（会计学专业论文）我国房地产业上市公司财务预警研究及其实证分析.pdf

华北电力大学硕士学位论文 摘要 本文在大量阅读和研究国内外关于企业财务危机预警系统的相关理论和研究 成果的基础上 比较了不同预警模型的优劣 针对房地产业的现状 以上市 深市 3 9 家房地产业上市公司的财务报表中的相关数据为研究样本 针对z 值模型 z 3 值模型对房地产业上市公司的适用性 有效性进行了实证分析 研究结果表明 上 述模型的适用性存在一定的问题 应建立适合我国房地产业上市公司的财务预警模 型 基于此 笔者选择判别分析方法建立了相应的财务预警模型 并对模型的预测 效果进行了检测 测试结果表明 模型的回判准确率为9 4 9 模型具有一定的可 行性和实用价值 关键词 房地产 财务预警 实证研究 z 3 值预警模型 判别分析模型 a b s t r a c t s e v e r a lt h e o r i e so nf i n a n c i a lc r i s i s f o r e c a s t i n g s y s t e mm o d e la l er e s e a r c h e da n d c o m p a r e d a n da l t m a n sz s c o r e m o d e li sa n a l y z e di ni t sa p p l i c a b i l i t ya n dv a l i d i t yf o r t h er e a le s t a t el i s t e dc o m p a n yi no u rc o u n t r ya f t e ra n a l y z i n gt h ef i n a n c i a lr e p o r t so f i a t et h r e e y e a rf r o m3 9c o m p a n i e s w h i c hw e r es a m p l e df r o mr e a le s t a t ec o m p a n i e s l i s t e di nt h eh u s h e ne x c h a n g e s t h er e s u l ti n d i c a t e dt h a taf i n a n c i a l c r i s i s f o r e c a s t i n g m o d e ls h o u l db ee s t a b l i s h e da c c o r d i n gt ot h ef a c to ft h er e a le s t a t e l i s t e dc o m p a n yi no u rc o u n t r yf o rt h et w om o d e l sa r en o tv e r yf e a s i b l e t h e r e f o r e a f i n a n c i a lc r i s i s f o r e c a s t i n g m o d e li se s t a b l i s h e db ys p s s1 1 5d i s c r i m i n a t i o n 9 4 9 o f o r i g i n a lg r o u p e dc a s e sa r ec o r r e c t l yc l a s s i f i e d a n dt h i sd i s c r i m i n a t ea n a l y s i sm o d e li s v a l u a b l ea n dp r a c t i c a b l et os o m ee x t e r n k e yw o r d s r e a le s t a t e f i n a n c i a ld i s t r e s sp r e d i c t i o n e m p i r i c a lr e s e a r c h z 3e a r l y w a r n i n gm o d e l d i s r i m i n a ta n a l y s i sm o d e l s h iy a l i n g a c c o u n t i n g d i r e c t e db yp r o f s h if u l i a n 声明 本人郑重声明 此处所提交的硕士学位论文 我国房地产业上市公司财务预警研究 及其实证分析 是本人在华北电力大学攻读硕士学位期间 在导师指导下进行的研究 工作和取得的研究成果 据本人所知 除了文中特别加以标注和致谢之处外 论文中不 包含其他人已经发表或撰写过的研究成果 也不包含为获得华北电力大学或其他教育机 构的学位或证书而使用过的材料 与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在 论文中作了明确的说明并表示了谢意 学位论文作者签名 丕堑整日期 竺2 竺 关于学位论文使用授权的说明 本人完全了解华北电力大学有关保留 使用学位论文的规定 即 学校有权保管 并向有关部门送交学位论文的原件与复印件 学校可以采用影印 缩印或其它复制手 段复制并保存学位论文 学校可允许学位论文被查阅或借阅 