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资本市场中的投资银行 一 金融 finance 的概念解释 一 对金融的解释1 宏观金融主要领域和工具货币利率汇率主要目的经济增长物价稳定充分就业国际收支平衡金融稳定 2 微观金融一是以公司财务 公司融资 公司治理为核心内容的corporatefinance 即公司金融 筹资 投资 股利分配 财务预算等 追求公司价值最大化 二是以资产定价 assetpricing 为核心内容的investments 即投资学 追求个人效用最大化 投资什么 股票 债券 外汇 利率及其衍生工具 三是金融中介和金融市场相互关系宏观金融影响微观金融但宏观金融的作出决策又要考虑微观金融 二 从 货币银行学 到 金融学 moneyandbanking 20世纪20年代 货币银行学 包括宏观与微观 货币 经济周期 通货膨胀与紧缩 利率 汇率及其理论 货币政策及其与财政政策 汇率政策的配合 金融体系 结构theeconomicsofmoneyandbanking 20世纪70年代 货币银行经济学经济学 稀缺资源的配置 货币供求 政策传导 货币与经济增长 就业 国际收支 物价稳定之间关系 经济均衡theeconomicsofmoney banking andfinancialmarkets 20世纪末 货币 银行和金融市场经济学增加了债券市场与利率 股票市场 外汇市场 衍生工具市场等theeconomicsofmoneyandfinance兼顾金融的宏观层面分析与微观层面分析 三 金融经济学与货币经济学货币经济学 moneyeconomics 金融的宏观层面分析 是经济学的分支 主要研究在不确定的环境中 如何跨越时间与空间 配置经济资源 金融经济学 financialeconomics 分析理性投资者如何通过最有效的方式使用资金和进行投资以期达到目标 广义的金融经济学包括资本市场理论 公司财务理论 以及研究方法方面的内容 如数理金融学 金融市场计量经济学 而狭义的金融经济学则着重讨论金融市场的均衡建立机制 其核心是资产定价 四 窄口径金融 资本市场中窄口径 与资本市场有关的运作机制 股市及其他金融资产行情的形成一是以公司财务 公司融资 公司治理为核心内容的corporatefinance 即公司金融 二是以资产定价 assetpricing 为核心内容的investments 即投资学 三是金融中介和金融市场金融中介 银行金融中介及非银行金融中介构成 具体包括商业银行 证券公司 保险公司以及信息咨询服务机构等中介机构 金融是现代经济的核心金融市场 金融工具交易的场所或者某种机制 货币市场 资本市场 黄金市场 外汇市场 保险市场 基金市场等 它涉及到金融工具 交易制度和金融机构和相关的监管 投资者保护等法律安排 五 金融中介和金融市场两种体系以银行中介主导 如中 日 德 法等金融市场主导 如 美国 英国 股市 债市 货币市场在整个金融资源中 占据主导 影响融资结构的因素当存在多样性观点并且信息成本较低时 市场融资较好 当信息成本较高 因为银行的信息独占 并且观点不太多时 则中介融资较好 当存在多样化观点并且信息成本很高时 此项目没有资金支持 传统产业与新型产业 习惯法起源的国家更注重对少数股东权利的保护 因而有利于证券市场的发展 相反 民法起源的国家不重视对少数股东权利的保护 更注重对债权人的保护 在债务合约方面 强调信贷者权利的法律系统 对金融中介的发展会产生有益的影响levine 1999 认为 有强有力的会计标准的国家倾向于有市场导向型金融系统 并不可能有不发达的金融系统 这是因为 有关公司的信息对公司治理和投资决策是至关重要 会计信息的标准化便利了信息在不同公司之间的比较 因此对于股票市场来讲 及时的 容易获取的 客观的 公允的和可比的会计报表是特别重要的 中介主导和市场主导的金融机构的融合美国是市场主导型金融机构 但是他也是金融中介发达的国家 而日本 德国 是银行主导的国家 但他们也是金融市场发达的国家 需要进一步说明 无论哪种融资结构均具有以下特征 股票不是企业最主要的外部资金来源 即使在美国发行可流通债券也不是企业为其经营活动筹资的主要方式与直接融资相比 间接融资的重要性要大出数倍银行是企业外部资金最主要的来源金融体系一直是经济体中最受严格监管的部门只有组织完善的大公司才能进入金融市场为其经营活动筹资抵押是企业和个人债务合约的普遍特征典型的债务合约是设置了多重约束条件的 