（工商管理专业论文）国有企业实行股票期权激励机制的应用研究.pdf

摘要 摘要 雩啦历 f 对经营者的长期激励问题一直是点国有企业经营和管理的薄 弱玮节 在很大程度上 影响着国有企业的活力 随着我国经济 体制改革的深入和现代企业制度的建立与完善 特别是去年1 2 月份我国正式加入世界贸易组织以后 人们对国有企业的长远发 展越来越关注 而对经营管理人员有效的激励是企业的长远发展 点 概括其发展现状 从而重点对股票期权的设计和管理以及在 我国如何具体应用的问题作一些有益的探索 其中 分析了股票 期权的执行价格确定 行使期限和有效期限确定 参与者确定 授予期安排 授予数量确定 具体实施等六个主要设计要素 分 析了公司对股票期权的管理 业绩评价 结束条件 股票来源等 四个股票期权的管理要素 就赠与对象的确定 经营业绩的评价 数量的确定 行权的确定 资金来源等五个我国股票期权激励制 度设计中的特殊环节提出对策 并列举了我国的几个应用案例 最后 针对国有企业实行股票期权激励机制的政策 法律环境 资本 人才市场的适应问题提出一些建设性的意见 f 本文倾向于应用性研究 力图从理论上解决这样一些问题 一是国有企业中投资主体缺位所带来的监督弱化 二是国有企业 经营者t t 短期行为 三是由于经营者激励严重不足而导致冒有企 业缺乏活力的难题 但愿股票期权激励是一副良药 l 关键词 股票期权国有企业 激励 英文摘要 a b s t r a c t f o ra l o n gt i m e t h el o n g t e r m i n c e n t i v et o o p e r a t o r i sa w e a k n e s sp o i n tt ot h en a t i o n a le n t e r p r i s e i ti n f l u e n c et h e 4 i v i n g n e s s o ft h en a t i o n a l e n t e r p r i s e a t l a r g e rd e g r e ea l o n gw i t ht h er a p i d d e v e l o p m e n t o fc h m a sr e f o r m a t i o ni nt h ee c o n o m i cs y s t e ma n dt h e e s t a b l i s h m e n to ft h em o d e me n t e r p r i s ei n s t i t u t i o n e s p e c i a l l yc h i n a h a v ej o i n e du pt h ew t oi nd u ef o r mi nd e c e m b e rl a s ty e a r p e o p l e m o r ea n dm o r ea t t e n t i o nt h el o n g t e r md e v e l o p m e n to ft h et l a t i o n a l e n t e r p r i s e b u tt h ee f f e c t i v ei n c e n t i v et oo p e r a t o ri s 也ep r e c o n d i t i o n o ft h el o n g t e r md e v e l o p m e n to ft h ee n t e r p r i s e t h es t o c ko p t i o n s w h i c hb r e di n c a l c u l a b l em i l l i o n a i r e sa n d c a t a l y z e d i n c a l c u l a b l e e n t e r p r i s ei nw e s t e r nc o u n t r i e s i sr e c e i v i n gm o r ea n dm o r ea t t e n t i o n f r o mw a l k so fl i r e t h i sp a p e rs t a r tw i 也t h et h e o r yb a s ea n dn a t u r eo fs t o c ko p t i o n s s u l n u pi t se f f i c a c ya n dd e v e l o pa c t u a l i t y e s p e c i a l l ym a k ep r o f i t a b l e e x p l o r ew i t hd e s i g na n dm a n a g e m e n t o ft h es t o c ko p t i o n s a n dh o w t o a p p l yi n c h i n a i nt h i s p a r t t h ep a p e ra n a l y s i s t h es i xd e s i g n e l e m e n to fs t o c ko p t i o n s e x e c u t ep r i c e e