学校可以学术交流为 目的 复制赠送和交换学位论文 同意学校可以用不同方式在不同媒体上发表 传播学 位论文的全部或部分内容 涉密的学位论文在解密后遵守此规定 日 期 婴2 i 三 华北电力大学硕士学位论文 1 1 问题的提出 第一章引言 房地产业在我国尚属一个新兴行业 起步于上世纪8 0 年代中期 仅有2 0 年的历 史 具有很大的发展潜力 是一个成长性很高的行业 尽管房价上涨增加了普通购 房者的负担 但旺盛的购房需求和经济的持续快速发展依然是房地产行业景气的主 要支撑 国内有学者指出 未来几年我国商品住宅的价格就总体而言将呈上升走势 这主要是因为中国房地产市场的需求增长态势将会在较长时期内存在 住房供给偏 紧 旺盛的需求仍使供求不平衡 未来某些房价上涨较快的大城市将会带动地区及 全国房价的上涨 在提高房地产开发的整体水平及增强城市综合竞争力的过程中 必须正视和重 视住宅发展中所面临的问题 在全国房地产行业快速发展的同时 房地产行业的风 险也逐渐显现 引起了专家学者的关注 中国指数研究院常务副院长黄瑜在中国经 济前瞻论坛上指出 十五 期间我国房地产行业表现出四方面的问题 资金来源相 对单一 银行风险大 房价增长过快 价格和市场风险偏高 城市开发过快 土地 成本升高 粗放式经营 耗能过大 房地产业的风险 概括起来主要包括政治风险 政策风险 经济风险 市场风 险 自然风险 利率风险 技术风险 经营风险等 这一风险分类 虽便于描述 但给定量分析带来了一定困难 有的学者把房地产业的风险划分为商业风险和财务 风险 则便于在风险分析中做到定性定量相结合 静态动态相补充 在企业风险研究分析中 随着资金时间价值日益受到重视 总投资内部收益率 和股本内部收益率成了风险分析重点 从而开始对内部收益率的各因子加以细分 出现了敏感性分析 但这些模型和分析方法 没能为决策者提供一个判断标准和预 警信息 为进一步深入研究分析房地产业上市公司的财务风险并做出及时预警 本 文拟从定量分析的角度 探索运用z 值模型 z 值模型和判别分析相结合的风险分析 法 对房地产业上市公司的财务风险及其预警进行初步探讨 1 2 文献综述 1 2 1 国外文献综述 目前 我国有关上市公司财务风险预警系统方面的研究还不是很完善 滞后于 华北电力大学硕士学位论文 我国证券市场的发展 与此相对照的是 在国外 与发达的资本市场相对应的财务 预警模型研究早已引起足够重视 并取得一定的成果 根据所选预测变量所用信息的不同 已有的财务风险预警模型可划分为 1 财务指标信息类模型 a l t m a n 1 9 6 8 1 1 j 等学者 a l t m a n h a l d e m a n 和n a r a y a n a n 1 9 7 7 c o l l i n s 1 9 8 0 p l a t t 1 9 9 1 使用一些常规的财务指标 如负债比率 流动比率等作为解释变量建立 财务困境的预测模型 尽管财务指标广泛应用于财务困境预测模型 但在如何选择 财务指标以及是否存在最佳的财务指标来预测财务困境发生概率的问题上学术界 却一直存在分歧 h a r m e r 1 9 8 3 2 1 指出被选的指标的相对独立性能提高模型的预 测能力 2 现金流量信息类模型p 1 现金流量信息的财务困境预测模型基于理财学的一个基本原理 公司的价值应 当等于预期的现金流量净现值 显然 在公司没有足够的现金支付到期债务 而且 又没有其他途径获得资金时 公司可能遭遇破产 因此采用现金流量指标建立模型 的学者认为 过去和现在的现金流量应能很好地反映公司价值和破产概率 3 市场收益率信息类模型 b e a v e r 1 9 6 6 是使用市场收益率信息进行财务困境预测研究的先驱 他发现 在有效的资本市场里 股票收益率也如同财务指标一样可以预测破产 但时间略滞 后 a l t m a n 4 和b r e n n e r 1 9 8 1 的研究表明 破产公司的股票在破产前至少三年内 存在负的市场收益率 a h a r o n y j o n e s 和s w a r y 1 9 8 0 提出了一个基于市场收益 率方差的破产预测模型 他们发现在正式破产公告日之前的4 年内 破产公司股票 的市场收益率方差较之于一般公司存在差异 在接近破产公告日时 破产公司的股 票的市场收益率方差有变大的倾向 根据具体的方法来划分 又可以分为定性分析法和定量分析法 1 定性预警分析方法 财务危机的定性预警分析方法主要包括以下几种 5 j 1 风险分析调查法 风险分析调查法又称标准化调查法 即通过专业人员 咨询公司 协会等 对 企业可能遇到的问题进行详细调查与分析 形成报告文件以供企业决策者参考 其 特点是在调查过程中所提的问题对大多数公司都适用 不足之处是无法针对特定企 业的特定问题进行调查分析 不能对其中的问题进行深入解释 从而不能引导使用 者对调查所问问题之外的相关信息做出恰当判断 2 四阶段症状 分析法 企业财务危机的出现具有特定的症状 而且是一个逐渐加剧的过程 四阶段症 状 分析法将财务运营症状与危机划分为四个阶段 即财务危机的潜伏期 盲目扩张 2 华北电力大学硕士学位论文 无效市场营销 属于风险管理 缺乏有效的管理制度 企业资源分配不当 无视环 境的重大变化 财务危机的发作期 自有资本不足 过分依赖外部资金 利息负 担过重 缺乏会计的预警作用 