极为复杂的法律文本 二 金融本质 一 资金融通期限转换今天的钱推迟到明天再用 投资者 把明天的钱提前到今天来用 融资者 短期与长期之间转换1997年诺奖获得者罗伯特 莫顿指出 金融学是研究人们在不确定的环境中如何进行资源的跨期配置的科学 信用中介余缺调剂信用创造主要是指存款货币银行的存款货币的创造 央行提供基础货币 二 提供流动性流动性低成本融资 不受损失的出售 货币或者等价物 金融市场与实物相比 金融资产具有名义的可分性 例如 股票债券金融市场的存在 使得买卖股票和债券的人很容易进入和退出 而不必持有到期 市场提供大量买者和卖者 存款人和借款人等 市场的厚薄 一种制度设计 造市商 人为提供流动性金融中介提供支付制度现金 支票 信用卡 借记卡 电子钱包等提供结算体系 三 降低交易成本规模经济贷款1亿元 与从100人手中每人借款100万元 费用要低 法律文书 共同基金专门技术计算机技术 比如 余额宝健全的市场通过其流动性的提高 通过形成和披露大量的信息成本 从而达到降低交易费用的目的 四 金融一定程度解决信息不对称信息不对称 asymmetricinformation 存在逆向选择 adverseselection 和道德风险 moralhazard 典型的二手车市场 信贷市场 就业市场等信息不对称可能会导致交易萎缩甚至取消金融市场和银行中介的借贷市场存在信息不对称解决方法强制披露 财务报告 及审计报告 但有缺陷发行债券的信用评级 但有缺陷缺陷银行等中介可以产生专有信息 这些专有信息是在与客户长期业务往来中产生的 成本较低 并具有专有性 风投中介 单个投资者可以参加互助 风投 大公司为什么能够发行股票和债券呢 市场知名度较高 投资者获取他们的信息相对容易 抵押品也是解决信息不对称手段 复杂的债务合约 五 价格发现金融资产供求双方竞争的相互作用决定了交易资产的价格 即确定了金融资产要求的收益率 资产在公开市场上定期交易形成公认的价格 并以此价格指导资金如何分配金融资产 这一过程被称为价格发现过程 pricediscoveryprocess 六 风险转移与风险定价保险 典型的风险管理制度资本资产定价模型 风险定价allen和gale 1995 的研究认为 市场主导型融资制度便于风险的横向分担 cross sectionalrisksharing 而银行主导型融资制度模式便于风险的跨期风险分担 intertemporalrisksharing 面对非系统性风险 投资者可根据自身风险承受能力 在金融市场上调整资产组合来分散或对冲 这种在既定时点上不同投资者可以进行风险互换的做法称为横向风险分担 非系统风险最终由市场参与者直接承担 市场本身既不承担风险 与银行中介自身承担风险不同 也无权力从中获取风险收益 当经济主体面临系统性风险 不可能通过证券市场上不同投资组合来实现风险横向分担时 银行中介恰好可以为投资者提供跨期风险分担功能 一是将风险跨期平滑 银行可以通过用经济繁荣时期的剩余来抵补经济萧条时期的不足 从而降低消费者同一资产组合的跨期风险 另一个特点是将风险内部化 银行为了使投资者购买银行发行的证券如存单 必须建立在风险管理内部化的基础之上 其间发生的部分损失由银行自身承担 比如当投资者提取现金而银行的流动性不足时 银行不得不快速处理资产或快速借人流动性强的资产以满足需要 而快速处理资产和获得资产可能要遭受价格损失 银行风险内部化降低了投资者所承担的风险 银行融资的过程也是将投资人的风险内化为自己风险的过程 与此相适应 银行也获取超额风险收益 此外 银行拥有人才 技术 管理等优势和资金规模效应优势 通过分散投资的方法对非系统性风险加以消除 通过平滑对系统性风险进行管理 也是银行敢于内化风险的另一个原因 七 资源配置稀缺资源在时间和空间上从获得相对收益较低的地方转向收益较高的地方 从而提高了效率 三 窄口径金融体系的核心 投资银行 一 经济学是研究稀缺资源的配置 二 金融 广义和狭义 是现代经济的核心部门 三 金融 西方或者狭义 的核心业务是资本市场的运作 新帕尔格雷夫经济学词典 在给 金融学 条目中写到 金融学的核心是研究资本市场的运作 以及资本资产的供应和定价 国外的金融学主要研究4个层面 公司财务和公司治理 投资者行为 金融资产的定价行为和金融市场的微观结构设计 商业银行 投资银行以及投资基金等金融中介机构的运作 