x e c u t et i m el i m i ta n d u s e f u l l i f e a c t o r a w a r dt e r m a w a r dq u a n t i t y p u ti np r a c t i c e t h e p a p r e ra n a l y s i st o ot h ef o u rm a n a g e m e n te l e m e n to fs t o c ko p t i o n s c o r p o r a t i o nm a n a g e m e n tt o s t o c ko p t i o n s a c h i e v e m e n te s t i m a t e f i m s ht e r m s t o c ks o u r c e t h ep a p e ra d v a n c ec o u n t e r m e a s u r et of i v e s p e c i a lp o i n to f s t o c ko p t i o n sa p p l i e di nc h i n a a c t o r a c h i e v e m e n t e s t i m a t e q u a n t i t y e x e r c i s e f i n a n c i n gs o u r c e a n de n u m e r a t es e v e r a i c a s e s t h el a s t t h ep a p e rb r i n gf o r w a r ds o m ec o n s t r u c t i v em i n df o r p r o b l e mo f p o l i c y l a w c a p i t a l h ra d a p tt os t o c ko p t i o n sa p p l i e di n c h i n a t 1 i sp a p e ri si n c l i n e dt oa p p l i c a t i o n sr e s e a r c h s o t h ep a p e rt r y h a r dt os o l v e t h e s e p r o b l e m i nt h e t h e o r y f i r s t l y w e a k n e s s o f s u p e r v i s i o ni nn a t i o n a le n t e r p r i s e w h i c hb r i n go u tf r o mi n v e s tm a i n b o d ya b s e n t s e c o n d l y s h o r t t e r mb e h a v i o ro fo p e r a t o ri nn a t i o n a l e n t e r p r i s e t h i r d ut h ep u z z l eo fn a t i o n a le n t e r p r i s el a c kl i v i n g n e s s w h i c hr e s u l ti nl a c ki n c e n t i v e 1w i s ht h es t o c ko p t i o n si n c e n t i v e s y s t e mi sag o o dd r u gt ot h e s et h r e ep r o b l e m k e y w o r d s t o c ko p t i o n s n a t i o n a le n t e r p r i s e i n c e n t i v e l i 北方交通大学硕士学位论文 1 选题背景 第一章绪论 1 1 理论基础 1 1 1 企业治理结构中 委托一代理 关系的进化 委托一代理 理论 t h ep r i n c i p a l a g e n tt h e o r y 是过去2 0 年中契约理论最重要的发展 委托一代理 理论认为 企业由 不同参与者 要素所有者 组成 并且按各自对企业的资产和生 产经营有无控制权形成 委托一代理 的契约关系 1 私人企业制度下 企业家是同一主体 既是资本所有者 又 是企业的经营者 既承担企业最终经营风险 又承担经营管理职 能 如图1 1 工人对企业的资产和生产经营没有控制权 只是 取得固定的工资收入 并接受企业家的监督和指挥 图i 1 此时 资本雇佣劳动是最优安排 即企业家作为委托人 工人作 为代理人 图1 2 关系 现代公司里 企业家分解为资本所有者和经营者 他们所侧 张维迎 企业的企业家一契约理论 m 上海三联书店 上海人民出版社 1 9 9 59 翠 第一章绪论 重的职能不同 资本所有者是企业最终风险的承担者 同时承担 着决定公司一些重大事件的决策功能 如重要的投资决策 公司 的并购等 经营者作为公司日常经营活动的实施者 承担着公司 的绝大部分经营管理活动 同时也承担一定的经营风险 如图 1 3 此时 企业内部的关系也就转变为资本所有者 经营者和生 产工人这三者之间的关系 