债务拖延支付 财务危机的恶化期 经营者已无 心经营业务 专心于财务周转 资金周转困难 债务到期违约不能支付 财务危 机的实现期 资不抵债 并丧失偿付能力 宣布破产 企业如有上述相应情况出 现 就要查清原因 对症下药 采取有效措施 尽快使企业摆脱财务困境 恢复财 务正常运作 该方法简单易行但各阶段界限有时难以区分 3 资金周转表分析法 该方法是进行短期财务预警的重要方法 其判断标准是 若公司制定不出三个 月资金周转表 这本身就说明发生财务危机问题 若能制定出资金周转表 就要查 明转入下个月的结转额是否占总收入的2 0 以上 应付票据总支付额是否在销售收 入的6 0 以下 批发商 或4 0 以下 制造业 其实质是公司面对多变的理财环 境需要经常准备好安全度比较高的资金周转表 否则说明企业财务陷入紧张状态 该方法简单易行 但由于其判断标准过于武断而尚存争议 4 流程图分析法 流程图分析是一种动态分析 这种流程图对识别企业生产经营和财务活动的关 键点特别有作用 运用流程图分析可以暴露企业潜在的风险 在整个企业生产经营 流程中 即使一两处发生意外 都有可能造成较大的损失 如果在关键点上出现堵 塞和发生损失 将会导致企业全部经营活动终止或资金运转终止 画出企业流程图 找出关键点 对企业潜在风险进行判断和分析 并采取相应的防范措施 流程图层 次分明 脉络清晰 易于分折 但需要画图人员有较高水平 5 管理评分法 该方法就是试图把定性分析判断定量化 美国的仁翰 阿吉蒂在调查了企业的管 理特性以及可能导致破产的公司管理缺陷后 提出采用管理评分法按照企业在经营 管理中出现的几种缺陷 错误和征兆进行对比打分 并以它们对财务危机发生过程 产生影响的大小程度 进行加权处理 总分为1 0 0 分 企业得分越高 处境越差 如果评价的分数总计超过2 5 分 就表明企业正面i 临失败的危险 如果得分总数超 过3 5 分 企业就处于严重的危机之中 企业的安全得分一般小予1 8 分 因此 在 1 8 分 3 5 分之间构成企业管理的一个 黑色区域 如果企业所得评价总分位于 黑色区域 之内 就必须要提高警惕 迅速采取有效措施 将总分降低到1 8 分 以下的安全区域之内 该方法认为企业失败源于企业高级管理层 方法简单易行 但效果取决于使用者对企业的全面了解 2 定量预警分析方法 因为国外证券市场发展比较成熟 上市公司退市机制健全 所以关于破产预测 的研究数量较多 成果也相对比较成熟 其主要实证研究模型包括单变量模型与多 3 华北电力大学硕士学位论文 变量模型 1 单变量预警分析方法 单变量预警分析方法是指运用单一变量 个别财务比率指标 来预测财务危机 的模型 按照这一模式 当企业的财务预警模型所涉及的几个财务比率趋于恶化时 通常是企业将要发生财务危机的先兆 单变量模式所运用的财务危机的比率 按其 预测能力可分为 债务保障率 资产负债率等 企业在应用单变量模式时 应对债 务保障率 资产收益率 资产负债率等指标予以特别关注 最早的财务预警研究是f i t z p a t r i c k 1 9 3 2 开展的单变量破产预测研究 他以 1 9 家企业家企业作为样本 运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组 f i t z p a t r i c k 发现判别能力最高的是净利润 股东权益和股东权益 负债两个比率 美国学者威廉 比弗 w i l l i a mb e a v e r 在1 9 6 6 年提出了单一变量模型 又称一 元判别模型 在预警方法设计上 他首先抽取了1 9 5 4 年至1 9 6 4 年间的7 9 家失败 公司作为样本 并逐一选择了产品相同 资产规模相近的对比分析样本公司 然后 将这些样本公司在财务失败前数年的财务比率用作判别指标 利用二分类检验法 按年度将样本公司的财务比率从大到小进行了捧列 以便从中寻找一个使错误百分 比最低的i 晦界点 他提出的单变量预警模型共有5 个财务比率 分别为债务保障率 现金流量 总负债 资产收益率 净资产 资产总额 资产负债率 负债总额 资 产总额 资产利润率 净利润 总资产 等 在5 个财务比率中 比弗发现 使用 债务保障率 即现金流量 总负债这一财务比率来预测企业失败的效果最好 在公司 破产的前一年可判别9 0 的破产公司 使用 净利润 总资产 比率的判别效果次之 在失败藏5 年可达7 0 以上的预测能力 失败前1 年更可达8 8 的正确区别率 在单变量预警分析方法中 由日本企业经营诊断专家田边升一提出的 利息及 票据贴现费用 判别分析法也是比较有效的 他提出通过检查企业运营的 血液 资金运行状况 特别是重点分析企业利息及票据贴现费用的大小 即以企业的 贷款利息 票据贴现费用占其销售额的百分比来判别该企业运营是否正常 在运用单变量模式对企业财务危机进行预警分析时 单变量比率分析尽管有 效 但其作用却有限 其局限性主要表现在以下几个方面 一是单变量比率可以判 别公司是否处于财务危机之中 但不能判别企业是否可能破产以及预测何时破产 二是单变量比率分析的结论可能会受到通货膨胀的影响 三是当企业面临财务困难 时 管理当局往往会采用粉饰财务报表的方法来掩盖公司的真实财务状况 使财务 危机预警失去作用 2 多变量预警分析方法 多变量预警分析方法是从宏观角度检查企业财务状况有无呈现不稳定的现象 