行融资决策时，往往追求在适当的风险水平f ，融资成本达到最低，即 能够达到较为理想的资本结构。 确定较为理想的资本结构可从两个方面来考虑，一是从定量的角度分析，如通过 比较各种资本结构下企业的综合融资成本，选取综合融资成本较低的资本结构，还可 利用每股收益无差别分析法，即分析资本结构的变化导致的每股收益的变化，能够提 高每股收益额的资本结构就是合理的，反之，就不够合理。二是从资本结构与资产结 构的对称性管理分析，它们之间的对称性关系表现为： 1 ) 长期资产需要由长期性的融资方式来保证，否则，就会因为以短期融资来支 持长期资产而带来偿债压力，以致到期不能清偿债务陷入财务困境。当然，对于经营 稳定、财务实力雄厚、信誉卓著的企业，在一定时期内可以用不断地借新债还旧债的 方法，用短期融资来支持长期资产，使得融资成本较低，但必须密切关注企业实力的 变化以及市场风险，周密作出资金计划，及时调整融资策略。 2 ) 短期资产需要由短期融资方式来保证，从而使融资成本相对较低，并且融资 风险相对较小。但这种结构要求企业的经营过程顺畅，收帐时问和数额与偿债时问和 数额匹配，否则可能会面临到期偿债的风险。 3 ) 短期资产也可以用长期融资方式来支持。这种结构财务风险最小，但融资成 本最高。从稳健经营的角度来讲，一般情况下要求流动负债要小于流动资产，因为流 m n i 赵转州， 收费公路企业4 ：旧发摧阶段的融资策略分析 动资产变现不仅需要时间，数额也会降低。理论卜认为企业的流动比率达到2 是比较 理想的。当然，4 i 同行业和不i j 企业这一理想指标应有不同，就收费公路行业而南， 流动比率达到l 也是比较合理的。 3 8 宏观理财环境 宏观理财环境主要包括教育因素、社会因素、政治法律冈素和经济因素等几个方 面，其r i ，经济因素是最主要的。影响企业融资策略制订的主要外部经济冈素包括： 经济周期、税收制度、金融市场等，l 个方面。 经济周期对企业融资策略的影响主要体现在：在经济萧条阶段，整个宏观环境不 景气，企业也极有可能处于紧缩状态，产量和销景下降，投资减少，须采取紧缩性或 保守十牛的融资策略；反之，在经济高涨阶段，市场需求旺盛，需扩大投资规模，这就 要求企业采取较为激进的融资策略，迅速地筹集所需要的资金。 税收制度及其变化直接影响到各种融资方式的成本，进而影响融资策略的选择。 例如，按照我国现行所得税制度，硝：业借款利息可以在税前扣除，即形成了所谓“税 盾”。由于税盾的存在，使得企业的实际债务融资成本变成了( 1 一税率) 名义债务 融资成本，所得税率的变化使得企业实际债务融资成本相应变化。其他融资方式则没 有这个特点，如发行股票融资，支付的股利必须在所得税后的净利润中列支。 金融市场是资金融通的场所，它是资金提供者与需求者交易的场所。金融市场的 完善和发达程度直接影响企业融资策略实旌的可能性，如在我国现有会融市场环境 下，发行普通股融资须经严格的审批程序，并需要很长时间的排队等待。另外，金融 市场未来融资成本走向也直接影响企业现有融资方式的选择，如企业预测到未来的短 期利率水平将高于现有长期利率水平，就应该采用长期债券融资等方式，以规避利率 变动的风险。 收费公龆拙嫩小h 发鹱阶段的融资策略分析 4 、几种适合收费公路企业的融资方式分析 4 1 国家预算内投资 阁家预算内投资，简称“国家投资”，是指以国家预算资金为来源并列入国家计 划的剧定资产投资。目前包括：国家预算、地方财政、主管部门和国家专业1 ：发银行 拨给或委托银行贷给建设单位的基本建设拨款及中央基本建设基令、拨给企业单位的 更新改造拨款，以及中央财政安排的专项拨款中用于基本建设的资金。这类拨款严格 规定了拨款用途( 即按被批准的建设单位年度基本建设计划及其所附的工程项目 览 表拨款) 、援款的限额( 即按年度基本建设支出的预算拨款或按设计概预算拨款) 、拨 款的时间( 即按基本建设程序和工程进度拨款) 。 由于这类资余具有使用条件优惠和安全性高的优点，因而它是能源、交通、原材 料以及国防科研、文教卫生、行政事业建设项目的主要资金束源，更是各地交通基础 设施建设中积极争取的投资方式。但这类投资占全社会固定资产总投资的比重较低， i 到家除重点项目进行必要投资外，其余项目基本上只进行定额补助，其投入较小，周 期长，不能满足建设需要。在资金使用上也并不是毫无风险，一是投资来源取决丁：财 政收入，如果财政执行中出现预算赤字，财政投资就不能按期拨付，项目进度受到影 响；二二是需财政支撑的项目多，在安排项目总投资以后如果不能按计划保证各年度的 资金供应，就会影响项目进度；三是受国家政治、经济形势变化的反映最直接和敏感。 4 2 发行普通股融资 普通股是股份有限公司发行的无特别权利的标准股票，是股份公司筹集资本金的 主要方式。在我国，通常情况下股份公司只发行普通股。 发行普通股融资的门槛较高，申报审批手续繁杂。根据公司法及证豁会的其 他有关规定，发行普通股融资的最基本条件包括：公司股本总额彳i 少于人民币五千万 元：开、皿时间在三年以上，最近三年连续盈利；原国有企业依法改建而设立的，或者 公司法实施后新组建成立，其主要发起人为国有大中型企业的，可连续计算业绩； 持有股票面值达人民币一千元以上的股东人数不少于一千人，向社会公开发行的股份 达公司股份总数的百分之二十五以j ：公司股本总额超过人民币四亿元的，其向社会 公开发行般份的比例为百分之十五阻上；公司在最近三年内无重大违法行为，财务会 计报告无虚假汜载：发行前一年末，净资产在总资产中所占比例不低于3 0 ，无形 资产在净资产中所占比例不高于2 0 等。已公开发行股票公司进行再融资的条件还 包括：前一次发行的股份已募足，并间隔一年以上；公司在最近三年内连续盈利，并 i ( ) m 2 6 1 赵梓萍收费公路企业小刊发展阶段的融资策略分析 可向股东支付现会股利；申请增发公司最近三个会计年度扣除非经常损益后的净资产 收益率4 i 低于1 0 ，申请配股公司最近三个会计年度扣除非经常损益后的净资产收 益率小低于6