出现了资本所有者和经营者之间的 委 托一代理 关系 如图1 4 关 联合企业家 委托人 委托一代理 关系 生产工人 代理人 1 1 2 现代企业中的 道德风险 的产生 上面是模型化的假设 在现实的经济中 特别是规模比较大 的企业内 个人的资产是无法满足要求的 一群人共同出资投资 于某一企业 同时委托一个或几个人进行经营管理必定会出现 因此 在现代公司的治理结构中 资本所有权和企业的控制权在 一定的程度上是分离的 委托人 即资本所有者 享有企业的终 极昕有权 代理人 即经营者 在事实上享有企业的大部分控制 权 因此 他们之间的关系就不是原来那种简单的雇佣关系 丽 是演变为 委托人设计一种激励机制 或监督机制 以诱导 或 霎 北方交通大学硕士学位论文 强迫 代理人为委托人的最佳利益而工作 2 在设计这样一个激 励机制时 委托人面临的约束是 代理人不至于投靠另一个委托 人或拂袖而去 而是从自己的利益出发心甘情愿地做委托人希望 他做的事 资本所有者作为委托人 拥有对企业的最终控制权 他所追 求的目标是资本的增值和资本收益的最大化 其最终表现为对企 业利润最大化的追求 经营者拥有企业日常经营活动控制权 作 为资本所有者的代理人 不仅追求尽可能多的货币收益 如工资 奖金 津贴等 还力图获得更多的非货币收益 如舒适的办公条 件 气派的业务旅行和商业应酬 尽量商效但听话的雇员 权势 地位等等 此外 为了更高的晋升和业绩奖金 代理人可能会盲 目地扩大企业的经营规模 追求销售收入的最大化以及无意义的 市场份额等指标 所有者追求的长期利益和经营者侧重的短期利 益形成一种矛盾关系 这也是所有权与经营权分离的一种内在的 必然矛盾 企业在进行经营活动时 面临的是一个不确定的环境 其经 营活动的产出不仅与经营者的努力程度有关 而且与外部的环境 有很大的关系 因此 环境的不确定性产生了两者间的信息不对 称 也就是经理人员可以利用其信息优势逃避监督而资本所有者 对经营者的日常经营活动无法象监督生产工人那样容易 出于对 短期利益的追求 经营者就可能在进行企业的经营活动中出现两 种消极行为 一是偷懒行为 使其获得报酬大于其所付出的努力 实现自身效用的最大化 二是机会主义行为 即经营者付出的努 力是为了增加自己而不是所有者的利益 或者说其努力与资产所 有者是负方向的 即二者之间存在着 逆向选择 这两种行为构 成了我们通常所说的 道德风险 道德风险 在现代股份公司里表现的尤其明显 股东作为 企业的资本所有者是委托人 由股东大会选举产生的董事会作为 公司的法人机构 它聘任经营者作为代理人进行公司的经营管理 活动 并授予其一定的决策权 除了极个别的有关公司组织形式 的决策外 如关闭 合并等 在一般情况下 股东无权直接干预 公司的日常经营活动 而经营者拥有公司的大部分控制权 支配 着公司的大多数活动 如资源的配置 处置资产 监督 检查和 奖惩其他成员等 并且现代股份公司的股权一般都比较分散 由 2 2 德姆塞兹 企业经济学 m 中国社会科学出版社1 9 9 95 第一章绪论 众多股东共同持有 在这种情况下 对经营者进行监督就更加困 难 一方面是有些股东存在着 搭便车 的想法 另一方面拥有 少数公司股份的股东也没有能力和动力进行监督 因此 经营者 的偷懒和逆向选择行为就很容易发生 衡量经营者的投入需要大量的信息 收集和分析这些信息需 要巨大的成本 对此 我们称之为 代理成本 代理成本 的 实质是在所有权和经营权分离的情况下 所有者力图控制经营者 所支出的费用 代理成本 的大小与两权分离程度相关 而后者 又与股权分散程度相关 股权越分散 所有权和经营权的分离程 度就越大 委托人的监督费用和可能的剩余损失也就越大 此外 委托一代理 层级越多 范围越大 谈判和监督的费用就越高 代理成本 也相应提高 1 1 3 解决 道德风险 的关键在于剩余索取权的安排 马克思主义认为 生产中的必要条件是物质的生产资料和人 的劳动力 物质的生产资料转移其价值 劳动力创造剩余价值 西方经济学家认为 生产要素主要包括资本 劳动 土地和 企业管理才能和技术等 这些因素在生产中缺一不可 共同生产 产品和创造利润 这两种理论虽然有不同的理论体系和价值观 但其共同点是 都承认劳动力在新价值即剩余价值中的作用 同时 也承认了劳 动力资本 然而 在私人企业制度下 企业家的经营职能是由资本所有 者单独承担的 这种制度下的 委托一代理 关系 实质上是资 本和劳动的简单雇佣关系 工人无法实现对企业的控制权 所以 也就无法取得对剩余价值的索取权 剩余价值的获得只能是资本 所有权的实现 现代企业制度下 企业结构进化了 企业家的职能分解了 由资本所有者和经营者共同来承担 并且共同享有且各自都希望 取得更大的控制权 经营者的 道德风险 使得其扩大对企业的控制权成为可能 从而利用其对企业的控制权来取得企业的剩余索取权也成为可 能 并且这两种权力的效用是正相关的 这不仅仅是因为经营者 在决定企业剩余多寡方面有举足轻重之功 还因为与其他成员相 比 他的行为更难以监督 这就意味着 所有者如果期望经营者 在经营活动中能够主动地承担风险 付出更多的努力来经营企业 就必须将剩余索取权分配给经营者以激发其积极性和降低道德风 4 北方交通大学硕士学位论文 险 用经营者剩余索取权的实现来平衡其努力工作的负效用 1 2 企业激励机制分析 1 2 1 