多变量预警分析方法具有多种判别模型 多变量模型是运用多变量模式思路建立多 元函数公式 即把企业的多种财务指标分别加权汇总 产生企业的总判别分来预测 4 华北电力大学硕士学位论文 企业发生财务危机的可能性 多变量模型可以看成是单变量模型的扩展 即把不同 的财务指标融入到一个模型中 多变量模型的实证研究方法主要有 z 分数模型 逻辑回归模型和类神经模型等 多元线性函数模式 针对单变量模式不同比率对整体反映不一致的缺陷 美国纽约大学奥特曼 a l t m a n i 教授提出了多变量模式 即利用五种财务指标加权汇总产生的总判别 分 简称z 值 来预测企业的财务危机 模式如下 z i 2 x l 1 4 x 2 3 3 x 3 0 6 x 4 o 9 9 9 x s 其中 x 营运资本 资产总额 反映资产的变现能力和规模特征 一个持续亏损的 公司必定表现为x 的减少 x 留存收益 资产总额 反映公司的累积获利能力 一般来说 新公司相对 老公司来说 x 的值较少 财务危机的风险较大 x 息税前利润 资产总额 资产利润获利率通常是反映公司财务危机的最有 力的依据之一 x 权益市价 负债总额 是衡量一家公司财务结构 表明所有者权益和债权 人权益相对关系的比率 反映一家公司在财务危机前的衰弱程度 x 总销售额 资产总额 反映企业资产周转情况 用来衡量出公司资产利用 的效率 并可推断其在竞争条件下的有效经营能力 z 表示判别函数 研究表明 z 值与公司发生财务危机的可能性成反比 z 值越小 公司发生财 务危机的可能行就越大 z 值越大 公司发生财务危机的可能性就越小 逻辑回归判别方法 欧尔森 o h l s o n 1 7 l 以1 9 7 0 年至1 9 7 6 年间1 0 5 家失败公司为样本 运用条件 逻辑模型来建立财务预警模型 研究结果显示 企业的规模大小 财务结构 负债 比率 经营绩效 资产收益率或营运资金比率 以及流动性 流动比率 速动比 率 等4 个因素与企业发生财务危机的概率具有高度的相关性 由此 欧尔森认为 以前根据行业和资产规模来进行样本配对的选样方法有些武断 不如将资产规模作 为变量直接放入模型中考察 在欧尔森研究的基础上 一些学者运用条件逻辑模型 将现金流量的概率运用 于财务危机预警模型 其研究结果表明 股利资金流量和应收账款是区别失败和非 失败公司的显著因素 神经网络判别方法 考特斯特 c o a t s t 8 和范特 f a n t 8 l 1 9 9 3 利用神经网络理论 n e u r a ln e t w o r k s 建立财务预警模型 由于该模型是模仿生物大脑神经网络的学习过程 具有容错能 5 华北电力大学硕士学位论文 力 对数据的分布要求不严格 不需要考虑研究变量是否符合正态分布的假设 具 备处理资料遗漏或是错误的能力 而且可以有效处理非量化变量 因此它更具有更 加广泛的应用范围 考特斯特和范特利用奥特曼1 9 6 8 年研究中的5 个财务比率建 立模型 以1 9 7 0 年至1 9 8 9 年间9 4 间失败公司与1 8 8 家正常公司为样本进行判别 分析 其研究结果表明 从财务危机发生的前三年起 失败公司的财务比率逐年恶 化 而正常的财务公司比率与失败公司相比 具有明显的差距 3 1 西方对企业财务危机预警理论的研究有较长的历史 形成了不同的理论体系 各有不同的优缺点 单变量模型分析较为简单 但不能综合说明公司整体财务状况 运用这种方法 可能出现对于同一公司 不同的预侧指标得出不同结论的情况 因此在现代企业财 务危机预警系统中只使用单变量预警模型的情况比较少 一般将单变量预警模型中 的财务指标作为辅助指标 单变量模型逐渐被多变量方法所替代 a l t m a n 的z 记分法简单易行 对不同的企业具有较强的适应性 现在仍然具有 很强的实用性 被许多的企业所应用 但是随着时间的延长 企业发生财务危机的 可能性越大 z 记分法 预测效果的准确性也会降低 对于企业短期风险的判定可 以直接依据z 记分法 但对于企业长期风险的判断则须先计算企业各年份的得分值 然后根据这些分值的变化趋势来断定企业长期风险的大小 z 记分法另外一个缺点 就是由于是1 9 6 8 年提出来的 有些指标不太适应现在的形式须作出调整 如改进 的z 值模型是在2 0 0 0 年提出的 对非制造类企业财务预警更具有现实意义 l o g i t 判别的优点是l o g i t 模型不要求多元正态分布和等协方差作为前提假设 其缺点是样本的数量不宜少于2 0 0 个 否则存在参数估计的有偏性 当样本点存在 完全分离时 模型参数的最大似然估计可能不存在 故l o g i c 模型的有效性存在问 题 l o g i t 模型对中间区域的判别敏感性强 导致判别结果不稳定 神经网络有许多的优点 如 对数据分布的要求不严格 非线性的数据处理方 式 强鲁棒性 r o b u s t n e s s 和动态性等 同时 人工神经网络也存在一些缺点 主要表现为两点 网络结构难以确定 财务危机预测研究中没有一个规范的模式构 造网络结构 和缺乏解释能力 从上面可以看出 随着科学技术的发展和人们对财务预警的认识的不断深入 企业财务危机预警理论也在不断发展 各种不同的理论有各自不同的优缺点 在这 些模型中 a l t m a n 的z 值模型具有最深远的影响 1 