格林斯潘曾说 美联储只管货币 money 但不管金融 finance 因此 国外发达经济体的金融学的核心是 从微观角度研究不确定条件下 能够实现资本最优配置的金融资产的均衡价格 四 投资银行是资本市场运作的核心当事人资本市场是指以期限在1年以上的金融工具为交易对象的金融市场 其主要功能是追求金融资产的增殖性 风险防范 资本市场的结构固定收益证券 优先股和债券 市场以及残值或权益要求权 普通股 市场实物资本与金融资本实物资本 兼并重组 资产管理 创业投资等传统金融市场和衍生金融市场交易所和场外市场长期资金市场和有价证券市场有价证券市场新证券的发行 一级市场已发行证券的买卖 流通市场的活动 二级市场 四 投资银行 一 投资银行定义商业银行的对称 美 罗伯特 库恩 robertkuhun 的不同定义 广义 指任何经营华尔街金融业务的金融机构 业务包括证券 国际海上保险以及不动产投资等几乎全部金融活动 较广义 指经营全部资本市场业务的金融机构 业务包括证券承销与经纪 企业融资 兼并收购 咨询服务 资产管理 创业资本等 与第一个定义相比 不包括向客户零售证券 不动产经纪 保险和抵押银行业务 也就是资本运营的概念 较狭义 指经营部分资本市场业务的金融机构 业务包括证券承销与经纪 企业融资 兼并收购等 与第二个定义相比 不包括创业资本 基金管理和风险管理工具等创新业务 狭义 仅限于从事一级市场证券承销和资本筹措 二级市场证券交易和经纪业务的金融机构 一般意义上的证券市场或者资本市场 本课程所讲的投资银行 主要是指较广义的概念 也就是资本运营 投资银行在各国的称谓不尽相同 在美国称投资银行 四大投行一般是指美林 摩根斯丹利 高盛 花旗在英国称商人银行 在日本称证券公司 在法国称实业银行 在中国叫券商 证券公司 二 投资银行的业务1 负债业务 发行自己的股票长期债券通过回购协议进行短期融资或者定期存款 如果被允许 从其他金融机构获取贷款等 资产业务 获利性业务 证券承销业务对发行条件和时间提供建议从发行人处购买证券 underwriting 向公众分销证券 公募 证券私募业务 证券交易业务 自营业务经纪业务项目融资业务 企业并购业务 寻找并购对象 向收购公司或被收购公司提供咨询 或者帮助被收购公司拒绝不友好的收购企图 为收购提供必要的资金 公司财务顾问业务 衍生金融工具的交易与创立 如互换 基金管理业务 资产证券化 商人银行业务 指投资银行运用自有资金投入公司股权或者成为公司债权人 过桥融资 bridgefinancing 过渡期融资 interimfinancing 缺口融资 gapfinancing 此时过桥贷款也是一种营运贷款 用于静默期 quietperiod 是从公司跟承销商达成协议开始 一直到招股说明书做完后 再加25天 与ipo两者期间 或者签订收购意向书 letterofintent loi 与实施收购两者期间 支援性业务 包括市场研究 清算服务 信息资讯服务等 三 投资银行的性质投资银行是资本市场的核心 主要服务于资本市场 这是区别于商业银行的标志投资银行是资本市场的中间人投资银行是中长期资本运营的枢纽投资银行的发展有力地促进了金融工具的创新 它属于金融服务业 这是区别一般性咨询 中介服务业的标志 它是智力密集型行业 这是区别其他专业性金融服务机构的标志 五 投资银行与商业银行的区别 六 投资银行的风险特征高杠杆率期限错配 通过回购协议 短期融资 而从事的长期投资业务模式 过多的自营不能吸收存款困境中不能获得美联储救助较为宽松的外部监管 五 投资银行学的新体系 新体系有别于传统体系 传统体系是将投资银行按业务类型罗列 一 一个基础实现价值最大化资产形态的转换 二 一个中心 企业与资产现金流分析的理论与技术企业与资产的价值评估风险与收益理论 金融资产的定价理论金融工程等原理 三 两条主线主线之一 资产证券化实体资产证券化股票直接上市 发行上市 分拆上市 异地上市等 股票间接上市 借壳上市 买壳上市 债券发行与上市不动产证券化等信贷资产证券化 mbs mortgage backedsecurity abs asseted backedsecurit 证券资产证券化cdo 担保债务凭证 collateralizeddebtobligation 证券投资基金现金资产证券化 各种投资组合 主线之二 企业兼并重组扩张性重组收缩性重组结构性重组 部门的调整 合并或裁撤等 等 四 两条