传统薪酬激励机制的激励效果及缺点 传统的报酬一般由合同薪水 奖金 利润分成等部分组成 这些收入都是企业根据其上期或本期经营状况按月 季度或年度 向经营者发放 基本着眼于对过去行为的激励 而不是着眼于经 营未来的行为 对此 我们称为短期激励 短期激励容易导致经营者的短期行为 企业的决策有些是着 眼于当期的 如许多短期项目 但有些决策涉及企业的战略发展 问题 诸如公司并购 重组以及重大的长期投资 技术研究和开 发 体制创新等 则是着眼于企业的长期发展 影响往往也是长 期的 其经济效益往往要在若干年后才会体现出来 而这些活动 在收益没有显露以前 更多是费用的支出 这种支出和收益的时 间差造成公司当期利润的下降 在传统薪酬制度下 由于经营者 的基本工资和年度奖金是和公司本期或上期 上一财政年度 业 绩挂钩的 与公司未来没有什么关系 那么企业经营者出于对个 人利益的考虑 特别是经营者在任期快要结束的时候 可能会倾 向于放弃那些短期会给公司财务状况带来不利影响的但有利于长 期发展的计划 这显然不是股东们所期望的 因为股东的利益和 公司的存续时间是一致的 因此可以认为公司的价值变动和经营 者当前收入的这种不相关性 必然会成为股东和经营者之间的矛 盾长期存在 而着眼于短期激励的传统薪酬制度无法从根本上解 决这个问题 1 2 2 现代企业中有效激励机制的特点 解决传统薪酬结构困境就需要一种特定的制度安排 鼓励经 营者更多的关注公司的长期持续发展 而不是仅仅将注意力集中 在短期财务指标上 为此 近年来 西方国家在企业激励制度方 面进行了合理的改造和创新 将长期激励和短期激励结合起来安 排有效的薪酬制度 力图更好地协调企业发展中短期利益和长期 利益的矛盾 解决由于 委托一代理 关系而产生的经营者 道 德风险 问题 这种薪酬制度除传统的基本工资 业绩奖金 利 润分成以外 加入了股票期权 即赠予经营者在规定时间以规定 价格购入一定数量公司股票的权利 也就是在分配问题上贼予了 第一章绪论 经营者资本剩余索取权 股票期权有效地协调了股东与经营者的 利益 由于其激励力度大 越来越为大公司所看重 不断地提高 股票期权在各种薪酬中的比例 对美国前1 5 0 家大公司总裁的薪 酬构成的分析表明 在总裁的总薪酬中 4 8 为股票期权 其他 股票薪酬形式占1 1 业绩奖金占2 3 基本工资占 1 8 而 且 对于美国3 8 个大型公司建立以业绩为基础的薪酬机制的分析 表明 在建立以业绩为基础的薪酬机制后 公司的业绩大幅提升 表现为资本回报率三年平均增长率由2 上升至6 资产回报率 三年平均增长率由一4 上升至2 每股收益三年平均增长率由 9 上升至1 4 人均创造利润三年平均增长率由6 上升至1 0 3 在我国 对经营者的短期激励基本上是有效的 但长期激励 一直是个薄弱环节 这在一定程度上制约了企业家才能的发挥 从而制约了企业的长期发展 在本论文以后的部分 我们将主要 讨论国际上广泛应用的长期激励方式 股票期权激励机制 但 愿这是解决我国企业激励机制问题的一剂良药 1 3 我国国有企业激励机制现状 对经营者的长期激励问题一直是我国 特别是国有企业经营 和管理的薄弱环节 改革开放以来 为了调动我国国有企业经营 者的积极性和创造性 对国有企业经营者的收入分配制度进行了 多次调整 从最初的承包责任制 资产经营责任制 租赁制等形 式到1 9 9 4 年开始在国有企业里推行年薪制 但是从上述各种激励 制度的实施效果来看 都没有切实地将企业的利益和经营者的利 益真正捆绑在一起 激励的效果并不令人满意 从对上市公司的考察中 我们可以发现我国现阶段经营者激 励的状况 1 9 9 8 年上市公司的年报首次批露公司高级管理人员的 薪酬状况 显示我国上市公司董事长和总经理平均年薪不到j 万 元 此外还有一个明显的现象是高级管理人员的报酬与公司的业 绩脱钩 我国国有企业没有活力 效率低下的一个主要原因就是 经营者的激励机制不健全 责权不对称 动力不足使国有企业面 临巨大的经营者 道德风险 是国有企业的经营者更多的关注灰 色收入甚至黑色收入的 个重要原因 红塔集团前董事长储时健 3 3 中国企业家协会 经营者收入分配制度 m 企业管理出版社 2 0 0 07 北方交通大学硕士学位论文 事件不能不说是中国国有企业经营者的悲哀 值得我们深思 因 此 社会各界越来越关注国外普遍实行的 期权激励 制度 热 切地期望它能够解决我国国有企业经营者激励问题 2 选题意义 因本文倾向于应用性研究 所以它的意义应更多地体现在其 应用价值上 期权激励 就是授予经营者在未来一定时间内以某 一特定价格购买一定数量的公司股票的权力 它从理论上讲有利 于解决国有企业中长期存在的 些问题 一是可以解决国有企业 中投资主体缺位所带来的监督弱化 实施期权激励 建立以产权 为纽带的经营者激励和约束机制 将经营者放在和股东同 n 益 层面上 将促使经营者更重视国有资产的保值和增值 二是期权 激励将经营者的未来收益与企业的长远发展结合起来 在很大程度 上避免了经营者短期行为的出现 占经营者收入绝大部分比例的 期权行权后溢价收入与企业在未来一段时期经营的好坏呈正相 关 这使经营者更加关心企业的长远利益 在 经营者努力 企业利润增长 股东收益和经营者获得巨大受益 这一连续的 利益驱动机制作用下 经营者更关注企业的长远利益而避免了只 