2 2 国内文献综述 国内起步相对于西方对企业财务危机预警的研究较晚 且大多数都是在西方研 究的基础上进行的 主要研究成果有 华北电力大学硕士学位论文 1 多变模式建立的 z 计分模型 周首华 9 i 等 1 9 9 6 在z 分数模型的基础上进行改进 考虑了现金流量变动情 况指标 选用1 9 7 7 1 9 9 0 年6 2 家公司 其中3 1 家破产公司取自 华尔街杂志索引 另外相对应的同一年度 同一行业及相近净销售额的3 1 家非破产公司则取自 c o m p u s t a t 会计数据库 建立了f 分数模型 并以c o m p u s t a tp cp l u 会计资料库中 1 9 9 0 年以来的4 1 6 0 家公司数据作为检验样本进行了验证 其f 模型的准确率高达 7 0 2 陈静 1 9 9 9 对财务危机预警系统的研究 1 0 j 1 9 9 9 年 陈静曾发表了一篇以中国上市公司为样本的实证研究论文 她以1 9 9 8 年的2 7 家s t 和非s t 公司作为对比样本 使用了1 9 9 5 1 9 9 7 年的财务报表数据 选取资产负债率 流动比率 净资产收益率 总资产收益率4 个财务比率 进行了 单变量分析和二类线形判定分析 结果发现资产负债率和流动比率在宣布s t 前1 年的误判率最低 在多元线形判定分析中 发现由负债比率 净资产收益率 流动 比率 营运资本 总资产 总资产周转率6 个指标构建的模型 在s t 发生的前3 年 能较好地预测国内企业财务失败 3 杨淑娥 2 0 0 2 y 分数模型研究 1 1 l 杨淑娥以6 7 家上市公司为样本 这6 7 家公司包括 1 1 9 9 9 年的s t 公司4 1 家 2 1 9 9 9 年的非s t 公司 但在2 0 0 0 年成为s t 公司2 6 家 她在研究中选用 了8 个财务指标 f 分别为 速动比率 权益比率 债务保障率 来自经营活动 的现金 总负债比率 总资产报酬宰 销售成本利润率 主营业务增长率 累计盈利 能力 然后用主成分分析法 得出了财务预警模型 y 分数模型为 y o 3 8 4 7 x a 0 1 9 0 8 x 2 0 1 2 5 1 x 3 0 1 0 8 8 x 4 0 0 8 2 8 x s 其中 x i 0 6 7 3 f o 8 8 9 f 2 o 2 0 1 f 3 0 1 9 6 f 4 0 8 0 6 f 5 0 4 4 2 f 6 0 3 0 2 f 7 0 9 1 4 f a x 2 0 0 2 2 f l 一0 1 9 1 f 2 o 8 6 2 f 3 0 8 4 7 f 4 0 0 1 0 f 5 0 0 6 9 f 6 0 0 3 8 f 7 0 1 5 0 f s x 3 0 2 4 6 f a 一0 1 6 3 f 2 0 0 1 1 f 3 0 0 0 3 f 4 0 2 1 9 f 5 0 2 5 3 f 6 0 8 9 5 f 7 0 0 2 9 f s 4 0 1 4 4 f t 一0 1 3 9 f 2 0 0 7 8 f 3 o 0 9 9 f 4 0 0 5 7 f 5 o 8 6 4 f 6 0 1 8 7 f 7 0 1 7 2 f s x s 0 6 4 6 f 1 0 0 9 2 f 2 0 1 3 8 f 3 0 2 0 7 f 4 0 2 7 5 f 5 0 0 1 9 f 6 0 2 9 9 f 7 0 2 1 1 f s 模型优点是预测简单 具有较强的可操作性 弱点是没有对样本进行连续几年 的跟踪检验 可行性值得怀疑 4 吴世农 卢贤义对财务危机预警系统的研究 国内学者吴世农 卢贤义 1 2 l 运用条件逻辑模型 选取1 9 9 8 2 0 0 0 年间沪深两市 的1 4 0 家上市公司进行了判别分析 他们分别从企业的盈利能力 长短期偿债能力 营运能力 成长能力和企业规模等角度选取了盈利增长比率 股东权益收益等2 1 7 华北电力大学硕士学位论文 个财务指标 剖面分析发现 在财务困境发生前5 年间 除利息保障倍数 存货周 转率 总资产和总负债四项指标外 其余1 7 项财务指标的平均值存在显著的差异 随后作者选取净资产收益率 负债比率 营运资产与总资产比率及资产周转率四个 指标作单变量判别分析 研究发现净资产收益率的判别模型误差最小 国内企业财务危机预警研究还存在着许多的困难 主要表现在以下几个方面 1 财务指标的选择 财务指标的选择是财务危机预测中的一项重要环节 它强烈影响着预测模型的设计和性能 往往财务比率的选取缺乏理论依据 不同的 人运用不同的财务指标进行研究 得出了不同的结论 2 预警模型的选择 各种不同的预警模型各有其优缺点 没有一种模型是 最好的 而且由于国内市场经济的法律体系不健全 过分追求短期利益等原因 某 些上市公司为了提高业绩 粉饰财务报表 这样利用这些数据用统计的方法得出的 财务预警模型就不是非常可靠 4 财务危机的基础经济理论研究的滞后 现有的国内财务危机的基础经济理 论都是源于西方国家 没有一个是根据国内的实际情况而创立的 虽然这些基础经 济理论经过中国化改造 但这终究不是非常适合中国的国情 这样就限制了适合中 国情况的财务危机的预测方法的发展和准确性的进一步提高 1 3 本文的研究思路和内容 1 3 1 论文研究思路 从上个世纪起 国内外学者对于上市公司财务危机预警系统模型的研究就从未 间断过 也提出了许多种模型 形成了一个比较成熟的系统 而且西方企业对其进 行了广泛的应用并且取得了良好的效果 本文在借鉴国外研究成果的基础之上 选 取我国沪 深两市房地产业上市公司的会计数据及相关财务指标 对美国纽约大学 a l t m a n 教授创立的z 值 z 3 值预警模型在我国房地产业上市公司财务预警中应用的 有效性进行了实证分析 根据应用结果得出z 值有效性较差 z 3 值模型虽然具有一 定的有效性 但是有效性不是很强 故本文运用判别分析方法建立了适合国房地产 业上市公司的财务危机预警模型 并对模型的适用性进行了检验 得出该模型预测 效果优于z 3 值模型 1 3 2 论文研究内容 本论文是实证性较强的应用研究 因此采用理论研究与实证研究相结合的方 法 本文所作主要工作如下 1 引言部分 介绍国内外已有的文献综述 研究企业财务预警的意义以及 8 华北电力大学硕士学位论文 本论文的研究思路与主要内容 2 第二章从房地产业的基本特征及其发展历程入手 对企业财务风险的内 涵 特别是房地产业上市公司财务风险的成因及其识别方法进行了阐述 进而探讨 了财务预警的意义 3 第三章提出本文实证研究的假设 确立了研究对象和研究样本 4 第四章分别对z 值模型 z 3 值模型在房她产业上市公司应用的有效性和 实用性进行了实证分析 得出z 值模型不适合 z 3 值模型在一定程度上适合 但有 效性不是很强 故下文采用判别分析法建立预警模型 5 第五章利用我国房地产业上市公司2 0 0 5 年的财务数据 采用2 9 项财务 指标 首先运用判别分析法 建立了专门适合于我国房地产业上市公司的财务危机 预警多变量模型 接着对模型的结果进行了检验和分析 并通过与z 3 值模型的对比 得出该模型的有效性和实用性要优于z 3 值模型 6 通过上述理论和实证分析 针对我国房地产业上市公司的财务预警得出 了相应的结论并提出了自己的建议 论文主要内容框架如图1 1 所示 团 图1 1 论文主要内容框架 华北电力大学硕士学位论文 第二章房地产业上市公司财务风险及其预警 2 1 房地产业基本特征及其发展历程 2 1 1 房地产业的基本特征 1 房地产业具有周期性 房地产业周期性非常明显 房地产业是进行房产 地产的开发和经营的基础建 设行业 属于固定资产投资的范畴 受国家宏观经济政策的影响非常大 房地产行 业的复苏 繁荣 哀退 萧条四个阶段很大程度上受到宏观经济周期的影响 从整 体来说 一个国家房地产周期和宏观经济周期具有极强的相关关系 2 房地产业是基础性 支柱性的行业 具有综合性和关联性1 1 3 1 房地产市构成整个社会财务的重要内容 它的发展又是推动工业化和城镇化的 重要力量 尤其是推动城市发展的重要支撑力量 因此 房地产业对国民经济和社 会发展具有稳定的 长远的影响 房地产业是涵盖生产 流通和消费的综合性产业部门 涉及国民经济的方方面 面 其带动效应十分明显 因此 房地产行业是带动国民经济的基础性和支柱性产 业 房地产业对国民经济的贡献率很高 我国房地产业对国民经济的贡献率较大 从带动系数看 我国房地产业每增加1 单位产值对各产业的总带动效应为1 4 1 6 其中对金融保险业的带动效应为0 1 4 5 居各产业之首 我国房地产业对主要关联 产业的带动效应如表2 1 所示 表9 1 我国房地产业对主要关联产业带动效应 产业名称代码带动效应 产业名称代码带动效应 金融保险业 3 30 1 4 5农业10 0 4 8 商业3 00 1 4 5电器机械及器材制造业1 80 0 4 5 建筑业 2 70 0 9 4行政机关及其他行业4 0o 0 4 1 非金属矿物制造业 1 30 0 9 3 纺织业 70 0 4 0 化学工业 1 20 0 9 0 金属制品业 1 50 0 3 9 社会服务业3 50 0 8 7食品制造及烟草加工业 6 0 0 3 8 金属冶炼及压延加工业 1 40 0 5 4 电子及通信设备制造业 1 90 0 3 8 机械工业 1 60 0 4 9 造纸印刷文教用品制造业 1 00 0 3 7 对4 0 产业的总效应l 4 1 6 华北电力大学硕士学位论文 3 房地产业区域差异大 级差收益明显 我国是一个幅员辽阔的国家 地区经济的发展和人民生活水平客观上存在区 别 决定了不同地区房地产需求程度上的差异 房地产业受地区经济社会发展水平 的影响很大 不同地区经济发展差异明显 房地产业的发展不可避免地具有不平衡 性 在一些经济发展较快的地区 特别是发展迅速的大中城市 房地产业发展水平 比较高 在一些迅速国家化的大城市 如上海 北京 深圳 广州 房地产业已达 到相当的规模 房地产是不动产 当某一地区的房地产市场供求失衡或不同地区房 地产价格存在差异时 不可能象其他商品一样 通过房地产在地区之问的流动来使 这种不平衡或差异缩小 由于区域经济发展水平和产业结构的不同 区域性房地产 供求状况的不同 各地区的房地产业及房地产收益也会相差较大 可见 房地产经 济带有很强的区域性 4 房地产受政府政策影响大 是一个和法律制度密切相关的行业 房地产业的监管牵涉到诸多方面 如土地管理 城市规划 金融投资 财政税 收 工商物价 环境保护以及建筑行业管理等 有关法律法规对房地产业的开发经 营影响往往是决定性的 政府政策对房地产行业的影响巨大 