注重当期财务指标的急功近利行为 使国有企业的经营管理驶入 良性循环的正轨 三是期权激励的实施可以有效地解决长期以来 国有企业经营者激励严重不足的难题 据中国企业联合会 中国 企业家协会1 9 9 9 年8 月底公布的一份 1 9 9 9 年千家国企经营者 问卷调查报告 显示 大多数 约占8 2 6 4 国企经营者认为影 响我国企业经营者队伍建设的主要因素是 激励不足 而影响企 业经营者发挥作用的最主要的因素也是 激励不足 积极性没有 真正地发挥 而国外的经验证明期权激励是解决经营者激励不足 的 份良药 3 写作思路 本文将对股票期权激励制度在我国国有企业经营者激励方面 的应用进行探讨 第一章为绪论 主要介绍本文的选题背景 选 题意义和论文的基本结构 第二章从概念 效用及在西方国家的 发展现状等方面对股票期权激励制度进行概括性的介绍 第三章 第一章绪论 论述期权激励的设计和管理 第四章探讨如何在我国具体应用股 票期权激励问题 就具有我国特色的几个环节提出解决办法 并 介绍几个国内较成功的案例 第五章简述了在我国实行股票期权 面临的深化改革及政策 法律环境 资本 人才市场的建设问题 北方交通大学硕士学位论文 第二章股票期权的概念 效用及发展现状 1 股票期权的概念 1 1 股票期权的定义 股票期权起源于2 0 世纪7 0 年代的美国 是一种旨在解决企 业 委托一代理 矛盾 使报酬和风险相对称的长期激励计划 近年取得了很大成功 是目前西方企业最富成效的激励制度之一 股票期权 e x e c u t i v es t o c ko v t i o n s e s o 一般只针对以总裁 为首的少数高层管理人员和技术骨干 它赋予高级管理人员或技 术骨干 种选择认购一定数量股票的权利 持有人可在特定时期 内行权 e x e r c i s e 或者放弃 这里所谓行权 即在特定时期以 事先约定的行权价 e x e r c i s ep r i c e 购买本企业的股票 期权的 特点在于它是一种权利而不是义务 期权的一方在向对方支付一 定数额的货币后 即拥有在一定的时间内以一定的价格向对方购 买或出售一定数量股票的权利 而不负有必须买进或卖出的义务 如图2 1 所示 经营者在特定时期以事先确定的行权价1 5 元 授 予期权时股票的公平市值 购买本公司的股票 在行权时 如果 股票价格按股价走势1 已上升到1 7 元 股票期权持有者将获得市 场价和行权价价差带来的2 元收益 并且还可继续持有 在2 1 元时售出 获得每股6 元的收益 在行权时 如果股票价格已下 跌 如股价走势2 股票期权将失去价值 持有者可以放弃行权 2 1 o o 1 7 0 0 1 5 0 0 授予认股权行权出售时间 图2 1 股票期权是分配制度的一种创新 其最大特点是按企业发展 成果对经营者进行激励 高级管理人员只有在增加股东财富的前 提下才可同时获得收益 从而与股东形成了利益共同体 这种 资 第二章股票期权概念 效用及发展现状 本剩余索取权 驱动高级管理人员不断努力提高公司业绩 使经 营者的个人利益与企业的长期发展更紧密地结合在一起 促使经 营者的经营行为长期化 最终达到股东和高级管理人员双赢的局 面 一般而言 上市公司最适合实行股票期权计划 而高科技企 业最需要股票期权计划 1 2 股票期权的种类与比较 由于股票期权制度在美国的发展最为迅速 也最为完备 因 此有关股票期权制度的许多方面均要以美国为参照来加以说明 在美国 作为激励制度的股票期权计划因为税收的缘故 大 体可分为激励性股票期权和无条件股票期权两类 1 2 1 激励性股票期权 in s e n s i 七i m es t o c ko p t i o n s 简称i s 0 根据美国国内税务法则的规定 激励性股票期权必须满足如 下条件 一是股票期权的赠与计划必须是一个成文的计划 并在该计 划实施前的1 2 个月或之后1 2 个月内 得到股东大会的批准 二是股票期权计划实施1 0 年后 自动结束 如果要继续施行 必须再次得到股东大会的批准 股票期权计划的开始日期以实行 日或股东大会通过日中较早者为准 三是股票赠与日开始的1 0 年内 股票期权有效 超过1 0 年 期后 股票期权过期 任何人不得行权 四是股票期权不可转让 除非通过遗嘱转让给继承人 五是在股票期权赠与日 如果某高级管理人员拥有该公司 1 0 以上的投票权 则未经股东大会特批 不得参加股票期权计 划 由于激励性股票期权的授予价格一般等于或高于授予目股票 市场价格 因此在很长一段时间里一直属于 种可享受税收优惠 的股票期权工具 根据美国1 9 5 0 年税法的有关规定 凡股票期权 授予价格等于或高于授予曰股票市场价格的9 5 时 由经理人员 购买的期权或以后转售股票所产生的收益皆归入资本利得 并按 相应的资本利得税率计征税收 当时 美国的资本利得税税率是 固定的2 8 而一般收入的所得税则实行超额累进税率 由于企 业经理人员来源于股票期权的收入占其总收入的大部分 而且一 般收入所得税税率与资本利得税税率之间的差距越大 实行激励 北方交通大学硕士学位论文 性股票期权的经理人员所享受的优惠就越大 因此该优惠措施足 以使他们选择激励性股票期权而不是其他激励工具 1 9 6 4 年 这 一税率差距曾达到创记录的6 6 进入2 0 世纪9 0 年代 由于一 