自接影响房地产项目 的成本 影响居民对住房的需求和住宅的供给 影响房地产的流通状况 从而对房 地产的需求和供给均产生应影响 5 房地产业是高投资 高风险的行业 房地产业作为资金密集型行业 房地产开发投入具有投资规模大 产品开发周 期长 资产周转慢 资产风险高的特征 房地产一旦投入 很难在短期内收回资金 通常要用3 年时间才能完成投资回收 在开发期间 资金占用量大 周转慢 财务 费用高 都会导致房地产开发商的开发成本 房地产业易受国家及当地政府法规及 政策管制 且与区域经济发展水平以及经济景气周期有着明显关系 这些均导致房 地产业上市公司的经营风险 6 会计收入确认原则大幅影响房地产行业的年度业绩 由于房地产开发企业从取得土地开发权 进行规划设计等前期工程 开始建设 到完全建成往往需要几年时间 与一般上业生产企业相比 房地产开发具有成片开 发 开发周期长等特点 根据会计收入确认原则 房地产收入要等到工程竣工验收 合格并交付买主验收才能确认收入 具有明显滞后性 从而大幅影响房地产行业的 年度业绩 7 国民经济发展对房地产业影响巨大 一般情况下 国民收入的增长与房地产业的发展呈高度相关性 这是因为 国 民收入的增长 一方面会带来对房地产业投资的增加 另一方面 也会带来对房地 产消费支出的增加 从而会加快房地产业的发展 华北电力大学硕士学位论文 2 1 2 房地产业的发展历史 房地产业的发展大致经历了起步期 过热期 调整期 复苏期和繁荣期 从房 地产的发展历程我们可以明显看到国家政策的调控对房地产的需求供给的巨大 影响 1 房地产发展起步阶段 1 9 7 8 1 9 9 1 这个阶段 随着经济改革在各行各业的逐步展开 我国房地产业从无到有 逐 步发展 1 9 8 6 年 1 9 8 8 年 国家对土地使用制度进行了改革 对土地管理法作了 修改 为房地产业的发展奠定了政策基础 1 9 9 1 年前后 国家出台了城镇国有土地 使用权的转让条例等一系列政策法规 投资环境得到改善 房地产投资开始上升 2 房地产发展过热阶段 1 9 9 2 1 9 9 3 1 9 9 2 年是房地产发展的转折点 在南巡讲话的推动下 房地产业得到了迅速 全面的发展 1 9 9 2 年地产开发投资7 3 1 亿元 比1 9 9 1 年增7 8 1 销售房屋面积 2 8 8 9 万平方米 增长4 0 4 房地产公司的数量也增加2 倍 1 9 9 3 年房地产投资 出现过热局面 投资增长率高达1 6 4 商品房销售增长率高达9 0 4 但是 此时 房地产市场的特点是 1 经济发展状况和人民生活水平的限制 房地产市场的有效需求还没有形成 2 我国房地产业还处于发展的幼稚期 相关的法律法规还不健全 3 房地产市场的过度投机 炒卖地皮和楼花的现象严重 不利于房地产业的 良性发展 3 房地产调整阶段 1 9 9 4 1 9 9 7 1 9 9 3 年6 月后 国家开始宏观调控 执行紧缩的货币政策 对过热的房地产开 始整理整顿 房地产业开始步入消化调整阶段 资本市场上房地产业上市公司的上 市热潮仍然在延续 进入1 9 9 5 年 随着宏观调控的深化 房地产开发投资的增幅 继续回落 1 9 9 6 和1 9 9 7 年国家采取了适度从紧的货币政策 房地产业作为重点调 控对象 开发投资几乎处于停滞状态 这一阶段中 在发展高峰期盲目扩张的房地 产上市公司受到巨大影响 因为资金周转不灵和楼盘大量积压而使业绩大幅下滑 4 房地产复苏阶段 1 9 9 8 2 0 0 0 房地产业经过几年的调整后 从1 9 9 8 年起泡沫成份己得到控制 房地产行业 进入复苏阶段 2 0 0 0 年 随着宏观经济的好转 在中央扩大内需和全面推进住房制 度改革等经济政策的引导下 我国各项指标均呈现出良好的增长态势 我国房地产 业进入新一轮的增长时期 2 0 0 0 年房地产业出现了令房地产界始料不及的景气向好 态势 综合反映房地产开发景气的 国房景气指数 2 0 0 0 年底达到1 0 4 0 6 点 比1 9 9 9 年底高出2 6 点 5 房地产的繁荣阶段 2 0 0 1 至今 华北电力大学硕士学位论文 这一阶段 国房景气指数开始攀升 并持续在高位运行 国家为推动住房建设 而推行的各项政策进一步深化 房地产开发市场明显升温 房地产开发投资与资金 来源增势强劲 土地交易活动明显活跃 商品房施工总量继续扩大 竣工项目迅速 增加 商品房销售稳步增长 2 0 0 2 投资高达到7 7 3 6 亿元 同比增长幅度达2 3 9 随着国有土地使用制度改革的深入 房地产市场体系日渐完善 房地产取得了令人 瞩目的发展 商品房销售面积和销售额也大幅攀升 1 9 9 1 2 0 0 5 年的销售情况见图 2 1 和图2 2 图 l 房屋销售面积情况 图2 2 房屋销售额情况 华北电力大学硕士学位论文 2 2 财务风险分析 2 2 1 对财务风险与财务危机的认识 财务风险的概念有广义和狭义之分 广义的财务风险指公司在财务活动中 由 于各种不确定因素的影响 给公司带来的丧失偿债能力的可能性和公司利润的可变 性 公司财务活动一般分为筹资活动 投资活动 资金回收和收益分配四个方面 相应地 财务风险就分为筹资风险 投资风险 资金回收风险和收益风险 狭义的 财务风险指由于负债筹资引起的 给公司到期偿还债务带来不确定性 也就是负债 筹资风险 通过文献检索 