般收入所得税最高税率与长期资本利得税税率均为2 8 二者的 差距已降为0 因此激励性股票期权在目前已颇受冷落 几乎无 人问津 1 2 2 无条件股票期权 n o n q u a f i f i e ds t o c ko p t i o n s 简称n q s o 相对于激励性股票期权来说 无条件股票期权使股票期权的 制定者具有更大的灵活性 因为目前尚无任何相关法律条款对其 加以限制 无条件股票期权的另一个特点是 它比激励性股票期权更能 降低成本 其原因在于 一是就税前差价收益f 行权数额 行权日股票市价一期权授 予价格 来看 经营者从一定数量无条件股票期权中所得的收入 与从相同数量激励性股票期权中所得的收益是相同的 二是就税后差价收益来看 由于资本利得税和一般收入所得 税最高税率均为2 8 所以 无条件股票期权中所得的税后差价 收益也与激励性股票期权相同 三是就激励性股票期权来看 由于它不允许企业将差价收益 作为企业成本从利润中提取 因此 1 美元的差价收益要从企业 利润中扣减1 美元 成本较高 四是就无条件股票期权来看 由于它允许企业将差价收益作 为成本从利润中提取 因此 如果企业的边际税率为3 4 l 美 元的差价收益企业仅需花费1 0 0 一0 3 4 即0 6 6 美元 这样 对于企业来说 成本要比激励性股票期权低得多 1 2 3 两种股票期权的比较 根据美国国内税法的规定 激励性股票期权必须满足税法规 定的条件 其收益中符合规定的部分可以作为资本利得应税 同 时可从企业所得税税基中扣除 其行权价必须大于或等于签约时 的股票市价 而无条件股票期权的实施条款则不受国内税务法则 限制 并可由各企业自行规定 但个人收益不能从企业所得税税 基中扣除 个人收益必须作为普通收入交纳个人所得税 其行权 价可以低至公平市场价格的5 0 两者行权价不同 是因为税法对他们的规定不同 激励性股 第二章股票期权概念 效用及发展现状 票期权在行权时 收益人不需付税 而无条件股票期权在行权时 行权价低于市场价的差价收入则需作为普通收入纳税 美国 1 9 8 6 年国内税务法 实施后 税率为1 5 一3 4 由于上述两类股票期权的行权价对市价有无打折与税收是否 优惠是对称的 因此上市公司可以各取其利 此外 以下两种情况中的股票期权将归入无条件股票期权进 行处理 第一种情况是 如果股票的市值 通常按赠与日的前一个交 易日的收盘价或赠与日当日的最高市场价与最低市场价的平均值 进行计算所得 累计超过1 0 万美元 则超出部分的股票期权将被 视为无条件股票期权 从而不能享受激励性股票期权的税收优惠 待遇 第二种情况是 如果股票期权需要在授予期结束后方可行权 那么当某日可行权股票期权所指向的股票期权的价值 股票期权 数 行权价 累计超过1 0 万美元时 超出部分的股票期权同样被 视为无条件股票期权 从而不能享受激励性股票期权的税收优惠 待遇 1 3 股票期权的特点 1 3 1 它是一种权利 没有义务的成份 股票期权是公司所有者赋予经营管理人员的 种特权 在期 权有效期内 期权拥有者可根据自己的意愿决定是否购买 即 行 权 公司不得进行任何强行干预 1 3 2 股票期权是一种未来概念 其价值只有经过经营者付出努力 企业得以发展 每股净资 产提高 股票市价上涨后才真正体现出来 期权受益人才获得收 益 1 3 3 激励与约束并存 经理股票期权的激励逻辑是 提供期权激励 经理人员努 力工作一实现企业价值最大化一企业股价上升一经理人员行使期 权获得收益 这个过程充分体现了激励的一面 反过来看 经理 人员如果刁i 努力工作 致使企业股价下跌 人员利益就受损 无 形之中 经理股票期权也约束了经理人员 使其不断努力工作 2 北方交通大学硕士学位论文 1 3 4 收益与风险并存 期权拥有者的收益来源于对企业未来的预期 然而 未来是 不确定的 企业的未来受许多不确定因素的影响 很明显 未来 的不确定使得企业可好可坏 期权拥有者也就有可能获得收益 同时也承担着风险 2 股票期权激励的效用分析 2 1 股票期权激励中经营者的利益分析 2 1 1 股票期权将资本所有者的利益与经营者的利益紧 密地联系在一起 对经营者来说 在不考虑时间价值的情况下 股票期权具有 如图2 1 的损益图 在公司股票的市场价格超出期权的执行价格 之前 期权对经营者没有什么价值 但是当股票价格大于执行价 格时 经营者就能获得收益 而且随着股票价格的增大 其收益 也越来越大 有关资料显示 股票期权行权收益仅仅是经营者每年通过行 权实际获得的收益 在经营者看来 最重要的不是已实现的收益 而是他们持有的未行权的股票期权的潜在收益 哈佛管理学院的 副教授白里安 赫尔与哈佛肯尼迪学院的另一位副教授合作 采 用期权定价模型 测算了美国2 0 世纪8 0 年代和9 0 年代初期的股 票和期权补偿与4 7 8 家大型公司股价之间的相关性 结果显示股 票及股票期权的赠送与股东利益关系 大大超出工资加奖金的传 统薪酬形式与股东利益的关系紧密程度 赫尔说 对总经理报酬 与公司业绩的关系研究 你会发现报酬变化中的9 8 是由于持有 的股票和期权的价值发生变化 仅2 是由于工资 奖金的变化 引起的 加之期权对股价波动比股票本身更为敏感 因此为了让 总经理积极为股东谋利 赠送期权以吸弓1 管理层可谓是 个极为 有效的办法 2 1 2 股票期权的广泛行使造就了身价上亿的经营者 这种激励和示范作用是其他机制无法比拟的 根据美国 商业周刊 统计 美国大型上市公司执行总裁的 平均收入在 1 9 9 8 年达到1 0 6 0 万美元 比1 9 9 7 年增长了3 6 第二章股票期权概念 效用及发展现状 比1 9 9 0 年的平均2 0 0 万美元增长了4 倍 迪斯尼公司的埃斯纳把 公司变成世界级娱乐巨人 公司股票在1 0 年中上升了4 5 0 他 自己在1 0 年内净挣了9 0 1 亿美元 花期集团总裁韦尔通过大手 笔的兼并旅行者公司 建立起提供全套金融服务的超级金融帝国 公司股票1 0 年中增值1 2 7 7 他自己赚了6 9 5 亿美元 全球最 受赞誉的通用电气公司总裁杰克 韦尔奇1 9 9 8 年的总收入大约 2 7 亿美元 其中股票期权所获收益占9 6 以上 这些事例被奉 为经营者的典范 期权的巨大收益 大大地激励了其他员工 使 每个人都想往更高职位 而攀登过程本身必然使公司利益最大化 2 1 3 股票期权大大地改变了经营者的薪酬结构 福布斯 杂志每年5 月对美国8 0 0 家上市公司经营者的薪 酬结构进行调查 股票期权行权收益的中位数从1 9 8 5 年的4 9 4 7 美元上升到1 9 9 7 年的8 8 万美元 增长了1 7 8 倍 而同期的工资 与奖金的中位数仅从7 3 万美元上升到1 2 2 万美元 增长不到一倍 根据布莱克 斯科尔斯 b s 期权定价模型计算 1 9 9 8 年在美国前1 0 0 家大企业高级经理人员的薪酬中 5 3 3 来自股 票期权 而1 9 9 4 年为2 6 8 0 年代中期仅有2 另一方面 由 于期权行使收入和股价水平直接相连 经营者的年度总收入也迅 速上涨 1 9 9 8 年 美国前2 0 0 家大公司c e o 的平均基本工资略 高于7 5 万美元 而其执行期权的平均收入达8 3 0 万美元 我们从 表2 1 可以看到股票期权在美国特别是一些大企业中的发展势 头 表2 一l 1 9 9 8 年美国大企业总裁的报酬结构 单位 百万美元 公司c e o基率年度期权合计期权收 工资奖金收益益比例 美国运通h a r v e r yg o l u b 1 0 22 4 05 99 56 33 79 5 a t t 公司m i c h a e la r m s o n g14 019 02 66 72 99 78 9 波音p h i lc o o d i t 10 000 026 336 37 2 雪佛菜k e n n e t hd c r r 12 8l1 92 23 32 48 09 0 花旗集团s a l l d vw e l l l 10 385471 42 33 3 可e j 可乐 d o u g a sl v e 甜e r 12 5151 0 64 81 0 92 39 7 迪斯尼 m i c h a e le i s n e r07 65 0 01 0 72 21 1 29 89 5 通用电气j a bw e l c h28 0 72 0 2 6 l5 42 7 15 49 6 强生r a i ml a r s e n 13 3 13 06 68 46 94 79 6 炙克r a y m o n dg i l m a n i n 11 014 51 0 16 01 0 4 1 59 8 平均 13 030 47 60 08 03 49 5 资料来掘 中国经营报x1 9 9 9 年9 月7 日第六版 北方交通大学硕士学位论文 2 2 公司利益分析 2 2 1 降低了代理成本 由于信息不对称 股东无法知道经营者是在为股东宙匀利益最 大化而努力工作 还是在以自己的效用最大化为准则来行动 也 无法知道经营者是将公司的资金用来进行有益的投资还是用于为 自己带来个人福利的活动 股东不得不和经营者之间订立 实施 管理那些或明或暗的合同 并不断地为监督经营者行为而收集有 关信息 即如前所述的 代理成本 通过股票期权 将经营者的收益与公司长期业绩或者某一长 期财务指标更为紧密地结合在一起 使经营者能够分享其工作给 股东带来的收益 同时 鼓励经营者勇于承担风险 假设公司有 一个投资项目 该项目成功与失败的概率分别为a 和卜a 如果 成功 公司将在未来若干年内受益 公司价值预期增加 6 如果 失败 项目的实施成本将计入本期经营费用 设公司当期利润变 动额为k 假设经营者当期收益r 与公司利润r 之间的函数关系 为 r f r 期权收益r 2 与公司价值t 之间的函数关系为 r r t 在传统的薪酬制度下 经营者的收入变动值分布如下 项目成功项目失败 i 概率 1 a l 短期收益变动值f h o n f n f k 一n f 长期收益变动值 00 l 收益台计f n r n 一f n f n o n 一f k 执行该计划经营者的收入变动值的期望值 尉 r 口 一 一 n o 1 一口 f 一n 一 0 o 一 一f o 丁 0 放弃该计划经营者的收入变动值的期望值 e b r 0 显然 无论项目成功与否 因为e a r e b r 经营者的 当期收入都会因当期利润的减少而减少 同时如果项目失败 则 会造成他的声誉损失 此时经营者的选择是放弃该项目 在股票期权制度下 经营者的收入变动值分布如下 第二章股票期权概念 效用及发展现状 i 项目成功项目失败 