理论界大多数采用广义概念 对财务活动的四个方面进 行全面分析 本文为了突出财务预警方法的研究 不对财务风险进行过于广泛的探 讨 而且房地产业上市公司现时的财务风险有多种原因形成的 所以本文所指的财 务风险是广义的概念 财务风险的极端形式是财务失败 指公司无力偿还到期债务的困难和危机 相 对于经济危机 国外的一些学者又把财务失败定义为财务危机 关于财务危机的概念 有着不同的观点 以g b e a c c r 1 9 9 6 d e a k i n 1 9 7 2 等人为代表的观点把财务危机基本视同公司破产 即法定破产 而r o s s 等人 2 0 0 0 从四个方面概括了公司财务危机 1 技术失败 即公司无法按期履行债务合约来 付息还本 2 会计失败 即公司的账面净资产为负数 资不抵债 3 公司失败 即公司清算后仍无力支付到期债务 4 法定破产 即公司或债权人由于债务无法 到期履行债务合约 并成持续状态时 向法院申请公司破产 我国破产法第三条规定 企业因经营管理不善造成严重亏损 不能清偿到期债 务的 依照本法宣告破产 另外 最高人民法院在 破产规定 第三十一条指出 债务人停止支付到期债务并呈连续状态 如无相反证据 可推定为不能清偿到期债 务 从上述规定可以看出 我国界定破产企业的法律标准实质是不能偿还到期债务 即发生财务危机 这一定义类似于r o s s 的观点 即将财务危机视同公司的技术破产 亦即公司现金流量不足以抵偿到期债务的本息 房地产业上市公司作为投资不动产的主体 投入的资金和资源的价值量大 周 期长 变现能力较差 投资的价值要经相当长的时期才能体现 需在漫长的投资经 营活动中 逐步收回投资成本和获得现金的增值 这就决定了房地产投资具有极大 的风险性 然而 有经营活动就必有财务收益 投资收益和财务风险的存在 作为自主经营 自负盈亏的房地产业上市公司法人 在经济活动中取得经济利 益同时 以其自身的法人财产承担经济责任和义务 企业存续期间产生的财务风险 都由企业首先承担 还有其他投资者和企业债权人也承担财务风险 同时企业债权 人还是企业财务风险的重要关系人 房地产业上市公司中的债权人银行 作为贷款 华北电力大学硕士学位论文 人因其偿债时间固定 故所承担的风险是较大的 尽管有优先受偿权的行使 但在 实际执行中往往有困难 一旦企业达到破产的境地 绝大多数已资不抵债了 这时 候即使债权受到优先受偿已是不能充分实现了 与其利益相关的财务风险在企业财 务的管理中显得越来越重要 2 2 2 财务风险成因分析 财务风险的极端形式是不能偿还到期债务 即财务危机 其产生的原因来自于 企业的内部和外部 从而产生系统性风险和非系统性风险两大类别 1 系统性风险 系统性风险 是由公司外部风险因素的变化而引起整个理财环境的不确定性 从而对全社会所有公司的财务经营都产生影响的共性风险 从性质上讲 系统性风 险就是环境风险 引发系统性风险的因素主要有宏观经济环境 资源环境 市场环 境以及法律 政策环境 1 宏观经济环境 房地产业受经济发展周期和国家的经济发展水平影响较 大 房地产的发展周期与国民经济的发展周期一样 也会经历从萧条到复苏的4 个 阶段 国内房地产的周期与g d p 增长有明显关系 波动基本一致 但波幅前者大于 后者 而且 复苏早于宏观经济 衰退晚于宏观经济 我国房地产周期有3 方面的 特殊性 一是房地产周期的频率 大约都是5 年发展 2 年低落 也就是说7 8 年 为一个周期 而随着市场及行业的成熟 这个周期有延长的趋势 二是我国房地产 的周期中 衰退期和低谷期比较短 而增长期和繁荣期时间比较长 这显示出市场 需求持续旺盛这样的特点 它明显不同于房地产总量过剩的国家和地区 三是从销 售增长和投资增长的关系来分析 销售增长直接影响到投资的增长 房地产与国 民经济的许多行业具有很强的产业关联性 这些行业的产品质量 产品价格 产品 更新的周期等均影响房地产业的法则 如钢铁 水泥 木材 玻璃 塑料 家电等 产业都与房地产业密切相关 据统计 我国每年钢材的2 5 水泥的7 0 木材的 4 0 玻璃的7 0 和塑料制品的2 5 都用于房地产开发建设中 2 资源环境 土地是房地产开发不可缺少的非再生型资源 土地储备受到 国家宏观经济形势 国家的土地政策 土地市场的供求关系以及土地本身的位置的 影响 土地政策和土地价格的变化会对开发商产生极大影响 土地是房地产开发成 本的重要组成部分 占用资金量过大 影响开发商资金的周转率和利润率 并且在 开发商未能及时开发所储备土地时 将面临缴纳土地闲置费甚至无偿交回土地使用 权的风险 3 市场环境 由市场环境引发的市场风险一般包括价格风险 再投资风险 和购买力风险 从销售方面看 随着我国房改制度的推进 个人购买者逐渐成为购 华北电力大学硕士学位论文 房的主力军 客户的个性化需求对产品细分和客户群体细分的要求越来越高 如果 开发的产品在项目定位 规划设计 销售策略等方面不具备前瞻性 就会存在产品 滞销的风险 此外 产品的差异性越来越小 开发商面临产品同类 同质竞争的局 面 行业竞争日趋激烈 将在很大程度上增加企业的开发难度和销售费用 4 法律 政策环境 国家为保证国民经济协调健康发展 常常运用税收 金融 财政等多种经济杠杆对房地产行业实行宏观调控 宏观政策对企业收益具有 很大的影响 政府政策对房地产业发展的影响主要通过以下4 方面来体现 政府