概率 al 一8 短期收益f n o n f n o jf n 一n j f k 长期收益y v m 一y m 0 价格下跌 放弃行权 收益合计y m m f n n 一f n 一 m f n n f n 注 不考虑未来股权收益的贴现 则实施该计划经营者的收入变动值的期望值是 尉 衄 a x y f 吖 f n 一 一f 一y m 1 一d f o 一 v 一 放弃 勇 晓怨摊韵龋堕娃冀 一 1 e b 2 月 0 只要e 如 月 e 口 矗 0 即a y m m 一f m f n 一f v n 时 即经营者的长 期收益能够补偿短期利益的损失 尽管f n o n 一f n o 0 经 营者都会选择实施该计划 股票期权制度的最大优点就是在于它将经营者的利益变成 了公司价值的增函数 实现了经营者和股东的利益的一致性 从 而使经营者对公司的经营管理活动不再只是黑箱操作 2 2 2 矫正了经营者的短视行为 经营者的短视心理是经营者在任期有限和传统薪酬制度下追 求自身利益最大化的一种行为 股东关心的是公司在未来长期内 的收益 而经营者在传统的制度下关注的是其任期内的收益和经 营业绩 于是就产生经营者与股东之间在企业长期利益上视野的 偏差 因为此时经营者往往追求的是短期利润的最大化和 些短 平 快的投资项目 而忽视公司核心竞争力和发展后劲的培育 尤其是当接近经营者离职时 他们往往会减少有价值的研发项目 和投资项目 以追求当期收益的最大化 这是因为其收入是基于 本年度或上一年度的财务数据 而本期会计数据只记入这些长期 投资的支出 其结果必然对现任经营者的收入产生不利影响 由 于时滞的原因 长期投资项目的收益将记入下期的会计数据 将 只有利于其后继者 美国学者b e c h o w s l o a n 和m u r p h y 的研究 证明了这一点 而在股票期权制度下 经营者在退休和离职后仍 会继续拥有公司的股权或期权 会继续享有公司股价上升带来的 收益 出于自身利益的考虑 经营者在任期内就会与股东的利益 保持视野上的 致性 致力于公司长期发展 正是由于经营者股票期权作为一种长期激励机制实现了公司 北方交通大学硕士学位论文 治理结构的 帕累托 改进 故而得到长足的发展 有关数据显 示 2 0 世纪9 0 年代美国经营者的薪酬总额中 长期激励机制的 收益一壹稳定在2 0 一3 0 之间 1 9 9 7 年该比例达2 8 从1 9 8 9 年到1 9 9 7 年 全美国最大的2 0 0 家上市公司的股票期权的数量占 上市股票数量的从6 9 上升到1 3 2 几乎增长了一倍 2 2 3 可以不断地吸引和稳定优秀人才 股权对经营者的吸引力要比现金大的多 即使在经营者行权 后离开公司 也可以通过拥有的股权来分享公司成长带来的收益 为了吸引 留住优秀的人才 公司必须向经营者提供较为优厚的 薪酬 而高额的基本工资和年度奖金又会引起公众的注意和反感 相比较之下 股票期权可以将财富 隐性 转移给经营者 期权 收益只存在于公司股票价格上涨之时 而当股价下跌时 经营者 并不会因此而受到很大的损失 例如一个股东以每股5 0 元购买某 公司股票 当股价下跌到2 5 元时 该股东每股便损失2 5 元 但 拥有股票期权的经营者 假设该期权的执行价5 0 元 却没有任何 损失 因为他可以选择不在此时行使该期权 从实行经理股票期 权的公司本身来看 采用这一工具的可以达到两个目的 激励经 营者和留住人才 因此 为了达到第一目的 许多公司采用了所 谓的 掉期期权 s w a p p i n go p i t i o n s 的制度 如上例 当股票 市价从每股5 0 元跌到2 5 元时 公司就收回所发行的旧期权而代 之以新的期权 新期权的执行价定为2 5 元一股 在这种 掉期期 权 工具的安排下 当股票市价下跌时 其他股东遭受损失 而 经营者却能获利 为了达到第二个目的 许多公司对经营者的股 票期权附加限制条件 一般的做法是规定在期权授予后一年之内 经营者不得行使该期权 第二年到第四年 期权的持续期通常为 1 0 年 可以部分的行使 这样 当经营者在上述限制期限内离 开公司 则会丧失剩余的期权 从而加大了离开公司的成本 3 股票期权在西方国家的发展现状 在美国 行使股票期权的收入已经成为经理人员的主要收入 来源 股票期权在美国企业的日益风行 以及9 0 年代美国股市的 持续上扬 使得高级经理人员的薪酬发生了巨大变化 在高级经 理人员的年收入中 基本工资 奖金和福利等传统报酬的比重日 益下降 来源于行使股票期权的收入所占比重越来越大 见图 2 2 第二章股票期权概念 效用及发展现状 标准 普尔5 0 0 家公司c e o 薪酬演变情况 年份 资料来源 l a r r y l 1 9 9 9 e x e c u t i v ep a b u s i n e s s 删 1 9 9 9 股票期权发源于企业竞争最激烈的美国 继美国之后 世界 许多国家的企业都纷纷引进这一制度 企业国际并购热的不断生 温 更使管理层股票期权计划逐渐成为国际潮流 f o m m e 杂 志评选的全球排名前5 0 0 家大工业企业中 至少有8 9 的企业对 经营者实行了股票期权制度 尤其是在欧洲 许多企业纷纷引进 股票期权计划 吸引优秀人才 日本企业长期崇尚平均薪酬 但 近年也开始引入股票期权 包括索尼 日